Grundzüge der Geldtheorie und Geldpolitik

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Grundzüge der Geldtheorie und Geldpolitik
Prof. Dr. Jochen Michaelis
Sommersemester 2014
Kapitel 3:
Das Geldangebot
Kapitel 3 – Das Geldangebot
3. Das Geldangebot
Mishkin, Kap. 13 - 15
Gischer/Herz/Menkhoff, Kap. 8-10
• Wir wissen, was die Nachfrage nach Geld bestimmt
• Aber was bestimmt das Geldangebot? Wie hängt M3 endogen von der Geldbasis ab?
Was ist Geldschöpfung? Wie kommt Geld in den Umlauf?
• Wir betrachten das Zusammenspiel von drei Akteuren: Zentralbank, Geschäftsbanken,
Nichtbanken
• Verständnis des Geldangebots bzw. der Geldschöpfung ist unerlässlich zum Verständnis
der Geldpolitik, vor allen der Reaktionen von Fed, EZB und BoE während der
Finanzkrise seit 2007
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Ausgangspunkt: Zentralbankbilanz EZB (Mrd. €, Dezember 2012)
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
3.1 Die Geldbasis (Zentralbankgeld, high powered money)
Zentralbankbilanz (stilisiert):
• Geldbasis B = Summe aus Bargeld C und Reserven R des Bankensystems (MFI)
(1)
𝐵 =𝐶+𝑅
• Bilanzsumme ist die Geldbasis
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Reserven: Geschäftsbanken (GB) sind verpflichtet, bei der ZB ein Konto zu führen.
Diese Guthaben sind die Reserven (Verbindlichkeiten für die ZB, Aktiva für die Banken)
 Mindestreserven MR: Für jeden Euro an Depositen muss ein Anteil an Reserven gehalten
werden
 (freiwillige) Überschussreserven ÜR (excess reserves)
• Wertpapiere: typischerweise Staatsanleihen (zinsbringend!); Zufuhr von Liquidität
erfolgt u.a. durch Ankäufe von Staatsanleihen
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
3.2 Offenmarktgeschäfte und Giralgeldschöpfung
• Zentralbank kann die Geldbasis durch sog. Offenmarktgeschäfte kontrollieren sowie
durch Kreditvergabe an GB
• Beispiel 1: ZB kauft Wertpapier von Geschäftsbank, Bezahlung durch Gutschrift von
Reserven
Erhöhung der Reserven und damit der Geldbasis um 100
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Beispiel 2: Kredit an eine Bank, Gutschrift auf Reservekonto
Erhöhung der Reserven und damit der Geldbasis um 100
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Beispiel 3: Kauf eines Wertpapiers von einer Nichtbank, Verkäufer deponiert Geld bei
Bank
Geldbasis (Reserven) und Geldmenge M1(Depositen) um 100 gestiegen
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Beispiel 4: Kauf eines Wertpapiers von einer Nichtbank, Verkäufer möchte
Verkaufserlös in Form von Bargeld
Zentralbank
Wertpapiere
+100 Reserven
Bargeld
Geschäftsbank
±0
Reserven
±0 Depositen
±0
+100
Geldbasis +100
Nichtbank
Wertpapiere
-100
Bargeld
+100
Bargeld um 100 gestiegen, Reserven unverändert, Depositen unverändert, Geldbasis und
Geldmenge M1 um 100 gestiegen
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Beispiel 5: Geldschöpfung
Erster Schritt: Offenmarktkauf der ZB von Bank A
Bank A
Zentralbank
Wertpapiere
+100 Reserven
+100
Wertpapiere
-100
Reserven
+100
Bank B
• Ergebnis: Überschussreserven sind um 100 gestiegen
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Zweiter Schritt: Bank verleiht diese 100 an einen Schuldner (Kreditvergabe) und schreibt
die 100 dessen Depositen gut
Bank A
Zentralbank
Wertpapiere
+100 Reserven +100
Wertpapiere
-100
Reserven
+100
Kredite
+100
Depositen +100
Bank B
Durch die Kreditvergabe ist die Geldbasis unverändert geblieben, aber die breiteren
Geldmengenaggregate sind gestiegen!
