Globale gesamt wirtschaftliche Analyse und Vermögens

Globale gesamt­
wirtschaftliche
Analyse und
Vermögens­
allokation
Von Gregor Hirt, Chief Investment Officer Europa und Schweiz,
Global Investment Solutions (GIS)
Als Multi-Asset-Anleger verwenden wir viel Zeit
und erhebliche Ressourcen auf die Analyse von wirtschaftlichen und finanziellen Markttrends, die zentrale
Impulse für den Kurs von Vermögenswerten darstellen.
Unsere gesamtwirtschaftlichen Einschätz­u ngen und
Marktanalysen spielen im Prozess zur Festlegung der Anlagenstrategie unseres Global Investment Solutions (GIS)Teams eine wichtige Rolle.
Auf den folgenden Seiten beschreiben wir unseren Ausblick für die Weltwirtschaft – mittelfristig, lang­fristig
sowie über einen Zeithorizont von 12 bis 18 Monaten.
Darüber hinaus betrachten wir einige der Entwicklungen,
die unsere Entscheide im Hinblick auf die Vermögensallokation im vergangenen Quartal beeinflusst haben und
informieren über unseren aktuellen Ausblick auf Währungen und alternative Anlagen.
1
Unsere makroökonomischen Einschätzungen
und Erkenntnisse für die Anlagestrategie
Im aktuellen Anlageumfeld sollte nichts als
selbstverständlich betrachtet werden. Alle
veröffentlichten Konjunkturdaten werden sehr genau
unter die Lupe genommen, und auch die häufigen
Äusserungen der geldpolitischen Entscheidungsträger
sind Gegenstand ähnlich eingehender Analysen.
Diese Faktoren beeinflussen zwar die Kurse von
Vermögenswerten, wie stark und in welche Richtung,
ist indes nicht immer vorhersagbar. Der rund um
die Uhr unablässig fliessende Nachrichtenstrom und
neueste, sehr schnelle Kommunikationstechnologien
ermöglichen eine umgehende Reaktion auch auf
kleinste Marktbewegungen und fördern eine Kultur des
kurzfristigen Denkens. Dies wiederum erschwert es den
Anlegern manchmal, das Gesamtbild zu erkennen, und
für langfristig orientierte Anleger sollte in erster Linie
das Gesamtbild zählen.
Um das Anlageumfeld zu Beginn des Jahres 2016 besser
zu verstehen und die attraktivsten Anlagemöglichkeiten
für das kommende Quartal zu identifizieren, betrachten
wir die folgenden Entwicklungen in der Wirtschaft und
an den Finanzmärkten:
– China im Wandel
– Grosse Hoffnung auf die Eurozone, einige
Bedenken rund um Japan
– Relative Stärke der US-Wirtschaft ebnet den
Weg zur Zinsnormalisierung
– Währungen
– Alternative Anlagen
In den einzelnen Abschnitten zu den «Multi-AssetAnlageerkenntnissen» auf den folgenden Seiten
werfen wir einen genaueren Blick auf die wichtigsten
Positionen, die wir in einigen unserer Portefeuilles
umgesetzt haben.
Konsensprognosen zum Wachstum und zur Inflation
2016 / 2017
In %
BIP-Wachstum
KPI-Inflation
2015 2016 2017
2015 2016 2017
Industrieländer
2.1
2.1
2.0
0.2
1.4
1.9
USA
2.5
2.6
2.5
0.2
1.8
2.2
Eurozone
1.8
1.5
1.7
0.1
1.0
1.5
Japan
0.6
1.0
1.0
0.7
0.8
1.9
Grossbritannien
2.4
2.3
2.2
0.1
1.3
1.9
Schweiz
0.9
1.2
1.7
-1.1
-0.3
0.4
Schwellenländer
4.5
4.9
5.3
4.3
3.6
3.3
China
6.8
6.5
6.3
1.5
1.9
2.0
Russland
-3.7
0.0
1.2
15.1
8.1
6.8
Brasilien
-3.1
-1.4
1.5
8.9
6.9
5.2
Indien
7.3
7.5
7.8
4.8
5.2
5.4
Welt
2.8
2.9
3.0
1.4
2.1
2.3
Daten per Ende November 2015,
Quelle: Bloomberg Finance LP, UBS Asset Management
Gregor Hirt ist Chief Investment Officer Europa und Schweiz im Team Global Investment
Solutions (GIS). Darüber hinaus hat er die Gesamtverantwortung für die Festlegung der
Strategie über alle relativ orientierten Mandate und Fonds. Gregor Hirt ist ein stimmberech­
tigtes Mitglied des Asset Allocation & Currency Investment Committee. Ausserdem führt er
Research und Analysen zur Unterstützung der Strategiebestimmung in der Vermögensalloka­
tion durch. Gregor Hirt kam 2014 zu UBS Asset Management und hat 19 Jahre Branchener­
fahrung.
2
China im Wandel
Im Jahr 2015 sorgten Anzeichen, dass der Abschwung in
China – der gemessen an der Kaufkraftparität grössten
Volkswirtschaft der Welt und beim nominalen BIP nur
von den USA übertroffen – stärker sein könnte als er­
wartet, bei Anlegern für grosse Besorgnis. Die Aussich­
ten für stark rohstoffabhängige Länder wie Brasilien und
Russland, die unter Chinas Übergang von einem produk­
tions- zu einem konsumorientierten Wirtschaftswachs­
tumsmodell ohnehin bereits zu leiden hatten, wurden
dadurch schwer belastet. Brasilien und Russland haben
mit strukturellen und politischen Problemen zu kämp­
fen, und die anhaltende Ölpreisschwäche ist ein weiterer
negativer Faktor.
Der überraschende Entscheid der People‘s Bank of Chi­
na vom August, den Renminbi abzuwerten, und der Be­
schluss des Internationalen Währungsfonds (IWF), die
Währung in den Korb der Sonderziehungsrechte aufzu­
nehmen, deuten darauf hin, dass China auf einem gu­
ten Weg ist, ein bedeutender Akteur auf der globalen
Bühne zu werden. In den letzten fünf Jahren war China
der weltweit grösste Exporteur. Der IWF betrachtet den
Renminbi nun als frei verwendbar und ist der Ansicht,
dass ausländische Anleger ausreichenden Zugang zu
den Onshore-Märkten haben. Eine engere, stärker ver­
flochtene Einbindung in die Weltwirtschaft und die glo­
balen Finanzmärkte dürfte für Chinas Aussichten lang­
fristig positiv sein.
Eine engere, stärker verflochtene Einbindung in die Weltwirtschaft und die globalen
Finanzmärkte dürfte für Chinas Aussichten
positiv sein
Anlageerkenntnisse
Im Aktienteil vieler unserer Portefeuilles haben wir eine
Präferenz für Nordasien (Korea, Taiwan und China) ge­
genüber dem breiteren MSCI Emerging Markets Index
umgesetzt. Wir erwarten, dass die Volkswirtschaften
Koreas und Taiwans von der soliden globalen Nachfra­
ge nach den in diesen Ländern hergestellten Technolo­
gie- und Zwischenprodukten profitieren werden. Abso­
lut betrachtet, ist das Tempo der Konjunkturerholung in
Nordasien bislang zwar moderat, aber erheblich höher
als in den Schwellenländern insgesamt. Unter Bewer­
tungsgesichtspunkten erscheinen Schwellenländerakti­
en zwar attraktiv, jedoch sind wir noch nicht bereit zu
einem stärkeren direktionalen Engagement, wenngleich
die Bedingungen im Jahr 2016 zunehmend dafür spre­
chen könnten.
China ist indes nicht unbedingt mit derartigen leicht
identifizierbaren Schwierigkeiten konfrontiert. Das ge­
dämpfte globale Wachstum dürfte zu einer geringe­
ren Nachfrage nach chinesischen Exporten führen, doch
könnte der daraus resultierende negative Einfluss auf die
Wirtschaft bis zu einem gewissen Grad durch einen wie­
der stärkeren Binnenkonsum kompensiert werden. Am
Resultat der Bemühungen der chinesischen Behörden,
die Konjunktur mit geld- und fiskalpolitischen Massnah­
men anzukurbeln, darf gezweifelt werden. Es ist aber
durchaus möglich, dass die Regierung im Jahr 2016 be­
deutendere Massnahmen ergreift.
3
Grosse Hoffnung auf die Eurozone, einige Bedenken rund um Japan
Die Aktienmärkte der Eurozone und Japans haben sich
im Jahr 2015 in Lokalwährung relativ gut entwickelt,
nicht zuletzt im Vergleich zu Aktien in den USA und
Grossbritannien. Risikoreichere Anlagen in der Eurozo­
ne und Japan werden durch recht ähnliche Bedingun­
gen unterstützt – die Geldpolitik wird weiter gelockert,
die schwachen Währungen geben dem Export positive
Impulse, und durch den niedrigen Ölpreis steigt das ver­
fügbare Einkommen der Verbraucher. Auch die Aussich­
ten für das Wachstum der Unternehmensgewinne sind
in beiden Regionen im Grossen und Ganzen gut.
