VÖB-Zinsprognose-Spektrum November / Dezember 2013
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VÖB-Zinsprognose-Spektrum November / Dezember 2013 www.voeb.de www.voeb.de Herausgeber: Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands, VÖB Lennéstraße 11, 10785 Berlin Postfach 11 02 72, 10832 Berlin Telefon 0 30/81 92-0 Telefax 0 30/81 92-2 22 E-Mail: [email protected] Internet: www.voeb.de Redaktion: Manuel Pauser Stand: 21. 03. 2012 8 Herstellung: DCM · Druck Center Meckenheim November/Dezember 2013 Zinsprognose Vorwort Das Zinsprognose-Spektrum des Bundesverbandes Öffentlicher Banken Deutschlands (VÖB) umfasst verschiedene Prognose-Ansätze, die eine breit fundierte Einschätzung der zukünftigen Zinsentwicklung ermöglichen. Prognostiziert wird die langfristige Entwicklung der Rendite öffentlicher Anleihen für einen Zeitraum von zwei und sechs Monaten (Monatsdurchschnittswerte). Die Grundlage der fundamentalen Analyse des VÖB bilden zum einen ein System von Frühi ndikatoren, das die Tendenz der Haupteinflussfaktoren des Rentenmarktes abschätzt, und zum anderen eine Prognose mittels Multipler Linearer Regression, die vom VÖB entwickelt wurde und gepflegt wird. Die Zinsprognosen der DekaBank, der HSH Nordbank, der Landesbank Hessen-Thüringen (Helaba), der NORD/LB sowie der BayernLB verwenden Elemente verschiedener Theorien und sind breit aufgestellt. Sie erscheinen alternierend in dieser Publikation. Das Konzept der einzelnen Prognosemethoden wird in den jeweiligen Kapiteln erläutert. Die zusammengefassten Ergebnisse sowie eine Kontrolle der Prognosen sind dem Bericht vorangestellt. Als Indikatoren der technischen Analyse des VÖB werden die „Methode der Gleitenden Durchschnitte", „Moving Average Convergence-Divergence / MACD“ sowie der „Index der Relativen Stärke" herangezogen. Hiermit werden vor allem Aussagen zur kurzfristigen Entwicklung der Renditen generiert. Berlin, im November 2013 Dr. Ralf Hannemann Manuel Pauser I Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Inhaltsverzeichnis Prognoseüberblick und Rückschau 3 Fundamentalanalyse der Zinsentwicklung Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands, VÖB 9 Zinsprognose der NORD/LB Norddeutsche Landesbank Girozentrale 15 Technische Analyse der Zinsentwicklung Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands, VÖB 19 Anhang Verzeichnis weiterer Publikationen des VÖB 25 1 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose 2 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Prognoseüberblick und Rückschau Zinsentwicklung zwei Monate sechs Monate VÖB-Fundamentalanalyse NORD/LB VÖB-Technische Analyse – Ausgangswert: Umlaufsrendite Öffentlicher Anleihen*, Tageswert 20. November 2013: 1,75 % PROGNOSEKONTROLLE der vorangegangenen Berichte: (VÖB-Kapitalmarktbericht von Mai/Juni 2013 und September/Oktober 2013) zwei Monate sechs Monate VÖB-Fundamentalanalyse f Helaba - BayernLB - VÖB-Technische Analyse f – Bezugswert Umlaufsrendite öffentlicher Anleihen*: zwei Monate: Umlaufsrendite Tageswert vom 20. September 2013: 1,90 % sechs Monate: Umlaufsrendite Tageswert vom 20. Mai 2013: 1,33 % Legende: = Prognose einer Zinserhöhung um mehr als 10 Basispunkte = Prognose einer Seitwärtsbewegung, Betrag der Zinsveränderung kleiner oder gleich 10 Basispunkte = Prognose einer Zinssenkung um mehr als 10 Basispunkte f = Prognose entsprach nicht dem Renditeverlauf = Prognose entsprach dem Renditeverlauf - = keine Prognose, bedingt durch Rotation im Prognoseteam * Quelle: Deutsche Bundesbank: Umlaufsrenditen inländischer Inhaberschuldverschreibungen / Anleihen der öffentlichen Hand / Mittlere RLZ von über 9 bis einschl. 10 Jahren / Tageswerte 3 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Entwicklung des Kapitalmarkts seit Veröffentlichung des letzten Berichts Der Kapitalmarkt wurde seit der letzten Ausgabe weiterhin von geldpolitischen Maßnahmen der Notenbanken bzw. Spekulationen über mögliche Maßnahmen getrieben. Die geringe Infl ationsrate des Euroraums im Oktober und die darauffolgende Senkung des Leitzinses sowie zwischenzeitliche Hoffnung auf eine Verschiebung des sogenannten Taperings, also der Rückführung des Anleiheankaufprogramms der Fed, hatten für eine Senkung der Rendite für zehnjährige Bundesanleihen gesorgt. Sie notierte zuletzt bei 1,75 Prozent (Stand: 20. November 2013). 3 .0 1 .5 2 .0 2 .5 Prozent 3 .5 4 .0 4 .5 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) Q1 Q2 Q3 2007 Datenreihe: Q4 Q1 Q2 Q3 2008 Q4 Q1 Q2 Q3 2009 Q4 Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 2013 Umlaufsrenditen inländische Inhaberschuldv. / Anl. der öffentl. Hand / Mittlere RLZ von über 9 bis einschl. 10 Jahren / Tageswerte / Quelle: Bundesbank Auch wenn die Staatsschuldenkrise im Euroraum derzeit in den Hintergrund gerückt ist, so hat sie weiterhin indirekten Einfluss auf den europäischen Finanzmarkt. Durch die schleppende Erholung der Wirtschaft der Eurozone, der äußerst geringen Preisdynamik und der rückläuf igen Kreditvergabe im Währungsgebiet sah sich die Europäische Zentralbank Anfang November gezwungen, den Leitzins um 25 Basispunkte auf 0,25 Prozent zu senken. Das anhaltende Niedrigzinsniveau sowie der anhaltend günstige Zugang zu Liquidität erhöhten den Abwärt sdruck auf die Renditen insbesondere für deutsche Staatstitel. Bereits vorher hatten die Renditen nachgegeben. Grund waren Spekulationen, die Federal Reserve könnte das Ende des dritten Quantitative-Easing-Programms nach hinten verschieben. Die Aussicht auf eine Verlängerung der hohen Liquiditätsversorgung am Markt trieb I n- 4 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose vestoren auf der Suche nach sicheren Anlagemöglichkeiten in deutsche und US -Staatstitel. Während die Rendite der Bundesanleihen mit einer Laufzeit von zehn Jahren seit Mitte Se ptember wieder unter die Zwei-Prozent-Marke sank, fiel ihr US-Pendant von knapp unter 3 Prozent auf zwischenzeitliche 2,51 Prozent. Die Suche nach Anlagemöglichkeiten trieb Investoren aber nicht nur in sichere Staatstitel, sondern auch in US-amerikanische und europäische Aktien. Mitte November erreichten allein Dow Jones Industrial Average, S&P 500 und DAX neue Allzeithochs. Der Dow Jones überschritt am 18. November 2013 im Tagesverlauf erstmals die 16.000-Punkte-Marke und der S&P die 1.800-Punkte-Marke. Am gleichen Tag schloss der DAX mit 9.225 Punkten auf dem höchsten Stand seiner Geschichte. Die Geldpolitik hinterließ auch hier ihre Spuren. Neben Renten- und Aktienmärkten waren die Wechselkurse von der Notenbankpolitik der ve rgangenen Wochen betroffen. Die Hoffnungen