VÖB-Zinsprognose-Spektrum Mai / Juni 2015
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VÖB-Zinsprognose-Spektrum Mai / Juni 2015 www.voeb.de www.voeb.de Mai/Juni 2015 Zinsprognose Vorwort Das Zinsprognose-Spektrum des Bundesverbandes Öffentlicher Banken Deutschlands (VÖB) umfasst verschiedene Prognose-Ansätze, die eine breit fundierte Einschätzung der zukünftigen Zinsentwicklung ermöglichen. Prognostiziert wird die langfristige Entwicklung der Rendite öffentlicher Anleihen für einen Zeitraum von zwei und sechs Monaten (Monatsdurchschnittswerte). Die Grundlage der fundamentalen Analyse des VÖB bilden zum einen ein System von Frühi ndikatoren, das die Tendenz der Haupteinflussfaktoren des Rentenmarktes abschätzt und zum anderen eine Prognose mittels technischer Analysen. Die Zinsprognosen der BayernLB, DekaBank, der HSH Nordbank, der Helaba, der LBBW sowie der NORD/LB verwenden Elemente verschiedener Theorien und sind breit aufgestellt. Sie erscheinen alternierend in dieser Publikation. Das Konzept der einzelnen Prognosemethoden wird in den jeweiligen Kapiteln erlä utert. Die zusammengefassten Ergebnisse sowie eine Kontrolle der Prognosen sind dem Bericht vorangestellt. Als Indikatoren der technischen Analyse des VÖB werden die „Methode der gleitenden Durchschnitte", „Moving Average Convergence-Divergence / MACD“ sowie der „Relative Strength Index" herangezogen. Hiermit werden vor allem Aussagen zur kurzfristigen Entwicklung der Renditen generiert. Berlin, im Juni 2015 Prof. Dr. Liane Buchholz Norman Schirmer 3 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Inhaltsverzeichnis Prognoseüberblick und Rückschau ............................................................................ 7 Fundamentalanalyse der Zinsentwicklung Bundesverbandes Öffentlicher Banken, VÖB ...................................................................... 17 Zinsprognose der HSH Nordbank ........................................................................................ 23 Technische Analyse der Zinsentwicklung Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands, VÖB ..................................................................26 Anhang Weitere Publikationen des VÖB .......................................................................................... 32 5 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Prognoseüberblick und Rückschau Zinsentwicklung zwei Monate sechs Monate VÖB-Fundamentalanalyse HSH Nordbank VÖB-Technische Analyse - Ausgangswert: Umlaufsrendite Öffentlicher Anleihen*, Tageswert 27. Mai 2015: 0,60 Prozent PROGNOSEKONTROLLE der vorangegangenen Berichte: (VÖB-Kapitalmarktbericht von November/Dezember 2014 und März/April 2015) zwei Monate sechs Monate VÖB-Fundamentalanalyse f f NORD/LB f - Landesbank BadenWürttemberg - f VÖB-Technische Analyse f - Bezugswert Umlaufsrendite öffentlicher Anleihen*: zwei Monate: Umlaufsrendite Tageswert vom 25. März 2015: 0,27 Prozent sechs Monate: Umlaufsrendite Tageswert vom 24. November 2014: 0,75 Prozent Legende: = Prognose einer Zinserhöhung um mehr als 10 Basispunkte = Prognose einer Seitwärtsbewegung, Betrag der Zinsveränderung kleiner oder gleich 10 Basispunkte = Prognose einer Zinssenkung um mehr als 10 Basispunkte f= Prognose entsprach nicht dem Renditeverlauf = Prognose entsprach dem Renditeverlauf -= keine Prognose, bedingt durch Rotation im Prognoseteam * Quelle: Deutsche Bundesbank: Umlaufsrenditen inländischer Inhaberschuldverschreibungen / Anleihen der öffentlichen Hand / Mittlere RLZ von über 9 bis einschl. 10 Jahren / Tageswerte 7 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Entwicklung des Kapitalmarkts seit Veröffentlichung des letzten Berichts Der vergangene Berichtszeitraum wurde sehr stark vom Anleiheaufkaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) und von den andauernden Verhandlungen der griechischen Regierung mit den internationalen Geldgebern über die künftige Finanzierung des Landes beeinflusst. Die griechische Regierung unter Führung von Ministerpräsident Alexis Tsipras hielt die Märkte in Atem. Das Szenario eines Grexit oder eines Graccident bleibt bestehen, Panik herrscht an den Märkten jedoch nicht. Die EZB scheint mit Ihrer expansiven Geldpolitik Schlimmeres zu verhindern, sorgt dabei jedoch für beachtliche Schwankungen. Die Renditen der zehnjährigen Bundesanleihen erlebten eine wahre „Achterbahnfahrt“. Zunächst erreichte die Rendite bis Mitte April erneut einen historischen Tiefpunkt von 0,13 Prozent (Tageswert). Bis Mitte Mai stiegen die Renditen jedoch sprunghaft auf 0,75 Prozent (Tageswert). Die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe betrugen zuletzt 0,6 Prozent (Stand: 27. Mai 2015). Damit stieg sie seit Jahresanfang um 3 Basispunkte. 2.5 0.5 1.0 1.5 2.0 Prozent 3.0 3.5 4.0 4.5 U m lauf srenditen der öf f entl. H and (9-10 Jahre) 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Datenreihe: Umlaufsrenditen inländische Inhaberschuldv. / Anl. der öffentl. Hand / Mittlere RLZ von über 9 bis einschl. 10 Jahren / Tageswerte / Quelle: Bundesbank Die Entwicklung der Renditen an den Rentenmärkten in Europa und Deutschland stehen weiterhin entscheidend unter dem Einfluss der EZB und der weitren Entwicklung um die Finanzierung Griechenlands. Die Rendite der Bundesanleihen erhielt durch die Zinspolitik der 9 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose EZB keine Entlastung. Wie erwartet, ließ die Notenbank der Eurozone die Zinsen auf dem historisch niedrigen Niveau. Der Leitzins notiert somit unverändert bei 0,05 Prozent. Die EZB setzte ihr im Januar beschlossenes erweitertes Ankaufprogramm von Staatsanleihen und weiteren Wertpapieren seit März kontinuierlich fort. In der Sitzung des EZB-Rats am 15. April 2015 wurden weitere Details für das laufende Programm festgelegt. Die EZB bea bsichtigt nicht mehr als 25 Prozent einer einzelnen Emission aufzukaufen sowie höchstens ein Drittel der Anleihen eines einzelnen Staates. Die Renditen der Wertpapiere sollen weiterhin nicht unter -0,2 Prozent fallen. Spekulationen über das vorläufige Ende des Anleiheankau fprogramms widersprach EZB-Präsident Draghi klar. EZB-Ratsmitglied Coeure betonte, dass die EZB ihre Ankäufe vor den Sommermonaten steigern werde, um Engpässe an den Märkten während des traditionell niedrigen Handelsvolumens zu verhindern. Bis