Angesichts der Unvorhersagbarkeit der heutigen Finanzmärkte
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February24,2017 AngesichtsderUnvorhersagbarkeitderheutigenFinanzmärkteversuchenvieleAnleger,dieAuswirkungender MarktvolatilitätaufihrePortfolioszuverringern.Hedgefonds-Strategien–eineFormderalternativen Anlagestrategie–könnenAbhilfeschaffen,indemsieunterUmständenzusätzlicheDiversifizierung,neue RenditequellenundgeringeresRisikobieten.K2Advisorsstrebendanach,durchaktivePortfolioverwaltung, taktischeAllokationundDiversifizierungübervierprimäreHedge-StrategienMehrwertzuerwirtschaften:Long ShortEquity,RelativeValue,GlobalMacroundEventDriven.IndiesemBeitragerläutertRobChristianvonK2 Advisors,warumdasTeamaktivistischeHedge-StrategienalsUntergruppederEvent-Driven-Strategiebevorzugt undwiesichdieHaltunggegenüberaktivistischenInvestmentsgewandelthat. BeiderBeschreibungderPerformancevonHedgefonds–undinsbesonderedesAlphasvonHedgefonds– [1]werdenhäufigWörterwie„generieren“,„erzielen“und„schaffen“verwendet.DieseAusdrückesindnach meinerAnsichteinwenigirreführend.Sieimplizieren,dassHedgefondsdurchihrebloßeWillenskraftund EntschlossenheitAlphairgendwieaufBestellungherbeizaubernkönnen.BeiderMehrzahlderHedgefondsistdies nichtderFall.GenaugenommenwirdAlphawedergeneriert,nocherzieltoderhergestelltundgeschaffen. TatsächlichkannbeiderMehrzahldererfolgreichenHedgefonds-ManagerimHinblickaufAlphahöchstens erwartetwerden,dasswährenddesAnlagehorizontsvielleichteinangemessenerBetragdavonerfasstwird.Hier liegtderSchlüssel:Alphawirdweitgehenderfasst.EinguterMarkttagfüreinenHedgefondsbedeutet,dassdas vorbeihuschendeAlpha-GespenstdasPechhat,ineinewohldurchdachteFallezutappen–undseiesauchnur kurzzeitig.AlphaistseinemWesennachflüchtig,unddiesistderGrund,warumAnlegerdafürbezahlen. DieAusnahmevonderRegel WiebeiallenrichtigenRegelngibtesjedochAusnahmen.NachmeinerAnsichtstellenaktivistischeHedgefonds einesolcheAusnahmedar.Mankönntesagen,dassaktivistischeManageringewisserWeisedieeinzigeStrategie darstellen,dieAlphaingewissemAusmaßegeneriert.ZwarsindaktivistischeFondsnichtimmererfolgreich,doch siesindbestrebt,„verborgenen“WertindenUnternehmen,indenensieanlegen,freizusetzen. SiesuchennachAktien,diemiteinemAbschlagaufdenSubstanzwertnotieren,undbringendiesenWertdann proaktivandenMarktoderhebenihn,anstattpassivdaraufzuwarten,dassderMarktdiesenwahrgenommenen verborgenenWerterkennt.AufdieseWeiseversuchtdieStrategiebuchstäblich,Alphaproaktivzugenerieren odereinzufahren,indemdieFaktoren,diedenWerteinesTitelssteigernkönnen,gefördertwerden. Aktivismus:eineEinführung DieStrategieaktivistischerInvestmentsbeinhaltet,eineMinderheitsbeteiligunganeinerAktiengesellschaftzu übernehmen,umdenalsverborgengeltendenWertderGesellschaftfreizusetzen,indemdie UnternehmensleitungzurÄnderungihrerKapitalallokationgebrachtwird.Diesbedeuteteineeffizientereund profitablereFührungderGeschäfte.ZudentaktischenMaßnahmengehörenfinanzielleUmstrukturierungen, operativeTurnaroundsund/oderstrategischeInitiativen. DieStrategieimpliziert,dassdasZielunternehmenunterbewertetistund(nachderEinschätzungdes