Kapitalmarktbrief

März 2016
Kapitalmarktbrief
Auf Achterbahnfahrt
Im Bann von konjunktureller Verunsicherung, des Auseinanderlaufens
der weltweiten Geldpolitik und politischer Ereignisrisiken befanden
sich die Kapitalmärkte in den ersten Wochen dieses Jahres auf einer
turbulenten Achterbahnfahrt. Der aktuellen Logik des Marktes folgend
könnten – neben einer Besserung der Konjunkturdaten aus China und
den USA – insbesondere zwei Treiber für nachlassende Nervosität an
den Börsen sorgen: ein Ende der Dollar-Stärke und eine nachhaltige
Erholung des Rohölpreises.
™=VcYZah\Zl^X]iZia^Z\iYZgUS-Dollar noch immer um ca. 20 %
höher als im Durchschnitt des zweiten Quartals 2014 – also vor
Beginn seiner großen Rallye. In einer Reihe von Schwellenländern
kamen umgekehrt die heimischen Währungen stark unter die
Räder. China, den Schwellenländern insgesamt, aber auch der
US-Wirtschaft (Exportsektor) dürfte daher zugutekommen, dass
der Greenback zuletzt leicht an Stärke eingebüßt hat, trotz der
international divergierenden Geldpolitik. Insgesamt scheint der
Trend der Dollarstärke weit fortgeschritten. Die wachsenden Zweifel
an dem im Dezember 2015 eingeleiteten Zinserhöhungszyklus
der Federal Reserve (Fed) sind ein treibender Faktor. An den Börsen
wird mittlerweile sogar über eine Rezession und die Einführung von
Negativzinsen in der größten Volkswirtschaft der Welt spekuliert.
Das sorgt allerdings in Anbetracht der aktuellen und zu erwartenden
Verfassung der US-Konjunktur für Stirnrunzeln.
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angebotsseitig ausgelöste Rohölpreisverfall. Dieser wird an
den Finanzmärkten bezeichnenderweise nicht als
realeinkommenssteigernde Stütze des privaten Verbrauchs,
sondern als generell negativer Indikator für die globale Konjunktur
wahrgenommen. Aufgrund des strukturellen Überangebots auf
dem Weltmarkt bleiben die Rohölpreise unter Druck und ein
zeitweiliges Testen der Untergrenze der Produktionskosten ist nicht
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Begrenzung der OPEC-Fördermenge und die aufwärtsgerichtete
Ann-Katrin Petersen
Vice President Global Capital Markets &
Thematic Research
Auf der gegenwärtigen
Achterbahnfahrt durch
die Finanzmärkte
empfiehlt es sich, das
Tempo zu drosseln und
den Wagen auf allen
Rädern zu steuern.
Stand: 29.02.16
Aktienindizes
DAX
Euro Stoxx 50
S&P 500
Nasdaq
Nikkei 225
=Vc\HZc\
Währungen
USD/EUR
Rohstoffe
Öl (Brent, USD/Barrel)
9.495
2.964
1.932
4.558
16.086
&.#)%,
1,089
Zinsen in %
USA
3 Monate
2 Jahre
&%?V]gZ
EWU
3 Monate
2 Jahre
10 Jahre
Japan
3 Monate
2 Jahre
10 Jahre
0,64
0,81
&!,+
-0,20
-0,51
0,15
0,10
-0,24
-0,06
36,4
Kapitalmarktbarometer
Rentenfonds
Aktienfonds
Neue Publikationen
Liquide alternative Strategien als Antwort auf das
Niedrigzinsumfeld
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Terminkurve des Ölpreises deuten dagegen auf ein allmähliches
Durchschreiten der Talsohle hin.
Dennoch dürfte die Lücke zwischen der Gesamt- und der
Kerninflationsrate, bei der Energiepreisänderungen nicht zu
Buche schlagen, zunächst anhalten. Der neuerliche Preisrutsch zu
Jahresbeginn hat den Basiseffekt des Ölpreisrückgangs Ende 2014
weitestgehend beseitigt.