auf eine Weiterführung der Liquiditätsverso rgung durch die Fed ließ den Außenwert des US-Dollar gegenüber dem Euro zwischenzeitlich deutlich sinken, so dass der Euro-US-Dollar-Kurs mit 1,38 US-Dollar seinen höchsten Stand seit zwei Jahren erreichte. Die Deflationsbefürchtungen im Euroraum gemeinsam mit der Lei tzinssenkung durch die EZB schwächten den Euro jedoch in seinem Außenwert, so dass er kurzzeitig auf 1,33 US-Dollar sank. Seitdem hat er sich aber wieder deutlich erholt. Die wesentlichen Entwicklungen in Kürze: Mit einer geschätzten annualisierten Veränderungsrate des Harmonisierten Verbrauche rpreisindexes (HVPI) für die Eurozone von 0,7 hat die Preisdynamik im Oktober 2013 noch einmal deutlich abgenommen. Im September war sie bereits von 1,3 auf 1,1 Prozent gesunken. Die Teuerungsrate ist derzeit weit von der Zielmarke der Europäischen Zentralbank (EZB) von „knapp unter 2 Prozent“ entfernt. Die Wachstumsrate der Geldmenge M3 hat sich in den vergangenen zwei Monaten hauptsächlich seitwärts bewegt und hält damit Abstand zum EZB-Schwellenwert von 4,5 Prozent. Nachdem sie im August noch 2,3 Prozent betrug, wuchs die Geldmenge M3 im September nur noch um 2,1 Prozent. Der Euro-Außenwert ist im Berichtszeitraum von 1,3240 auf 1,3520 US-Dollar gestiegen (Stand: 20. November 2013). 5 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Konjunkturelle Lage und ihre Auswirkungen auf den Kapitalmarkt USA Der globalen wirtschaftlichen Entwicklung fehlt weiterhin der Schwung. Zuletzt hatte die OECD ihre Prognose für das globale Wirtschaftswachstum im kommenden Jahr von 4,0 auf 3,6 Pr ozent herabgesetzt. Während in China langsam die Dynamik wieder zunimmt, kämpfen andere Schwellenländer weiterhin mit langsamerem Wachstum und rückläufigen Finanzströmen. Auc h in den USA bewegt sich das Wirtschaftswachstum nur wenig über das moderate Niveau der vergangenen Quartale hinaus. Im dritten Quartal des Jahres wuchs das Bruttoinlandsprodukt (BIP) nach ersten Schätzungen um annualisiert 2,8 Prozent. Das Wachstum des privaten Verbrauchs, die traditionell wichtigste Stütze des US-Wirtschaftswachstums, verringerte sich von 1,8 Prozent im zweiten Quartal auf nun 1,5 Prozent. Die Ausrüstungsinvestitionen nahmen ab, während der Lageraufbau deutlich zum Wachstum beitrug. Die B auindustrie – Wohnungs- und gewerblicher Bau – leistete ebenso einen erheblichen Wachstumsbeitrag. Die Einzeldaten für September, den letzten Monat des dritten Quartals, belegen dieses mod erate Wachstum. Die Aufträge des verarbeitenden Gewerbes gingen im September um 0,1 Prozent zurück, rechnet man den schwankungsanfälligen Transportsektor raus. Das Segment Flugzeugbestellungen legte allein um 57,5 Prozent zu und verzerrte damit die Gesamtwach stumsraten mit 3,7 Prozent deutlich nach oben. Ohne die Transportkomponente war dies der dritte leichte Rückgang in Folge. Dennoch liegt das Auftragsniveau weiterhin deutlich über dem Vorjahreswert, so dass noch kein Grund für Konjunktursorgen besteht. Die Industrieproduktion bestätigt dieses Bild. Sie wurde im Septemb er um 0,6 Prozent erhöht, wobei das verarbeitende Gewerbe seinen Ausstoß um lediglich 0,1 Prozent erhöhen konnte. Grund für die höhere Dynamik der Industrie waren in erster Linie die Versorger, deren Produ ktion um 4,4 Prozent stieg. Für das verarbeitende Gewerbe kam der größte Schub vom Automobilsektor, der seinen Ausstoß um 2,0 Prozent steigerte. Ohne diese Sparte stagnierte die Produktion des verarbeitenden Gewerbes. Dass sich das Niveau von Aufträgen und Produktion in den kommenden Monaten kaum sign ifikant ändern wird, zeigt der jüngste ISM-Index. Im Oktober stieg er mit 0,2 Punkten nur leicht auf 56,4 Punkte. Maßgeblich verantwortlich waren die Aufträge aus dem Ausland, während die Indizes für Produktion und Beschäftigung jeweils nachgaben. Sie lagen ab er alle über der Expansionsschwelle und zeigen daher weiterhin auf Wachstum. Etwas deutlicher verbesserte sich der ISM-Index für das Dienstleistungsgewerbe. Er kletterte von 54,4 auf 55,4 Punkte, wobei die Geschäftsaktivitäten und der Beschäftigungsaufbau zum Anstieg beitrugen. Die Auftragseingänge bremsten gleichzeitig. Insgesamt konnte der Index damit einen Teil seines Rückgangs aus dem Vormonat wieder gutmachen und liegt weiterhin im Expansionsbereich. Die Einzelhandelsumsätze stagnierten im September, wobei in erster Linie schwache PKW Verkäufe die Umsatzentwicklung bremsten. Ohne Autos, Baumaterialien und Tabak konnte der Einzelhandel hingegen seine Umsätze um 0,5 Prozent steigern. Im Quartalsvergleich b etrug das Wachstum sogar 4,5 Prozent nach 2,2 Prozent im zweiten Quartal. Im Oktober stie- 6 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose gen die Umsätze des US-Einzelhandels um 0,4 Prozent, ohne die Autokomponente allerdings nur um 0,2 Prozent. Die rückläufigen Verkäufe von Baumaterialien und Tankstellen bremsten den Anstieg. Ein erster Indikator für die weitere Entwicklung des privaten Verbrauches und der Einzelha ndelsumsätze ist das Verbrauchervertrauen. Dieses fiel im Oktober deutlich von 80,2 auf 71,2 Punkte. Grund hierfür war die Eintrübung der Wirtschaftserwartungen für die kommenden Monate sowie eine pessimistischere Einschätzung der Lage am Arbeitsmarkt. Ob es sich hie rbei aber um einen längerfristigen Abwärtstrend des Verbrauchervertrauens handelt oder nur eine Korrektur stattfindet, wird sich in den kommenden Wochen zeigen. Für eine weitere Steigerung dieses Indikators sprechen sowohl die jüngsten Arbeitsmarktd aten als auch die Preisentwicklung. So wurden im Oktober 204 Tsd. neue Stellen geschafften, während die bisherigen Zahlen von August und September um zusammen 60 Tsd. erhöht wurden. Verantwortlich für den Aufwärtstrend war in erster Linie der private Sektor, wobei hier alle Teilsektoren zum Stellenaufbau beitrugen. Währenddessen musste der öffentliche Sektor 8 Tsd. Stellen abbauen, was nicht zuletzt auf die Haushaltssperre in der ersten Ok toberhälfte zurückzuführen sein dürfte. Die Arbeitslosenquote stieg allerdings von 7,2 auf 7,3 Prozent, bedingt durch die gesunkene Zahl an Erwerbspersonen, also Beschäftigte und aktiv Suche nde. Welche Auswirkungen diese positive Lage nicht nur auf den Verbrauch, sondern auch auf die weitere Liquiditätspolitik der Notenbank haben wird, bleibt abzuwarten. Das Preisniveau hat sich im Oktober nur geringfügig erhöht. Während die Preise insgesamt um 0,2 Prozent gegenüber September stiegen, betrug der Anstieg der Kernverbraucherpreise, also ohne Energie und Nahrungsmittel, lediglich 0,1 Prozent . Die Inflationsrate lag daher bei 1,0 Prozent, ohne Energie- und