Fuggerbriefe 01 2014 NBG_Fuggerbriefe 06 2013 Augsburg

FUGGERBRIEFE
Ausgabe Nr. 1/2014
Kundeninformation der FÜRST FUGGER Privatbank KG
16. Jahrgang
AUGSBURG | KÖLN | MANNHEIM | MÜNCHEN | NÜRNBERG | STUTTGART
Die Weltwirtschaft: was war, und was kommt?
Der Rückblick auf 2013
Die Entwicklung der Weltkonjunktur
Reduzierung der Gelddruckmaßnahmen
koppeln konnten und nahezu alleine von
nachdachte. Die Märkte reagierten teil-
der Expansion der Kurs-Gewinn-Verhält-
weise panisch, vor allem Schwellenländer
nisse profitierten. Die Bewertungen wur-
kann man in 2013 als durchwachsen be-
wurden heftig getroffen. Es wurde deutlich,
den sozusagen durch das billige Geld der
zeichnen. Die Straffung der Geldpolitik in
dass die Märkte die „Droge“ billiges Geld
Notenbanken inflationiert.
den USA wurde aufgrund des gedämpften
nach wie vor brauchten.
Wachstums auf später verschoben. Ab
Mitte des Jahres nahm die Erholung des
2013 war ein Jahr, in dem erstmals nach
Gemessen am weltweiten Aktienindex
langer Zeit die Anlageklasse Anleihen Ver-
Wohnimmobilienmarktes Fahrt auf, eine
MSCI Welt war 2013 ein gutes Aktienjahr.
luste aufwies. Aber auch hier waren die
positive Rückwirkung auf die Konsumenten
Der Index stieg um ca. 20 %. Dahinter ver-
Entwicklungen höchst unterschiedlich.
war die Folge. Zudem sorgten erhebliche
bergen sich aber höchst unterschiedliche
Anleihen aus europäischen Krisenländern
Gasfunde für eine Reduzierung der Ener-
Entwicklungen. Die Börsen der Industrie-
wie Irland und Spanien brachten ca. 10 %
giepreise und damit für eine Entlastung der
nationen, die am Jahresanfang deutlich
Gewinn. Unternehmensanleihen guter
Verbraucher und der Industrie.
vorsichtiger beurteilt wurden, legten eine
wie schlechter Bonität wiesen ebenfalls
teilweise fulminante Entwicklung hin. Der
Gewinne auf. Deutsche Staatsanleihen
Die Wirtschaft in Europa blieb mit Aus-
DAX stieg um ca. 25 %, der japanische
hingegen verloren ca. 2 %, amerikanische
nahme von Deutschland in der Rezession
Index Nikkei um ca. 23 % (in Euro), der
Staatsanleihen sogar ca. 7 % (in Euro),
stecken. In Japan sorgten der fallende Yen
amerikanische Dow Jones um ca. 21 % (in
bedingt auch durch einen schwächeren
und die sehr expansive Geldpolitik der
Euro). Die ursprünglich eher optimistisch
Euro. Staatsanleihen von Schwellenländern
Notenbank für ein moderates Wachstum.
beurteilten Schwellenländer mussten hin-
China nahm den Umbau von einer export-
gegen erhebliche Einbußen hinnehmen –
orientierten zu einer mehr binnenmarkt-
auch, weil zu den Kursverlusten noch
orientierten Wirtschaft in Angriff. Dies
Währungsverluste dazukamen. Chinesische
hatte die erwartete Wachstumsabschwä-
Aktien verloren trotz stabiler Währung ca.
chung zur Folge und ebenso negative Aus-
10 %. Der brasilianische Markt brach um
wirkungen auf die übrigen Schwellenländer.
ca. 30 % ein, der türkische sogar um ca.
Gerade in Ländern wie Brasilien, Indien
35 % (beide in Euro). Interessant dabei ist,
oder der Türkei schlugen Kapitalabflüsse,
dass die Aktien überwiegend nicht auf-
schwächere Währungen und höhere Zin-
grund von steigenden Unternehmensge-
sen negativ zu Buche. Entgegen vieler Pro-
winnen nach oben gingen. Mit Ausnahme
gnosen beeinflussten die Schwellenländer
Japans stagnierten in den großen Industrie-
das Weltwirtschaftswachstum damit eher
nationen die Gewinne mehr oder weniger.
negativ, während die Industrienationen
Das bedeutet, dass sich die Aktienkurse
leicht positiv überraschten. Trotz aller Pro-
von der fundamentalen Entwicklung ab-
bleme schaffte die Weltwirtschaft immerhin ein reales Wachstum von knapp 3 %.