zum 25. Mai kaufte die Notenbank Papiere mit einem Volumen von 134,2 Milliarden Euro an. Der EZB gelingt es bisher, ihren Plan einzuhalten, monatlich im Umfang von 60 Milliarden Euro Wertpapiere zu e rwerben. Die anhaltenden Verhandlungen über die weitere Finanzierung Griechenlands und die damit verbundene Unsicherheit sorgten zunächst für eine Renaissance der Bundesanleihe als traditionell „sicherer Hafen“ für Anleger. Dies sorgte für entsprechende Nachfrage und sinkende Renditen. Demgegenüber verzeichneten Staatsanleihen der südlichen Euro -Peripherie zwischenzeitlich steigende Renditen. Die Volatilität der Verhandlungen spiegelte sich in den Renditeentwicklungen der Rentenmärkte wider. Es war wohl das Zusammenspiel von EZB-Ankäufen und die wechselhaften Verhandlungen Griechenlands mit seinen Gläubigern, die zunächst für eine Knappheit bei den Bundesanle ihen und dramatisch fallende Renditen sorgte. Zwischenzeitlich hatten sich Marktteilnehmer entsprechend positioniert und in einem zunehmend illiquiden Marktumfeld die Kurse geprägt. Die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) hält die Marktteilnehmer bezüglich des Zeitpunktes der allseits erwarteten Zinsanhebung weiterhin im Ungewissen. Positive Arbeitsmarktzahlen und eine leicht ansteigende Inflation lassen eine Zinsanhebung bereits im Sommer erwarten. Erneut schwächere Konjunkturindikatoren, ein schwaches erstes Quartal der US-Wirtschaft und ein starker US-Dollar sprechen hingegen für eine Verzögerung der Zinswende. Das Protokoll der Fed-Sitzung vom 28./29. April (veröffentlich am 20. Mai) bringt eine überwiegend skeptische Haltung bezüglich einer Zinserhöhung im Juni zum Ausdruck, da die Wachstumsperspektive der US-Wirtschaft noch zu unsicher seien. Die Aktienmärkte entwickelten sich im Berichtszeitraum auf beiden Seiten des Atlantiks unterschiedlich. Auf beiden Kontinenten erreichten die Indizes Höchststände, bei den europäischen Indizes kam es jedoch zu Korrekturen, während sich die amerikanischen Pendants in der N ähe ihre Rekorde behaupten konnten. Der Dow Jones erreichte mit 18.351 Punkten am 19. Mai ein Allzeithoch und musste seitdem nur einen leichten Kursrückgang verzeichnen. Der S&P vollzog eine parallele Entwicklung, dem Allzeithoch (2.134 Punkte) am 21. Mai folgte eine leichter Kursrückgang. Der DAX markierte am 10. April mit 12.390 Punkten erneut einen neuen historischen Höchststand. Der deutsche Leitindex verlor jedoch bis Anfang Mai ca. 10 Prozent und tendiert seitdem seitwärts. Die Entwicklung des Euro Stoxx 50 verlief fast parallel zum Dax. 3836 Punkte markierten am 13. April den höchsten Stand des Index seit dem Frühsommer 2008. Wie beim DAX erfolgte anschließend der Kursrückgang um ca. 10 Prozent 10 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose und die Seitwärtsbewegung. Das Verhältnis des Euros zum US-Dollar war im Berichtszeitraum sehr volatil, nach zwei Monaten bleibt es jedoch eine Seitwärtsbewegung. Zuletzt notierte der Euro bei 1,0895 US-Dollar (Stand: 27. Mai 2015) und verlor damit innerhalb von zwei Monaten 0,9 US-Cent gegenüber dem US-Dollar. Hauptursache für die Schwankungen waren das Anleiheankaufprogramms der EZB sowie dessen angekündigte Beschleunigung vor den Sommermonaten und die Verhandlungen um die weitere Finanzierung Griechenlands. Die wesentlichen Entwicklungen in Kürze: Die Preisdynamik im Euroraum liegt – trotz steigender Tendenz – weiterhin auf sehr niedrigem Niveau (März - 0,1 Prozent und April null Prozent). Die Teuerungsrate liegt damit weiterhin deutlich unter der Zielmarke der EZB von „knapp unter 2 Prozent“. Die Wachstumsrate der Geldmenge M3 stieg im Berichtszeitraum erneut. Im März lag das Wachstum bei 4,6 Prozent und im April bei 5,3 Prozent. Die Wachstumsrate hat damit den Schwellenwert der EZB von 4,5 Prozent überschritten. Der Euro-Außenwert ist im Berichtszeitraum von 1,0985 auf 1,0895 US-Dollar gefallen (Stand: 27. Mai 2015). Konjunkturelle Lage und ihre Auswirkungen auf den Kapitalmarkt Die Wirtschaftsentwicklung in den USA und der Eurozone verlief im ersten Quartal 2015 unterschiedlich. Der wirtschaftliche Aufschwung legte im ersten Quartal 2015 eine Pause ein. Erneute Rückgänge bei Auftragseingängen und Einkaufsindizes deuten ebenfalls auf eine nachlassende Dynamik hin. Der schwache Start der US-Wirtschaft in das erste Quartal 2015 dämpft die Aussicht für das Jahr 2015. In der Eurozone verdichten sich die Signale für eine konjunkturelle Erholung. Die weitere Geldpolitik der Notenbanken wird wohl den Fortgang der konjunkturellen Entwicklung entscheidend beeinflussen. USA Die US-Wirtschaft kommt bei weiterhin sinkender Arbeitslosenquote (5,4 Prozent) zunächst vom Wachstumspfad. Im vierten Quartal 2014 schwächte sich das BIP-Wachstum gegenüber dem Vorquartal auf 0,5 Prozent ab. Im Gesamtjahr 2014 erzielt die US-Wirtschaft damit ein BIP-Wachstum von 2,4 Prozent. Den Aufwärtstrend konnte die US-Wirtschaft zunächst nicht fortsetzen. Die zweite Schätzung des US-BIP für das erste Quartal 2015 weist einen annualisierten Rückgang von 0,7 Prozent aus. Primäre Ursache ist der schwache Beitrag des Außenhandels. Anlass für Optimismus bieten hingegen positive Entwicklungen bei den Investitionen, gerade im Ausrüstungsbereich. Der IWF korrigierte seine Prognose für das US-BIP-Wachstum auf 3,1 Prozent für 2015 und 2016. Einige schwache Konjunkturdaten deuten auf eine geringere ökonomische Dynamik im ersten Halbjahr hin. Die Industrieproduktion blieb hinter den Erwartungen zurück. Im April sank die Produktion um 0,3 Prozent gegenüber dem Vormonat. Der Wert für März konnte hingegen von -0,6 Prozent auf -0,3 Prozent revidiert werden. Verantwortlich für den Rückgang waren insbesondere der 11 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Energie- und Bergbausektor, hier zeigt sich die Ambivalenz der Talfahrt des Ölpreises. Denn Ölbohrungen, die in den Bergbausektor fallen, wurden wegen des niedrigen Preises teilweise unrentabel. Das verarbeitende Gewerbe stagnierte hingegen. Der Rückgang der Industrieproduktion dämpft die Aussichten für die US-Konjunktur im zweiten Quartal. Die US-Einzelhandelsumsätze stagnierten im Berichtszeitraum. Im April blieben sie auf Vormonatsniveau. Der Anstieg des Wertes für den März wurde von zunächst +0,9 Prozent auf +1,1 revidiert. Den stärksten Rückgang im