Nahrungsmittelkomponenten bei 1,7 Prozent. Euroland Während der moderate Wachstumstrend in den USA anhält, klettert der Euroraum nur langsam aus dem Rezessionstal heraus. Nach der überraschenden Trendwende im zweiten Qua rtal mit einer Wachstumsrate von 0,3 Prozent sank die Wachstumsdynamik im dritten Quartal auf eine Veränderungsrate von 0,1 Prozent. Ein positiver Beitrag kam von Deutschland, dessen Wirtschaftsleistung nach ersten Schätzungen um 0,3 Prozent gegenüber dem Vorquartal zulegte. Wachstumsimpulse kamen in erster Linie aus dem Inland, darunter die privaten und öffentlichen Konsumausgaben. Der Außenbeitrag wirkte bremsend. Das französische BIP enttäuschte hingegen. Es fiel überraschend um 0,1 Prozent gegenüber dem Vorquartal aufgrund rückläufiger Investitionen und des geringeren Außenbeitrags. Dass der Euroraum im letzten Quartal des Jahres auf Wachstum skurs bleibt, deuten die Frühindikatoren wie das von der Europäischen Kommission erhobene Wirtschaftsvertrauen sowie die von Markit ermittelten Einkaufsmanagerindizes an. Der Economic Sentiment Indicator der Kommission stieg im Oktober um 0,9 Punkte auf nun 97,8 Zähler, wobei sich in erster Linie im Industriesektor die Stimmung erheblich aufhellte. Die Bau-, Einzelhandel- und Dienstleisterkomponenten fielen jeweils und bremsten damit den Anstieg. Zudem zeigten sich die Befra gten in Deutschland, Frankreich und den Niederlanden deutlich optimistischer als die in Italien und Spanien. 7 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Der für Deutschland erhobene ifo-Geschäftsklimaindex legte im Oktober eine Verschnaufpause ein. Er sank um 0,3 Zähler auf 107,4 Punkte. Für den Rückgang waren hauptsächlich die Geschäftserwartungen verantwortlich, während die aktuelle wirtschaftliche Lage geringfügig positiver eingeschätzt wurde. In der Gesamtbetrachtung deutet der Index wenig Dynamik an, verspricht aber anhaltendes Wachstum. Der Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe in der Währungsunion stieg im Oktober um 0,2 Punkte auf 51,3 Punkte und festigte damit seine Position im Expansionsbereich. Der deutsche Index stieg von 51,1 auf 51,7 Punkte, während das französische Pendant auf 49,1 Punkte fiel. Der entsprechende Index für Italien gab leicht auf 50,7 Punkte nach, während der spanische um 0,2 Zähler auf nun 50,9 Punkte kletterte. Damit bewegte sich das verarbeitende Gewerbe des Euroraums langsam aus der Rezession heraus, wobei Frankreich leicht bremst. Im September hat die deutsche Industrie ihre Auftragseingänge deutlich ausgeweitet. Die Nachfrage stieg gegenüber dem Vormonat um 3,3 Prozent. Allein das Niveau der Au slandsaufträge wuchs um 6,8 Prozent. Insgesamt betrachtet wurden wesentlich mehr Kap italgüter (5,5 %) und Konsumgüter (2,7 %) nachgefragt als noch im August. Da die Aufträge der Produktion um einige Zeit voraus sind, schlägt sich diese gestiegene D ynamik bisher nicht in den Produktionsdaten wieder. So fiel der Ausstoß der Industrie im Se ptember um 0,9 Prozent gegenüber August. Allerdings wurde die Veränderungsrate des August von 1,4 auf 1,6 Prozent nach oben revidiert, so dass der Gesamtausstoß der Industrie im dri tten Quartal um 0,6 Prozent gegenüber der Vorperiode wuchs. Getrieben von den rückläu figen Produktionszahlen aus Deutschland gab auch die Industrieproduktion des Euroraums im Se ptember um 0,5 Prozent gegenüber dem Vormonat nach. Im Vergleich zum Vorjahresmonat stieg das Produktionsniveau aber um 1,1 Prozent. Gebremst hatte insbesondere der Ausstoß von Investitionsgütern, Vorleistungsgütern und Verbrauchsgütern. Die Preisdynamik in Deutschland und im Euroraum hat erneut deutlich abgenommen. Die deutsche Inflationsrate sank im Oktober von 1,4 auf 1,2 Prozent. Im Monatsvergleich sanken die Preise um 0,2 Prozent. Grund hierfür waren neben rückläufigen Energiepreisen auch Pa uschalreisen, Flugtickets und Beherbergungen. Ohne Mineralölpreise betrug die Inflationsrate im Oktober 1,7 Prozent. Das Verbraucherpreisniveau im Euroraum ging im Oktober um 0,1 Prozent gegenüber dem Vormonat zurück. Damit verringerte sich die jährliche Inflationsr ate von 1,1 Prozent im September auf 0,7 Prozent im Oktober. Kraftstoffe für Verkehrsmittel, Brennstoffe und Telekommunikationskomponente bremsten die Preisbeschleu nigung. August 2013 September 2013 Oktober 2013 Verbraucherpreise + 1,5 + 1,4 + 1,2 Großhandelspreise - 1,7 - 2,2 - 2,7 Quelle: Statistisches Bundesamt; jeweils Veränderung gegenüber Vorjahresmonat in %. 8 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Fundamentalanalyse der Zinsentwicklung des Bundesverbandes Öffentlicher Banken, VÖB Annahmen für die Prognose Ausgehend vom Tageswert vom 20. November 2013 (1,75 Prozent) erwarten wir für die kommenden zwei Monate entsprechend unserer Fundamentalanalyse für die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihen einen leichten Anstieg der Rendite. Ein mögliches Vorziehen des Taperings durch Fed angesichts guter US-Arbeitsmarktzahlen könnte den Aufwärtsdruck auf die Renditen kurzfristig erhöhen. Das niedrige Zinsniveau im Euroraum wird aber große Renditeanstiege vorläufig verhindern. Konjunktur und Zinsniveau An der grundsätzlichen Wirtschaftslage in Deutschland, dem Euroraum und die USA hat sich in den vergangenen Wochen wenig geändert. Mit Blick auf die jüngsten Frühindikatoren dürfte dieser Trend bis Jahresende und darüber hinaus anhalten. In den USA bremst die weiterhin hohe Arbeitslosigkeit das Wirtschaftswachstum, auch wenn es zuletzt positive Signale vom Arbeitsmarkt gab, während im Euroraum die Folgen der Staatsschuldenkrise für di e Wirtschaft noch immer zu spüren sind. Nur langsam bewegen sich die einzelnen Volkswirtschaften aus der Rezession heraus. Eine wachsende Dynamik halten wir zumindest bis zum ersten Quartal des kommenden Jahres für unwahrscheinlich. Die deutsche Wirtschaft, die sich noch immer robust zeigt, ist durch ihre Abhängigkeit von Exporten in den Euroraum indirekt von dieser nur schleppenden Erholung ebenso betroffen. Dies zeigte sich zuletzt im rückläufigen Außenbeitrag und der starken Abhängigkeit von der Inlandsnachfrage. Daher dürfte das Wirtschaftswachstum in Deutschland in den kommenden Monaten auch nur moderat ausfallen. Der Kapitalmarkt befindet sich weiterhin in einer schwierigen Lage. Während die hohe Liquid ität und der Mangel an attraktiven Anlagemöglichkeiten die Aktienkurse treiben, bremsen genau diese Faktoren die Renditen der Staatsanleihen aus. Zudem bleibt die konjunkturelle Entwicklung weiterhin hinter den Erwartungen zurück. Sollten sich allerdings Überraschungen einstellen, wie zuletzt die US-Arbeitsmarktzahlen, dann könnte sich zumindest in den USA schneller als gedacht eine Veränderung der Liquiditätspolitik ergeben und damit schlagartig den Aufwärtsdruck auf die Renditen erhöhen. Das Potenzial einer solchen Änderung war b ereits im Sommer zu spüren, als die Fed erste Signale für eine Rückführung ihrer Anleihekäufe sendete. Ähnlich könnte die Reaktion ausfallen, wenn mehr Details über das Rückführung sprogramm bekannt werden. Genau entgegengesetzt wird sich die derzeitige Geldpolitik der EZB auswirke n. Der Leitzins wird auf mittelfristige Sicht auf seinem niedrigen Niveau verharren, so dass einem Anstieg der Renditen vorzeitig Grenzen gesetzt sein dürften. Allerdings könnte eine konjunkturelle B eschleunigung im Euroraum diesen Effekt teilweise aufheben. Eine solche Zunahme der Wirtschaftsdynamik sehen wir wie oben beschrieben allerdings kurzfristig nicht. 