Hedgefonds-Managers)nichtseinemPotenzialentsprechendeGewinneerzieltunddassderaktivistischeInvestor einenPlanbesitzt,umdieFreisetzungdiesesPotenzialszuunterstützen. Möglich,dassvormehralsdreiJahrzehnteneinigederheutigenAkteureimaktivistischenBereichalsTeilder Leveraged-Buyout-WelleEndeder1980erundAnfangder1990erJahreunteranderen,vielleichtweniger schmeichelhaftenBezeichnungenSchlagzeilenmachten.DenneinigederselbenprägendenNamen,dieheuteals VerteidigerdesDurchschnittsanlegersgeltenundhäufigdafürgerühmtwerden,dassFirmenleitungenzur Rechenschaftgezogenwerden,wareneinstals„Raubritter“,„Heuschrecken“und„Piraten“verschrien. Jetztnichtmehr.Die„Heuschrecken“ausden1980erJahrenfallennichtmehrüberUnternehmenher,sondern wollensievielmehrgedeihenlassen. HeutegehteseherumDiplomatiealsAggression,dennaktivistischeInvestorenhabenerkannt,dasseseinfacher (unddeutlichprofitabler)ist,beiderGestaltungeinespositivenWandelsmitFirmenleitungenzusammenzu arbeiten,anstattdenVersuchzuunternehmen,dievollständigeKontrolleübereinUnternehmenzuerlangen nachMöglichkeitdiewertvollstenVermögenswertezuveräußern.AufdieseWeisewirddieBeutevielbesser verteilt. Mittlerweilegehtesdarum,traditionsreicheMarkenaufzubauenundnichtzuzerstören,undAktivistenmüssen eineFirmanichtmehrübernehmen,umihrenKurszubeeinflussen.HäufigkanneinHedgefondseinenWandel miteinerMinderheitsbeteiligung(vielleichtkaummehrals5%)undinZusammenarbeitmitdemManagement einleiten,indembspw.einMitglieddesHedgefonds-TeamsindasLeitungsgremiumdesUnternehmensberufen wird. SoäußerteeinanerkannteraktivistischerInvestorgegenüberBloomberg:„Heutzutageistesamwenigsten effizient,AktivismusmitdemdickenKnüppelzubetreiben.Ambestenistes,imManagementfürdieIdeen andererGehör,VerständnisundZustimmungzufinden.FürVeränderungen,diedenAktionärswertsteigern, arbeitenwirliebermitdemManagementzusammen,manchmalmussmanjedochdurchgreifen.“[2] [frk_blue_boxtitle=”HäufigeingesetzteaktivistischeTaktiken”width=”90%”align=”left”] FinanzielleUmstrukturierung SchaffungvonWertdurchdieUmstrukturierungderUnternehmensbilanz,indemdieFremdkapitalstrukturzwecks Beeinflussung/FreisetzungdesWertsverändertwird.ZudentaktischenMaßnahmengehörenAbbauübermäßiger BarmitteldurchdieErhöhungderDividenden,Aktienrückkaufprogramme,TilgungoderRefinanzierung ausstehenderVerbindlichkeiten. OperativeVeränderungen SchaffungvonWertdurchdieSteigerungderoperativenMargen.ZudentaktischenMaßnahmengehörendie ÄnderungderProduktpreise,dieKonzentrationaufKern-Marken/-Produkte,derAustauschder Rohstofflieferanten/Vertriebskanäle,dieVerschlankungderlogistischenAbläufe,dieAbstoßungunrentabler SpartenoderUnternehmensteileunddieUmstrukturierungderManagement-Vergütung. StrategischeMaßnahmen SchaffungvonWertdurchstrategischeMaßnahmen,unteranderemdurchFusionenundÜbernahmen(M&A), GemeinschaftsunternehmenundAusgliederungnichtzumUnternehmenpassenderBereicheoderProduktlinien. AktivistischeHedgefondsunterhaltenhäufigeingroßesNetzanUnternehmensbeziehungen,diebeider