April verzeichnete mit -0,4 Prozent die Umsätze mit Autos und Autoteilen. Bereinigt um diesen Bestandteil wäre ein Anstieg von 0,2 Prozent zu verzeichnen. Der Einzelhandel behauptet sich also, bleibt bezüglich der Dynamik hinter den zunächst erwarteten Nachholeffekten des schwachen ersten Quartals zurück. Die ausbleibe nde Dynamik des Einzelhandels wird sich auch auf die US-Konjunktur im zweiten Quartal auswirken. Die Arbeitsmarktdaten bleiben positiv. Die Arbeitslosenquote sank im April auf 5,4 Prozent nach 5,5 Prozent im Vormonat. Dies entspricht 223.000 neuen Stellen außerhalb des Agrarsektors. Die US-Arbeitslosenquote erreicht damit den niedrigsten Stand seit Sommer 2008. Die Arbeitslosenquote fällt wiederholt und der Beschäftigungsaufbau setzt sich kontinuierlich fort. Der Kurs der US-Wirtschaft zeigt damit weiterhin in Richtung Vollbeschäftigung. Die Lohnentwicklung blieb erneut moderat. Seit vier Jahren bewegen sich die Lohnsteigerungen um die Zwei-Prozent-Marke. Diese verhaltene Lohnentwicklung spricht gegen eine zügige Zin swende der Fed. Am Immobilienmarkt wurden die wiederholten Wintereinbrüche gut verkraftet. Im April stieg die Anzahl der Baubeginne von 944.000 auf 1,14 Millionen Einheiten. Die Anzahl der Neubauten liegt damit wieder über der Eine-Million-Marke und auf dem höchsten Stand seit November 2007. Auch die erteilten 1,14 Millionen Baugenehmigungen markieren den höchsten Stand seit Juni 2008. Die Verkaufszahlen bestehender Häuser nahmen im April ab und sanken von 5,21 Millionen auf 5,04 Millionen Einheiten. Diese Entwicklung hatte der Markt nicht erwartet, der Rückgang vom Jahresanfang ist dennoch mehr als ausgeglichen . Der NAHB-Index für April sank erneut von 56 auf 54 Punkte, verbleibt aber auf hohem Niveau und weist auf einen stabilen Immobilienmarkt hin. Die Einkaufsmanagerindizes notierten im Berichtszeitraum uneinheitlich. Der ISM-Index für April blieb mit 51,5 Punkten auf dem Niveau des Vormonats und damit im expansiven Bereich. Der Teilindex für Produktion stieg gegenüber dem Vormonat um 2,2 Punkte auf 56 Punkte. Auch der Teilindex für Auftragseingänge legte zu, mit 53,5 Punkten notierte er 1,7 Punkte über dem Vormonatswert. Der ISM-Index deutet weiterhin auf eine positive Konjunkturentwicklung hin, allerdings bei verhaltener Dynamik. Der Index für das verarbeitende Gewerbe der Region Chicago legte im April sehr deutlich zu. Er stieg nach mehren Rückgängen in Folge von 46,3 auf 52,3 Punkte. Sein Pendant aus der Region Philadelphia fiel hingegen und enttäuschte die Erwartungen. Für den Monat Mai gab er mit 0,7 Punkten auf 6,7 Punkte nach. Der Empire State Index der Federal Reserve of New York stoppte hingegen den Abwärtstrend und stieg von -1,2 auf 3,1 Punkte und damit wieder in den Expansionsbereich. Die Indizes weisen damit dennoch auf eine Ausweitung der Produktion hin. Das Verbrauchervertrauen passt sich in dieses Bild ein. Der US -Verbrauchervertrauensindex der Universität Michigan gab im Mai deutlich nach und sank von 95,9 auf 88,6 Punkte. Die von 12 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose steigenden Beschäftigungszahlen und sinkenden Ölpreisen getriebene Euphorie der US Verbraucher ist wohl beendet. Auf diesem Niveau droht der private Konsum als Stütze der Konjunktur schwächer zu werden. Die US-Auftragseingänge langlebiger Güter entwickelten sich im Berichtszeitraum positiv. Im März betrug der Anstieg 5,1 Prozent. Im April war lediglich ein kleiner Rückgang von 0,5 Prozent zu verzeichnen. Bereinigt um den volatilen Transportsektor, insbesondere die Flugzeugbestellungen (-4 Prozent im April), bleibt auch im April ein Anstieg von 0,5 Prozent. Die Kapitalgüteraufträge, bereinigt um Rüstungs- und Flugzeugaufträge, stiegen im März (+1,5 Prozent) und April (+1 Prozent) ebenfalls. Diese Daten erlauben einen optimistischeren Blick auf den weiteren Verlauf der US-Konjunktur. Das zweite Quartal dürfte damit positiver ausfallen als der Jahresstart. Die Verbraucherpreise in den USA stiegen gegenüber dem Vormonat, im April lag der Zuwachs bei +0,1 Prozent, im März betrug der Anstieg +0,2 Prozent. Die Kerninflationsrate (ohne Lebensmittel- und Energiekomponente) stieg im April um 0,3 Prozent und lag damit über den Erwartungen, was wiederum die Fed zu einer baldigen Zinserhöhung bewegen könnte. Euroland Das Wirtschaftswachstum in Deutschland und im Euroraum konnte sich zunehmend stabilisieren. Die positiven Indikatoren der Vergangenheit schlagen nun an. Die wirtschaftliche Dynamik der Eurozone nimmt auf breiter Basis zu. Die deutsche Wirtschaft ist positiv in das erste Quartal gestartet. Der BIP-Anstieg betrug gegenüber dem Vorquartal 0,3 Prozent. Die Wachstumsprognosen von Bundesbank und Bundesregierung für 2015 mit einem BIP-Wachstum von 1,5 Prozent bleiben damit realistisch. Auch im ersten Quartal 2015 erweist sich der private Konsum als Stütze und legt um 0,6 Prozent zu. Ebenfalls einen Beitrag zum Wachstum leistete der öffentliche Konsum mit einem Anstieg von 0,7 Prozent. Weitere Impulse setzten die Investitionen in Ausrüstung (+1,5 Prozent) und Bauten (+1,7 Prozent). Negativ wirkte sich hingegen der Außenhandel aus, einer Steigerung der Exporte von 0,8 Prozent stand ein Anstieg der Importe von 1,5 Prozent gegenüber, dadurch fiel das BIP-Wachstum um 0,2 Prozent geringer aus. Das BIP der Eurozone wuchs im ersten Quartal 2015 um 0,4 Prozent gegenüber dem Vorquartal, der wirtschaftliche Aufwärtstrend verstetigt sich also weiterhin. Frankreich (+0,6 Prozent), Italien (+0,3 Prozent) und Spanien (+0,9 Prozent) übertrafen dabei die Erwartungen. Das Wachstum in der Eurozone ist damit breiter aufgestellt. Die deutsche Industrieproduktion entwickelte sich verhalten. Die Produktion gab im März um 0,8 Prozent nach. Im Februar wurde ein Anstieg von 0,2 Prozent erzielt. Die Produktion im verarbeitenden Gewerbe ging im März gegenüber dem Vormonat um 0,5 Prozent zurück. Einzig das Baugewerbe konnte mit einem Anstieg von 2,1 Prozent kräftig zulegen. Die Fertigung von Zwischen- (-0,8 Prozent) und Kapitalgütern (-1,4 Prozent) gab hingegen nach. Dennoch bleibt im ersten Quartal ein leichtes Plus beim verarbeitenden Gewerbe (+0,5 Prozent) und bei der Industrieproduktion (+0,2 Prozent). Etwas schwächer notierte ebenfalls der Industrieausstoß in der Eurozone, der Rückgang fiel allerdings moderater