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BASISINFORMATIONEN Private Capital Fonds Basisinformationen zur Anlageklasse Private Equity und den PRIVATE CAPITAL FONDS RWB Private Capital Fonds 1 Das Wasser ist am besten an der Quelle. Deutsches Sprichwort Alle Kapitaleinkommen entstehen in Unternehmen. Die unternehmerische Wertschöpfung ist der Ursprung unseres materiellen Wohlstands. Private Equity ist die unmittelbarste Beteiligung am Erfolg dieser Wertschöpfung. Eine Investition an der Quelle. Editorial Die RWB Gruppe – Spezialist für Private Equity – hat mit den Private Capital Fonds erstmals dem Privatanleger den unmittelbaren Zugang zur renditestärksten Anlageklasse des Kapitalmarkts eröffnet. Eine Idee, die Erfolg hatte. Die Beteiligungsangebote unseres Emissionshauses wenden sich an Privatanleger, die verstehen wollen, wie Private Equity Fonds arbeiten. Selbstverständlich bedarf es dazu wirtschaftlicher Grundkenntnisse. Die vorliegenden Basisinformationen liefern darüber hinaus Grundlagenwissen über die Anlageklasse Private Equity und – darauf aufbauend – detaillierte Informationen über die Anlagestrategie und die Allokationsgrundsätze der Investitionsexperten der RWB AG. Horst Güdel Norman Lemke PRIVATE CAPITAL FONDS Wir danken für Ihr Interesse an den Beteiligungsangeboten unseres Emissionshauses und würden uns freuen, Sie heute oder in Zukunft unter unseren Anlegern begrüßen zu dürfen. 3 Prospekthinweis: Die vorliegenden Basisinformationen liefern Kapitalanlegern, die sich für eine Investition in Private Equity und die RWB Private Capital Fonds interessieren, grundlegende Informationen über die Anlageklasse Private Equity und die Anlagestrategie der Investitionsexperten der RWB AG. Die Basisinformationen enthalten keine Informationen über die rechtliche und steuerliche Gestaltung der Beteiligungsangebote der RWB PrivateCapital Emissionshaus AG. Rechtsverbindliche Grundlage für den Beitritt des Anlegers zu den von der RWB PrivateCapital Emissionshaus AG jeweils angebotenen geschlossenen Fonds ist ausschließlich der veröffentlichte, gemäß dem Verkaufsprospektgesetz bzw. dem Vermögensanlagegesetz in Verbindung mit der Verordnung über Vermögensanlagen-Verkaufsprospekte (VermVerkProspV vom 16.12.2004) vom Bundesaufsichtsamt für Finanzdienstleistung (BaFin) gestattete Verkaufsprospekt. Verkaufsprospekte für die jeweils aktuell in der Platzierung befindlichen Beteiligungsangebote für Privatanleger können jederzeit kostenlos von der RWB PrivateCapital Emissionshaus AG, Keltenring 5, 82041 Oberhaching bezogen werden. 4 Editorial 3 Die Anlageklasse Private Equity 6 Begriffsdefinition Private Equity 6 Eigentumsrechte bei Private Equity Investitionen 8 Private Equity – unmittelbare Beteiligung an der Quelle der Wertschöpfung 10 Private Equity – ein alternatives Investment? 12 Investoren in Private Equity 14 Beteiligungsformen des Private Equity 16 Beteiligungsformen für Privatanleger 18 Finanzierungsanlässe des Private Equity 20 Rendite 26 Risiko 36 Rendite-Risiko Relation 40 Die RWB AG und ihre Anlagestrategien Die RWB – Spezialist für Private Equity Die Anlagestrategie der RWB Fonds 42 42 46 Anlagegrundsätze 48 Anlageziele der RWB Global Market Fonds 48 Anlageziele der RWB Special Market Fonds 49 Anlagestrategien der RWB Global Market Fonds 50 Allokationsrichtlinien im Einzelnen 52 Aktives Liquiditätsmanagement 64 Anlagestrategien der RWB Special Market Fonds 68 Transparenzgrundsätze und laufende Information über die Portfolioentwicklung 69 Glossar 72 PRIVATE CAPITAL FONDS Inhaltsverzeichnis 5 Die Anlageklasse Private Equity Begriffsdefinition Private Equity Private Equity als eigene Anlageklasse des Kapitalmarkts bedeutet Investitionen in die Finanzierung nicht börsennotierter Unternehmen mit Eigenkapital. Thomas Watson Sr. IBM Think big 1914 kam Thomas Watson Sr. zur Computing Tabulating Recording Company, einem mittelständischen Unternehmen ohne vielversprechende Aussichten, welches von Rechenmaschinen über Lebensmittelwaagen bis zu Fleischschneidemaschinen so ziemlich alles herstellte. Watson brachte das Unternehmen in Schwung. Er konzentrierte die Produktion hin zu Rechenmaschinen, welche Daten mechanisch auf Lochkarten übertrugen. Der Ertrag des Unternehmens verdoppelte sich. Doch den eigentlichen Durchbruch erzielte Watson mit einer frechen Entscheidung: Das Unternehmen, das weder besonders groß, geschweige denn international tätig war, wurde in International Business Machines (IBM) umgetauft – ein Name, der für Größe und ein umfassendes Leistungsangebot steht. Mit Erfolg: Später sollten sich die Konkurrenten darüber beklagen, dass IBM allein aufgrund seiner Größe Aufträge erhielt. Doch trotz der – anfangs nur suggerierten, später tatsächlich erreichten – Größe führte Thomas Watson das Unternehmen konsequent nach dem Leitsatz: „Man muss sich stets Sorgen über die Zukunft machen und nie glauben, dass man es geschafft hat.“ 6 Private steht dabei für den „nicht öffentlichen“ Charakter der Anlageklasse Private Equity. Das Gegenstück bildet das sogenannte Public Equity, also die Finanzierung über Eigenkapital, das an öffentlichen Börsen in Form von Aktienkapital aufgenommen wird. Equity unterstreicht den Eigenkapitalcharakter von Private Equity. Während Fremdkapital, das Unternehmen von Banken und Versicherungen als Darlehen zur Verfügung gestellt wird, mit einer vorrangigen, festen Verzinsung abgegolten wird, nimmt Eigenkapital uneingeschränkt am Gewinn oder Verlust eines Unternehmens teil. Der Eigenkapitalinvestor unterliegt damit einem höheren Risiko, da Verluste zunächst mit dem Eigenkapital verrechnet werden. Dementsprechend profitiert er bei positiver Unternehmensentwicklung weit über der dem Fremdkapitalgeber gewährten Verzinsung. EXKURS I: Eigen- und Fremdkapital Unternehmen schaffen Werte, indem sie die verschiedenen zur Herstellung eines Produkts oder einer Dienstleistung notwendigen Faktoren so miteinander verbinden, dass ein höherer Wert entsteht, als der, der sich aus der Summe der Werte der Einzelfaktoren ergibt (Wertschöpfung oder Mehrwert). Beispiel 1: Da die Kosten vor dem Verkauf des erzeugten Produkts anfallen, benötigt der Unternehmer Kapital zur Finanzierung seiner Aktivitäten. Hierzu kann er grundsätzlich eigenes Kapital einsetzen (= Eigenkapital) oder sich Kapital von Dritten (Bank) für einen bestimmten Zeitraum gegen einen vorher festgelegten Zins leihen (= Fremdkapital). Der wesentliche Unterschied: Während das Fremdkapital immer einschließlich der festen Verzinsung zurückgezahlt werden muss, ist der dem Unternehmer verbleibende Betrag variabel. Beispiel 2: Wie Beispiel 1. Zur Finanzierung hat der Unternehmer € 1.000 eigenes Kapital eingesetzt und sich von einer Bank € 1.000 fremdes Kapital für eine Verzinsung von 5 % geliehen. Unternehmer 1 entwickelt und erstellt ein gefragtes Produkt. Er erzielt einen Aufschlag auf die Herstellungskosten von 25 %, also einen Verkaufspreis von € 2.500. Der Unternehmer 2 ist weniger erfolgreich und muss zum Herstellungspreis verkaufen. Fall 1 Fall 2 Wert der eingekauften Produktionsfaktoren Verkaufspreis Produkt geschaffener Mehrwert 2.000 2.500 500 2.000 2.000 0 Rückzahlung Darlehen Zins variabler Restbetrag 1.000 50 1.450 1.000 50 950 eingesetztes eigenes Kapital Gewinn/Verlust 1.000 450 1.000 -50 Rendite auf das eingesetzte Eigenkapital Rendite auf das verwendete Fremdkapital 45 % 5% -5 % 5% Unternehmer 1 hat durch seine Tätigkeit einen Mehrwert von € 500 geschaffen. Hiervon erhält die Bank € 50 und der Unternehmer € 450. Bezogen auf sein eingesetztes Eigenkapital hat der Unternehmer eine Rendite von 45 % erzielt. PRIVATE CAPITAL FONDS Ein Unternehmer benötigt zur Herstellung eines Produkts € 1.000 für Rohstoffe und Werkzeuge und muss € 1.000 Lohn für Entwicklung und Herstellung des Produkts an Ingenieure und Arbeiter zahlen. Das fertige Produkt verkauft er für € 2.500. Durch die Tätigkeit des Unternehmers ist eine Wertschöpfung von € 500 entstanden und realisiert worden. Das Beispiel belegt: Die Rendite auf das Eigenkapital kann deutlich höher sein als die Rendite auf das Fremdkapital, ist aber stärker von der Qualität und der Nachfrage nach dem Produkt abhängig. 7 Eigentumsrechte bei Private Equity Investitionen Die Eigentumsrechte an einem Unternehmen sind grundsätzlich ähnlich weitreichend wie die Eigentumsrechte an anderen Vermögensgegenständen. Es gilt im Grundsatz: Der Eigentümer hat die nachhaltigste Entscheidungsgewalt. Fielmann Einkommensnachweis auf der Nase Anfang der 70er Jahre war Deutschland brillentechnisch eine Zwei-Klassen-Gesellschaft. Wer es sich leisten konnte, ließ sich vom Optiker eine Wunschbrille anfertigen. Wer auf eine Kassenbrille angewiesen war, musste sich mit einer einheitlichen Vertragsfassung begnügen. 8 Millionen Deutsche trugen die Einheitsbrille und somit quasi ihren Einkommensnachweis auf der Nase. Kein Wunder, dass Günther Fielmanns Idee der Wunschbrille „auf Rezept“ wie eine Bombe einschlug. Das Wachstum verlief atemberaubend. Ermöglicht durch das Startkapital eines Freundes eröffnete Fielmann 1972 in Cuxhaven seinen ersten Optikerladen, in dem er eine beachtliche Auswahl an Brillen anbot, die zu 100 Prozent von der Kasse bezahlt wurden. Seit längerem produziert Fielmann alle unter seiner Eigenmarke verkauften Brillen selbst. Fielmann kaufte 1994 das VEB Rathenower Optische Werke und baute den traditionsreichen Fertigungsstandort im Havelland systematisch aus. Seither beherbergt Rathenow Europas modernstes und größtes Produktionsund Logistikzentrum für Brillen. Fielmann ist stolz, eine solche Produktion in Brandenburg, am Standort Deutschland, verwirklicht zu haben. Aufgrund seiner eigenen Geschichte unterstützt er nun seinerseits junge Firmengründer mit „Chancenkapital“. 8 Fremdkapital, das Unternehmen von Banken und Versicherungen zur Verfügung gestellt wird, ist nicht mit Eigentumsrechten verbunden. Der Fremdkapitalgeber hat lediglich Einsichts- und Informationsrechte. Private Equity Fonds stellen Unternehmen Eigenkapital zur Verfügung und erhalten dafür Anteile am Unternehmen. Die damit verbunden Eigentumsrechte sichern nicht nur die uneingeschränkte Beteiligung am Gewinn, sie garantieren über weitreichende Kontroll- und (Mit-)Bestimmungsrechte den Einfluss auf die wichtigsten Entscheidungen in einem Unternehmen. Der Eigentümer bestimmt, wer Manager (= angestellter Verwalter) eines Unternehmens wird und legt den grundsätzlichen Entscheidungsspielraum für dessen unternehmerische Aktivitäten fest. Je größer der Anteil am Unternehmen, desto ausgeprägter ist die Entscheidungsmacht. Bei großen börsennotierten Unternehmen (Public Equity) zersplittert der breite Streubesitz de facto die Fähigkeit der Eigentümer, Entscheidungen in ihrem Interesse herbeizuführen. Bei Entscheidungskonflikten (z.B. Prestigeprojekte, Managergehälter) treten die eigentlichen Eigentümerinteressen nicht selten in den Hintergrund. Private Equity Investoren besitzen regelmäßig die Mehrheit der Anteile und können ihren Willen gegenüber dem Management kompromissloser durchsetzen bzw. das Management schneller austauschen. So können Private Equity Investoren mit unmittelbarer Konsequenz sicherstellen, dass sämtliche wesentliche Unternehmensentscheidungen am zentralen Eigentümerinteresse – dem langfristigen Erzielen einer maximalen Wertsteigerung – ausgerichtet werden. Fazit: Die mit dem Eigenkapital verbundenen Eigentumsrechte verschaffen dem aktiven Investor systematisch bessere Voraussetzungen, eine maximale Rendite zu erzielen. EXKURS II: Eigentumsrechte Die mit dem Eigenkapital verbundenen Eigentumsrechte sichern juristisch ab, dass die im Unter- nehmen erzielte Wertschöpfung allein dem Eigenkapitalgeber zusteht. Alle anderen am Wertschöpfungsprozess Beteiligten (Arbeitnehmer, Fremdkapitalgeber) werden mit einer vorher fixierten Vergütung abgegolten (Tariflohn, Zinsen). Die Eigentumsrechte an der erzielten Wertschöpfung sind die Gegenleistung für das Haftungsrisiko, da das Eigenkapital bei Fehlschlag einer Investition zuerst für die Zahlung des Arbeitslohns, der Zinsen und die Rückzahlung des Fremdkapitals haftet. PRIVATE CAPITAL FONDS Mit der Bereitstellung von Eigenkapital sind in der Regel Eigentumsrechte verbunden („Kapitalismus“), denn eine marktwirtschaftliche Rechtsordnung definiert denjenigen als Eigentümer eines Unternehmens, der dem Unternehmen bei Gründung oder im Zuge einer Kapitalerhöhung Eigenkapital zur Verfügung gestellt und dafür Anteile am Unternehmen erworben hat. 9 Private Equity – unmittelbare Beteiligung an der Quelle der Wertschöpfung Entgeltliche Wertschöpfung findet in einer Marktwirtschaft ausschließlich in Unternehmen statt. Alle Arbeits- und Kapitaleinkommen (Löhne, Zinsen, Dividenden) haben ihren Ursprung im funktionierenden Wertschöpfungsprozess der Unternehmen einer Volkswirtschaft. Henry Ford Exzentrisches Genie Henry Ford (1863–1947) war ursprünglich Rennfahrer. Er ging einige Zeit bei einem Maschinenschlosser in die Lehre, arbeitete als Uhrmacher und Mechaniker. Im Jahr 1896 baute er sein erstes Auto. 1903 gründete Ford ein eigenes Unternehmen. Durchaus keine ungewöhnliche Entscheidung. Zwischen 1900 und 1908 wurden in den USA mehr als 500 Unternehmen gegründet, deren Zweck es war, Autos zu bauen. Fords Geniestreich war die Erkenntnis, dass ein Massenmarkt für das Auto existierte. Man musste nur die Produkte liefern, die dieser Markt verlangte. Das legendäre Modell T war schwarz, einfach und preiswert. Um die Kosten zu senken, standardisierte Ford mit der für ihn typischen Gründlichkeit und revolutionierte damit die Industriekultur, denn das Ergebnis war die Fließbandproduktion des Autos. Eines Autos, von dem praktisch nur ein Modell mit einem kontinuierlich sinkenden Preis erzeugt wurde. 1923 produzierte – und verkaufte – Ford ein Auto pro Minute. Das Modell T lief 15.000.000 mal vom Band. Ford entwickelte eine Vision. Er glaubte an die Massenproduktion, weil sie es ermöglichte, Autos zu bauen, die sich die Leute leisten können. Und genau das tat er mit überwältigendem Erfolg. Es gab Zeiten, da hatte das Unternehmen die für damalige Zeiten unvorstellbaren Barreserven von 1 Milliarde Dollar. Was Ford nicht davon abhielt zu erklären: „Ein Unternehmen, das nichts anderes als Geld macht, ist ein armseliges Unternehmen.“ 10 Wem auch immer der Anleger sein Kapital anvertraut, ob Versicherung, Bank oder Fondsgesellschaft, alle müssen, um das Kapital nachhaltig „vermehren“ zu können, dieses indirekt oder direkt in den unternehmerischen Wertschöpfungsprozess einbringen. Das gilt im übertragenen Sinn auch für den Staat als Emittenten von Kapitalanlagen (z.B. Bundeswertpapiere, „Schatzbriefe“), denn die Finanzierung der Zinszahlungen erfolgt de facto aus Ertragsteuern (Lohnsteuer, Unternehmenssteuern), die von Unternehmen oder den dort Beschäftigten abgeführt werden müssen, oder der Besteuerung des von Unternehmen beim Verkauf realisierten Mehrwerts („Mehrwertsteuer“). Private Equity ist die Investition an der Quelle der Wertschöpfung, die die unmittelbarste und unbegrenzte Beteiligung am Wertschöpfungsprozess der Unternehmen sicherstellt. Deshalb ist mit Private Equity langfristig die höchste Renditeerwartung aller Anlageklassen verbunden. Deutsches Sprichwort PRIVATE CAPITAL FONDS Das Wasser ist am besten an der Quelle. 11 Private Equity – ein alternatives Investment? Werner von Siemens Siemens Deutscher Unternehmergeist Für ein Studium reichte das Geld der Eltern nicht. Dennoch experimentiert Werner von Siemens zusammen mit dem Mechaniker Halske und baut einen zuverlässigen Zeigertelegrafen. Nur ein Jahr nach Gründung ihrer Firma im Jahre 1849 bauen sie zwischen Berlin und Frankfurt die erste Telegrafenlinie Europas. Später wird das Unternehmen auch global aktiv und verlegt 1870 die Telegrafenlinie von London nach Kalkutta und erhält den Auftrag für den Bau des russischen Staatstelegrafen. Aus einem kleinen Handwerksbetrieb wird Deutschlands größtes Privatunternehmen. 