In der Eurozone könnte das Wirtschaftswachstum positiv überraschen, derweil die
Wachstumsaussichten für Japan auf eine
weitgehende Stagnation hindeuten
Auf wirtschaftlicher Ebene gibt es indes verhaltene Anzei­
chen für eine auseinanderdriftende Entwicklung. In der
Eurozone könnte das Wirtschaftswachstum in den nächs­
ten Quartalen positiv überraschen, derweil die Wachs­
tumsaussichten für Japan auf eine weitgehende Stag­
nation oder gar eine leichte Rezession hindeuten. Die
Geschicke der beiden Volkswirtschaften haben sich zwar
nicht wesentlich geändert, jedoch dürfte sich aufgrund
der klareren Signale für eine Verbesserung von einer rela­
tiv niedrigen Basis aus die Anlegerstimmung gegenüber
der Eurozone gebessert haben.
Was die Konjunkturerholung und die Phase des Ge­
schäftszyklus angeht, hinkt die Eurozone Grossbritanni­
en und den USA indes noch weit hinterher. Das Wachs­
tum ist in diesem Jahr zwar relativ gedämpft geblieben,
jedoch hat sich der erfreuliche Trend zu einer deutlicheren
Konvergenz der wirtschaftlichen Bedingungen in den Pe­
ripherie- und Kernländern stärker verstetigt.
Der Zustrom von Migranten in den Währungsraum bringt
zwar neue Risiken mit sich, besitzt aber auch das Potenzi­
4
al, dem BIP kräftige Impulse zu verleihen, wenn die neuen
Arbeitskräfte erfolgreich in die Erwerbsbevölkerung der
Eurozone eingegliedert werden können. Was die Gewin­
ne betrifft, haben japanische Unternehmen beständig
hohe Gewinne erwirtschaftet, derweil das Gewinnwachs­
tum in der Eurozone erst langsam Fahrt aufnimmt.
Einige Anleger könnten aufgrund ihrer kurzfristigen
Denkweise ausser Acht lassen, dass die Europäische Zen­
tralbank (EZB) erst Anfang 2015 ihr Wertpapierkaufpro­
gramm auf Wertpapiere des öffentlichen Sektors aus­
weitete. Dies zu einem Zeitpunkt, als viele es noch für
unvorstellbar hielten, dass die EZB Staatsanleihen der
Eurozone überhaupt kaufen würde. Die Wertpapier­
käufe der EZB hielten die Inflation in der Eurozone zwar
überwiegend über dem negativen Bereich, konnten aber
keinen nachhaltigen Aufwärtsdruck auf die Konsumen­
tenpreise ausüben. Ob die erweiterten Lockerungsmass­
nahmen, die EZB-Präsident Mario Draghi im Dezember
bekannt gab, und die Aussicht auf eine weitere Locke­
rung im nächsten Jahr dem Wachstum und der Inflation
in der Region den gewünschten Schub geben werden,
wird sich zeigen.
Anlageerkenntnisse
Wie in den vorangegangenen Quartalen bevorzugen wir
die Aktienmärkte der Industrieländer ausserhalb der USA.
Japanische Aktien beurteilen wir gegenwärtig etwas we­
niger positiv, da aktuell nicht klar erkennbar ist, welche
Faktoren dem Wachstum und der Inflation Impulse ver­
leihen sollen. Dennoch bleiben wir übergewichtet, was
vorwiegend am starken Gewinnwachstum liegt, das die
japanischen Unternehmen nach wie vor erzielen und das
die Bewertungen unterstützt.
Unser Ausblick für die Aktien der Eurozone ist positiv.
Wir haben von einigen Relative-Value-Trades mit euro­
päischen Aktien profitiert, darunter eine Long-Position
im deutschen DAX gegenüber einer Short-Position im
schwedischen OMX. Deutsche Exporteure zählen zu den
grössten Nutzniessern der anhaltenden Euro-Schwäche.
Relative Stärke der US-Wirtschaft ebnet den Weg
zur Zinsnormalisierung
Im Dezember hob die Fed die Zinssätze zum ersten Mal
seit rund neun Jahren an. Vom Markt war diese Erhö­
hung allgemein erwartet worden, sodass der Fokus auf
der Wortwahl in der Erklärung und auf den Prognosen
in Bezug auf zukünftige Zinserhöhungen lag. Sowohl
die Wortwahl als auch die Prognosen fielen etwas ver­
haltener aus als erwartet, spricht die Fed doch nun da­
von, dass sie die Geldpolitik wahrscheinlich «schrittwei­
se» weiter straffen werde. Bemerkenswert ist auch, dass
die Prognosen der Fed zum Wachstum und zur Inflati­
on nicht markant unter den vorherigen Prognosen la­
gen – im Gegensatz zu den reduzierten Erwartungen,
die einige Marktteilnehmer in letzter Zeit zum Ausdruck
brachten. Zum Teil spiegelt dies das Vertrauen der Fed in
die US-Wirtschaft und ihre Überzeugung wider, dass die
globalen Bedenken, die sie im September (in Bezug auf
China) formuliert hatte, abgenommen haben.
Langfristig werden das Tempo und das Ausmass der
weiteren Zinserhöhungen sowie die Dauer des Straf­
fungszyklus genauso wichtig sein wie die erste Zinser­
höhung der Fed. Die Straffung der US-Geldpolitik ist ein
positiver Schritt, signalisiert sie doch, dass die Fed fest
an die Erholung der Binnenwirtschaft glaubt. Die Aus­
wirkungen auf die US-Konsumentenpreis-Inflation, die
nach wie vor unter dem 2-Prozent-Ziel der Fed liegt, im
Jahr 2016 aber steigen könnte, werden wir sehr genau
beobachten. Die Effekte der Straffungsmassnahmen der
Fed werden auch in der Weltwirtschaft und an den glo­
balen Finanzmärkten spürbar sein. Die Schwellenländer,
vor allem jene mit auf US-Dollar lautenden Schulden,
deren Finanzierung durch die Abwertung der Währun­
gen gegenüber dem Dollar teurer werden dürfte, wer­
den wahrscheinlich leiden.
Da die US-Notenbank durch ihre unmissverständliche Er­
klärung im Dezember die Abwärtsrisiken durch etwaige
politische Fehler gemindert hat, sprechen zunehmend
mehr Argumente für Anlagen in ausgewählte, attraktiv
bewertete Aktien und Schuldtitel der Schwellenländer.
Trotz des positiveren wirtschaftlichen Umfelds, erschei­
nen uns US-Aktien im historischen Vergleich relativ an­
gemessen bewertet. Unseren Analysen zufolge ist mit­
telfristig kaum mit weiteren substanziellen Zugewinnen
zu rechnen.
Die Straffung der US-Geldpolitik ist ein
positiver Schritt, signalisiert sie doch, dass
die Fed fest an die Erholung der Binnenwirtschaft glaubt
Anlageerkenntnisse
Nach der Fed könnte die Bank of England (BoE) die
zweite Zentralbank eines Industrielandes sein, die all­
mählich die Zinsen erhöht. Die Entwicklung des briti­
schen BIP-Wachstums ist recht positiv, die Arbeitslosen­
quote tendiert nach unten, und die Bemühungen des
Landes, die Bedingungen der EU-Mitgliedschaft neu zu
verhandeln, scheinen bislang nur begrenzte Auswirkun­
gen auf die Anlegerstimmung zu haben. Die Märkte er­
warten indes, dass die BoE ihre Leitzinsen frühestens in
der zweiten Jahreshälfte 2016 anhebt. Das ist an den im
Vergleich zu den US-Treasuries niedrigen Renditen der
britischen Gilts abzulesen – wir halten diesen Spread für
zu gross. Wir sind der Ansicht, dass die BoE die Leitzin­
sen früher anheben wird, als vom Markt erwartet. Da­
her halten wir eine Long-Position in US-Treasuries ge­
genüber einer Short-Position in britischen Gilts.
5
Währungen
Die Bewegungen an den Währungsmärkten wurden
weiterhin von den Erwartungen in Bezug auf die Geld­
politik der führenden Zentralbanken beeinflusst. Nach­
dem die Fed zum Erstaunen vieler im September auf
eine Zinserhöhung verzichtet hatte, deuteten die Kon­
senserwartungen fast einhellig auf eine Zinserhöhung im
Dezember hin. Dadurch wertete der US-Dollar über wei­
te Strecken des vierten Quartals gegenüber den meisten
anderen Währungen weiter auf.