aus als in Deutschland. Die Veränderungsrate im März betrug -0,3 Prozent gegenüber dem Vormonat. Trotz des Rückgangs im März stieg die Veränderungsrate zum Vorjahr um 1,8 Prozent. Für die kommenden Monate 13 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose sind aufgrund der niedrigen Energiepreise und des schwächeren Euros weitere Steigerungen zu erwarten. Positiv überraschte die Industrieproduktion Spaniens. Italien meldete für März einen Anstieg von 0,4 Prozent. Die Industrieproduktion Spaniens ist mit -0,2 Prozent ebenfalls rückläufig, kann sich jedoch über dem Durchschnitt der Eurozone behaupten. Die Auftragseingänge der deutschen Industrie waren nach rückläufigen Tendenzen seit Jahresanfang im März wieder auf Wachstumskurs: +0,9 Prozent gegenüber dem Vormonat. Die Nachfrage kam sowohl aus dem Inland (+4,3 Prozent) und der Eurozone (+2,5 Prozent). Insbesondere Zwischen- (+0,9 Prozent) und Kapitalgüter (+1,3 Prozent) erfreuten sich wachsender Nachfrage. Konsumgüter waren hingegen weniger (-2,2 Prozent) gefragt. Bezogen auf das Vorquartal gingen die Auftragseingänge um 1,5 Prozent zurück. Den Rückgang der Auslandsbestellungen um 3,4 Prozent konnte ein Zuwachs von einem Prozent bei der Inlandsnachfrage nicht ausgleichen. Der Erholungskurs der Einkaufsmanagerindizes für den Euroraum erhielt im Mai einen kleinen Dämpfer. Der Gesamtindex für die Eurozone fiel leicht von 53,9 auf 53,4 Punkte. Der Teilindex für die Stimmung in der Industrie stieg leicht von 52,0 auf 52,3 Punkte. Die Stimmung im Dienstleistungssektor fiel hingegen von 54,1 auf 53,3 Punkte. Erfreulich ist jedoch der höherer Wert für die Stimmung unter den Einkaufsmanagern der französischen Industrie (+1,3 Prozent). Der schwächere Indikator in Deutschland sorgt für das Absinken der Niveaus in der Eurozone. Der Teilindex für das verarbeitende Gewerbe gab von 52,1 Punkten auf 51,4 nach. Der Dienstleistungs-Index fiel von 54,0 auf 52,9 Punkte. Die Daten für die anderen Mitglieder der Eurozone untermauern die Tendenz einer konjunkturellen Erholung auf breiter Basis. Die vom Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung (ZEW) befragten Analysten schätzten die Erwartungen für die deutsche Konjunktur deutlich negativ ein. Der entsprechende Index fiel im Mai vom Wert des Vormonats 53,3 auf 41,9 Punkte. Dies ist nach einer langen Aufwärtsbewegung ein ziemlicher Dämpfer. Der Index für die Einschätzung der momentanen Konjunkturlage gab um 4,5 auf 65,7 Punkte nach. Ein weiterer Indikator für die konjunkturelle Lage, der ifo-Geschäftsklimaindex, gab im Mai von 108,6 auf 108,5 Punkte leicht nach, allerdings stieg er vorab sechs Mal in Folge. Rückläufig sind die Stimmungsindikatoren im verarbeitenden Gewerbe und im Großhandel. In der Baubranche, bei Dienstleistungen und im Ei nzelhandel verbesserte sich die Stimmung hingegen. Grundsätzlich schätzen die befragten Unternehmen die aktuelle Lage etwas besser ein als die Aussichten. Trotz der Stagnation bleibt der Index auf hohem Niveau, die deutsche Wirtschaft dürfte im ersten Halbjahr 2015 auf Wachstumskurs bleiben, aber der Optimismus lässt nach. Das Verbrauchervertrauen in Deutschland bleibt konstant auf hohem Niveau und nimmt weiter zu. Der GfK-Konsumklima-Index für Juni stieg leicht und liegt bei 10,2 Punkten. Dies ist der achte Anstieg in Folge und damit der höchste Wert seit Herbst 2001. Der Wert für Mai lag bereits bei 10,1 Punkten. Der Index für das EU-Verbrauchervertrauen beendet nach vier Anstiegen in Folge zunächst den Weg nach oben. Im April gab der Index von -3,7 auf -4,6 Punkte nach, verbleit aber auf hohem Niveau. Das Preisniveau im Euroraum stieg leicht und blieb dennoch weiterhin auf sehr niedrigem Niveau. Die EWU-Verbraucherpreise blieben im April konstant und gingen im März um 0,1 Prozent zurück. Erneut sind fallende Energiepreise und fallende Preise bei Kraftstoffen für 14 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose die jüngste Entwicklung verantwortlich. Im Vorjahresvergleich gingen im April die Preise von Kraftstoffen um 8,6 Prozent und bei Gas um 3,1 Prozent zurück. Die Preise für Kraftstoffe von Verkehrsmitteln gaben um 19,8 Prozent nach. Für Preisauftrieb im April sorgten Restaurants und Cafés (+1,4 Prozent ggü. Vorjahr), Mieten (+1,3 Prozent) und Gemüse (+4,3 Prozent), Bereinigt um die Energiekomponente stieg die Inflation im April um 0,7 Prozent und im März um 0,6 Prozent. Die Verbraucherpreise in Deutschland stiegen im April um 0,5 Prozent. Die Inflationsrate stieg gegenüber den Vormonaten im April um 0,3 Prozent und im März um 0,2 Prozent. Damit steigt die Inflationsrate in Deutschland erneut an. Ohne Berücksichtigung der Energiekomponente hätte die Inflationsrate im April 2015 bei +1,2 % gelegen. Februar 2015 März 2015 April 2015 Verbraucherpreise +0,1 +0,3 +0,5 Großhandelspreise -2,1 -1,1 -0,9 Quelle: Statistisches Bundesamt; jeweils Veränderung gegenüber Vorjahresmonat in Prozent. Auswirkungen auf den Kapitalmarkt Die Entwicklung des Kapitalmarktes in der Eurozone stand im Berichtszeitraum erneut unter dem Einfluss der EZB-Politik. Das QE-Programm und die turbulenten Verhandlungen um die weitere Finanzierung Griechenlands sorgten zunächst für fallende Renditen bei den Bunde sanleihen. Auch die Renditen anderer Staatsanleihen der Eurozone gaben weiterhin nach, jene Titel aus den südlichen Eurostaaten reagierten jedoch mit steigenden Renditen auf Zuspitzu ngen in den Griechenland-Verhandlungen. Das QE der EZB sorgt jedoch auch für geringere Liquidität in den Rentenmärkten, die Märkte reagieren volatiler. So legten die Renditen der Bundesanleihe und weiterer Eurostaaten rasant zu und erreichten in kurzer Zeit Jahre shöchststände. Die Rendite für zehnjährige Bundesanleihen stieg zuletzt auf 0,6 Prozent. Das US-Pendant notierte bei 2,13 Prozent. Damit ist der Renditeabstand zwischen der Bundesanleihe und der zehnjährigen US-Anleihe deutlich zurückgegangen. 