9 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Erwartete Wechselkursentwicklung Bereits in den vergangenen zwei Monaten war der Außenwert des Euro gegenüber dem US Dollar von den (möglichen) geldpolitischen Maßnahmen der Notenbanken in den USA und in der Eurozone geprägt. Nach einem Zweijahreshoch des US-Dollar-Euro-Kurses aufgrund von Hoffnungen auf eine Verlängerung des Liquiditätsprogramms der Fed sank der Außenwert des Euro nach Bekanntwerden der geringen Inflationsrate im Euroraum im Oktober sowie der EZB-Leitzinssenkung. Zuletzt notierte er bei 1,35 US-Dollar. Eine mögliche Rückführung des Anleiheankaufprogramms der Fed wird auch Auswirkungen auf den Außenwert des US-Dollars haben, der sich sicherlich in den ersten Wochen verteuern dürfte. Für den Euro könnte dies deshalb eine weitere Abschwächung gegenüber der US amerikanischen Währung bedeuten. Ein Unterschreiten der 1,30 -US-Dollar-Marke halten wir aber für wenig wahrscheinlich. Dafür müsste die konjunkturelle Entwicklung in Europa deutlich an Tempo verlieren und die USA davonziehen. Euroland-Preisniveau und Geldmengenentwicklung Die Preisdynamik in Deutschland und im Eurowährungsgebiet hat in den vergangenen zwei Monaten noch einmal deutlich abgenommen. Während die deutsche Inflationsrate von 1,4 Prozent im September auf 1,2 Prozent im Oktober sank, fiel die jährliche Veränderungsrate des Preisniveaus im Euroraum im gleichen Zeitraum auf 1,1 und 0,7 Prozent. Die Großhandelspreise deuten an, dass eine deutliche Beschleunigung der Preisentwicklung eher unwahrscheinlich ist. Wir gehen von einem anhaltend niedrigen Preisniveau in Deutschland und im Euroraum aus. Nicht nur der Inflationsdruck durch die Preisentwicklung ist in den vergangenen Monaten au sgeblieben. Auch das Geldmengenwachstum hat sich weiter spürbar entschleunigt. Zwischen Juli und September sank die Wachstumsrate der Geldmenge M1 von 7,1 auf 6,6 Prozent, während im gleichen Zeitraum die Veränderungsrate der Geldmenge M3 von 2,2 auf 2,1 Pr ozent sank und sich damit eher seitwärts bewegte. Die Opportunitätskosten für Bargeldhaltung bzw. kurzfristige Einlagen sind demnach gestiegen. Dieser Trend könnte sich aber aufgrund der erneuten Leitzinssenkung umkehren. Einen erhöhten Inflationsdruck erwarten wir von der Geldmengenentwicklung allerdings für die kommenden zwei Monate nicht. HVPI Euroland 6 Geldmenge M1 Geldmenge M3 0 -0.5 2 0.0 0.5 4 1.0 1.5 Prozent 2.0 8 2.5 10 3.0 12 3.5 4.0 Geldmengenwachstum im Euroraum Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Q1 Q2 Q3 2007 Q4 Q1 Q2 Q3 2008 Q4 Q1 Q2 Q3 2009 Q4 Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 10 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Ähnlich gering dürfte der Preisdruck durch die Bilanzentwicklung der Kreditinstitute im Euroraum bis Jahresende und darüber hinaus bleiben. Die Kreditvergabe an den privaten Sektor war dabei in den vergangenen zwei Monaten weiter rückläufig. Sie sank im August um 1,2 Prozent und im September erneut um 1,1 Prozent. Noch deutlicher fiel der Rückgang der Kreditvergabe an nichtfinanzielle Unternehmen aus. Hier lag die Veränderungsrate bei -3,8 bzw. -3,5 Prozent. Angesichts der sich langsam verbessernden konjunkturellen Lage im Eur oraum und des anhaltenden Niedrigzinsniveaus erwarten wir, dass dieser Trend mittelfristig gestoppt wird. Allerdings ist hierfür in den von der Staatsschuldenkrise betroffenen Staaten auch eine Befreiung der Bankbilanzen von Altlasten notwendig. Geldpolitik / Geldmarktzins in den USA und Euroland Nach dem überraschenden Zinsschritt der EZB Anfang November erwarten wir bis weit in das kommende Jahr hinein keine Änderung der Geldpolitik. Der EZB -Präsident hat mehrfach betont, dass er so lange wie nötig am niedrigen Zinsniveau im Euroraum festhalten wolle. Die konjunkturelle Erholung habe Priorität, zumal die rückläufige Kreditvergabe an den privaten Sektor sowie das äußerst niedrige Zinsniveau für eine weitere geldpolitische Unterstützung der Wirtschaftserholung sprechen. Etwas differenzierter stellt sich die Einschätzung der Federal Reserve für die US -Wirtschaft dar. Nachdem am Arbeitsmarkt erste Erholungstendenzen zu erkennen waren, stiegen die Spekulationen über ein baldiges Ende des dritten Liquiditätsprgramms QE3. Bere its auf der Sitzung des Offenmarktausschusses im Oktober wurde ein Beginn des Ausstiegs im Deze mber nicht ausgeschlossen. Die Fed erwägt aber Gegenmaßnahmen, beispielsweise die Se nkung des Zinssatzes auf die Reserveeinlagen der Geschäftsbanken oder eine l ängere Zusage des Niedrigzinsniveaus. Sie wird daher weiterhin an ihrem derzeitigen Leitzins von 0,00 0,25 Prozent festhalten, solange weder der Arbeitsmarkt noch die Preisdynamik von einer stark ansteigenden Wirtschaftsleistung zeugen. 6 Leitzinsentwicklung 1 2 3 4 5 Euroland-Leitzinsen US-Leitzinsen 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 11 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Zinsprognose mit einem Regressionsmodell Aufgrund der sich ändernden Einflüsse auf die Zinsentwicklung überprüft der VÖB die Vorhe rsagen mit Hilfe mathematischer Verfahren, wie z. B. einer Multiplen Linearen Regression (MLR). Bei der MLR wird versucht, (vorverarbeitete) Werte von Zeitreihen aus der Vergangenheit so mit Faktoren zu multiplizieren und anschließend zu addieren, dass der Wert der Zinskurve (Zielgröße) zum gleichen Zeitpunkt möglichst optimal angenähert wird. Es wird davon ausgegangen, dass folgende Bedingungen erfüllt sind: 1.) Eingesetzt werden lediglich Größen, die einen ökonomisch sinnvollen Zusammenhang zur Zielgröße aufweisen. 2.) Zwei paarweise verschiedene Einflussgrößen dürfen inhaltlich nicht den gleichen wir tschaftlichen oder geldpolitischen Einflüssen unterliegen und diese somit direkt oder ind irekt widerspiegeln. 