Nach oben streben in der Finanzmetropole
Die weltweiten Wertpapiermärkte stan-
Istanbul die Türme der Hagia Sophia. Beim
den auch 2013 stark unter dem Einfluss
türkischen Aktienmarkt war es im Börsenjahr
der Aktionen der Notenbanken. Dies kam
2013 andersherum: Die Kurse gingen steil
deutlich zum Ausdruck, als im Sommer
nach unten – und zwar um rund 35 %.
die amerikanische Notenbank über eine
Foto: Thomas Baumgartner
Fortsetzung auf Seite 4
FUGGERBRIEFE
Die Macht der Notenbanken
Das zentrale makroökonomische
zeigte sich Mitte vergangenen Jahres, als
Thema des Jahres 2014 wird die Zukunft
der scheidende amerikanische Notenbank-
der expansiven Geldpolitik sein. Nachdem
präsident Bernanke kurz die Möglichkeit
alle wichtigen Notenbanken seit Beginn
des sogenannten Taperings in Aussicht
der Finanzkrise in 2008 an einem Strang
stellte. Anleihen und vor allem die Wäh-
zogen, also ihre Bilanzsummen mehr oder
rungen von Schwellenländern hatten deut-
weniger erweitert haben, könnten sich
liche Einbußen zu verzeichnen, von denen
ihre Wege in 2014 trennen.
sie sich bis zum Jahresende 2013 nicht
erholen konnten. Und erst in den letzten
Nur die Bank von Japan hält an ihrem
Tagen erlebten die globalen Aktienmärkte
Um seine Wirtschaft anzukurbeln, investiert
Expansionskurs fest und bleibt dem Kampf
den stärksten Kursrückgang seit Herbst
China seit Jahren massiv in die Infrastruktur.
gegen die Deflation verpflichtet. Die euro-
2011. Der Grund hierfür sind Probleme in
Dadurch stieg zuletzt die Verschuldungsrate
päische Zentralbank ist weiter unschlüssig,
den Emerging Markets Währungen, deren
der Gebietskörperschaften jedoch um mehr
wie sie mit disinflationären Tendenzen
Schwäche sofort den Verdacht globaler
als 20 % im Jahr. Foto: iStock/winhorse
umgehen soll. Zwar hat sie den Leitzins
Makroprobleme aufkeimen ließ.
im November nochmals auf das Rekordtief
von 0,25 % gesenkt, die Kreditvergabe
Der japanische Yen (JPY) und der Aktienmarkt
Wie also sieht es mit dem weltweiten
20.000
130
durch das Bankensystem an die Realwirt-
Wachstum zu Beginn des Jahres 2014 aus?
18.000
120
schaft will aber dennoch nicht in Gang
Die globalen Konjunkturdaten haben sich
110
kommen. Vor drastischeren Maßnahmen
im abgelaufenen Jahr 2013 zunehmend
100
wie Einlagezinsen für Banken und Anleihe-
verbessert. Allerdings lässt sich die Erholung
90
käufen im Stile der Fed schreckt die EZB
der Weltwirtschaft hauptsächlich an den
80
nach wie vor zurück. Ohne zusätzliche
Volkswirtschaften der Industrieländer fest-
70
Maßnahmen wird die schleichende Ver-
machen, während die Wachstumsdynamik
schärfung der Geldpolitik in der Eurozone
in den Schwellenländern eher verhalten
aber anhalten und das Wirtschaftswachs-
ist. Der Welthandel ist bislang nicht in der
tum weiter bremsen.
Lage, starke Impulse zu geben. Angesichts
16.000
14.000
12.000
10.000
8.000
6.000
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Nikkei 225 Index, +82,5 % seit 31.10.2013 (Skala links)
JPY je USD, -31,5 % seit 31.10.2013 (Skala rechts)
Quelle: JPMorgan – Guide to the Markets, Januar 2014
eines schwierigen Kapitalmarktumfelds
Japanische Aktien können sich bei einer wei-
Noch im Dezember 2013 hat die US-
tun sich die Emerging Markets schwer,
teren Abschwächung des Yen auch in 2014
Notenbank verkündet, sie beginne damit,
ihre Volkswirtschaften mit geld- und fiskal-
gut entwickeln. Doch nur bei langfristig an-
etwas weniger Geld in das System (Tape-
politischen Maßnahmen zu stimulieren.
gelegten Strukturreformen ist der Aufschwung
ring) zu pumpen. Entgegen aller Befürch-
Selbst China, mittlerweile die nach den
am Aktienmarkt nachhaltig.
