Global Outlook - Standard Life Investments

INVBGEN_16_1516_GS_OUTLOOK_JUN_DE_TCM 22 July 2016 7:07 PM
Global Outlook
Juni 2016
Global Outlook ist eine monatliche Publikation, die eine Reihe von
Artikeln zu Märkten und wesentlichen Anlagetrends enthält. In dieser
Ausgabe befassen wir uns mit den Faktoren, die die Volkswirtschaften der
Schwellenländer belasten, wir aktualisieren unseren Heatmap-Ansatz,
analysieren den Druck, dem der US-Einzelhandel ausgesetzt ist, skizzieren
einige unserer neuesten Absolute-Return-Ideen, beschreiben die aktuelle
Research der Investment Leaders Group und erwägen die Aussichten für
schwedische Staatsanleihen.
Dieses Dokument richtet sich ausschließlich an institutionelle
und professionelle Investoren und sollte nicht an Privatanleger
weitergegeben werden oder von ihnen als Informationsgrundlage
genutzt werden.
1
Interne Perspektive
Die folgende Vermögensallokation beruht auf einem globalen Anleger mit Zugang zu allen bedeutenden Anlageklassen.
Interne Perspektive Juni 2016
Die Global Investment Group behält eine verhaltene kurzfristige Prognose bei, da eine Vielzahl von Faktoren auf eine
höhere finanzielle Volatilität im kommenden Jahr hindeuten. Es besteht zwar Wertschöpfungspotenzial in bestimmten
Bereichen, die Anleger sollten bei ihren Vermögensallokationsentscheidungen jedoch äußerst selektiv vorgehen.
NEUTRAL
US-Staatsanleihen
Sich verengende Arbeitsmärkte und steigende Löhne können der Federal Reserve Anlass geben, die Zinssätze
allmählich anzuheben, sie ist jedoch skeptisch in Bezug auf Marktstress und die globalen Wirtschaftsbedingungen.
SEHR LEICHT
Europäische
Anleihen
Europäische Anleihen profitieren vom Umfeld mit geringer Inflation, moderatem Wirtschaftswachstum, weiteren
Lockerungsmaßnahmen und negativen Leitzinssätzen. Politischer Druck kann sich gelegentlich auf die
Anleihenmärkte der Länder am Rande der Eurozone auswirken.
STARK
Britische Gilts
Der positive wirtschaftliche Wachstumshintergrund unterstützt letztendliche Zinsanhebungen. Die Bank of England wird
prüfen, wie sich der Verengungszyklus in den USA weiterentwickelt, und sie wird den Inflationsdruck im Auge behalten.
LEICHT
Japanische Anleihen
Das umfangreiche Anleihenkaufprogramm der Bank of Japan und die negativen Zinssätze haben die Bewertungen
teuer gemacht, während die Bemühungen zur Ankurbelung der Wirtschaft weiterhin anhalten.
NEUTRAL
Globale
inflationsgebundene
Schuldtitel
Während inflationäre Bedingungen weltweit keine große Rolle spielen, reagieren die Märkte eventuell auf einen
Anstieg der Inflationsrate, wenn die Auswirkungen der schwächeren Rohstoffpreise allmählich nachlassen.
Schuldtitel
aus globalen
Schwellenmärkten
Auf US-Dollar lautende Anleihen sind stark gewichtet, da die Spreads hier einen besseren Wert nahelegen.
Auf Lokalwährungen lautende Anleihen hingegen sind als neutral eingestuft, da eine gründliche Analyse der
einzelnen Währungs- und Spreadfaktoren erforderlich ist.
Risiko
Staatsanleihen
NEUTRAL
STARK/NEUTRAL
Unternehmensanleihen
Investment Grade
Wir bevorzugen eine Verlagerung hin zum oberen Ende der Kapitalstruktur der Unternehmen. Die Ausweitung der
US-amerikanischen Kreditspreads schafft eine attraktive Gelegenheit im Vergleich zu niedrig verzinslichen
US-Staatsanleihen, und die Anleihenkaufprogramme der EZB unterstützen Euro-Schuldtitel.
STARK
Hochzinsanleihen
Abverkäufe in jüngster Vergangenheit haben die Bewertungen leicht verbessert, die Überfüllung des
US-amerikanischen Marktes stellt jedoch im Zuge der Verengung der Währungspolitik weiterhin ein Risiko dar;
europäische Schuldtitel profitieren nach wie vor von Anlegern auf der Suche nach Zinsen.
NEUTRAL
US-Aktien
Schwächere Erlöse in zentralen Sektoren wie im Energiebereich sind besorgniserregend, daher ist die
Ergebnissteuerung von zentraler Bedeutung. Dividenden und Aktienrückkäufe stützen den Bereich weiterhin,
während die Bewertungen attraktiver geworden sind.
NEUTRAL
Europäische Aktien
Die Unternehmensgewinne sollten durch eine Verbesserung der Binnennachfrage, gute Kostenkontrolle und
billigere Rohstoffe Auftrieb erhalten, diverse politische Probleme belasten die Märkte jedoch.
NEUTRAL
Japanische Aktien
Die Anlagenklasse wird vom Anstieg des Yens beeinflusst, sie profitiert jedoch von einer besseren Corporate
Governance, niedrigeren Körperschaftsteuern und dem QQE-Programm. Entscheidungen zur Finanzpolitik und zu
strukturellen Reformen werden im Laufe des Sommers von ausschlaggebender Bedeutung sein.
NEUTRAL
Britische Aktien
Die Stärke der Binnenwirtschaft wird teilweise durch politische Ungewissheit ausgeglichen. Ein Großteil des Marktes NEUTRAL
ist schwächeren Rohstoffpreisen, Druck aus dem Schwellenmarktbereich und einer verstärkten Regulierung der
Banken ausgesetzt.
Aktien asiatischer
Industrienationen
Die Handelsströme sind zunehmend belastend, wobei ein starker australischer Dollar die Handelsbedingungen
beeinflusst. Die Konjunkturabkühlung in China belastet die Rohstoffproduzenten.
LEICHT
Aktien aus
Schwellenländern
Die Schwellenmärkte verschlechtern sich teilweise aufgrund der negativen Auswirkungen der schwachen Rohstoffpreise
auf Brasilien, der politischen Unsicherheit in Osteuropa und der Auswirkungen tiefgreifender Veränderungen des
Verhaltens auf den chinesischen Markt.
NEUTRAL
Großbritannien
Das wirtschaftliche Wachstumsumfeld begünstigt die Anlageklasse und die Renditen sind weiterhin attraktiv,
der Markt ist jedoch weiter fortgeschritten im Zyklus als Kontinentaleuropa.
NEUTRAL
Europa
Angesichts der vom QE-Programm geförderten Niedrigzinsumgebung bieten die Kernmärkte weiterhin gutes
relatives Wertpotenzial, denn Erholungsszenarien weisen auf stetigen Kapitalwertzuwachs hin.
STARK
Nordamerika
Kanadische Immobilien werden durch zinsempfindliche Verbraucher und erhebliche Bautätigkeit bei
Büroimmobilien belastet. Die USA sollten vom fortgesetzten Wirtschaftswachstum profitieren, die Preise sind
jedoch recht aggressiv gesetzt.
NEUTRAL
Asien-Pazifik
Die Rohertragsmargen sind weiterhin attraktiv, aber die Märkte entwickeln sich nicht einheitlich. Die Renditen
werden in Japan von Miet- und Kapitalwertzuwächsen bestimmt, bleiben in Australien, Hongkong und China
jedoch auf Kapitalzuwachs beschränkt. Asiatische Schwellenmärkte sind risikoreich.
NEUTRAL
Aktien
Immobilien
Sonstige Vermögenswerte
Devisen
Der US-Dollar ist erheblich gestiegen, er profitiert jedoch von einem Zufluchtsstatus; die Zentralbanken in Europa
und Japan zielen darauf ab, ihre Währungen niedrig zu halten. Das EU Referendum ist negativ für das britische Pfund.
STARK $,
NEUTRAL € und ¥,
LEICHT £
Globale Rohstoffe
Verschiedene Faktoren, darunter die Aufwertung des US-Dollar, die Nachfrage aus China, die Spannungen im
Nahen Osten und die klimatischen Bedingungen, beeinflussen den Ausblick für die verschiedenen Rohstoffe.