15 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose 16 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Fundamentalanalyse der Zinsentwicklung des Bundesverbandes Öffentlicher Banken, VÖB Annahmen für die Prognose Ausgehend vom Tageswert vom 25. März 2015 (0,27 Prozent) erwarten wir für die kommenden zwei Monate entsprechend unserer Fundamentalanalyse für die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihen eine seitwärtstendierende Rendite. Das Niedrigzinsniveau und die niedrige Inflation werden einen Anstieg verhindern. Insbesondere der Ankauf von Staatsanleihen durch die EZB wird die Nachfrage nach Bundesanleihen hoch und somit die Rendite niedrig halten. Konjunktur und Zinsniveau Die wirtschaftlichen Entwicklungen verliefen auf beiden Seiten des Atlantiks unterschiedlich. Die US-Wirtschaft startete schwach ins erste Quartal 2015. Konjunkturindikatoren wie das Verbrauchervertrauen und die Stimmung der Einkaufsmanager gaben nach, die Produktion sdaten ebenfalls. Grund für Optimismus bieten hingegen die Entwicklung der Auftragseingänge und der weiterhin robuste Arbeitsmarkt. In der Eurozone bewegen sich die ökonomischen Kennzahlen weiterhin aufwärts, der Ausblick ist positiv. Alle vier großen Volkswirtschaften der Eurozone (Deutschland, Frankreich, Italien und Spanien) starteten mit einem BIP -Wachstum in das erste Quartal 2015. Der weitere Verlauf der Verhandlungen Griechenlands mit den Geldgebern könnte die Märkte noch beschäftigen. Sollte es tatsächlich zu einem Ausscheiden Griechenlands aus der Eurozone kommen, dürfte dies – trotz der bisher gelassenen Reaktion an den Märkten – dennoch zu Verwerfungen führen und die Nachfrage nach sicheren Bundesanleihen steigern. Der Ölpreis hat sich im Berichtszeitraum stabilisiert, die Bodenbildung ist vorerst gelungen. Der Preis notiert Ende Mai unterhalb der 60-Dollar-Marke je Barrel und verbleibt auf vergleichsweise niedrigem Niveau, wovon die Konjunktur und Verbraucher grundsätzlich profiti eren. Potentielle Konfliktherde im Nahen Osten (IS und Jemen) könnten im Falle einer weiteren Eskalation den Ölpreis wieder steigen lassen. Das gilt ebenso für nachlassende Investi tionen in Förderprojekte in den Vereinigten Staaten. Die geldpolitischen Rahmenbedingungen sollten in den kommenden Monaten konstant ble iben. Das Zinsniveau wird, gerade in der Eurozone, anhaltend niedrig bleiben. Die gegensätzliche Entwicklung von EZB und Fed bezüglich des Ankaufs von Wertpapieren wird bestehen bleiben. Seit März kauft die EZB Staatsanleihen der Euro-Staaten auf, sie kann ihre Ankaufziele (60 Milliarden Euro p.m.) bisher realisieren. Die EZB-Spitze trat auch allen Spekulationen über ein vorzeitiges Ende des Ankaufprogramms bisher entschieden entgegen. Die EZB kündigte an, das Programm vor den Sommermonaten zu forcieren, um Marktverwerfungen in der umsatzschwachen Sommerzeit gering zu halten. Der verhalten optimistische Ausblick auf die Konjunktur und die weiterhin niedrige Inflation werden die EZB an ihrem geldpolitischen Kurs festhalten lassen und einen Renditeanstieg am Rentenmarkt verhindern. Die mit dem QE einhergehende Verringerung der Liquidität an den Rentenmärkten wird jedoch zu einer höheren Volatilität führen. Zu Kursauschlägen wie in den letzten Wochen wird es vermutlich nicht erneut kommen, da die EZB einem vorzeigtigen Ende des QE klare Absagen erteilt und sich 17 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Markteilnehmer entsprechend positioniert haben. Die wirtschaftliche Entwicklung in den USA verliert an Dynamik, der Arbeitsmarkt tendiert weiterhin zur Vollbeschäftigung. Die Fed äußerte sich wieder skeptischer bezüglich einer frühen Zinswende. Eine Zinsanhebung im Juni ist mittlerweile unrealistisch, insbesondere unter dem Eindruck der schwachen ersten Quartals. Also im Westen nichts Neues: Die Zinswende der Fed wird kommen, die Frage ist nur wann. Erwartete Wechselkursentwicklung Der Euroaußenwertverlust setzte sich in den letzten beiden Monaten nicht fort. Der Kursverlauf Euro/US-Dollar verlief jedoch sehr volatil. Der Euro sank gegenüber dem US-Dollar im Berichtszeitraum von 1,0985 auf 1,0895 US-Dollar. Das Verhältnis der Währungen reagierte stets auf die jüngsten Meldungen aus den Verhandlungen zwischen Griechenland und seinen Gläubigern. Das Verhältnis Euro und US-Dollar könnte in den nächsten Monaten konstant bleiben. Die Fortsetzung und die vorsommerliche Beschleunigung des QE-Programms der EZB werden den Kurs des Euro weiterhin niedrig halten. Die erwartete spätere Zinswende der Fed dämpft hingegen den Anstieg des US-Dollars. Die sich abzeichnende konjunkturelle Erholung in der Eurozone könnte den Euro stabilisieren, gerade da im Gegenzug die Dynamik der USKonjunktur etwas nachlässt. Die Unbekannten in diesem Szenario bleiben die Zinswende durch die Fed und der Verbleib Griechenlands in der Eurozone. Die Auswirkungen eines weiter sinkenden Wechselkurses auf das Zinsniveau halten wir weiterhin für gering. Die Abwärtseffekte des Ankaufsprogramms europäischer Staatsanleihen durch die EZB dürften deutlich überwiegen. Umgekehrt dürfte das Liquiditätsprogramm den Außenwert des Euro weiterhin unter Druck setzen. Euroland-Preisniveau und Geldmengenentwicklung Die jährliche Teuerungsrate im Euroraum erholte sich von den historischen Tiefpunkten vom Jahresanfang. Im April betrug sie null Prozent und März -0,1 Prozent. Höhere Preise kamen für Restaurantbesuche, Mieten und Gemüse zustande. Den Preisverfall führten Kraft- und Brennstoffe an. Die Inflationsrate in Deutschland betrug im April 0,3 und im März um 0,2 Prozent. Sie verließ damit den negativen Bereich des Jahresanfangs. Für fallende Preise sorgten erneut die Ene rgiepreise, bereinigt um die Energiekomponente betrug die Inflationsrate +1,2 Prozent. H VPI Euroland 6 G eld me ng e M1 G eld me ng e M3 0 -0.5 0.0 2 0.5 4 1.0 1.5 Prozent 2.0 8 2.5 10 3.0 3.5 12 4.0 Geldm engenwachstum im Euroraum Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 18 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Das Geldmengenwachstum zeigte im März und April sehr starke Aufwärtstendenzen. Die Wachstumsrate der Geldmenge M1 stieg im März auf zehn Prozent und kletterte im April auf 10,5 Prozent. Die Veränderungsrate der Geldmenge M3 erhöhte sich gleichzeitig auf 4,6 Prozent bzw. 5,3 Prozent und überschritt damit den Schwellenwert der EZB von 4,5 Prozent. Beide Geldmengen haben den Wachstumskurs des zweiten Halbjahres 2014 fortgesetzt und zeigen damit an, dass die Anreize zur Bargeldhaltung sowie für kurzfristige Einlagen weiterhin hoch sind. Die Bilanzentwicklung der Kreditinstitute, das Gegenstück zur Geldmengenentwicklung, unte rstützt weiterhin die Geldpolitik der EZB, auch wenn sich die Rückgänge in der Kreditvergabe stetig abschwächen. So sank die Kreditvergabe an den privaten Sektor im Jahresvergleich um 0,2 Prozent im März und um null Prozent im April. Der Rückgang der Kreditausreichung an nicht-finanzielle Unternehmen betrug im gleichen Zeitraum -0,6 Prozent bzw. -0,4 Prozent. Damit nähert sich die Kreditvergabe langsam der Trendwende, d er Liquiditätsdruck durch die Aktivseite der Banken ist aber weiterhin gering. Geldpolitik / Geldmarktzins in den USA und Euroland Aufgrund der langsamen wirtschaftlichen Erholung bei äußerst geringer Preisdynamik behält die EZB das niedrige Zinsniveau bei. Der Leitzins liegt bei 0,05 Prozent und der Einlagensatz bei -0,2 Prozent. Der Spitzenrefinanzierungssatz beträgt 0,3 Prozent. 