UmsetzungderartigerTransaktionenhilfreichseinkönnen. UnterstützungderAktionäre DervielleichtbedeutendsteFaktor,derzumAufkommenaktivistischeInvestmentsinheutigerZeitbeiträgt,sind dieRolleunddieUnterstützungderAktionäre. [/frk_blue_box] AlleHilfsmittel,dieeinsteingesetztwurden,umaktivistischeInvestorenausVorstandsetagenfernzuhalten,von „Giftpillen“gegenÜbernahmenbishinzugoldenenFallschirmen,diederBereicherungdesManagements dienten,werdenmittlerweilegenerellalsnegativfürdieAktionäreangesehen. DieHaltungderAnlegerbezüglichüberhöhterVergütungenundlaxerAufsichthatdieStimmungzugunsten aktivistischerInvestorenundzuungunstenderUnternehmensleitungengewandelt.IndenAugenvielerAnleger sindLockmittelwieAktienoptionenundsonstigeannehmlicheLeistungen,diedemleitendenManagementin Aktiengesellschaftenhäufigoffenstehen,einFehlanreizgegenlangfristigesstrategischesDenken. AttraktiveChance DasMarkt-undKonjunkturumfeldistderzeitfüraktivistischeAnlagestrategienvielleichtsogünstigwieseit geraumerZeitnicht.DerAusblickfürdasWachstumistgedämpft,dieUnternehmenverfügenüberBarmittelin großerMenge,dieFinanzierungssätzesindnachwievorsehrniedrigunddieöffentlicheHaltunggegenüber aktivistischenInvestorenwirdimmerwohlmeinender,sodassdasChancenspektrumrobusterscheint. HoheBarmittelbeständekönnendieUnternehmensgewinneerheblichbelasten,undvieleUnternehmendürften sichdazuentschließen,dieseBarmittelfürstrategischeFusionenundÜbernahmenoderfürAktienrückkäufeund Dividendeneinzusetzen–beidesBereiche,diefüraktivistischeFondsvonerheblichemInteressesind. UnternehmensleitungenhabenmöglicherweisenichtdieFertigkeitenoderdenAnreiz,derartigestrategische Manövererfolgreichdurchzuführen,undgenauhierkannnachunsererAnsichtdieChancefürHedgefondsliegen. ÜberdiesgibtesnachwievoreinerheblichesVolumenannichtinvestiertemPrivate-Equity-Kapitalinder Hinterhand,daszugroßenTeilenindenkommendenJahreninvestiertwerdendürfte(daAnlagezeiträume auslaufen).NachunsererAnsichtdürftedieseAktivitätdieChancenfüraktivistischeInvestorenbeider BeteiligunganBuyoutsundsonstigenstrategischenÜbernahmenerhöhen. AbschließendeGedankenzuAlpha WennichüberdenbesonderenWert,denichbeiaktivistischenHedgefonds-Strategienerkenne,nachdenke, erscheintesmirhilfreich,mirwiederdasWesenunddieBestandteilevonAlphavorAugenzuhalten.Alphaist dasNebenprodukteinesineffizientenMarktes.MathematischbetrachtetstelltAlphadieaußergewöhnliche RenditeaufeinWertpapieroderPortfoliodar,dieüberdashinausgeht,wasdurcheinGleichgewichtsmodellwie dasCapitalAssetPricingModel(CAPM)vorhergesagtwird.EsistalsoderKoeffizient–oderderRestder erwartetenRenditeaufeinWertpapier–basierendaufderMarktsensitivitätdesWertpapiersbzw.demBeta. IneinemeffizientenMarktwäredererwarteteWertdesAlpha-Koeffizientennull;wirsindjedochderAnsicht,dass MärktevonNaturausineffizientsind.SomithateinWertpapier,fallsesbesserrentiertalsangesichtsseines Betas(Marktsensitivitätbzw.Risiko)zuerwartenwäre,einpositivesAlpha.Fallsesschlechterrentiert,alssein Betavorhersagt,hateseinnegativesAlpha.AndersausgedrücktistAlphaderTeilderRendite,derdasErgebnis