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Dritter Schritt: Schuldner wird das Geld nicht lange liegen lassen, sondern damit z.B. eine
Rechnung bei einer anderen Bank B bezahlen
Bank A
Zentralbank
Wertpapiere
+100 Reserven
+100
Wertpapiere
-100
Kredite
+100
Bank B
Reserven
+100 Depositen +100
Durch Begleichung der Schulden „wandern“ Depositen und Reserven von Bank A zu Bank
B, kein Effekt auf die Geldmenge
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Vierter Schritt: Bank B nutzt die Erhöhung der Reserven, um einen Kredit zu vergeben,
Schuldner zahlt Rechnung bei Bank C
Bank A
Zentralbank
Wertpapiere
+100 Reserven +100
Wertpapiere
-100
Kredite
+100
Bank B
±0 Depositen +100
Reserven
Kredite
Bank C
Reserven
+100
Depositen +100
+100
Bei Bank B ein Aktivtausch von Reserven in Kredite, bei Bank C Erhöhung der Reserven
und der Depositen um 100
Geldmenge M1 insgesamt um 200 gestiegen!
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Einführung einer Mindestreserve in Höhe von 10% der Depositen
Bank A
Zentralbank
Wertpapiere
+100 Reserven +100
Wertpapiere
-100
Kredite
+100
Bank C
Bank B
Reserven
+10 Depositen
Kredite
+90
+100
Reserven
Kredite
+9 Depositen
+90
+81
Bank B muss 10 Mindestreserve halten, nur die übrigen 90 stehen für Kreditvergabe zur
Verfügung;
Bank C muss 9 MR halten, nur die restlichen 81 stehen für Kreditvergabe zur Verfügung
etc.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Durch Kreditvergabe der GB wird die Geldmenge M1, M2 etc. erhöht (beeinflusst) =
Giralgeldschöpfung
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Erhöhung der Depositen durch Erhöhung der Reserven um 100
100 + 0,9 ∙ 100 + 0,9
2
∙ 100 + … = 100 1 + 0,9 + 0,9
2
+ … = 100
1
1−0,9
= 1000
Allgemein:
1
(2) 𝑀 = 𝑟 ∙ 𝑅
Multiplikator (2) basiert insbesondere auf zwei vereinfachenden Annahmen:
 Banken halten keine freiwillige Überschussreserve, nutzen die zusätzlichen Reserven
der ersten Runde also voll für Kreditvergabe
 Private (Empfänger des Rechnungsbetrags) erhöhen im vollen Umfang die
Depositen, niemand fragt Bargeld nach
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Prozess der aktiven Geldschöpfung der GB (Giralgeldschöpfung) nicht unbegrenzt, da
GB für diese Tätigkeit Zentralbankgeld brauchen, und dieses wird von der ZB fixiert.
• Warum brauchen GB bei der eigenen Kreditvergabe Zentralbankgeld?
 Erfüllung der Mindestreservepflicht
 Befriedigung der Bargeldnachfrage der Privaten
Wenn die Kunden der GB Bargeld verlangen, müssen die GB dieses bei der ZB
erwerben (leihen).
• Je höher die Mindestreserve und je höher die Bargeldnachfrage der Privaten, desto enger
die Grenzen der Geldschöpfung durch GB bzw. Private
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Die Verbindung zwischen Geldbasis B und dem Geldangebot in den Abgrenzungen M1,
M2 etc. ist der sog. Geldmultiplikator.