6 Leitzinsentwicklung 1 2 3 4 5 Eur o lan d- L eitz ins e n U S- L eitz in s en 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Seit März läuft das QE der EZB. Die Bilanzsumme der EZB wird bis Herbst 2016 deutlich ansteigen. Die EZB wird monatlich ein Anleihevolumen von 60 Milliarden Euro erwerben. Bisher liegt die Notenbank im Plansoll und kaufte zum 25. Mai Papiere mit einem Volumen von 19 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose 134,2 Milliarden Euro an. Das Programm soll bis mindestens September 2016 laufen, damit entspricht es einem Volumen von 1,14 Billionen Euro. Neben der Fortsetzung der Ankäufe von Covered Bondes und weiterer Langfristtenders wird die Bilanzsumme bis zu 3.000 Milliarden Euro ansteigen. Die Federal Reserve hat die Ankäufe von Staatsanleihen und mit Hypotheken besicherten Anleihen im Oktober 2014 beendet. Eine Anhebung der Leitzinsen wird noch immer diskutiert und erwartet. Arbeitsmarktentwicklung und Preisniveau werden weiterhin die maßgeblichen Faktoren für eine Änderung der Zinsen bleiben. Ein nachlassendes Wirtschaftswachstum und ein starker US-Dollar könnten die Entscheidung für eine Zinserhöhung verzögern. Zinsprognose mit einem Regressionsmodell Aufgrund der sich ändernden Einflüsse auf die Zinsentwicklung überprüf en wir die Vorhersagen mit Hilfe mathematischer Verfahren, wie zum Beispiel einer Multiplen Linearen Regression (MLR). Bei der MLR wird versucht, (vorverarbeitete) Werte von Zeitreihen aus der Vergangenheit so mit Faktoren zu multiplizieren und anschließend zu addieren, dass der Wert der Zinskurve (Zielgröße) zum gleichen Zeitpunkt möglichst optimal angenähert wird. Es wird davon ausgegangen, dass folgende Bedingungen erfüllt sind: 1.) Eingesetzt werden lediglich Größen, die einen ökonomisch sinnvollen Zusammenhang zur Zielgröße aufweisen. 2.) Zwei paarweise verschiedene Einflussgrößen dürfen inhaltlich nicht den gleichen wir tschaftlichen oder geldpolitischen Einflüssen unterliegen und diese somit direkt oder ind irekt widerspiegeln. 3.) Die Werte der Zeitreihen sind vor Beginn der Regression (neben weiteren umfangreichen Verarbeitungen) entsprechend ihrem zeitlichen Vorlauf so zu verschieben, dass s ie eine maximale Korrelation zur Zielgröße aufweisen. Für die tatsächliche Zielgröße werden, unabhängig vom verwendeten Modell, stets Näh erungswerte berechnet. Dazu greift das VÖB-Modell unter anderem auf folgende Einflussgrößen zurück: Geldpolitik und Geldmarkt in USA und Euroland, Zehnjährige US-Treasuries, Preisniveau- und Konjunkturentwicklung sowie die Staatsverschuldung im Euroraum. Eine weitere wichtige Rolle spielt die Aktienmarktentwicklung. 20 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Fazit Basierend auf den fundamentalen Bestimmungsfaktoren und dem MLR-Modell der Zinsentwicklung rechnen wir für die nächsten zwei Monate mit einer Seitwärtsbewegung der Rendite gegenüber dem Tageswert der 10-jährigen Bundesanleihe vom 27. Mai 2015 in Höhe von 0,6 Prozent. Auf sechs Monate erwarten wir ebenfalls eine Seitwärtsbewegung der Rendite. 2.5 0.5 1.0 1.5 2.0 Prozent 3.0 3.5 4.0 4.5 Prognose 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 zwei Monate sechs Monate US-Geldpolitik Euroland-Preisniveauentwicklung Euroland-Geldpolitik / Geldmarktzins = zinserhöhender Einfluss / = neutraler Einfluss / = zinssenkender Einfluss Zusammenfassung: Zinsentwicklung Fundamentalanalytische Prognose des VÖB (Richtwert: 0,6 Prozent) zwei Monate sechs Monate (0,45 Prozent) (0,50 Prozent) 21 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose 22 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Zinsprognose der HSH Nordbank Verliert die Fed ihre Vormachtstellung? Mit der Finanzmarktkrise lernten wir, alte Gewissheiten aufzugeben. Zinsen sind keineswegs immer positiv, der Ölpreis kann auch fallen, wenn im nahen Osten Krieg herrscht und Staaten der Eurozone können pleite gehen. Aber eine Gewissheit galt bis vor kurzem weiterhin: Die US-Notenbank (Fed) bestimmte an den Zinsmärkten, wo es langging. Wenn etwa in den 1990er Jahren der damalige US-Notenbankchef Alan Greenspan die Zinswende vollzog, dann konnte man darauf wetten, dass die Welt unmittelbar oder mit einer leichten Verzögerung fol gte. Die Dominanz der US-Notenbank war auch 2013 noch zu spüren, als der damalige USNotenbankchef Ben Bernanke das Ende der Anleiheankäufe andeutete und prompt in nahezu allen Ländern die Renditen nach oben schossen. Doch diese Gesetzmäßigkeit scheint heute nicht mehr zu gelten. So wird die Fed aller Wah rscheinlichkeit nach den Leitzins im zweiten Halbjahr anheben, steht damit jedoch allein auf weiter Flur. Niemand folgt ihr. Stattdessen findet sich die Europäische Zentralbank (EZB) in der ungewohnten Rolle wieder, den globalen Taktstock der Geldpolitik zu schlagen. So haben seit der Ankündigung des Anleiheankaufprogramms im Januar 2015 durch die EZB run d zwei Dutzend Notenbanken ihren Leitzins gesenkt. Wird an den Finanzmärkten gerade ein neues Kapitel aufgeschlagen oder handelt es sich lediglich um eine vorübergehende Episode? Dominanz der US-Notenbank historisch gewachsen Historisch gesehen rührt die Dominanz der US-Notenbank noch aus den Zeiten des Goldstandards und dem nach dem zweiten Weltkrieg vereinbarten so genannten Bretton Woods Sy stem. Dieses Konstrukt legte einen festen Wechselkurs jedes partizipierenden Landes zur Weltreservewährung, dem US-Dollar, fest. In diesem System mussten die Länder etwas ve reinfacht dargestellt den Zinsschritten aus den USA folgen, weil sie ansonsten beispielsweise im Fall einer Zinsanhebung der Fed mit einem Abzug