NEUTRAL
Geldmarkt
Die USA und einige Schwellenländer haben angefangen, ihre Zinssätze anzuheben, während Großbritannien noch NEUTRAL
auf einen günstigen Zeitpunkt wartet. In Europa und Japan dürfte die Währungspolitik locker bleiben.
2
Vorwort
Editor
Alex Wolf
Emerging Markets Economist
Standard Life Investments ist ein Gründungsmitglied der
Investment Leaders Group (ILG), ein globalen Netzwerks
von Pensionsfonds, Versicherern, Vermögensverwaltern und
Akademikern von der Universität Cambridge. Der Artikel
von Andrew Mason, Responsible Investment Analyst, fasst
einen aktuellen Bericht der ILG zusammen und erläutert, wie
deren Arbeit unsere Anlagephilosophie und unseren Umwelt-,
Sozial- und Governance-Ansatz beeinflusst. An anderer Stelle
in dieser Ausgabe von Global Outlook aktualisiert Nicolas
Jaquier, Investment Director, Emerging Market Debt, unseren
Heatmap-Ansatz zum Aufzeigen von Frühwarnsignalen für
eine mögliche Krise. Nicolas erläutert anschließend einige der
jüngsten wirtschaftlichen und politischen Entwicklungen, die
sich derzeit auf Brasilien auswirken. Die Volkswirtschaften
vieler Industrie- und Schwellenländer benötigen strukturelle
Reformen. Unsere Absolute-Returns-Strategie möchte mehrere
Risiko- und Ertragsquellen nutzen, einschließlich einer
Prüfung der Reformagenda, die in Italien und Indonesien einen
Wandel vorantreibt, wie Jennifer Catlow, Investment Manager,
Multi-Asset Investing, erklärt. Schweden ist ein Paradebeispiel
für die komplexen in- und ausländischen Faktoren, die die
Zentralbankpolitik in einer kleinen offenen Volkswirtschaft
bestimmen. Ross Hutchison, Investment Analyst, Government
Bonds, erläutert, wie und warum die interne Perspektive an
dieses Thema herangegangen ist. Und schließlich haben es
die US-amerikanischen Einzelhändler seit der Rezession aus
dem Jahr 2008 schwer, und Jeff Morris, Senior Vice President,
US Equities, erläutert insbesondere, wie diese Firmen mit dem
unaufhaltsamen Anstieg des Onlinehandels umgehen.
Unsere branchenführenden Publikationen
Unsere globalen Strategen verbinden wertvolle Erfahrung, gründliche Research und Analysen, um wichtige Gegenwartsthemen
zu bewältigen. Um Einblicke aus erster Hand in die Themen zu bieten, die die Märkte derzeit bestimmen, erstellen wir eine
globale Reihe von Flaggschiffpublikationen.
Publikation
Weekly Economic Briefing
Eine regelmäßige Analyse bedeutender zyklischer Entwicklungen und struktureller Themen
in führenden Industrie- und Schwellenländern.
Global Outlook
Eine monatliche Publikation, die eine Reihe von Artikeln enthält, die sich mit Anlagetrends und
Entwicklungen in den Hauptanlageklassen befassen, wobei der Schwerpunkt abwechselnd auf
makro-, länder-, sektoren- oder unternehmensspezifischen Erkenntnissen liegt.
Global Horizons
Ein gelegentlich veröffentlichter Bericht, der sich mit tiefgreifenden Analysen
längerfristiger Themen befasst, die uns helfen, unsere interne Perspektive zu entwickeln.
Wir erörtern außerdem die bedeutenden Veränderungen, die die Finanzmärkte in den
nächsten Jahren wahrscheinlich beeinflussen werden.
3
Schuldtitel aus
Schwellenländern
Die Schwellenmarktrisiken sind zunehmend
breiter gestreut
Die Krisenrisiken haben in Brasilien nachgelassen,
an anderer Stelle bestehen jedoch weiterhin
erhebliche finanzielle und politische Probleme.
Abbildung 1
Grundlegende Verbesserungen in Brasilien
USD (Mrd.)
80
60
40
20
0
10
-40
-60
-80
-100
-120
2011
2012
2013
Brasilien, 12-monatige rollierende Summe:
Leistungsbilanz
Nicolas Jaquier
Investment Director, Emerging Market Debt
Steigendes Risiko
Die Aktualisierung unserer Heatmap für Schwellenländer
deutet auf eine mäßige Zunahme des Risikos seit Oktober
letzten Jahres hin, mit einer erheblichen Streuung über
Kennzahlen und Länder hinweg (siehe Tabelle 1). Das Risiko
stieg anhand unserer Kennzahlen für Ungleichgewichte im
Inland am stärksten. Dies war auf steigende Verhältnisse von
Immobilienpreisen zu Einkommen und den Fremdkapitalanteil
von Nichtfinanzunternehmen (Nettoverschuldung zu EBITDA)
zurückzuführen. Rückläufige Wechselkurse sind teilweise
dafür verantwortlich, da sie mancherorts den Wert von auf
Fremdwährungen lautenden Unternehmensschuldtiteln in die
Höhe treiben. Die anhaltende Abkühlung des Wachstums des
Inlandseinkommens, die auf ein geringeres BIP-Wachstum
zurückzuführen ist, spielt eine wichtigere Rolle und wirkt
sich auf beide Kennzahlen aus. Die Änderungen bei den
externen Risikokennzahlen waren unterschiedlicher. Der
mittelfristige Trend bei den realen effektiven Wechselkursen
gab selbst nach dem Anstieg der Schwellenmarktwährungen
über das erste Quartal dieses Jahres hinweg weiterhin nach.
Die Zahlungsbilanzen verschlechterten sich jedoch leicht,
insbesondere in Lateinamerika (mit Ausnahme der größten
Volkswirtschaften: Brasilien und Mexiko). Dies ist weitgehend
auf niedrigere Rohstoffpreise zurückzuführen (Argentinien,
Chile, Peru und Venezuela). Die Binnennachfrage blieb in
einigen Fällen jedoch ebenfalls robust, was für anhaltend
hohe Importe sorgte.
Über die Regionen hinweg stiegen die Risiken in allen
asiatischen Volkswirtschaften aufgrund von höheren
Kennzahlen für inländische Anfälligkeiten. Die Risiken waren
in Osteuropa bereits am niedrigsten und sind dort weiter
leicht zurückgegangen. Die Risiken sind in Lateinamerika
im Durchschnitt gestiegen, dahinter verstecken sich jedoch
auseinanderlaufende Trends: Ein Anstieg des Risikos in den
Volkswirtschaften der Andenländer, jedoch ein deutlicher
Rückgang in Brasilien.
Brasilianische Risiken rückläufig
Der Rückgang des Risikos in Brasilien von „moderat“ zu
„gering“ erscheint zunächst überraschend in Anbetracht
der zunehmenden wirtschaftlichen Krisenstimmung, aber
hierin besteht der Zweck der Heatmap. Der Nutzen dieses
Ansatzes besteht darin, Frühwarnsignale für eine mögliche
Krise aufzuzeigen, anstatt das Ausmaß einer bereits
bestehenden Krise zu bestimmen. Wie im Fall der Ukraine
letztes Jahr wird die Krisenanfälligkeit wieder zum Mittelwert
hin tendieren, während sich das Land in einer schmerzhaften
Anpassungsphase befindet. Im Falle Brasiliens verbessern
sich die externen Kennzahlen, was sich an der Kehrtwende
bei der Zahlungsbilanz zeigt (siehe Abbildung 1). Während
4
2014
2015
2016
Ausländische Direktinvestitionen
Zahlungsbilanz (Leistungsbilanz + ausländische
Direktinvestitionen)
Quelle: Banco Central do Brasil, Datastream, Standard Life Investments (Stand April 2016)
die globale Nachfrage weiterhin gedämpft ist, belastet die
schwere Rezession die brasilianische Binnennachfrage, was
sich an rückläufigen Importen zeigt. Darüber hinaus sind
die ausländischen Direktinvestitionen stabil geblieben.
Während die schrumpfende Volkswirtschaft die Attraktivität für
ausländische Investoren dämpft, hat die starke Abwertung des
Real dazu beigetragen, dass die inländischen Anlagen billiger
geworden sind. Man hört ebenfalls, dass einige ausländische
Unternehmen die derzeitige Lage genutzt haben, um
brasilianische Anlagen billig zu kaufen.