Die Bewegungen an den Währungsmärkten
wurden weiterhin von den Erwartungen in
Bezug auf die Geldpolitik der führenden
Zentralbanken beeinflusst
Als die EZB Anfang Dezember ihr quantitatives Locke­
rungsprogramm indes nicht so stark ausweitete wie die
Märkte eingepreist hatten, legten Industrielandwährun­
gen wie der Euro, der Yen und der Franken gegenüber
dem US-Dollar zu. Nach massiven Verlusten im drit­
ten Quartal machten Anfang des vierten Quartals viele
Schwellenlandwährungen Boden gegenüber dem USDollar gut, gerieten zum Jahresende hin aber erneut un­
ter Druck.
Anlageerkenntnisse
In unseren Portefeuilles sind wir von der Long-Position
im japanischen Yen, der wir Short-Positionen im Euro
und dem US-Dollar gegenüberstellen, nach wie vor
überzeugt. Die realen Wechselkursniveaus signalisieren,
dass der Yen die am stärksten unterbewertete Indust­
rielandwährung ist. Zwar verfolgen sowohl die EZB als
auch die Bank of Japan (BoJ) weiter eine sehr lockere
Geldpolitik, mit weiteren Lockerungsmassnahmen – wie
im Dezember – rechnen wir jedoch eher vonseiten der
EZB. Die BoJ hat, anders als viele erwartet hatten, darauf
verzichtet, ihre quantitative und qualitative Lockerung zu
verstärken. Unsere Long-Position im Yen gegenüber der
Short-Position im US-Dollar fungiert unterdessen in ei­
nem risikoaversen Umfeld eher als diversifizierendes Ele­
ment – einer der Hauptgründe, warum wir sie in unseren
Portefeuilles halten.
6
Unsere Long-Position im US-Dollar gegenüber dem neu­
seeländischen Dollar hat weiterhin positive Beiträge zur
Performance geleistet. Die Stärke der US-Wirtschaft und
die restriktivere Geldpolitik stützen den US-Dollar wei­
terhin, derweil wir in einer unserer Anlagethesen die An­
sicht vertreten, dass die Reserve Bank of New Zealand
die Zinsen weiter senken könnte, falls das Wachstum
enttäuscht. Die Anfälligkeit der neuseeländischen Wirt­
schaft für das langsamere Wachstum in China und das
schwache Konsumentenvertrauen im Inland sind Fakto­
ren, die den neuseeländischen Dollar belasten dürften.
Alternative Anlagen
Im Dezember sanken die globalen Ölpreise auf Niveaus,
die sie zuletzt auf dem Höhepunkt der Finanzkrise er­
reicht hatten. Probleme auf der Angebotsseite waren
die Hauptgründe dafür, zumal die gescheiterte Einigung
zwischen den Mitgliedern der Organisation Erdöl ex­
portierender Länder (OPEC) den Preis für Brent-Rohöl
unter die Marke von 40 US-Dollar je Barrel sinken liess.
Erstmals seit zwanzig Jahren nannte die OPEC in ihrer
Erklärung für die Märkte keine Quoten oder Förderzie­
le. Ohne eine Zielvorgabe werden die grössten Produ­
zenten weiterhin mehr Öl fördern. Der starke US-Dollar
wirkt sich weiterhin negativ auf die Energienachfrage
der Schwellenländer aus.
Mittelfristig sind wir nach wie vor der Auffassung, dass
die OPEC im Jahr 2016 eine einheitlichere, zu Produk­
tionskürzungen führende Strategie verfolgen wird, um
die globalen Erdölpreise zu stützen. Der starke US-Dol­
lar und die Bedenken rund um die Nachfrage aus China
waren unterdessen die bedeutendsten Gründe für die
jüngste Schwäche der Kupfer-, Nickel-, Zink- und Eisen­
erzpreise. Die Preise der meisten Metalle liegen nun bei
oder unter den Grenzkosten der Produktion. Das Ange­
bot an Nickel und Zink sinkt bereits, weil grosse Berg­
bauunternehmen die Produktion in kostenintensiveren
Betrieben kürzen, sodass wir damit rechnen, dass im
Jahr 2016 positivere Marktkräfte wirken werden.
Attraktivität der Anlageklassen
Die nachstehende Grafik zeigt die Einschätzungen des Vermögensallokations- und Währungsteams zur Gesamtat­
traktivität der Anlageklassen sowie die relative Attraktivität im Aktien-, Anleihen- und Währungsbereich per Ende
November 2015.
Gesamt
Unattraktiv
Neutral
Attraktiv
USA
Australien
Japan
Aktien
Schwellenländer
GB
Eurozone
Schweiz
EM-Anleihen USD
GB
Anleihen
Australien
Eurozone
Japan
USA
Schweiz
Hochzins
EM-Anleihen LW
Währungen
Corporates
NZD
CAD
EUR
AUD
USD
CHF
GBP
JPY
Nur zu Illustrationszwecken.
Daten per Ende November 2015 auf Sicht von zwölf bis 18 Monaten auf Basis der uns vorliegenden Informationen. Die Einschätzungen spiegeln nicht unbedingt die tatsächliche
Negativ
Positiv
Positionierung
des Portefeuilles
wider und können sich jederzeit ändern.
Quelle: Vermögensallokations- und Währungsteam von UBS Asset Management
7
Sonderthema
Herausforderungen
und Chancen im
Jahr 2016 und
danach
8
Unsere Spezialisten für die verschiedenen Anlageklassen
haben unterschiedliche Ansichten und Philosophien,
verfolgen aber alle ein Ziel: Ihnen Zugang zu den besten
Ideen und einer überdurchschnittlichen Anlageperformance
zu verschaffen. Unabhängig von Ihrem Anlegerprofil und
Ihrem Zeithorizont bieten wir Ihnen eine umfassende Palette
von Anlagestilen und -strategien, die darauf ausgerichtet
sind, Ihre Anforderungen in Bezug auf traditionelle und
alternative Anlageklassen und Märkte zu erfüllen.
Auf den folgenden Seiten stellen unsere Anlageexperten ihre
Meinungen zu potenziellen Herausforderungen und Chancen
vor, die sich den Anlegern 2016 und darüber hinaus stellen
bzw. eröffnen könnten.
9
Multi Asset
Höhere Volatilität – die Risiken und das Renditepotenzial
Die Fed hat graduelle Zinserhöhungen in Aussicht gestellt. Die Straffung der Geldpolitik der einfluss­
reichsten Zentralbank der Welt kommt jedoch zu einem Zeitpunkt, zu dem die wahrgenommenen Bedro­
hungen der Märkte zunehmen. Obwohl wir davon ausgehen, dass risikoreiche Anlagen auch weiterhin
starke Unterstützung finden, könnte der Weg zu höheren Kursen im Jahr 2016 holprig sein.
Von Andreas Köster, Head of Asset Allocation & Currency
Fast jeden Monat werden die Anleger vor neue Heraus­
forderungen gestellt. Die enorme Vielfalt dieser Heraus­
forderungen und der Möglichkeiten, die Multi-AssetAnleger nutzen können, weckte in mir das Interesse an
Multi-Asset-Anlagen. Zu Beginn des Jahres 2016 geht
unser Basisszenario davon aus, dass ein Umfeld des mäs­
sigen, aber stabilen Nachfragewachstums und die ak­
kommodierende Geldpolitik wichtiger Zentralbanken die
risikoreichen Anlagen allgemein unterstützen dürften.
Diese Einschätzung lässt uns aber keineswegs unvorsich­
tig sein.
Zu unserem Prozess gehört es auch, zu untersuchen, in welcher Hinsicht wir mit unserer
Annahme falsch liegen könnten
Die Gegenthese ist ein Kernelement unseres Multi-As­
set-Anlageprozesses. Dieser klare Prozessschritt zwingt
uns dazu, eingehend zu untersuchen, in welcher Hin­
sicht wir mit unserer Annahme falsch liegen könnten
– und zwar auf Ebene der Einzeltransaktion sowie im
Hinblick auf die thematische Ausrichtung im weiteren
Portefeuillezusammenhang.
Eines der Risiken für die Portefeuilles, das wir vor Kur­
zem eingehend besprochen haben, ist die Wahrschein­
lichkeit einer höheren Marktvolatilität. Eine unerwartet
rasche Konjunkturabkühlung in China könnte zum Bei­
spiel für eine höhere Volatilität an den Märkten sorgen.
Die Abwertung des chinesischen Renminbi im August
verdeutlichte, dass die Anleger weltweit immer sensib­
ler auf die Entwicklungen in China reagieren. Wir gehen
davon aus, dass die chinesischen Behörden über die nö­
tigen Instrumente verfügen, um das Wachstum anzukur­
beln. Allerdings sind wir uns durchaus bewusst, dass der
Weg der strukturellen Veränderung steinig sein dürfte.
