OTC-X RESEARCH
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OTC-X RESEARCH by BRANCHENANALYSE Energie- und Versorgeraktien – eine Industrie erfindet sich neu Bild: Eine Plug’n Roll-Ladestation für Elektroautos. Bild: Repower Weitere Informationen zu ausserbörslich gehandelten Nebenwerten finden Sie unter «www.otc-x.ch» und auf «www.schweizeraktien.net» OTC-X RESEARCH BRANCHENANALYSE by Branche: Energie- und Versorger Datum: 29.09.2016 Autoren: Karim Serrar, Björn Zern Inhaltsverzeichnis Einführung ..................................................................................................................S.3 Schweiz in guter Ausgangslage ...............................................................................S.4 Erfordernisse der Energiestrategie 2050 ................................................................S.6 Märkte, Zahlen und Prognosen ...............................................................................S.8 Hoffnungsträger Gas und der Energie-Mix ............................................................S.9 Diversifikation ............................................................................................................S.10 Preisentwicklung und Makro-Faktoren ..................................................................S.11 Kursentwicklung .......................................................................................................S.12 Bewertung .................................................................................................................S.13 Fazit ............................................................................................................................S.13 Peer-Group-Vergleich...............................................................................................S.14 Kurzanalysen: ADEV Solarstrom, AEK Energie, CKW, EWJR, EW Uznach, EES, Holdigaz, IBAarau, Raurica Wald, Repower, WWZ.....................S.15 Zusammenfassung Viele Branchen durchleben derzeit einen grundlegenden, strukturellen Wandel. Gesetzmässigkeiten, die Jahrzehnte gültig waren, gelten plötzlich nicht mehr. Die Schweizer Energie- und Versorgungswirtschaft ist ebenfalls von einem solchen strukturellen Wandel betroffen. Und sie muss sich gleich mit mehreren Herausforderungen auseinandersetzen: der Energiestrategie 2050 mit den Forderungen nach dem Atomausstieg, der Förderung von erneuerbaren Energien und mehr Energieeffizienz. Erschwerend kommt der Zerfall der Strompreise hinzu, der auch die Produktion aus Wasserkraft defizitär macht. Und die zunehmende Digitalisierung, welche gleichzeitig auch Chancen z.B. für intelligente Netze (Smart Grids) bietet. Aber auch die Elektromobilität, neue Technologien und damit verbunden die Beratung von Haushalten und Unternehmen bieten weitere Chancen für die Branche. Einige Unternehmen haben diese schon und entsprechend diversifiziert. Die Aktien dieser Unternehmen gehören daher auch zu den Kursgewinnern auf dem OTC-X-Tableau, während die Situation - insbesondere bei den Betreibern von Kraftwerken - weiterhin schwierig ist. Hohe Wertberichtigungen auf Kraftwerke und Beteiligungen machen die ohnehin schmäleren Gewinne zunichte. Zwar zeichnet sich bei den Aktienkursen der börsenkotierten und nichtkotierten Energiewerte derzeit eine Bodenbildung ab. Dennoch bleiben mit Blick auf die Zukunft viele Fragen offen. Insbesondere die Höhe des Strompreises ist schwer zu prognostizieren. Zwar könnte der Trend zur Elektromobilität mittelfristig einen Nachfrageschub auslösen, der zu höheren Preisen führen sollte. Die laufenden Effizienzsteigerungen bei den Verbrauchern könnten diesen Effekt jedoch wieder egalisieren. Für Investoren ist es daher entscheidend, die einzelnen Unternehmen, deren Geschäftsfelder und das regulatorische Umfeld genau zu beobachten, bevor sie in Energieaktien investieren. Kurzum: in diesem durchaus interessant bewerteten Sektor bleibt Stock-picking weiterhin angesagt. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 «Gesetzmässigkeiten, die Jahrzehnte gültig waren, gelten plötzlich nicht mehr.» «In diesem durchaus interessant bewerteten Sektor bleibt Stock-pikking angesagt.» Seite 2 OTC-X RESEARCH by Einführung Als die erste Energiestudie von OTC-X Research im Dezember 2013 veröffentlicht wurde, stand der Markt noch ganz unter dem Einfluss der Entscheidung der Schweiz und Deutschlands, aus der Kernenergie auszusteigen. Allerdings war 2013 die Welt der Energie noch weitgehend in Ordnung, denn der Ölpreis, die Referenzgrösse im Energieuniversum, bewegte sich wie in den Vorjahren oberhalb von 100 USD je Fass. Die rapide Talfahrt bis auf ein vorläufiges Tief von 27 USD Anfang 2016 setzte erst Anfang 2014 ein. Dies nicht lange nach Beginn der geopolitischen Krise um die Ukraine und die über die Region hinausreichende erste Zuspitzung in der Internationalisierung der Konflikte in Syrien und Irak. Öl, Gas und Pipelines sind der wesentliche Grund für das zunehmende Engagement sämtlicher Welt- und Regionalmächte in der Region. Abb 1: Entwicklung des Ölpreises 2013-2016 in USD Quelle: SIX iD Eine der Folgen des Ölpreiszerfalls ist, dass auch der Strompreis mit nach unten gezogen wurde. Mit Blick auf den Ausbau der Erneuerbaren Energien mussten die Kalkulationen ständig nach unten angepasst werden. Insbesondere, weil auch die subventionierten Einspeisevergütungen in Deutschland sukzessive gekürzt wurden, um den Anforderungen der Marktliberalisierung Rechnung zu tragen. Substitutionseffekte waren zwar 2013 nicht zu erwarten, sind aber in einer marktwirtschaftlichen Ordnung als Reaktion auf ein verändertes Preisgefüge ein unvermeidliches Korrektiv für die rational handelnden Entscheidungsträger in der Industrie. «Eine Folge des Ölpreiszerfalls ist, dass auch der Strompreis mit nach unten gezogen wurde.» Ein wichtiger Einflussfaktor sind die Beschlüsse der 197 teilnehmenden Staaten beim Klimagipfel (COP21) von Paris, die darauf abzielen, die Emission von Treibhausgasen zu beschränken und abzusenken. So soll einer weiteren Temperaturerwärmung entgegengewirkt werden. Im Gegensatz zu den früheren Lippenbekenntnissen scheinen es die Regierungen jedoch dieses Mal ernst zu meinen. Dafür sind allerdings wohl weniger Idealismus und die Absicht, den Planeten zu retten, die Motive, sondern vielmehr die Erkenntnis, dass die Energiewende mit einem Innovationsschub, neuen Technologien, hohen Produktivitätssteigerungen, neuen Arbeitsplätzen und Exportchancen einhergeht. Nach wie vor können und wollen jedoch viele der wirklich wichtigen Entscheidungsträger OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Seite 3 OTC-X RESEARCH by keinen Zusammenhang zwischen dem Verbrennen fossiler Energieträger und der stetig steigenden Temperatur auf der Erde erkennen. Auch der Juli, 2016 ist wiederum der heisseste Juli seit es Temperaturaufzeichnungen gibt, dasselbe gilt für den gesamten bisherigen Jahresverlauf 2016. Die Energie- und Versorgungsindustrie steht somit innerhalb weniger Jahre vor und in einem fundamental veränderten Umfeld, das zudem immer weniger auf der Mikro-Ebene bestimmt wird, sondern zunehmend makroökonomischen Einflüssen ausgesetzt ist. Das gilt für das Preisgefüge bei und zwischen den unterschiedlichen Energieträgern, die Intensivierung des Wettbewerbs infolge der Liberalisierung der Energiemärkte, den technologischen Wandel, den Wählerwillen, geopolitische Entwicklungen, die kaum noch vorhersehbar sind, aber ganz wesentlich mit Energiepolitik zu tun haben, und weitere Faktoren. «Die Energie- und Versorgungsindustrie steht innerhalb weniger Jahre vor und in einem fundamental veränderten Umfeld.» Schweiz in guter Ausgangslage Die Schweiz ist zugleich in einer wirklich glücklichen Ausgangslage und nichtsdestotrotz auch im Nexus der vielfältigen, teilweise paradoxen, Einflussfaktoren. Wie man es auch betrachtet: im internationalen Vergleich liegt die Schweiz mit Blick auf nahezu sämtliche Parameter der Energiebilanz, -produktivität und -effizienz ganz vorne, wenn nicht sogar an erster Position. Nur die hocheffizienten und solventen Stadtstaaten Singapur und Hongkong kommen auf ähnlich gute Rankings. «Die Schweiz liegt im internationalen Vergleich bei nahezu sämtlichen Parametern der Energiebilanz, -produktivität und -effizienz ganz vorne.» Tabelle 1: Energy Productivity Index (ausgedrückt durch BIP in Milliarden Euro pro Exajoule an konsumierter Energie) Rang Land Produktivität 1 Hongkong SAR, China 456 2 Kolumbien 330 3 Singapur 329 4 Schweiz 310 5 Peru 287 ... ... ... 17 Deutschland 220 18 Österreich 217 ... ... 27 Frankreich ... 186 Quelle: The 2015 Energy Productivity and Economic Prosperity Index Darin zeigt sich, dass erfolgreiche dienstleistungsbasierte Staaten besser als Industriestaaten mit den Herausforderungen der Energiewende umgehen können. Aber auch, dass die Schweiz sowohl auf Bundes- und kantonaler Ebene als auch innerhalb der Industrie die Zeichen der Zeit früh erkannt hat und bereits sehr fortgeschritten in der Anpassung und Entwicklung ist. Daraus resultiert in vielerlei Hinsicht eine globale Innovationsführerschaft, die noch viele ungehobene volkswirtschaftliche Potenziale birgt. So zeigen die am Ende der Studie folgenden Unternehmensprofile, dass nahezu alle untersuchten Versorger und Netzbetreiber OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 «Erfolgreiche dienstleistungsbasierte Staaten können besser mit den Herausforderungen der Energiewende umgehen.» Seite 4 OTC-X RESEARCH by bereits ein signifikantes Geschäft jenseits der traditionellen Sektorgrenzen aufgebaut haben, mit teilweise beträchtlichen Umsatz- und Gewinnbeiträgen. Abb 2: Energieintensität in der Schweiz und anderen IEA-Ländern Quelle: Energy Policies of IEA Countries - Switzerland 2012 Review Erzeugung und Distribution machen über 80% des Geschäftsvolumens aus Auf der Schattenseite ist jedoch zu erkennen, dass das grösstenteils stagnierende, wenn nicht sogar schrumpfende Kerngeschäft den adversen Makro-Einflüssen unterworfen bleibt. Das Kerngeschäft Erzeugung und Distribution macht bei den meisten Branchenvertretern immer noch 80% und mehr des Geschäftsvolumens aus. Wo die Quote von New Business, Beratung, Installation und Wartung, Telekom und Kabel, Haustechnik, Contracting usw. höher ist oder stark wächst, da haben die Aktien der Protagonisten regelmässig den Turnaround bereits hinter sich, oder er hat bereits eingesetzt. Umgekehrt, wo diese Fantasie fehlt, befinden sich die Aktien im fortgesetzten Sinkflug oder stagnieren bestenfalls. «Das Kerngeschäft Erzeugung und Distribution macht bei den meisten Branchenvertretern immer noch 80% und mehr des Geschäftsvolumens aus.» Abb 3: Entwicklung des SWX Utilities Index über die letzten 10 Jahre «Die problematische Konstellation für Quelle: SIX iD die Schweiz besteht im historisch Die problematische Konstellation für die Schweiz besteht im historisch gewachsenen Energie-Mix bei der Erzeugung der Elektrizität. 