3.) Die Werte der Zeitreihen sind vor Beginn der Regression (neben weite ren umfangreichen Verarbeitungen) entsprechend ihrem zeitlichen Vorlauf so zu verschieben, dass sie eine maximale Korrelation zur Zielgröße aufweisen. Für die tatsächliche Zielgröße werden, unabhängig vom verwendeten Modell, stets Näh erungswerte berechnet. Dazu greift das VÖB-Modell u. a. auf folgende Einflussgrößen zurück: Geldpolitik und Geldmarkt in USA und Euroland, Zehnjährige US-Treasuries, Preisniveau- und Konjunkturentwicklung sowie die Staatsverschuldung im Euroraum. Eine weitere wichtige Rolle spielt die Aktienmarktentwicklung. 12 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Fazit Basierend auf den fundamentalen Bestimmungsfaktoren und dem MLR-Modell der Zinsentwicklung wird auf zwei Monate mit einer geringen Aufwärtsbewegung der Renditen gegenüber dem Tageswert der zehnjährigen Bundesanleihe vom 20. November 2013 in Höhe von 1,75 Prozent gerechnet. Auf sechs Monate erwarten wir einen weiteren Anstieg der Rendite. 3 .0 1 .5 2 .0 2 .5 Prozent 3 .5 4 .0 4 .5 Prognose Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 zwei Monate sechs Monate US-Geldpolitik Euroland-Preisniveauentwicklung Euroland-Geldpolitik / Geldmarktzins = zinserhöhender Einfluss / = neutraler Einfluss / = zinssenkender Einfluss Zusammenfassung: Zinsentwicklung Fundamentalanalyse Prognose des VÖB (Richtwert: 2,02 %) zwei Monate sechs Monate (1,85 %) (2,00 %) 13 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose 14 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Zinsprognose der NORD/LB Weltwirtschaftliches Umfeld hellt sich auf Die Weltwirtschaft hat seit der Jahresmitte leicht an Dynamik gewonnen. So legte die globale Industrieproduktion in den Monaten Juli und August stärker als zu Beginn des Jahres zu. Auch der Welthandel scheint im Zuge dieser leichten Belebung wieder etwas a n Momentum zu gewinnen, wenngleich hier die Aktivität in den Sommermonaten insgesamt noch recht verhalten ausfiel. Während sich in Japan und in der Eurozone die Wachstumsrate in den Sommermon aten wieder etwas abgeschwächt hat, kam es in den USA, Großbritan nien und China im gleichen Zeitraum zu einer Belebung der Wirtschaftsaktivität. Insgesamt hat sich die Stimmung der Unternehmen und Verbraucher auch im dritten Quartal positiv entwickelt und tendenziell weiter aufgehellt. In den USA konnte man sich unter Zeitdruck auf eine kurzfristige Lösung für den Haushalt und für die Schuldengrenze einigen. Damit sind die Probleme erst einmal in die nähere Zukunft verschoben worden. Das Schuldenlimit wird im Umfang gerade so stark ang ehoben, dass sich die US-Regierung mindestens bis zum Beginn des Februars 2014 nicht mit Liquiditätsproblemen konfrontiert sieht. Die bisher gemeldeten US -Konjunkturdaten (insbesondere die Zahlen zu den beiden ISM PMIs und der Arbeitsmarktbericht für den Monat Okt ober) legen aber die Vermutung nahe, dass der „Government Shutdown“ keine großen belastenden Effekte ausgelöst hat. Solider Aufschwung in Deutschland In Deutschland blieb die konjunkturelle Dynamik im Sommer in etwa auf dem Niveau des er sten Halbjahres, sofern man die beiden ersten Quartale um die witterungsbedingten Verzerrungen bereinigt. So kletterte das reale BIP um saisonbereinigt 0,3 Prozent gegenüber dem Vorquartal. Wachstumsimpulse kamen im Sommer lediglich aus dem Inland. Der private Konsum legte wie erwartet nur leicht zu, im Gegensatz zu dem recht kräftigen Anstieg des öffentlichen Verbrauchs. Vor allem die Investitionen lieferten im dritten Quartal einen kräftigen Wach stumsbeitrag. Sowohl in Ausrüstungen (+0,5 % Q/Q) als auch in Bauten (+2,4 %) wurde mehr investiert. Die zyklische Erholung der Investitionstätigkeit sollte jedoch nicht darüber hinwe gtäuschen, dass die Investitionsquote in Deutschland im internationalen Vergleich gering au sfällt. Vor allem investiert der deutsche Staat gemessen an der Wirtschaftsleistung so w enig wie dies in fast keinem anderen Land der Eurozone der Fall ist. Während sich die Binnenwir tschaft im dritten Quartal robust zeigte, belasteten die Nettoexporte in realer Rechnung. Der Anstieg der Importe um 0,8% bei weitgehend stagnierenden Exporten resultierte in einem negativen Außenbeitrag zum BIP-Wachstum. Gleichwohl verzeichnete Deutschland bis zuletzt einen sehr hohen Leistungsbilanzüberschuss. Im September markierte der Handelsbilanzsa ldo mit über 20 Mrd. € den höchsten Monatswert aller Zeiten. Ohne dieses starke Exportplus zum Ende des Quartals wären die Bremseffekte beim Wach stum im Sommer sicher ausgeprägter ausgefallen. An den hohen Exportüberschüssen Deutsc hlands entzündete sich zuletzt jedoch international zunehmend Kritik. Mitte November kündigte die EU-Kommission an, dass sie eine Überprüfung des hohen Leistungsbilanzsaldos im Ra hmen des Verfahrens bei einem makroökonomischen Ungleichgewicht durchführen werde. Die robuste Binnenkonjunktur wird auch durch die bis zuletzt weiter steigende B eschäftigtenzahl 15 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose gestützt. Im September waren erstmals seit der Wiedervereinigung mehr als 42 Mio. Me nschen mit Wohnsitz in Deutschland erwerbstätig. Insofern stellt der leichte Anstieg der sa isonbereinigten Arbeitslosenquote auf 6,9 Prozent während des dritten Quartals keine sonderliche Belastung dar. Auch die Nominallohnzuwächse bei gleichzeitig rückläufigem Preisdruck stärken das real verfügbare Einkommen. Aber auch aus dem Ausland kommen wieder positive Impulse für die deutschen Unternehmen. So hat sich die Auftragslage im Verarbeitenden Gewerbe im September spürbar verbessert. Hinsichtlich der weiteren Entwicklung bleiben wir daher optimistisch. Auch haben im November alle wichtigen Frühindikatoren von einem ohn ehin hohen Niveau noch einmal zugelegt. Die Dynamik sollte im laufenden Quartal höher als zuvor liegen. Für das Jahr 2014 rechnen wir mit einem anhaltenden Aufschwung, da die Wachstumskräfte nicht mehr nur auf dem Konsum basieren werden. Die Exporte werden von einer anziehenden globalen Nachfrage profitieren und zudem zeichnet sich eine weitere Belebung bei den Investitionen ab. Insgesamt wird das deutsche BIP nach einem in diesem Jahr nur gedämpften Zuwachs von rund 0,5 Prozent im kommenden Jahr wieder ein Wachstum von rund 2 Prozent gegenüber dem Vorjahr erreichen – sofern neue Schocks im Rahmen der Schuldenkrise ausbleiben und der US-Notenbank die avisierte Reduktion des monatlichen Anleiheankaufvolumens weitgehend marktschonend gelingt. Eurozone