Weitere potenzielle Faktoren, welche die Volatilität in die
Höhe treiben könnten, sind unter anderem erhöhte geo­
politische Risiken, Terrorismus, Ölpreisschwankungen,
eine hohe Duration / niedrige Renditen bei Anleihen und
das Auseinanderdriften der Geldpolitik der Zentralbanken.
Dies sind keineswegs neue Risiken für das Jahr 2016.
Allerdings war die Wahrnehmung dieser Risiken bis vor
Kurzem durch die Liquidität eingeschränkt, die von den
Zentralbanken ihm Rahmen der quantitativen Locke­
rung (QE) bereitgestellt wurde. Nach dem Rückzug der
US-Zentralbank aus dem QE-Programm und dem Be­
ginn der Zinserhöhungen dürfte es zwar weiterhin viel­
versprechende Chancen geben, aber auch die Volatilität
könnte künftig steigen. Diese Einschätzung wird durch
weitere negative Auswirkungen regulatorischer Ände­
rungen auf die Gesamtliquidität am Markt gestützt. Die
Richtlinien zur Eigenmittelunterlegung haben Banken
dazu gezwungen, den Eigenhandel zu einer Zeit stei­
gender täglicher Marktvolumen zu reduzieren. Durch
diese Entwicklungen erhöhen sich in Zukunft die Aus­
sichten auf häufigere Volatilitätsschübe.
Vorteile von wirklich diversifizierten Renditequellen und sorgfältiger Risikobudgetierung
Es ist zu beachten, dass Volatilität zwar Chancen schafft,
aber auch Risiken beinhaltet. Als erfahrene globale Mul­
ti-Asset-Anleger verfügen wir unseres Erachtens über
die Instrumente, das Know-how und das Anlageuni­
versum, um die sich bietenden Gelegenheiten effizient
zu nutzen. Und unabhängig davon, ob das Jahr 2016
von höherer Volatilität geprägt sein wird oder nicht, die
wirkliche Diversifizierung der Renditequellen und die
sorgfältige Risikobudgetierung stellen nach wie vor ei­
nen wichtigen Vorteil dar.
Andreas Koester ist Head of Asset Allocation & Currency sowie Leiter des Multi-Asset-Teams
bei UBS Asset Management. Er hat die Gesamtverantwortung für die Festlegung der Vermö­
gensallokations- und Währungsstrategien aller von UBS Asset Management verwalteten Man­
date, seien sie traditionell benchmarkorientiert oder auf die Erzielung einer Gesamtrendite*
ausgerichtet. Darüber hinaus ist er mit der Leitung und Durchführung von Research- und Ana­
lysetätigkeiten betraut, die der Festlegung von Strategien der Vermögensallokation dienen. Er
kam 2009 zu UBS Asset Management und besitzt mehr als 23 Jahre Erfahrung in der Branche.
* Gesamtrendite bedeutet, dass die Renditen nicht an eine Benchmark gekoppelt sind. Bitte beachten Sie, dass die Renditen
bei solchen Total-Return-Anlagen dennoch negativ im Vergleich zu den anfänglichen Anlagewerten sein können.
10
Aktien
Entwicklung des Impact Investing zum Mainstream
Vor einem Jahr wurde unserem Sustainable Investors-Team eine grosse Treuhandverwaltungsgesellschaft vorgestellt, die im Namen eines ihrer wichtigsten Pensionskassenkunden eine ganz spezifische
Anfrage stellte. Gefragt war ein massgeschneidertes globales Aktienportefeuille, das eine starke finanzielle Performance verzeichnet und über die sozialen Auswirkungen in vier Kategorien berichtet: Klimawandel, Wasser, Gesundheit und Ernährungssicherheit.
Von Dr. Dinah A. Koehler, Head of Sustainability Research in the Sustainable Investors Team
Die Messung sozialer Effekte im Zusammenhang mit
börsenkotierten Aktien wurde noch nie durchgeführt,
oder zumindest nicht sehr erfolgreich. Einige schlagen
eine Definition vor, nach der das Hinzufügen der Be­
zeichnung «Impact» im Aktienbereich Treibhausgas­
emissionen von 1 Mio. t entspricht. Unternehmen, die
ihre Treibhausgasemissionen reduzieren, werden für ih­
ren positiven Umwelteffekt anerkannt, wir wissen nicht
wirklich, wie umfangreich dieser ist. Andere berechnen
«Impact» als eine Funktion des Umsatzes, der mit Pro­
dukten erzielt wird, die zum Beispiel auf erneuerbare
Energie, Ausbildung oder Abwasseraufbereitung ausge­
richtet sind. Solch ein reduktionistischer Ansatz ist unse­
rer Meinung nach irreführend. Wenn Geld in eine sozi­
ale Initiative investiert wird, heisst dies nicht unbedingt,
dass damit ein messbarer positiver Effekt erzielt wird.
Der soziale Effekt sollte in Einheiten des
mensch­lichen Wohlergehens gemessen werden
Sie beschäftigen Mitarbeiter, benutzen Energie und
Wasser und setzen Schadstoffe frei, die in die Luft, das
Wasser und den Boden gelangen (Abbildung unten). Für
den Zweck dieses Mandats schlagen wir vor, die Aktivi­
täten sowie Material-, Energie-, Wasser- und Emissions­
flüsse eines börsenkotierten Unternehmens in Einheiten
des menschlichen Wohlergehens auszudrücken. Beim
Versuch, die positiven Nettoauswirkungen zu messen,
müssen wir zudem die positiven (lebenserhaltende Pro­
dukte) und negativen Auswirkungen (Umweltverschmut­
zung) eines Unternehmens gegeneinander abwägen.
Wie lässt sich dies schnell und auf der Grundlage von
Beweisen – und nicht von Mutmassungen – bewerk­
stelligen? Wir werden zu diesem Zweck mit führenden
Wissenschaftlern an der Harvard University und der City
University of New York zusammenarbeiten, um solide,
glaubwürdige und benutzerfreundliche Kennzahlen der
sozialen Auswirkungen auf den Klimawandel, das Was­
ser und die Gesundheit zu identifizieren.
Ausserdem stellt die Messung des potenziellen Effekts
eines Unternehmens anhand des Umsatzes nicht unbe­
dingt das gesamte Spektrum der Effekte dar. Was ist,
wenn eine Technologie zur Wasseraufbereitung den
Einsatz einer hochgiftigen Chemikalie erfordert, die
nach ihrer Freisetzung in der Umwelt die Funktion des
menschlichen Hormonsystems stört? Die meisten Exper­
ten sind sich einig, dass die soziale Wirkung in Einheiten
des menschlichen Wohlergehens gemessen werden soll­
te. Börsenkotierte Unternehmen haben eine Auswirkung
auf das menschliche Wohlergehen:
Dies setzt neuartige Datenbanken und die Nutzung wis­
senschaftlicher Modelle zur Modellierung der Auswir­
kungen auf die Gesundheit der Menschen voraus. Dazu
zählen Modelle zur Ermittlung der Verschmutzungsver­
teilung und Belastung der Menschen (Abbildung un­
ten). Als nächstes steht die Ernährungssicherheit auf der
Agenda. Dazu werden solide Modelle des Klimawandels
und der Auswirkungen auf das Wasser benötigt. Wir
sehen eine wachsende Nachfrage unter Investoren, die
nachvollziehen wollen, inwieweit ihre Anlage messbare
Auswirkungen hat.
Unser Rahmenwerk zur Messung der sozialen Auswirkungen
Geschäftstätigkeit
Output:
–Emissionen
– Produkte / Dienstleistungen
Emissionsdaten / Schätzungen
Nur zu Illustrationszwecken.
Quelle: UBS Asset Management
Natürliches Kapital
Ergebnis:
– Luftqualität
–Wasserqualität
– Bodenqualität
– Klimawandel
Modelle zur Ermittlung der Verschmutzungs­
verteilung (Ausbreitungsmodell)
Humankapital
Auswirkungen:
– Krankheit (Morbidität)
– Sterbefälle (Mortalität)
Modell zur Ermittlung der
Belastung der Menschen
Dinah Koehler ist Head of Sustainability Research im Sustainable Investors Team. Sie baut
Partnerschaften mit wissenschaftlichen Einrichtungen auf, um unsere «Global Sustainable
Impact Equity»-Methode für das neue Mandat zu entwickeln. Dinah Koehler stiess im Februar
2015 zu UBS Asset Management. Sie verfügt über 24 Jahre Erfahrung in der Branche. Sie hat
globale Unternehmen, nationale Regierungen und internationale Organisationen zu Themen
der Nachhaltigkeit beraten bzw. bei ihnen in diesem Bereich gearbeitet.
11
Fixed Income
Eine neue Welt für Anleger im High-Yield-Bereich
In den letzten Wochen wurde zusätzliche Volatilität in den Markt für High-Yield-Anleihen gebracht. Die
jüngsten Einflussfaktoren waren die viel beachtete Schliessung eines Nischenfonds für Unternehmens­
anleihen und die OPEC-Sitzung. Aber auch andere Faktoren, wie zum Beispiel die Sorgen über das
globale Wirtschaftswachstum, belasten die Anlegerstimmung und führen zu erhöhtem Preisdruck.