Finanzwirtschaftliche Risiken
weiterhin hoch
Bisher sind die Anzeichen für eine Anpassung in Brasilien
weiterhin überwiegend auf die Außenwirtschaft konzentriert,
bei den Ungleichgewichten im Inland zeigen sich jedoch
ebenfalls erste zögerliche Verbesserungen. Aufgrund des schnell
rückläufigen Kreditwachstums ist unsere Kredit/BIP-Kennzahl in
den neutralen Risikobereich zurückgegangen, wobei die letzten
Kreditdaten für den März erstmals seit mehreren Jahren einen
monatlichen Rückgang des Kreditvolumens zeigen. Während
sich die Banken zurückziehen, wird das nominelle BIP-Wachstum
das Kreditwachstum weiterhin überschreiten, was zu einer
weiteren Verbesserung führt.
Brasiliens Hauptproblem ist jedoch weiterhin das Riesenloch in
seiner Haushaltsbilanz. Es wurden keine ernsthaften Reformen
unternommen und die Ziele für die primäre Haushaltsbilanz
werden immer weiter nach unten korrigiert. Daher hat die
Heatmap keine Korrektur des Staatsbilanzrisikos Brasiliens
aufgezeigt. Bei der Führung der Finanzpolitik wurde im Zuge
des Übergangs zu einem anti-zyklischen Ansatz zwar eine
Verbesserung verzeichnet, dies ist unserer Ansicht nach
jedoch irreführend, da sie auf einen anhaltenden Anstieg der
Staatsausgaben in den letzten zwei Jahren zurückzuführen
ist, während die Wirtschaft in eine tiefe Rezession gefallen
ist. Theoretisch ist eine Erhöhung der Staatsausgaben zur
Abmilderung der Auswirkungen eines Wirtschaftsabschwungs
das richtige Rezept, wenn finanzieller Spielraum dafür
vorhanden ist. In Brasilien hat das hohe Ausmaß von
Indexbindung und zweckgebundenen Ausgaben jedoch zu
einem ausufernden Defizit geführt und zu dem Vertrauensverlust
beigetragen, der die Wirtschaft in die Rezession gestürzt hat.
Da der Kurs der öffentlichen Verschuldung nicht nachhaltig
ist, müssen die Ausgaben erheblich reduziert werden. Der
Interimspräsident Michel Temer hat bereits seine Absicht erklärt,
diese langjährigen Probleme z. B. durch eine Reformierung des
Sozialversicherungssystems anzugehen. Es bleibt abzuwarten,
ob er über das notwendige politische Kapital verfügt, um diese
Maßnahmen umzusetzen.
Tabelle 1
Heatmap der Anfälligkeit von Schwellenländern für eine Krise
Extern
Inland
China-Engagement
Währungs- und finanzpolitischer Rahmen
NA
9,8
4,0
5,5
-6,9
6
17
8,0
1,0
-2,8
-1,7
-4,8
Primäre
Haushaltsbilanz
8,4
8,9
7,0
10,1
Durchschnittliche
Laufzeit
der Verschuldung
(Jahre)
3,7
0,6
0,7
4,1
1,4
0,8
An chinesische
Endabnehmer exportierter
Mehrwert
(% BIP)
98
85
21
82
86
65
68
N/N
J/N
J/J
J/N
J/J
J/J
N/J
Peg / ER Anchor
Managed Float / IT
Float / IT
Managed Float / IT
Float / IT
Managed Float / IT
Managed Float / Sonstiges
3,83
3,21
2,64
3,21
3,29
2,57
2,79
Öffentlich
-30
2,8
0,2
9,0
4,4
Devisen-/Währungspolitik
0
32
4,5
-0,3
8,2
16,6
Finanzpolitische
Regeln/antizyklisch
1
-1,9
10
2,0
-1,1
Rohstoffexporte (% der
Gesamtexporte)
64
26,0
-2,4
-1
-23,4
Währungspolitische
Lücke
275
-11
14,2
-2,0
2,5
Zahlungsbilanz
(% BIP)
3,5
-1,1
-1
-26
4,0
43
Gesamtrisiko
Argentinien
119
7
-13
-2,0
Nettounternehmensverschuldung/
EBITDA
Brasilien
-1,2
163
10
-63,9
Immobilienpreis zu
Einkommen
(5-jährige Veränderung %)
Chile
-3,2
112
4,1
11,3
Devisenreserven
(% Kennzahl für die
Angemessenheit der
Reserven)
Kolumbien
-0,6
1
Nettokapi- REER (realer Kredit % BIP
(5-jährige
effektiver
talzuflüsVerändeWechselse ohne
rung)
kurs)
ausländische
Direktinvestitionen
(5-Jahressumme,
% BIP)
Mexiko
476
2,36
1
Managed Float / IT
-3
J/N
22
11
3,38
268
1,2
2,43
-1,4
4,8
Crawl / Sonstiges
-1,4
-0,7
Float / IT
Peru
1,1
N/J
Venezuela
-7
J/N
-3,7
49
4,2
16
-12
0,3
-11
1,4
166
2,2
1,6
4,1
Tschechische
Republik
1,1
-4,3
-3,6
-1,0
1,7
-6,7
1,8
-27,2
-16
19
2,57
-11
Managed Float / IT
13
J/N
-31
7
44
1,4
120
5,6
5,1
-0,8
-3,1
2,3
2,29
2,50
Ungarn
16
Float / IT
Ägypten
-4,4
J/N
-4,5
22
3
0,6
-27
5,1
220
-1,1
4,1
1,4
Israel
-27
-2,2
2,43
3,7
Managed Float / IT
-9
J/N
0
24
134
0,5
1,0
5,1
Polen
-1,5
-40
0,1
-5,0
2,71
-8,2
Managed Float / Sonstiges
-3
J/N
-8
83
195
1,6
-0,3
7,6
Rumänien
-3,7
3,00
1,9
Float / IT
-37
Float / Discretion
3,0
N/J
20,3
N/J
-25
50
-10
21
187
3,2
2,0
0,5
Russland
6,1
1,2
12,6
2,0
0,2
-5
-0,2
15
3,00
2,75
-0,6
Managed Float / IT
Managed Float / Sonstiges
-1,9
N/J
N/N
3,7
45
28,9
36
-29
1,2
-17
1,3
18
5,2
24
9,5
86
0,9
2,57
2,79
117
-2,4
Float / IT
Managed Float / IT
2,64
3,21
-6,2
2,7
N/J
J/N
Managed Float / Sonstiges
-2,9
33
13
59
Float / IT
Südafrika
-2,5
-0,5
5,3
2,7
J/J
Türkei
5,2
-16,3
5,4
8,9
N/J
2
0,1
-1,0
38
-28
1,6
1,6
21
7
-6
-12
7,7
12
-3,0
3,3
29
-2,1
5,9
168
8,7
10,4
6,0
18,3
1,4
-1,5
1,0
10
-11
2,6
1,7
Ukraine
4
9
21
Indien
-19
-2,6
107
-5,6
150
18,8
9,6
11,2
-1,5
16
-12
Indonesien
-17
Korea
-10
96
Managed Float / IT
297
N/N
3,0
24
4,3
4,5
Sehr geringes Risiko
2,93
5,5
2,0
Neutral
Geringes Risiko
0,2
Malaysia
3
Philippinen
0,4
-8
28,3
217
1
7,3
Moderates Risiko
Thailand
Hohes Risiko
Quelle: Standard Life Investments (Stand Mai 2016)
5
US-Aktien
Das Dilemma des US-amerikanischen
Einzelhandels
Als die Einzelhändler die Verwüstung der Rezession
von 2008 hinter sich ließen, merkten sie schnell,
dass die alten Regeln des Einzelhandels nicht
mehr galten.