12 Private Equity ist keinesfalls „alternativ“, sondern die Urform privatkapitalistischen Investierens. „Alternativ“ bedeutet in diesem Zusammenhang lediglich, dass Private Equity eine Alternative zu den klassischen Kapitalmarktangeboten von Banken, Fondsgesellschaften und Versicherungen ist. Dabei werden sehr unterschiedliche Anlagekategorien unter der Bezeichnung „alternatives Investment“ in einen Topf geworfen. Die bekanntesten sind Hedge Fonds und Private Equity. Die Idee, Unternehmen Kapital gegen eine Beteiligung am Gewinn zur Verfügung zu stellen, geht auf den Beginn der Industrialisierung zurück. Auch in Deutschland stellten in der ersten Hälfte des 19. Jahrhunderts vornehmlich private Bankiers, abseits der noch unterentwickelten Börsen, Kapital für aussichtsreiche und für die damalige Entwicklung innovative Projekte zur Verfügung. Gewollt oder ungewollt leisteten sie dadurch einen schöpferischen Beitrag zur Entwicklung Deutschlands zur Industrienation. Man sprach von einer „Entfesselung der im Boden, im Handel und in der Dienstleistung liegenden Energien“. Das Resultat war ein neues Zeitalter, das Schlüsselbranchen wie die Dampfschifffahrt, die Eisenbahn, das Versicherungswesen, den Maschinenbau, die Montanindustrie und das Textilgewerbe hervorbrachte und die Basis für den allgemeinen Wohlstand breiter Bevölkerungskreise legte. Ein erfolgreiches „Start-up“ dieser Zeit war zum Beispiel die Firma Siemens. EXKURS III: Hedge Fonds und Private Equity Ob sich eine Ware oder Dienstleistung zum „inneren Wert“ veräußern lässt, ist von Angebot und Nachfrage abhängig, die den Kaufpreis bestimmen. Der Preis schwankt langfristig um den „inneren Wert“. Ist der Preis geringer, werden einige Unternehmer ihre Tätigkeit einstellen und das Angebot sinkt. Liegt der Preis darüber, lassen sich hohe Gewinne erzielen, es drängen mehr Anbieter auf den Markt, das Angebot steigt und der Preis fällt. Während Private Equity Investments im Kern darauf ausgerichtet sind, Kapital intelligent in den unternehmerischen Wertschöpfungsprozess einzubringen und so Werte zu schaffen, beschäftigen sich Hedge Fonds mit Spekulationen um das Schwanken von Angebot und Nachfrage um den Wert. PRIVATE CAPITAL FONDS Voraussetzung der Wertschöpfung ist das Zusammenführen von Arbeit und Kapital durch den Unternehmer. Die Summe des Werts der eingebrachten Produktionsfaktoren plus die im Produktionsprozess erreichte Werterhöhung (Wertschöpfung, Mehrwert) bilden den „inneren Wert“ eines Produkts. 13 Investoren in Private Equity Bahlsen Aus „Cake“ wird „Keks“ Als Exportkaufmann im Zuckerhandel lernt Hermann Bahlsen in den 80er Jahren des 19. Jahrhunderts in England fabrikgefertigte „Cakes“ und „Biscuits“ kennen. Zurückgekehrt nach Deutschland übernimmt Hermann Bahlsen am 1. Juli 1889 das „Fabrikgeschäft für englische Cakes und Biscuits“ in Hannover und tauft seine Firma „Hannoversche Cakesfabrik H. Bahlsen“ um. Dort kreiert er den ersten deutschen „Keks“, denn gegen den massiven Widerstand der Duden-Redaktion deutscht Bahlsen das englische Wort „Cakes“ in „Keks“ ein und bereichert damit den deutschen Wortschatz. Da es zur damaligen Zeit üblich war, Nahrungsmittel nach bekannten Persönlichkeiten zu benennen, gibt er seinem Butterkeks den Namen des bekanntesten Einwohners Hannovers: Gottfried Wilhelm Leibniz. 1892 erhält Bahlsen bei der Weltausstellung für den „Leibniz-Cakes“ die Goldmedaille. Die offizielle Begründung der Jury: „Leibniz-Cakes wird in ähnlicher Form von der Konkurrenz unter anderem Namen nachgemacht; der feine Buttergeschmack ist indes nur diesem Fabrikate eigen.“ Die Deutschen kommen schnell auf den Geschmack. Das Unternehmen wächst. Die Produktpalette wird erweitert. 1905 erfindet Bahlsen das legendäre „ABC Russisch Brot“, das ein weiterer Verkaufsschlager des Unternehmens wird. Neue, größere Produktionsstätten müssen errichtet werden. Im größten Werk in Barsinghausen muss der Produktionsleiter die Backstraßen mit dem Fahrrad abfahren. Bahlsen führt die erste Fließfertigungsanlage Europas ein – acht Jahre bevor Henry Ford sie in der Automobilmontage einsetzt. 14 Aufgrund der steigenden Lebenserwartung der Beitragszahler und der damit verbundenen steigenden Auszahlungsverpflichtungen sehen insbesondere Pensionskassen in Private Equity eine realistische Option, der volatileren Wertentwicklung ihres Aktienportfolios entgegenzuwirken und langfristig stabile Renditen zu erwirtschaften. Im angelsächsischen Raum halten deshalb Pensionskassen und -fonds bis zu 10 % ihres gebundenen Vermögens in Private Equity. Wer investiert in Private Equity Quelle: www.handelsblatt.com, 2007 Abb. 1 griechischer Reeder PRIVATE CAPITAL FONDS Wenn ein Mensch behauptet, mit Geld ließe sich alles erreichen, darf man sicher sein, dass er nie welches gehabt hat. Aristoteles Onassis 15 Beteiligungsformen des Private Equity Grundsätzliche Beteiligungsformen Investoren, die sich am Eigenkapital von Unternehmen beteiligen wollen, stehen grundsätzlich drei Beteiligungsformen zur Verfügung: William Wrigley Wrigleys Von Seife zu Kaugummis 1891, mit 29 Jahren, kam William Wrigley nach Chicago. Er besaß 32 Dollar, doch sein Kopf steckte voller Ideen. Wrigley war seiner Zeit mit einer sehr einfachen Idee voraus, er erkannte die Vorteile von Gratisproben. Zunächst lieferte sein Unternehmen Seife an Großhändler. Das als Gratisprobe beigelegte Backpulver erwies sich bald als der größere Renner. Wrigley sattelte um und legte seinem Backpulver nunmehr zwei Packungen Kaugummi bei, ein noch größerer Erfolg. Also wechselte Wrigley erneut die Pferde. Kaugummi, dachte er nun, sei seine Zukunft. Und diesmal lag er richtig. 1893 kamen Wrigleys Spearmint und Juicy Fruit auf den Markt. Wrigleys produziert heute Kaugummis in 13 Fabriken in aller Welt. Es ist unwahrscheinlich, dass dieses Unternehmen noch einmal zur Herstellung von Seife zurückkehren wird. t EJFEJSFLUF#FUFJMJHVOHBOFJOFN6OUFSOFINFO (Direktbeteiligung) t EJF#FUFJMJHVOHBOFJOFN'POETEFSTJDIBONFISFSFO6OUFSnehmen beteiligt (Fonds) t EJF#FUFJMJHVOHBOFJOFN%BDIGPOETEFSTJDIXJFEFSVNBO mehreren Fonds beteiligt (Dachfonds) Wesentlichstes Unterscheidungskriterium dieser Beteiligungsformen ist der Grad der Diversifikation (Streuung), d.h. auf welche Anzahl an Unternehmen die Einlage des Kapitalanlegers verteilt wird. Was ist ein Fonds? Ein Fonds ist ein Finanzintermediär (Interessenmittler), der zwischen den Kapitalgebern und den Kapitalempfängern steht und so einerseits als Kapitalsammelstelle fungiert, die Einlagen einwirbt und verwaltet und andererseits als Investitionsmanager handelt, der professionell die bestmöglichen Investitionsziele auswählt. Dachfondstruktur des vorliegenden Beteiligungsangebots Quelle: in Anlehnung an Kraft (2001) 16 Abb. 2 Der Fonds nimmt als Finanzintermediär dabei viele Transformationsfunktionen (Ausgleichsaufgaben) wahr. Die wesentlichsten sind: t 3JTJLPBVTHMFJDI Der unmittelbare Zusammenhang zwischen dem Ausfall eines Unternehmens (Insolvenz) und dem vollständigen Verlust des Einlagebetrags (Totalverlust) wird durch den zwischengeschalteten Fonds durchbrochen. Stattdessen wird das Kapitalverlustrisiko auf das Ausfallrisiko mehrerer voneinander unabhängiger Unternehmen verteilt. Der totale Verlust der Einlage des Anlegers setzt die Insolvenz aller Unternehmen voraus, in die das Geld investiert wurde. t 'SJTUFOVOE-JRVJEJUÊUTBVTHMFJDI Feste Vereinbarungen des einzelnen Anlegers mit dem Fonds über Einzahlungszeitpunkt, Laufzeit und Rückzahlung einerseits müssen mit den verschiedenen Investitionsperioden und Kapitalbindungsfristen des Fonds mit den Unternehmen andererseits in Einklang gebracht werden. Investitionen in die Assetklasse Private Equity, die im Rahmen einer professionellen Vermögensverwaltung erfolgen, werden heute von institutionellen und privaten Investoren vorrangig über Fonds vorgenommen. Deshalb wird im Weiteren ausschließlich auf Private Equity Investitionen Bezug genommen, die über Fonds bzw. Dachfonds erfolgen. PRIVATE CAPITAL FONDS t -PTHSÚFOBVTHMFJDI Die Einzahlungsbeträge mehrerer Privatanleger werden zu einem großen Investitionsbetrag zusammengefasst. Diese Ausgleichsfunktion ist gerade im Private Equity besonders wichtig, da die Zielfonds wegen der hohen Mindestanlagebeträge Privatanlegern nicht zugänglich wären. 17 Beteiligungsformen für Privatanleger Die Direktbeteiligung am Eigenkapital eines einzelnen, nicht börsennotierten Unternehmens ist wegen des sehr hohen Ausfallrisikos für Privatanleger grundsätzlich nicht geeignet. Hanse Die Mutter aller Joint Ventures Das Ganze ist mehr wert als die Summe seiner Teile. Diese Grundidee von Fusionen und Branchenkonsolidierungen kommt einem nicht nur wie eine uralte Weisheit vor, sie ist uralt und außerdem weise. Um ihre Handelsinteressen gemeinsam erfolgreicher vertreten zu können, schlossen sich schon im 13. Jahrhundert mehrere Städte an der Nord- und Ostseeküste des heutigen Deutschland, den Beneluxstaaten und Schweden, zur sogenannten Hanse zusammen. Den Höhepunkt ihrer Macht erreichte die Hanse im 15. Jahrhundert. Ressourcen und Wissen jedes einzelnen Hansemitgliedes trugen maßgeblich zum Erfolg der Gemeinschaft bei. Die Hanse war der wohl mächtigste und langlebigste Handelszusammenschluss der Welt, sozusagen die Mutter aller Joint Ventures. Private Equity Fonds, die sich unmittelbar an Unternehmen beteiligen, werden von Investitions- und Finanzierungsspezialisten gemanagt. Durch die Konzentration auf den eigentlichen Investitionsprozess kann der Fonds die Aufgaben einer Kapitalsammelstelle (Losgrößen- und Liquiditätsmanagement) nur in begrenztem Umfang wahrnehmen. Private Equity Fonds verwalten deshalb nur wenige, in der Regel institutionelle Anleger, wie Banken, Versicherungen oder Dachfonds, und verlangen Mindestanlagen von mehreren Millionen Euro oder Dollar. Private Equity Fonds sind deshalb für Privatanleger – mit Ausnahme gehobener Privatvermögen, die ihr Geld durch eine eigene Beteiligungsgesellschaft (Family Office) verwalten lassen – nicht unmittelbar zugänglich. Doppelte Risikostreuung bei Dachfonds Quelle: RWB Abb. 3 Deshalb haben sich Dachfonds als eine zweite Intermediärstufe zwischen Private Equity Fonds und Privatanlegern etabliert. Dachfonds nehmen mit dem Losgrößen- und Liquiditätsmanagement die klassischen Transformationsfunktionen einer Kapitalsammelstelle wahr und senken durch die sehr breite Streuung das Ausfallrisiko für den Privatanleger auf das geringst mögliche Maß (Risikoausgleich). 18 Der Dachfonds ist die Beteiligungsmöglichkeit, die dem „normalen“ Privatanleger überhaupt den Zugang zur Anlageklasse ermöglicht und die dabei Sicherheitserfordernisse und Renditeerwartungen eines typischen Privatanlegers am besten in Einklang bringt. EXKURS IV: Unternehmer vs Manager Ein Manager ist eine angestellte Führungskraft in einem Unternehmen, der grundsätzlich die Geschäfte, Finanzen, Planungen und das Personalwesen leitet. Manager erfüllen ihre Aufgabe, wenn sie die strategischen Vorgaben des Unternehmenseigentümers oder anderer strategischer Führungsgremien umsetzen. Der Manager haftet nicht mit eigenem Geld. Der „Prinzipal-Agenten-Konflikt“ bezeichnet in der Wirtschaftswissenschaft einen Interessenkonflikt zwischen dem Eigentümer (Prinzipal) und dem angestellten Manager (Agent), da die Interessen nicht deckungsgleich sind. Während Unternehmer/Eigentümer langfristige Ziele und Strategien verfolgen, werfen Kritiker Managern – allerdings häufig auch zu unrecht – Kurzsichtigkeit und die Verfolgung von eigenen Interessen vor. Grundsätzlich gilt, dass Unternehmer sich langfristig engagieren und nachhaltiger wirtschaften. Diese Nachhaltigkeit erfasst die Kapitalrenditen wie die Interessen der Beschäftigten, der Kunden, der Zulieferer und der Umwelt (Gesellschaft) im Allgemeinen. PRIVATE CAPITAL FONDS Der Unternehmer, auch gleichbedeutend mit dem Eigentümer eines Unternehmens, führt einen Betrieb selbstständig und eigenverantwortlich. Er ist frei in der Wahl des Unternehmensziels und des Weges, den optimalen Geschäftserfolg zu erreichen. Dafür trägt er in jeder Hinsicht die Konsequenzen. Er haftet auch im negativen Fall mit seinem eigenen Geld. 19 Finanzierungsanlässe des Private Equity McDonald’s Globales Erfolgsrezept 1940 – der Teil eines neuen Lebensstils wird geboren: „Fastfood“ – schnelles preiswertes Essen ohne Bedienung. Die Brüder Dick und Maurice McDonald begeisterten ihre Kunden mit dieser Idee. Nach einiger Zeit führten sie acht Restaurants nach demselben Prinzip. Damit waren die Brüder McDonald an ihre Grenzen gestoßen. Ray Kroc, ursprünglich ein Vertreter von Küchenausrüstung, erkannte das wirkliche Potenzial dieses Erfolgskonzepts, das weltweit beliebig multipliziert werden konnte. Er erwarb 1954 für 2,7 Mio. Dollar die amerikanischen und wenig später die weltweiten FranchiseRechte an McDonald’s. Kroc perfektionierte die Geschäftsformel auf drei Grundelemente: begrenzte Auswahl, schnelle Bedienung und saubere Restaurants. Auch bezüglich seiner Wettbewerber verfolgte Kroc eine eigenwillige Geschäftsphilosophie: „Wenn ich einen Konkurrenten ertrinken sehen würde, dann würde ich ihm einen Schlauch in den Mund stecken und den Wasserhahn aufdrehen.“ 20 Private Equity Investitionen können grundsätzlich alle Finanzierungssituationen und -anlässe eines Unternehmens unterstützen. Private Equity schließt damit Buyout- und Mezzanine-Finanzierungen ebenso ein, wie die Bereitstellung von Venture Capital (Wagnis- oder Chancenkapital) in frühen Phasen der Unternehmensentwicklung und Expansion Capital (Wachstumskapital) zur Finanzierung des Ausbaus etablierter Unternehmen. #VZPVU'JOBO[JFSVOHFO Bei einem .BOBHFNFOU#VZPVU .#0 handelt es sich um eine Unternehmensübernahme, bei der das bisher angestellte Management neben einem Private Equity Finanzinvestor Anteile am Eigenkapital des Unternehmens erwirbt und damit auch Eigentumsrechte ausüben kann. Durch die unmittelbare Teilnahme am Gewinn und Verlust steigt die Motivation des „Unternehmer-Managers“, sich für eine erfolgreiche Entwicklung des Unternehmens einzusetzen und damit die Chance für den Finanzinvestor, eine hohe Rendite zu erzielen. Das Management-Buyout stellt gerade bei fehlendem Nachfolger eines Familienunternehmens eine interessante Option dar, die den Erhalt des Unternehmens gewährleistet. Unter einem .BOBHFNFOU#VZJO.#* wird eine Unternehmensübernahme verstanden, bei der das Management von außen kommt, um als zukünftige geschäftsführende Gesellschafter neben der Managementaufgabe auch Eigentumsrechte auszuüben. Bei einem -FWFSBHFE#VZPVU-#0 wird die Unternehmensübernahme bis zu zwei Drittel mit Krediten finanziert, deren Zins und Tilgung das erworbene Unternehmen aus dem eigenen Cashflow erwirtschaften soll. Der Leverage Effekt (Hebeleffekt) ermöglicht dem Investor dabei eine besondere Renditechance. EXKURS V: Der Leverage Effekt des eingesetzten Eigenkapitals, desto höher ist der positive Renditeeffekt. Im Gegenzug erhöht sich durch die teilweise Kreditfinanzierung der Unternehmensübernahme das Risiko. Sinkt die Gesamtkapitalrendite unter den für die Zinsen aufzuwendenden Prozentsatz, ergibt sich eine negative Hebelwirkung. PRIVATE CAPITAL FONDS Leverage Effekt (Hebeleffekt) beschreibt die sogenannte „Hebelwirkung“ einer Kreditfinanzierung auf die Rendite des eingesetzten Eigenkapitals. Der positive Renditeeffekt entsteht, wenn die Zinsen für das Fremdkapital geringer sind als die Rendite, die das Unternehmen bezogen auf den gesamten aus Eigen- und Fremdkapital bestehenden Finanzierungsbetrag voraussichtlich abwirft (Gesamtkapitalrendite). Je geringer in diesem Fall der Anteil 21 .F[[BOJOF'JOBO[JFSVOHFO Paul Julius Reuter Reuters Börsenkurse per Brieftaube Paul Julius Reuter erkannte schon 1850, dass viele Kunden bereit sind, für frühzeitige und korrekte Informationen sehr viel Geld zu bezahlen. Besonders bei Aktien- und Rohstoffpreisen war ein Informationsvorsprung bares Geld wert. Die wichtigste Rohstoffbörse war damals Rotterdam. Der schnellen Übertragung der Rotterdamer Börsenkurse an den aufstrebenden deutschen Markt stand jedoch eine „Lücke“ im Telegrafennetz zwischen Belgien und Deutschland im Wege. Reuter erkannte die „Marktlücke“ und gründete ein Unternehmen. Täglich brachte er 200 ausgebildete Brieftauben mit dem Zug zum Ende der belgischen Telegrafenleitung in Brüssel. Im Morgengrauen des folgenden Tags traten sie von dort mit Botschaften beladen den Rückflug zum Anfang der deutschen Leitung in Aachen an, von wo diese Botschaften dann von Reuters Büro telegraphisch an die Empfänger in ganz Deutschland weitergeleitet wurden. Reuter hatte erkannt, dass Nachrichten eine wertvolle Massenware darstellen. Noch heute beruht die Stärke der berühmten Nachrichtenagentur auf den zentralen Werten, die ihr sein Gründer damals einimpfte: Geschwindigkeit, Genauigkeit und objektive Berichterstattung. 22 Ein weiteres bedeutendes Segment des Private Equity sind Mezzanine-Finanzierungen. Mezzanine bezeichnet den Teil der Finanzierung eines Unternehmens, der weder durch klassisches Eigenkapital noch durch erstrangig besicherte FremdkapitalDarlehen sichergestellt werden kann. Mezzanine-Finanzierungen sind daher nicht zuletzt bei der finanziellen Strukturierung von Buyouts gebräuchlich, denn für die fremdkapitalgebende Bank stellt das Mezzanine-Kapital eine zusätzliche Sicherheit dar, die bei nicht planmäßiger Entwicklung zur Bedienung des Fremdkapitals herangezogen werden kann. Mezzanine – Fremdkapitalfinanzierung mit Eigenkapital-Charakter Quelle: RWB Abb. 5 Eine Besonderheit von Mezzanine-Fonds besteht in dem vom typischen Private Equity Investment („J-Kurve“) abweichenden Liquiditätsverlauf, da bei dieser Finanzierungsform neben der endfälligen Eigenkapitaloption („Equity Kicker“) oder einer thesaurierten Zinsmarge üblicherweise auch eine laufend zu zahlende, dem traditionellen Bankkredit entsprechende „Payout“-Marge anfällt. 