2011 entfielen 40,7% auf Nuklearenergie und 53,7% auf Wasserkraft. Als Folge der Fukushima-Katastrophe fiel im Mai 2011 auf Regierungsebene und im September auf Parlamentsebene die durchaus rationale Entscheidung die Nutzung der Kernenergie zu been- gewachsenen Energie-Mix bei der OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Erzeugung der Elektrizität.» Seite 5 OTC-X RESEARCH by den. Heute, mit einigen Jahren Abstand und nach vielfältigen gesellschaftlichen und politischen Diskussionen, zeichnet sich ab, dass die Kernreaktoren in der Schweiz zwischen 2019 und 2034 abgeschaltet werden, der grosse Teil der Kapazität zum Ende der Zeitspanne hin. Die aktuelle Haltung ist, dass die Reaktoren so lange in Betrieb bleiben, wie die Sicherheitskriterien erfüllt werden. Doch das ist wandelbar. Denkbar ist ohne weiteres, dass die Bürger ein Referendum zu einem früheren Ende der Nutzung der Kernenergie auf den Weg bringen. Möglich ist auch ein weiterer Problemfall mit der Nutzung der Kernenergie in Ländern, deren Sicherheitskriterien und ihre Überwachung weit weniger stringent als in der Schweiz geregelt sind. Während sich neben Deutschland und der Schweiz nur wenige Länder von der Nutzung der Kernenergie verabschieden wollen, werden derzeit mehr als 100 neue Kernkraftwerke gebaut, weitere 100 sind in Planung. Vor allem Russland, aber auch Frankreich, sind sehr aktiv und bedienen Indien, China, aber auch Ägypten und weitere kritische Länder mit dem Bau und Betrieb der Anlagen sowie dem zum Betrieb erforderlichen Brennstoff Uran. Hier sind schwerwiegende Konflikte in der Zukunft geradezu programmiert, denn unbemerkt von der Öffentlichkeit und den Massenmedien hat sich der russische Präsident Putin global zum Kopf eines Urankartells gemacht, welches den Grossteil der geeigneten Uranressourcen kontrolliert. Und die französischen Ressourcen im Inneren der Sahara sind angesichts der zunehmenden Präsenz und Aktivität fundamentalistischer Milizen kaum als langfristig sicher einzustufen. Insofern ist die Schweizer Entscheidung zum nuklearen Ausstieg wiederum von Weitsicht geleitet. Erfordernisse der Energiestrategie 2050 So muss also, wenn die Energiestrategie 2050 Bestand haben soll, auf einer überschaubaren Zeitachse sukzessive Ersatz für den 40%-Anteil der Kernenergie an der Elektrizitätserzeugung geschaffen werden. Es war und ist klar, dass vor allem die Solarenergie unter den Erneuerbaren Energien sowie Erdgas den weit überwiegenden Anteil am Ersatz haben werden. Zielgrössen für den Energie-Mix bei der Erzeugung von Elektrizität nach dem Ausstieg aus der Nuklearenergie sind 10-15% für Solarenergie, 20% für Erdgas und 6-10% für Biogas sowie 3-5% für Windenergie. Ein Fragezeichen hängt über der Geothermie, die immerhin 10% hätte beitragen sollen. Doch nach den wiederholten Erdbeben infolge diverser Probebohrungen ist mehr als fraglich, ob die Geothermie aufgrund der ungünstigen geologischen Formationen in der Schweiz jemals eine Bedeutung haben kann. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 «Denkbar ist ohne weiteres, dass die Bürger ein Referendum zu einem früheren Ende der Nutzung der Kernenergie auf den Weg bringen.» «Wenn die Energiestrategie 2050 Bestand haben soll, muss in absehbarer Zeit Ersatz für den 40%-Anteil der Kernenergie an der Elektrizitätserzeugung geschaffen werden.» Seite 6 OTC-X RESEARCH by Abb 4: Herkunft des produzierten Stroms bis 2050 gemäss der Energiestrategie 2050 Quelle: Energy Policies of IEA Countries - Switzerland 2012 Review Konsequent haben die meisten Energieunternehmen ihre Aktivitäten in den Erneuerbaren Energien auf- und ausgebaut. Dies entweder direkt, über Töchter oder durch Beteiligungen. Dabei gibt es erhebliche Unterschiede. So ist der Einstieg in die Biogasproduktion durchaus anspruchsvoll, die Beschaffung der Biomasse muss organisiert werden, Reaktoren brauchen Wartung, und Transport und Lagerung erfordern Logistik. Demgegenüber ist es einfach und relativ anspruchslos, Solarpanele auf bestehenden Gebäuden oder auf nicht genutzten Flächen zu installieren. Nach der einmaligen Installation ist für 20-30 Jahre wenig zu tun. Schon vor 2014 konnten gewerbliche Stromkunden in der Schweiz Strom aus installierten Solarpanelen selbst verbrauchen, ohne diesen ins Netz einzuspeisen. Dies mit der Folge, dass die Stromrechnung entsprechend zurückging. Seit 2014 dürfen dies jetzt auch private Stromkunden im Rahmen der sogenannten Eigenverbrauchsregelung. Der Effekt ist zwar begrenzt, weil nur in den wenigsten Fällen die Besitzer in der Immobilie wohnen. Es ist der Systemwechsel, der bemerkenswert und, weiter gedacht, in der Dezentralisierung der Energieversorgung richtungsweisend ist. Das bedeutet in der Konsequenz, dass Eigenversorger mit Hilfe der Smart Grids gar keine nennenswerte Netzleistung mehr benötigen und folglich auch nichts oder wenig dafür bezahlen werden. Gemeinden versorgen sich selbst, etwaige Defizite werden durch lokale Kleinkraftwerke ausgeglichen. «Konsequent haben die meisten Energieunternehmen ihre Aktivitäten in den Erneuerbaren Energien ausund aufgebaut.» «Eigenversorger benötigen mit Hilfe der Smart Grids keine nennenswerte Netzleistung mehr.» Sinkende Strompreise machen Wasserkraft unwirtschaftlich Paradoxerweise ist auch die umweltfreundliche Wasserkraft in der Schweiz unwirtschaftlich geworden. Dies betrifft weniger die Flusskraftwerke, obwohl auch diese hohe Investitionen in Erhalt, Sicherheit und Erneuerung erfordern, sondern mehr die Pumpspeicherkraftwerke, deren Wirtschaftlichkeit darin bestand, bei Nacht zu den günstigen Tarifen Wasser in höher gelegene Speicherseen zu pumpen und tagsüber bei den höheren Tarifen durch die Turbinen wieder OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 «Pumpspeicherwasserkraftwerke rechnen sich aufgrund des aktuellen Preisregimes nicht mehr, wodurch weite Teile der Schweizer Energieerzeugungskapazität unwirtschaftlich geworden sind.» Seite 7 OTC-X RESEARCH by nach unten zu leiten. Das rechnet sich angesichts des aktuellen Preisregimes nicht mehr, wodurch weite Teile der Schweizer Energieerzeugungskapazität unwirtschaftlich geworden sind. Die entsprechenden Wertberichtigungen belasten die Unternehmen und schränken ihre Investitionsfähigkeit stark ein. Exkurs I: Energieeffizienz Ein einfaches Beispiel zeigt, wie hoch die Ineffizienz bei unserem Umgang mit Energie ist: Beim Kochen von Eiern, ein alltäglicher Vorgang bei Millionen Menschen, fliessen nur 2% der aufgewendeten Energie in das Ei, die restlichen 98% verpuffen. Das ist sinnbildlich. Bei alten Gebäuden Zahlen, Märkte und Prognosen Wenn eine zentrale Industrie wie die Energiewirtschaft nach 100, teilweise 150 Jahren gewachsener, oft überalterter Strukturen einen fundamentalen Wandel erfährt, dann kann man sicher sein, dass die Prognosen der Beteiligten falsch sind. Jeder, ob Regierungen, Konzerne, Verbände, NGOs, institutionelle Investoren oder supranationale Organisationen, hat eine eigene Agenda, die in den meisten Fällen bestens hinter Schlagworten und Stereotypien verborgen ist. Oft sind die Prognosen sogar gut gemeint, aber aufgrund eines Tunnelblicks fern der Realitäten und noch ferner des technologisch Machbaren. Die Energiewende ist zu einem ganz wesentlichen Teil auch eine Frage des politischen Willens, der Ambitionen und nicht zuletzt der Marktkräfte. Viele nationale wie auch internationale Prognosen zur Schweiz gehen davon aus, dass der Energieverbrauch bis 2050 auf 90 TWh steigen wird. Mehr Elektrogeräte, Bevölkerungswachstum, Wirtschaftswachstum, grössere Wohnflächen, Elektromobilität und digitale Vernetzung (Internet-of-Things) sind die wichtigsten Faktoren, die genannt werden. Energieeffizienz als Hebel der Energiestrategie 2050 Die Schweizer Energiestrategie 2050 besteht im Kern aus sechs Punkten, deren erster und wichtigster völlig zu Recht die Steigerung der Energieeffizienz ist. Hier ist der Hebel am grössten, sind die offensichtlichen Potenziale leicht in der Breite zu erschliessen und, vor allem, die technologischen Möglichkeiten bereits vorhanden. Der Exkurs auf der rechten Seite soll aufzeigen, wie mit gezielten Massnahmen Effizienzsteigerungen bis zu 500% innerhalb kürzester Zeit realisiert werden können. Wenn diese Ziele in Wirtschaft und Gesellschaft nachhaltig durch Aufklärung und Information verfolgt werden, wie es in der Schweiz von EnergieSchweiz im Auftrag des Bundesamtes für Energie getan wird, dürfte der Energieverbrauch in der Schweiz trotz Wirtschafts- und Bevölkerungswachstum dennoch bis 2050 kaum steigen, vielleicht sogar fallen. Die anderen fünf Punkte der Energiestrategie 2050 sind Ausbau der Kapazitäten bei Erneuerbaren Energien und Wasserkraft, Aufbau von Kapazitäten bei gasbefeuerten Kraftwerken zur Bedienung von Bedarfsspitzen, Aufrechterhaltung von Energieimporten im bisherigen Rahmen, Netzausbau sowie -erneuerung und die Intensivierung der Forschung im Feld Energie und Energieffizienz. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 ohne Isolation verpufft der Grossteil der Heizungsenergie. Bei Automobilen mit Verbrennungsmotoren liegt die Energieeffizienz allem technologischen Blendwerk zum Trotz nur bei rund 35%, zwei Drittel verpuffen. Eine genaue Untersuchung des Energieverbrauchs offenbart, dass in Europa 36% des Energieverbrauchs in Gebäuden anfallen, global sind es 31%. Dies betrifft in erster Linie Heizungen sowie Elektrogeräte aller Art. In einer 2015 von Ecofys, the Lisbon Council und Quintel Intelligence veröffentlichten Studie zur Energieeffizienz kommen die Fachautoren zu der Schlussfolgerung, dass allein durch den Einsatz von effizienten Heizungen, Dämmungen und Geräten auf der Höhe der Zeit ein Drittel des Verbrauchs reduziert werden kann. So benötigt ein Kühlschrank im Jahr 2014 nur einen Sechstel der Energie seines Vorläufers von 1973. Mit Level „A“ gekennzeichnete Elektrogeräte scheinen der Namensgebung nach das Beste zu sein, doch „A+++“ ist heute der Standard. Solche Geräte sind doppelt so effizient wie „A“. Besonders deutlich wird der technologische Fortschritt bei der Beleuchtung. Was vor 4’600 Jahren in Mesopotamien mit der Öllampe begann, erfuhr im Lauf der Jahrtausende nur wenige Innovationen: 400 v. Chr. die Wachskerze, 1850 die Gaslampe, dann in den 1880er-Jahren die Edison-Glühlampe und 1980 das Compact Fluorescent Lightning, das sich aus Kostengründen nie etablierte. Stattdessen wurden in den 60er-Jahren rote Leuchtdioden und in den 90er-Jahren die für Beleuchtung geeigneten blauen Leuchtdioden entwickelt, die mittlerweile auch sehr kosteneffizient sind. LED als Beleuchtung reduziert den Energieverbrauch um 85%. Die Leuchtkörper leben bis zu zehn Mal länger als herkömmliche. Abb. 5: Energieproduktivität von unterschiedilcher Beleuchtung Quelle: Energy Policies of IEA Countries - Switzerland 2012 Review Seite 8 OTC-X RESEARCH by Schon die Eckpunkte der Energiestrategie 2050 zeigen unmissverständlich, dass selbst die Schweiz, eine von der EU umgebene Insel, unwiderruflich in die Internationalisierung der liberalisierten Energiemärkte und deren Dynamik eingeflochten ist. Die starke Währung der Schweiz ist dabei eine schwere Belastung, die die Wettbewerbsfähigkeit der Unternehmen unter Druck setzt. Nicht ohne Grund sollen Importe, wie bisher, aufrechterhalten werden, wenngleich die Unabhängigkeit bei der Energieversorgung weiterhin Priorität hat. Kaum ein anderes Land weist ein ähnlich breit diversifiziertes Energiebeschaffungsprofil auf. Die eingelagerten Reserven der Schweiz sind ebenfalls höher als bei den meisten vergleichbaren Ländern. Am deutlichsten ist die supranationale Natur des Energiemarktes jedoch bei der Integration der Netze. Das Swiss Grid wird mit hohen Investitionen ausgebaut, erneuert und technologisch modernisiert. Es wird zukünftig ein wichtiger Bestandteil des European Super Grid sein, das alle Energiemärkte intelligent miteinander vernetzt. In bester Schweizer Tradition werden die Forschungsressourcen von Universitäten sowie Forschungsinstituten des Bundes und der Industrie gebündelt, um innovative Antworten und smarte Produkte für die Energiewirtschaft hervorzubringen. Die Erkenntnisse zur effizienten Nutzung von Energie haben auch neue Konzepte hervorgebracht. So ist das Passivhaus in der Schweiz und Deutschland, den beiden Vorreitern, schon heute ein Begriff. Das im Englischen „near-zero-energy“ genannte Passivhaus ist so konzipiert, dass der Gesamtenergieverbrauch beträchtlich und die Heizungsenergie um 90% gesenkt werden, allein durch intelligente Bauweise und smarte Vernetzung. Die Effizienz bei Heizungen hat bereits seit den 70er-Jahren bis 2012 um rund 500% zugenommen. D.h. die Energie, die einst für eine Woche heizen benötigt wurde, reicht bei einem 2012 gebauten Haus für 6 Wochen. Bis 2030, so die Autoren der Studie, sind weitere 400% Effizienzsteigerung machbar. Durch geeignete Massnahmen könnte die durchschnittliche monatliche Energierechnung der europäischen Haushalte von 123.27 USD im Jahr 2015 auf 82.45 USD fallen. Abb. 6: Energieproduktivität der Haushalte Hoffnungsträger Gas und der Energie-Mix Seit dem Anschluss der Schweiz an das internationale Erdgasnetz 1970 hat Gas als Energieträger kontinuierlich an Bedeutung gewonnen. Das Erdgasnetz wird weiter ausgebaut, ständig kommen neue Gemeinden dazu. Auch als Treibstoff spielt Gas eine Rolle. Und dennoch ist der Marktanteil am Gesamtenergieverbrauch in der Schweiz bis 2010 nur auf 12% gestiegen. Obwohl bei der Elektrizitätserzeugung in der Schweiz Öl praktisch keine Rolle spielt, so ist der Anteil am Gesamtenergieverbrauch vor allem durch den Treibstoffverbrauch, aber auch durch Heizöl, bei 40%. Auf Kernenergie entfallen 26%, auf Wasserkraft 12% und auf Biotreibstoffe 9%. Kohle mit einem Anteil unter 1% spielt keine Rolle. Die Aufgabe für die Schweiz und ihre Energiewirtschaft ist keine leichte: den Anteil von Öl und damit die Treibhausgase reduzieren, um die Klimaziele einzuhalten, die Nuklearenergie sukzessive vollständig ersetzen, und Erneuerbare Energien inklusive der Wasserkraft ausbauen. Dabei sind auch Grenzen gesetzt. Die Akzeptanz von Windkrafträdern ist in der Schweiz sehr beschränkt. Die Geothermie scheint die in sie gesetzte Hoffnung nicht erfüllen zu können. Biogas und -treibstoff sind auf Biomasse angewiesen, deren Verfügbarkeit beschränkt ist. Zudem ist die Teller-oder-TankProblematik zumindest unter ethischen Aspekten gesellschaftlich und politisch durchaus noch nicht zu Ende diskutiert. Selbst die Solarenergie ist nicht unproblematisch, da ihre Nutzung auch von Wetterfaktoren abhängt und die Energiespeicherung immer noch nicht wirklich ökonomisch erfolgen kann. Wie die Zukunft der OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Quelle: The 2015 Energy Productivity and Economic Prosperity Index Die Industrie in der Schweiz gilt bereits als sehr energieeffizient, hier sind die Potenziale zu Verbesserungen eher beschränkt. Die Industrie konsumiert in Europa durchschnittlich 24% der nachgefragten Energie vs. 29% global. In der Schweiz sind es nur 21%. Neben den 31%, die auf den Energieverbrauch in Gebäuden in der Schweiz entfallen, liegt das andere grosse Feld mit gewaltigen Einsparpotenzialen im Transportbereich, der für 29% des Energieverbrauchs in der Schweiz steht. Abb. 7: C02-Emissionen nach Sektor Quelle: The 2015 Energy Productivity and Economic Prosperity Index Seite 9 OTC-X RESEARCH by Wasserkraft aussieht, ist angesichts der Unwirtschaftlichkeit bei den gegenwärtigen Strompreisen ungewiss. Die Antwort auf all diese Limitierungen und Bedingungen bietet das Erdgas, das zwar ebenfalls ein fossiler Energieträger ist, jedoch im Verhältnis zu Öl und insbesondere Kohle weit weniger umweltschädlich ist. Viele Ölkonzerne haben in den vergangenen Jahren Gasressourcen und ganze Unternehmen gekauft, um für den zu erwartenden Nachfrageschub gewappnet zu sein und gleichzeitig ein Gegengewicht zum schwachen Ölgeschäft zu schaffen. So erwarb Shell für 53 Mrd. USD die BG Group, ehemals British Gas, was die bisher grösste Übernahme im Gasbereich repräsentiert. Realistisch betrachtet werden vor allem Solarenergie und, bedingt, Windenergie ausgebaut werden. Doch es wäre vermessen anzunehmen, dass Erneuerbare Energien in der Schweiz in absehbarer Zeit die Rolle von Öl und Nuklearenergie übernehmen können. Das kann aus heutiger Sicht potenziell nur das Erdgas. Der Anteil wird aus pragmatischen Gründen längerfristig wohl deutlich über die geplanten 20% hinausgehen. Diversifikation Wenn es ein traditionell durchreguliertes und wohl geordnetes Segment der Wirtschaft gegeben hat, dann war es die Welt der Energieerzeuger und Netzbetreiber. In der Regel gab es je nach Land kaum mehr als eine Handvoll grosser Konzerne sowie eine Reihe von kleineren marginalen Playern, die oftmals einen eng begrenzten Wirkungsraum hatten, wie beispielsweise Stadtwerke. Das Terrain war eng abgesteckt, die Gewinnentwicklung langweilig, niedrig und vorhersehbar. Für Börsianer waren Versorger und Netzbetreiber nie wirklich interessant - ausser vielleicht bei Konjunkturabschwüngen, wenn die defensiven Qualitäten die Versorger aufs Radar brachten. Doch im Zuge der schrittweisen Liberalisierung, die auch den Strom- und Netzmarkt erreichte, änderten sich die Marktbedingungen für die Marktteilnehmer im Energiemarkt grundlegend. Wo das Management und die Aktionäre die Zeichen der Zeit richtig interpretierten, wurde schon seit den 1990er-Jahren mit den reichhaltigen Cashflows aus dem Versorgungsgeschäft die Diversifikation auf vielfältige Weise vorangetrieben. Beachtlich ist mit Blick auf die auf OTC-X gehandelten Energieunternehmen die enorme Bandbreite der Aktivitäten, die entfaltet werden. Es geht nicht nur um vertikale und horizontale Integration, sondern häufig um Dienstleistungen, kompetenzbasierte Outsourcing-Lösungen und um den Aufbau neuer Geschäftsfelder, die man nicht unbedingt bei Kraftund Elektrizitätswerken vermutet. «Im Zuge der schrittweisen Liberalisierung änderten sich die Marktbedingungen im Energiemarkt grundlegend.» Kabelnetzgeschäft oder Holzpellets als neue Standbeine Eines der herausragenden Beispiele ist das überaus erfolgreiche Telekom- und Kabelgeschäft der WWZ AG, früher Wasserwerke Zug. Beim Einstieg vor über 20 Jahren hatte sich nicht abgezeichnet, dass die WWZ heute der zweitgrösste Kabelnetzbetreiber der Schweiz werden würde, die wiederum in Europa und weltweit Innovationsführer ist. TV, Internet und Telefonie boomen nicht nur, OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 «Ein herausragendes Beispiel ist das überaus erfolgreiche Telekom- und Kabelgeschäft der WWZ AG.» Seite 10 OTC-X RESEARCH by sondern sind auch integral bei der Vernetzung von Smart Home, Internet der Dinge, effizienten Gesamtenergielösungen, Elektromobilität uvm. Erfolg hat viele Gesichter, bei AEK Energie so unterschiedliche wie die Holzpellet-Produktion und -Distribution, Smart Home und Smart Metering, Hochleistungsladestationen für die Elektromobilität und Wärmeverbund-Lösungen für Gemeinden, Contracting genannt. Wieder andere Wege geht CKW. Im Juni eröffnete das Unternehmen das grösste Rechenzentrum der Zentralschweiz mit der Schweizer Unfallversicherung als erstem Kunden. Der Bedarf an sicheren und kosteneffizienten Rechenzentren nimmt stark zu. 2015 wurden erste Kunden für den CKW VoltControl gewonnen, einen innovativen Spannungsregler, der den Energiebedarf in Gebäuden ohne Komforteinbussen um 15% reduziert. Das Installationsgeschäft vor allem bei Solaranlagen und in der fortschreitenden Automatisierung ist ebenfalls sehr wachstumsstark. Verblüffend und als Beispiel auch für mittelgrosse und grosse Branchenvertreter sehr geeignet sind die integrierten Strategien der EW Jona-Rapperswil (EWJR), deren Energieabsatz 2015 nur 1,4 GWh ausmachte. Für die Stadt installierten die EWJR über 3 000 LED-Beleuchtungskörper, die im Auftrag auch betrieben und gewartet werden. Bereits 20 Ladestationen an 10 Lokalitäten stehen für das beginnende Zeitalter der Elektromobilität bereit. Den Strom der 68 im Versorgungsgebiet installierten Solaranlagen mit einer Leistung von 1’184 kW kaufen die EWJR den Kunden als Übergangslösung ab und ergänzen ihr Produkt EWJR Oekopower damit, bis die Anlagen der Kunden durch die KEV gefördert werden. Darüber hinaus sind über 600 Liegenschaften mit energieeffizienten Wärmepumpen ausgestattet. Exkurs II: Elektromobilität Ungeachtet der heutigen Bekenntnisse zur Elektromobilität, z.B von Daimler sich vollständig zum E-Mobility-Provider zu wandeln, haben die grossen Automobilkonzerne über lange Zeit hinweg alles daran gesetzt, ihre bestehenden mit Verbrennungsmotoren ausgestatteten Modelle zu verkaufen, was die Entwicklung der Elektromobilität eher behindert. Die Folge ist, dass nun der erste Massenmarkt für E-Vehicles in China entstanden ist. 2015 wurden dort 340’000 E-Vehicles zugelassen, immerhin 1.3% der Gesamtzulassungen in Höhe von 24 Mio., und eine Steigerung um 350% zum Vorjahr. In China ist eine Vielzahl von Herstellern mit preiswerten Modellen entstanden. Jetzt zielen einige Hersteller auch auf den Luxusmarkt ab und wollen den unangefochtenen Marktführer Tesla herausfordern. Als Tesla im April 2016 das neue Modell X vorstellte, kamen in weniger als zwei Wochen 400’000 Vorbestellungen – ein Umsatzvolumen von 14 Mrd. USD für das Basismodell ohne Extras. Auch in der Schweiz, speziell in Zürich, zählt der Tesla bereits fest zum Strassenbild. Schweden will ab 2030 keine Fahrzeuge mit Verbrennungsmotoren mehr zulassen, Norwegen bereits ab 2025. Die Elektromobilität hat weitreichende Auswirkungen, auch über den blossen Beförderungsaspekt hinaus. Eine der offensichtlichen Konsequenzen