überwindet Rezession – Erholung bleibt vorerst aber kraftlos In den Euro-Mitgliedsländern haben sich die Aussichten für die konjunkturelle Entwicklung zuletzt weiter verbessert. Die wichtigsten Stimmungsindikatoren für das gesamte Währung sgebiet konnten schrittweise zulegen und haben sich inzwischen den h istorischen Durchschnittswerten zumindest wieder angenähert. Dennoch wird die konjunkturelle Erholung nach der Beendigung der Rezession im Frühjahr zunächst noch schleppend verlaufen. So hat sich auch in der Eurozone – wie in Deutschland – die Dynamik im dritten Quartal wieder etwas abgeschwächt. Das preis- und saisonbereinigte Bruttoinlandsprodukt legte in der Währungsunion nur geringfügig um 0,1 Prozent gegenüber dem Vorquartal zu. Im Sommer hat das BIP Wachstum in den beiden größten Volkswirtschaften der Eurozone an Momentum verloren. Während sich Deutschland dennoch weiterhin auf einem soliden Wachstumskurs bewegt, ve rringerte sich in Frankreich die Wirtschaftsleistung sogar wieder leicht um 0,1 Prozent gege nüber dem Vorquartal. Besonders im Fokus stehen nach wie vor die südeuropäischen Länder. In Portugal gab das Wachstum deutlich auf +0,2 Prozent Q/Q nach, blieb aber immerhin im positiven Bereich. Erfreulich ist auch das Ende der Rezession in Spanien mit einem leichten BIP-Plus von 0,1 Prozent zum Vorquartal. Italien ist dies auch im Sommer nicht gelungen, die Wirtschaftsleistung verringerte sich jedoch nur noch um -0,1 Prozent Q/Q. Nimmt man die enttäuschenden Zahlen aus Frankreich und Italien heraus, ergibt sich ein gar nicht so schlechtes Gesamtbild. Immerhin hat die übrige Eurozone ohne diese beiden Länder eine durchschnittliche Wachstumsrate von 0,3 Prozent zum Vorquartal vorzuweisen. Trotz der zaghaften Erholung der Gesamtwirtschaft hat sich bis zuletzt die Zahl der Arbeitsl osen weiter erhöht. Im Monat September lag die Arbeitslosenquote in der Eurozone bei 12,2 Prozent und damit auf dem höchsten Stand seit dem Bestehen der Währungsunion. Ins ofern verwundert die anhaltend schwache Binnennachfrage in der Eurozone nicht. Die Schu ldenkrise bleibt nach wie vor das größte Konjunkturrisiko für die Euro-Staaten. Zudem bestehen trotz der Beruhigung der Märkte und einer besseren Konjunkturlage für viele Mitglied sstaaten auch weiterhin erhebliche Konsolidierungserfordernisse. Die ursprünglichen Konsol i- 16 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose dierungsziele wurden für viele Staaten zwar zeitlich gestreckt, bleiben jedoch eine große He rausforderung. Im Rahmen der Schuldenkrise werden trotz der verbesserten Stimmung an den Finanzmärkten vor allem die beiden großen Volkswirtschaften Spanien und Italien im F okus bleiben. Auch wenn beide Länder nach einer tiefen Rezession vor einer konjunkturellen Stab ilisierung stehen, ist derzeit nicht mit einer dynamischen Gegenbewegung zu rechnen. Die Konsum- und Investitionsneigung ist derzeit insgesamt noch recht schwach . Aufgrund des anhaltenden Aufwärtstrends der Frühindikatoren, der sich auch in den Novemberzahlen zu den ZEW-Konjunkturerwartungen niedergeschlagen hat, rechnen wir aber mit einer Fortsetzung der Konjunkturerholung. Im laufenden Quartal dürfte die Wirtsch aftsentwicklung zudem wieder etwas dynamischer ausfallen. Für das Gesamtjahr ergibt sich dennoch ein BIP Rückgang von -0,4 Prozent, im Jahr 2014 wird die Wirtschaft der Eurozone um 1,1 Prozent moderat wachsen. Hierbei wird sich Deutschland erneut als Konju nkturlokomotive erweisen, ohne die die restliche Eurozone nur um 0,8 Prozent expandieren würde. Die Defizitquote der Eurozone wird im Jahr 2013 trotz der schwachen Konjunktur wohl erstmals wieder im Bereich der Marke von 3 Prozent vom BIP (Maastricht-Kriterium) liegen. Inflationsrate überraschend niedrig – geldpolitische Straffung in weiter Ferne In der Eurozone ist die Inflationsrate im Oktober auf 0,7 Prozent und damit den tiefsten Stand seit vier Jahren gesunken. Dies geht auf den ohnehin niedrigen binne nwirtschaftlichen Preisdruck zurück. Dieser inflationsdämpfende Effekt wurde durch einen geringer als in den ve rgangenen Jahren ausfallenden Einfluss von Erhöhungen indirekter Steuern und administrierter Preise noch verstärkt. Auch bei Energie- und Rohstoffpreisen gab es zuletzt entlastend wirkende Basiseffekte. Die Teuerungsrate auf Verbraucherpreisebene liegt sowohl in Deutsc hland als auch in der Eurozone im Jahr 2014 wie schon im laufenden Jahr im Durchschnitt u nter der Marke von 2,0 Prozent. Die im Oktober sehr gedämpfte Preisentwicklung und Abwärtsrisiken für die noch wacklige Konjunkturerholung waren die Argumente für die EZB, A nfang November erneut den Leitzins für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte um 25 Basispunkte auf nur noch 0,25 Prozent zu senken. Von einem negativen Zinssatz für die Einlagefazilität sahen die Währungshüter erneut ab und beließen den entsprechenden Zinssatz bei null Pr ozent, lediglich der Satz für die Spitzenrefinanzierungsfazilität wurde parallel um 25 Basispun kte gesenkt. Dennoch ist es nicht völlig auszuschließen, dass der EZB-Rat – vor allem bei einem konjunkturellen Rückschlag – doch noch einmal einen negativen Einlagesatz in Erwägung zieht. Zudem verkündete EZB-Präsident Mario Draghi, dass die Hauptrefinanzierungsgeschäfte mindestens bis Juli 2015 weiterhin als Mengentender mit Vollzuteilung zum Fes tzins durchgeführt werden. Auch bei den längerfristigen Refinanzierungsgeschäften mit einer Laufzeit von bis zu drei Monaten werde es zumindest bis Mitte 2015 keine Änderungen geben . Auch wurde noch einmal die Forward Guidance bekräftigt, wonach der EZB -Rat davon ausgeht, dass die Leitzinsen für einen längeren Zeitraum auf dem aktuellen oder einem niedrig eren Niveau verharren werden. In der Eurozone ist eine geldpolitische Straffung somit noch in weiter Ferne. Aufgrund des anhaltend schwachen Geldmengen- und Kreditwachstums sind die Inflationsrisiken sehr gedämpft und bieten der EZB entsprechenden Spielraum für ihre sehr expansive Geldpolitik. Frühestens Ende des Jahres 2015 ist mit e iner ersten Zinserhöhung zu rechnen, und dies auch nur, sofern die Wirtschaftslage sich bis dahin nachhaltig stabilisieren konnte. 