Ein Umfeld, in dem der globale Lockerungsgrad der Geldpolitik,
getrieben von der Europäischen Zentralbank (EZB) und Bank of Japan
(BoJ), unverändert hoch bleiben dürfte. Und ein Umfeld, in dem die
Rentenmärkte in der Schleife niedriger und bisweilen negativer Zinsen
verharren. Angesichts einer möglichen weiteren Senkung des bereits
negativen EZB-Einlagensatzes dürften die Sorgen um die Rentabilität
des europäischen Bankensystems anhalten.
In Summe werden die großen Notenbanken voraussichtlich äußerst
datenabhängig agieren und damit auf Sicht fahren. Investoren
sollten sich daher auf eine anhaltend kurvenreichere Strecke
einstellen. Dabei empfiehlt sich, nicht nur das Tempo zu drosseln,
sondern den Wagen auf allen Rädern zu steuern: also breit über die
Vermögensklassen zu streuen.
Ann-Katrin Petersen
Allianz Global Investors: Kapitalmarktbrief – März 2016
Märkte im Detail
Taktische Allokation Aktien & Anleihen
™ Auch wenn die großen Notenbanken getrennte Wege gehen, bleibt weltweit der geldpolitische Lockerungsgrad unverändert hoch.
Die globale Konjunktur entwickelt sich etwa im Rahmen des Wachstumspotenzials, bleibt aber vergleichsweise „blutleer“. Die
Inflationsraten sind derzeit stark durch den Ölpreis beeinflusst – ein längerfristig deflationäres Umfeld wie in Japan ist nicht zu erwarten.
™ Mit höherer Volatilität sollte weiterhin gerechnet werden. Ein eher schwaches Gewinnumfeld, anhaltende Sorgen um
die Wachstumsperspektiven einiger Schwellenländer (insbesondere China), der mit größerer Unsicherheit behaftete
Zinsanhebungskurs der Fed, geopolitische Ereignis- und Liquiditätsrisiken sowie die Bewertungen in einigen Vermögensklassen
könnten temporär Gegenwind für risikobehaftete Anlagen bedeuten. Das legt eine defensivere Allokation nahe.
™ In einem Umfeld niedrigen Wachstums und niedriger Realrenditen sollten Dividenden weiterhin ein wichtiger Faktor für die
Gesamtrendite von Aktien sein.
Aktien Deutschland
™ 9
Vc`YZh7ZhX]~[i^\jc\hVchi^Z\h!YZhZgcZjiZcyaegZ^hkZg[Vaah
und der Euroschwäche sind die Konjunkturaussichten weiterhin
positiv. Der private Konsum erweist sich als erfreuliche
Konjunkturstütze, während die Exportentwicklung durch die
aktuelle weltwirtschaftliche Schwäche gedämpft bleibt.
™ 9^Z7ZlZgijc\ZcVbYZjihX]Zc6`i^ZcbVg`i]VWZch^X]
infolge der jüngsten Kursabschläge verringert und können
gemessen am zyklusbereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnis
(„Shiller-KGV“) als moderat bis attraktiv eingestuft werden.
Aktien Europa
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Jahresbeginn 2016 haben sich zwar die wichtigsten
Stimmungsindikatoren etwas eingetrübt, aber ein
Stimmungseinbruch zeichnet sich nicht ab. Der ölpreisbedingte
Kaufkraftzuwachs und die fortgesetzte Besserung am
Arbeitsmarkt stützen die Inlandsnachfrage und tragen zu einem
zunehmend selbsttragenden Konjunkturaufschwung bei.
Gleichzeitig ist eine Trendwende hin zu steigenden
Energiepreisen in den Inflationszahlen noch nicht zu erkennen.