an Kapital konfrontiert wurden. Dieses System fester Wechselkurse wurde 1971 von den USA aufgekündigt, da die Vereini gten Staaten das letztliche Versprechen, Gold gegen Dollar in einem festen Verhältnis einzul ösen, nicht mehr aufrechterhalten wollten. Jedoch bestand die Dominanz der Fed fort, zumal die meisten aufstrebenden Länder sich weiterhin an den US-Dollar koppelten. Dazu kam, dass es keinen vergleichbar großen Währungsraum gab. Die Deutsche Mark spielte zwar eine wic htige Rolle und bestimmte die Zinslandschaft Europas. Aber das jährliche BIP Deutschlands betrug 1980 etwa so viel, wie die USA in vier Monaten produzierte und so trabte die Deutsche Bundesbank der Fed doch meist brav hinterher. Euro-Währungsraum kann auf den ersten Blick mit Dollar mithalten Mit der Einführung des Euros änderte sich das Bild zunächst nur unwesentlich. Zwar entstand hier ein neuer großer Währungsraum, der in Bezug auf das BIP und das Volumen der ausst ehenden Staatsanleihen den USA durchaus Paroli bieten konnte. Aber die alten Reaktionsmuster - die Fed führt an, die anderen folgen - schienen doch recht festgefahren zu sein. 23 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Seit einigen Monaten sieht die Angelegenheit anders aus. Die EZB bestimmt in weiten Teilen der Welt die Zinslandschaft. Was ist die Ursache für diese ungewöhnliche Entwicklung? Die Antwort darauf ist QE, also das gerade gestartete Ankaufprogramm der EZB für Anleihen. O ffensichtlich ist dieses Programm ein mächtiges Instrument, mit dem sich eine Notenbank unter der Bedingung hinreichender Glaubwürdigkeit (die argentinische Notenbank etwa würde eine derartige Politik unmittelbar mit Kapitalflucht und Hyperinflation bezahlen) von der Fed abko ppeln kann. Dass die EZB nunmehr auch das Handeln anderer Notenbanken bestimmt, hat d amit zu tun, dass die Eurozone für die meisten Länder einen der wichtigsten Handelspartner darstellt. Eine Zentralbank, die angesichts der expansiven Geldpolitik der EZB untätig bleibt, riskiert eine starke Aufwertung ihrer Währung gegenüber dem Euro bzw. einen Verlust an Wettbewerbsfähigkeit. Dieser Zusammenhang wird gerne unter dem Stichwort "Währung skrieg" zusammengefasst. Kein Paradigmenwechsel Muss man in Zukunft von einer dauerhaft bipolar determinierten Zinslandschaft ausgehen, in der die EZB mit der US-Notenbank auf Augenhöhe um die Vorherrschaft auf den Zinsmärkten kämpft? Man sollte die Zugkraft des amerikanischen Rentenmarktes nicht unterschätzen. Der amerik anische Anleihemarkt bleibt der am tiefsten integrierte Kapitalmarkt der Welt. Der fragmentierte Bondmarkt der Eurozone, der bei den Staatsanleihen durch unterschiedliche Bonitäten und nur teilweise abgestimmte Emissionskalender gekennzeichnet ist, kann dem amerikanischen Pendant nicht das Wasser reichen. So lange das so ist, wird ein nachhaltiger Paradigme nwechsel ausbleiben. Schlussfolgerungen für die Zinsprognose Der Renditesprung, den die Bunds in den vergangenen Wochen erlebt haben, dürfte sich z unächst nicht fortsetzen, selbst wenn wie von uns erwartet die US -Renditen weiter steigen werden. Zu mächtig ist das Instrument der Anleiheankäufe (QE-Programm) und wir halten kurzfristig auch Rückgänge bei den langfristigen Bund-Renditen für möglich. Für das kommende Jahr werden die zehnjährigen Bundrenditen wahrscheinlich einen durch die QE -Politik gedämpften Anstieg aufweisen, der in erster Linie auf den US-Renditeanstieg sowie ein sich aufhellendes Konjunktur- und Inflationsbild in der Eurozone beruht. An der Leitzinsfront der EZB wird dagegen bis zum Jahresende 2016 Ruhe herrschen, während die US -Notenbank voraussichtlich die Fed Fund Rate bis dahin auf 1,5 Prozent angehoben haben wird. Zusammenfassung: Prognose der HSH Nordbank Zinsentwicklung Zwei Monate Sechs Monate Tendersatz (%) → (0,05 Prozent) → (0,05 Prozent) 3-Monats-Euribor (%) → (-0,05 Prozent) → (-0,02 Prozent) 2-jähr. Bundesanleihen (%) → (-0,20 Prozent) ↑ (-0,10 Prozent) 10-jähr. Bundesanleihen (%) ↓ (0,30 Prozent) ↓ (0,40 Prozent) Eurozone 24 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose USA fed funds (Zielzone) (%) → (0 - 0,25 Prozent) ↑ (0,50 Prozent) 3-Monats-Libor-USD (%) ↑ (0,35 Prozent) ↑ (0,70 Prozent) 2-jährige Staatsanleihen (%) ↑ (0,85 Prozent) ↑ (1,05 Prozent) 10-jähr. Staatsanleihen (%) ↑ (2,25 Prozent) ↑ (2,45 Prozent) 25 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Technische Analyse der Zinsentwicklung Methode der gleitenden Durchschnitte Die Kurve der gleitenden Durchschnitte auf Basis von 38 Tagen wurde zuletzt von unten und die für 200 Tage von oben durchstoßen. Damit liegt kein eindeutiges Signal für die weitere Renditeentwicklung vor. 2.5 U m lauf srenditen der öf f entl. H and (9-10 Jahre) 1.5 0.5 1.0 Prozent 2.0 200-Tageslinie 38-Tageslinie Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 Q1 Q2 Q3 2014 Q4 Q1 Q2 2015 26 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Relative Strength Index (RSI) RSI-Werte oberhalb von 70 zeigen eine Situation künftig eher sinkender Zinsen an. Werte u nterhalb von 30 sind als Signal für steigende Zinsen zu interpretieren. Vergleiche auch Erläuterungen auf den folgenden Seiten Der RSI-Wert liegt im neutralen Bereich. Es wird kein Signal für die Änderung der Renditen generiert. 1.4 1.0 0.2 0.6 Prozent 1.8 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 Q1 Q2 Q3 2014 Q4 Q1 Q2 2015 20 30 40 50 60 70 80 RSI Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2010 2011 2012 2013 2014 2015 27 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Moving Average Convergence-Divergence (MACD) Der MACD liefert Signale für steigende oder fallende Kurse an den Schnittpunkten der beiden Linien. Schneidet die (schnellere) 12-/26-Tageslinie die langsamere Signallinie von unten nach oben, so liegt ein Signal für steigende Zinsen vor. In anderer Richtung spricht man von einem Signal für fallende Renditen. Am aktuellen Rand hat die Tageslinie die Signallinie letztmalig von oben durchbrochen. Somit liegt ein Signal für weiter sinkende Zinsen vor. Dies zeigt auch die folgende Abbildung. 