17 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Moderater Anstieg der Kapitalmarktrenditen erwartet Ein massiver Zinsanstieg ist somit für die Eurozone eher nicht zu erwart en, wenngleich bei Bundesanleihen wegen des geringeren Risikos unkontrollierbarer negativer Entwicklungen im Rahmen der Schuldenkrise eine vorsichtige Normalisierung sukzessive Raum greifen dürfte. Die Rendite deutscher Bundesanleihen mit zehn Jahren Restl aufzeit bewegte sich in den vergangenen Monaten zwischen 1,50 Prozent Mitte Juli und dem bisherigen Jahreshoch von knapp über 2 Prozent, das Mitte September kurzzeitig markiert wurde. In den vergangenen Wochen verringerten sich die Renditen deutscher Bundesanleihen allmählich – vor allem nach der überraschenden Verschiebung der ursprünglich für September erwarteten leichten Abse nkung der monatlichen Wertpapierankäufe durch die US-Notenbank. Zusätzlichen Druck auf die Renditen lösten zudem der deutliche Inflationsrückgang im Oktober und die prompte Reaktion hierauf durch die EZB Anfang November aus. Gute US-Konjunkturdaten sorgten jedoch kurz im Anschluss bereits für eine Gegenbewegung. Die Geldmarktsätze blieben auch in den ve rgangenen Monaten weitgehend stabil. Seit Mitte Januar liegt der 3-Monats-Euribor nur leicht oberhalb von 0,2 Prozent. Während bei den Kapitalmarktzinsen mit einem moderaten sukze ssiven Anstieg gerechnet wird, ist dies wegen der weiterhin sehr expansiven Geldpolitik der EZB bei den Geldmarktzinsen auch auf mittlere Sicht nicht zu erwarten. Die seit knapp einem Jahr anhaltende Beruhigung der Finanzmärkte wird auch im weiteren Jahresverlauf sowie im kommenden Jahr anhalten. Neue Konfliktfelder in der Eurozone wie zum Beispiel die Disku ssion über einen erneuten Schuldenschnitt für Griechenland sind absehbar. Auch die geplante Rückkehr Portugals an den Kapitalmarkt erscheint aus heutiger Sicht noch schwierig. Die F inanzmärkte dürften inzwischen aber eine gewisse Robustheit gegenüber neuen Konf likten entwickelt haben. Zudem wird mit Irland der erste Staat noch im laufenden Jahr den Re ttungsschirm verlassen. Ab Dezember beabsichtigt die irische Regierung ihren Refinanzi erungsbedarf wieder voll über den Kapitalmarkt zu decken. Der Fokus der Finanz marktakteure dürfte in näherer Zukunft weiter eher auf die Entwicklungen in den USA gerichtet sein. Dies betrifft zum einen den zunächst nur vom Oktober auf den Beginn des kommenden Jahres ve rschobenen Streit über den Haushalt 2014 sowie die Schuldenobergrenze. Zum anderen aber bleibt für die Weltfinanzmärkte die Frage nach dem Einstieg in den Ausstieg aus der seit Ja hren anhaltenden sehr expansiven Geldpolitik der US-Notenbank und die sich hieraus ergebenden Implikationen für das Zinsniveau in den USA das zentrale Thema. Dies ist von erheblicher Bedeutung für die Renten- und Aktienmärkte, wie die Reaktionen im Juni sowie im September nach der überraschenden Verschiebung der Drosselung der monatlichen Wertp apierankäufe durch die Fed eindrucksvoll belegt haben. Zinsentwicklung zwei Monate sechs Monate Tendersatz (0,25 %) (0,25 %) Zweijährige Bundesanleihe (0,10 %) (0,20 %) Zehnjährige Bundesanleihe (1,80 %) (2,00 %) 18 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Technische Analyse der Zinsentwicklung Methode der gleitenden Durchschnitte Die Kurve der gleitenden Durchschnitte auf Basis von 38 Tagen wurde zuletzt zwar von oben durchstoßen. Ein Schnittpunkt mit der 200-Tageslinie liegt noch nicht vor. Damit liegt ein schwaches Signal für sinkende Renditen vor. 3 .0 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) 2 .5 38-Tageslinie 1 .5 2 .0 Prozent 200-Tageslinie Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 19 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Relative Strength Index (RSI) RSI-Werte oberhalb von 70 zeigen eine Situation künftig eher sinkender Zinsen an. Werte u nterhalb von 30 sind als Signal für steigende Zinsen zu interpretieren. Vgl. auch Erläuterungen auf den folgenden Seiten. Der RSI-Wert liegt im neutralen Bereich zwischen 30 und 70. Es wird kein Signal generiert . Allerdings bewegt er sich deutlich am oberen Rand. 2 .5 2 .0 1 .5 Prozent 3 .0 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 20 30 40 50 60 70 RSI Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 20 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Moving Average Convergence-Divergence (MACD) Der MACD liefert Signale für steigende oder fallende Kurse an den Schnittpunkten der beiden Linien. Schneidet die (schnellere) 12-/26-Tageslinie die langsamere Signallinie von unten nach oben, so liegt ein Signal für steigende Zinsen vor. In anderer Richtung spricht man von einem Signal für fallende Renditen. Am aktuellen Rand hat die Tageslinie die Signallinie letztmalig von unten durchbrochen. So mit liegt ein Signal für steigende Zinsen vor. 2 .5 2 .0 1 .5 Prozent 3 .0 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 12-/26-Tageslinie Signallinie - 0 .1 5 Prozent - 0 .0 5 0 .0 5 MACD Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 21 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose 2 .5 2 .0 1 .5 Prozent 3 .0 Umlaufsrenditen der öffentl. Hand (9-10 Jahre) Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 Q2 Q3 2012 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 Q4 Q1 Q2 Q3 2013 Q4 0 .0 5 MACD-Signaldifferenz 0 .0 1 - 0 .0 3 Prozent bullish bearish Q1 Q2 Q3 2010 Q4 Q1 Q2 Q3 2011 Q4 Q1 Q2 Q3 2012 Fazit der technischen Analyse Die Analyseinstrumente Moving Average und MACD zeigen unterschiedliche Tendenzen auf, wobei der MACD kaum ein Signal generiert. Der RSI bewegt sich im neutralen aber oberen Bereich. Es wird für den Prognosehorizont von zwei Monaten von gleichbleibenden Renditen ausgegangen. Tendenz der Zinsentwicklung Prognose auf Basis der Technischen Analyse zwei Monate sechs Monate – 22 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Methodische Erläuterungen Grundsätzliche Annahmen der Technischen Analyse Unter der Technischen Analyse versteht man das Studium von Marktbewegungen (Kurs, Umsatz sowie Open Interest bei Futures und Optionen) auf der Basis von Charts, um künftige Kurstrends vorherzusagen. Der technische Ansatz basiert auf den folgenden Grundanna hmen (vgl. John Murphy, 2006): 1. Die Marktbewegung diskontiert alles. 2. Kurse bewegen sich in Trends. 