'SàIQIBTFOVOE&YQBOTJPOTmOBO[JFSVOHFO Private Equity Investitionen bei (Gründungs-) Unternehmen werden in der Regel anhand der fortschreitenden Entwicklungsphasen eines Unternehmens unterteilt. Quelle: RWB Abb. 6 PRIVATE CAPITAL FONDS Investitionsphasen 23 Secondaries Bei Secondaries (Zweitmarktanteile) handelt es sich nicht um eine spezifische Finanzierungsform des Private Equity. Mit dem Begriff werden Private Equity Transaktionen beschrieben, bei denen spezialisierte Investoren („Secondary Fonds“) Anteile an Private Equity Fonds („Primaries“), die das Kapital bereits zu großen Teilen von ihren Investoren (Pensionskassen, Versicherungen, Dachfonds) abgerufen haben, auf dem „Zweitmarkt“ erwerben. Barbie 40 Jahre voller Träume Barbie war die Idee von Ruth Handler, der Ehefrau eines der Mattel-Gründer. Handler sah ihre Tochter mit Papierpuppen spielen und kam auf den Gedanken, ein etwas realistischeres Spielzeug zu entwickeln. „Wenn sich ein kleines Mädchen in ihren Rollenspielen mit einer 16- oder 17-Jährigen identifizierte, erschien es mir nicht besonders gescheit, ihr eine flachbrüstige Puppe zu geben.“ Dabei sind Barbies Proportionen alles andere als realistisch. Würde man sie von der Puppengröße in die Realität übertragen, so wäre Barbie 2,10 Meter groß und hätte Beine von 1,50 Metern Länge. Inzwischen wird alle zwei Sekunden irgendwo auf der Welt eine Barbie Puppe gekauft. Die Barbie-Bevölkerung ist mithin auf eine Milliarde gewachsen und erzielt einen Umsatz von 1,9 Milliarden Dollar im Jahr. Anteile an Private Equity Fonds werden nicht an öffentlichen Börsen gehandelt. Will sich ein Investor vor Ablauf der Fondslaufzeit von seinen Anteilen trennen, ist er darauf angewiesen, selbst einen Käufer zu finden. Da solche Verkäufe oft im Zuge einer strategischen Neuausrichtung oder in einer schwierigen Liquiditätssituation des Veräußerers erfolgen, kann der erwerbende Secondary Fonds oft deutliche Abschläge vom inneren Wert der Anteile aushandeln. Neben dem günstigen Einstieg in ein bereits bestehendes Portfolio bieten Secondaries die Chance, die übliche Laufzeit einer Private Equity Investition zu verkürzen. Bei Beimischung von Secondaries in ein Gesamtportfolio von Private Equity Beteiligungen kommt es durch die früher einsetzenden Rückflüsse zu einer Glättung der „J-Kurve“ bezogen auf das Gesamtportfolio. Vorteil von Secondary Fonds: verkürzte J-Kurve Übrigens: Der üppige Vorbau war nicht überall von Vorteil für Barbie. In Japan entwickelte sich der Absatz nur schleppend. Verursacht durch die japanischen Standards, so fanden eilig beauftragte Marktforscher heraus, konnten sich die jungen Japanerinnen kaum mit dem Produkt identifizieren. Mattel bewies auch hier Flexibilität. Schon bald waren in Japan zwei Millionen Exemplare einer flachbrüstigen Barbie verkauft. Quelle: AUDA 24 Abb. 7 Jules Renard französischer Schriftsteller PRIVATE CAPITAL FONDS Wenn Geld Sie nicht glücklich macht, dann geben Sie es doch zurück! 25 Rendite "MMHFNFJOFS3FOEJUFCFHSJą Robert Bosch Bosch Weniger ist mehr Der Ingenieur Eyth sagte einmal von den Schwaben: „Es sind einfache, nachdenkliche Leute, die oft monatelang über einem Gedanken brüten. Doch kommt manchmal etwas heraus, was die Welt in Erstaunen versetzt.“ Robert Bosch, Erfinder und Unternehmer, hatte 1906 ein hohes Auftragspolster für seine Magnetzünder. Trotz vieler Überstunden schwoll der Auftragsstau an. Die Überstunden, das beobachtete er, taten dem biologischen Rhythmus des menschlichen Körpers nicht gut. Er hatte eine Idee und ging ein für die damalige Zeit ungeheures Wagnis ein: Er verfügte den Achtstundentag, den freien Sonnabendnachmittag und andere Sozialleistungen. Bosch wurde angefeindet, von anderen Unternehmern, mehr noch von Gewerkschaften, die erkennen wollten, dass hier ein „soziales Mäntelchen“ über die Ausbeutung gehängt wurde. Der Erfolg aber gab Bosch recht: Mehr und besser wurde produziert. 1908 beschäftigte sein Unternehmen bereits 1.000 überdurchschnittlich bezahlte Fachleute. „Ich zahle nicht gute Löhne, weil ich viel Geld habe,“ sagte er einem Kritiker, „sondern ich habe viel Geld, weil ich gute Löhne zahle.“ 26 Begriffe wie Rendite oder Performance werden im allgemeinen Sprachgebrauch oft undifferenziert als eine Art Oberbegriff für die Beschreibung der Wertentwicklung einer Kapitalanlage oder eines Vermögensgegenstandes verwendet. Diese Wertentwicklung lässt sich dabei sowohl absolut, also gemessen in der erzielbaren Vervielfachung des eingesetzten Kapitals, als auch relativ, d.h. im Vergleich zu mit anderen Anlageklassen bzw. -formen erzielbaren Wertentwicklungen beschreiben. Zur exakten Messung der tatsächlichen Wertentwicklung von Kapitalanlagen hat die finanzwirtschaftliche Praxis verschiedene Kennziffern (Rendite- oder Performancekennziffern) entwickelt. Weit verbreitet ist die Messung der Rendite durch Angabe der Verzinsung pro Jahr (z.B. 7 % p.a. = per annum, pro Jahr). Dies ist heute so selbstverständlich, dass der Zusatz p.a. oft weggelassen wird. Vorteil dieser Renditekennziffer: Ist die Verzinsung pro Jahr bekannt und betrug die effektive Kapitalbindung auch tatsächlich mehr als ein Jahr, kann die Wertentwicklung verschiedener Kapitalanlagen objektiv miteinander verglichen werden. Es gibt jedoch auch andere Renditekennziffern in Form einer Prozentsatzverzinsung, die sich bezüglich des Zeitraums nicht zwingend auf ein Kalenderjahr beziehen. Bekannteste dieser Kennziffern ist der IRR (Internal Rate of Return, interner Zinsfuß). Beim Vergleich der „IRR-Verzinsung“ aus der Leistungsbilanz eines Private Equity Fonds ist unbedingt zu beachten, dass aus dem IRR die absolute Wertentwicklung, d.h. die tatsächliche „Vermehrung“ des eingesetzten Kapitals, nur abgeleitet werden kann, wenn die effektive Kapitalbindung, d.h. die Zeitdauer, in der das Management eines Fonds das abgerufene Kapital zur Verfügung hatte, bekannt ist. Volkswirtschaften und Branchen unterliegen zyklischen Schwankungen, die von globalen konjunkturellen Trends und technologischen Entwicklungszyklen verursacht werden. Der Performancevergleich über unterschiedliche Vintagejahre (Auflegungsjahre) von Private Equity Fonds zeigt deshalb große Schwankungen, die diese Zyklen widerspiegeln. Durch eine Streuung über mehrere Vintagejahre wird verhindert, dass der Dachfonds in wesent- lichem Umfang parallel zu einem ungünstigen Zyklus (z.B. 1998–2000) investiert und deshalb – trotz qualifizierter Fondsauswahl – nur eine unterdurchschnittliche Rendite erzielt. Des Weiteren sollten Performancevergleiche, die auf die Leistungsmessung der Managementqualität zielen, nur zwischen Fonds eines Marktsegments (z.B. Buyout Europa) und eines einheitlichen Zeitraums (sog. Vintage- oder Vintagejahr) durchgeführt werden. PRIVATE CAPITAL FONDS EXKURS VI: Vintagejahre 27 3FOEJUFEFS"OMBHFLMBTTF1SJWBUF&RVJUZ Unterstellt man, dass sich bei im Wesentlichen unveränderten rechtlichen und ökonomischen Rahmenbedingungen die grundsätzliche Einkommensverteilung einer Volkswirtschaft wiederholt, ist für langfristige Investitionszeiträume von zehn oder mehr Jahren eine Prognose der Wertentwicklung von Private Equity relativ zu den Ergebnissen anderer Anlageklassen, wie Aktien, Anleihen oder Immobilien, mit hoher Eintrittswahrscheinlichkeit möglich, denn die relativen „Renditeabstände“ zwischen den Anlageklassen verändern sich kaum, während die absoluten Erträge, beeinflusst von konjunkturellen Zyklen, Inflation und ggf. Wechselkursverschiebungen, schwanken können. Apple Strategie entscheidet Im Jahr 1977 entwickelte Steve Jobs den Apple 1. Steve Jobs und sein Partner, das technische Genie Steve Wozniak, bastelten ihr erstes Gerät in einer Garage (wo auch sonst?) zusammen und gründeten die Apple Company. Bald folgte der Apple 2, später der Apple Macintosh. Eine Zeit lang war Apple das „coolste“ Unternehmen in der Computerbranche und in der amerikanischen Wirtschaftswelt. Die für den Aufstieg wichtigste Entscheidung bestand darin, den „Computer für jedermann“ zu bauen. Mit dieser Entscheidung begründete Apple eine Industrie. Nach den Anfangserfolgen führte eine Reihe von Fehlstarts, verpassten Gelegenheiten und Produktflops dazu, dass Apples Marktanteil schrumpfte, obwohl der Markenname weiterhin beträchtliche Anziehungskraft ausübte. Viele Branchenkenner sind immer noch der Ansicht, dass Apple durchaus den Platz Nr. 1 in der Computerbranche hätte erobern können und sind sich einig, dass der größte Fehler darin bestand, anderen Computerherstellern die Lizenz für das Apple Betriebssystem zu verweigern. 28 Die durchschnittliche jährliche Rendite von Private Equity gehört wegen der unmittelbaren Beteiligung an der Quelle der Wertschöpfung regelmäßig zu den Anlageformen mit der höchsten Rendite und liegt auf Jahresbasis zwischen drei bis fünf Prozent über den durchschnittlichen jährlichen Erträgen, die mit Aktienanlagen zu erzielen sind (vgl. Abb.8). 3FOEJUFFJOFT1SJWBUF&RVJUZ%BDIGPOET Um die Renditeprognose eines Private Equity Dachfonds an die in Abbildung 8 dargestellte langfristige jährliche Durchschnittsrendite der Anlageklasse Private Equity anlehnen zu können, muss der Dachfonds folgende Voraussetzungen erfüllen: t %JF;JFMGPOETBVTXBIMNVTTFJOFOSFQSÊTFOUBUJWFO"VTTDIOJUU des gesamten Private Equity Markts abbilden (Balanced Portfolio). t %BT'POETLBQJUBMNVTTàCFSFJOFOWFSHMFJDICBSMBOHGSJTUJHFO Zeitraum thesauriert und reinvestiert werden. t %VSDI HMFJDINÊJHF 4USFVVOH àCFS EJF 7JOUBHFKBISF JTU sicherzustellen, dass das Fondskapital stetig über den Langfrist-Zeitraum investiert wird. t %BT 'POETLBQJUBM JTU NÚHMJDITU TUÊOEJH JOWFTUJFSU [V IBMUFO (aktives Liquiditätsmanagement). Die Private Equity Dachfonds der Produktlinie RWB Global Market Fonds erfüllen diese Voraussetzungen. Historischer Renditevorsprung von Private Equity Abb. 8 Deshalb lässt sich mit Hilfe der langfristigen statistischen Durchschnittswerte für den erzielten Multiple und Annahmen über die Kapitalbindung die voraussichtliche jährliche Bruttorendite eines RWB Global Market Fonds und deren Eintrittswahrscheinlichkeit prognostizieren. Von dieser Bruttorendite sind die Kosten des Dachfonds in Abzug zu bringen und es bleibt natürlich grundsätzlich zu beachten, dass Vergangenheitswerte niemals eine Garantie für zukünftige Entwicklungen bieten. Renditeerwartung bei Private Equity Dachfonds Quelle: Weidig/Mathonet Abb. 9 PRIVATE CAPITAL FONDS Quelle: Morgan Stanley American Investments (annual rates of return 1945–1994) aktualisiert durch The Economist 19.02.1994 29 -BVGFOEF3FOEJUFNFTTVOH Will man die Performance von Private Equity Investitionen exakt und abschließend messen, darf man die Renditeberechnungen erst zum Zeitpunkt der vollständigen Beendigung der Investition vornehmen. Haribo Goldbären im Exil Mit einem Sack Zucker als Startkapital gründete Hans Riegel Senior 1920 in einer Bonner Hinterhofwaschküche die Firma Haribo. Der Durchbruch kam, als Riegel zwei Jahre später auf die einfache Idee kam, den von ihm fabrizierten Fruchtgummi in eine Form zu gießen, die einen Tanzbären darstellte. Die Nachfrage sprengte alle Erwartungen. Nach kurzer Zeit reichte die tägliche Auslieferung durch seine Frau per Betriebsfahrrad nicht mehr aus. Die Firma musste ein Auto anschaffen. Kaiser Wilhelm II ließ sich die Bären sogar kistenweise ins niederländische Exil schicken und erklärte die Gummibärchen zum Besten, was die Weimarer Republik hervorgebracht habe. Noch immer – 80 Jahre nach ihrer Erfindung – sind die glänzenden Goldbären ein Kassenschlager: Pro Tag verlassen 80 Millionen Gummibärchen die weltweiten HariboWerke, die seit 1946 vom Sohn des Gründers geführt werden. Und dieser verlässt sich bei der Erfindung neuer Leckereien noch heute am liebsten auf seinen eigenen Geschmack. „Ich liebe Kinder, ich beobachte sie gern. Sie sind meine Kunden.“ 30 So ist die mit einem Private Equity Fondsinvestment erzielte Nettorendite, d.h. die Rendite nach Management- und Transaktionskosten, erst dann eindeutig mess- und nachprüfbar, wenn der Fonds den gesamten Zyklus (Kapitalabruf, Unternehmenskauf, Veräußerung, Einbehalt erfolgsabhängiger Gebühr, Kapitalrückzahlung) vollständig abgewickelt hat. Aufgrund der Gesamtlaufzeit eines Private Equity Fonds sind solche Performancedaten nur für Fonds verfügbar, die bis Mitte der 90er Jahre aufgelegt wurden. Die Investoren erwarten jedoch bereits während der Laufzeit eines Fonds Aussagen, welche Performance die ausgewählten Fondsmanager erwirtschaften. Hierbei ergibt sich das grundsätzliche Problem, dass in die Performancemessung neben dem bereits auf realisierten Marktpreisen basierenden Teil immer auch eine Bewertung der noch nicht durch Exiterlöse realisierten Portfoliounternehmen einfließen muss. Bewertung des nichtrealisierten Portfolioanteils Da die mit einer Unternehmensbeteiligung erzielte Wertsteigerung erst mit Verkauf feststeht, kann es sich bei der Bewertung der Unternehmen im Bestand eines Private Equity Fonds immer nur um eine Vermutung handeln, d.h. eine theoretische Annahme darüber, was die Unternehmen – so man sie zum Bewertungsstichtag veräußern würde – wohl für einen Preis erzielen würden. Theoretische Verfahren, die den vermuteten Wert eines Vermögensgegenstandes abschätzen, gibt es in allen Anlageklassen, deren Vermögensgegenstände nicht – wie zum Beispiel Aktien an einer Börse – in einem standardisierten Auktionsverfahren täglich gehandelt werden. So wird der vermutete Wert von Immobilien mit verschiedenen theoretischen Verfahren (z.B. Substanzwertmethode, Ertragswertmethode etc.) abgeschätzt. Das ausgefeilte theoretische Verfahren, die Anfertigung oder Prüfung solcher Wertgutachten durch amtlich vereidigte Gutachter oder Wirtschaftsprüfer dürfen jedoch niemals darüber hinwegtäuschen, dass es sich um eine theoretische Vermutung und nicht um einen realen Marktpreis handelt. Das theoretische Verfahren bzw. den Kategoriebegriff zur Abschätzung des vermuteten Wertes eines Private Equity Portfolios bezeichnet man als Net Asset Value (NAV), den Nettovermögenswert. Der Net Asset Value eines Private Equity Fonds setzt sich aus der Summe der den einzelnen nichtrealisierten Portfoliounternehmen zugeordneten Nettovermögenswerte und den sonstigen Aktiva und Passiva eines Zielfonds zusammen. Das theoretische Verfahren zur Ermittlung des NAV ist in nationalen Bewertungsrichtlinien niedergelegt. Diese sind nicht einheitlich geregelt. Einheitlicher theoretischer Grundsatz ist jedoch eine Bewertung zu den ursprünglichen Anschaffungskosten. Wertzuschreibungen dürfen in der Regel nur auf Basis von durch externe Fakten eindeutig belegbare Wertsteigerungen wie z.B. ein bei Teilverkäufen oder weiteren Finanzierungsrunden erzielter höherer Preis vorgenommen werden. Abschreibungen, also die vollständige oder teilweise Wertminderung eines bestehenden Portfoliounternehmens, können dagegen bereits vorgenommen werden, wenn das Unternehmen aus individueller Sicht des Private Equity Managements die gesteckten Ziele nicht erreicht oder sich eine unerwartete Verschlechterung des generellen Marktumfeldes für das Unternehmen abzeichnet. PRIVATE CAPITAL FONDS Im Ergebnis stellt der Net Asset Value ein vorsichtiges, sehr konservatives theoretisches Bewertungsverfahren dar, da stille Reserven kaum Berücksichtigung finden. 31 Kennzahlensystematik zur Beurteilung der laufenden Wertentwicklung Die für die Beurteilung der Wertentwicklung eines Private Equity Fonds verwendeten Kennzahlen basieren entsprechend den vorherigen Ausführungen auf zwei grundsätzlich sehr verschiedenen Qualitäten, die man vereinfachend als Vermutung (Theorie) und Tatsache (Realität) abgrenzen kann. William Harley & Arthur Davidson Harley Davidson Liebe dein Produkt Das berühmteste MBO (= Kauf eines Unternehmens durch das bisherige Management) der Managementgeschichte ist die Übernahme des Motorradherstellers Harley Davidson. In den siebziger Jahren hatte das Unternehmen hart mit der japanischen Konkurrenz zu kämpfen. Die Umsätze brachen ein, dass Unternehmen schrieb Verluste. Im Jahr 1981 entschloss sich eine Gruppe von 13 Top-Managern zur Übernahme des Traditionsunternehmens. Gefeiert wurde das gelungene Management Buyout mit einer unvergesslichen Triumphfahrt vom Harley Davidson Werk in Pennsylvania zur Zentrale in Milwaukee. „Liebe dein Produkt“ lautete das Credo der neuen Eigentümer. Mit ihrer Triumphfahrt legten die Harley Manager hierüber ein unübersehbares Bekenntnis ab. „Suche den Kontakt zu deinen Kunden“, hieß eine weitere Botschaft. Niemand praktiziert dies eindrucksvoller als Harley Davidson. Die kurz nach der Übernahme ins Leben gerufene Harley Owners Group sollte die Kunden noch enger an die Marke binden. Der Erfolg dieser Idee war gigantisch. 