Abbildung 1
Zunahme des elektronischen Zahlungsverkehrs
%
8
7
6
5
4
3
2
Q2 06 Q2 07 Q2 08 Q2 09 Q2 10 Q2 11 Q2 12 Q2 13 Q2 14 Q2 15
US-Einzelhandelsumsätze: Onlinehandel als % der Gesamtumsätze
Jeff Morris
Senior Vice President, US Equities
Veränderungen beim
Verbraucherverhalten
Im letzten Jahrzehnt hat der Einzelhandelssektor einen
tiefgreifenden Wandel durchlaufen. Die Zeiten eines
undifferenzierten Wachstums durch Expansion und von Läden,
die mit über ihren Verhältnissen lebenden Verbrauchern
vollgepackt waren, sind vorbei. Stattdessen steht den
Einzelhändlern ein neuer wertorientierter Käufer gegenüber,
der Schulden reduzieren und sparen möchte. Amazon
dominiert inzwischen den Markt mit Geschwindigkeit,
günstigen Preisen, einem breiten Sortiment und vor allem
Zeiteinsparungen im Vergleich zum Einkauf im Laden.
Umwälzungen
Die meisten Einzelhändler sind schnell in den Onlinehandel
eingestiegen und haben stark in IT investiert, wobei Mittel von
neuen Ladeneröffnungen abgezogen und stattdessen in den
Aufbau des Netzwerks und der Systeme für den Onlinehandel
gesteckt wurden. Amazon hat herkömmliche Einzelhändler
so stark unter Druck gesetzt, wie sie dies seit dem Aufstieg
von Walmart vor 25 Jahren nicht erlebt haben. Angesichts
dieser Herausforderung war der Omnichannel-Einzelhändler
die bevorzugte Lösung. Der Omnichannel-Ansatz zielt auf
die Nutzung diverser Kanäle im Einkaufserlebnis der Kunden
ab, einschließlich von Mobiltelefonen, Onlinehandel,
Ladengeschäften und sonstigen Kanälen. Dieser Käufertyp
gibt das 2- bis 3-Fache dessen aus, was ein Käufer ausgibt,
der nur in Ladengeschäften einkauft. Die Umsätze im
Onlinehandel trugen zwar zum Ausgleich abkühlender und
anschließend rückläufiger Ladenumsätze bei, sie haben
jedoch nicht die ursprünglich vorgesehene Rettung bewirkt. Im
Durchschnitt macht der Onlinehandel ca. 7-8 % der gesamten
Einzelhandelsumsätze aus (siehe Abbildung 1), er bietet
jedoch eine niedrigere operative Marge in Zeiten steigender
Betriebskosten (in erster Linie höhere Lohnkosten und
Abschreibungen in Verbindung mit den höheren IT-Ausgaben).
Der Einzelhandel wird nicht wie ein Kartenhaus einstürzen,
die Grundregeln haben sich jedoch so stark geändert,
dass eine Anpassung unverzichtbar ist. Es ist lehrreich, die
Veränderungen in den einzelnen Segmenten zur Illustration zu
betrachten. Buchhändler sind dem elektronischen Handel als
erstes zum Opfer gefallen, während Baumärkte wahrscheinlich
zuletzt drankommen werden. Unter sorgfältiger Abwägung
könnte das vollständige Spektrum der Einzelhändler mit
unterschiedlichen Anfälligkeiten zusammengestellt und
mit einer Überlebenswahrscheinlichkeit versehen werden.
Unabhängig davon, wo ein bestimmter Einzelhändler in
diesem Spektrum sitzt, sollten alle Händler bestimmte
maßgebliche Maßnahmen in Erwägung ziehen, um ihr
voraussichtliches Ergebnis zu verbessern. Das Internet bietet
6
Quelle: US Census Bureau, Datastream (Stand 1. Quartal 2016)
dem Verbraucher ein Hilfsmittel, mit dem er sich informieren
und mögliche Kaufgegenstände vorab auswählen kann, bevor
er jemals einen Laden betritt. Als unsere Eltern aufwuchsen,
halfen Mundpropaganda, ein Verkäufer und der Händler bei
der Auswahl der Güter, die sie kauften. Der Mehrwert der
heutigen Einzelhändler ist weit weniger klar. Marken sind der
zentrale Faktor.
Mit Marken ist viel Geld zu machen
Marken sollten und werden eine größere Rolle beim Schicksal
von Einzelhändlern spielen. Sie sind der Schlüssel für
Innovation und werden im Vertrieb zunehmend eine stärkere
Rolle spielen. Die Optimierung dieser beiden zentralen
Variablen wird die Basis der Einzelhändler erheblich
verbessern. Innovation und starke Umsätze gehen Hand
in Hand. Tesla ist ein Paradebeispiel für ein innovatives
Produktangebot (12-24 Monate im Voraus), wo Verbraucher
jedoch bereit waren, Schlange zu stehen und eine Anzahlung
von 1.000 USD zu leisten, um die Chance zu bekommen, das
neue Massenmarktautomodell von Tesla zu kaufen.
Nicht jeder kann ein revolutionäres Vehikel entwickeln,
Marken können jedoch eine stärker symbiotische Beziehung
zu Einzelhändlern haben. Durch sorgfältige Koordinierung
der Angebote auf den Onlinehandelswebsites der Marke
und des Einzelhändlers und Unterteilen einer einzigartigen
Angebotspalette für das Ladengeschäft des Einzelhändlers kann
eine optimale Vertriebslösung gefunden werden. Jeder Partner
profitiert von der besten Mischung aus Produkt, Standort,
Kosten und Bequemlichkeit für den Käufer. In letzter Zeit haben
sowohl Coach als auch Burberry kommentiert, dass sie Pläne
prüfen, den Vertrieb an Kaufhäuser einzuschränken, um die
Preisfestsetzung besser zu kontrollieren und die Wahrung der
Marke als Premiumprodukt zu verbessern. Im Wesentlichen
werden Einzelhändler in erstklassigen Lagen mit einem
differenzierten Markenangebot dem Verbraucher mit höherer
Wahrscheinlichkeit einen Grund geben, ihre Läden zu besuchen.
Der Nachteil dieser Bemühungen besteht in dem enormen
Überschuss an Einzelhandelsflächen, die einem anderen
Zweck gewidmet werden müssen. Dies wird schmerzhaft
werden, ist aber nicht neu. Walmart verdrängte Millionen
kleinerer Händler mit niedrigen Preisen, einer breiten
Auswahl und Bequemlichkeit. Die Händler werden sich
wieder anpassen. Das optimale Verhältnis von Laden- und
Onlineumsätzen in Anbetracht der jeweiligen Umsatzerlöse
ist unklar, für die meisten steht jedoch fest, dass die
Einzelhändler zu stark von der physischen Welt abhängig sind.
Einfach ausgedrückt werden diejenigen, die undifferenzierte
Produkte verkaufen, am stärksten beeinträchtigt, und
diejenigen, die eine Differenzierung und Anpassungsfähigkeit
aufweisen, werden in der besten Ausgangsposition sein.
Absolute Renditen
Auf Reformen setzen
Unsere Absolute-Return-Strategien zielen darauf
ab, von den Reformagenden zu profitieren, die
für Unternehmen in Indonesien und Italien einen
Wandel vorantreiben.
Abbildung 1
Kreditvergabe an italienische Firmen
%
6,5
%
50
6,0
40
5,5
30
5,0
20
4,5
10
4,0
0,0
3,5
-10
3,0
-20
2,5
-30
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Jennifer Catlow
Investment Manager, Multi-Asset Investing
Zinssätze auf Darlehen an neue Unternehmen unter 1 Mio. € (Nichtfinanzunternehmen)
Veränderung der Nachfrage nach Unternehmenskrediten an KMUs: die nächsten
3 Monate (rechte Skala)
Quelle: EZB, Haver (Stand 2. Quartal 2016)
Etwas mehr Würze
Perfektion auf italienische Art
Nach jahrzehntelanger Diktatur, Korruption und politischer
Instabilität durchlief die indonesische Wirtschaft im Jahr
2014 eine tiefgreifende Veränderung. Präsident Joko
Widodo wurde im Sommer dieses Jahres mit großartigen
Ambitionen zur Bewältigung der Korruption und Durchführung
von Reformen gewählt. Seit seinem Amtsantritt hat er
12 wirtschaftspolitische Pakete zur Ankurbelung des
Wirtschaftswachstums umgesetzt. Der Schwerpunkt dieser
Pakete lag auf der Deregulierung verschiedener Branchen,
der Erleichterung der Geschäftstätigkeit und der Steigerung
der Attraktivität Indonesiens für ausländische Investoren.