ist der erhöhte Elektrizitätsbedarf. Doch Elektromobile sind 100% energieeffizient und benötigen somit für die gleiche Leistung nur einen Drittel der Energie im Vergleich zu Verbrennungsmotoren. Zudem werden die Aufladungen in Preisentwicklung und Makro-Faktoren Auch wenn sich der Ölpreis zwischenzeitlich deutlich von seinen Tiefs erholt hat, spricht die Marktdynamik gegen eine nachhaltige Erholung auf 100 USD oder mehr. Die Lager quellen über, sogar Tanker werden zur Lagerung verwendet. Saudi-Arabien und Russland, die beiden grössten Förderländer, steigern die Produktion permanent und melden im Sommer 2016 Rekordfördermengen. Der Irak und Iran fahren die Produktion kräftig hoch, und in den USA sind die Fördermengen zwar zurückgegangen, doch nicht so stark wie sich das die Golfländer in ihrem Kampf um Marktanteile ausgerechnet haben. Die tatsächlichen Förderkosten beim Fracking in den USA liegen doch in vielen Fällen niedriger als bei der Einführung der neuen Technologie. Oft reichen 50 USD je Fass, anfangs lagen die Kosten oft bei 100 USD und mehr. Ein Grund für die ruinöse Förderpolitik ist wohl auch, dass die Förderländer erkennen, dass das Ende des Ölzeitalters näher rückt. Zwei Drittel der bekannten Ölressourcen dürfen nicht mehr verbrannt werden, soll die durch TreibhausgaOTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 der Regel nachts vorgenommen, zum günstigeren Tarif und zu einer Zeit, in der die Kapazitäten ohnehin nicht ausgelastet sind. Dazu kommt, dass das E-Mobil der Zukunft mit hocheffizienten Solarzellen ausgestattet sein kann und somit kaum externe Energiezufuhr benötigen wird. Auch die Batterietechnologie schreitet voran, u.a. wird mit preiswerten polymerbasierten Batterien experimentiert. Auch ist der Trend zum Carsharing unübersehbar. Vielleicht sind auch die re-urbanisierten Städte der Zukunft für Privatfahrzeuge gesperrt, und Betriebsgesellschaften transportieren von A nach B nach dem Uber-Modell. Wenn sich dann noch die selbstfahrenden, also fahrerlosen, E-Vehicles durchsetzen, werden weniger Unfälle stattfinden, und die eingesparten Folgekosten schlagen sich in niedrigen Prämien für die Versicherungs- Seite 11 OTC-X RESEARCH by se bedingte Temperaturerwärmung der Erde begrenzt werden. Daraus resultiert die Carbon Bubble These, die besagt, dass die Reserven, die nicht mehr als Energieträger verbraucht werden können, folglich auch in den Bilanzen wertberichtigt werden müssen. Es geht um Hunderte von Mrd. USD allein bei den börsenkotierten Ölkonzernen. Viel grössere Reserven haben aber die staatlichen Akteure wie Aramco in Saudi-Arabien und PDVSA in Venezuela. wirtschaft nieder. Der Trend zur Elektromobilität scheint unumkehrbar, wenngleich in der Euphorie gern übersehen wird, dass mit gasbetriebenen Fahrzeugen bereits eine umweltverträgliche Alternative besteht, die nicht nur in der Schweiz kontinuierlich Marktanteile gewinnt, sondern auch in Massenmärkten wie Indien, China, Indonesien und Brasilien. Während dort bereits eine Infrastruktur für die Distribution von Propan, Butan etc. besteht, trifft dies auf Die Elektromobilität (siehe Exkurs II) stellt zudem einen Angriff auf Elektroladestationen nicht zu. das Herz der Ölindustrie dar. 42% des globalen Ölverbrauchs entfallen auf Automobile mit Verbrennungsmotoren. 100 Mio. E-Vehicles reduzieren den globalen Ölverbrauch von rund 3 Mio. Fass pro Tag. Angesichts der Marktbedingungen dürften die Strompreise weiter schwach bleiben, wenngleich auch das Zusammenspiel einiger Faktoren wieder eine steigende Tendenz bewirken kann. Es ist nicht auszuschliessen, dass die Temperaturen auch wieder rückläufig sein können und auch wieder kalte Winter auftreten, doch wie an der Börse gilt auch beim Wetter, dass ein Trend solange ein Trend ist, bis er gebrochen wird. Von signifikant höheren Verbrauchszahlen durch kalte Winter und lange Heizperioden auszugehen, ist illusorisch und analytisch falsch. Realistisch erscheint vielmehr, dass der Bedarf an Elektrizität durch forcierte Bemühungen um Energieeffizienz trotz mehr Elektrogeräten und grösseren Wohnflächen stagniert und somit potenziell Überkapazitäten bestehen, vor allem, wenn Importe währungsbedingt volkswirtschaftlich günstiger sind. Kursentwicklung Die höchsten Kurse erreichten die Energieaktien im kotierten wie im nichtkotierten Bereich um den Jahreswechsel 2008/2009. Danach folgte erst ein Ausverkauf und dann eine lange Bodenbildung zwischen 2012 und 2015. Erst seit Beginn des Jahres 2016 scheint sich nun eine Trendwende abzuzeichnen. So lag der SWX Utilities Index Anfang 2009 bei rund 5’000 Punkten, fiel dann bis Jahresbeginn 2016 auf 1’650 Punkte und kletterte dann wieder auf 2’000 Punkte. Ob dies eine technische Reaktion ist oder eine nachhaltige Trendwende, bleibt abzuwarten. Erkennbar ist jedenfalls, dass die Aktien der Unternehmen, die sich gut positioniert haben und denen eine nachhaltig positive Entwicklung zugetraut werden kann, früher und stärker gestiegen sind als die weniger dynamischen. Eine Rolle bei der Wiederentdeckung der Energieaktien mag auch das Tiefzinsumfeld spielen, denn die oftmals gesicherte Dividendenrendite liegt meist über 2%, oft sogar über 3%. Angesichts der in den letzten Jahren meist ruinösen Kursentwicklung der Energiewerte dürften allerdings viele Anleger die Charakteristik als Obligationenersatz nicht mehr unterschreiben. «Die oftmals gesicherte Dividendenrendite liegt meist über 2%, oft sogar über 3%.» Unter den ausserbörslich gehandelten Aktien von Versorgern und Netzbetreibern stechen einige wenige besonders mit ihrer Performance hervor. Der Star ist Holdigaz. Während die meisten Aktien teilweise deutlich verloren haben, stieg die Holdigaz-Aktie seit Anfang 2009 um fast 200%. Mit 313 Mio. CHF Börsenkapitali- OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Seite 12 OTC-X RESEARCH by sierung zählt die Aktie inzwischen zu den wichtigsten im OTC-X Markt der Berner Kantonalbank (BEKB). Ebenfalls eine positive langfristige Kursentwicklung zeigen die Wasserwerke Zug (WWZ) sowie die EW Uznach. Alle anderen Aktien fielen oder stagnierten bestenfalls. Bewertung Im Lichte der Erfahrungen während der vergangenen Jahre, die in der Schweizer Welt der Energie von Wertberichtigungen, Abschreibungen, Rückstellungen und schwachen Gewinnen geprägt waren, ist es auch legitim und sogar vernünftig, die herkömmlichen Bewertungsparameter kritisch auf den Prüfstand zu stellen. Buchwerte, die sich in heisse Luft auflösen, Gewinne, die nicht nachhaltig sind, und ein Umfeld, welches die Prognostizierbarkeit von Preisen und Erlösen nur noch bedingt zulässt, bilden keine geeignete Basis für belastbare Prognosen. Viel wichtiger bei der Einstufung der einzelnen Werte sind Faktoren, wie sie in der Welt der nichtregulierten Wirtschaft schon lange gelten. Management-Qualität, Strategie, Positionierung, Kosteneffizienz, Kapitalrentabilität und Wachstum. Es ist kein Zufall, dass die WWZ, die EW Uznach und vor allem Holdigaz steigende Kurse sehen, während die Peer-Group zwei Drittel ihres Wertes verloren hat. Die analytischen Kennziffern der Vorjahre haben ein solches relatives Ergebnis nicht unbedingt indiziert. Im Durchschnitt beträgt das KGV der in der Peer-Group enthaltenen ausserbörslich gehandelten Energieaktien auf Basis der Ergebnisse 2015 rund 15.7. Die Dividendenrendite beläuft sich auf 2.4%. Das Kurs-Buchwert-Verhältnis liegt nun bei 1.9. «Es ist kein Zufall, dass die WWZ, die EW Uznach und vor allem Holdigaz steigende Kurse sehen, während die Peer-Group zwei Drittel ihres Wert verloren hat.» Fazit Aufgrund der Politik der Zentralbanken sind Investment-Grade-Anleihen nur noch mit negativer Verzinsung zu erwerben. Zunehmend kaufen die Zentralbanken inzwischen auch Unternehmensanleihen, Aktien und sogar ETFs. Der Anlagedruck bei privaten wie institutionellen Investoren führt wie mit den QE-Massnahmen beabsichtigt dazu, dass die Investoren immer riskantere Anlagen ausserhalb ihrer traditionellen Domänen suchen – und auch finden. Allein seit Jahresbeginn fanden bemerkenswert viele grössere Transaktionen im OTC-Segment statt. Die Beteiligungsgesellschaft Invision übernahm die Mehrheit an Parkresort Rheinfelden, der Clean Energy Fund von UBS investierte 60 Mio. CHF bei der Kapitalerhöhung von Repower, die zuvor an der SIX kotiert war. Auch bei der Umplatzierung eines Aktienpakets an den WWZ griff der CEIS genannte UBS Fonds zu und hält nun 8,6%. Das Segment hat durch diese Transaktionen zweifellos an Aufmerksamkeit gewonnen, die sich nun in einem stärkeren Interesse der Anleger niederschlägt. Dabei dürfte der Energiebereich aufgrund der Umwälzungen in der Branche und der stark ermässigten Kurse als besonders attraktiv eingestuft werden. Den Anlegern sollte allerdings klar sein, dass es ein Markt für Stock-Picker geworden ist. Mit passiver Sektorenallokation nach Marktkapitalisierung oder Indexgewichtung, die auch ein Computer erstellen kann, werden kaum herausragende Ergebnisse zu erzielen sein. Wichtig erscheint zudem, dass sich Anleger, die zum jetzigen Zeitpunkt in Energieaktien investieren, der regulatori- OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 «Der Anlagedruck bei privaten und institutionellen Investoren führt dazu, dass Investoren immer riskantere Anlagen ausserhalb ihrer traditionellen Domänen suchen - und auch finden.» «Wichtig erscheint zudem, dass sich Anleger der regulatorischen Einflüsse bewusst sind und dieses Umfeld genau beobachten.» Seite 13 OTC-X RESEARCH by schen Einflüsse bewusst sind und dieses Umfeld genau beobachten. Am ruhigsten schlafen lässt es sich daher mit Aktien von Gesellschaften, welche diesen Veränderungen nur wenig oder gar nicht ausgesetzt sind. Peer-Group-Vergleich Energiebranche 2016 (alle Zahlen Geschäftsjahr 2015 bzw. 14/15) Kurs Markt(28.9.16) kapitalisierung** ADEV Solar AEK Energie Alpiq* Dividende DiviGewinn denden- je Aktie rendite Buchwert je Aktie EBITDA in Mio. CHF EBITDAMarge (in %) EBIT in EBITMio. CHF Marge (in %) KGV KBV 256.0 4.1 10.00 3.9 19.0 912.7 2.9 55.6 1.0 18.2 13.5 31’500.0 189.0 900.00 2.9 1 916 29’236 23.9 16.7 12.9 9.0 16.4 0.3 1.1 90.0 2’508.7 0.00 n.a. -31.7 95.2 -27.0 -0.4 -243.0 -3.6 n.a. 1.0 BKW* 45.6 2’407.7 1.60 3.5 5.7 51.1 478.1 18.9 281.6 11.1 8.3 0.9 CKW 225.1 1’337.2 3.00 1.3 12.2 242.4 148.4 17.5 69.8 8.2 18.9 0.9 EW Brig-Naters 6’700.0 27.2 60.00 0.9 651.8 3’005.2 9.7 25.3 3.9 10.3 10.3 2.2 EW Jona-Rapperswil 5’800.0 87.0 200.00 3.4 230.5 686.5 7.4 20.1 4.45 12.2 25.2 8.4 EW Uznach 4’520.0 10.8 140.00 3.1 409.2 2’317.5 1.5 18.0 1.1 13.1 11.0 2.0 E.E.S 880.0 140.8 0.00 0.0 -0.4 97.5 4.7 36.5 2.7 15.8 n.a. 9.0 Holdigaz 155.0 317.8 4.00 2.5 9.4 82.2 68.9 29.8 28.8 12.5 16.5 1.9 IBAarau 1100.0 330.0 17.00 1.5 49.1 1’134.4 27.9 18.6 16.7 11.1 22.4 1.0 Raurica Wald Repower Romande Energie* WWZ 600.0 14.0 7.50 1.3 54.3 498.6 2.6 17.0 1.5 9.6 11.0 1.2 45.5 328.9 0.00 n.a. -35.3*** 176*** 46.3 2.5 -68.5 -3.7 n.a. 0.3*** 1’146.0 1’306.4 33.00 3.1 -6.0 1’589.6 161.6 26.9 104.6 17.4 n.a. 0.7 14’800.0 740.0 330.00 2.2 858.5 15’839 88.5 37.6 48.4 20.5 17.2 0.9 * Börsenkotierte Unternehmen ** in Mio. CHF *** ohne Berücksichtigung der Kapitalerhöhung in 2016 Quelle: Geschäftsberichte, OTC-X, SIX iD OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Seite 14 OTC-X RESEARCH by ADEV SOLARSTROM AG Datum: 22.