• Herleitung des Geldmultiplikators für M1: 𝑀1 = 𝑚1 𝐵
(3)
B = Bargeld C + Mindestreserven MR + Überschussreserven ÜR
(4)
M1 = Bargeld C + Depositen D
• Verhaltenshypothesen:
𝐶
1. Private entscheiden über die Bargeldquote 𝑐 = 𝐷
 Zahlungsgewohnheiten
 Schwarzarbeit/Schwarzmärkte
 verzinsliche Depositen, Bank runs
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
2. Zentralbank entscheidet über die Mindestreserve-Quote 𝑟 =
𝑀𝑅
𝐷
3. Geschäftsbanken entscheiden über Überschussreserve-Quote ü𝑟 =
Ü𝑅
𝐷
Geldmultiplikator für M1:
(5) 𝑚1 =
𝑀1
𝐵
=
𝐶+𝐷
𝐶+𝑀𝑅+Ü𝑅
=
𝑐𝐷+𝐷
𝑐𝐷+𝑚𝑟∙𝐷+ü𝑟∙𝐷
=
1+𝑐
𝑐+𝑚𝑟+ü𝑟
• je höher die Bargeldquote, desto weniger D steht für Kreditvergabe zur Verfügung, der
Geldmultiplikator sinkt
• je höher die Mindestreserve-Quote, desto kleiner der Geldmultiplikator
• je höher die Überschussreserve-Quote, desto kleiner der Geldmultiplikator
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
BRD (1999): 𝑚1 =
𝑀1
𝐵
536
= 162 = 3,3
EZB (2013): 𝑚1 =
𝑀1
𝐵
5202
= 1428 = 3,65
ZB kann M1 nicht perfekt steuern wegen
 Unsicherheit über die Bargeldquote c
 Einfluss der GB auf die Überschussreserve-Quote (vgl. US-Bankenkrise Anfang der
30er und Situation nach Zusammenbruch von Lehman Brothers!)
Dieser Punkt gilt noch stärker für die Multiplikatoren 𝑚2 und 𝑚3 .
𝑀2
𝐶+𝐷+𝑇
1+𝑐+𝑡
𝑀3
𝐶+𝐷+𝑇+𝑆
1+𝑐+𝑡+𝑠
Geldmultiplikator für M2: 𝑚2 =
=
=
𝐵
𝐶+𝑀𝑅+Ü𝑅
𝑐+𝑚𝑟+ü𝑟
Geldmultiplikator für M3: 𝑚3 =
=
=
𝐵
𝐶+𝑀𝑅+Ü𝑅
𝑐+𝑚𝑟+ü𝑟
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
mit Termineinlagenquote 𝑡 =
𝑇
𝐷
und Spareinlagenquote 𝑠 =
𝑆
𝐷
Private Haushalte haben Einfluss auf Geldmultiplikatoren über Bargeldquote c,
Termineinlagenquote t und Spareinlagenquote s.
Banken beeinflussen diese Entscheidung über Zinssätze für Termin- und Spareinlagen und
Wertpapiere (z.B. Bankschuldverschreibungen).
Empirie:
BRD (1999): 𝑚2 =
BRD (1999): 𝑚3 =
𝑀2
𝐵
𝑀3
𝐵
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=
=
1278
162
136
162
= 7,9
= 8,1
EZB (2013): 𝑚2 =
𝑀2
𝐵
= 1428 = 6,36
9089
EZB (2013): 𝑚3 =
𝑀3
𝐵
=
9809
1428
= 6,87
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Zwischenfazit
Zentralbank kontrolliert Geldbasis
Private beeinflussen über Bargeldquote das Geldangebot
Zentralbank entscheidet über Mindestreservesatz
Geschäftsbanken entscheiden über Überschussreserve-Quote
Wichtige Schlussfolgerung:
 Zentralbank hat keine perfekte Kontrolle über Geldmenge
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Ein Indikator für die Verwerfungen am Finanzmarkt ist der Rückgang des Multiplikators
𝑚1
• Zwei Gründe können einen Rückgang von 𝑚1 auslösen:
1. Die Haushalte haben kein Vertrauen in das Bankensystem und horten Geld
(c steigt)
2. Banken sind unsicher, verzichten auf Kreditvergabe und akkumulieren Liquidität in
Form von Reserven
Zur Zeit beobachten wir (1), aber vor allem (2). Gleichzeitig wird die Geldbasis drastisch
erhöht. Wegen des niedrigen 𝑚1 steigt das Geldangebot aber weniger als üblich.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Anwendung (1): US-Bankenkrise Anfang 30er
•
Bankenpleiten (i.V.m. Fehlen einer Einlagenversicherung) führte zu:
– verstärkten Abzug/Auflösen von Sichteinlagen, Umwandlung in Bargeld)
– Anstieg der Überschussreserven
• Trotz relative konstanter Geldbasis ist das Geldangebot massiv gesunken als Folge des
Absinkens des Geldmultiplikators
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Extreme Volatilität bei Depositen (Achtung: logarithmischer Maßstab)
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Entwicklung von Bargeldquote und Überschussreserve-Quote
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Entwicklung des Geldmultiplikators für M1
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
Anwendung (2): Geldbasis und Geldmultiplikator in USA
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
3.4 Die Geldmarktsteuerung der EZB
• Vereinfachte Bilanz der EZB
• In der Praxis steuern Zentralbanken (ZB) den kurzfristigen Zinssatz über sog.