tungen führte diese Nachricht nicht zu
USA größte Volkswirtschaft der Welt, hat
einem abrupten Ende des Aktienmarkt-
mit massiven Problemen zu kämpfen. Vor
Reales BIP
booms. Dennoch ergeben sich in diesem
allem die Verschuldung der chinesischen
27 EU-Staaten, Veränderung zum Vorjahr
Zusammenhang wesentliche Fragen: Wie
Gebietskörperschaften steigt mit einer Rate
wird der Kapitalmarkt mittelfristig auf die-
von über 20 % jährlich. Ob es gelingt, das
sen Schwenk nach Jahren immer weiter
Wirtschaftswachstum in geregelte Bahnen
ausufernder Stimulation reagieren? Werden
zu lenken, bleibt abzuwarten.
6%
4%
2%
0%
die Zinsen deutlich über das jüngst ge-
-2 %
sehene Maß ansteigen? Wie wirkt sich das
-4 %
-6 %
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
Reales BIP
Ø 1,4 % seit 1999 (Q3 2013 = 0,1 %)
Quelle: JPMorgan – Guide to the Markets, Januar 2014
Deutlich besser stellt sich die Lage in
auf die Kapitalkosten der Unternehmen
den USA dar. Die stetige Verbesserung der
aus? Wird der US-Dollar deutlich aufwer-
Nachfrage am Arbeitsmarkt sowie höhere
ten und infolge einer Kettenreaktion den
Anlagenbewertungen sollten das reale
Emerging Markets Kapital entziehen?
Wirtschaftswachstum wahrscheinlich auf
ein Niveau von 2,25 % bis 2,75 % steigen
Das Wirtschaftswachstum ist nach Europa
Wie heftig die Reaktionen gerade an
lassen. In diese Einschätzung eingeflossen
zurückgekehrt, bleibt aber weiterhin eher
den Anleihen- und Währungsmärkten in
sind eine anhaltende Verbesserung der
verhalten.
den Schwellenländern ausfallen können,
Nachfrage nach Wohnimmobilien und
FUGGERBRIEFE
langlebigen Konsumgütern, etwas stärkere
heit verstehen, um sich am Markt neu zu
Zuwächse bei den Einkommen privater
positionieren – lassen die Aktienmärkte
Haushalte sowie die leicht anziehenden
im Moment widerstandsfähig erscheinen.
Investitionen.
Sollten jedoch die Geschäftsberichte und
Hochzinsanleihen
USA: Risikoaufschläge (Spreads) und Ausfälle von Hochzinsanleihen
20 %
15 %
mögliche Ausblicke der UnternehmensDie sich bereits zum Jahresende 2013
lenker die Marktteilnehmer enttäuschen,
10 %
abzeichnende Belebung innerhalb der
könnte die Richtungssuche von Neuem
Eurozone sollte sich in 2014 fortsetzen.
beginnen. Wie schnell es an den Börsen
Gestützt wird der Aufschwung von einer
abwärtsgehen kann, zeigen die Turbulenzen
expansiven Geldpolitik und einer von
in den Schwellenländern, wo die Landes-
straff zu weitgehend neutral übergehenden
währungen Argentiniens und der Türkei
Anlageklasse: Spreads von Leveraged Loans (Ø 4,4 %, aktuell 5,2 %)
Fiskalpolitik. Dies dürfte zur allmählichen
in den freien Fall übergingen und die
Anlageklasse: Ausfälle von Hochzinsanleihen (Ø 4,1 %, aktuell 0,7 %)
Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit –
Nervosität der Anleger deutlich zunahm.
vor allem der südlichen Krisenländer –
Investoren trennten sich von Aktien und
führen. Alles zusammen könnte die Privat-
flohen in scheinbar sichere Anlagen wie
Hochzinsanleihen zählen zu den attraktiveren
wirtschaft auf den Wachstumspfad zurück-
Staatsanleihen und Währungen großer
Bereichen des Rentenmarktes. Die Renditen
kehren, wenngleich auch nur sehr langsam.
Industrieländer. Dennoch gehen wir davon
von High Yield Anlagen haben nicht nur eine
Das Wachstum in der Eurozone sollte im
aus, dass politische Ereignisse die Aktien-
positive Korrelation zu den Aktienerträgen –
Bereich von 0,25 % bis 0,75 % liegen.
märkte in ihrer aktuellen Verfassung nicht
die massenhaften Refinanzierungen dürften in
dauerhaft erschüttern können.
den nächsten Jahren auch das Risiko eines An-
Auswirkungen
für die Asset Allocation
5%
0%
86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
Anlageklasse: Spreads von Hochzinsanleihen (Ø 5,8 %, aktuell 4,4 %)
Quelle: JPMorgan – Guide to the Markets, Januar 2014
stiegs bei den Zahlungsausfällen gering halten.