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Gegründet wurde die als Genossenschaft organisierte Arbeitsgemeinschaft für dezentrale Energieversorgung ADEV bereits 1985. Der Pionier in der umweltfreundlichen und dezentralen Energieversorgung besteht somit nun schon 30 Jahre und hat sein Ziel, die Bürger miteinzubeziehen, erreicht. An der 1998 gegründeten ADEV Solarstrom AG hält die Genossenschaft 34.6%. Geschäftsgegenstand sind der Bau und Betrieb von Solaranlagen, darüber hinaus auch Dienstleistungen für Dritte im Geschäftsfeld Contracting. Ende 2015 sind insgesamt Solaranlagen mit 11.3 MW Leistungskapazität installiert, der Grossteil in der Region Basel und Aargau, ein geringer Teil auch im benachbarten Deutschland. Aktie (Namen à 500 CHF) Valoren: 666’893 Aktienkurs bez. (12.07.2016): 256.00 CHF Anzahl Aktien: 12’467 Stimmrechtsaktien, 23’628 Namenaktien (gelistet auf OTC-X) Marktkapitalisierung: 4.1 Mio. CHF Grösste Aktionäre: ADEV Energie 34.6 %, Concolor AG 6.5% Unternehmenszahlen Umsatz Wachstum in % Geschäftsverlauf EBIT Zwar hat ADEV Solar auch 2014 und 2015 die Kapazitäten weiter ausgebaut, doch handelt es sich dabei überwiegend um Realisierungen von Projekten aus den Vorjahren. Aufgrund der stark reduzierten KEV, allein 15% zwischen Oktober 2014 und Oktober 2015, nach 25% im Jahr davor, sind neue Solaranlagen nur noch an optimalen Standorten wirtschaftlich zu betreiben. 2015 nahm die Produktion um 15% zu. Der Umsatz stieg auf 5.25 Mio. CHF, der Reingewinn auf 0.3 Mio. CHF. Damit ist die Gewinnhöhe von 2012 wieder erreicht. Reingewinn Aussichten Einerseits erfordern die produzierenden Solaranlagen nur geringe Wartungskosten, doch der weitere Ausbau der Kapazitäten ist wegen den gekürzten Kostendeckenden Einspeisevergütung (KEV) erst einmal aufgeschoben. 2017 könnte sich das Umfeld mit der Implementierung der nationalen „Energiestrategie 2050“ für ADEV Solar dann wieder verbessern. EBIT-Marge in % Wachstum in % (in Mio. CHF) 20152014 5.34.5 16.1-1.2 1.01.0 18.222.0 0.30.2 74.9-51.1 Kennzahlen je Titel (in CHF) 20152014 Kurs aktuell / 31.12.2014 256325 Reingewinn 19.010.9 Ausgew. Buchwert 912.7903.0 Dividende/Ausschüttung 10.007.50 KGV 13.529.8 KBV 0.30.4 Div.-Rendite in % 3.92.3 Kursentwicklung in CHF Fazit ADEV Solar hat frühzeitig die Energiewende antizipiert und Erfahrung bei effizienten und umweltfreundlichen Kraftwerken aufgebaut. Vor allem dezentrale kleinere Kraftwerke für die regionale Energieversorgung mit Bürgerbeteiligung liegen im Trend. Das Unternehmen bleibt jedoch von höheren Strompreisen und Einspeisevergütungen für den wirtschaftlichen Erfolg abhängig. Langfristig sollte ADEV Solar vom Ausbau der regenerativen Energien profitieren. Die bisher installierte Kapazität von 11.3 MW bildet eine gute Ausgangsbasis für das Wachstum. Kurzfristig jedoch ist die Expansion stark gebremst, da zu niedrige Erlöse neue Anlagen unwirtschaftlich machen. Mit einem KGV von 13.5 und einer Dividendenrendite von 3.9% erscheint die Aktie branchenüblich bewertet. Höchst/Tiefst 1 Jahr Performance 1 Jahr Performance 3 Jahre 300/240 1.0% -20.0% Termine 19.05.17 Generalversammlung Kontakt ADEV Solarstrom AG Kasernenstrasse 63 4410 Liestal Tel. +41 61 927 20 30 VR-Präsident: Rainer Fehr CEO: Andreas Appenzeller OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Seite 15 OTC-X RESEARCH by AEK ENERGIE AG Datum: 22.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Bereits 1894 gegründet, erfolgte zum 100-Jahr-Jubiläum die Umbenennung in AEK Energie. In der Region Solothurn ist AEK als Stromerzeuger und Netzbetreiber aktiv. Daneben werden Dienstleistungen für Dritte im Geschäftsfeld Contracting ebenso wie im Partnergemeindemodell, dem neun Gemeinden angeschlossen sind, erbracht. Hier erbringt AEK Outsourcing-Lösungen. Weiterhin hat das Unternehmen in verwandte Bereiche expandiert und erbringt Ingenieursleistungen, installiert Fernmeldeeinrichtungen und führt Sicherheitsprüfungen durch. Mit 60’000 Tonnen Holzpelletproduktion ist AEK Marktführer. Bei Erneuerbaren Energien ist AEK Vorreiter in der Schweiz. So beziehen 88% der Privatkunden ausschliesslich „blauen Strom“, der zu 72% aus Wasserkraft und 28% anderen erneuerbaren Energiequellen stammt. Ende April 2016 hat die BKW die Beteiligung von Alpiq an der AEK Energie übernommen und besitzt nun 93% der Aktien. Eine Integration in die BKW-Gruppe ist vorerst nicht vorgesehen. Geschäftsverlauf Die stark rückläufigen Strompreise in den vergangenen Jahren haben zu starken Umsatzrückgängen geführt, die durch den Verlust zweier Industriekunden noch verstärkt wurden. Dies wird jedoch zunehmend durch kontinuierliche Steigerungen im Contracting und in Geschäftsbereichen ausserhalb der Stromerzeugung kompensiert. 2015 stieg der Umsatz leicht auf 146.3 Mio. CHF. Im Konzern ermöglichte die Diversifikation des Angebotes einen Anstieg des Betriebsgewinns vor Steuern und Zinsen (EBIT) um 1.2 Mio. CHF (+ 10.3%) auf 12.9 Mio. CHF. Noch stärker legte der Reingewinn mit 18.6% auf 11.5 Mio. CHF zu. Aktie (Namen à 1’000 CHF) Valoren: 120’882 Aktienkurs bzw. (01.07.16): 31’500 Anzahl Aktien: 6’000 Marktkapitalisierung: 189.0 Mio. CHF Grösste Aktionäre: BKW Energie AG (93%) Konsolidierte Zahlen (in Mio. CHF) 20152014 146.3143.3 Umsatz 2.1-17..4 Wachstum in % 12.911.7 EBIT 9.08.2 EBIT-Marge Reingewinn Wachstum in % 11.59.7 18.0-9.0 Kennzahlen je Titel (in CHF) 20152014 Kurs aktuell / 31.12.2014 Reingewinn Ausgew. Buchwert 31’50025’000 1’9161’624 29’23628’127 Dividende/Ausschüttung 900800 KGV 16.415.4 KBV 1.10.9 Div.-Rendite in % 2.93.2 Kursentwicklung Aussichten Die frühzeitige Konzentration auf umweltverträgliche Energieerzeugung und die Diversifikation in Geschäftsbereiche jenseits der Stromerzeugung haben AEK Energie zu einem agilen und anpassungsfähigen Energieunternehmen gemacht. Auch wenn das Umfeld und die Preisstrukturen weiterhin schwierig bleiben, dürfte sich AEK durch geeignete Massnahmen relativ gut behaupten können. Fazit Die vorausschauende langfristige Strombeschaffung vom Hauptaktionär BKW Energie und die Diversifikation ins Dienstleistungsgeschäft sind Zeichen der Stärken von AEK. Dennoch bleibt die Gesellschaft Faktoren wie den milden Wintern und der Preisschwäche am Strommarkt unterworfen. Zuletzt hat der Aktienkurs eine deutliche Trendwende vollzogen. Der letztbezahlte Preis von 31’500 CHF liegt nun knapp über dem Buchwert. Die Dividende war für 2015 um 100 CHF auf 900 CHF angehoben worden. Die Dividendenrendite liegt damit bei 2.9%. Die Chancen auf weitere Kursgewinne sind nach dem Kursanstieg um 35.6% in den letzten 12 Monaten überschaubar. Obwohl die BKW gemäss ihrem Halbjahresbericht einen Preis von 37’300 CHF pro AEK-Aktie an Alpiq gezahlt hat, dürfte ein allfälliges Angebot an die Streubesitzaktionäre niedriger ausfallen. Voraussichtlich bis Ende 2016 soll ein solches Angebot erfolgen. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Höchst/Tiefst 1 Jahr 31’500/26’000 Performance 1 Jahr 35.6% Performance 3 Jahre 14.5% Termine n. bek. Generalversammlung Kontakt AEK Energie AG Westbahnhofstrasse 3 4502 Solothurn Tel. +41 32 624 88 88 [email protected] VR-Präsident: Dr. Pirmin Bischof CEO: Walter Wirth CFO: Thomas Huber Seite 16 OTC-X RESEARCH by CENTR ALSCHWEIZERISCHE KR AFTWERKE AG (CKW ) Datum: 29.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Das Energieunternehmen aus der Zentralschweiz wurde 1894 als Wasserkraftwerk Rathausen gegründet. Heute versorgt CKW 75 Gemeinden im Kanton Luzern mit Elektrizität, rund 200’000 Privathaushalte werden direkt versorgt. Hauptgeschäftsbereiche sind Stromproduktion, -vertrieb und -handel sowie das Betreiben von Netzanlagen. Darüber hinaus hat CKW, ebenfalls die Zeichen der Zeit erkennend, die Diversifikation ins Installations- und Dienstleistungsgeschäft vorangetrieben. Angesichts schwacher Strompreise bilden diese Aktivitäten ein Gegengewicht und federn die Entwicklung ab. Aktie (Namen à 0.50 CHF) Valoren: 2’060’347 Aktienkurs bez. (28.09.2016): 225.10 CHF Anzahl ausgegebener Aktien: 5’940’252 Marktkapitalisierung: 1’337.2 Mio. CHF Grösste Aktionäre: Axpo Holding AG (81%), Kanton Luzern (9.9%), Martin Ebner(3.1%) Konsolidierte Zahlen (in Mio CHF) 2014/152013/14 Umsatz Geschäftsverlauf Der Stromabsatz ist seit Jahren leicht rückläufig. Dazu kommen Wertberichtigungen auf Wasserkraftwerke und Rückstellungen für Energiebeschaffungsverträge. Die Belastungen wurden bisher durch eine kluge Expansionspolitik, innovative Dienstleistungen und Produktneuheiten zum Teil kompensiert. Im ersten Halbjahr des Geschäftsjahres 2015/2016 ging die Gesamtleistung um 1.3% auf 451.1 Mio. CHF zurück, das Unternehmensergebnis um 6.3% auf 76.1 Mio. CHF. Für das laufenden Geschäftsjahr kündigte CKW Mitte September Wertberichtigungen in Höhe von 190 Mio. CHF auf Beteiligungen insbesondere an Schweizer Kraftwerken an, welche das EBIT belasten. Auf Stufe Konzerngewinn ist daher für 2015/16 mit einem Verlust zu rechnen, obwohl das operative Geschäft erfreulich verläuft. Aussichten CKW forciert die Aktivitäten jenseits der Stromerzeugung und -distribution und baut die Aktivitäten bei energienahen Dienstleistungen konsequent aus. Die Expertise insbesondere im Hinblick auf Energieeffienz und deren Steigerung durch intelligente Lösungen sollten CKW weiter voranbringen. Im Stromgeschäft rechnet das Unternehmen mit einer länger anhaltenden Phase der tiefen Strompreise. Ursachen dafür seien die anhaltend tiefen Preise mit der weiterhin steigenden Einspeisung von subventionierter Energie vor allem in Deutschland, die tiefen Preise für CO2-Zertifikate und Primärenergie (Kohle, Gas und Öl) sowie die verhaltenen konjunkturellen Aussichten in Europa. Fazit Die solide Basis hat CKW genutzt, um das Unternehmen systematisch weiterzuentwickeln – vom Wasserkraftwerks- und Netzbetreiber hin zum Lösungsanbieter in Energiefragen für private und gewerbliche Kunden. Den Auswirkungen der internationalen Energiepreisentwicklungen kann sich CKW jedoch nicht entziehen. Mit Installations- und Gebäudetechnik, Telekom und Rechenzentren hat CKW die Geschäftsfelder erweitert und damit den schwierigen Bedingungen im Kerngeschäft erfolgreich entgegengewirkt. Die Impulse, die eine wieder nachhaltig positive und dynamische Ertragsentwicklung erkennen lassen, sind jedoch aktuell nicht erkennbar. Vielmehr werden die angkündigten Wertberichtigungen in 2015/16 zu einem Verlust und einer Reduktion des Eigenkapitals führen. Kurzfristig ist daher kein Grund für ein Investment in die Aktie zu erkennen. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 847.0848.8 -0.2-9.6 Wachstum in % 69.8 EBIT 70.157.1 Reingewinn 22.8-55.9 Wachstum in % Kennzahlen je Titel Kurs aktuell / 30.09.2014 (in CHF) 2014/152013/14 225.1 275.0 12.29.0 Gewinn Ausgew. Buchwert 48.3 8.25.7 EBIT-Marge in % 242.4249.3 Dividende/Ausschüttung 3.003.00 KGV 18.930.6 KBV 0.91.1 Div.-Rendite in % 1.31.1 Kursentwicklung Höchst/Tiefst 1 Jahr 260.00/210.00 Performance 1 Jahr Performance 3 Jahre -9.7% n.a. Termine 27.01.17 Generalversammlung Kontakt Centralschweizerische Kraftwerke AG Postfach 6002 Luzern Telefon: +41 41 249 51 11 Email: [email protected] VR-Präsident: Dr. Andrew Walo CEO: Dr. Felix Graf CFO: Christian Hütwohl Seite 17 OTC-X RESEARCH by ELEKTRIZITÄTSWERK JONA-R APPERSWIL AG Datum: 08.09.2016 Branche: Energie Unternehmensprofil Die Elektrizitätswerk Jona-Rapperswil AG (EWJR) wurde 1902 als privatwirtschaftliche Unternehmung gegründet und hat heute rund 1’300 Aktionäre. Hauptgeschäftsfeld ist der Netzbetrieb; eigener Strom wird nur in geringem Masse produziert. Mit der Haustechnik, also dem Installations- und Wartungsgeschäft auch im Telekom- und IT-Bereich, ist es EWJR AG jedoch gelungen, ein wachstumsstarkes zweites Standbein aufzubauen. Daneben ist EWJR auch zu 14.3% an SN Energie, von der auch Strom bezogen wird, und zu 10.7% an SN Energie/Terravent beteiligt. Mit 10% beteiligten sich die EWJR auch an der Kraftwerk Doppelpower AG. Diese sollte 2016 ans Netz gehen. Wegen Verzögerungen beim Stollenbau wird das Wasserkraftwerk erst 2017 fertiggestellt. Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Aktie (Namen à 50 CHF) Valor: 169’053 Aktienkurs bez. (08.08.2016): 5’800 CHF Anzahl ausgegebener Aktien: 15’000 Marktkapitalisierung: 87.0 Mio. CHF Grösste Aktionäre: Stadt Rapperswil-Jona (20%), rund 1’300 Aktionäre Konsolidierte Zahlen 20152014 Umsatz 36.535.7 Wachstum in % EBIT EBIT-Marge in % Geschäftsverlauf Aufgrund der seit Jahren tiefen Preise für Energieträger stagnierte der Umsatz des Netzbetreibers im Geschäftsjahr 2015. Die leicht rückläufigen Umsätze aus dem Netzgeschäft wurden allerdings durch kontinuierliche Steigerungen in der Haustechnik kompensiert. Darauf entfallen heute schon 20% der Umsätze. Darüber hinaus weist die EWJR eine hohe Kompetenz bei der Steigerung der Energieeffizienz auf. Die Beleuchtungen in Rapperswil kommen von LED-Leuchtkörpern, bereits 20 Ladestationen für E-Automobile sind installiert, und 638 Liegenschaften sind inzwischen mit Wärmepumpen ausgestattet worden. Insgesamt nahm der Umsatz um 2% auf 36.5 Mio. CHF zu, der Jahresgewinn stieg um rund 10% auf 3.46 Mio. CHF. Die Dividende wurde von 175 CHF auf 200 CHF erhöht. (in Mio CHF) Reingewinn Wachstum in % 2.4-3.5 4.5 3.53.1 10.0-1.0 Kennzahlen je Titel 3.7 12.210.4 (in CHF) 20152014 Kurs aktuell / 31.12.2014 5’800 Gewinn 230.5209.6 Ausgew. Buchwert 686.5573.8 Dividende/Ausschüttung 4’900 200175 KGV 25.223.4 KBV 8.48.5 Div.-Rendite in % 3.43.6 Kursentwicklung Aussichten Die stark regulierten Verteilnetzaktivitäten der EWJR sind weit weniger abhängig von den Schwankungen an den Energiemärkten als diejenigen der Energieversorger. Allerdings wachsen sie auch weniger. Wachstumsimpulse kommen von der regen Bautätigkeit und Bauprojekten in der Region, welche die Dienstleistungssparte und die Haustechnik mit neuen Aufträgen versorgen. Der hohe und nachhaltige Cashflow aus dem Netzgeschäft versetzt die EWJR in die Lage, die Positionierung durch neue Aktivitäten und Beteiligungen auszubauen. Höchst/Tiefst 1 Jahr 6’000/5200 Performance 1 Jahr 15.6% Performance 3 Jahre 23.4% Termine Fazit Zwar sind die Wachstumsaussichten im Kerngeschäft Netzverteilung beschränkt, doch die EWJR hat durch innovative neue Geschäftsfelder, vor allem in der Steigerung der Energieeffizienz, erfolgreich diversifiziert. Auch die Beteiligungspolitik ist gewinnbringend. Da sowohl die Beteiligungen als auch die eigenen Liegenschaften voll abgeschrieben sind, schlummern in der Bilanz beträchtliche stille Reserven. Darüber hinaus sind auch hohe Cash-Bestände vorhanden. Bei einer Kalkulation der Summe der Einzelteile unter Berücksichtigung der Wiederbeschaffungswerte ist die Aktie auch auf dem wieder höheren Kursniveau nicht überbewertet. Mit einer Performance von 9.6% innert Jahresfrist gehört sie zu den Gewinnern im Energie-Universum der OTC-X der BEKB. Auch die Dividendenrendite von 3.4% erscheint im aktuellen Umfeld attraktiv. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 28.04.2017 Generalversammlung Kontakt Elektrizitätswerk Jona-Rapperswil AG Werkstrasse 30 8645 Jona Telefon: +41 55 220 91 11 Email: [email protected] VR-Präsident: Dr. Patrick Sommer CEO: Ernst Gossweiler CFO: Martin Büsser Seite 18 OTC-X RESEARCH by EW UZNACH AG Datum: 22.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Ursprünglich 1905 als Genossenschaft gegründet, versorgen die EW Uznach seitdem die Region unweit des unteren Zürichsees mit Elektrizität. Inzwischen hat sich das Unternehmen zum Generalunternehmer in Energiefragen gewandelt. Neben dem Netzverteilungsgeschäft und der Energieerzeugung sind die EW Uznach zunehmend in anverwandten Dienstleistungen aktiv. Dies beinhaltet Planung und Projektierung für Dritte, Installation und Wartung von diversen Stromanlagen für Unternehmen, öffentliche Körperschaften und private Haushalte. Besonderes Augenmerk wird auf energieeffiziente Smart Grids gelegt, die Verbrauch und Verteilung intelligent steuern. Für die Gemeinde Uznach wird ein LED-Beleuchtungssystem betrieben. Die Ablesungen für gewerbliche Kunden erfolgen heute schon per Telefon, diejenigen für private Kunden sollen bald telemetrisch durch geführt werden. Geschäftsverlauf Im Jahr 2015 war der Betriebsertrag um 3.3% auf 8.1 Mio. CHF rückläufig. Auf Entgelte für die Netznutzung entfielen 3.4 Mio. CHF, auf die Energieerzeugung entfielen knapp 2.2 Mio. CHF, während die Dienstleistungssparte 1.75 Mio. CHF beisteuerte. In das Netz investieren die EW Uznach rund 1 Mio. CHF pro Jahr. Der Reingewinn belief sich 2015 auf 981’988 CHF, eine geringfügige Steigerung zum Vorjahr. Die Dividende blieb unverändert bei 140 CHF je Aktie. Aussichten Aktie (Namen à 100 CHF) Valor: 169’161 Aktienkurs bez. (29.06.2016): 4’520 CHF Anzahl ausgegebener Aktien: 2’400 Marktkapitalisierung: 10.8 Mio. CHF Grösste Aktionäre: n.a. Konsolidierte Zahlen Umsatz Wachstum in % EBIT EBIT-Marge in % Reingewinn Wachstum in % (in Mio CHF) 20152014 8.18.3 -3.3-9.0 1.1 1.01.0 1.233.8 Kennzahlen je Titel 1.1 13.113.1 (in CHF) 20152014 Kurs aktuell / 31.12.2014 4’520 Gewinn 409.2404.2 Ausgew. Buchwert 3’950 2’317.52’014.1 Dividende/Ausschüttung 140140 KGV 11.09.8 KBV 2.02.0 Div.-Rendite in % 3.13.5 Kursentwicklung Anhaltend schwache Strompreise, weitere Marktöffnung und ein intensiver Wettbewerb nicht nur im Energiebereich, sondern auch bei den Dienstleistungen lassen die Prognose nur verhalten ausfallen. Grössere Wachstumstreiber für die EW Uznach sind gegenwärtig nicht auszumachen. Fazit Die Diversifikation ins Solar-, Beratungs- und Installationsgeschäft hat den anhaltend widrigen Marktbedingungen im angestammten Energiebereich über die letzten Jahre etwas entgegengesetzt. Allerdings hat sich auch hier der Wettbewerb zuletzt stark intensiviert. Die Umsätze im Dienstleistungsbereich gingen 2015 um fast 7,5% zurück. Bei einem Gewinn je Aktie von 409 CHF errechnet sich auf Basis des letztbezahlten Kurses von 4’520 CHF ein günstig scheinendes KGV von 11, die Dividendenrendite beträgt 3.1%. Mangels erkennbarer Wachstumsimpulse und im Hinblick auf die geringe Liquidität der Aktie drängt sich ein Engagement trotz hoher stiller Reserven nicht auf. Die Statuten der Gesellschaft beschränken die Eintragung auf maximal 5% des Aktienbesitzes. Zudem ist die EW Uznach vor allen Dingen daran interessiert, ihre Titel bei der regionalen Bevölkerung und insbesondere bei ihren Stromkunden zu platzieren. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Höchst/Tiefst 1 Jahr 4’520/4’075 Performance 1 Jahr Performance 3 Jahre 11.5% 7.6 Termine 19.05.17 Generalversammlung Kontakt Elektrizitätswerk Uznach AG Städtchen 21 8730 Uznach Telefon: +41 55 285 83 83 Email: [email protected] VR-Präsident: Paul Hager CEO: Stephan W. Steiner CFO: Roman Egli Seite 19 OTC-X RESEARCH by ENERGIE ÉLECTRIQUE DU SIMPLON SA Datum: 22.09.2016 Branche: Energie Autor: Thorsten Grimm, Grisonia Consult Unternehmensprofil Die 1947 gegründete Energie Électrique du Simplon SA (E.E.S.) betreibt seit mehr als 50 Jahren die drei Wasserkraftwerke Gondo (45.4 MW), Gabi (11 MW) und Tannuwald (5.2 MW), die das Wasser aus dem Simplonmassiv für die Stromproduktion nutzen. Die insgesamt installierte Leistung der Speicherkraftwerke liegt bei 62 MW. Knapp 75% der Produktion entfallen auf das grösste Wasserkraftwerk Gondo unmittelbar an der Grenze nach Italien gelegen. Im August 2006 unterbreitete die EOS (später Teil der Alpiq-Gruppe) und weitere Firmen aus der lokalen Energiewirtschaft ein Übernahmeangebot zu 630 CHF an den Streubesitz. Der Squeeze Out im Anschluss an das Kaufangebot scheiterte, da den Bietern nicht ausreichend Aktien angedient wurden. Bis Ende 2006 war die E.E.S. an der SIX gelistet; seit Juni 2009 werden die Aktien auf OTC-X gehandelt. Aktie (Namen à 50 CHF) Valor: 10’269’954 Aktienkurs bez. (24.06.2016): 880 CHF Anzahl ausgegebener Aktien: 160’000 Marktkapitalisierung: 140.8 Mio. CHF Grösste Aktionäre: u.a. Alpiq Suisse 80.0%, EnAlpin 10.8%, EWBN 2.1%, FMV 2.7%, Streubesitz 1.5% Konsolidierte Zahlen 20152014 Umsatz 12.912.9 Der mit der „Energiewende“ und strukturellen Überkapazitäten einsetzende Preisverfall an den Strombörsen setzte E.E.S. erheblich zu und wirkte sich zuletzt stark negativ auf alle Bilanz- und Erfolgskennzahlen aus. E.E.S. produzierte in den vergangenen Jahren zwar mehr Strom, dies aber zu deutlich tieferen Preisen. Mehrjährige Stromlieferverträge mit den „Aktionärspartnern“ beeinflussen die E.E.S.-Erfolgsrechnung massgeblich. Die Erträge aus der Stromproduktion bewegten sich 2015 mit 12.9 Mio. CHF konstant auf Vorjahresniveau. Höhere direkte Produktionskosten führten zu einem Rückgang des EBIT um mehr als 20% auf etwa 2 Mio. CHF. Sonderrückstellungen über 1.4 Mio. CHF sowie der reguläre Finanzaufwand in Höhe von 0.7 Mio. CHF bedeuteten einen Reinverlust von 67’361 CHF (Vorjahresgewinn: 1.5 Mio. CHF). Die Dividende für 2015 fiel aus. 0.0-38.4 Wachstum in % 2.1 EBIT EBIT-Marge in % Geschäftsverlauf (in Mio CHF) -0.11.5 Reingewinn n.a.-65.7 Wachstum in % Kennzahlen je Titel 2.6 15.920.3 (in CHF) 20152014 letztbez. Kurs / 31.12.2014 880.0 1’200.0 Gewinn -0.49.7 Ausgew. Buchwert 97.5100.3 Dividende/Ausschüttung 0.02.375 n.a.124.1 KGV KBV 9.012.0 Div.-Rendite in % 0.00.2 Kursentwicklung Aussichten Der neue Vertragspreis für Stromlieferungen an die E.E.S.