™ 6j[Zjgde~^hX]Zg:WZcZljgYZchZ^i'%&%k^ZaZGZ[dgbZc
angestoßen, um den Euroraum auf ein krisenfesteres
Fundament zu stellen. Gleichzeitig rütteln die zunehmenden
zentrifugalen politischen Kräfte und die Flüchtlingsdebatte an
den Fundamenten der EU und der Währungsunion. Auch die
eda^i^hX]Z=~c\ZeVgi^Z^cZ^cZgGZ^]ZkdcGZ[dgba~cYZgc
sowie das anstehende Referendum Großbritanniens über den
Verbleib in der EU zeigen, dass Investieren in der Eurozone
politische Risiken birgt.
™ 6`i^ZcVjhYZb:jgdgVjbjcYWg^i^hX]ZI^iZalZ^hZc\ZbZhhZc
am Shiller-KGV im Durchschnitt attraktive Bewertungen auf.
Aktien USA
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Aufwärtstendenz der US-Wirtschaft weiter intakt ist. Der private
Verbrauch dürfte – neben dem Wohnungsbausektor –auch in
den kommenden Quartalen maßgebliche Stütze der Konjunktur
bleiben. Grund: die anhaltend solide Arbeitsmarktlage, die sich
vermehrt auch in der Lohndynamik widerspiegelt, sowie die
derzeit erheblichen Kaufkraftgewinne aus rückläufigen
Benzinpreisen.
™ 9V\Z\ZclZgYZcY^Z:medgiZVc\Zh^X]ihYZh^cYZcaZioiZc
Monaten per Saldo weiter gestiegenen Außenwerts des
US-Dollar voraussichtlich nur mäßig ansteigen. Und die
Anpassung im Ölsektor dürfte die Dynamik der
Unternehmensinvestitionen länger als bisher erwartet dämpfen.
™ OlVgl^g`ih^X]YVh@dc_jc`ijgjb[ZaY^ch\ZhVbiedh^i^kVj[
die Unternehmensgewinne aus, dennoch werden die hohen
Erwartungen für 2016 zurückgenommen – eine Rolle spielen
u. a. die Dollarstärke, Anpassungen im Ölsektor und die
allmählich steigenden Lohnkosten, die einen Belastungsfaktor
für die Gewinnmargen darstellen. Gleichzeitig begrenzen die
hohen Bewertungen das Ertragspotenzial. Das Shiller-KGV
liegt nach wie vor merklich über der historischen Norm.
Aktien Japan
™ 9^Z_VeVc^hX]ZL^gihX]V[i^hi^bk^ZgiZcFjVgiVa'%&*
geschrumpft. Ungeachtet der Volatilität einer Reihe
von Wirtschaftsdaten spricht die anhaltende Erholung
auf dem Arbeitsmarkt für eine Wiederaufnahme der
gesamtwirtschaftlichen Expansion zum Jahresauftakt. Die Gefahr
eines Scheiterns von „Abenomics“ ist aber weiterhin gegeben.
™ 9^ZcVX]l^ZkdgkZg]VaiZcZEgZ^hZcil^X`ajc\cV]bY^Z7d?:cYZ
Januar zum Anlass, die geldpolitischen Zügel weiter zu lockern.
Angesichts der sehr dynamischen Yen-Aufwertung der letzten
Wochen sowie des zuletzt erreichten Wechselkursniveaus
gegenüber den Währungen der beiden wichtigsten
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möglicherweise bevorstehende Devisenmarktinterventionen
zuletzt zugenommen.
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die Profitabilität der japanischen Firmen liefern. Gleichzeitig
begrenzen die hohen Bewertungen das Ertragspotenzial.
Darüber hinaus sollte bei Investitionen in japanische Werte das
Wechselkursrisiko besonders berücksichtigt werden.
Aktien Emerging Markets
™ 9Vh@dc_jc`ijg\Z[~aaZ^ccZg]VaWYZg<gjeeZYZgHX]lZaaZca~cYZg
ist beträchtlich. Wie der hauseigene „China-Konjunktur-Tracker“
zeigt, lässt in China die Wachstumsdynamik weiter nach.