Von John Dugenske, Head of Fixed Income
Was unseren Ausblick für Unternehmensanleihen be­
trifft, haben wir in den letzten Monaten Veränderungen
am US-Markt für High-Yield-Anleihen beobachtet. Wir
erkennen derzeit eine deutlichere Verschlechterung der
zugrunde liegenden Bonitätskennzahlen. Die günstigen
Trends für die Fremdmittelaufnahme haben sich umge­
kehrt, und die sich weltweit verlangsamende Wirtschaft
dürfte sich negativ auf das Gewinnwachstum auswirken.
Wir rechnen zudem mit einer wesentlichen Zunahme der
Ausfälle im Jahr 2016, vor allem in den Branchen, die un­
ter den anhaltend niedrigen Rohstoffpreisen leiden.
US-Hochzinsanleihen: Potenzial
in defensiven Bereichen
Die deutliche Spreadausweitung bei Hochzinsanleihen
widerspiegelt die erhöhten Kreditrisiken. Die Ausfallra­
ten ausserhalb der rohstoffbezogenen Branchen sollten
jedoch unter den historischen Durchschnittswerten blei­
ben. Die Spreads bei den US-Hochzinsanleihen wider­
spiegeln derzeit zwar Rezessionsniveaus, die Prognose
der Fed für ein moderates Wachstum weist jedoch darauf
hin, dass es im Hochzinsbereich ausserhalb des Rohstoff­
sektors Chancen gibt. Unseres Erachtens haben die de­
fensiven High-Yield-Bereiche noch Potenzial. Wir haben
unsere Portefeuilles so strukturiert, dass sie die allgemei­
ne Neubewertung am gesamten Markt nutzen können.
Vor diesem Hintergrund favorisieren wir weiterhin grosse
Segmente des Markts für US-Hochzinsanleihen. Grund
sind die attraktiveren Spreads und unsere Analyse der
zugrunde liegenden Sektoren. In den Bereichen Ener­
gie sowie Metalle und Bergbau sind wir zudem im Ver­
gleich zu den Referenzindizes nach wie vor deutlich un­
tergewichtet. Trotz einer beachtlichen Ausweitung der
Spreads in den rohstoffbezogenen Sektoren ziehen wir
aufgrund unseres negativen fundamentalen Ausblicks für
diese Sektoren derzeit ein geringeres Engagement vor.
Da das Energiesegment derzeit mit etwa 14% rentiert,
gehen wir davon aus, dass der Energiesektor irgendwann
ein erhebliches Renditepotenzial aufweisen wird.
Wir sind uns der bestehenden Liquiditätsrisiken bewusst
und ziehen es zurzeit vor, Barbestände zwischen 5%
und 10% und eine Übergewichtung der InvestmentGrade-Unternehmensanleihen aufrechtzuerhalten.
Euro-Hochzinsanleihen:
voraussichtlich geringere Volatilität
Wir beurteilen Euro-Hochzinsanleihen weiterhin positiv.
Die Europäische Zentralbank (EZB) ist bereit, die Stimu­
lierungsmassnahmen fortzusetzen und möglicherweise
zu erweitern. Ein erheblicher Anteil von etwa 25% am
Markt für Euro-Hochzinsanleihen entfällt auf den Ban­
kensektor, der von dem quantitativen Lockerungspro­
gramm (QE) der EZB profitieren dürfte. Einen minimalen
Anteil machen indes die Sektoren Metalle und Bergbau
(weniger als 1%) sowie Energie (etwa 5%) aus. Deshalb
dürften Euro-Hochzinsanleihen weniger von den Ent­
wicklungen an den Rohstoffmärkten beeinflusst werden
und im aktuellen Umfeld weniger volatil sein.
Angesichts der grösseren Klarheit auf das Fälligkeitsprofil
ziehen wir zudem Hochzinsanleihen mit kurzer Duration
vor. Diese Portefeuilles weisen ein begrenzteres Engage­
ment im Rohstoffsektor und bei einer Duration von rund
1,5 Jahren eine geringere Zinssensitivität auf.
Wir sind uns bewusst, dass sich die Marktliquidität nach
der Finanzkrise deutlich verringert hat und rechnen im
Laufe des Jahres 2016 mit einer Volatilität der Spreads.
Obwohl ein Anstieg der Ausfälle erwartet wird, dürf­
ten sie in den nicht rohstofforientierten Segmenten unter
dem Durchschnitt liegen.
Das von moderatem Wachstum und einer niedrigen In­
flation geprägte Umfeld bietet den Anleihenmärkten im
Allgemeinen nach wie vor Unterstützung. Weitere Vo­
latilitätsschübe würden uns zwar nicht überraschen, die
Kreditsektoren sollten in einem Niedrigzinsumfeld von der
weit verbreiteten Nachfrage nach Ertrag profitieren.
John Dugenske ist Head of Fixed Income mit Gesamtverantwortung für den Bereich
festverzinsliche Anlagen. Sein Fokus liegt auf der Generierung von Alpha. Dabei stellt er
sicher, dass wir die Anlageziele der Kunden erfüllen. John Dugenske kam 2009 zu UBS Asset
Management und besitzt 27 Jahre Erfahrung in der Branche.
12
13
Hedge Funds
Aufbau renditeorientierter Portefeuilles
Unserer Meinung nach ist es trotz der geringen Risikoprämien noch möglich, mit Hedge Funds robuste
Erträge zu erzielen. Ein Bottom-up-Manager und eine Bottom-up-Titelselektion – d.h. auf das richtige
Pferd zu setzen, anstatt nur dabei zu sein – sind von zentraler Bedeutung.
Von Bruce Amlicke, Chief Investment Officer von UBS Hedge Fund Solutions
Zu Beginn des Jahres 2016 konzentriert sich unser Ansatz
darauf, Portefeuilles aufzubauen, die in einem Umfeld
der erhöhten Marktvolatilität in der Lage sind, das Kapi­
tal zu schützen. In einem solchen Markt sollte man nicht
erwarten, dass klare Strategie- oder Beta-Wetten die Per­
formance erhöhen. Wir wollen über einen Core-SatelliteAnsatz Alpha-orientierte Ergebnisse erzielen. Um das mit
weniger liquiden Märkten und der Auflösung von Crow­
ded Trades verbundene Gap-Risiko zu mindern, ist eine
Diversifikation der Manager und Strategien entscheidend.
Engagement auf stark diversifizierte und
risikobewusste Manager zuschneiden
Wir haben Beweise dafür, dass sich unser Ansatz in letzter
Zeit ausgezahlt hat. Am deutlichsten zeigen sich die Ergeb­
nisse in unseren neutralen Portefeuilles (siehe nachfolgen­
de Tabelle). Im Jahr 2015 wurde die Mehrheit der Renditen
bei unseren neutralen Produkten in hohem Masse durch
die Diversifikation der Strategien Multi Strategy und Relati­
ve Value erzielt. Selbst die Equity-Hedged-Allokation leis­
tete positive Beiträge. Dies zeigt den Vorteil eines auf stark
diversifizierte und risikobewusste Manager zugeschnitte­
nen Engagements.
Die Vorteile dieses Ansatzes zeigen sich eindeutig, wenn
der Markt von einer Verkaufswelle erfasst wird, wie es im
August 2015 der Fall war. Unsere neutral diversifizierten
Produkte entwickelten sich zum Beispiel positiv, während
risikoreiche Anlagen wie globale Aktien und Hochzinsan­
leihen im selben Monat deutlich nachgaben. Selbst unsere
breit diversifizierten Flaggschiffprodukte mit mehr MarktBeta gingen im Vergleich zum breiteren Hedge-Fund-Uni­
versum deutlich weniger zurück als erwartet. Obwohl UBS
Hedge Fund Solutions recht viel Zeit damit verbringt, das
Marktumfeld zu verstehen, um den Erfolg verschiedener
Strategien, Unterstrategien und Mikro-Strategien einschät­
zen zu können, spiegelt der Aufbau unserer Portefeuilles
letztlich vor allem unser Vertrauen in einzelne Manager
und ihre Fähigkeit wider, potenzielle Chancen in allen Anla­
geklassen zu erkennen.
In dem unsicheren Umfeld haben wir diesen Ansatz auf
das nächste Niveau gebracht, indem wir versuchen, Coreund Diversified-Multi-Manager-Plattformen, die sehr fak­
torbewusst und risikokontrolliert sind, durch eine diversi­
fizierte Mischung von titelspezifischen Co-Investments /
massgeschneiderten Strukturen zu ergänzen.