Wertpapierpensionsgeschäfte (repurchase agreements, repo): Die ZB übernimmt ein
Wertpapier von einer Bank als Sicherheit, schreibt einen Betrag auf dem Reservekonto
der Bank gut und verkauft das Papier zu einem vorher vereinbarten Preis an die Bank
zurück.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Wir schauen uns das Instrumentarium der EZB genauer an. Die Banken in der Eurozone
können Liquidität entweder am Interbankenmarkt (auch Geldmarkt genannt) aufnehmen
oder von der EZB direkt bekommen. Hierdurch kann die EZB die Konditionen auf dem
Geldmarkt beeinflussen. Die EZB strebt mit diesen Operationen typischerweise ein
bestimmtes Niveau des Geldmarktzinses an.
• Der relevante Geldmarktzins in der Eurozone ist EONIA (Euro Overnight Interest
Average).
 gewichteter Durchschnitt der Zinsen, die die großen Banken auf dem Interbankenmarkt
für unbesicherte Übernachtkredite vereinbart haben.
 Panel von 43 Banken stellt täglich bis spätestens 18:30 CET der Europäischen
Zentralbank Daten über Umfang und durchschnittlichen Zinssatz der an diesem Tag
vollzogenen ungesicherten Tagesgeldausleihungen zur Verfügung.
 Die EZB streicht die 15 höchsten und tiefsten Werte und ermittelt den
Durchschnittswert, der dann veröffentlicht wird.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• In den USA ist der Geldmarkt der Federal Funds market und der Zinssatz ist die Federal
Funds Rate.
• Hauptrefinanzierungsgeschäfte (main refinancing operations, MRO)
 Vor 2008 das dominierende Instrument der Bereitstellung von Liquidität
 In der Regel wöchentliche Liquiditätsbereitstellung gegen Sicherheiten.
 Zinstender mit Mindestbietungssatz: Banken melden gewünschte Menge und Zins an
EZB. EZB legt Volumen fest und teilt zu individuellen Zinssätzen vom Höchstgebot an
zu, bis das Volumen verbraucht ist.
 Die "minimum bid rate on the main refinancing operation" ist das wichtigste
(gegenwärtig muss man hinzufügen: konventionelle) Instrument der Geldpolitik.
Normalerweise liegt EONIA nahe bei diesem Zins.
 Der EZB-Rat setzt die minimum bid rate für diese geldpolitischen Operationen.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
PRESSEMITTEILUNG
7. November 2013 - Geldpolitische Beschlüsse
Auf der heutigen Sitzung fasste der EZB-Rat die folgenden geldpolitischen Beschlüsse:
Der Zinssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte des Eurosystems wird um
25 Basispunkte auf 0,25 % gesenkt. Dies gilt erstmals für das am 13. November 2013
abzuwickelnde Geschäft.
Der Zinssatz für die Spitzenrefinanzierungsfazilität wird mit Wirkung vom
13. November 2013 um 25 Basispunkte auf 0,75 % gesenkt.
Der Zinssatz für die Einlagefazilität wird unverändert bei 0,00 % belassen.
Der Präsident der EZB wird die Überlegungen, die diesen Beschlüssen zugrunde liegen,
heute um 14.30 Uhr MEZ auf einer Pressekonferenz erläutern.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte (long-term refinancing operations, LTRO)
 Monatliche Liquiditätsbereitstellung mit Laufzeit von 3 Monaten.
 Von diesen Geschäften sollen keine geldpolitischen Impulse ausgehen. Kein
Mindestbietungssatz. Die EZB gibt das gesamte Zuteilungsvolumen im Voraus bekannt
und teilt dies in der Reihenfolge der individuell gebotenen Zinssätze zu diesen Geboten
zu.