Kritischer Faktor bleibt der chinesische Immobiliensektor, wenn
auch erste Anzeichen einer Stabilisierung erkennbar sind. Auf der
Produzentenebene hält die Deflation an.
™ 6jhgZ\^dcVaZgH^X]ihdaaiZcY^Z6`i^ZcYZg>cYjhig^Za~cYZg
gegenüber den Schwellenländer-Aktien bevorzugt werden.
Allerdings ist eine Erholungsrallye in den Schwellenländern
nicht auszuschließen, falls sich die chinesischen
Konjunkturdaten stabilisieren, die Kapitalabflüsse stoppen und
der US-Dollar an Stärke verliert. Strukturell betrachtet bleibt
jedoch Vorsicht angebracht.
2
Allianz Global Investors: Kapitalmarktbrief – März 2016
Branchen & Rohstoffe
Renten Emerging Markets
™ 9^Z\adWVaZ@dc_jc`ijgYncVb^`^hicdX]ojoV\]V[i!jb
zyklische Werte zu unterstützen. Deshalb sollte den
defensiven Titeln weiter der Vorzug gegeben werden, solange
bis das globale Wachstum nachhaltiger Tritt gefasst hat.
™ <daYY“g[iZkdcYZgVc\ZheVcciZcHi^bbjc\VcYZc
Finanzmärkten und den Produktionskosten am unteren Rand
der Preisentwicklung gestützt bleiben. Der Effekt des
niedrigen Realzinses, der historisch ein gutes Signal für Gold
gewesen ist, da er mit niedrigen Opportunitätskosten für die
Goldhaltung einhergeht, läuft langsam aus.
™ <aZ^X]oZ^i^\heg^X]iYVhcjgkZg]VaiZcZLVX]hijb
insbesondere der aufstrebenden Staaten wie China
nachfrageseitig nicht für ein Ende der Rohstoffschwäche.
™ Higj`ijgZaaZ7ZaVhijc\h[V`idgZcl^Zo#7#Z^c]d]Zg
Verschuldungsgrad und ein nachlassendes Wachstumspotenzial
trüben den Ausblick für die Schwellenländeranleihen ein. Darüber
hinaus belasten kurzfristig eine gemischte Nachrichtenlage und
Erwartungen über eine weniger expansive Geldpolitik in den USA
die Anlageklasse.
™ 9^ZGZVagZcY^iZckdcHX]lZaaZca~cYZgVcaZ^]Zc^cad`VaZg
Währung sind jedoch im Gegensatz zu vielen Industrieländern
im Durchschnitt deutlich positiv.
Renten International
™ 9^Z\adWVaZ>c[aVi^dcZcil^X`Zaih^X]^bHX]aZeeiVjYZg
Rohstoffpreise. Das Geldmengenwachstum gibt weltweit
VaaZgY^c\h`Z^cZc=^clZ^hVj[YZ[aVi^dc~gZ:cil^X`ajc\Zc#
™ B^iYZbZghiZcO^chhX]g^iihZ^ih^ZWZc?V]gZc]ViY^Z;ZY^]gZ
Lockerung im Dezember 2015 etwas zurückgenommen. Im Zuge
des allmählichen Kurswechsels in der Geldpolitik und angesichts
der ambitionierten Bewertungsniveaus sollte in den USA und im
Vereinigten Königreich mit einem zyklischen Anstieg der
Staatsanleiherenditen gerechnet werden.
™ <aZ^X]oZ^i^\WaZ^WiZ^cZ\Zl^hhZJch^X]Zg]Z^i“WZgOZ^iejc`ijcY
Geschwindigkeit einer Normalisierung der US-Geldpolitik
WZhiZ]Zc#9^Z7Vc`d[:c\aVcYl^ZYZgjb!Y^Zh^X]^b=ZgWhi'%&*
noch auf eine erste Zinserhöhung vorzubereiten schien, dürfte im
Vorfeld des Brexit-Referendums im Juni 2016 die Füße still halten.