Die öffentlichen Ausgaben wurden umgewandelt und von
verschwenderischen Treibstoffsubventionen hin zu dringend
benötigten Infrastrukturausgaben verlagert. Diese Reformen
haben an Fahrt gewonnen und die Staatsausgaben legten
ab der zweiten Jahreshälfte 2015 zu. Die Zentralbank
gewann ebenfalls Glaubwürdigkeit durch umsichtige
Maßnahmen: Sie wartete eine Stabilisierung der Inflationsund Währungsschwankungen ab, bevor sie in diesem Jahr
die Zinssätze lockerte. Wichtig ist, dass vor Kurzem erfolgte
Änderungen am geldpolitischen Rahmen darauf ausgelegt
sind, die Finanzierungskosten für den Finanzsektor zu senken,
ohne einen Kreditboom auszulösen oder die Wirtschaft zu
überhitzen, was die Anleger positiv aufgenommen haben.
In Bezug auf das Wirtschaftswachstum ist Italien viele Jahre
lang hartnäckig hinter anderen bedeutenden globalen
Volkswirtschaften zurückgeblieben. Seit der Wahl von Matteo
Renzi zum Premierminister Anfang 2014 haben sich die
Aussichten jedoch geändert. So stand Italien zum Beispiel
im Jahr 2014 auf dem „ease of doing business“-Index
der Weltbank an 65. Stelle unter 189 Ländern, die letzte
Erhebung zeigt jedoch eine erhebliche Verbesserung und
Italien ist nunmehr auf dem 45. Platz. Zum Großteil haben
Reformen im Konkursbereich, in der Vertragsdurchsetzung
und Immobilienregistrierung zu einem günstigeren Umfeld
für die Wirtschaftstätigkeit beigetragen. Nachdem einige
erhebliche Reformen in Bezug auf den Arbeitsmarkt und
das Wahlsystem durchgeführt wurden, wird das allgemeine
Engagement nunmehr stärker akzeptiert. Derzeit liegt
der Schwerpunkt auf der Effizienz der öffentlichen Hand,
Konkursreform, Konsolidierung des Bankensektors und dem
für Oktober angesetzten Verfassungsreferendum. Italien
konnte von einer allgemeineren Lockerung der Finanzpolitik
in Europa profitieren und eine stärkere Stimulierung bewirken
als zuvor angenommen werden konnte. Die anhaltenden
Probleme im Bankensystem haben für eine gewisse Volatilität
auf den Märkten gesorgt. Die Einrichtung des „Atlante“-Fonds
mit einem Volumen von 5 Mrd. EUR, der angeschlagene
Banken retten und notleidende Kredite aufkaufen kann, hat
die Bedenken jedoch etwas beschwichtigt.
Nachdem sich die augenscheinliche politische Stabilisierung
und der Fortschritt der Reformagenda nunmehr an den
Wirtschaftsdaten zeigen, erkennen die Investoren allmählich
das Potenzial. Indonesien genießt nicht nur spürbaren
Reformerfolg, das Land befindet sich im Vergleich zu seinen
Pendants auch in einem anderen Stadium des Kreditzyklus.
Der Verschuldungsgrad im Bankensektor ist weiterhin niedrig
und die Volkswirtschaft leidet im Gegensatz zu zahlreichen
anderen Schwellenmärkten und asiatischen Pendants nicht
unter einer übermäßigen Anhäufung von Schulden. Ende
des 3. Quartals 2015 erreichte der Jakarta Stock Composite
Index seinen Tiefpunkt; seitdem hat er eine Gesamtrendite
von 16,7 % (in Lokalwährung gemessen) verbucht. Im
Vergleich dazu hat der breiter angelegte MSCI Emerging
Market Index eine Gesamtrendite von 3,6 % (in US-Dollar
gemessen) erzielt. Die indonesischen Aktien haben diese
Rendite trotz Volatilität und regelmäßigen Bedenken der
Anleger um die Nachhaltigkeit des globalen Wachstums
erzielt. Die Bewertungen sind weiterhin attraktiv und neben
der makroökonomischen Verbesserung veranlasst uns unsere
Analyse zu der Annahme, dass indonesische Aktien ein
weiteres Anstiegspotenzial aufweisen.
Zusätzlich zu besseren makroökonomischen Aussichten hat
das umfassende Lockerungsprogramm der EZB in Europa
Früchte getragen; die Fremdkapitalkosten sind allgemein
zurückgegangen, die Kreditstandards sind lockerer geworden
und die Kreditnachfrage erscheint relativ positiv (siehe
Abbildung 1). In Anbetracht der Tatsache, dass im Vergleich zu
anderen Industrieländern ein höherer Anteil der italienischen
Wirtschaft auf den KMU-Sektor konzentriert ist, waren
diese Maßnahmen besonders positiv. Die Unterstützung
einer allgemeinen Erholung in Europa durch anhaltende
geldpolitische Lockerungsmaßnahmen sollte italienischen
Small-Cap-Aktien zugute kommen. Wir sind der Ansicht, dass
die Anleger den idiosynkratischen politischen Wandel und
die potenzielle Verbesserung der Unternehmensrentabilität
noch nicht eingepreist haben. Wir rechnen damit, dass
die Bewertungen von binnenmarktorientierten kleineren
Unternehmen dies mittelfristig widerspiegeln werden.
7
Staatsanleihen
Die Riksbank ist nicht zu unterschätzen
Im Anschluss an eine jahrelang anhaltende niedrige
Inflation nimmt die schwedische Riksbank ihr
Inflationsmandat nunmehr endlich ernst.
Ross Hutchison
Investment Analyst, Government Bonds
Im Nachhinein ist man immer schlauer
Lars Svensson fühlt sich wahrscheinlich bestätigt. Er trat im
Jahr 2013 im Anschluss an eine Reihe aufsehenerregender
Meinungsverschiedenheiten als stellvertretender Gouverneur
der Riksbank zurück. Zunächst war er vehement gegen den
Mehrheitsbeschluss des Leitungsausschusses zur Anhebung
der Zinssätze in den Jahren 2010 und 2011, da eine Abwägung
der Risiken seiner Ansicht nach insgesamt dafür sprach,
abzuwarten, wie sich die Inflationsprognosen erfüllten.
Zweitens sprach sich Svensson im Jahr 2013 wiederholt für
aggressivere Zinssenkungen aus, nachdem die Riksbank
ihren Kurs geändert hatte. Interessanterweise hatten diese
Meinungsverschiedenheiten ihre Wurzeln teilweise in Bedenken
um die finanzielle Stabilität, wobei viele Mitglieder des
Leitungsausschusses eine engere Geldpolitik bevorzugten,
um sich gegen den Wind steigender Immobilienpreise,
Kreditwachstum und zunehmender Haushaltsschulden zu lehnen.
Rückblickend scheinen sowohl der Anhebungszyklus von 2010/11
als auch der Beschluss aus dem Jahr 2013 zur Beibehaltung
der damaligen Geldpolitik zur anhaltenden Unterschreitung des
schwedischen Inflationsziels von 2 % beigetragen zu haben.
Zur Verteidigung der Mitglieder des Leitungsausschusses sei
angemerkt, dass diese Kritik etwas zu stark vereinfacht ist.
Die Informationen, die der Riksbank zu Beginn der Verengung
zur Verfügung standen, deuteten darauf hin, dass sich die
Outputlücke schloss und Inflationsdruck entstand. Darüber
hinaus ist die zugrunde liegende Ursache für die anschließenden
Inflationsenttäuschungen nicht vollständig der Anhebung des
Leitzinssatzes zuzuschreiben. Diese Erfahrung hat den Ansatz
jedoch diskreditiert, dass sich Zinsanhebungen gegen den Wind
lehnen sollten, und die Entscheidungsträger greifen zunehmend zu
makroprudenzieller Regulierung, um diese Risiken zu bewältigen.
Die Riksbank hat ihre Lektion gelernt. Die Zentralbank hat sich
in den letzten Jahren bereit gezeigt, ihre Geldpolitik radikal
zu lockern, und sie tut dies weiterhin, obwohl die Daten eine
erhebliche Verbesserung aufzeigen. Im Anschluss an mehrere
Jahre mit niedriger Inflation nimmt sie ihr Inflationsmandat
nunmehr endlich ernst. Kritiker behaupten jedoch, dass
sie irrational handelt und dass eine lockere Geldpolitik zu
einer Überhitzung der Wirtschaft führen und finanzielle
Ungleichgewichte weiter verschärfen wird. In Anbetracht der
Risiken, denen die Weltwirtschaft ausgesetzt ist, der anhaltend
niedrigen Inflation und einer einzigartigen finanzpolitischen
Lockerung in den Hauptmärkten erscheint der schwedische
geldpolitische Ansatz jedoch gerechtfertigt.