 Zins ist durchschnittlicher Hauptrefinanzierungssatz der letzten drei Jahre.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Neben den regulären (i.d.R. wöchentlichen) Refinanzierungsoperationen stellt die EZB
auch zwei ständige Fazilitäten zur Verfügung.
1. Die Einlagenfazilität (deposit facility):
 Über die Einlagenfazilität können die Banken über Nacht Beträge bei den nationalen
Zentralbanken parken.
 Abschöpfung von Liquidität
 Normalerweise verzinst mit 1% unter dem Zins der Hauptrefinanzierungs-geschäfte.
Zins gegenwärtig bei 0%.
2. Die Spitzenrefinanzierungsfazilität (marginal lending facility):
 Wird von den Banken genutzt, um sich über Nacht Liquidität gegen
refinanzierungsfähige Sicherheiten von der EZB zu beschaffen.
 Zins normalerweise 1% über dem Zins der Hauptrefinanzierungsgeschäfte.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Die Zinssätze der ständigen Fazilitäten bilden einen Korridor für den Geldmarktzins, d.h.
für EONIA.
 Banken können (gegen Sicherheiten) Liquidität über die Spitzenrefinanzierungsfazilität
aufnehmen. Der Zins bildet also die Obergrenze für den Geldmarktzins.
 Banken können immer Liquidität in der Einlagenfazilität hinterlegen. Sie müssen keinen
Zinssatz akzeptieren, der niedriger als dieser Zins ist.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Veränderungen seit 2008: Angesichts der Finanzkrise hat sich das Instrumentarium der
operationalen Geldpolitik geändert.
 seit Oktober 2008 werden die MRO als fixed-rate Auktion durchgeführt mit voller
Zuteilung.
 Die wöchentlichen MRO sind nicht mehr die Hauptquelle der Bankenfinanzierung.
Stattdessen sind LTRO wichtiger geworden (drei Monate und mehr).
 Die Liste der akzeptierten Sicherheiten ist erweitert worden.
• LTRO Operationen im Dezember 2011: Angesichts der angespannten Lage auf den
Finanzmärkten hat die EZB die Laufzeit von drei auf sechs und schließlich auf 12
Monate erhöht. Im Dezember 2011 haben Banken in einer LTRO über 1 Billionen Euro
ausgeliehen (Draghi: „dicke Bertha“). Versteckte Unterstützung der Anleihemärkte:
Banken nutzen die Mittel um Staatsanleihen zu kaufen.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Außerdem gibt es noch die sog. Emergency Liquidity Assistance (ELA):
 In Ausnahmesituationen haben Banken keine akzeptierten Sicherheiten mehr und
benötigen dennoch Liquidität um ihre Verbindlichkeiten zu decken.
 In Notfällen können die nationalen Zentralbanken direkt Kredite geben, auch wenn keine
Sicherheiten mehr vorhanden sind. Eine Besonderheit ist, dass die Haftung nicht im
EZB-System geteilt wird.
 Der EZB-Rat kann allerdings diese Maßnahmen verbieten, wenn sie der gemeinsamen
Geldpolitik widersprechen.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Mindestreservesätze
 Typischerweise über einen bestimmten Zeitraum definiert. Am Ende der
Erfüllungsperiode gibt es dann hektische Aktivitäten, um Liquiditätsungleichgewichte
auszugleichen.
 Dient dazu, die Liquiditätsversorgung besser kontrollieren zu können. Banken müssen
öfter zur EZB um Liquidität aufzunehmen, so dass die EZB bessere
Steuerungsmöglichkeiten hat.
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Kapitel 3 – Das Geldangebot
• Beispiel: fixed rate tender
 Drei Banken geben Gebote ab:
Bank 1 30 Mio.
Bank 2 40 Mio.
Bank 3 70 Mio.
 EZB entscheidet, 105 Mio. EUR anzubieten. Dies ergibt eine Zuteilung von
105
= 75%
30 + 40 + 70
 Zuteilung an Banken
Bank 1
22.5 Mio.
Bank 2
30 Mio.
Bank 3
52.5 Mio.
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