Wir Vertrauen in die Fähigkeit einzelner Manager, potenzielle Chancen in allen Anlageklassen zu erkennen
Wir gehen davon aus, dass wir diesen Ansatz auch im
weiteren Verlauf von 2016 verfolgen werden. Unseres Er­
achtens ist jetzt nicht die richtige Zeit, um Renditen durch
die Konzentration der Allokationen oder die verstärkte
Aufnahme von Beta in die Portefeuilles zu erzielen.
Jenen Anlegern, die höhere Renditen generieren wollen,
empfehlen wir, diesen risikoaversen Ansatz eher durch
Hebelwirkung zu verstärken, als das Marktrisiko (Beta) in
ihren Hedge-Fund-Portefeuilles weiter zu erhöhen. Be­
achten Sie jedoch bitte, dass die Anlage in eine fremdfi­
nanzierte Produktlösung auch mehr Risiken birgt.
Durchschnittliche Bruttobeiträge der Produkte der Broad-based Neutral Strategy 2015 (per November)
Beiträge
Multi-Strategy
Relative Value
Credit/Income
in %
1.98
1.75
0.93
Beiträge
Equity Hedged
Trading
Andere
in %
0.44
0.19
0.06
Die frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Die dargestellten Werte entsprechen dem durchschnittlichen Performancebeitrag, den jede Strategie
im Rahmen von fünf zurzeit von UBS Hedge Fund Solutions verwalteten Produkten leistet. Ausgewählt wurden Produkte mit breit abgestützten neutralen Mandaten, die diskretionär
verwaltet werden und während des gesamten Jahres 2015 (per November) aktiv bewirtschaftet (d.h., nicht aufgelöst) wurden. Der monatliche Beitrag einer Strategie wird durch die
Zusammenfassung der Beitragswerte jedes Subfonds ermittelt, die einer bestimmten Strategie zugeordnet werden. Die Nettorenditen des Fonds ergeben sich durch den Abzug der jeweils
geltenden Verwaltungs- und Performancegebühren sowie der angefallenen Fondskosten. Quelle: UBS Asset Management
Bruce Amlicke ist Chief Investment Officer (CIO) von UBS Hedge Fund Solutions. Er begann
seine Karriere bei O’Connor & Associates im Jahr 1986. Von 2003 bis 2004 war er CIO des
«O’Connor Multi-Manager»-Programms. Bruce Amlicke kam 2010 zurück zu UBS Asset
Management und besitzt 30 Jahre Erfahrung in der Branche.
14
Laufendes Auseinanderdriften – Gefragte Relative-Value-Manager
Zu Beginn des Jahres 2016 rechnen wir mit einem anhaltenden Auseinanderdriften der weltweiten
Geldpolitik. In diesem makroökonomischen Umfeld könnten Allokationen in liquide Relative-ValueManager im Vergleich zu anderen Hedge-Fund-Strategien zu besseren Anlageergebnissen führen.
Von Dawn Fitzpatrick, Head of Equities, Multi Asset & O’Connor
Nach sechs Jahren relativ starker Renditen und hoher
Korrelationen risikoreicher Anlagen wurden 2015 unein­
heitliche Ergebnisse erzielt. Zudem schienen die Märkte
anfälliger für Liquiditätslücken und Volatilitätsschübe zu
sein. Ein Beispiel dafür war der Anstieg des Volatilitätsin­
dex VIX am 24. August: Er erreichte ein Niveau wie zu­
letzt im Zuge der Lehman-Brothers-Pleite. Zu Beginn des
Jahres 2016 rechnen wir mit einem anhaltenden Ausei­
nanderdriften der weltweiten Geldpolitik, da die USNotenbank (Fed) einen allmählichen Straffungsprozess
eingeleitet hat, während zum Beispiel die Europäische
Zentralbank, die Bank of Japan und die People‘s Bank of
China die anderen grossen Zentralbanken ihre Geldpoli­
tik noch weiter lockern. Unseres Erachtens wird die Per­
formance der risikoreichen Anlagen unter den Regionen
und Anlageklassen so unterschiedlich ausfallen wie seit
mehr als einem Jahrzehnt nicht mehr. Gleichzeitig dürf­
te die Liquiditätslage am Markt angespannt bleiben. Dies
dürfte bei den fundamentalen Bewertungen vorüberge­
hend zu sehr starken Verzerrungen führen
Relative-Value-Manager können das Kapital
dorthin verlagern, wo das Risiko-RenditeVerhältnis am attraktivsten ist.
Wir sind deshalb der Auffassung, dass eine Allokation in
liquide Relative-Value-Manager belohnt wird. Solche Al­
lokationen sollten zu besseren Anlagegelegenheiten füh­
ren, da diese Manager das Kapital flexibel zu den attrak­
tivsten Risiko-Rendite-Möglichkeiten verlagern sowie die
Druckpunkte an den Märkten und die sich verändernden
Korrelationen der Risiken aktiv neu beurteilen können.
Im Jahr 2015 schichteten wir das Kapital innerhalb un­
serer sieben Kernstrategien – Long / Short Conservative
Equity, Long / Short Market Neutral Equity, Merger Ar­
bitrage, Long / Short Credit, Long / Short Quantitative
Fundamental, Convertible Arbitrage und Opportunistic –
dynamisch um. Unsere Allokationen in Non-InvestmentGrade-Unternehmensanleihen und Quantitative Equities
haben wir zugunsten von Allokationen in unseren Long /
Short-Equity-Strategien mit einem niedrigen Nettomark­
tengagement wesentlich reduziert (nachfolgende Grafik).
Weiterhin gute Diversifikation über alle wichtigen Märkte hinweg
Unsere Entscheidungen beruhten auf drei Faktoren:
– Die Neubewertung der Liquidität im Credit-Bereich ist
noch nicht abgeschlossen, und die Märkte für Unterneh­
mensanleihen werden eher durch die technischen Daten
der Mittelflüsse als durch die Fundamentaldaten der Un­
ternehmen beeinflusst. Der Handel mit Unternehmens­
anleihen im Rahmen von Long / Short-Transaktionen ist
daher schwierig.
– Ein Wechsel des Marktregimes steht entweder bald bevor
oder ist bereits im Gange. Da die Kursausschläge der Ak­
tien im Vergleich zu den jeweiligen Schlagzeilen oft über­
zogen sind, würden wir lieber erfahrene Aktienexperten
die Kauf- und Verkaufsgelegenheiten prüfen lassen, als
uns auf rein computergestützte Modelle zu verlassen.
– Wir schätzen die Flexibilität, die uns die relative Liquidität
der Aktien verglichen mit Anleihen bietet.
Wir beabsichtigen, geographisch über alle wichtigen
Märkte hinweg gut diversifiziert zu bleiben.
Dynamische Umschichtung des Kapitals innerhalb der Strategien zugunsten von Equity Long / Short
60%
Convertible Arbitrage
Merger Arbitrage
50%
Kapitalallokation (in %)
Fundamental Market Neutral Equity
Long/Short Conservative Equity
40%
Distressed Debt Trading
30%
Quantitative Strategies
Long/Short Quantitative Fundamental Equity
20%
Long/Short Credit
Currency and Rates (Macro)
10%
0%
Opportunistic
Cash
Okt-01
Okt-03
Okt-05
Okt-07
Okt-09
Okt-11
Okt-13
Okt-15
Daten per Oktober 2015. Quelle: UBS Asset Management
Dawn Fitzpatrick ist Head of Equities, Multi Asset und O’Connor. Sie ist Mitglied des Executive
Committee von UBS Asset Management und des Americas Risk Committee. Bevor sie ihre
aktuelle Rolle im Januar 2016 übernahm, war Dawn Fitzpatrick als Head und CIO von O’Connor
für alle Aspekte des Portfoliomanagements, der Kapitalallokation und des Risikomanagements
von O’Connor verantwortlich. Sie besitzt 24 Jahre Erfahrung in der Branche.
15
Immobilien
Von der Preisstellung bis zu den Fundamentaldaten
Die Performance der gewerblichen Immobilien der letzten Jahre zeigt eine einzigartige Trennung
zwischen Preisstellung und Fundamentaldaten. Zu Beginn des Jahres 2016 sind die Preise in absoluten
Zahlen zwar hoch, relativ betrachtet aber niedrig. Die weltweiten Niveaus der anfänglichen Rendite
sind im historischen Vergleich zwar niedrig, das Renditegefälle gegenüber den Staatsanleihen ist jedoch
relativ hoch. Die Aufmerksamkeit richtet sich nun auf die fundamentalen Bedingungen.
