Die Professionalisierung der Wohnungswirtschaft

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Die Professionalisierung der Wohnungswirtschaft
Durch das in den letzten Jahren stark gewachsene Interesse internationaler Investoren für den
deutschen Immobilien- und insbesondere Wohnungsmarkt hat sich die Bewertung wie auch die
Marktgängigkeit von Wohnungsbeständen stark verändert. Diese Marktveränderung hat bei den
Unternehmen und in ihrer strategischen Ausrichtung Spuren hinterlassen. Dr. Edgar Zoller, Leiter
des Geschäftsfelds Immobilien der BayernLB erläutert, wie diese Entwicklung aus Bankensicht eingeschätzt wird und wie die Kreditwirtschaft reagiert.
W
ohnungsunternehmen waren von
jeher eine begehrte Zielgruppe der
in der Immobilienfinanzierung tätigen
Banken: Stetige cash flows, überschaubare
Leerstandsraten und nur geringer Modernisierungsrückstau prägten das Kundenprofil. Als Konsequenz hieraus war die
Kundengruppe stark umworben und bekam wegen des günstigen Risikoprofils
Darlehenskonditionen angeboten, die für
die Banken zuweilen kaum auskömmlich
waren. Die Bestandspflege der Wohnungen
und die nur teilweise Ausschöpfung des
Modernisierungs- und Mieterhöhungspotenzials prägte vorherrschend die Geschäftspolitik der Wohnungswirtschaft.
Der Wert eines Wohnungsunternehmens
selbst war sehr stark durch die traditionelle
Immobilienbewertung geprägt. Der NAV
(Net-Asset-Value), das heißt die Aggregierung der einzelnen Immobilienwerte ab-
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züglich der im Unternehmen bestehenden
Verbindlichkeiten, diente nahezu ausschließlich als Grundlage der Bewertung.
Ein darüber hinausgehender Unternehmenswert wurde für Immobilienunternehmen selten berechnet. In diesen Fällen war
bis vor wenigen Jahren im Gegenteil ein
Abschlag vom NAV üblich, weil die Möglichkeit fehlte, in liquiden Märkten die
Portfolien (notfalls) zu vermarkten. Ausnahmen hiervon gab es erst in jüngster Zeit
und nur für börsennotierte Immobilienunternehmen oder solche, die einen Börsengang planten.
Nachfragebedingte Portfoliozuschläge
In den letzten Jahren hat sich die Wohnungswirtschaft stark den strategischen
Ausrichtungen der internationalen Immobilienmärkte angepasst. Insbesondere
die hohe Nachfrage ausländischer Finanzinvestoren nach nationalen Wohnungsportfolien hat den Markt beflügelt. Weil
diese Investoren schnell große Summen in
deutsche Immobilien investieren wollten,
stiegen die Preise für Wohnungsportfolien
stark an. Es wurden Portfolio-Zuschläge
bezahlt. Manche Marktteilnehmer sehen
darin die Abkehr von soliden Bewertungsmaßstäben und der klassischen Immobilienbewertung. Ob die teilweise sehr
hohen Portfoliozuschläge ökonomisch die
Erwartungen der Investoren erfüllen,
wird sich zeigen müssen. Gleichwohl ist
die mit Skepsis geführte Diskussion
fruchtbar, denn sie deutet auf ein Umdenken und Bewegung in der Wohnungswirtschaft hin zur Fokussierung auf wertbezogene Unternehmensstrategien.
Immobilien-Portfolien
als Asset-Klasse
Bislang wurde bei der Bewertung der
Asset-Klasse Immobilie überwiegend auf
die Bewertung von einzelnen Immobilien
mittels Ertrags- und Sachwertverfahren
abgestellt. Inzwischen gibt es jedoch
einen Immobilien-Transaktions-Markt,
der nach eigenständigen Gesetzmäßigkeiten handelt. Größere, transparente und
in der Datenqualität gut aufbereitete Portfolien finden als „Handelsware“ heute ein
größeres Interesse als Einzelimmobilien.
Immobilienportfolien sind so zu einer eigenständigen Asset-Klasse geworden.