1993 feierte das Unternehmen seinen 90. Geburtstag mit über 100.000 Harley-Anhängern, die in Milwaukee zusammenkamen, um an einer Parade von 60.000 Harley Davidsons teilzunehmen. 32 Die erste Art von Kennzahlen beurteilt den bereits durch Veräußerung realisierten Teil an Portfoliounternehmen. Da es hier um Performancekennzahlen geht, die auf tatsächlich am Markt realisierten Kaufpreisen basieren, ist hohe Beurteilungsrelevanz bzw. -qualität gegeben, da den Kennziffern insoweit eine tatsächlich realisierte Wertentwicklung zu Grunde liegt. Die zweite Art von Kennzahlen beurteilt den unrealisierten Anteil an Portfoliounternehmen im Bestand eines Private Equity Fonds. Da diese Kennzahlen auf theoretischen Wertvermutungen basieren, ist insoweit nur von einer eingeschränkten Aussagefähigkeit bzw. einer geringeren Beurteilungsrelevanz auszugehen. Kennzahlen, die die Gesamtleistung eines Private Equity Fonds widerspiegeln, enthalten bis zur endgültigen Abwicklung eines Fonds logischerweise beide Komponenten bzw. setzen sich aus diesen zusammen. Die Qualität der Kennziffern bzw. ihre Beurteilungsrelevanz steigt mit zunehmendem Reifegrad des Fonds, der sich letztlich in einem abnehmenden Anteil vermuteter und einem steigenden Anteil tatsächlich realisierter Wertentwicklungen niederschlägt. Kommt es trotz zunehmendem Reifegrad nicht zu entsprechenden Wertrealisierungen, ist dies ebenfalls in die Beurteilung der Kennziffern einzubeziehen. Wegen der Unterschiede in der herangezogenen Bemessungsgrundlage unterscheidet man bei den Kennziffertypen zudem zwischen sogenannten „Multiples“ und „Paid In’s“. Multiples Multiples (Multiplikatoren) sind Kennziffern, die die vermutete Wertentwicklung (= NAV) oder realisierte Wertentwicklung (= Verkaufspreis) eines Unternehmens ins Verhältnis zum Anteil des zum Kauf dieses Unternehmens eingesetzten Eigenkapitals setzen. Für den realisierten Portfolioanteil bedeutet ein Multiple von 2, dass der realisierte Verkaufspreis (3.3FBMJ[FE.VMUJQMF) eine Verdopplung des Einkaufspreises darstellt. Für den nicht realiserten Portfoliobestand bedeutet ein Multiple von 2, dass der vermutete Wert (NAV = Net Asset Value) doppelt so hoch ist, wie das ursprünglich bezahlte Eigenkapital (32 3FTJEVBMRVPUJFOU). Paid In’s Performancekennziffern, die das PI als Bemessungsgrundlage heranziehen, sind für die realisierte Wertsteigerung der DPI (Distributions to Paid In = Rückflüsse im Verhältnis zum abgerufenen Kapital) und für die noch nicht realisierte Wertsteigerung der bestehenden Portfoliounternehmen der 371* (Residual value to Paid In = NAV im Verhältnis zum abgerufenen Kapital). PRIVATE CAPITAL FONDS Das sogenannte „Paid In“ (PI) beschreibt den Teil der Investitionszusage eines Investors an einen Private Equity Fonds (sog. Commitment), der durch das Fondsmangement bereits abgerufen bzw. tatsächlich in den Fonds eingezahlt wurde. Als PIC (Paid In Capital) bezeichnet man dementsprechend die Abrufquote eine Private Equity Fonds, die das Verhältnis zwischen zugesagtem und abgerufenem Kapital misst. 33 571* Als international am weitesten verbreitete Kennziffer für die laufende Messung der Gesamtleistung eines Private Equity Fonds, die also sowohl den bereits realisierten, als auch den noch nicht realisierten Portfoliobestand beinhaltet, hat sich der sogenannte TVPI (Total Value to Paid In) durchgesetzt. Die Aussagefähigkeit des TVPI ist dabei immer vor dem Hintergrund des durch den Private Equity Fonds jeweils erreichten Reifegrads zu beurteilen. Der TVPI ist aussage- bzw. vergleichsfähig, wenn die Abrufquote des Fonds mindestens 80 % beträgt und der Anteil des DPI, also des durch tatsächliche Veräußerungsvorgänge bestimmten Anteils am Gesamtwert, mindestens schon bei 50 % liegt. Kennzahlensystematik Quelle: RWB Abb. 10 Die RWB veröffentlicht den TVPI wie auch andere Kennziffern zur laufenden Performancemessung quartalsweise in ihrem Informationsbrief „Private Capital Fonds Inside“, der unter www. rwb-ag.de zum Download zur Verfügung steht. 34 ,FOO[JąFSOBN#FJTQJFMEFT38#(MPCBM.BSLFU'POETt*OUFSOBUJPOBM* (Stand: 01.07.2011) Key Figures 4DIMJFVOH 31.08.2002 3VOEF 3VOEF Gesamt PIC 103 % 100 % 101 % DPI 101 % 45 % 64 % 142 % 117 % 125 % Gezeichnetes Kapital 38,4 Mio. € 571* Investiertes Kapital 69,6 Mio. € 3. 1,7x 1,6 x 1,7 x Abgerufenes Kapital 70,1 Mio. € 32 1,0 x 1,0 x 1,0 x 3àDLHFnPTTFOFT,BQJUBM 45,0 Mio. € '.7 158 % 124 % 136 % Investitionsvolumen abgerufenes Kapital Zielfonds 3àDLnàTTF Performance Erstinvestitionen 2000–2003 Ź71 Mio. € DPI Ź71 3. 32 571* Ź71 100 % 1% 3,0 42 % 15 % 0,9 x 1,1 x 106 % 3% 9,4 111 %** 0% 14,7 156 % 8% 2,7 x 0,9 x 196 % 6% 7,3 7,1 97 % 3% 6,2 87 % 4% 1,2 x 0,9 x 109 % -1 % 22,8 23,5 103 % 1% 23,8 101 % 8% Y Y 142 % 3% An zahl Mio. € Mio. € PIC Ź71 Mio. € DPI Ź71 3. 32 571* Ź71 4 10,3 9,2 90 % 15 % 1,4 15 % 6% 1,4 x 0,9 x 98 % 13 % 10 26,5 27,6 104 %** 2% 13,9 50 % 21 % 1,9 x 1,0 x 121 % 15 % 4 10,0 9,8 98 % 3% 5,9 60 % 11 % 1,3 x 1,2 x 122 % 8% (FTBNU3VOEF 18 46,8 46,6 100 % 6% 21,1 45 % 15 % Y Y 117 % 13 % Gesamt 29 69,6 70,1 4% 45,0 64 % 13 % Y Y 125 % 9% An zahl Mio. € Mio. € Early Stage Fonds 3 7,1 7,1 Buyout Fonds 5 8,5 Mezzanine, Secondary Fonds & Sonstige 3 11 (FTBNU3VOEF PIC 3FJOWFTUJUJPOFOo Early Stage Fonds Buyout Fonds Mezzanine, Secondary Fonds & Sonstige Währungsumrechnung € : $ = 1 : 1; € : £ = 1,5 : 1 Abweichungen in den Summen resultieren aus Rundungsdifferenzen. * Änderung in Prozentpunkten gegenüber Leistungsbilanz 2009 ** Abrufquoten von über 100 % können sich in Ausnahmefällen bei einzelnen Zielfonds durch spezielle Vertragsmodalitäten hinsichtlich wiederabrufbarer Gelder ergeben. Dies greift jedoch ausschließlich im Falle von außergewöhnlich frühen Rückflüssen, ansonsten kann jedoch nie mehr als die vertraglich vereinbarte Beteiligungshöhe abgerufen werden. PRIVATE CAPITAL FONDS vereinbarte Beteili gungen an Zielfonds $PNNJU NFOUT 35 Risiko 4VCKFLUJWF3JTJLPXBISOFINVOH Henkel Seifenoper mit Qualität 1876 gründete Fritz Henkel in Aachen eine Universalwaschmittelfabrik. Schon zwei Jahre später zog er nach Düsseldorf um, wo das Unternehmen noch heute seinen Stammsitz hat. Die rasche Expansion der Firma basierte auf der grundlegenden unternehmerischen Entscheidung, keine Abstriche an der gleichbleibend hohen Qualität der Henkel Produkte zuzulassen. Produktqualität als Voraussetzung für starke Marken – dieses Erfolgsrezept des Firmengründers manifestiert sich in der einzigartigen Erfolgsgeschichte eines Waschmittels, das wohl jeder Deutsche kennt: Persil. Mit der Markteinführung von Persil als erstes „selbsttätiges Waschmittel“ im Jahre 1907 kam auch der große Durchbruch für die Firma Henkel. Durch die beispiellose Werbekampagne rund um den „Persil-Launch“ stieg die Nachfrage nach anderen Henkel Produkten so, dass die Zahl der Beschäftigten von 494 im Jahre 1909 auf 1.799 im Jahre 1918 anstieg. Jeder Privatanleger weiß aus allgemeiner Lebenserfahrung, dass selbst langjährig etablierte Unternehmen wegen struktureller Marktveränderungen, Managementfehlern oder verfehlter wirtschaftspolitischer Entscheidungen scheitern können. Empfindliche Kapitalverluste für Eigen- und Fremdkapitalgeber sind die Folge. Von Privatanlegern wird die Unternehmensbeteiligung daher vor allem mit hohen Risiken assoziiert. Insbesondere in Deutschland haben sich für Private Equity Synonyme wie „Wagnisfinanzierung“ und „Risikokapital“ etabliert. Die subjektiv geprägte Risikowahrnehmung verbunden mit der starken Sicherheitsorientierung deutscher Anleger bewirkt, dass Private Equity bisher kaum in den privaten Vermögensaufbau einbezogen wird. Der Schlüssel zur Lösung des Widerspruchs zwischen dem aufgeschlossenen Investitionsverhalten institutioneller Investoren (z.B. Pensionskassen) und dem zurückhaltenden Anlageverhalten der Privatanleger liegt in der objektiven Analyse der Risikoaspekte unter Berücksichtigung der verschiedenen Beteiligungsformen (Direktbeteiligung, Fonds, Dachfonds). 0CKFLUJWF3JTJLPNFTTVOH Kapitalverlust Privatanleger sind in hohem Maße sicherheitsorientiert. Wichtigste Risikokategorie für Privatanleger ist daher das Ausfallrisiko, das heißt das Risiko, die einbezahlte Kapitaleinlage nur teilweise zurückzuerhalten (Teilverlustrisiko) oder vollständig zu verlieren (Totalverlustrisiko). 7PMBUJMJUÊU Die rasche Unternehmensexpansion nach der Einführung von Persil brachte auch damals enorme Finanzierungsherausforderungen mit sich. Erstmals wurden Bankkredite erforderlich. Die damit verbundenen Auflagen müssen Henkel schwer zu schaffen gemacht haben, gab er doch anschließend die Parole aus, „nie mehr in irgendeiner Form in die Abhängigkeit von Banken zu geraten.“ Diese Maxime ließ sich auf dem Weg zum global agierenden Unternehmen nicht immer durchhalten. Doch strebt das Unternehmen bis heute nach einer hohen Eigenkapitalbasis. 36 Es ist üblich, das Risiko einer Kapitalanlage mit Hilfe der Volatilität zu bestimmen. Die Volatilität misst – vereinfacht – den Grad der Schwankung der Wertentwicklung eines einzelnen Investments um einen Durchschnittswert. Je höher die Wahrscheinlichkeit ist, dass ein einzelnes Investment von den Durchschnittswerten für die Anlageklasse deutlich abweicht, desto riskanter wird das Investment eingestuft. -JRVJEJUÊU Private Equity ist grundsätzlich eine langfristig nicht liquide Kapitalanlage. Die Rendite entsteht durch das Einbringen von Kapital in den unternehmerischen Wertschöpfungsprozess. Dieses Kapital kann den Unternehmen in der Regel nicht kurzfristig entzogen werden. Insofern liegt der Schlüssel zur Vermeidung von Risiken aus der fehlenden Liquidität nicht in kostenintensiven Liquiditäts- und/oder Kapitalgarantien, sondern in der richtigen Fristenkombination der Kapitalanlagen im Portfolio des Privatanlegers selbst und – vorgelagert – in der Absicherung existenzieller Risiken, wie etwa Berufsunfähigkeit oder Krankheit. PRIVATE CAPITAL FONDS Maßnahmen, um dem Kern nach illiquide Anlageformen wie Private Equity liquide zu halten, sind grundsätzlich mit zusätzlichen Kosten verbunden und beeinträchtigen die Rendite des Beteiligungsprodukts negativ. Zudem gehört es zu den zentralen Erfahrungen der Finanzkrise 2007/08, dass gerade solche „Produktinnovationen“, die langfristig investiertes Kapital kurzfristig verfügbar machen sollten, den Belastungen einer durch Vertrauensverlust geprägten Finanzkrise nicht standhalten. Da wegen des teilweise panikartigen Vertrauensverlustes ein unplanmäßig hoher Anteil der Anleger seine Liquidität aus dem Investment zurückfordert, kommt es trotz langfristig substanzstarker Vermögenswerte zur Insolvenz durch Illiquidität bzw. müssen die Vermögenswerte zu den wegen den irrationalen Marktbedingungen unverhältnismäßig niedrigen Marktpreisen im Rahmen von Notverkäufen „verschleudert“ werden. 37 7FSMVTUSJTJLFOVOE7PMBUJMJUÊU in Abhängigkeit der Beteiligungsform Levi Strauss Mit Nieten zum Erfolg Innovationen sind häufig unscheinbar. Ihre Umsetzung in erfolgreiche Produkte erfordert Visionskraft und Wagnisbereitschaft des Unternehmers. 1873 stellte ein in Nevada ansässiger Schneider namens Jacob Davis dem aus Bayern eingewanderten Unternehmensgründer Levi Strauss (1829 –1902) eine selbst entwickelte Methode vor, Herrenhosen mit Nietnähten zu versehen. Levi Strauss erkannte, dass sich mit dieser Technik robuste langlebige Herrenhosen herstellen ließen, wie sie den Bedürfnissen von Goldgräbern und Farmern entsprachen. Davis wollte 68 Dollar von Levi Strauss, um ein Patent für das Design erwerben zu können. Im Jahr 1873 patentierten Davis und Strauss zusammen die genieteten Hosen oder „taillenhohen Overalls“, wie sie damals genannt wurden. Das Unternehmen florierte. Bei seinem Tod hinterließ Levi Strauss das seinerzeit gewaltige Vermögen von 6 Millionen Dollar. 38 Pauschale Aussagen, insbesondere über das Ausfallrisiko von Private Equity Investitionen, vernachlässigen regelmäßig die Tatsache, dass die verschiedenen Beteiligungsformen (Direktbeteiligung, Fonds, Dachfonds) bedingt durch den ansteigenden Diversifikationsgrad (Streuungsbreite) sehr unterschiedliche Risikoprofile aufweisen. Mit zunehmender quantitativer Streuung verringert sich das Ausfallrisiko deutlich. Ursache ist die im Fondsgedanken umgesetzte Strategie der Streuung des Gesamtrisikos einer Kapitalanlage auf viele voneinander unabhängige Einzelrisiken. Der Zusammenhang zwischen dem Kapitalverlust bei Insolvenz eines Unternehmens und einem Kapitalverlust auf Ebene des Anlegers wird dabei durchbrochen. Total- und Teilverluste einzelner Unternehmen können durch die überdurchschnittliche Wertentwicklung anderer Unternehmen ausgeglichen werden. Verlustrisiken und Volatilität im Private Equity Quelle: Weidig/Mathonet Abb. 11 Hinzu kommt, dass gerade bei Dachfonds qualitative Elemente der Diversifikation ausreichend berücksichtigt werden können. Gute Private Equity Fonds spezialisieren sich regelmäßig auf bestimmte Finanzierungsanlässe (z.B. Venture Capital oder Buyout), Branchen und Regionen. Eine qualitative Streuung kann deshalb nur durch die zielgerichtete Mischung der diversen Investitionsthemen des Private Equity durch einen Dachfonds erreicht werden (z.B. Balanced Portfolio Konzept). Die Tabelle zeigt sehr deutliche Diversifikationseffekte insbesondere im Hinblick auf das Total- und Teilverlustrisiko. Selbst bei einem reinen Venture Capital Dachfonds liegt die Wahrscheinlichkeit, nicht wenigstens die Einlage zurückzuerhalten, bei lediglich einem Prozent. Im Buyout Segment sind Teilverluste sogar ausgeschlossen. Auch die Volatilität verringert sich mit ansteigendem Streuungsgrad signifikant. Im Ergebnis ist festzustellen, dass das Risiko von Private Equity Investitionen für Privatanleger viel stärker von der gewählten Beteiligungsform beeinflusst wird, als vom unternehmerischen Wagnis der Anlageklasse. Der Preis für die hohe Anlagesicherheit von Dachfonds gegenüber Direktinvestitionen oder Fonds ist die geringere Renditeerwartung bei positivem Verlauf. Während bei einem gelungenen Venture Capital Direktinvestment im Durchschnitt das 6fache des investierten Kapitals erzielt werden kann, liegt der Vergleichswert für den Dachfonds beim 1,8fachen. Bei einer Kapitalbindung von fünf Jahren entspricht dies immerhin noch einer jährlichen Verzinsung von 12 %. Maximale Anlagesicherheit durch zielgerichtete Streuung Quelle: In Anlehnung an Kraft (2001); Weidig/Mathonet (2004): Das Risikoprofil von Private Equity Investitionen Abb. 12 PRIVATE CAPITAL FONDS Während die Wahrscheinlichkeit, mit einem einzelnen Private Equity Investment Kapital zu verlieren, mit bis zu 42 % sehr hoch ist, ist bei einem Dachfonds ein Teilverlust praktisch ausgeschlossen. 39 Rendite-Risiko Relation 3FOEJUF3JTJLP3FMBUJPOJN1SJWBUF&RVJUZ Der Dachfonds ist die Beteiligungsform des Private Equity, die die höchste quantitative und qualitative Streubreite erreicht. Durch die Streuung wird das Ausfallrisiko deutlich gesenkt bei gleichzeitiger Nivellierung der Renditechancen. Deichmann Vom Doktor zum Unternehmer Ende des Zweiten Weltkriegs beginnt HeinzHorst Deichmann ein Medizinstudium an der Universität Düsseldorf. Nach seinem Abschluss mit Staatsexamen und Promotion beginnt er als Facharzt für Orthopädie zu praktizieren. Gleichzeitig arbeitet er jedoch nach Kräften in der elterlichen Schuhwerkstatt mit Schuhverkauf. Besonders nach dem Tod seines Vaters benötigt seine Mutter Unterstützung, um den Betrieb weiterführen zu können. Unterstützt durch die allgemeine Aufbruchsstimmung im jungen Nachkriegsdeutschland kommt das Geschäft jedoch schnell in Schwung. Und so wagen es auch die Deichmanns zu expandieren: 2 Filialen in Düsseldorf – an Standorten, deren Belieferungen Deichmann auf dem Weg zum Hörsaal erledigen konnte. Obwohl Deichmann die Geschäfte nur nebenberuflich führt, entwickelt sich die Firma respektabel. Die Eröffnung weiterer Filialen zwingt Deichmann zu einem beruflichen Schnitt: 1956 hängt Deichmann seine Arbeit als Facharzt an den Nagel und beschließt, das Erbe seines Vaters anzutreten. Mit Erfolg. Heute ist Deichmann der größte Schuheinzelhändler Europas und verkauft täglich 85 Millionen Paar Schuhe. 