Von Thomas Wels, Head of Global Real Estate
Private gewerbliche Immobilien boten Anfang 2007 welt­
weit ein gewisses Wachstumspotenzial. Grossbritannien
lag an der Spitze und verfügte über ein grosses Ange­
bot. In den USA war die Situation ausgewogen mit einem
hohen Mietwachstum und ersten Anzeichen eines sich
entwickelnden Markts. Asien/Pazifik befand sich noch
in einer starken Wachstumsphase, bevor Besorgnis über
eine nachlassende Nachfrage aufkam. Die globale Kred­
itkrise versetzte dem System einen Schock und führte
dazu, dass sich die Immobilienpreise, die durch die An­
fangsrenditen (Cap Rates) von Immobilien dargestellt
werden, unabhängig vom Ertragswachstum entwickelten.
Die Daten aus den USA ergeben ein Bild, das sich in der
ganzen Welt wiederholt. In der nachfolgenden Grafik
wäre die Linie für das Ertragswachstum in Übereinstim­
mung mit der Linie für die Gesamtrendite verlaufen, wenn
die Preise in dem Zeitraum konstant geblieben wären.
Preise von US-Immobilien
9%
10%
8%
5%
7%
0%
6%
-5%
5%
1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15
-10%
Cap Rate
(links)
Gesamtrendite
(rechts)
NOI-Wachstum
(rechts)
Daten per September 2015 | Gesamtrendite entspricht vierteljährlichen Ist-Daten |
NOI-Wachstum (Wachstum des Nettobetriebsgewinns) entspricht dem rollierenden Durch­
schnitt von vier Quartalen | Quelle: Real Capital Analytics und NCREIF
Die Trennung der beiden Linien beruht auf der Bewe­
gung an den Kapitalmärkten, durch die die Renditen zu
einer Zeit nach unten gedrückt wurden, als der Ertrag
noch stieg. Dies ist eher auf die Fundamentaldaten von
Angebot und Nachfrage als auf die Anpassungen am
Kapitalmarkt zurückzuführen. Die heutigen Immobilien­
anleger dürfen sich von einem soliden relativen Ertrag
und dem fundamentalen Wachstum Renditen erwarten.
Aufgrund der darauffolgenden Rezession ging der Ertrag
im Jahr 2009 zurück. Wie an den rückläufigen Säulen, die
in der Grafik die Cap Rates darstellen, zu erkennen ist, er­
höhten sich die Preise im Laufe des Jahres 2010 zur glei­
chen Zeit, als der Ertrag zurückging. Dies zeigt, dass der
Markt in einer Zeit, in der der Ertrag noch rückläufig war,
bereits das künftige Ertragswachstum einpreiste. Deshalb
entfernten sich die beiden Linien wieder voneinander. Das
erwartete Ertragswachstum wurde zwischen 2012 und
2015 erzielt, wobei es sich im letzten Jahr beschleunig­
te. Die Anfangsrendite ist im Laufe der letzten fünf Jahre
weiter gesunken, was zur einleitenden Bemerkung führte,
dass die Preise in absoluten Zahlen zwar hoch, relativ be­
trachtet aber niedrig sind.
Unter aktuellen Ertragsgesichtspunkten sind
Immobilien weiterhin sehr attraktiv
Die aktuellen Immobilienrenditen bieten einen relativ
hohen Spread gegenüber den Renditen der Staatsanlei­
hen, obwohl sie sich zurzeit fast auf historischen Tiefst­
ständen befinden. Da die Renditen der meisten Anla­
geklassen niedrig sind, sind Immobilien unter aktuellen
Ertragsgesichtspunkten nach wie vor sehr attraktiv. Es
wird erwartet, dass der künftige Wertzuwachs (bzw. die
Aufwertung) im Gegensatz zur jüngsten Vergangenheit
eher durch das Ertragswachstum als durch die rückläufi­
gen Anfangsrenditen bestimmt wird. Dank der Aussicht
auf einen anhaltenden Wertzuwachs bei sich stabilisie­
renden Anfangsrenditen und der relativ hohen aktuel­
len Rendite sind Immobilienanlagen derzeit attraktiv. Die
Performance privater gewerblicher Immobilien könnte in
den nächsten fünf Jahren wieder auf nachhaltigere Ni­
veaus zurückkehren
Thomas Wels ist Head of Global Real Estate und für die Leitung der Geschäftsbereiche
verantwortlich, die Direktanlagen in Immobilien tätigen und in nicht börsenkotierte Fonds,
börsenkotierte Immobilienwerte sowie Multi-Manager-Lösungen weltweit investieren. Er ist
Mitglied des Executive Committee von UBS Asset Management und Vorsitzender des Global
Real Estate Management Committee. Thomas Wels kam 2005 zu UBS und besitzt 26 Jahre
Erfahrung in der Branche.
16
Infrastructure and Private Equity:
Renditepotenzial plus sozialer Wert
Private Equity ist eine breite Anlageklasse, die viele Wirtschaftssektoren, Anlagestile und Renditeprofile
abdeckt. Die Anlageklasse bietet vom Risikokapital an einem Ende des Risiko-Rendite-Spektrums bis hin
zur Infrastruktur am anderen Ende gute Möglichkeiten zur Diversifikation und Ertragssteigerung.
Von Paul Moy, Head of Infrastructure and Private Equity
Leider werden die meisten von uns im Laufe des Lebens
entweder direkt oder über Familienmitglieder und Freun­
de indirekt mit Krebs konfrontiert. Aufgrund der länge­
ren Lebensdauer ist Krebs nun die häufigste Todesursa­
che. Zum Glück haben wissenschaftliche Fortschritte zur
Entwicklung einer neuen Generation von Krebsmedika­
menten mit sehr positiven Ergebnissen geführt. Diese
Fortschritte beruhen auf neuen Erkenntnissen in der Ge­
netik und technologischen Entwicklungen, dank denen
die Kosten der Gensequenzierung und des molekularen
Screening erheblich reduziert wurden. Regulatorische
Reformen haben zudem zur Beschleunigung der Zulas­
sungsverfahren für Medikamente beigetragen.
Investitionen im Bereich Life Science stehen
zurzeit bei der Vergabe von Risikokapital an
erster Stelle
Viele innovative Onkologie-Therapeutika stammen von
Biotech-Start-up-Unternehmen, die ursprünglich mit Ri­
sikokapital finanziert wurden. Später übernehmen gros­
se Pharmagesellschaften diese Unternehmen und / oder
gehen Partnerschaften mit ihnen ein, um die Arznei­
mittel am Markt einzuführen. Aus der Sicht der Anle­
ger zeichnen sich vor dem Hintergrund hoher und stei­
gender Gesundheitsausgaben vielversprechende Trends
im Bereich der wissenschaftlichen Erkenntnisse und der
Arzneimittelentwicklung ab.
Life-Science-Investitionen stehen zurzeit bei der Vergabe
von Risikokapital (Venture Capital) an erster Stelle. Auf
sie entfielen im Jahr 2014 64% der Venture-Capital-ge­
stützten Börsengänge. Krebsmedikamente sind die Hot­
spots im Life-Science-Geschäft. 2014 machten sie 30%
der Lizenzierungen im Bereich der pharmazeutischen
Biotechnologie aus. Anleger unterstützen die wissen­
schaftlichen Durchbrüche und ermöglichen die Revoluti­
on in der Krebstherapie.
Am anderen Ende des Risiko-Rendite-Spektrums liegt
die Investition in die Infrastruktur. Sie ist aus sozialer
Sicht nicht weniger bedeutend, da sie die Bereitstel­
lung wesentlicher Dienstleistungen ermöglicht, auf die
wir alle angewiesen sind. Die Infrastruktur trägt letztlich
massgeblich zur Produktivitätssteigerung und damit zum
künftigen Wirtschaftswachstum bei. Sie hat direkte Aus­
wirkungen auf den Lebensstandard der Bürger.
Infrastruktur weist die niedrigste Ausfallquote und Verlustausfallquote unter den Unternehmensanleihen auf
Für die Investition in Infrastruktur stehen viele Anlage­
strategien zur Verfügung, wobei die jüngste Innovation
institutionelle Investitionen in Infrastrukturanleihen ist.
Dies steht im Einklang mit dem breiteren Trend institu­
tioneller Investitionen in privaten Anleihenmärkten, wo­
bei die Infrastrukturanleihen den Vorteil der niedrigsten
Ausfallquoten und Verlustausfallquoten unter allen Un­
ternehmensanleihenkategorien haben.
Innerhalb dieses Sektors stehen an den europäischen
Märkten weitere Möglichkeiten zur Renditeoptimierung
zur Verfügung, denn in Europa sind die privaten Infra­
strukturinvestitionen bereits gut entwickelt.
Änderungen der Bankenregulierung haben dazu ge­
führt, dass Banken ihre Ausleihungen an Infrastruktur­
unternehmen zur gleichen Zeit zurückgefahren haben,
als die Finanzierungsnachfrage zunahm. Fonds für Infra­
strukturanleihen nutzen diese Veränderungen des Anla­
geklimas, um institutionelle Investitionen in den Sektor
zu erleichtern und die Finanzierungslücke zu schliessen,
die durch die Verzerrung der Bankenlandschaft entstan­
den ist.