-Aktionärspartner in der Periode 2017/2018 wurde mit Blick auf den Markt im Februar 2016 auf nur noch 27.17 CHF /MWh festgesetzt (2015: 46.36 CHF/MWh). Insofern ist schon heute absehbar, dass die E.E.S. mit Gültigkeit des neuen „Aktionärspartnervertrags“ ab 2017 für ihre Aktionäre nicht einmal mehr in der Lage sein wird, zumindest kostendeckend zu wirtschaften. Die kurz- bis mittelfristigen Aussichten für E.E.S. bleiben vor diesem Hintergrund zumindest für die Jahre 2017 und 2018 verhalten und liefern den Aktionären keinen Grund für Optimismus. Höchst/Tiefst 1 Jahr Performance 3 Jahre Im Sog der „Energiewende“ befindet sich die Stromwirtschaft in einer radikalen Umbruchphase und macht auch – paradoxerweise – vor traditionsreichen kleinen Wasserkraft-Produzenten wie der E.E.S. nicht Halt. Das Geschäftsmodell der E.E.S. ist und bleibt vor allem die Produktion, doch gerade diese ist mit dem Strompreisverfall unter Druck geraten. Angesichts rückläufiger Kennzahlen und der vielen Unwägbarkeiten des Sektors erscheint die E.E.S.-Aktie – bis einschliesslich 2018 – heute ambitioniert bewertet. Ein Kauf des Titels drängt sich angesichts der unklaren Aussichten nicht auf. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 0.6% -51.6% Termine n. bek. Fazit 1’000/’880 Performance 1 Jahr Generalversammlung Kontakt Energie Électrique du Simplon SA c/o Alpiq Suisse SA Chemin de Mornex 10 Case postale 570 1001 Lausanne Telefon: +41 21 341 21 11 VR-Präsident: Christian Plüss Sekr. des VR: Fabien Monthoux Seite 20 OTC-X RESEARCH by HOLDIGA Z SA Datum: 28.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Die Holdigaz-Gruppe entstand im Jahr 2005 aus dem Zusammenschluss der Westschweizer Gasversorgungsunternehmen Compagnie Industrielle et Commerciale du Gaz SA, Vevey, und Société du Gaz de la Plaine du Rhône, Aigle. Zusammen mit der Cosvegaz SA, Cossonay, versorgen die drei Unternehmen 166 Gemeinden in den Kantonen Waadt, Wallis und Freiburg mit 28’650 Kunden. Weiterhin zählen fünf Firmen der Gebäudetechnik sowie vier Unternehmen im Bereich Erneuerbare Energien zum Konsolidierungskreis der Firmengruppe. Über die Petrosvibri SA (34%) ist Holdigaz an der Exploration von Gasvorkommen im Genfersee (Noville) beteiligt. Ende März wurden 448 Mitarbeitende beschäftigt. Aktie (Namen à 10 CHF) Valor: 2’050’274 Aktienkurs bez. (28.09.16): 155.00 CHF Anzahl Aktien: 2’050’000 Marktkapitalisierung: 317.8 Mio. CHF Grösste Aktionäre: u.a. Gemeinde Vevey (10.1%), Gemeinde Montreux (7.4%), Gemeinde Monthey (5.4%), Romande Energie (2.5%) Unternehmenszahlen 2015/162014/15 Umsatz Geschäftsverlauf Im Geschäftsjahr 2015/2016 ging der konsolidierte Betriebsertrag um 6.1% auf 231 Mio. CHF zurück. Holdigaz hatte die Erdgaspreise zuletzt deutlich gesenkt. Zudem dämpften die milden Temperaturen die Nachfrage nach Erdgas. Das operative Ergebnis (EBITDA) lag mit 68.9 Mio. CHF fast auf Vorjahreshöhe (69.5 Mio. CHF). Doch der konsolidierte Reingewinn ging um 10 Mio. CHF auf 19.3 Mio. CHF zurück. Dies ist auf zusätzliche Abschreibungen im Zusammenhang mit der Zusammenlegung des Gebäudetechnikbereiches am Standort Forel zurückzuführen. Die Bilanz ist geprägt von einem kräftigen Anstieg der Rückstellungen auf 121 Mio. CHF. Da diese einen grossen Teil des Fremdkapitals ausmachen, dürfte die Eigenkapitalquote weit über den ausgewiesenen 47.5% liegen. Der GV am 28. September soll eine Dividendenerhöhung auf 4 CHF vorgeschlagen werden. Aussichten Nach Abschluss des Geschäftsjahres 2015/2016 beteiligte sich Holdigaz aktiv als Hauptaktionär mit 52.6% an der Gründung von Swiss Gas Invest, einer Vereinigung mehrerer Schweizer Gasunternehmen, welche 8% an FluxSwiss hält. Diese wiederum hält 90% der Rechte für die Durchleitung von Transitgas entlang der Nord-Süd-Transportader. Diese strategische Position könnte Holdigaz neue Impulse verleihen, weil das Unternehmen damit zum landesweiten Anbieter wird. Die Suche nach Gasvorkommen im Genfersee kommt derzeit schleppend voran, da für weitere Arbeiten zusätzliche Genehmigungen notwendig sind. Fazit Trotz widrigem Umfeld hat es der Gasversorger seit vielen Jahren geschafft, immer wieder positiv zu überraschen. So ist es gelungen, bei rückläufigen Umsätzen die Marge über die Jahre sogar auszuweiten. Die Expansion in die Erneuerbaren Energien trägt nachhaltig zum Unternehmenserfolg bei. Die kluge Fusions- und Beteiligungspolitik folgt einer industriellen Logik, an deren Ende auch eine über die Schweiz hinausreichende Position im wachsenden Gasmarkt stehen könnte. Obwohl das KGV mit 16 optisch hoch ist, bleibt die Aktie günstig bewertet. Das Verhältnis von EV zu EBITDA liegt bei niedrigen 3.5. Auch die Dividendenrendite von 2.6% ist attraktiv. Die Risiken der Geothermie- und Gasexplorationsprojekte wurden durch die getätigten Rückstellungen minimiert. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 (in Mio. CHF) 230.5245.6 -6.1-2.5 Wachstum in % 28.836.5 EBIT 12.514.9 EBIT-Marge 19.329.3 Reingewinn Wachstum in % -34.212.1 Kennzahlen je Titel Kurs (aktuell / 26.05.15) (in CHF) 2015/162014/15 155.0150.0 Reingewinn Ausgew. Buchwert Dividende/Ausschüttung KGV 9.414.3 83.278.0 4.04.75* 16.510.5 KBV 1.91.9 Div.-Rendite in % 2.53.2* * inkl. 1 CHF Jubiläumsdividende Kursentwicklung Höchst/Tiefst 1 Jahr 158/142 Performance 1 Jahr -1.0% Performance 3 Jahre +/-0% Termine 28.09.16 Generalversammlung Kontakt Holdigaz SA Avenue Général-Guisan 28 1800 Vevey Tel. +41 21 925 87 87 VRP und VR-Delegierter: Philippe Petitpierre CFO: Nicolas de Siebenthal Seite 21 OTC-X RESEARCH by IBA AR AU AG Datum: 28.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Die Industriellen Betriebe Aarau, IBAarau, begannen 1858 mit der damals fortschrittlichen Gasbeleuchtung in Aarau. Heute beliefern die IBAarau 22 Gemeinden mit Strom, 23 mit Erdgas, 5 mit Wasser und die Stadt Aarau mit Fernwärme und -kälte. Rund 21% des 2015 abgegebenen Stroms von 520 GWh stammen aus dem eigenen Flusswasserkraftwerk. Weiterhin wurde ein Dienstleistungsgeschäft mit Aktivitäten bei Elektroinstallationen, Verrechnung und IT aufgebaut. Zudem bestehen Beteiligungen an Unternehmen im Bereich Erneuerbare Energien sowie von 2% an Alpiq. 2011 begann die Stadt Aarau als Hauptaktionärin, den Aktionärskreis zu verbreitern. Aktie (Namen à 100 CHF) Valoren: 12’944’222 Aktienkurs bez. (08.09.16): 1’100.00 CHF Anzahl Aktien: 300’000 Marktkapitalisierung: 330.0 Mio. CHF Grösste Aktionäre: Stadt Aarau 95.0%, Gemeinden 2.5%, Private/Kunden: 2.5% Unternehmenszahlen Umsatz Wachstum in % EBIT Geschäftsverlauf Im ersten Semester 2016 entwickelte sich das Geschäft von IBAarau uneinheitlich. Während im Bereich der Fernwärme- und -kälte ein starkes Wachstum verzeichnet wurde, waren sowohl Stromabsatz als auch der Verkauf von Erdgas rückläufig. So resultierte ein operatives Ergebnis in der Höhe von 9.7 Mio. CHF, was leicht unter der Vorjahreshöhe von 9.8 Mio. CHF liegt. Wegen der negativen Entwicklung der Finanzmärkte sowie dem Ausfall der Dividende der Beteiligung an Alpiq resultiert ein tieferer Halbjahresgewinn von 6.4 Mio. CHF (Vorjahr 8.6 Mio. CHF). Im Geschäftsjahr 2015 hatte IBAarau den Umsatz um 1.8% steigern können, der Reingewinn war allerdings wegen des schwächeren Finanzergebnis deutlich zurückgegangen, weswegen auch die Dividende gekürzt worden war. Aussichten Für die nächsten Jahre erwartet die IBAarau einen stabilen Geschäftsverlauf mit einem weiter steigenden Ertragsanteil aus Dienstleistungen und Netzausbauten. Allerdings dürfte das Finanzergebnis aufgrund der anhaltenden unsicheren Lage an den Finanzmärkten vorerst keine grossen Beiträge mehr zum Ergebnis leisten. Wachstumsbereiche bleiben auch künftig erneuerbare Energien, Dienstleistungen sowie das das Fernwärme- und Kältenetz. Bis 2025 will der Versorger rund 400 Mio. CHF in die Erneuerung der Netze, die Produktion (u.a. 100 Mio. CHF ins Wasserkraftwerk) und betrieblich genutzte Immobilien, wie den neuen Werkhof und das eigene Bürogebäude in Aarau, investieren. Fazit Die IBAarau sind gut durch die schwierige jüngere Vergangenheit gekommen. Dies drückt sich auch in der Bewertung mit dem 22-fachen Gewinn des Jahres 2015 aus. Die Marktkapitalisierung liegt mit 324 Mio. CHF auf bereits erhöhtem Niveau, die Dividendenrendite von 1.6% ist wenig attraktiv, zumal signifikante Erhöhungen sich bislang nicht abzeichnen. Andererseits stützen die hohe Substanz, die solide Bilanz und stille Reserven, nicht zuletzt beim Immobilienvermögen, die Aktie ab. Trotz der beabsichtigten Erweiterung des Aktionärskreises liegt der Streubesitz bei nur 2.5%, was auch eine Knappheitsprämie nach sich zu ziehen scheint. Durch die breite Diversifikation dürfte der operative Ertrag in den nächsten Jahren stabil, das Finanzergebnis hingegen volatil bleiben. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 EBIT-Marge in % Reingewinn Wachstum in % (in Mio. CHF) 20152014 150.1147.5 1.8-2.8 16.7 14.720.0 -26.6-0.2 Kennzahlen je Titel Kurs aktuell / Ende 2014 Reingewinn Ausgew. Buchwert 16.9 11.111.4 (in CHF) 20152014 1’100.0 1’050.0 49.166.8 1’134.41’111.2 Dividende/Ausschüttung 17.023.0 KGV 22.415.7 KBV 1.00.9 Div.-Rendite in % 1.52.2 Kursentwicklung Höchst/Tiefst 1 Jahr (bez.) 1’120/1’080 Performance 1 Jahr -5.4% Performance 3 Jahre –6.1% Termine 04.05.17 Generalversammlung Kontakt IBAarau AG Obere Vorstadt 37 Postfach 5001 Aarau Tel. +41 62 835 00 10 Email: [email protected] VR-Präsidentin: Jolanda Urech Vors. der GL: Dr. Hans-Kaspar Scherrer CFO: Daniel Pfister Seite 22 OTC-X RESEARCH by R AURICA WALD AG Datum: 15.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Entstanden ist die Raurica Wald AG aus der Holzvermarktung Zentrale Nordwestschweiz AG (HZN) als eine Gemeinschaftsinitiative von Gemeinden und privaten Waldbesitzern nach dem Sturm „Lothar“ im Jahr 1999. In den Folgejahren beteiligte sich Raurica Wald mit 51% an der Holzkraftwerk Basel AG. 49% halten die Industriellen Betriebe Basel. Nach der Umbenennung in Raurica Wald AG wurden weitere Firmen (Arba AG, Fagus Jura AG) entlang der Wertschöpfungskette Holzvermarktung und Energieholz gegründet bzw. übernommen. Hauptaktionäre sind öffentliche und private Waldbesitzer, die über die Namenaktien «A» die Stimmrechtsmehrheit besitzen. Die Namenaktien «B» sind auf OTC-X gelistet. Geschäftsverlauf Bis 2014 befand sich die Raurica-Gruppe auf Erfolgskurs. Doch der sinkende Ölpreis sorgte 2015 für einen kräftigen Einbruch beim Preis für Energieholz, der über den Holzpreisindex an die Preisentwicklung für fossile Brennstoffe wie Öl gebunden ist. Zwar stieg der konsolidierte Nettoumsatz in 2015 auf 15.5 Mio. CHF (+ 2.5%). Jedoch musste Raurica einen kräftigen Rückschlag beim Gewinn hinnehmen. Das Betriebsergebnis (EBIT) fiel um 58.5% auf 1.49 Mio. CHF. Auch der Jahresgewinn wurde mehr als halbiert und betrug nur noch 1.17 Mio. CHF. Grund dafür waren Schwierigkeiten im Asiengeschäft, die zu einem Verlust bei der Raurica Holzvermarktung AG führten. Ins laufende Geschäftsjahr ist die Raurica-Gruppe gut gestartet. Während der Verkauf von Energieholz erfreulich verlief, entwickelte sich das Geschäft mit dem Stamm- und Industrieholz nur stabil. Die Anzahl der Heiztage im Holzkraftwerk Basel war bisher hoch. Der niedrige Preis für Energieholz wirkt sich jedoch negativ auf die Marge aus. Aktie (Namen à 500 CHF) Valor: 25’691’285 Aktienkurs bez. (14.09.2016): 600.00 CHF Anzahl ausgegebener Aktien: Namen Serie «A» 17’280, Namen Serie «B» 4’320 (gelistet auf OTC-X) Marktkapitalisierung: 14.0 Mio. CHF Grösste Aktionäre: Bürger-, Einwohnerund Einheitsgemeinden (78.1%) Konsolidierte Zahlen (in Mio CHF) 20152014 Umsatz 15.515.1 Wachstum in % EBIT EBIT-Marge in % Reingewinn Wachstum in % 2.8n.a. 1.5 1.22.7 -56.2n.a. Kennzahlen je Titel 3.6 9.623.8 (in CHF) 20152014 Kurs aktuell / 31.12.2014 600 Gewinn 54.3123.9 Ausgew. Buchwert Dividende/Ausschüttung 655 498.6454.7 7.515.0 KGV 11.15.3 KBV 1.21.4 Div.