3. Die Geschichte wiederholt sich selbst. Daraus folgt, dass neben den zu untersuchenden Kursbewegungen keine weiteren Einflüsse in Betracht gezogen werden müssen! Die Technische Analyse konzentriert sich auf das Stud ium von Marktbewegungen und fragt nicht nach den ökonomischen Gründen für das Verhältnis von Angebot und Nachfrage. Dies verhilft ihr zu Objektivität und macht sie von Meinungen und Vermutungen weitgehend unabhängig. Methode der gleitenden Durchschnitte (Moving Averages) Das Verfahren der gleitenden Durchschnitte wird zur Glättung einer Zeitreihe eingesetzt. Kurzfristige und möglicherweise eher zufällige Schwankungen sollen gedämpft und ein Trend dadurch sichtbar gemacht werden. Ein gleitender Durchschnitt wird durch die Bildung des arithmetischen Mittels aus e iner bestimmten Anzahl von Werten einer Zeitreihe bestimmt. Die Breite des Berechnungszeitraumes des arithmetischen Mittels (der Ordnung des gleitenden Durchschnitts) ist von hoher Bedeutung für die Analyse von Zeitreihen. Meist werden gleitende Durchschni tte über 38 sowie 200 Tagen berechnet. Der so berechnete gleitende Durchschnitt repräsentiert einen Trend, aus dessen Verhalten Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Kurses gezogen werden. Je größer die Ordnung des signalgebenden gleitenden Durchschnitts (z. B. 38 Tage oder 200 Tage) ist, desto zuverlässiger ist in der Regel das angezeigte Signal. Allerdings sinkt mit zunehmender Ordnung auch die Erkennungsgeschwindigkeit, da Entwicklungen am aktuellen Rand stärker nivelliert werden. Relative Stärke Index (RSI) Der RSI misst die "innere" Stärke eines Titels. Er dient der Erkennung unter- bzw. überverkaufter Marktsituationen. Zur Berechnung des RSI werden über mehrere Schritte die Aufwärtsdifferenzen einer Kursentwicklung ins Verhältnis zu deren A bwärtsdifferenzen gesetzt. 23 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Der Wert des RSI variiert zwischen 0 und 100 und weist folgende Eigenschaften auf: Tiefstwerte unterhalb 30 und Höchstwerte oberhalb 70 bilden sich meist früher heraus, als im Kur sverlauf des Basistitels. Liegt die Indikatorlinie unter 30, so deutet dies auf einen überverkauften Markt hin. Werte oberhalb von 70 deuten auf einen überkauften Markt hin und werden damit als Verkaufssignal interpretiert. Der RSI besitzt seine Stärken in zyklischen oder Sei twärtsmärkten und ist besonders geeignet, rechtzeitig Ausstiegszeitpunkte zu markieren. Moving Average Convergence-Divergence (MACD) Der MACD (Moving Average Convergence-Divergence) basiert auf insgesamt drei exponentiell geglätteten gleitenden Durchschnitten, die zur Konstruktion zwei er Linien benutzt werden. Die Werte der ersten Linie werden über die Differenz zwischen einem auf 12 - und auf einem 26Tage exponentiell geglätteten gleitenden Durchschnitt errechnet. Die zweite Linie, die man als Signallinie bezeichnet, erhält man als 9-Tage exponentiell geglätteter und gleitender Durchschnitt der Linie 1. Signale für steigende oder fallende Kurse entstehen an den Schnittpunkten beider Linien. Schneidet die (schnellere) Linie 1 die langsamere Signallinie von unten nach oben, so liegt ein Kaufsignal vor. In anderer Richtung spricht man von einem Verkaufssignal. Der MACD liefert in Märkten mit einem starken Aufwärts - oder Abwärtstrend sehr gute Signale. In Seitwärtsphasen erhält man jedoch leicht Fehlsignale. Eine Möglichkeit, Fehleinschätzungen zu vermeiden, ist die Nutzung des sog. MACD-Histogramms. Es stellt nur die Differenz zwischen den Werten beider o. g. Linien dar und bewegt sich daher um eine Null-Linie. Ein Abflachen unter null ist als Kaufsignal zu interpretieren. Umgekehrt verhält es sich beim Ausstieg. Die Abbildungen der aktuellen Prognose enthalten alle drei hier diskutierten Linien jeweils in Verbindung mit der Kursentwicklung. Damit ist ein Vergleich der Charts und eine Aussage zur Güte der Prognosen möglich. Autor: Prof. Dr. Tilo Wendler 24 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose Weitere Publikationen des VÖB Sie haben Interesse an weiteren Publikationen des VÖB? Dann schreiben Sie bitte eine E Mail an [email protected]. Nachstehend eine Übersicht der aktuellen VÖB -Publikationen. Weitere Publikationen finden Sie auf unserer Internetseite unter www.voeb.de. Publikationen – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – „7. KWG-Novelle“ mit Verordnungen – KWG, SolvV, GroMiKV, LiqV, AnzV – Aktuelle Übersicht: Neuregulierungen im Bankensektor Auswirkungen der Bevölkerungsentwicklung auf Banken und Volkswirtschaft Bankgeschäfte mit Kommunen in Europa I – Kommunalfinanzierung in den "alten" EU– Staaten Basel II – Informationen für Unternehmen (CD-ROM) Beherbergungsgewerbe in Deutschland – Leitfaden für Immobiliensachverständige – Betrugsbekämpfung – Leitfaden zur Erstellung der Gefährdungsanalyse zur Verhinderung betrügerischer Handlungen zu Lasten des Instituts nach § 25c KWG – Demografieatlas Deutschland – Auswirkungen des demografischen Wandels auf Wirtschaft, Finanzen und Immobilienmarkt Demographie ist Gegenwart – Förderbanken in der Verantwortung Der europäische Pass für Wertpapierprospekte und seine Anforderungen Der Ombudsmann der Öffentlichen Banken – Tätigkeitsbericht Einführung von Flugzeugpfandbriefen Einlagensicherung EU-Finanzsanktionen Finanzkolloquium IAS 32 – Weiterentwicklung von IAS 32 zwingend erforderlich Finanzmarktrichtlinie-Umsetzungsgesetz Fördern und Finanzen Förderstatistik 1997 - 2007: Wirtschafts-, Wohnungsbau- und Agrarförderung Gesetz zur Modernisierung des Finanzrechts Gutachten zur Abgrenzung von Eigen- und Fremdkapital nach IAS 32 – ein Vorschlag zur Modifizierung von IAS 32 Gutachten zur Abgrenzung von Eigen- und Fremdkapital nach IAS 32 (englische Fassung: The Differentiation Between Equity Liability According to IFRS) Interpretationshilfen für die Umsetzung von Basel II – Mindestanforderungen an Kreditrisikominderungstechniken Jahresbericht 2013 Kernregionen Deutschlands im Mittelpunkt – Demografie, Konjunktur & Immobilienmarkt Kommunen auf dem Weg in die Doppik – Öffentliche Banken als Wegbegleiter Kreditwirtschaftlich wichtige Vorhaben der EU (mit CD-ROM) / Oktober 2013 Leitfaden zur Erstellung der Gefährdungsanalyse nach § 25a Absatz 1 Satz 3 Nr. 6 KWG Leitfaden zur Erstellung eines Beurteilungssystems nach § 18 KWG Public Private Partnership: Öffentliche Banken – Partner in einem dynamischen Markt Der Übergang vom nationalen zum europäischen Zahlungsverkehr – Single Euro Payments Area (SEPA) Umstellung der Rechnungslegung auf IAS/IFRS (2004) VÖB-ImmobilienAnalyse – Instrument zur Beurteilung des Chance-Risikoprofils von Immobilien VÖB-Strukturpapier – Struktur der Förderbanken auf Bundes- und Länderebene Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz 25 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands November/Dezember 2013 Zinsprognose 26 Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands www.voeb.de Herausgeber: Bundesverband Öffentlicher Banken Deutschlands, VÖB Lennéstraße 11, 10785 Berlin Postfach 11 02 72, 10832 Berlin Telefon 0 30/81 92-0 Telefax 0 30/81 92-2 22 E-Mail: [email protected] Internet: www.voeb.de Redaktion: Manuel Pauser Stand: 21. 11. 2013 8 Herstellung: DCM · Druck Center Meckenheim VÖB-Zinsprognose-Spektrum März / April 2012 www.voeb.de