Zunehmende Ökonomisierung
Eine Auswirkung der stärkeren Betrachtung der Immobilie unter wirtschaftlichen Gesichtspunkten ist, dass zunehmend Strategien und nicht mehr nur
Vermögenswerte den Wert des Immobilienvermögens beeinflussen. Immobilien
mit Mietverträgen, die eine kurze Restlaufzeit haben, mögen in der Cash-FlowAnalyse eines offenen Fonds wertreduzierend wirken. Sie können aber bei positiver
Einschätzung der Mietmärkte für einen
Investor mit Vermietungskapazitäten
gleichwohl interessant sein. Es ist außerhalb der Immobilienbranche völlig unstreitig, dass das langfristige Potenzial
eines Unternehmens seine Bewertung beeinflusst, nicht allein seine aktuellen Vermögenswerte. Dieser Gedanke hält zunehmend Einzug in die Wohnungswirtschaft,
auch wenn dies nicht ohne Reibungsverluste erfolgt.
Wachsende Bedeutung der
Gesellschaften und die Folgen
für die Finanzierung
Bei einer stärker auf den Unternehmenswert fokussierten Geschäftspolitik
der Wohnungswirtschaft wird sich die
nachgefragte Produktpalette stärker auf
klassische Corporate Banking Segmente
erstrecken. So werden Finanzierungen mit
Eigenkapitalcharakter oder Off-BalanceFinanzierungen an Bedeutung zunehmen.
Wegen der zahlreichen Transaktionen von
Wohnungsunternehmen und Wohnportfolien werden Real Estate M & A sowie die
Akquisitionsfinanzierung von Immobilienunternehmen immer wichtiger. Dies
macht die Spezialisierung einer in der Immobilienfinanzierung tätigen Bank auch in
diesen Segmenten notwendig. Gerade die
Charakteristika eines Immobilienunternehmens und die immer noch stark assetbezogene cash-flow-Betrachtung im Rahmen seiner Bewertung sprechen für eine
eigenständige Disziplin – das Real Estate
M & A und Real Estate Acquisition Finance.
So hängt etwa die Bewertung von Immobilienunternehmen und die Prognose der
zukünftigen cash flows nach der Discounted Cash Flow (DCF)-Methode im Wohnungssegment neben Kostensenkungsprogrammen stark von Mietsteigerungspotenzialen, Privatisierungsmöglichkeiten sowie
en bloc-Verkäufen ab. Gerade letztere
Strategien setzen aber eine profunde
Kenntnis der betroffenen Immobilienmärkte voraus. Für in der Immobilienfinanzierung tätige Banken ist es wichtig,
die Neuausrichtung der Wohnungsunternehmen nachzuvollziehen und über ihre
Poduktlinie im Real Estate Structured
Finance share-deals begleiten zu können.
Ausblick
Die Wohnungswirtschaft tut gut daran,
die stärkere Ausrichtung auf den Unternehmenswert mit Augenmaß und einer
gesunden Portion Skepsis gegenüber zu
„verwegenen“ Strategien zu begleiten. Dies
gilt nicht nur mit Blick auf die jüngere Entwicklung der Immobilienaktien am Börsenparkett. Die Bewertung des Unternehmens auf Basis der einzelnen Immobilien
(NAV) bleibt trotz einer stärkeren Flexibilität in der strategischen Ausrichtung der
Unternehmen wichtig. Auch in Zukunft
bleiben die Bewirtschaftung der Wohnungen (Mietsteigerungspotenzial), das
Kostenmanagement und das Vermarktungs- sowie das Transaktionspotenzial
entscheidend für den langfristigen Erfolg
eines Immobilienunternehmens. Das Kurshalten auf diese traditionellen Ziele der
klassischen Immobilienwirtschaft wird
mittel- und langfristig auch bei der Ausnutzung der jetzt gewonnenen, zu begrüßenden strategischen Flexibilität in der
Wohnungswirtschaft den Erfolg bestimmen. Eine in der Immobilienfinanzierung
aktive Bank wird dabei Navigationshilfe
für ihre Kunden anbieten und sie in neue
Märkte begleiten müssen.
Dieser Text ist eine gekürzte
Fassung. Der ausführliche Beitrag
findet sich in der vdp-Broschüre
„Professionelles Immobilien Banking –
Fakten und Daten 2007/2008“,
die Anfang Oktober zur EXPO REAL
erscheinen wird.
immobilienmanager • 09 - 2007
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