Andere Prioritäten
Die kürzlichen Maßnahmen der Riksbank spiegeln eine Verlagerung
hin zur vorrangigen Erfüllung ihres Inflationsmandats zu Lasten
von Bedenken um den Verschuldungsgrad wider. Nicht lange
nach der Finanzkrise begann die Riksbank im Jahr 2010 einen
Anhebungszyklus, und der Reposatz erreichte ein Hoch von
2 %. Ursprünglich in Reaktion auf die Staatsschuldenkrise der
Eurozone nahm die Riksbank einen Richtungswechsel vor und
begann Ende 2011, die Zinssätze zu senken. Die Zentralbank begann
jedoch erst im Jahr 2014, ihre Geldpolitik aggressiv zu lockern,
wobei sie auf eine anhaltende Unterschreitung ihres Inflationsziels
verwies (siehe Abbildung 1). In Reden des Gouverneurs Ingves und
des übrigen Leitungsausschusses lag der Schwerpunkt allmählich
weniger auf der Verschuldung der Haushalte und verstärkt auf
Preisstabilität. Dies war teilweise auf den Beschuss der Regierung
aus dem Jahr 2013 zurückzuführen, dass die Finansinspektionen
(die schwedische Finanzaufsichtsbehörde) für die makroprudenzielle
Politik verantwortlich ist, sowie auf zunehmende Bedenken um das
anhaltende Unterschreiten des Inflationsziels. Da die Inflation weiterhin
enttäuschte, wurde die expansive Politik im Februar 2015 um ein
QE-Programm erweitert. Dieses wurde vor Kurzem verlängert und wird bis
in die zweite Jahreshälfte 2016 laufen, wobei die Staatsanleihenkäufe
ein Gesamtvolumen von 245 Mrd. Kronen erreichen werden. Und
schließlich wurden der Riksbank aufgrund der Tatsache, dass die
Wechselkurse eine bedeutende Rolle für die Geschäftstätigkeit und
Inflation im Inland spielen, Devisenmarktinterventionen gestattet, die
diese jedoch noch nicht in Anspruch genommen hat.
Die jüngsten Daten aus Schweden sind beeindruckend. Eine
expansive Politik hat eine erhebliche Lockerung der finanziellen
und Währungsbedingungen sowie eine erhebliche Abwertung der
handelsgewichteten Krone bewirkt (siehe Abbildung 2). Dies hat
die Wirtschaftstätigkeit angekurbelt, und das BIP-Wachstum für
2015 erreichte solide 3,9 %. Der Arbeitsmarkt hat sich ebenfalls
verbessert und die Arbeitslosenquote ist von einem Höchststand
von 8,9 % Anfang 2010 auf 6,7 % im April 2016 zurückgegangen
(siehe Abbildung 3). Die Inflation übertraf ebenfalls die Erwartungen
der Marktteilnehmer und die eigenen Prognosen der Riksbank. Die
CPIF-Kerninflation wies in jüngster Zeit für den April einen Anstieg
um 1,8 % im Vorjahresvergleich auf, mit einer Gesamtinflationsrate
von 1,4 %. Der Trend zeigt allgemein aufwärts, die nächsten sechs
bis neun Monate werden jedoch eine zentrale Rolle spielen, wenn es
darum geht, zu bestimmen, ob der Preisdruck im Inland ausreichend
zunimmt, um eine Abschwächung durch die vergangene Abwertung
der Krone auszugleichen.
Die Dynamik ist zwar vielversprechend, die Riksbank hat ihre
Aufgabe jedoch noch nicht erledigt. Die Weltwirtschaft steht
weiterhin auf wackeligen Beinen und Schweden wäre im Falle eines
erneuten globalen Abschwungs anfällig. Darüber hinaus sind die
längerfristigen Inflationsaussichten wie vorstehend hervorgehoben
weiterhin ungewiss. Trotz sich verengender Arbeitsmarktbedingungen
haben wir bisher in der Tat noch kein starkes Lohnwachstum
gesehen. Die letzten Tarifverhandlungen führten zu einem einjährigen
Tarifvertrag, der einen Anstieg um 2,2 % vorsieht, der immer
noch hinter dem Niveau von vor der Krise zurückblieb. Diese Zahl
gilt unmittelbar für ca. 600.000 Arbeitnehmer, sie dient jedoch
als Benchmark für weitere Tarifverhandlungen, die ca. 60 % der
gesamten arbeitenden Bevölkerung abdecken. Die Zentralbank
wird auf Anhaltspunkte dafür hoffen, dass die Löhne über diese
Grundvereinbarung hinaus steigen.
Es besteht weiterhin Ungewissheit, die
Risiken begünstigen jedoch die derzeitige
Politik
Die Politik der Riksbank ist in letzter Zeit in die Kritik geraten. Im
Allgemeinen werden drei Haupteinwände erhoben: die Auswirkungen
einer lockeren Geldpolitik auf die Haushaltsverschuldung und
finanzielle Instabilität; das Risiko einer Überhitzung der Wirtschaft;
und allgemeinere Bedenken um Verzerrungen aufgrund von
negativen Zinssätzen und unorthodoxen Maßnahmen.
Das erste Argument spiegelt die Ansicht wider, dass die expansive
Geldpolitik zurückgeschraubt werden sollte, um Kreditwachstum
und steigende Immobilienpreise zu verhindern. Die Geldpolitik
kann jedoch ein zu stumpfes Werkzeug zur Eindämmung des
Kreditwachstums sein, wie die Riksbank aus ihren jüngsten
Fehlern gelernt hat. In der Tat wurde der herkömmliche Ansatz, sich
gegen den Wind zu lehnen, diskreditiert. Stattdessen sollten zur
Bekämpfung zunehmender Risiken im Finanzsektor in erster Linie
makroprudenzielle Instrumente eingesetzt werden.
8
Was den zweiten Punkt anbelangt ist anzumerken, dass
die schwedische Wirtschaft zwar schnell wächst, es
jedoch bisher nur wenige Anzeichen für eine Überhitzung
bestehen. Änderungen des Leitzinssatzes wirken zwar
mit Verzögerung, die Anzeichen deuten derzeit jedoch
auf einen allmählichen Anstieg des Inflationsdrucks statt
eines Hochschnellens hin. Darüber hinaus rechtfertigen
prekäre globale Bedingungen und ein lange anhaltendes
Unterschreiten des Inflationsziels, dass abgewartet wird, bis
sich die Inflation im Zielbereich etabliert hat. Eine vorzeitige
Umkehr könnten den bisher erzielten Erfolg untergraben.
Was den dritten Punkt anbelangt ist Schweden ein
interessanter Test für das Experiment mit negativen
Zinssätzen. Die Zinssätze sind zum Zeitpunkt dieses Artikels
seit über einem Jahr im negativen Bereich, ohne dass dies
dramatische Folgen hatte, sie haben jedoch eventuell
die Immobilienmarktaktivität etwas angekurbelt. Die
langfristigen Auswirkungen negativer Zinssätze sind bisher
noch nicht bekannt und können in der Tat abhängig davon,
wie weit die Zinssätze in den negativen Bereich gehen,
unterschiedlich ausfallen. Bisher deuten die Anzeichen
jedoch darauf hin, dass der Unterschied zwischen einem
positiven Leitzinssatz bei 10 Basispunkten und einem bei
negativen 10 Basispunkten nicht automatisch den gesamten
Finanzsektor und die Gesamtwirtschaft unter Druck setzt.
Mit einer anhaltend lockeren Geldpolitik sind natürlich
Risiken verbunden. Insgesamt sollte die Riksbank jedoch
weiterhin alle notwendigen Maßnahmen ergreifen,
um ihr Inflationsziel zu erreichen. Trotz Anzeichen für
diesbezügliche Fortschritte sind die Inflationsaussichten
weiterhin ungewiss und die Zentralbank sollte angesichts
einer lang anhaltenden niedrigen Inflation besonders
vorsichtig sein. Darüber hinaus scheinen die globalen
Risiken klar einen Rückgang zu begünstigen, selbst wenn
eine unmittelbare globale Rezession unwahrscheinlich
erscheint. Ein vorzeitiges Zurückschrauben der
Unterstützungsmaßnahmen könnte in der Tat den
Fortschritt gefährden, den die Zentralbank in den letzten
Quartalen erzielt hat.