40 Aus Sicht des Anlegers stellt sich die Entscheidung für eine von der Direktbeteiligung abweichende Beteiligungsform als eine Art „Tausch“ von „mehr Anlagesicherheit“ gegen „weniger Renditeerwartung“ dar. Es bleibt schlussendlich der subjektiven Risikoeinstellung des Anlegers überlassen, welchen Preis (Verzicht auf Renditechance) er bereit ist für mehr Anlagesicherheit (geringeres Ausfallrisiko, geringere Volatilität) zu zahlen. Ein etabliertes Analysemodell, um den Gesamteffekt aus diesem „Tausch“ wissenschaftlich zu messen und damit den objektiven Diversifizierungsnutzen zu ermitteln, bietet die Rendite-Risiko Relation. Diese Kennziffer untersucht, wie hoch die Renditeerwartung einer Beteiligungsform im Verhältnis zu einer jeweils gleichbleibenden Einheit Risiko ist. Je höher die Zahl, desto mehr Rendite wird pro Einheit Risiko erzielt. Rendite-Risiko Relation im Private Equity Quelle: Weidig/Mathonet Abb. 13 Die Tabelle unterstreicht die deutlich günstigere Rendite-Risiko Relation von Private Equity Dachfonds gegenüber Fonds. Für das gleiche Risiko erhält der Anleger bei einem Dachfonds einen deutlich höheren Ertrag. 1SJWBUF&RVJUZJN7FSIÊMUOJT[VBOEFSFO"OMBHFLMBTTFO Vergleicht man die Rendite-Risiko Relation verschiedener Anlageklassen mit Hilfe des Sharpe Ratio Modells, wird die günstige Rendite-Risiko Relation von Private Equity bzw. eines Private Equity Dachfonds gegenüber anderen Anlageklassen deutlich. Wie Abbildung 14 belegt, weisen alle untersuchten Teilsegmente des Private Equity (Buyout, Mezzanine, Venture Capital) eine günstigere Rendite-Risiko Relation auf als verschiedene Aktienindizes. Quelle: Venture Economics VentureXpert Database, Juni 2003 Abb. 14 PRIVATE CAPITAL FONDS Rendite-Risiko Relation verschiedener Anlageklassen im 10-Jahres-Vergleich (1993–2003) 41 Die RWB und ihre Anlagestrategien Walt Disney Walt Disney Ein Mann, der auf seine Frau hörte Anfangs war Walt Disney ausgesprochen erfolglos: Seine erste Firma – Laugh O Gram Company in Kansas City – ging Bankrott, woraufhin er sich nach Westen aufmachte, um dort Erfolg im Filmgeschäft zu suchen. Als einer von vielen. Und als einer von vielen war er lange Zeit erfolglos. Auch nachdem er gemeinsam mit seinem Bruder Roy die Firma „Disney“ gegründet hatte, dauerte es noch Jahre, bis sich das Blatt wendete. Der kommerzielle Erfolg stellte sich erst mit der Erfindung einer kleinen Maus ein, der wohl berühmtesten Comic-Figur aller Zeiten. Hätte sie ihre Berühmtheit auch als „Mortimer Mouse“ erlangt? Wohl kaum. Gut, dass Walt Disney bei der Namensgebung auf seine Frau hörte und seiner Maus den sympathischeren Namen „Mickey Mouse“ gab. Nach der Geburt von Mickey Mouse ging es mit dem Unternehmen Disney steil bergauf. Das Fundament für den Aufbau des DisneyImperiums war gelegt. 42 Die RWB – Spezialist für Private Equity Gegründet im Jahr 1999, gehört sie zu den ersten Initiatoren, die exklusive Beteiligungsprogramme des Private Equity einem breiten Anlegerpublikum zugänglich gemacht haben. Mit 118 internationalen Fondsbeteiligungen in 16 Staaten und 5 Kontinenten gehört die RWB heute zu den erfahrensten Dachfondsinvestoren Deutschlands. Struktur der RWB Gruppe RWB RenditeWertBeteiligungen AG V: Horst Güdel, Norman Lemke AR: Stefan Christoffel (V), Jörg Weidinger, Dr. Thomas Robl Munich Private Equity Partners GmbH RWB PrivateCapital Emissionshaus AG GF: Horst Güdel, John Morrison V: Horst Güdel, Norman Lemke AR: identisch mit RWB AG Quelle: RWB RWB Vertrieb GmbH GF: Horst Güdel, Norman Lemke Abb. 15 Vorstand der RWB AG Horst Güdel (links) ist Bankkaufmann. Im Rahmen seiner mehrjährigen Tätigkeit bei einer Tochtergesellschaft der Barclays Bank, die ausschließlich Industriefinanzierungen tätigt, wurde er zum Spezialisten im Bereich Corporate Finance für die mittelständische Wirtschaft ausgebildet und beriet Unternehmensgründer im Bereich Gründungsfinanzierung unter Einbeziehung von Sonderfinanzierungsformen. Aufgrund seiner mehr als zwanzigjährigen leitenden Tätigkeit in verschiedenen Sektoren der Finanzwirtschaft verfügt Herr Güdel über ein ausgeprägtes internationales Netzwerk und intensive Kontakte in den Bereichen M & A (Mergers & Acquisitions) und Private Equity. Seine Artikel und Kommentare zum Thema Beteiligungsfinanzierung und Fondsinvestitionen erschienen in der Wirtschaftspresse. Herr Güdel verantwortet das Investitionsmanagement und die allgemeine Öffentlichkeitsarbeit der RWB AG. Er ist Sprecher des Investitionsausschusses der Private Capital Fonds. Er wurde 1954 in Düsseldorf geboren, ist verheiratet und Vater einer Tochter und eines Sohnes. /PSNBO-FNLF Norman Lemke (rechts) ist Diplom-Kaufmann mit den Studienschwerpunkten Wirtschaftsrecht, Bank- und Börsenwesen. Er hat das Examen als Steuerberater abgelegt. Während seiner mehrjährigen Tätigkeit in einer renommierten Steuerberatungs- und Wirtschaftsprüfungsgesellschaft betreute Herr Lemke verschiedene Mandate aus der mittelständischen Wirtschaft. Er verfügt über besondere Kenntnisse bei der rechtlichen und steuerlichen Konzeption von Publikumsfonds. Herr Lemke verantwortet die Verwaltung, das Marketing sowie die rechtliche und steuerliche Beratung der Private Capital Fonds. Herr Lemke wurde 1965 in Berlin geboren, lebt heute in Germering bei München, ist verheiratet und Vater von vier Söhnen. PRIVATE CAPITAL FONDS Horst Güdel 43 Die RWB Gruppe ist Spezialist für Private Equity. Das stetig wachsende Interesse der Privatanleger an den Beteiligungsangeboten der RWB Private Capital Emissionshaus AG spiegelt sich in einer stetigen Zunahme des von der RWB Gruppe verwalteten Kapitals wider. Dabei haben rund 67.000 Anleger in über 121.940 Beteiligungsverträgen Einmal- und Rateneinlagen mit einem Gesamtvolumen von rund 1,7 Milliarden Euro gezeichnet (Stand: 31.12.2011). Zeichnungsvolumen 2003–2011 Quelle: RWB Abb. 16 Der asiatische Private Equity Markt ist seit der Gründung ein wesentlicher Investitionsschwerpunkt der RWB AG. Insbesondere der chinesische Markt zeichnet sich durch starkes Wachstum und hohe Wertsteigerungen aus. Um die Entwicklungen in China und in anderen asiatischen Ländern noch intensiver zu nutzen, hat die RWB 2011 ein Büro im World Financial Center in Shanghai eröffnet. Geleitet wird es von Herrn Zhangxing Zhu. 44 Unternehmer PRIVATE CAPITAL FONDS Nicht mit Erfindungen, sondern mit Verbesserungen macht man Vermögen. Henry Ford 45 Die Anlagestrategie der RWB Fonds Porsche Sportwagen mit Käferteilen Ferdinand Porsche war außergewöhnlich technisch begabt. Bereits mit 22 Jahren erlangte er durch die raffinierte Weiterentwicklung des Radnabenmotors Weltruhm und kletterte schnell auf der Karriereleiter. Als technischer Direktor und Vorstandsmitglied bei Daimler schuf er die legendären Rennwagen SS, SSK und SSKL. Doch wovon Ferdinand Porsche wirklich träumte, war ein Auto mit seinem eigenen Namen. Deshalb machte er sich 1930 gemeinsam mit Sohn „Ferry“ mit der Dr. Ing. h.c. F. Porsche GmbH selbständig. Ihr Konstruktionsbüro mit Prototypenbau war dann jedoch vor allem für Volkswagen tätig. Dort entstand der „Kugel-Porsche“ – der VW Käfer. Der Traum vom Auto mit eigenem Namen ging erst für Sohn Ferry in Erfüllung. Während der Vater noch in Frankreich interniert war, baute Ferry aus Großserienteilen des VW Käfer einen Sportwagen, der – natürlich im Heck – von einem auf 35 PS „getunten“, luftgekühlten Vierzylindermotor mit lediglich 1,1 Litern Hubraum angetrieben wurde. Da der komplette „Porsche 356“ nur 600 kg wog, beschleunigte er gut und erreichte eine Spitzengeschwindigkeit von 130 km/h. „Es ist ein Auto“, sagte Porsche vom 356er, „mit dem man schnell ums Eck kommt.“ Der typische deutsche Sportwagen war geboren. Der Typ 356 wurde 1950 zu einem Preis von 9.950 Mark angeboten. Als in Wolfsburg die VW-Händler erstmals tagten, bestellten sie insgesamt 20 Stück für Deutschland und 17 fürs europäische Ausland. Niemand ahnte, dass dieses Auto und seine sportlichen Nachfolger einmal eine weltweite Fangemeinde erobern würden. 46 Die RWB Gruppe hat sich das unternehmerische Ziel gesteckt, die Anlageklasse Private Equity als festen Bestandteil im Vermögensportfolio der Privatanleger zu etablieren. Da der private Vermögensaufbau immer weniger der Erfüllung kurzfristiger Konsumziele dient, sondern mit dem Ziel des langfristig-planmäßigen Aufbaus eines Kapitalstocks oder der Ergänzung der staatlichen Altersvorsorgesysteme gestaltet wird, besteht ein generell hohes Bedürfnis nach Anlagesicherheit. In jedem Fall investieren die RWB Private Capital Fonds daher nach dem Dachfondsprinzip, um das erforderliche Mindestmaß an Anlagesicherheit zu gewährleisten. Dabei ermöglicht das Dachfondskonzept, den differenzierten Sicherheitsbedürfnissen der verschiedenen Anlegergruppen zu entsprechen. Denn obwohl jeder Anleger nach Anlagesicherheit strebt, ist der Ausprägungsgrad dieses Sicherheitsbedürfnisses durchaus unterschiedlich und natürlich auch unmittelbar mit der jeweils angestrebten Rendite verbunden. Die RWB bietet deshalb Privatanlegern ein breit gefächertes Beteiligungsangebot, das sich in Bezug auf die mit den unterschiedlichen Anlagegrundsätzen der Fonds angestrebten Rendite-Risiko Relationen wesentlich voneinander unterscheidet. Mit den zwei Produktgruppen „Gobal Market Fonds“ und „Special Market Fonds“ haben Anleger die Möglichkeit, eine Private Equity Investition individuell auf ihre Lebens- und Vermögenssituation abzustimmen. Die RWB Produktfamilie (Stand: Dezember 2011) 38#1SJWBUF$BQJUBM'POET 38#(MPCBM.BSLFU'POET konservativ 7FSLBVGTQSPTQFLU Fondsname Konditionen 5. RWB Global Market GmbH & Co. Typ A KG t -BVG[FJUo+BISF t BCǎ t BCNUMǎ 5. RWB Global Market GmbH & Co. Typ B KG t -BVG[FJUo+BISF t BCǎ t BCNUMǎOVSJO7FSCJOEVOH mit Einmaleinlage möglich) 38#4QFDJBM.BSLFU'POET chancenorientiertes Dachfondsinvestment durch Konzentration auf 5–10 Zielfonds besonders vielversprechender Regionen, Themen oder Branchen chancenorientiert 7FSLBVGTQSPTQFLU Fondsname Konditionen RWB Special Market GmbH & Co Asia I KG t -BVG[FJUo+BISF t BCǎ t BCNUMǎàCFS.POBUF (nur in Verbindung mit Einmaleinlage möglich) RWB Special Market GmbH & Co China IV KG RWB Special Market GmbH & Co Germany III KG Quelle: RWB Abb. 17 PRIVATE CAPITAL FONDS sicherheitsorientiertes Dachfondsinvestment durch breite internationale Streuung über mehr als 30 Zielfonds aller Finanzierungsanlässe des Private Equity und mehrere Auflegungsjahre, ausgefeiltes Liquiditätsmanagement 47 Anlagegrundsätze Die grundlegende Steuerung des Einsatzes der Managementressourcen erfolgt über die Vorgabe verbindlicher Anlagegrundsätze, zu deren Einhaltung das Portfoliomanagement vertraglich verpflichtet ist. Die Anlagegrundsätze gliedern sich in Anlageziele und Anlagestrategien. Henry Ford Henry Ford U-Boote vom Fließband Henry Ford revolutionierte mit der Fließbandfertigung die Massenproduktion, gab der Welt erschwingliche Autos und zahlte seinen Arbeitern den Rekordlohn von fünf Dollar pro Tag. Dafür ging er in die Geschichte ein. Doch auch er war nur ein Mensch. Eine seiner bemerkenswertesten Fehlentscheidungen bestand darin, Unterseeboote zu bauen. Das Jahr 1917 – der Erste Weltkrieg tobte – war geprägt von starken Verlusten auf Seiten der Alliierten durch deutsche U-Boote. Verzweiflung bei der amerikanischen Marine. Ford erkannte seine Chance. „Ich werde täglich 1.000 Unterseeboote bauen“, erklärte Ford mit der ihm eigenen Bescheidenheit. Unverzüglich errichtete er eine Fertigungsstraße. Täglich lief nun ein „Eagle“ – ein ca. 60 Meter langes U-Boot – vom Stapel. Die Rettung der amerikanischen Marine? Nicht ganz. Er ignorierte sämtliche Ratschläge der besten Köpfe in der Marine und hielt stur an seiner Idee der Fließbandfertigung fest. Mit einem gehörigen Maß an Ignoranz ging Ford davon aus, dass zwischen dem Bau eines Schiffs und dem Bau eines Autos kaum ein Unterschied bestehe. Die Folge: Seine U-Boote leckten und erwiesen sich so im Kampfeinsatz als kaum nützlich. 48 Bei den Anlagezielen handelt es sich um die grundlegenden Prämissen, an denen sich sämtliche Entscheidungen des Fondsmanagements auszurichten haben. Die Festlegung konkreter Anlagestrategien stellt das systematische Herangehen an die zentralen Entscheidungsfelder eines Dachfondsmanagements sicher. Dies beinhaltet auch die Operationalisierung dieser Grundsätze durch standardisierte Vorgaben für die damit verbundenen Entscheidungsprozesse, z. B. in Form von Allokationsrichtlinien. Anlageziele der RWB Global Market Fonds 1. Hohe Anlagesicherheit Das Angebot der RWB Global Market Fonds richtet sich an Privatanleger, die im Rahmen des privaten Vermögensaufbaus die Rendite ihres Gesamtportfolios durch Beimischung von Private Equity steigern wollen. Da die Vermögensbildung in dieser Zielgruppe immer auch unter dem Blickwinkel geschieht, einen Kapitalstock als zusätzliche Altersvorsorge aufzubauen, hat die Anlagesicherheit Vorrang vor allen anderen Anlagezielen. Kernelement zur Erreichung einer hohen Anlagesicherheit ist die disziplinierte Einhaltung des Balanced Portfolio Konzepts, das auf einer fundierten Auswahl quantitativer und qualitativer Diversifikationskriterien basiert. ÃCFSEVSDITDIOJUUMJDIF3FOEJUF Das zweite Anlageziel ist es, eine Performance zu erzielen, die über der Durchschnittsrendite der Anlageklasse im Investitionszeitraum des Fonds liegt. Hierzu ist es zwingend erforderlich, die schlechtesten 10 % aller Fonds zu vermeiden, d. h. diese „Verliererfonds“ über zuverlässige Auswahlkriterien und fundierte Informationen verlässlich zu identifizieren und auszusortieren. Schafft es das Portfoliomanagement darüber hinaus, nur die Fonds zu selektieren, die zu den besten 50 % ihres Vintagejahres gehören, führt dies zu einer deutlich überdurchschnittlichen Anlegerrendite. Anlageziele der RWB Special Market Fonds ÃCFSEVSDITDIOJUUMJDIF3FOEJUF Bei dem Angebot der RWB Special Market Fonds handelt es sich um eine chancenorientierte Investitionsmöglichkeit. Die Special Market Fonds richten sich primär an Privatanleger, die im Rahmen des privaten Vermögensaufbaus die Rendite ihres vorhandenen Private Equity Portfolios durch Beimischung von besonders chancenreichen Investitionsmöglichkeiten steigern wollen. Hierzu ist es notwendig, auf Basis einer makroökonomisch fundierten Einschätzung der relativen Attraktivität verschiedener Zielmärkte die zukunftsweisenden und renditeträchtigsten Investitionsthemen heraus zu filtern. Die Zielmärkte können dabei nach (Wachstums-) Regionen wie Indien oder China, gezielten Investitionsthemen (z. B. Energie, Infrastruktur) oder auch Branchen (z. B. Software) abgegrenzt sein. Quelle: RWB Abb. 18 2. Anlagesicherheit Zweites Anlageziel der RWB Special Market Fonds ist es, über die Anwendung des Dachfondsprinzips eine Mindeststreuung sicherzustellen, die die Auswirkungen individueller Managementfehler auf Ebene der Zielfonds bzw. Zielunternehmen auf den Anleger begrenzt und damit Verlustrisiken weitestgehend ausschließt. Hierzu ist es notwendig, nur entwickelte Zielmärkte auszuwählen, die durch ausreichende Marktbreite (Anzahl qualifizierter Zielfonds) ein echtes Benchmarking der Zielfonds und eine Risikostreuung über mindestens drei Zielfonds und damit 40 bis 50 Zielunternehmen ermöglichen. PRIVATE CAPITAL FONDS Rendite-Risiko Relation der RWB Private Capital Fonds 49 Anlagestrategien der RWB Global Market Fonds Eckpfeiler sind: Goodyear Totalverlust mit Gummikrawatten Charles Goodyear (1800–1860) war es, der den Prozess der Vulkanisierung entwickelte, mit dem ein klebriger, wenig brauchbarer Rohstoff namens Gummi in einen Werkstoff verwandelt werden konnte. Er experimentierte mit Anwendungen, die kaum jemandem in den Sinn gekommen wären. Gummikrawatten, Gummibanknoten oder Gummibücher, Goodyear war in vielerlei Hinsicht vom Nutzen des Materials überzeugt. So herausragend Goodyear’s innovativer Kopf war, fehlten ihm als Unternehmer die richtigen Partner, seine Ideen in geschäftlichen Erfolg umzusetzen. Er investierte viel Kapital, sollte jedoch das unternehmerische Risiko am eigenen Leib erfahren. Seine Familie musste lange Zeit in den Fabrikräumen seiner in Konkurs gegangenen Gummifabrik auf Staten Island leben und sich von den Fischen ernähren, die Goodyear fing. Den geschäftlichen Erfolg ernteten andere. Frank A. Seiberling erkannte die Möglichkeiten des Materials und gründete 1898 seine erste Gummifabrik „Goodyear, Tire & Rubber“ und borgte sich hierfür Goodyears Namen. Mit Hufeisendämpfern oder Pokerchips aus Gummi erzielte das Unternehmen bereits im ersten Geschäftsmonat einen Umsatz von 8.146 Dollar. Heute ist Goodyear der größte Gummihersteller der Welt. 50 t t t t t #BMBODFE1PSUGPMJP,PO[FQU TUSBUFHJTDIF4FLUPSBMMPLBUJPO TUBOEBSEJTJFSUFS*OWFTUJUJPOTQSP[FTT ɨFTBVSJFSVOHVOE3FJOWFTUJUJPO BLUJWF-JRVJEJUÊUTTUFVFSVOH Die Umsetzung der beiden erstgenannten strategischen Schwerpunkte erfolgt seit 2008 auf Jahresbasis bezogen auf eine Investitionsgesellschaft (z.B. RWB Global Market Invest 2008 GmbH), in der sämtliche während eines Kalender- bzw. Vintagejahrs gezeichneten Zielfonds zusammengefasst werden und an der sich die jeweiligen Global Market Fonds entsprechend ihres Platzierungs- bzw. Investitionserfolgs beteiligen können. Balanced Portfolio Konzept Um den optimalen Diversifikationsnutzen zu erzielen, muss in eine definierte Mindestanzahl an Zielfonds RVBOUJUBUJWF4USFV VOH investiert werden. Diese Anzahl an Zielfonds ist ausgewogen auf die verschiedenen Investitionsthemen bzw. Sektoren des Private Equity zu verteilenRVBMJUBUJWF4USFVVOH . Das System ausgewogener quanti- und qualitativer Streuung wird als Balanced Portfolio Konzept bezeichnet. Das Balanced Portfolio Konzept schränkt das Portfoliomanagement in seiner Auswahlfreiheit ein. Andererseits wird verhindert, dass das Fondsmanagement bei Fehleinschätzungen ökonomischer Trends überproportional viele Mittel in performanceschwache Investitionsthemen oder Märkte investiert. Die praktische Umsetzung der quantitativen und qualitativen Diversifikation in eine in der täglichen Praxis handhabbare Entscheidungsgrundlage erfolgt durch die Festlegung von Allokationsrichtlinien. Die Allokationsrichtlinien legen die angestrebte Aufteilung des verfügbaren Investitionskapitals auf die Segmentierungsklassen eines Diversifikationskriteriums fest. Quelle: RWB Abb. 19 Die Allokationsrichtlinien werden grundsätzlich zu Beginn eines jeden Vintagejahres im Hinblick auf aktuelle Entwicklungstrends überprüft, ggf. überarbeitet und in Form eines Prospektnachtrags veröffentlicht. Die in den Allokationsrichtlinien fixierten Größenordnungen sind dabei als Zielgrößen zu verstehen, die bezogen auf das Gesamtcommitment eines Vintagejahres erreicht sein sollen. PRIVATE CAPITAL FONDS Balanced Portfolio Konzept 51 Allokationsrichlinien im Einzelnen 2VBOUJUBUJWF%JWFSTJmLBUJPOOBDI"O[BIMEFS;JFMGPOET Nixdorf Computer einfach lassen Heinz Nixdorf, geboren 1925, war das älteste von fünf Kindern. Ein Stipendium ermöglichte dem jungen Nixdorf 1947 das Studium der Physik und Betriebswirtschaft in Frankfurt. Um sein Studium weiterfinanzieren zu können, wurde Nixdorf Werkstudent bei der deutschen Tochter von „Remington Rand“ und lernte dort alles über die Herstellung von elektronischen Rechenmaschinen. Nach dem Studium arbeitete Nixdorf zunächst freiberuflich. Er durchquerte Deutschland mit seinem Motorrad, um Käufer für seine diversen Konzepte zu begeistern. 