Um weitere Kursanstiege fundamental
zu rechtfertigen, müssten die Gewinne
Den Jahresauftakt hatten sich viele
stärker steigen, als bislang unterstellt wird.
Die Auslastung der Wirtschaft und die Aktienmärkte
Aktienbullen wohl anders vorgestellt. So
Dies zeichnet sich gegenwärtig allerdings
Produktionslücke und Aktienmarkt der Industrieländer
notierten die meisten der international
nicht ab. Vielmehr verläuft die noch junge
3
führenden Indizes nach den ersten fünf
Berichtssaison eher ernüchternd. Bislang
Handelstagen im Minus. Zuletzt nahmen
übertrafen nur 56 % der Unternehmen die
600
die Börsen jedoch erneut Fahrt auf. Ins-
Erwartungen – bis dato ein enttäuschender
400
besondere europäische Dividendentitel –
Wert. Seit dem Jahr 2000 berichteten im
hier allen voran spanische und italienische
Mittel rund 65 % der Unternehmen besser
Werte – sind derzeit gesucht. Da viele An-
als erwartet.
leger scheinbar auf „Richtungssuche“ sind,
lenkt dies den Fokus auf vermeintlich vernachlässigte Indizes und Einzeltitel.
Kleine
Produktionslücke
1.000
800
2
1
0
-1
Reifer
Konjunkturzyklus
200
Große
Produktionslücke
100
81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11
Aktienmarkt Industrieländer (Skala links, logarithmisch)
Wie lange der Aufwärtstrend daher an
den Aktienmärkten noch anhält, ist un-
Produktionslücke Industrieländer (Skala rechts)
Quelle: JPMorgan – Guide to the Markets, Januar 2014
gewiss. Aktien sind nicht mehr günstig,
Ein nicht zu unterschätzender Aspekt
stellt die Zunahme von Übernahmeakti-
profitieren jedoch zurzeit noch von der
Zu den Rückgängen am Aktienmarkt kam
reichlich vorhandenen Liquidität.
es in der Vergangenheit üblicherweise immer
vitäten dar, die den Aktien Stabilität verleihen dürfte. So sind bereits in den ersten
dann, wenn der Höhepunkt des jeweiligen
Auf der Rentenseite weisen nur noch
Konjunkturzyklus erreicht wurde. Der aktuelle
zwei Wochen des neuen Jahres weltweit
Hochzinsanleihen akzeptable Rendite-
Konjunkturzyklus steht derzeit jedoch erst
knapp 1.000 Übernahmen mit einem Vo-
aufschläge auf. Die jüngsten Geschehnisse
am Anfang.
lumen von fast 150 Mrd. US-Dollar be-
in den Schwellenländern haben zu kurz-
kannt gegeben worden, wovon etwa 80 %
zeitigen Renditeabschlägen bei Bundes-
in cash bezahlt werden (Quelle: Bloom-
anleihen geführt. Im weiteren Jahresverlauf
berg). Die gesteigerte Übernahmeaktivität,
rechnen wir mit einem Zinsanstieg bei den
die verbesserte globale Wachstumspro-
längeren Laufzeiten, sodass aktuell Staats-
gnose der Weltbank sowie Investoren aus
anleihen unter Renditegesichtspunkten
Übersee – die Rücksetzer als Kaufgelegen-
keine Anlagealternative darstellen.
-2
-3
-4
-5
FUGGERBRIEFE
erwarten wir eher aus den Industrienatio-
unterschätzen, da die Aktien dort nach den
nen als aus den Schwellenländern. Die
teils drastischen Verlusten in 2014 ver-
wurden mit einem Minus von ca. 15 % (in
wesentlichen Wachstumstreiber in den
gleichsweise günstig bewertet sind.
Euro) am härtesten getroffen.