Abbildung 1
Weiter in den negativen Bereich
%
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
-1,0
Mai 09
Mai 12
Mai 13
Mai 14
Mai 15
Quelle: Riksbank, Datastream (Stand April 2016)
Abbildung 2
Auswirkungen der SEK-Abwertung lassen nach
Index niveau
116
114
112
110
108
106
104
102
Aus einer Anleihenfondsperspektive betrachtet haben
wir ein Übergewicht bei schwedischen Staatsanleihen,
und wir bringen dies bevorzugt über eine Erhaltsposition
bei 5J./5J.-Zinsswaps zum Ausdruck. Trotz einer
(zurecht) aktivistischen Zentralbank sind wir nicht der
Ansicht, dass die Bedingungen für einen starken und
isolierten Abverkauf bei den schwedischen Zinssätzen
vorliegen. Die Positionierung begünstigt hier ein
Long-Durationsengagement aufgrund der globalen
Rückgangsrisiken und des eingepreisten Optimismus.
Darüber hinaus wird die schwedische Währungspolitik
aufgrund der starken Abhängigkeit vom Wechselkurs
insbesondere gegenüber dem Euro zur Beeinflussung der
EU-Inflation und der Exportwettbewerbsfähigkeit anfällig
gegenüber der Politik der EZB sein, die voraussichtlich
noch lange locker bleiben wird.
100
2011
9
Mai 11
Schwedischer Reposatz
Long-Durationsengagement
Unsere Perspektive wurde aufgrund von Fondsmandaten
und unseres bestehenden Positionsmixes sowohl als
direkte Long-Durationsposition sowie als relativer Spread
gegenüber 5J./5J.-Euro-Swaps umgesetzt. Die schwedische
Kurve ist die steilste im G10-Universum. Dies spiegelt
Optimismus in Bezug auf die wirtschaftlichen Aussichten
aus den vorstehend erörterten Gründen wider. Die Position
bietet daher einen erheblichen positiven Carry zum
Halten. Ein Engagement im Bauch der Kurve mit einer
abflachenden Tendenz dämpft außerdem den Rückgang
aufgrund eines möglichen Übergangs der Verlautbarungen
oder Maßnahmen der Riksbank hin zu Anhebungen.
Mai 10
2012
2013
2014
2015
2016
Riksbank Kronindex (effektiver Wechselkursindex)
Quelle: Sveriges Riksbank, Bloomberg (Stand Mai 2016)
Abbildung 3
Näher am Ziel
%
5
%
5,5
4
6,0
3
6,5
2
7,0
1
7,5
0
8,0
-1
8,5
-2
9,0
-3
Mai 06
Schweden:
Mai 07
Mai 08
Mai 09
Verbraucherinflation, % p.a.
Mai 10
Mai 11
Mai 12
Mai 13
Mai 14
Arbeitslosenquote (rechte Skala, umgekehrt)
Quelle: SCB - Statistics Sweden, Datastream (Stand April 2016)
Mai 15
9,5
U M W E LT
Von der Wirtschaft
benötigte
Kompetenzen und
Arbe itsleistung
T
EN
SCHAF
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G
SELL
ST
EM
-L
EIS
GE
Unterstützung
der Wirtschaft
durch die Natur,
oft kostenlos
SY
Standard Life Investments ist ein Gründungsmitglied
der Investment Leaders Group (ILG). Das Ziel der
ILG besteht darin, Möglichkeiten zur Erzielung
langfristiger Anlagerenditen innerhalb eines
nachhaltigen wirtschaftlichen, sozialen und
Umweltrahmens zu untersuchen.
Haupterzeugnis
der Wirtschaft –
Waren und
Dienstleistungen
für die Menschheit
WAREN UND
DIENSTLEISTUNGEN
KO
Wertschöpfung in einem nachhaltigen Rahmen
Abbildung 1
Zu- und Abflüsse aus einer Volkswirtschaft
Ö
Verantwortungsvolles
Investieren
WIRTS CHAFT
ARBEIT
L
FA
L
UN
D
N
NE
SIO
IS
EM
ÖFFENTLICHER
WERT
GESUNDHEITSVERSORGUNG
Von der Wirtschaft
nachgefragte
Rohstoffe, Energie
und Wasser
AB
Der Beitrag der
Wirtschaft zum
Gemeingut
NATÜRLICHE RESSOURCEN
Finanzen und
Investitionen
Von der Wirtschaft
durch Arbeitsleistungen und Eigentum an Anlagen
geschaffener
Wohlstand
Andrew Mason
Responsible Investment Analyst
Geringeres Risiko
Impact (%)
70
Abfall und Emissionen an Land,
Wasser und Luft
aus der Wirtschaft
Quelle: ILG „In search of impact; measuring the full value of capital“
in der Gesamtwirtschaft fördern. Das Instrumentarium bietet
10 Gestaltungselemente, die von Anlageninhabern für
verschiedene Anlagehorizonte angepasst und angewendet
werden können. Diese Arbeit trug außerdem zu neuen
Leitlinien des US-amerikanischen Arbeitsministeriums zu
wirtschaftlich gezielten Investitionspraktiken und ihren
Vorteilen für die Gesellschaft bei.
Im Januar 2013 begann die ILG, ein globales Netzwerk
von Pensionsfonds, Versicherern, Vermögensverwaltern
und Akademikern von der Universität
Cambridge, ein
35
geistiges Modell zu entwickeln, um aufzuzeigen, wie
verantwortungsvolles Investment in der Realwirtschaft Wert
schafft, um dessen Anwendung auf den Märkten zu stärken.
0
Im Anschluss an eine umfassende Forschungstätigkeit erstellte
Das Modell für die Auswirkungen einer Klimaregulierung
die Gruppe einen Bericht, der die wesentlichen Aspekte eines
auf Portfolios kehrte sich von herkömmlichen Kennzahlen
verantwortungsvollen Investments einschließlich seiner
für das Klimarisiko ab und war stattdessen bestrebt, die
-35
Definitionen und Zwecke, der ethischen
und Anlagebegründung
kurzfristigen Auswirkungen von Umweltveränderungen
und der potenziellen Maßnahmen zur Förderung seiner
zu messen. Die Gruppe erkannte, dass die Anleger zwar
Anwendung hervorhebt. Signifikanterweise hat die
Zugang zu makroökonomischer Top-Down-Research zu den
Forschung ebenfalls ergeben, dass
-70 gute Umwelt-, Sozialwahrscheinlichen
UK
Australia
US
Canada
New Zealand IrelandAuswirkungen des Klimawandels haben,
und Governance-Praktiken zur Reduzierung
des Risikos in
dasscountries,
es jedoch
Demographic impact on housing prices for selected
basedauf
on: der Unternehmensebene an BottomAnlageportfolios dienen können. Zudem
stellte es sich heraus,
fehlt, die zu einer besseren Titelauswahl
Historic data (1970 - 2009) Forecast data up-Instrumenten
(2010 - 2050)
dass Beteiligungsunternehmen mit soliden Umwelt-, Sozialbeitragen könnten. Das Modell wurde über drei Sektoren mit
und Governance-Praktiken oft ein geringeres
Risiko
auf der
Source: Bank for
International
Settlements (ashohem
at August Risiko
2010) (Stromversorger, Ölraffinerien und Erdgas) in
Unternehmensebene und niedrigere Kapitalkosten aufwiesen.
fünf zentralen Ländern, nämlich Großbritannien, Spanien,
Deutschland, Kanada (Provinz Alberta) und den USA
Auf diese Arbeit aufbauend konzentrierte sich die ILG
(Kalifornien), angewendet. Die Befunde ergeben, dass sich
auf soziale und Umweltrisikofaktoren, die sich auf die
die Regulierung von CO2-Emissionen und Energieverbrauch
Finanzmärkte auswirken. Der erste Forschungsbereich bezog
auf die Margen von Unternehmen auswirken können; dass
sich auf die durch den Klimawandel verursachten zukünftigen
die Maßnahmen der Unternehmen zur Risikominderung
Risiken, insbesondere durch das Auslösen wirtschaftlicher
erheblich sind; und dass die Beurteilung des Energie- und
Schocks. Dieses Projekt wurde von drei CambridgeCO2-Risikos die Titelauswahl fördern kann.