1952 – zu der Zeit, in der es praktisch noch keine Computerindustrie in Deutschland gab – gründete Nixdorf das Labor für Impulstechnik in Essen, die Keimzelle, die sich zu Europas viertgrößtem Computerkonzern entwickeln sollte. Das erste Produkt, dem größerer finanzieller Erfolg beschieden war, war eine elektronische Rechenmaschine, die mit der Technologie von Radioröhren arbeitete und für Buchhaltungszwecke genutzt werden konnte. 1954 hatte der Betrieb bereits 10 Mitarbeiter. Den Durchbruch erzielte Nixdorf dann Mitte der 60er Jahre mit den ersten frei programmierbaren Kleincomputern, mit denen er den Markt der kleinen und mittelständischen Betriebe für die Computerindustrie öffnete. Als Nixdorf 1986 auf einer Veranstaltung der CeBIT einem Herzversagen erlag, hinterließ er ein florierendes Unternehmen, das er auf Grundlage seiner Vision, den Menschen durch Computertechnik ein besseres Leben zu ermöglichen, aufgebaut hatte. 52 Die Anzahl der Zielfonds, gegenüber denen pro Vintagejahr zu relativ gleichen Beträgen ein Commitment abgegeben wird, stellt das zentrale Kriterium der quantitativen Diversifikation dar. Es ist nachgewiesen, dass ab einer Anzahl von fünf Commitments pro Vintagejahr die Volatilität des Portfolios nur noch unwesentlich sinkt, ab zehn Commitments ergibt sich kein weiterer Diversifizierungsnutzen. Die Allokationsrichtlinien sehen bezogen auf die vintagejahrbezogenen Investitionsgesellschaften eine Streuung über ca. 10 – 15 Zielfonds vor. Diversifikation nach Anzahl der Zielfonds Quelle: In Anlehnung an Berechnungen der Partners Group Abb. 20 Napoleon Staatsmann PRIVATE CAPITAL FONDS Reichtum besteht nicht im Besitz von Schätzen, sondern in der Anwendung, die man von ihnen zu machen versteht. 53 2VBMJUBUJWF%JWFSTJmLBUJPOOBDI'JOBO[JFSVOHTBOMÊTTFO Finanzierungsanlässe beschreibt die unterschiedlichen Finanzierungssituationen bzw. –lösungen, anlässlich derer in einem Unternehmen Eigenkapital investiert wird. Entsprechende Erläuterungen finden Sie im Abschnitt „Finanzierungsanlässe des Private Equity“ ab Seite 20. Alexander Graham Bell Graham Bell Die persönliche Verbindung Im Nachhinein scheint es kaum nachvollziehbar, doch das Telefon stieß anfangs auf große Skepsis. Als Graham Bell 1876 das Telefon erfand, war der Telegraf marktbeherrschend. Das Netz war 200.000 Meilen lang, es gab 8.500 Telegrafenbüros. Bell fand kaum Interessenten. Die Western Union lehnte den Prototypen als „elektrisches Spielzeug“ ab. Das Telefon wirkte fremdartig und geheimnisvoll. Deshalb entschloss sich Bell gemeinsam mit seinen Geldgebern zu einer Änderung der Marketingstrategie. Statt sich auf die Technologie zu konzentrieren, wurde das Resultat in den Vordergrund gestellt – die persönliche Verbindung. Der Wert der Innovation musste schnell einem breiten Publikum bewiesen werden. Dazu braucht es glühende Verehrer – die „Freaks“ der ersten Stunde. Während die Ausgangsdaten für die quantitative Diversifikation auf langfristige statistische Analysen zurückgreifen und deshalb kaum mehr Veränderungen unterliegen, müssen die qualitativen Diversifikationskriterien auf die jeweilige makroökonomische Ausgangslage bzw. deren Einschätzung durch das RWB Portfoliomanagement zu Beginn eines Vintagejahres ausgerichtet werden. Für den Bereich Venture Capital, also der Finanzierung früher Entwicklungsphasen eines Unternehmens (Early Stage und Expansion), sind 15 % des Kapitals vorgesehen, wobei Zielfonds, die ausschließlich in der sehr frühen Seed-Phase finanzieren, nur in Ausnahmefällen berücksichtigt werden sollen. Die Investitionen im Buyout Sektor sollen insgesamt 70 % betragen und sind möglichst ausgewogen auf die unterschiedlichen Größenklassen (SmallCap-, MidCap-, LargeCap- und Mega-Buyout) zu verteilen. Die verbleibenden 15 % des Investitionskapitals sind ausgewogen auf die Sektoren Mezzanine und Secondary zu verteilen. Die Einbeziehung dieser Finanzierungsanlässe hat sich jedoch grundsätzlich auch an den Erfordernissen einer aktiven Liquiditätssteuerung zu orientieren und kann deshalb variieren. Diversifikation nach Finanzierungsanlässen Als solche erwies sich eine Gruppe von Ärzten aus Hartford (Connecticut). Sie beschlossen, die neueste Technologie einzuführen und ließen Telefone in ihren Praxen installieren. 1878 kam es zu einem Zugunglück im benachbarten Ort Tarriffville. Sofort lief jemand zum Telefon des örtlichen Krämerladens und rief die Ärzte in Hartford an, die binnen kürzester Zeit am Unglücksort eintrafen. Das Telefon hatte geholfen, Leben zu retten. Die Geschichte wurde durch Zeitungen in ganz Amerika verbreitet. Im Jahr 1890 bedeckte das Telefon bereits ganz Neuengland. Die Geldgeber Bells atmeten auf. Das finanzielle Wagnis hatte sich gelohnt. 1904 erstreckte sich das Telefonnetz über ganz Amerika. 54 Quelle: RWB Abb. 21 2VBMJUBUJWF%JWFSTJmLBUJPOOBDI3FHJPOFO Einerseits weisen Volkswirtschaften regionalspezifische Unterschiede in Bezug auf ihre ökonomischen Stärken und Entwicklungsstadien auf und folgen deshalb teilweise unterschiedlichen Zyklen. Andererseits führt die Globalisierung zu einer zunehmenden Synchronisierung der Weltmärkte. Die regionale Streuung ist daher das im Rahmen der Allokationsrichtlinien am geringsten gewichtete Diversifikationskriterium. Die Aufteilung setzt sich wie folgt zusammen: 30 % Asien, 30 % USA, 30 % Europa, 10 % ROW (Osteuropa, Lateinamerika). Quelle: RWB Abb. 22 PRIVATE CAPITAL FONDS Diversifikation nach Regionen 55 2VBMJUBUJWF%JWFSTJmLBUJPOOBDI7JOUBHFKBISFO Unabhängig von Extremsituationen, wie dem Platzen der Technologieblase an den Wachstumsbörsen zu Beginn dieses Jahrtausends oder der Finanzkrise 2007/08, sind die Auswirkungen der „normalen” markt- oder branchentypischen Zyklen auf die Unternehmensbewertungen so stark, dass die Streuung über mehrere, aufeinanderfolgende Auflegungsjahre ein unbedingtes Diversifikationskriterium darstellt. Würth Mit dem Handwagen zum Weltmarktführer 1954 übernimmt Reinhold Würth mit 19 Jahren den vom Vater ererbten Kleinstbetrieb. Aus dem winzigen Schraubenhandel mit zwei Angestellten wird unter seiner Regie der Weltmarktführer der Befestigungsbranche, der weltweit mit fast 40.000 Mitarbeitern in über 80 Ländern – darunter Standorte wie Ägypten und Kirgistan – einen Jahresumsatz von über 5 Milliarden Euro erzielt. Würth will verkaufen – wie sein Vater erfolgreich sein. Doch die Bestimmung zum Vollblutkaufmann muss er erst noch entdecken. Dies ist nicht einfach für den bescheidenen 19jährigen, der eine Woche nach dem Tod des Vaters zum ersten Male mit dem Handwagen voller Schraubenkisten und einem Paket von der Mutter geschmierter Butterbrote auf Kundenbesuch geht. Doch sein Durchhaltevermögen zahlt sich aus. Schon im ersten Jahr als Chef steigert er den Umsatz um 20 %. Die ersten Verkäufer werden eingestellt. Heute umfasst das Sortiment 50.000 Produkte für den Montage-, Wartungs- und Reparaturbedarf. Die Würth-Gruppe ist Weltmarktführer, allerdings „nur“ mit einem Marktanteil von 4 %. Grund genug für Reinhold Würth einmal völlig unbescheiden zu sein: „Wer 4 % Marktanteil hat, kann theoretisch noch 96 % hinzugewinnen.“ 56 Die möglichst gleichmäßige Verteilung der Investitionszusagen auf Zielfonds, die in mindestens drei aufeinanderfolgenden Vintagejahren aufgelegt werden, führt deshalb zu einer erheblichen Senkung der Volatilität eines Private Equity Portfolios. %JF38#(MPCBM.BSLFU'POETt*OUFSOBUJPOBMTFIFOEFTIBMC für die erste Investitionsrunde grundsätzlich einen dreijährigen Platzierungs- und Investitionszeitraum vor. Diversifikation nach Vintagejahren Quelle: RWB Abb. 23 Demosthenes griech. Philosoph PRIVATE CAPITAL FONDS Geringfügige Chancen sind schon oft der Beginn großer Unternehmungen geworden. 57 Strategische Sektorallokation Adidas Krieg der Ehefrauen I Adolf „Adi“ Dassler lernte zuerst Bäcker, bevor er in die väterliche, auf Filzpantoffel spezialisierte Schuhwerkstatt eintrat. 1920 wechselten Vater und Sohn Dassler die Gangart und produzierten erste Turnschuhe – der Grundstein für den Erfolg. 1924 trat Rudolf Dassler – gelernter Lederkaufmann – in ein schon florierendes Unternehmen ein. Bereits Anfang der 30er Jahre waren die Dasslers berühmte Sportschuster, die zu fast jeder Sportart den richtigen Schuh anbieten konnten. Jesse Owens erspurtete 1936 mit den mittelfränkischen „Schuhen mit Dornen an den Sohlen“ vier Olympiamedaillen. Die Dassler-Brüder arbeiteten kongenial zusammen: Adi war der Tüftler, Rudi der Kaufmann. Eigentlich ideale Voraussetzungen für den erfolgreichen Ausbau des gemeinsamen Unternehmens nach dem Ausscheiden des Vaters. Doch wie so oft kam es anders. Schuld daran waren die Ehefrauen der Brüder, die sich in einzigartiger Manier bekriegten, bis die Dassler-Brüder kein Wort mehr miteinander wechselten und Rudi 1947 die gemeinsame Schuhfabrik verließ, um sein eigenes Unternehmen zu gründen: Puma. Die Antwort seines Bruders „Adi“: adidas. Rudolf und Adi Dassler starben, ohne jemals noch ein Wort miteinander gewechselt zu haben. Warum genau sich die Ehefrauen nicht leiden konnten, ist bis heute nicht klar. 58 Maximale Rendite ist nur dann zu erwarten, wenn Zielfonds mit einem „guten Management” in einem „guten Markt” agieren. Die Identifikation von erfahrenen Management-Teams mit hervorragendem Track Record – das klassische Fondspicking – muss daher mit einer makroökonomisch fundierten Einschätzung der relativen Attraktivität verschiedener Zielmärkte Hand in Hand gehen. Es gilt zu entscheiden, welche Investitionsthemen bzw. Sektoren des Private Equity für die voraussichtliche Investitionsdauer der Zielfonds eines Vintagejahres (drei bis vier, maximal fünf Jahre) besonders attraktiv sind. Als Segmentierungsklassen einer strategischen Sektorallokation eignen sich zunächst die qualitativen Diversifikationskriterien Finanzierungsanlässe und Regionen, da die einzelnen Untersegmente nicht gleichgerichtet auf mikro- und makroökonomische Einflussfaktoren reagieren. Herausforderung der Sektorallokation ist es, aus diesen Diversifikationsmerkmalen ein geeignetes Raster an Sektoren zu erstellen und den gebildeten Sektoren einen Attraktivitätsgrad zuzuordnen. Die strategische Sektorallokation wird durch den Investitionsausschuss einmal jährlich in Verbindung mit der Errichtung der jeweils auf ein Lancierungsjahr bezogenen Investitionsgesellschaften festgelegt. Die renditestärksten Anlagefelder ändern sich dabei von Region zu Region und von Vintagejahr zu Vintagejahr. Vor diesem Hintergrund steht die strategische Sektorallokation vor der Herausforderung, das politische, ökonomische und gesetzliche Umfeld der Anlageklasse Private Equity permanent zu beobachten, Trends frühzeitig zu erkennen und daraus Schlussfolgerungen abzuleiten, welche der Sektoren mittelfristig – d. h. für die bevorstehende Investitionsperiode der Zielfonds eines Vintagejahres – die beste Marktentwicklung versprechen. Strategische Sektorallokation Westeuropa Nordamerika Indien RoW China Venture Capital Buyouts Mezzanine Distressed Secondaries Westeuropa Nordamerika sponsored Mezzanine unsponsored control Distressed non-control klein/mittel Secondaries groß keine Fonds verfügbar Quelle: RWB starke Untergewichtung Untergewichtung neutral Übergewichtung starke Übergewichtung Abb. 24 59 Standardisierter Investitionsprozess Puma Krieg der Ehefrauen II Voraussetzung für die strikte Vermeidung der 10 % an „Verliererfonds” und die Auswahl von Outperformern ist – nach der strategischen Sektorallokation – die Identifikation und genaue Prüfung (Due Diligence) der auf die ausgewählten Sektoren spezialisierten Zielfonds. Im Ergebnis eines solchen Due Diligence Prozesses wird für jeden untersuchten Zielfonds ein standardisiertes Stärken/Schwächen Profil erstellt. Die Untersuchungstiefe nimmt dabei in jedem Stadium des vierstufigen Auswahlverfahrens zu. Investitionsauswahlverfahren Als Rudolf Dassler 1947 sein eigenes Unternehmen gründete, folgten ihm gerade sieben Mitarbeiter, vierzig blieben bei „Adi“. Um seine Sportschuhe schon von weitem demonstrativ von den Produkten seines Bruders zu unterscheiden, ließ „Adi“ Dassler ab 1948 drei Längsnähte gut sichtbar mit weißen Streifen verstärken. Ungewollt, ein genialer Marketingschachzug. Der Riß ging nicht nur durch die Familie Dassler. Mit der Trennung folgte der Krieg unter den Mitarbeitern und entzweite schließlich das nur einige hundert Einwohner zählende Dorf. Ein Arbeitsplatzwechsel von Puma zu adidas oder umgekehrt war unmöglich. In den Wirtshäusern wurden entweder Puma-Leute oder die von adidas bedient. Bis heute führen die örtlichen Sportgeschäfte nur eine der beiden Marken. 1954 wurden die Deutschen mit den vom Tüftler „Adi“ entwickelten Fußballschuhen, die über auswechselbare Schraubstollen verfügten, Weltmeister. Obwohl dies sicher nicht allein auf die Innovation aus Herzogenaurach zurückzuführen war, spielten fortan die Spitzenmannschaften der Welt mit adidas. Als Iron Tiriac 1985 für seinen unbekannten Schützling Boris Becker bei „Adi“ Dasslers Nachfolger Horst nicht einmal 100.000 Mark lockermachen konnte, fuhr er kurzerhand in die Würzburger Straße zum Puma Chef. „Rudi“ Dasslers Nachfolger Armin erkannte die Chance. Nach Beckers Wimbledon Siegen lagen Tennisschuhe und -schläger von Puma erstmals vor denen von adidas. 