USA sollten steigende Investitionen im
Fortsetzung von Seite 1
Immobilienbereich und im Segment der
Niedrige Zinsen und die Erwartung
Die Wachstumsabschwächung in den
Energieversorgung sein, da Gas und er-
eines leicht steigenden Renditeniveaus
Schwellenländern sorgte für eine geringere
neuerbare Energien eine immer größere
lassen die weltweiten Rentenmärkte eher
Nachfrage nach Rohstoffen. Öl konnte von
Rolle spielen. In Europa scheint die Rezes-
unattraktiv erscheinen. Der Zinsvorteil von
diversen politischen Krisen profitieren und
sion überwunden. Goldman Sachs schätzt
Hochzinsanleihen ist deutlich geschrumpft.
stieg in Euro gerechnet um ca. 5 %. Hin-
das reale BIP-Wachstum in Europa für
Bei Staatsanleihen von Schwellenländern
gegen verloren Metalle wie Kupfer, ebenso
2014 auf etwas über 1 %. In den Schwel-
liegen die größten Risiken im Hinblick auf
Agrarrohstoffe. Wer aufgrund von Krisen-
lenländern erwarten wir keine Wachstums-
Währungsverluste wohl hinter uns, aller-
ängsten in Gold investierte, wurde richtig
beschleunigung. China sollte aufgrund des
dings bieten sie mit einem Zinsaufschlag
hart getroffen. Der Goldpreis brach um
angestoßenen Reformprozesses langsamer,
von ca. 2 % wenig Vorteil. Anleihen von
über 30 % (in Euro) ein. Noch härter er-
dafür aber langfristig nachhaltiger wachsen.
Unternehmen aus Schwellenländern, die
wischte es Silber mit einem Minus von
Insgesamt rechnen wir für die Weltwirt-
meist in US-Dollar emittiert werden, bie-
ca. 36 % (in Euro).
schaft mit einer moderaten Beschleunigung
ten noch einen attraktiven Zinsvorteil von
des BIP-Wachstums auf ca. 3,5 % (nach
ca. 4 % bis 5 %. Diese stetig wachsende
3 % in 2013).
Anlageklasse erscheint uns als Beimischung
Trotz der Rezession in Europa und
der niedrigeren Zinsen tendierte der Euro
gegenüber dem US-Dollar freundlich.
attraktiv.
Die sich stetig verbessernden Konjunk-
Offenkundig hatten zuvor viele Investoren
turdaten aus den USA sowie der Eurozone
mit einer schärferen Eurokrise gerechnet.
lassen den Optimismus in Bezug auf ein
ist positiv. Bessere Wachstumszahlen und
Der US-Dollar verlor gegen den Euro
gutes Aktienjahr 2014 wachsen. Das Mehr
höhere Zinsen sprechen für einen festeren
ca. 4 %, und der Yen war mit -26 % sehr
an Optimismus stimmt allerdings auch
Dollar. Die Währungen der Schwellen-
schwach. Massive Verluste erlitten die
nachdenklich. Schließlich nehmen die
länder sind fundamental unterbewertet.
Währungen aus den Schwellenländern.
Börsen den konjunkturellen Aufschwung
Allerdings bleiben sie hinsichtlich einer
Vom panikartigen Ausstieg der Investoren
in der Regel vorweg. Hinzu kommt, dass
Verschärfung der amerikanischen Geld-
im Sommer 2013 konnten sie sich nicht
das Kurs-Gewinn-Verhältnis zuletzt so
politik sehr anfällig. Der japanische Yen
erholen. Die Währungen aus Ländern
hoch war wie in den letzten 10 Jahren
dürfte – politisch gewollt – gegenüber dem
mit Leistungsbilanzdefiziten wie Indien
nicht mehr. Auch die spärlichere Liqui-
US-Dollar schwach bleiben. Zum Euro
(ca. -18 %), Brasilien (ca. -20 %) oder
ditätsversorgung in den USA sollte noch
sehen wir ihn eher unverändert.
der Türkei (ca. -25 %) wurden ähnlich
Rückwirkungen auf die Märkte haben. Die
hart getroffen.
Aktien könnten so vor einem freundlichen,
aber holprigen Jahr 2014 stehen.
Der Ausblick auf 2014
Unsere Einschätzung zum US-Dollar
Rohstoffe bleiben aufgrund der Angebotssituation wohl unter Druck. Bei Rohöl
sehen wir wenig Potenzial, vor allem auf-
Positive Überraschungen halten wir in
grund der riesigen Gasfunde. Gold halten
Japan aufgrund der sehr offensiven Geld-
wir im derzeitigen Umfeld niedriger Infla-
2014 leicht kräftiger ausfallen. Die Wachs-
und Konjunkturpolitik für möglich. Die
tionsgefahren und leicht steigender Zinsen
tumsimpulse für die globale Entwicklung
Schwellenländer sollte man ebenfalls nicht
nicht für interessant.
Das Wachstum der Weltwirtschaft dürfte
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