Forschungsgruppen in Zusammenarbeit mit verschiedenen
ILG-Mitgliedern durchgeführt. Die Gruppe präsentierte ihre
Die ILG hat den Einfluss von Investitionen auf soziale und
Befunde in einem Bericht mit dem Titel „Unhedgeable Risk“.
Umweltstrukturen betrachtet. Das Verständnis dieser
Dieser enthält eine detaillierte Darstellung der potenziellen
Auswirkungen und die Umsetzung ihrer Merkmale in
wirtschaftlichen Schocks, die sich negativ auf die Anleger
Mandate könnte Anlagegelegenheiten schaffen, die nicht
auswirken könnten, und der jährlichen Wachstumsraten,
nur starke Renditen bieten, sondern auch positive soziale
die notwendig sind, um angesichts dieser Risiken ein
und Umweltauswirkungen haben. Es wurde ein Rahmenwerk
langfristiges Wachstum sicherzustellen.
entwickelt, dass die Ziele nachhaltiger Entwicklung der
Vereinten Nationen in sechs Auswirkungskennzahlen
zusammengefasst und priorisiert hat. Diese Kennzahlen
Vom Konzept zur Umsetzung
können auf sämtliche Portfolios angewendet werden,
Die ILG ging anschließend vom Konzept zur Umsetzung um,
um zu bestimmen, wie sich Portfolios auf Sozial- und
mit Schwerpunkt auf drei zentralen Bereichen: den durch
Umweltsysteme auswirken. Das Ziel der Arbeit besteht
die kurzfristige Ausrichtung der Finanzmärkte verursachten
darin, die Wahl durch die Kunden zu ermöglichen und
Problemen, der Entwicklung eines Modells zur Messung der
zu erleichtern und den Eigentümern von Anlagen ein
Auswirkungen einer Klimaregulierung auf Unternehmen und
Verständnis für die finanziellen und gesellschaftlichen
Portfolios und der Schaffung eines Rahmenwerks, das die
Vorteile ihrer Anlagen zu vermitteln.
sozialen und Umweltauswirkungen von Portfolios berechnet
und vermittelt.
Wir sind der Ansicht, dass zum Sicherstellen eines
10
Eine kurzfristige Ausrichtung wurde als eine Ursache für
wirtschaftliche Instabilität identifiziert. Um dem zu begegnen,
hat die Gruppe ein Instrumentarium mit Anlagestrategien
zusammengestellt, die eingesetzt werden könnten, um zu
einem langfristigen verantwortungsvollen und nachhaltigen
Investment beizutragen. Dies wurde als Anlagen definiert,
die eine langfristige Wertschöpfung bei Unternehmen und
langfristigen Wohlstands Finanz-, Sozial- und Umweltsysteme
miteinander in Einklang stehen müssen (siehe Abbildung 1).
Die Überzeugung, dass stabile Volkswirtschaften oft auf
stabilen Sozial- und Umweltsystemen basieren, liegt unserer
Anlagephilosophie zugrunde – und unsere Arbeit in der ILG
hat der Weiterentwicklung unseres Ansatzes gedient.
Standard Life Investments
Standard Life Investments ist eine der weltweit führenden
Investmentgesellschaften, die Anlageinstrumente und Märkte
aus aller Welt abdeckt. Wir haben derzeit ein globales verwaltetes
Vermögen von ca. 253,2 Mrd. GBP – dies entspricht 373,3 Mrd.
USD, 518,4 Mrd. CAD, 512,8 Mrd. AUD und 343,5 Mrd. EUR
(alle Zahlen zum 31. Dezember 2015).
Wir sind aktive Fondsmanager, die erheblichen Wert auf Research
und Teamarbeit legen. Nachdem eine gründliche Analyse
durchgeführt wurde, trifft unsere Global Investment Group (GIG)
eine Einschätzung zur Allokation des Vermögens. Diese beruht
auf den vorherrschenden Markttreibern sowie auf Prognosen über
die zukünftige Entwicklung konjunktureller Indikatoren. Die GIG
setzt sich aus leitenden Investmentmanagern aus den Strategie-
und Anlageklassenteams zusammen und ist für den allgemeinen
strategischen Fokus des Anlageprozesses verantwortlich.
Die „Interne Perspektive“ bietet einen gleichbleibenden
makroökonomischen Rahmen für unsere Anlageentscheidungen.
Aus ihr stammen die marktbezogenen und thematischen Chancen,
die wir ergreifen, um für unsere Kunden Mehrwert zu schaffen.
Hierbei orientieren wir uns am jeweiligen Zeithorizont, den
diese zur Messung unseres Erfolgs zugrunde legen. Sie ist auf
eine Art und Weise formuliert, die es uns ermöglicht, zeitnahe
Anlageentscheidungen zu treffen. Gleichzeitig haben jedoch
sämtliche Mitglieder der Investmentteams die Gelegenheit,
einen Einfluss auf die Schlussfolgerungen auszuüben.
Kontaktdaten
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Vollständigkeit oder Aktualität sind nicht garantiert. Im gesetzlich zulässigen Umfang haften weder der Eigentümer,
Standard Life* noch ein sonstiger Dritter (einschließlich eines an der Bereitstellung bzw. Zusammenstellung der
Drittdaten Beteiligten) für die Drittdaten oder deren Nutzung. Die in der Vergangenheit erzielte Performance bietet
keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung. Weder der Eigentümer noch ein anderer Drittsponsor unterstützt
oder fördert den Fonds oder Produkte, auf die sich die Drittdaten beziehen.
*Standard Life bezeichnet das betreffende Mitglied der Standard Life-Gruppe, d. h. Standard Life plc sowie deren
Tochtergesellschaften, Unternehmen von Tochtergesellschaften und verbundene Gesellschaften (direkt oder indirekt).
Standard Life Investments Limited ist eine in Schottland (unter der Nummer SC123321) eingetragene Gesellschaft mit Sitz in 1 George Street, Edinburgh EH2 2LL.
Standard Life Investments Limited unterliegt im Vereinigten Königreich den Bestimmungen der Financial Conduct Authority.
Standard Life Investments (Hong Kong) Limited ist von der Securities and Futures Commission in Hongkong zugelassen und wird von dieser beaufsichtigt. Sie ist eine
hundertprozentige Tochtergesellschaft von Standard Life Investments Limited.
Standard Life Investments Limited (ABN 36 142 665 227) wurde in Schottland gegründet (Nr. SC123321) und ist von der Anforderung befreit, eine australische
Finanzdienstleistungszulassung gemäß Absatz 911A (2) (l) des Corporations Act von 2001 (Cth) (der „Act“) für die Erbringung von Finanzdienstleistungen zu besitzen. Die
Befreiung ist durch Anlage A des Befreiungsdokuments Nr.10/0264 vom 9. April 2010 begründet, das die Australian Securities and Investments Commission für Standard
Life Investments Limited ausgestellt hat. Diese Finanzdienstleistungen werden gemäß Unterabschnitt 761G(7) des Act nur für institutionelle Kunden erbracht. Standard Life
Investments Limited ist im Vereinigten Königreich von der Financial Conduct Authority gemäß den Gesetzen des Vereinigten Königreichs, die sich von den australischen
Gesetzen unterscheiden, zugelassen und wird von dieser Behörde beaufsichtigt.
Standard Life Investments Limited ist eine in Irland registrierte Gesellschaft (904256) mit Sitz in 90 St Stephen’s Green, Dublin 2. Sie ist im Vereinigten Königreich von der
britischen Financial Conduct Authority zugelassen und wird von dieser beaufsichtigt.
Standard Life Investments (USA) Limited ist bei der Ontario Securities Commission als befreiter Händler (Exempt Market Dealer) und bei der US Securities and Exchange
Commission als Anlageberater registriert. Standard Life Investments (Corporate Funds) Limited ist bei der US Securities and Exchange Commission als Anlageberater
registriert.
Aus Sicherheitsgründen und zur Optimierung der den Kunden angebotenen Serviceleistungen kann Standard Life Investments Telefongespräche mithören und/oder
aufzeichnen.
www.standardlifeinvestments.de
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