60 Quelle: RWB Abb. 25 Grafisch wird die jeweilige Ausprägung der entscheidungsrelevanten Beurteilungskriterien in einem sogenannten „Spinnennetz“ zusammengefasst. Schwierigster, aber für den Erfolg entscheidender Prüfungsbestandteil ist dabei die Analyse der persönlichen Fähigkeiten der verantwortlichen Manager. Interviews und der Vergleich der gewonnenen Eindrücke mit anderen Managern müssen ergänzt werden durch die ganzheitliche Analyse einzelner, abgeschlossener Finanzierungsfälle, die vom jeweiligen Partner betreut worden sind. Referenzbesprechungen mit den Geschäftsführern von Portfoliounternehmen werden geführt, um das gewonnene Bild zu belegen. Hat es ein Zielfond bis in das letzte Stadium des Auswahlprozesses geschafft, wurde jedes einzelne der im „Spinnennetz“ zusammengefassten Beurteilungskriterien ausführlich in einem mehr als 50seitigen Investitionsvorschlag (Investmentproposal) dokumentiert, der letztlich die Entscheidungsgrundlage für den Investitionsausschuss bildet. Quelle: RWB Abb. 26 Die disziplinierte Einhaltung der Systematik eines standardisierten Investitionsprozesses ist Kernelement der Anlagestrategie aller RWB Fonds. Das Verfahren legt – bei positiver Entscheidung des Investitionsausschusses – gleichzeitig die Grundlagen für ein effizientes Monitoring. Der ständige Abgleich der im Investitionsverfahren getroffenen Annahmen mit der tatsächlichen Fondsentwicklung ist entscheidende Voraussetzung für die laufende Verbesserung der Qualität des Investitionsprozesses. PRIVATE CAPITAL FONDS Beurteilungskriterien bei der Fondsauswahl 61 Der Investitionsausschuss der Private Capital Fonds Der international besetzte Investitionsausschuss der RWB AG verfügt über jahrzehntelange Erfahrung und herausragende Marktkenntnis. Die Präsenz in den Finanzzentren München, der Private Equity Hochburg Deutschlands, sowie Shanghai garantiert zusammen mit dem hochgradig standardisierte, mehrstufige Auswahlverfahren höchste Qualität bei der Fondsauswahl. Der Investitionsausschuss ist verantwortlich für Anpassungen der strategischen Sektorallokation der Private Capital Fonds an aktuelle Marktbegebenheiten. Als „letzte Instanz“ im Auswahlverfahren fällt der Investitionsausschuss die endgültige Investitionsentscheidung. Person Horst Güdel Aufgabenbereich / 7FSBOUXPSUMJDILFJU t #BOLLBVGNBOONFISKÊISJHF5ÊUJHLFJUCFJFJOFS5PDIUFSHFTFMMt 4QSFDIFSEFT*OWFT schaft der Barclays Bank im Bereich Industriefinanzierungen titionsausschusses t 4QF[JBMJTUJN#FSFJDI$PSQPSBUF'JOBODFGàSEJFNJUUFMTUÊOEJTDIF der RWB Private Wirtschaft Capital Fonds t NFISBMT[XBO[JHKÊISJHFMFJUFOEF5ÊUJHLFJUJOWFSTDIJFEFOFO t -FJUVOHVOE Sektoren der Finanzwirtschaft; dabei Aufbau eines ausgeprägten Koordination der Netzwerks zu Führungskräften im öffentlichen und privaten Tätigkeit des InvesBankgewerbe, insbesondere in den Bereichen Investmentbanking, titionsausschusses M & A und Private Equity t &JOIBMUVOHEFS t (SàOEVOHTHFTFMMTDIBGUFSVOE7PSTUBOEEFS38#"(TFJU Geschäftsordnung t %JQMPN,BVGNBOONJSEFO4UVEJFOTDIXFSQVOLUFO8JSUTDIBGUTrecht, Bank- und Börsenwesen t 4UFVFSCFSBUFSFYBNFO#BZFSO t NFISKÊISJHF5ÊUJHLFJUJOFJOFSSFOPNNJFSUFO4UFVFSCFSBUVOHT und Wirtschaftsprüfergesellschaft; insbesondere rechtliche und steuerliche Konzeption von Publikumsfonds t (SàOEVOHTHFTFMMTDIBGUFSVOE7PSTUBOEEFS38#"(TFJU t &JOIBMUVOHEFSGàS die Fonds verbindlichen Allokationsvorschriften t -JRVJEJUÊUTQMBOVOH und -steuerung t 3FDIUMJDIFVOE steuerliche Due Diligence der Fondsbeteiligungen t 7FSUSFUFSEFT Aufsichtsrates der RWB AG Dr. Thomas 3PCM t %JQMPN1IZTJLFS1SPNPUJPOOBDI'PSTDIVOHTUÊUJHLFJUJO)FJdelberg, Cornell (USA) und Caracas (Venezuela) t .#"BNSFOPNNJFSUFO*/4&"%*OTUJUVUJO'POUBJOFCMFBV (Frankreich) t FSGPMHSFJDIFS8FDITFMJOT6OUFSOFINFOTCFUFJMJHVOHTHFschäft als Investment Manager bei der IMM Gruppe t (SàOEVOHTHFTFMMTDIBGUFSVOE(FTDIÊGUTGàISFSEFSSFOPNmierten Beteiligungsgesellschaft VTC Partners t .BOBHJOH%JSFDUPS bei Munich Private Equity Partners John Morrison t 4UVEJVNEFS'JOBO[XJTTFOTDIBGUFOJO&EJOCVSHI4DIPUUMBOE t UÊUJHBMTTUBBUMJDIHFQSàGUFS8JSUTDIBGUTQSàGFSCFJ&SOTU:PVOH in Edinburgh und Fisher Hoffman Sithole in Johannesburg (Südafrika) t CJT*OWFTUJUJPOTCFBVGUSBHUFSCFJN7FOUVSF$BQJUBM Fonds Friends Ivory & Sime Private Equity t (SàOEVOHEFT7FOUVSF'POET"MCBOZ7FOUVSF t [VMFU[U%JSFLUPSCFJ"MMJBODF5SVTU1SJWBUF&RVJUZ1BSUOFST Norman -FNLF Quelle: RWB 62 #FSVnJDIFS8FSEFHBOH Abb. 27 ǰFTBVSJFSVOHVOE3FJOWFTUJUJPO Von der RWB Gruppe initiierte Publikums-Dachfonds der Anlageklasse Private Equity arbeiten bis zum jeweiligen Liquidationsbeginn eines Fonds grundsätzlich nach dem Prinzip von Thesaurierung und Reinvestition. Das bedeutet, dass die von den Zielfonds an den Dachfonds im Zuge des Verkaufs von Zielunternehmen ausgeschütteten Erlöse zunächst nicht an die Anleger ausgeschüttet werden, sondern in einer zweiten Investitionsrunde erneut in Private Equity Fonds investiert werden. Ziel dieses international auch als „Evergreen“ bezeichneten Reinvestitionsprinzips ist es, das effektiv gemanagte Kapital kontinuierlich zu erhöhen und damit die Investitionsquote, d.h. das Verhältnis von durch Kunden eingezahltem zum tatsächlich in Private Equity Finanzierungen arbeitenden Kapital, deutlich zu steigern. Eine hohe Investitionsqoute ist nicht nur deswegen ein entscheidendes Qualitätskriterium eines Dachfonds, weil es die effektiv erzielbare Kapitalbindung verbessert. Die Thesaurierung hat auch einen spiegelbildlichen Effekt auf die Kostenquote eines Dachfonds. Weil einmalige Kosten, wie z.B. das bei Zeichnung fällige Agio, mit der Reinvestition durch den Dachfonds nicht erneut entstehen, verbessert sich bei zunehmender Thesaurierung auch die effektive Kostenquote eines Dachfonds. Anders ausgedrückt: Das Preis-Leistungs-Verhältnis des Dachfonds steigt, denn dem Preis (z.B. in Form einmaliger Emissionskosten) steht eine deutlich gesteigerte Leistung (= das verwaltete und gemanagte Kapital) gegenüber. PRIVATE CAPITAL FONDS Die Höhe des durch die einmalige Thesaurierung erreichten positiven Effekts auf die Investitionsquote hängt dabei vom in der ersten Investitionsrunde erzielten Investitionserfolg ab. Werden z.B. in der ersten Investitionsrunde nach Berücksichtigung von Liquiditätsreserven sowie einmaligen und laufenden Kosten bspw. 90 % der eingezahlten Liquidität investiert und damit ein Multiple von 2, d.h. Verdopplung des eingesetzten Kapital erzielt, steigt durch die Reinvestition die Investitionsquote des Dachfonds sukzessive auf 180 %. 63 Aktives Liquiditätsmanagement BMW Isetta BMW Auf die Menschen kommt es an Heute kaum zu glauben, doch Ende der 50er Jahre stand der Münchner Autobauer vor dem Konkurs. Wirtschaftswunder Deutschland fuhr Volkswagen – wer es sich leisten konnte, Daimler Benz. BMW produzierte mit der Isetta zwar den populärsten Kleinwagen der Aufbauzeit, die Prestige-Produktion schwerer Limousinen fraß jedoch die Gewinne auf. Die „rettende“ Fusion mit dem Daimler-Konzern scheiterte. Herbert Quandt kaufte trotzdem. Zur Sanierung entschlossen, brachte er durch Aktienkäufe die Mehrheit in seine Hände. Denn er glaubte an die Menschen im Unternehmen BMW. Er vertraute auf das gewaltige, durch Managementfehler brachliegende Know-how der BMW-Ingenieure und den ungebrochen guten Ruf der Marke BMW. Mit hohem persönlichen Risiko – Quandt stellte dem Unternehmen in den Sanierungsjahren 1960/61 125 Millionen Mark Privatvermögen zur Verfügung – trieb er die Sanierung von BMW voran. Der in dieser Zeit entwickelte BMW 1500 – die „neue“ Klasse – stieß in die von Quandt erkannte Marktlücke vor. „Jedes Unternehmen kann nur so gut sein, wie die Menschen, die dort arbeiten“, lautete die Maxime des Unternehmers Quandt. Das Vertrauen auf die Menschen und die Führungsstärke, das Tagesgeschäft versierten Ingenieuren und Kaufleuten zu überlassen, prägte den unternehmerischen Stil Quandts. Wenn BMW heute als eines der exportstärksten deutschen Unternehmen mit den Erzrivalen aus Stuttgart um die Marktführerschaft streitet, dann geht dies nicht zuletzt auf die von Quandt eingeleitete Führungskultur zurück. 64 Die Investitionszusagen (Commitments), die von einem Dachfonds gegenüber seinen Zielfonds abgegeben werden, stellen eine Zahlungszusage des Dachfonds dar, die je nach Investitionsgeschwindigkeit des Zielfonds über einen vertraglich geregelten Zeitraum von drei bis fünf Jahren abgerufen werden kann. Die Höhe der Investitionszusagen errechnet sich dabei aus der Höhe und Zusammensetzung des von den Anlegern gezeichneten Kapitals sowie den Kosten des Dachfonds. Dabei spielen insbesondere das Verhältnis von Einmal- zu Rateneinlagen und die Laufzeit der Rateneinlagen eine wichtige Rolle. Da das zugesagte Kapital über mehrere Jahre abgerufen wird, ist es die zentrale Herausforderung eines aktiven Liquiditätsmanagements, die von den Privatanlegern in den Fonds eingezahlte Liquidität stets in maximaler Höhe investiert zu halten, damit der Anteil der zu Geldmarktzinssätzen „geparkten” Liquidität niedrig und die „Verwässerung” der Private Equity Renditen für den Anleger so gering wie möglich ist. Liquiditätsströme der Dachfonds Quelle: Liquiditätsströme für Private Equity und Venture Capital Dachfonds,Meyer/Gschrei (2005) Abb. 28 Das aktive Liquiditätsmanagement beinhaltet deshalb zunächst Maßnahmen der „Vertriebssteuerung” eines Publikumsfonds, d.h. Maßnahmen zur Beeinflussung von Höhe und Struktur des von den Anlegern des Dachfonds gezeichneten Kapitals, wie z.B. das Verhältnis Einmal- zu Rateneinlagen oder die Laufzeit von Rateneinlagen (Ebene Privatanleger – Dachfonds). Des Weiteren muss das Liquiditätsmanagement eine genaue Planung und Kontrolle der wahrscheinlichsten Szenarien für die Kapitalzu- und -abflüsse aus den einzelnen Private Equity Zielfonds vornehmen (Ebene Dachfonds – Zielfonds). -JRVJEJUÊUTnàTTF[XJTDIFO1SJWBUBOMFHFSVOE%BDIGPOET Dachfondskonzepte für institutionelle Investoren delegieren in der Regel das Liquiditätsmanagement an den Investor („Just-in-time“ Prinzip). Privatanlegern fehlt die dafür notwendige finanzielle Flexibilität. Sie erwarten eine planbare Zahlungsreihe. Publikumsfonds, wie die RWB Global Market Fonds, stehen deshalb vor der Herausforderung, dem Anleger einerseits eine planbare Zahlungsreihe zu ermöglichen, andererseits das Planungsrisiko zu übernehmen, dass die investierbare Liquidität während der Zeichnungsphase vom Platzierungserfolg abhängig ist. Diese Ausgangskonstellation bietet für beide Beteiligte – das Dachfondsmanagement und den Anleger – auch Chancen. Der Privatanleger ist unter der Bedingung der Planbarkeit des Mittelabflusses bereit, langfristige Investitionszusagen, z.B. in Form von Rateneinlageverpflichtungen, abzugeben. Das Fondsmanagement kann mit Hilfe solcher Zahlungszielvereinbarungen auf Basis stetiger Liquiditätszuflüsse planen und eine gezielte Overcommitmenstrategie verfolgen, ohne die damit üblicherweise verbundenen Risiken einzugehen. Quelle: RWB Abb. 29 PRIVATE CAPITAL FONDS Idealtypischer Liquiditätsverlauf 65 7FSTUFUJHVOHEFS-JRVJEJUÊUTnàTTF Die Stabilität der Prognoserechnungen eines Liquiditätsplanungs- und Controllingmoduls kann durch die systematische Verstetigung der Liquiditätszu- und -abflüsse zwischen Dachfonds, Zielfonds und Privatanleger grundsätzlich erhöht werden. Die RWB Private Capital Fonds sehen diesbezüglich folgende konzeptionelle Maßnahmen vor: Verstetigung des -JRVJEJUÊUTBCnVTTFT durch: Oetker Backen macht Freude Sodapulver, gemischt mit sauren Salzen, das Ganze abgestimmt auf ein Pfund Mehl. Das Backpulver, das der Apotheker Dr. August Oetker im Hinterzimmerlabor seiner Bielefelder Apotheke 1891 zusammenmischte, sollte sich bald bei allen deutschen Haushalten als Garant für einen gelungenen Kuchen einen Namen machen. Im Jahre 1900 nahm Oetker die erste Fabrik in Betrieb, um der enormen Nachfrage nach seinem Backpulver gerecht werden zu können. Schon 1906 rührten deutsche Hausfrauen jährlich 50 Millionen Päckchen Backpulver in ihre Kuchen und auch im Ausland entwickelte sich Oetkers Backpulver zu einem Verkaufsschlager und schuf so die Grundlage für den Aufbau des Oetker Imperiums. Weitere Produkte wie Puddingpulver, Vanillinzucker und Speisestärke folgten und steigerten die Erfolgsquote deutscher Köchinnen. Zum Unternehmen gehören heute neben Nahrungsmitteln (Dr. Oetker, Langnese, Jobst) auch Brauereien (Radeberger, Clausthaler), Spirituosen (Gorbatschow-Wodka, Henkell-Sekt) und sogar Luxushotels. Die Gruppe setzte 2001 knapp 9 Mrd. Euro um. Trotz aller Innovation und dem Gespür für Märkte: Ein Börsengang kam in Oetkers unternehmerischem Universum nicht vor. Oetker bleibt Familienunternehmen. Und noch ein Rekord geht auf die Ursprünge des Unternehmens zurück: Kein Buch, außer der Bibel, wurde in Deutschland so oft verkauft wie Oetkers Backbuch „Backen macht Freude“. 66 t /JWFMMJFSVOH VOE -JOFBSJTJFSVOH EFT ,BQJUBMBCSVGT EVSDI Streuung der Commitments t 1SJO[JQEFS(FXJOOUIFTBVSJFSVOHVOE3FJOWFTUJUJPO t 7FSTUFUJHVOHEFS"VTLFISVOHWPO&YJUFSMÚTFOEVSDISFHFMNÊßige, gewinnunabhängige Entnahmen und standardisierte Beendigungszeitpunkte Verstetigung des -JRVJEJUÊUT[VnVTTFT durch: t &OUHFHFOOBINFSBUJFSMJDIFS&JOMBHFO t MBOHGSJTUJHF,BQJUBMCJOEVOHEFS*OWFTUPSFOCFJ&JONBMFJOMBHFO t GFTUHFMFHUFS 1PSUGPMJPBOUFJM GàS .F[[BOJOF'JOBO[JFSVOHFO mit sofortigem, kontinuierlichem Rückfluss t #FJNJTDIVOHWPO4FDPOEBSJFTHFHFO&OEFEFS'POETMBVG[FJU Wegen der grundsätzlichen Unwägbarkeiten eines langfristigen Liquiditätsplanungs- und Controllingmodells ist bei Planung der Kapitalab- und -zuflüsse des nicht abgerufenen Kapitals eine Liquiditätsreserve oder eine unwiderrufliche Kreditlinie zu berücksichtigen. -JRVJEJUÊUTnàTTF[XJTDIFO%BDIGPOETVOE;JFMGPOET Das Zusammenspiel der verschiedenen unmittelbar durch die Zielfonds veranlassten Kapitalabrufe und Rückflüsse folgt je nach Anlagesegment des Private Equity (z. B. Buyout, Mezzanine oder Venture Capital) bestimmten Mustern. Über die Vielzahl der gezeichneten Fonds nivellieren sich die durch die individuelle Investitionsaktivität verursachten Abweichungen von diesen Planungsmustern, so dass der Saldo des nicht abgerufenen Kapitals mit Hilfe eines umfangreichen Planungs- und Controllingmodells simuliert werden kann. Quelle: RWB Abb. 30 In einem thesaurierenden und qualitativ ausreichend diversifizierten Dachfonds-Portfolio können die Cashflow-Muster der verschiedenen Anlagesegmente (Buyout, Mezzanine, Venture Capital) und -instrumente (z. B. Primary- und Secondary-Fonds) so miteinander kombiniert werden, dass der Plansaldo des nicht abgerufenen Kapitals auch im Hinblick auf den Lebenszyklus eines Dachfonds optimiert werden kann. PRIVATE CAPITAL FONDS Buyout Investments (I. RWB AG) 67 Anlagestrategien der RWB Special Market Fonds Rundfunk-Bausatz „Heinzelmann“ Grundig Durchbruch mit Heinzelmännern Im Sommer 1930 macht sich Max Grundig mit dem noch heute bestehenden Radiogeschäft Grundig & Wurzer selbstständig. Ende der 70er Jahre prangt Grundigs Namenszug an 23 deutschen Werken und Fabriken in Österreich, Portugal, Frankreich, Italien, Spanien und Taiwan. Der 70-jährige Unternehmer beschäftigt 35.000 Menschen und erzielt einen Jahresumsatz von 2,75 Milliarden Mark. „Ich habe ein ziemlich sicheres Gefühl dafür, was der Markt verlangt.“ Mit seiner diesbezüglich wohl pfiffigsten Idee legte er den Grundstein für seinen Weltkonzern. Die Alliierten hatten in der Nachkriegszeit den freien Verkauf von Radios verboten. Grundig brachte deshalb den „Heinzelmann“ auf den Markt – einen Rundfunk-Bausatz, der alles enthielt, was zu einem Radioempfänger nötig war – bis auf die Röhren. Grundig vertraute darauf, dass seine Kunden diese Teile irgendwo auftreiben konnten. Er behielt recht. Seine „Heinzelmänner“ waren ein durchschlagender Erfolg. 