vonFaktorenaußerhalbdesEngagementsamMarktist.AktivistischeHedgefondssindbestrebt,diesenichtnur zuerfassen,sondernzuerschließen. SiemöchtenweitereEinschätzungenvonFranklinTempletonInvestmentsperE-Mailerhalten?Dann abonnierenSieunserenBlogBeyondBulls&Bears. DieneuestenTippsundInfosfürAnlegerfindenSieaufTwitter@FTI_Germany. DieindiesemDokumentzumAusdruckgebrachtenKommentare,MeinungenundAnalysensinddiepersönlichen AnsichtendesAnlageverwaltersunddienenausschließlichInformationszweckenundderInformierungder Allgemeinheit.SiesindwederalsAnlageberatungoderEmpfehlungoderAufforderungzumKauf,Verkaufoder HalteneinesWertpapiersoderzurÜbernahmeeinerAnlagestrategiezuverstehen.SiestellenauchkeineRechtsoderSteuerberatungdar.DieInformationenindiesemDokumententsprechendemDatumderVeröffentlichung undkönnensichohneVorankündigungändern.SiesindnichtalsvollständigeAnalyseallerwesentlichenFakten inBezugaufeinLand,eineRegion,einenMarktodereineAnlagegedacht. IndiesemDokumentmöglicherweiseverwendeteexterneDatenwurdenvonFranklinTempletonInvestments („FTI“)nichtunabhängigverifiziert,bewertetoderüberprüft.FTIhaftetaufkeinenFallfürVerluste,diedurchdie NutzungdieserInformationenentstehen.DasVertrauenaufdieKommentare,MeinungenundAnalysenindiesem DokumentliegtimalleinigenErmessendesNutzers.MancheProdukte,DienstleistungenundInformationensind möglicherweisenichtinjedemLandverfügbarundwerdenaußerhalbderUSAvonanderenmitFTIverbundenen Unternehmenund/oderihrenVertriebsstellen,wienachlokalemRechtundlokalenVorschriftenzulässig, angeboten.BittewendenSiesichfürweitereInformationenüberdieVerfügbarkeitvonProduktenund DienstleistungeninIhremLandanIhreneigenenprofessionellenBerater. WelcheRisikenbestehen? AlleAnlagensindmitRisikenverbunden,einschließlichdespotenziellenVerlustsdes Anlagekapitals.DerWertvonAnlagenkannfallenodersteigen,undAnlegererhalten möglicherweisenichtdenvollenAnlagebetragzurück.AttraktiveAnlagemöglichkeitenzuerkennen,ist schwierigundmithohenUnwägbarkeitenverbunden,undeskannnichtzugesichertwerden,dasssolche alternativeAnlagestrategienerfolgreichseinwerden.EineAnlageindieseStrategienunterliegtverschiedenen Risiken,unteranderemauchdenselbenMarktrisikenwiealleAnlageninjedeArtvonWertpapieren,unter anderemeinemVolatilitätsrisiko.WenndieErwartungendesVerwaltersnichteintreffen,kannesbei TransaktionenimmerzueinemVerlustkommen.DerMarktwertvonWertpapierenimBestandderK2Liquid AlternativePortfolioskann–mitunterraschoderunvorhersehbar–steigenoderfallen.DerAusblickfürdie einzelnenHedge-StrategienwirdimVerhältniszuanderenHedge-StrategienermitteltundstelltkeineMeinung bezüglichdererwartetenabsolutenkünftigenWertentwicklungoderdesRisikosdar.DievonderK2Research GroupbestimmtenStimmungenundÜberzeugungsgradeberuhenaufeinerVielzahlvonFaktorenundkönnen sichimLaufederZeitändern. [1]AlphabeziehtsichaufeinrisikobereinigtesMaßdafür,wiesehreinaktiverPortfoliomanagerpositivoder negativzurRenditeeinesPortfoliosbeiträgt. [2]Quelle:Bloomberg,„TheGoodBarbarian:HowIcahn,Ackman,andLoebBecameShareholderHeroes”,14.Mai 2012. ©2017.FranklinTempletonInvestments.Allrightsreserved.