Der Gesundheitssektor bietet Anlagemöglichkeiten für
Anleger im Bereich des Risikokapitals und der Infrastruk­
tur, die von innovativen Therapien bis hin zu hochmo­
dernen Krankenhäusern reichen. Beide Anlagearten
haben einen hohen sozialen Wert und bieten ein inter­
essantes risikobereinigtes Renditepotenzial
Paul Moy ist Head of Infrastructure and Private Equity und trägt die Verantwortung für die
weltweite Anlagetätigkeit dieses Geschäftsbereichs. Er war von 1999 bis 2002 bei UBS tätig
und kehrte 2005 wieder zu UBS zurück. Paul Moy besitzt 30 Jahre Erfahrung in der Branche.
17
Passende
Anlagethemen
Von Thomas Rose, Distribution Offering, Global Distribution Management
18
Um auf die Bedürfnisse der einzelnen Anleger
einzugehen, möchten wir Ihnen fünf konkrete Themen
vorstellen, die der soeben beschriebenen Analyse der
allgemeinen weltweiten Situation entsprechen. Die kurzen
Beschreibungen auf den folgenden Seiten behandeln die
von uns ermittelten vorherrschenden Anlagechancen
19
Niedrigzins­
umfeld
Die extrem hohe globale Spartä­
tigkeit und die Massnahmen der
Zentralbanken zur Bekämpfung der
Deflationsgefahr haben ein Umfeld
geschaffen, in dem sichere Anlagen
sehr niedrige und teilweise nega­
tive Renditen erbringen. Die tiefen
Rohöl- und Rohstoffpreise wirken
sich negativ auf die Inflation aus,
und wir erwarten, dass die Renditen
noch längere Zeit auf einem niedri­
gen Niveau verharren werden. Das
aktuelle Umfeld ist schwierig für An­
leger, die mit festverzinslichen An­
lagen positive Renditen erzielen wol­
len. Eine breite Diversifikation und
ein disziplinierter Anlageansatz sind
ein absolutes Muss.
Suche nach zusätzlichem
Renditepotenzial
Sie können zwischen drei in ihrem
Wesen verschiedenen Vorgehens­
weisen auswählen, um zusätzliches
Renditepotenzial zu erschliessen und
negative Renditen zu meiden:
– Verstärkung des Engagements
in Unternehmensanleihen, etwa
durch Unternehmensanleihen
mit niedrigerem Rating
– Umschichtung von Anleihen zu
Aktien, vorzugsweise in defensi­
ve Aktien mit hohen, beständi­
gen Dividendenrenditen
– Erzielung höherer Renditen
durch Anlagen in nicht traditio­
nellen (illiquideren) Anlageklas­
sen wie Hedge Funds, Private
Equity, Infrastruktur und Immobi­
lien
20
Auseinander­
driften der
Zentralbanken
Durch den Entscheid der US-Noten­
bank (Fed), die Zinssätze im Dezem­
ber zu erhöhen, driftet die Geldpo­
litik der führenden Zentralbanken in
den Industrieländern nun zweifel­
los auseinander. Während die Fed
ihre Geldpolitik allmählich strafft,
bleiben andere Zentralbanken, dar­
unter die Europäische Zentralbank,
die Bank of Japan und die Schwei­
zerische Nationalbank auf Locke­
rungskurs. Dieses Auseinanderdrif­
ten der Geldpolitik zeigt, dass sich
die Volkswirtschaften der grössten
Industrieländer in unterschiedlichen
Erholungsphasen befinden, wobei
die Aussichten für das US-Wachs­
tum vergleichsweise positiv sind.
Ein gut gesteuerter geldpolitischer
Straffungszyklus in den USA dürfte
risikoreichere Anlagen unterstützen,
signalisiert er doch das Vertrauen
der Fed in die Belebung der
US-Konjunktur.
Aktien und Schuldtitel ausgewählter Schwellenländer
könnten attraktiver werden
Da die Gefahr geldpolitischer Fehler
der Fed durch den relativ schwachen
Effekt der ersten Zinserhöhung ein
Stück weit gemindert wurde, könn­
ten Aktien und Schuldtitel ausge­
wählter Schwellenländer an Attrakti­
vität gewinnen.
Defensives
Investieren
Die Zentralbanken stellen immer
noch reichlich Liquidität bereit, was
die Renditen sicherer Anlagen weiter
drücken und zugleich die Kurse risiko­
reicher Anlagen höher treiben dürfte.
Die Risiken: Wenn sich die Weltwirt­
schaft normalisiert, werden die Ver­
luste bei Staatsanleihen beträchtlich
sein, und die Kurse von risikoreichen
Anlagen werden korrigieren.
Möglichen Marktabschwüngen weniger stark ausgesetzt
Wenn Sie einen Anlageansatz be­
vorzugen, der defensiver ist als ein
Marktengagement mit einem Beta
von 1, wählen Sie eine defensi­
ve Anlagestrategie. Wenn Sie das
Beta-Engagement deutlich unter 1
reduzieren und/oder das Risiko mit­
tels Derivatstrategien mindern, wird
Ihr Portefeuille möglichen Marktab­
schwüngen weniger stark ausge­
setzt sein. Es gibt zwei Ansätze für
eine defensive Anlagestrategie:
– Der erste Ansatz ist statisch, und
Sie erhalten den Schutz, für den
Sie bezahlen. Sie reduzieren das
Marktrisiko ex ante, indem Sie
Derivate (z.B. Long Put Protec­
tion oder Covered Call Writing)
ins Portefeuille aufnehmen oder
Anlagen mit vorhersagbaren de­
fensiven Eigenschaften (niedriges
Beta) auswählen.
– Der zweite Ansatz ist dynami­
scher Natur. Der Vermögensver­
walter vertraut auf seine takti­
schen Fähigkeiten und schichtet
zwischen verschiedenen Anlage­
klassen, Märkten, Sektoren und
Währungen um. Dieser Ansatz
ist dann angezeigt, wenn tradi­
tionelle Ertragsquellen rar wer­
den. Eine breitere Diversifikation
der Risiken und Renditequellen in
einem Portefeuille und eine dy­
namische Vermögensallokation
wäre die Lösung.
Alles in einem
High Alpha
Anlagen mit einem hohen Alpha
eignen sich besonders für Anleger,
die nach Lösungen mit einem ho­
hen aktiven Risiko Ausschau hal­
ten. Der aktive Managementansatz
überlässt die Anlageentscheidungen
einem professionellen Portfolioma­
nager, der die Wertpapiere, Sek­
toren, Märkte und gegebenenfalls
Währungen auf Basis einer gründli­
chen Analyse aktiv auswählt, um die
durchschnittliche Rendite eines rein
passiven Ansatzes, also die Rendite,
die erzielt werden kann, wenn man
beim Kauf dem Vorbild des Marktes
folgt, zu übertreffen.
Deutlich abweichende
Gewichtungen
Portefeuilles mit einem hohen Alpha
streben eine starke Unterscheidung
vom Markt und ein hohes Alpha an,
um ein höheres Renditepotenzial
als der Markt (Beta) zu bieten. Das
heisst, die Strategie weicht stark von
der Benchmark ab und gewichtet
Positionen deutlich anders als eine
durchschnittliche aktiv verwaltete
Strategie. Für Anleger, die nicht vor
einem hohen aktiven Risiko zurück­
schrecken, kann eine High-AlphaStrategie eine interessante Alterna­
tive sein.
Geringer administrativer Aufwand,
eine einfache Wertschriftenbuchhal­
tung und BVG-Konformität sind für
viele Vorsorgeeinrichtungen ein wich­
tiger Aspekt. Sie möchten jedoch von
aktuellen Anlagethemen profitieren
und ihre individuellen Anlagebedür­
fnisse umsetzen.
“All-in-One”-Lösungen gehen je
nach Ausprägung auf verschiedene
aktuelle Anlagethemen ein, beispiels­
weise über die aktive Steuerung der
Duration der Anlagen oder den Ein­
satz von Diversifikatoren in Form po­
tenzieller Renditetreiber
(Alpha-Quellen).
Beat Götz ist seit 2012 Leiter des Swiss Institutional Business
von UBS Asset Management. Seit 2004 leitete er den Busi­
ness Development Bereich ebenfalls im UBS Asset Manage­
ment erfolgreich. In dieser Funktion trug er u.a. massgeblich
zur Entwicklung und Lancierung von Anlagelösungen im Be­
reich Infrastruktur für Schweizer institutionelle Kunden bei.
Seine Finanzkarriere startete er 1993 in der Abteilung Quan­
titatives Asset Management des ehemaligen Schweizerischen
Bankvereins (SBV), wo er für das Risikomanagement ausge­
wählter Aktien- und Anlagestrategiefonds verantwortlich war.
21