1948 stieg er mit dem Radio „Weltklang“ selbst in die Radioproduktion ein. Binnen weniger Jahre hatte Grundig die größte Radioproduktion in Europa. Max Grundig schied am 1.4.1984 mit 76 Jahren aus dem aktiven Geschäft aus, ließ sich aber vom Philips Konzern, der den Einfluss bei Grundig übernommen hatte, seinen Abschied mit einer Garantiedividende von 50 Millionen Mark im Jahr versüßen. Ein letztes gutes Geschäft, denn die Niederländer fuhren mit Grundig nur Verluste ein. 68 Zentrale Anlagestrategie der RWB Special Market Fonds ist die strategische Sektorallokation. Der grundsätzlich bei RWB Private Capital Fonds eingesetzte standardisierte Investiti onsprozess und das Prinzip von ǰFTBVSJFSVOHVOE3FJOWFT tion in einer zweiten Investitionsrunde finden auch in dieser Fondskategorie konsequente Anwendung. Es wird deshalb auf die grundsätzliche Darstellung dieser Anlagestrategien im vorherigen Abschnitt verwiesen. Da die Special Market Fonds von ihren Anlagezielen deutlich stärker renditeorientiert sind als die Global Market Fonds, scheidet das sicherheitsorientierte Balanced Portfolio Konzept als Anlagestrategie aus. Eine wirksame Liquiditätssteuerung kann wegen der deutlich kleineren Anzahl an Zielfonds, der kürzeren Laufzeit der Fonds und dem deutlich geringeren Anteil ratierlicher Einlagen systemimmanent nur in geringerem Umfang durchgeführt werden, als dies bei den Global Market Fonds möglich ist. Erfolgversprechende Sektoren – der „gute Markt” – wird mit Hilfe einer makroökonomisch fundierten Einschätzung der relativen Attraktivität verschiedener Zielmärkte identifiziert. Es gilt zu entscheiden, welche Investitionsschwerpunkte, d.h. Regionen, Themen oder Branchen des Private Equity, für die voraussichtliche Investitionsdauer der auszuwählenden Zielfonds (ca. vier bis sieben Jahre) die beste allgemeine Marktentwicklung versprechen. Es kommt also einerseits darauf an, Trends frühzeitig zu identifizieren. Andererseits muss das politische, ökonomische und gesetzliche Umfeld des ausgewählten Investitionsthemas einer fundierten Analyse unterzogen werden und die Frage geklärt werden, ob die identifizierten, strategisch vielversprechenden Märkte einen Entwicklungsgrad erreicht haben, der den RWB Special Market Fonds eine Mindestdiversifikation über drei, idealerweise über sechs bis acht Zielfonds ermöglicht. Eine ausreichende Marktbreite ist auch Voraussetzung, um im Rahmen des standardisierten Investitionsprozesses ein echtes Benchmarking der Zielfonds gegeneinander vornehmen zu können. Transparenzgrundsätze und laufende Information über die Portfolioentwicklung Ziel der RWB Gruppe als Spezialist für Private Equity ist es, die Anlageklasse nachhaltig einem breiten Anlegerpublikum zu öffnen. Dazu gehört, durch höchstmögliche Transparenz während der gesamten Beteiligungsdauer dem Informationsbedürfnis der spezifischen Anlegergruppen gerecht zu werden, um über die ursprüngliche Anlageentscheidung hinaus um Vertrauen für die laufenden Investitionsentscheidungen des Fondsmanagements zu werben. t t t t t t -FJTUVOHTCJMBO[ 2VBSUBMTJOGPSNBUJPOTCSJFG 38#/FXTMFUUFS 4DISJGUFOSFJIF 7FSUSJFCTQBSUOFSNBHB[JO "OMFHFSNBHB[JO 1. FONDS NEWS a. RWB Global Market Fonds International I Key Figures 1. Runde Schließung 31.08.2002 PIC 103 % 2. Runde 101 % Gesamt 101 % DPI 103 % 50 % 67 % Gezeichnetes Kapital 38,4 Mio. € TVPI 145 % 122 % 130 % Investiertes Kapital 69,6 Mio. € RM 1,7 x 1,7 x Abgerufenes Kapital 70,6 Mio. € RQ 1,0 x 1,0 x 1,0 x 47,5 Mio. € FMV 165 % 133 % 144 % 1,7 x Investitionsvolumen nach Finanzierungsanlässen Zielfonds & Commitments Abrufe Performance Erstinvestitionen 2000–2003 Stand: 30.09.2011 Early Stage Buyout Mezzanine, Secondary & Sonstige Gesamt (1. Runde) Anzahl Mio. € Mio. € 3 5 7,1 8,5 7,1 9,4 PIC 100 % 111 %* ΔQ2 0% 0% Mio. € 3,2 14,8 DPI 46 % 157 % ΔQ2 4% 1% TVPI 112 % ΔQ2 6% 199 % 3% 3 7,3 7,1 97 % 0% 6,2 88 % 1% 108 % -1 % 11 22,8 23,5 103 %* 0% 24,2 103 % 2% 145 % 3% PIC ΔQ2 Mio. € DPI ΔQ2 TVPI ΔQ2 Reinvestitionen 2004–2007 Stand: 30.09.2011 Early Stage Buyout Anzahl Mio. € Mio. € 4 10 10,3 26,5 9,5 27,7 93 % 105 %* 3% 1% 1,4 15,0 15 % 0% 104 % 127 % 6% 54 % 4% 4 10,0 9,8 98 % 0% 7,0 71 % 11 % 126 % 4% Gesamt (2. Runde) 18 46,8 47,0 101 %* 1% 23,4 50 % 5% 122 % 5% Gesamt 29 69,6 70,6 101 %* 0% 47,5 67 % 3% 130 % 5% Mezzanine, Secondary & Sonstige 6% Währungsumrechnung € : $ = 1 : 1; € : £ = 1,5 : 1 Abweichungen in den Summen resultieren aus * Abrufquoten von über 100 % können sich in Ausnahmefällen bei einzelnen Zielfonds durch spezielle Vertragsmodalitäten hinsichtlich wiederabrufbarer Gelder ergeben. Dies greift jedoch ausschließlich im Falle von außergewöhnlich frühen ansonsten kann jedoch nie mehr als die vertraglich vereinbarte Beteiligungshöhe abgerufen werden. Asset Allokation SEITE 2 PRIVATE CAPITAL FONDS Zu diesem Zweck hat die RWB Gruppe einen umfangreichen Informationsservice mit verschiedenen Medien aufgebaut, der die verschiedenen Anlegergruppen je nach Bedarf und Interesse regelmäßig über die verschiedensten Aspekte ihrer Private Equity Beteiligung informiert. 69 ;VTBNNFOBSCFJUNJU"OBMZTUFOVOE3BUJOHBHFOUVSFO Zur Transparenz gehört auch die größtmögliche Offenheit gegenüber seriösen Analysten und Ratingagenturen, die die RWB AG und ihre Fonds regelmäßig unter den verschiedensten Gesichtspunkten durchleuchten. Discounter-Kette „Aldi“ Aldi Aufstieg aus dem Nichts Essen 1913: Ein Bergarbeiter erkrankt und wird arbeitsunfähig. Seine Frau muss einen kleinen Lebensmittelladen eröffnen, um ihre beiden Söhne vor dem Verhungern zu bewahren. Unter härtesten Bedingungen wachsen die Brüder Theo und Karl Albrecht auf. Das Geld reicht kaum zum Überleben. Kein Gedanke an Abitur oder Studium. So war die einzige Zukunftschance der Brüder der Laden der Mutter, den sie nach dem Krieg übernehmen. Sie verfügen zwar über keine Ausbildung aber über den eisernen Willen, die Familie aus der Armut herauszuführen. Zu den wichtigsten Institutionen im deutschsprachigen Raum gehört in diesem Zusammenhang die jährliche Dachfondsstudie des VentureCapital Magazins. Seit mehreren Jahren durchleuchten die Experten des Magazins die deutschen Private Equity Dachfonds nach den Kriterien Risikostreuung, Rendite, Kosten, Managementqualität und Transparenz. Die Ergebnisse der jeweils aktuellen Studie können Sie schriftlich bei der RWB AG anfordern. Einen Überblick über die Ergebnisse der jüngeren Vergangenheit liefert Ihnen die nachfolgende Übersicht (Abb. 31). Kurzübersicht der Rating-Ergebnisse 2011 1SJWBUF&RVJUZ%BDIGPOET3BUJOHEFT7FOUVSF$BQJUBM.BHB[JOT7PMMXFSUVOH Fondsgeneration I Berenb. I #75* #75** #75*** HCI I HCI II MPC I Streuung BBB AAA A AA BBB CCC BBB 3FOEJUF BBB B BB CC B BBB D BBB Kosten Dass sie einmal alljährlich die Liste der reichsten Deutschen anführen würden, wagten Theo und Karl Albrecht damals wohl noch nicht zu hoffen, doch der Erfolg stellte sich schneller ein als erwartet. Schon nach einem Jahr umfasste die Ladenkette 13 Geschäfte. Nach weiteren fünf Jahren waren es 101 Läden im ganzen Ruhrgebiet. Heute zählt Aldi über 3.500 Filialen in ganz Deutschland und ist auch international erfolgreich mit Filialen in zahlreichen europäischen Ländern sowie in Australien und den USA. Geprägt durch ihre Herkunft setzen die Brüder „Aldi“ auf ein geniales Konzept: Konzentration auf das Wesentliche. So wird die Marke Aldi zum Inbegriff einer neuen Einkaufsphilosophie, dem Discount-Prinzip: hohe Qualität zu niedrigen Preisen. Inzwischen gehört Aldi zu den Top-Marken des Handels. Drei von vier deutschen Haushalten kaufen bei Aldi. 70 BB CCC CCC B BB BB Management BBB A A A BB BB B Transparenz D A A A A A A Gesamtrating BB BB BBB BB BB BB CCC .1$7 NC I MPC II MPC III .1$*7 38#* 47'1&4* Streuung AA A BBB BB B AAA B 3FOEJUF D D C C BB BB B Kosten BBB BBB BBB BBB BB BBB BB B B B B BB A BBB Management Transparenz A A A A BB AAA B Gesamtrating CCC CCC B B BB A B Fondsgeneration II )$**7 .1$7* /$*7 38#** Streuung BB BB CCC AA 3FOEJUF CC C BBB BB Management CCC BB CCC BB Transparenz A A BB AAA Gesamtrating B CCC B BBB Quelle: Venture Capital Magazin 2011 Abb. 31 Aristoteles Onassis griechischer Reeder PRIVATE CAPITAL FONDS Dem Geld darf man nicht nachlaufen. Man muss ihm entgegengehen. 71 Glossar Im Folgenden werden Fachausdrücke des Private Equity, die in den Basisinformationen nicht explizit erläutert werden, definiert. Weiterführende Begriffsdefinitionen in Deutsch und Englisch finden sich auch unter www.rwb-ag.de, Menüpunkt „Anlageklasse Private Equity“, Unterpunkt „Lexikon“. "CSVGRVPUF1BJEJO$BQJUBM1*$ Sie gibt an, wie viel des vom Dachfonds zugesagten Kapitals vom Zielfonds zum Berichtszeitpunkt bereits abgerufen worden ist. Die Abrufquote ermöglicht im Zusammenhang mit dem Vintagejahr nicht nur Informationen über die Investitionsgeschwindigkeit. Sie gibt auch Auskunft über den Reaktionsspielraum eines Fonds. Angaben zur Höhe des abgerufenen Kapitals unterliegen deshalb bei einigen Zielfonds Verschwiegenheitsverpflichtungen. Angaben zu Abrufquoten erfolgen deshalb grundsätzlich nur in aggregierter Form. Formel: Abruf / Commitment Allokation Verteilung des Investitionskapitals auf einzelne Zielfonds entsprechend der in den Anlagegrundsätzen niedergelegten Diversifizierungskriterien "OTDIBąVOHTLPTUFO", Sie bezeichnen die Gesamtheit der Gelder, die zur Finanzierung eines Zielunternehmens aufgewendet wurden. Die Anschaffungskosten können sich aus mehreren Finanzierungsrunden zusammensetzen und sind bis zur Veräußerung im Unternehmen gebunden. Beteiligungsgesellschaft eine öffentlich oder nicht-öffentliche im In- oder Ausland von Anlegern Eigenkapital einwerbende Gesellschaft, die sich an einer Fondsgesellschaft der RWB Unternehmensgruppe beteiligt Buyout Unternehmensübernahme durch Eigenkapitalinvestoren und Management $BTInPX unter Cashflow (Zahlungsflüssen) versteht man die Differenz zwischen Einzahlungen und Auszahlungen des gleichen Zeitraumes Commitment Verpflichtung zur Einzahlung des vereinbarten Betrags in einen Fonds durch einen Investor $PTU"WFSBHF&ąFLU Glättung von Preisschwankungen durch Erwerb in verschiedenen Jahren 72 Dachfonds Fonds, der in andere Fonds investiert, um so eine breitere Risikostreuung zu erzielen %JTUSJCVUJPOTUP1BJEJO$BQJUBM%1* Gibt das Verhältnis der Summe der bisher vom Zielfonds an den Dachfonds zurückgeflossenen Zahlungen zur Summe der Einzahlungen des Dachfonds in den Zielfonds an. Formel: Rückflüsse / Abrufe Due Diligence detaillierte Untersuchung, Prüfung und Bewertung eines potenziellen Beteiligungsunternehmens als Grundlage für Investitionsentscheidungen 'BJS.BSLFU7BMVF'.7 Der Fair Market Value ist ein Begriff für die Bewertung von Vermögensgegenständen aus der angloamerikanischen bzw. internationalen Rechnungslegung (US GAAP und IFRS). Der FMV bezeichnet den aktuellen Wert des gesamten Portfolios und erfolgt nach strengsten Bewertungsrichtlinien. Darüber hinaus schließt der FMV alle realisierten Verkäufe und Teilverkäufe sowie Erlöse bspw. aus Zinsen und Dividenden von Zielunternehmen ein. Institutionelle Anleger Investoren wie Banken, Pensionskassen, Versicherungen, Fonds etc. Investitionsvolumen Stellt die Höhe der von dem RWB Dachfonds vereinbarten Beteiligungen an den Zielfonds dar. Die Verteilung von Investitionsvolumen über die einzelnen Finanzierungsanlässe spiegelt das erstrangige Diversifikationskriterium der Private Capital Fonds wider. Die Zuordnung der Zielfonds nach Finanzierungsanlässen erfolgt auf Basis der in den Emissionsunterlagen des Zielfonds prospektierten Investitionsschwerpunkte. +,VSWF typischer Verlauf eines Private Equity Investments: nach anfänglich negativem Renditeund Liquiditätsverlauf aufgrund von Anlaufverlusten und Managementgebühren (unterer Teil des „J“) in den ersten zwei bis drei Jahren stellt sich ein steiler Trend nach oben ein +VTUJO5JNF1SJO[JQ Der Dachfonds übernimmt dabei kein Liquiditätsmanagement, sondern teilt die Kapitalabrufe der Zielfonds auf seine Anleger auf und leitet sie entsprechend weiter. Der Anleger leistet einen Teil seiner Einlage also immer dann, wenn die Zielfonds Kapital abrufen. -FWFSBHFE#VZPVU-#0 überwiegend fremdkapitalfinanzierter Unternehmenskauf, die Finanzierung der Zins- und Tilgungszahlungen erfolgt aus dem zukünftigen Cashflow des übernommenen Unternehmens PRIVATE CAPITAL FONDS &YJU Ausstieg eines Investors aus einer Beteiligung, z.B. durch Veräußerung an einen anderen Investor, einen Börsengang etc. 73 .BOBHFNFOU#VZJO.#* Übernahme eines Unternehmens durch ein externes Management mit der (finanziellen) Unterstützung von Eigenkapitalinvestoren .BOBHFNFOU#VZPVU.#0 Übernahme eines Unternehmens durch das vorhandene Management, i. d. R. mit Hilfe von Eigenkapitalinvestoren .F[[BOJOF'JOBO[JFSVOH Finanzierungsmittel, die die Lücke zwischen Fremd- und Eigenkapital insbesondere bei MBO/MBI füllen; steuerliche Behandlung wie Fremdkapital, im Insolvenzfall aber nachrangige Bedienung Monitoring Überwachung und Kontrolle der Zielfonds bzw. der Tätigkeit ihrer Managementteams /FU"TTFU7BMVF/"7 Der NAV repräsentiert den Nettovermögenswert einer Beteiligung. Er wird auch als Residualwert (Residual Value) oder Eigenkapitalanteil an einem Zielfonds bezeichnet. Der NAV setzt sich zusammen aus der Portfoliobewertung plus weitere Aktiva abzgl. aller Verbindlichkeiten des Fonds. 0VUQFSGPSNFS Fonds, die zu den besten des Gesamtmarkts gehören Portfolio Summe des gesamten in Beteiligungen angelegten Kapitals einer Kapitalbeteiligungsgesellschaft, das sich auf Engagements in verschiedenen Finanzierungsphasen und Branchen mit dem Ziel der Risikostreuung verteilt Private Capital Fonds Dachmarke der RWB, unter der die Produktkategorien/gruppen der Global Market Fonds und Special Market Fonds vereinigt werden und damit die Gesamtheit der geschlossenen Publikumsfonds der RWB repräsentiert Private Equity Finanzierung nicht börsennotierter Unternehmen mit Eigenkapital Public Equity Eigenkapital, das an öffentlichen Börsen in Form von Aktienkapital aufgenommen wird 74 3FTJEVBMRVPUJFOU32 Der RQ gibt das Verhältnis von NAV zum verbleibenden investierten bzw. noch effektiv gebundenen Kapital an. Diese Kennzahl betrachtet nicht die bereits erfolgten Exits, sonder gibt ausschließlich Informationen über die Bewertung des noch gebundenen Eigenkapitals. Da alle noch nicht abgerufenen Einlagenverpflichtungen unberücksichtigt bleiben ergeben sich unter anderem aus diesem Grund implizit große Bewertungsreserven hinsichtlich der ausgewiesenen Bewertung. Formel: NAV / (Abrufe – Eigenkapitalanteil der Rückflüsse) 3P8 engl. Rest of World (restliche Welt) 38#'POET von der RWB Unternehmensgruppe initiierte Beteiligungsangebote 38#(MPCBM.BSLFU'POET Oberbegriff der nach dem Balanced Portfolio-Konzept investierenden Fondsgesellschaften 38#1SJWBUF$BQJUBM'POET Oberbegriff aller von der RWB Unternehmensgruppe initiierten Fonds- und Beteiligungsgesellschaften und RWB Global Market Fonds und RWB Special Market Fonds 38#4QFDJBM.BSLFU'POET Oberbegriff der Fondsgesellschafte, die in Private Equity Zielfonds innerhalb eines speziellen Investitionsfokus investieren Seed Finanzierung der Ausreifung und Umsetzung einer Idee in verwertbare Resultate bis hin zum Prototyp, auf dessen Basis ein Geschäftskonzept für ein zu gründendes Unternehmen erstellt wird 4UBSU6Q Gründungsfinanzierung: das betreffende Unternehmen befindet sich in der Gründungsphase, im Aufbau oder seit kurzem im Geschäft und hat seine Produkte nicht oder noch nicht in größerem Umfang vermarktet Thesaurierung Nichtausschüttung und Reinvestition von Gewinnen PRIVATE CAPITAL FONDS 3àDLnàTTF Die Summe der Rückflüsse ist die Summe der nach dem Exit oder Teilexit eines Portfoliounternehmens durch Überweisung dem RWB Dachfonds zugeflossenen Exiterlöse sowie Zinszahlungen von Mezzanine Fonds. Wird auf Ebene des Zielfonds das Unternehmen beispielsweise über einen Börsengang verkauft, ist zwar der Exit im eigentlichen Sinn erfolgt, unter Anzahl der Exits und Summe der Rückflüsse wird er jedoch erst erfasst, wenn die – nun öffentlich notierten – Aktien veräußert und der Gegenwert an den RWB Dachfonds übertragen wurde. 75 5SBDL3FDPSE Leistungsbilanz, Erfolgs- und Erfahrungsgeschichte einer Private Equity Gesellschaft 571* Die Kennziffer TVPI (Total Value to Paid-in Capital) gibt den Gesamtwert der Fondsbeteiligung im Verhältnis zum abgerufenen Kapital an. Dieser Wert errechnet sich aus zwei Komponenten, den bereits realisierten Erlösen (Rückflüssen) auf Dachfondsebene sowie den noch residual im Zielfonds verbleibenden Anteilen (unrealisierte Werte). Diese noch unrealisierten Portfolioanteile fließen – neben allen weiteren Aktivposten des Zielfonds – in den Net Asset Value (NAV) mit ein. Der NAV stellt somit einen hypothetischen Zerschlagungswert dar, der dem RWB Dachfonds zum aktuellen Stichtag zufließen würde. Die noch unrealisierten Werte werden von Seiten der Fondsmanager einer „fairen Marktbewertung“ unterzogen. Als Bewertungskriterien dienen hierbei objektive und von unabhängigen Dritten verfasste, äußerst strenge und konservative Bewertungsrichtlinien (bspw. EVCA Valuation Guidelines). Vor diesem Hintergrund ergeben sich implizit große Bewertungsreserven im Hinblick auf den ausgewiesenen TVPI, entsprechend zahlreicher nicht beinhalteter stiller Reserven. Zusätzlich bleiben alle noch nicht abgerufenen Einlagenverpflichtungen unberücksichtigt. Formel: (NAV + Rückflüsse) / Abrufe 7FOUVSF$BQJUBM Chancen- oder Wachstumskapital; Investitionen in frühe Unternehmensphasen 7JOUBHFKBIS Bezeichnet das Kalenderjahr, in dem der Zielfonds aufgelegt wurde. Es ermöglicht Rückschlüsse darauf, in welchem Konjunktur- oder Technologiezyklus ein Fonds während seines vier- bis fünfjährigen Abrufzeitraumes investiert hat bzw. voraussichtlich investieren wird. Das Vintagejahr ist in der Rückschau entscheidendes Kriterium für die Einschätzung der relativen Performance im Verhältnis zu anderen Zielfonds. So erfolgt die Einstufung nach Top-Quartile Fonds (Fonds mit der besten Performance) in der Regel bezogen auf Fonds eines Vintagezeitraumes. 7PMBUJMJUÊU Schwankung der Wertentwicklung Zielfonds Fonds im Portfolio des Dachfonds Zielunternehmen Unternehmen im Beteiligungsportfolio des Zielfonds 76 77 PRIVATE CAPITAL FONDS Quellenhinweis: Daten und Inhalte der im Prospekt veröffentlichten Kurzgeschichten zu berühmten Unternehmern und ihren bedeutendsten Managemententscheidungen sind den folgenden Veröffentlichungen entnommen (gilt nicht für: Robert Bosch, Werner v. Siemens): Crainer, Stuart: Die 75 besten Managemententscheidungen aller Zeiten, Wien/Frankfurt: Wirtschaftsverlag Überreuter, 2000 (Manager-Magazin-Edition) ISBN 3-7064-0700-0 www.ueberreuter.de Schuch, Monika (Hrsg.): Denker und Macher, München: Redline Wirtschaft bei Verlag Moderne Industrie, 2002 (ManagerMagazin-Edition) ISBN 3-478-74660-1 www.redline-wirtschaft.de Herausgeber: 78 RWB RenditeWertBeteiligungen AG Keltenring 5 82041 Oberhaching Tel.: +49 (0)89 / 66 66 94 - 0 Fax: +49 (0)89 / 66 66 94 - 20 [email protected] www.rwb-ag.de 79 PRIVATE CAPITAL FONDS 80