-Rendite in % 1.32.3 Kursentwicklung Aussichten Der Preisindex für Energieholz ist 2015 rapide unter das Niveau von 2008 gefallen. Auch die Währungsveränderungen sind für Raurica von Nachteil, da ein günstigerer Euro den Export erschwert und umgekehrt den Wettbewerb in der Schweiz verschärft. Raurica geht für 2016 von einer stabilen Entwicklung aus, da die Altlasten aus dem fehlgeschlagenen Asiengeschäft nicht mehr belasten. Ab 2018 werden die Holzlieferverträge für Energieholz neu ausgehandelt, so dass die Preise künftig für Holzlieferanten und -abnehmer gleichermassen an den Index gebunden sind. Derzeit befinden sich in der Region neue Projekte in Planung, wie ein Holzkraftwerk II, von dem sich Raurica weitere Absatzmöglichkeiten erhofft. Höchst/Tiefst 1 Jahr 650.0/550.0 Performance 1 Jahr 0.8% n.a. Performance 3 Jahre Termine 21.06.17 Generalversammlung Fazit Angesichts der widrigen makroökonomischen Rahmenbedingungen, dem zu verdauenden Fehlschlag in Asien und einem Managementwechsel muss Raurica Wald zunächst wieder in die Spur kommen. Zwar ist die Bewertung auf Basis der Zahlen von 2015 mit einem KGV von 12 durchaus günstig, doch die auf 7.50 CHF halbierte Dividende zeigt, dass das positive Momentum erst einmal verloren ist. Für Investoren mit einer Affinität zum Thema Nachhaltigkeit und Forstwirtschaft sind die Aktien langfristig gesehen jedoch eine interessante Anlage. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Kontakt Raurica Wald AG Hardstrasse 37 4132 Muttenz Telefon: +41 61 922 04 64 Email: [email protected] VR-Präsidentin: Stephanie Oetterli Lüthi CEO: Stephan Rüdlinger Seite 23 OTC-X RESEARCH by REPOWER AG Datum: 29.09.2016 Branche: Energie Unternehmensprofil 1904 als Kraftwerke Brusio gegründet, entstand durch zahlreiche Zusammenschlüsse die heutige Repower AG. Sie betreibt Wasserkraftwerke in der Schweiz, Windkraftwerke in Deutschland und Gas- und Windkraftwerke in Italien sowie in grossen Teilen von Graubünden das Verteilnetz. Mit Fokus auf die Kernmärkte Schweiz und Italien ist Repower auch im Handel und Vertrieb von Energie tätig. Derzeit wird das Dienstleistungsgeschäft konsequent ausgebaut. Nach einer verlustreichen Zeit von 2012 bis 2015 wechselte die Gesellschaft im April von der SIX Swiss Exchange ins OTC-Segment der BEKB. Über eine Kapitalerhöhung Anfang Juli investierten EKZ und der Clean Energy Fund CEIS der UBS 90 Mio. CHF bzw. 60 Mio. CHF und Altaktionäre weitere 21 Mio. CHF. Valor: 32’009’699 Aktienkurs bez. (28.09.2016): 45.50 CHF Anzahl ausgegebener Aktien: 7’390’968 Marktkapitalisierung: 328.9 Mio. CHF Grösste Aktionäre: EKZ (28.32%), Kanton Graubünden (21.96%), UBS-CEIS(18.88%) Konsolidierte Zahlen Umsatz Wachstum in % EBIT Geschäftsverlauf Seit 2011 sind Gesamtleistung, Gewinn und Investitionen stetig gesunken. Ursachen waren die rückläufigen Strompreise, Wertberichtigungen und Rückstellungen sowie unvorteilhafte Wechselkursentwicklungen. Im ersten Halbjahr 2016 zeichnet sich jedoch nun eine Trendwende fürs Gesamtjahr ab. Zwar ist die Gesamtleistung nochmals um 4% auf 881 Mio. CHF gefallen, doch infolge von Wertaufholungen und der Auflösung von Rückstellungen haben das EBIT mit 45 Mio. CHF (Vorjahr: – 34 Mio. CHF) und der Reingewinn mit 18 Mio. CHF (Vorjahr: – 108 Mio. CHF) erstmals wieder in den positiven Bereich gedreht. Besonders erfreulich ist, dass das operative Ergebnis (EBITDA) mit 51 Mio. CHF fast doppelt so hoch wie in der vergleichbaren Vorjahresperiode ausgefallen ist. Aussichten Das Unternehmen bekräftigt die neue Ausrichtung hin zum Dienstleistungs- und Vertriebsunternehmen. So soll die Abhängigkeit vom Strompreis verringert werden. Der Fokus liegt auf den Märkten Schweiz und Italien. Erste Devestitionen sind bereits erfolgt. Da im ersten Halbjahr 2016 alle Segmente zu der Ergebnisverbesserung beigetragen haben, gibt sich das Management zuversichtlich, den richtigen Weg eingeschlagen zu haben. Insgesamt wird für das laufende Geschäftsjahr bei gleichbleibenden Marktverhältnissen ein besseres operatives Ergebnis (vor Sonderfaktoren) erwartet. EBIT-Marge in % Reingewinn Wachstum in % (in Mio CHF) 20152014 1’838.02’231.4 -17.6-4.0 -68.5 Im OTC-Markt der BEKB ist Repower mit einer Marktkapitalisierung von 347 Mio. CHF ein neues Schwergewicht. Die Gesellschaft hat die Krise durch Anpassungen, den Segmentwechsel und die erfolgreiche Kapitalerhöhung zunächst überwunden. Es dürfte allerdings noch einige Zeit dauern, bis sich der Turnaround nachhaltig in den Zahlen manifestiert. Die auch bei der Kapitalerhöhung geübte Zurückhaltung der Altaktionäre zeigt, dass sich Repower bei der breiten Anlegerschaft nach den Erfahrungen der Vorjahre erst neues Vertrauen verdienen muss. Auch die tiefe Bewertung mit einem Abschlag von über 50% auf den Buchwert von 100 CHF (nach KE) reflektiert die nach wie vor vorhandenen Unsicherheiten des Strommarktes. Das Investment in die Repower-Aktie eignet sich daher nur für risikofreudige und mit dem Energiemarkt vertraute Investoren. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 25.9 -3.71.2 -136.3-32.6 n.a.n.a. Kennzahlen je Titel (in CHF) 2015*2014* Kurs aktuell / 31.12.2014 45.50 114.9** Gewinn -35.3-9.6 Ausgew. Buchwert 176.0224.7 0.00.0 Dividende/Ausschüttung KGV n.a.n.a. 0.30.5 KBV Div.-Rendite in % n.a.n.a. *ohne Berücksichtigung Kapitalerhöhung ** Inhaberaktien; PS-Kurs bei 89.50 CHF Kursentwicklung Höchst/Tiefst 1 Jahr Performance 2016 Fazit Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Aktie (Namen à 1.00 CHF) Performance 3 Jahre 50.0/41.0 11.9% n.a. Termine 17.05.17 Generalversammlung Kontakt Repower AG Via da Clalt 307 7742 Poschiavo Telefon: +41 81 839 7111 VR-Präsident: Dr. Pierin Vincenz CEO: Kurt Bobst CFO: Stefan Kessler Seite 24 OTC-X RESEARCH by W WZ AG Datum: 22.09.2016 Branche: Energie Autor: Björn Zern, Zern & Partner GmbH Unternehmensprofil Bereits 1892 gegründet, betreibt die WWZ AG (früher Wasserwerke Zug) heute eigene Kraftwerke und Wassergewinnungsanlagen und ist darüber hinaus als Versorgerin von Strom und Erdgas aktiv. Auch die Verteilnetze und -anlagen werden selbst betrieben. Das Unternehmen hat ausserdem frühzeitig auf die Kommunikation gesetzt und ist heute der grösste Kabelnetzbetreiber in der Zentralschweiz und der zweitgrösste der Schweiz. Das Telekommunikationsgeschäft steuert bereits 25% zu den Betriebserträgen bei. Im Februar 2016 wurden Aktien in Höhe von 9.5% des Stammkapitals umplatziert, wovon der UBS Clean Energy Fund CEIS 8.68% übernommen hat. Verkäufer war die Schweizer Unfallversicherungsanstalt SUVA, die sich aus nichtkotierten Anlagen zurückzieht. Aktie (Namen à 100 CHF) Valor: 262’089 Aktienkurs bez. (22.09.16): 14’800 CHF Anzahl Aktien: 50’000 Marktkapitalisierung: 740.0 Mio. Grösste Aktionäre: Öffentliche Hand (30%), rund 4’200 Kleinaktionäre Konsolidierte Zahlen (in Mio CHF) Umsatz 20152014 235.5237.5 -0.96.0 Wachstum in % 48.4 EBIT Geschäftsverlauf Obwohl der Umsatz 2015 um 0.8% auf 235.5 Mio. CHF zurückging, bestechen die WWZ in der längerfristigen Betrachtung doch mit einer hohen Kontinuität in der Geschäftsentwicklung. Noch 2011 hatte der Umsatz 199.1 Mio. CHF betragen. Hohe Investitionen ins Kabelgeschäft sowie tiefere Preise bei Strom und Gas liessen 2015 das operative Ergebnis um 17% auf 48.4 Mio. CHF sinken. Da jedoch keine weiteren Wertberichtigungen auf die Alpiq-Beteiligung mehr vorgenommen werden mussten, stieg der Reingewinn um 12.4% auf 43 Mio. CHF. Die Dividende wurde von 300 CHF auf 330 CHF erhöht. Im ersten Halbjahr des laufenden Geschäftsjahres konnten trotz eines schwierigen Umfelds die Erträge erhöht und das Betriebsergebnis (EBIT) verbessert werden. Obwohl das Finanzergebnis unter den schwachen Aktienmärkten litt, erzielte WWZ einen höheren Reingewinn als in der Vorjahresperiode. 42.938.2 Reingewinn 12.41.3 Wachstum in % Kennzahlen je Titel (in CHF) Kurs aktuell / 31.12.2014 Gewinn Ausgew. Buchwert Dividende/Ausschüttung 58.3 20.524.5 EBIT-Marge in % 20152014 14’560 11’100 858.5764.0 15’83915’211 330.0300.0 KGV 17.214.5 KBV 0.90.7 Div.-Rendite in % 2.22.7 Kursentwicklung Aussichten Mit dem Einstieg in die Telekommunikation vor über 20 Jahren hat WWZ Weitsicht bewiesen, die sich nun auszahlt. Im Energiesektor setzt das Unternehmen auf den Ausbau des Wärmegeschäfts. Mit dem Pionierprojekt Energieverbund Zug soll dereinst die Stadt Zug mit erneuerbarer Energie für Warmwasser, Heizen und Kühlen versorgt werden. Gewonnen wird diese Energie aus dem Zugersee. Der Startschuss für die Realisierung des Projekts ist in der ersten Hälfte 2017 geplant. Im laufenden Jahr erwartet WWZ ein leicht höheres Jahresergebnis. Fazit Da die WWZ die Netze in ihrem Wirkungsbereich kontrollieren, besteht ein tiefer „Burggraben“, der das Eindringen von Wettbewerbern wirkungsvoll zu verhindern vermag. Die hohen Cashflows ermöglichen die weitsichtige Investitions- und Beteiligungspolitik. Die Ausgründung der diversen Sparten und ihre Verstärkung auf der Management-Ebene begünstigt eine dynamischere Entwicklung der Töchter. Der deutlich angestiegene Aktienkurs reflektiert die Ausnahmestellung der WWZ, die auch durch das bedeutende Engagement des UBS CEIS Fonds untermauert wird. Trotz der jüngsten Kursavancen bleibt die Aktie ein moderat bewertetert Titel im ausserbörslichen Energie- und Versorgeruniversum. OTC-X Research, Branchenanalyse Energie- und Versorgeraktien, 29.09.2016 Höchst/Tiefst 1 Jahr 15’000/12’000 Performance 1 Jahr 8.9% Performance 3 Jahre 53.6% Termine 27.04.17 Generalversammlung Kontakt WWZ AG Chollerstrasse 24 Postfach 6301 Zug Telefon: +41 41 748 45 45 Email: [email protected] VR-Präsident: Beat Bussmann CEO: Andreas Widmer CFO: René Arnold Seite 25 Disclaimer Dieses Dokument dient ausschliesslich zur Information. Es wurde durch die Zern & Partner GmbH erstellt und ist zur Verteilung in der Schweiz bestimmt. 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