™ 9^Z:cihX]Z^Yjc\YZg7d?!Z^cZccZ\Vi^kZc:^caV\ZchVio
einzuführen, hat die Renditen japanischer Staatsanleihen auf
neue Rekordtiefs fallen lassen.
Euro Renten
Unternehmensanleihen
™ 9^ZGZcY^iZojhX]a~\ZYZgJciZgcZ]bZchVcaZ^]ZcWZlZ\Zch^X]
in den USA und Europa noch auf durchschnittlichen Niveaus. Zum
letzten Drittel eines Konjunkturzyklus hin steigen sie jedoch
normalerweise an. Der Tiefpunkt der Einengung bei den
Renditezuschlägen sollte insbesondere in den USA bereits hinter
uns liegen.
™ JciZgcZ]bZchVcaZ^]ZchX]aZX]iZgZg7dc^i~i×=^\]N^ZaYÆ
stehen im Spannungsfeld zwischen einer wieder moderat
attraktiven Bewertung und (strukturellen) Belastungsfaktoren
wie dem Ölpreisverfall und der nachlassenden Marktliquidität.
Währungen
™ 9Vh^ciZgcVi^dcVaZL~]gjc\h\Z[“\ZWZ[^cYZih^X]lZ^iZg]^c^b
Wechselspiel von Geldpolitik (z. B. Dollarstärke, Euroschwäche) und
Rohstoffpreisen (z. B. kanadischer Dollar und norwegische Krone).
™ OlVg^hiYZgJH"9daaVg^cgZVaZg@Vj[`gV[i\ZbZhhZc\Z\Zc“WZg
den meisten Währungen bereits teuer, ein weiteres Überschießen
des Greenbacks ist im Zuge einer auseinanderdriftenden
Geldpolitik dennoch nicht auszuschließen. Insgesamt scheint der
Trend der Dollarstärke jedoch bereits weit fortgeschritten zu sein.
™ 9Zg:jgda^Z\i^cgZVaZg@Vj[`gV[i\ZbZhhZccV]ZVchZ^cZb
fairen Wert.
™ L~]gZcYh^X]^b:jgdgVjbYZg7Z\^ccYZgfjVci^iVi^kZc
Lockerung (QE) der EZB bald jährt, dürften die Notenbanker auf
ihrer März-Sitzung angesichts der – trotz fortgesetzter
Konjunkturerholung – gestiegenen Abwärtsrisiken für die Inflation
eine noch expansivere Gangart einlegen. Im Gespräch ist neben
einer Einlagensatzsenkung auch eine Ausweitung von QE.
™ 6jh6caZ\ZgeZgheZ`i^kZhZioih^X]YVh„Tauziehen“ an den
Anleihenmärkten des Euroraums fort: Während die kurzen
Laufzeiten durch die EZB-Negativzinspolitik verankert bleiben, üben
die kontinuierliche Nachfrage der EZB und die nach wie vor
gedämpften Inflationserwartungen auch weiterhin einen
Abwärtsdruck in den längeren Laufzeitbereichen aus. Anleger sollten
jedoch Renditetreiber, wie den US-Leitzinserhöhungszyklus, im
Blickfeld behalten – auch wenn es nicht zu einem nachhaltigen
Renditeausbruch nach oben kommen dürfte.
™ KZg\a^X]Zcb^iYZcKdg`g^hZcc^kZVjhegZ^hZc:jgdaVcY"
Peripherieanleihen nach wie vor höhere Ausfallwahrscheinlichkeiten
auf Sicht von fünf Jahren ein. Während das Marktsegment auch
zukünftig durch die politischen Risiken in der Eurozone belastet
werden könnte, wirken die zunehmende Konjunkturerholung,
fiskalische Konsolidierungsfortschritte sowie die akkommodierende
EZB-Geldpolitik unterstützend.
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