2.0 1.5 0.5 1.0 Prozent 2.5 3.0 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Prozent -0.05 0.05 MACD -0.15 1 2- /2 6- Tag es linie Sign allin ie Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2010 2011 2012 2013 2014 2015 28 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose 2.0 1.5 0.5 1.0 Prozent 2.5 3.0 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2010 2011 2012 2013 2014 2015 0.05 MACD-Signaldifferenz 0.01 -0.03 Prozent bullish bearish Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Fazit der technischen Analyse Moving Average und RSI genieren keine eindeutigen Signale. Der MACD zeigt sinkende Zinsen an. Es wird für den Prognosehorizont von zwei Monaten von tendenziell weiter sinkenden Renditen ausgegangen. Tendenz der Zinsentwicklung Prognose auf Basis der Technischen Analyse zwei Monate sechs Monate – 29 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Methodische Erläuterungen Grundsätzliche Annahmen der Technischen Analyse Unter der Technischen Analyse versteht man das Studium von Marktbewegungen (Kurs, Umsatz sowie Open Interest bei Futures und Optionen) auf der Basis von Charts, um künftige Kurstrends vorherzusagen. Der technische Ansatz basiert auf den folgenden Grundanna hmen (vergleiche John Murphy, 2006): 1. Die Marktbewegung diskontiert alles. 2. Kurse bewegen sich in Trends. 3. Die Geschichte wiederholt sich selbst. Daraus folgt, dass neben den zu untersuchenden Kursbewegungen keine weiteren Einflüsse in Betracht gezogen werden müssen! Die Technische Analyse konzentriert sich auf das Stud ium von Marktbewegungen und fragt nicht nach den ökonomischen Gründen für das Verhältnis von Angebot und Nachfrage. Dies verhilft ihr zu Objektivität und macht sie von Meinungen und Vermutungen weitgehend unabhängig. Methode der gleitenden Durchschnitte (Moving Averages) Das Verfahren der gleitenden Durchschnitte wird zur Glättung einer Zeitrei he eingesetzt. Kurzfristige und möglicherweise eher zufällige Schwankungen sollen gedämpft und ein Trend dadurch sichtbar gemacht werden. Ein gleitender Durchschnitt wird durch die Bildung des arithmetischen Mittels aus einer b estimmten Anzahl von Werten einer Zeitreihe bestimmt. Die Breite des Berechnungszeitraumes des arithmetischen Mittels (der Ordnung des gleitenden Durchschnitts) ist von hoher Bedeutung für die Analyse von Zeitreihen. Meist werden gleitende Durchschnitte über 38 sowie 200 Tagen berechnet. Der so berechnete gleitende Durchschnitt repräsentiert einen Trend, aus dessen Verhalten Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Kurses gezogen werden. Je größer die Ordnung des signalgebenden gleitenden Durchschnitts (zum Beispiel 38 Tage o der 200 Tage) ist, desto zuverlässiger ist in der Regel das angezeigte Signal. Allerdings sinkt mit zunehme nder Ordnung auch die Erkennungsgeschwindigkeit, da Entwicklungen am aktuellen Rand stä rker nivelliert werden. Relative Strength Index (RSI) Der RSI misst die „innere“ Stärke eines Titels. Er dient der Erkennung unter - beziehungsweise überverkaufter Marktsituationen. Zur Berechnung des RSI werden über mehrere Schritte die Aufwärtsdifferenzen einer Kursentwicklung ins Verhältnis zu deren Abwärtsdifferen zen ge- 30 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose setzt. Der Wert des RSI variiert zwischen 0 und 100 und weist folgende Eigenschaften auf: Tiefstwerte unterhalb 30 und Höchstwerte oberhalb 70 bilden sich meist früher heraus, als im Kursverlauf des Basistitels. Liegt die Indikatorlinie unter 30, so deutet dies auf einen überverkauften Markt hin. Werte oberhalb von 70 deuten auf einen überkauften Markt hin und werden damit als Verkaufssignal interpretiert. Der RSI besitzt seine Stärken in zyklischen oder Sei twärtsmärkten und ist besonders geeignet, rechtzeitig Ausstiegszeitpunkte zu markieren. Moving Average Convergence-Divergence (MACD) Der MACD (Moving Average Convergence-Divergence) basiert auf insgesamt drei exponentiell geglätteten gleitenden Durchschnitten, die zur Konstruktion zweier Linien benu tzt werden. Die Werte der ersten Linie werden über die Differenz zwischen einem auf 12 - und auf einem 26Tage exponentiell geglätteten gleitenden Durchschnitt errechnet. Die zweite Linie, die man als Signallinie bezeichnet, erhält man als 9-Tage exponentiell geglätteter und gleitender Durchschnitt der Linie 1. Signale für steigende oder fallende Kurse entstehen an den Schnittpunkten beider Linien. Schneidet die (schnellere) Linie 1 die langsamere Signallinie von unten nach oben, so liegt ein Kaufsignal vor. In anderer Richtung spricht man von einem Verkaufssignal. Der MACD liefert in Märkten mit einem starken Aufwärts - oder Abwärtstrend sehr gute Signale. In Seitwärtsphasen erhält man jedoch leicht Fehlsignale. Eine Möglichkeit, Fehleinschätzungen zu vermeiden, ist die Nutzung des sogenannten MACD-Histogramms. Es stellt nur die Differenz zwischen den Werten beider oben genannten Linien dar und bewegt sich daher um eine Null-Linie. Ein Abflachen unter null ist als Kaufsignal zu interpretieren. Umgekehrt verhäl t es sich beim Ausstieg. Die Abbildungen der aktuellen Prognose enthalten alle drei hier diskutierten Linien jeweils in Verbindung mit der Kursentwicklung. Damit ist ein Vergleich der Charts und eine Aussage zur Güte der Prognosen möglich. Autor: Prof. Dr. Tilo Wendler 31 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Mai/Juni 2015 Zinsprognose Weitere Publikationen des VÖB Sie haben Interesse an weiteren Publikationen des VÖB? Dann schreiben Sie bitte eine E-Mail an [email protected]. Nachstehend eine Übersicht der aktuellen VÖB -Publikationen. Weitere Publikationen finden Sie auf unserer Internetseite unter http://www.voeb.de/de/publikationen. Publikationen – – – – – – – Aktuelle Positionen zur Banken- und Finanzmarktregulierung Comprehensive Assessment und Stresstest 2014 - Erläuterungen zu den Ergebnissen Die kreditwirtschaftlich wichtigen Vorhaben der EU 2014 Der Jahresbericht 2014 Sanierungsplanung in Deutschland Der Single Supervisory Mechanism (SSM) - Die einheitliche Aufsicht für die Banken der Eurozone Die Europäische Kapitalmarktunion – Impulse des Bundesverbandes Öffentlicher Banken Deutschlands 32 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands Herausgeber: Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands, VÖB Lennéstraße 11, 10785 Berlin Postfach 11 02 72, 10832 Berlin Telefon 0 30/81 92-0 Telefax 0 30/81 92-2 22 E-Mail: [email protected] Internet: www.voeb.de Redaktion: Norman Schirmer Stand: 29.05.2015 8 Herstellung: DCM · Druck Center Meckenheim www.voeb.de