Wenn zu viel zu wenig ist - Börsen

Sonderbeilage
Sonnabend, 17. September 2011
Börsen-Zeitung Nr. 180
B1
Exchange Traded Funds
Wenn zu viel zu wenig ist
Nachfrage nach eher mehr als nach weniger ETF – Unterschiedliche Präferenzen erfordern in sich schnell verändernden Märkten andere Lösungen
Börsen-Zeitung, 17.9.2011
In den vergangenen zwei bis drei
Jahren ist ein Thema im Zusammenhang mit Exchange Traded Funds
(ETF) immer wieder diskutiert worden: Gibt es zu viele oder zu wenige
ETF? Weltweit liegt die Anzahl der
ETF bei rund 3 000. In Deutschland
ist die Marke 800 bei den auf Xetra
gelisteten ETF längst durchbrochen
worden. Nimmt man die Mehrfachlistings quer durch Europa hinzu, so
ergeben sich über 4 000 Listings bei
1 200 ETF in Europa insgesamt.
Nach Auffassung mancher Beobach-
mender Aufmerksamkeit. Die anhaltende Unsicherheit insbesondere in
den letzten Tagen führt nun dazu,
dass Investments in Aktien-ETF und
zum Teil auch in Renten-ETF abgebaut werden und geldmarktnahe
oder ETF auf den Eonia bevorzugt
werden. Letztere erlauben es, Liquidität einfach und kostengünstig zu
parken.
Zurzeit ist es schwierig, irgendwelche verlässlichen Aussagen zur zukünftigen Entwicklung der Kapitalmärkte zu treffen. Seit Anfang August hat die Schuldenkrise die Wertpapiermärkte (mal wieder fest) im
Griff. Waren zu Anfang des Jahres
noch Aktien oder ETF auf Emerging
Markets stark gefragt, so änderte
sich dies zugunsten europäischer
Standardmärkte im Mai und Juni.
Hintergrund waren die in den Emerging Markets aufkommenden Inflationsbefürchtungen, allen voran in
China und Brasilien. Mit der Herabstufung der USA auf „AA +“ am 5.
August kommt hinzu, dass ein Double Dip bzw. eine neuerliche Rezession nicht nur die USA treffen
würde, sondern die gesamte Weltwirtschaft. Und ganz besonders
Emerging Markets. Folge: Andere
Themen und damit andere ETF sind
gefragt.
Flucht in Large Caps
Als im März 2000 die JahrhundertTech-Blase platzte, gab es im Vorfeld
durchaus schon starke Bewegungen
aus den meist überbewerteten und
marktengen Internetaktien in liquidere Anlagen und ETF. Damit begann der eigentliche Siegeszug der
Exchange Traded Funds, die es seit
1993 in den USA gibt, auch wenn
ETF erstmals 1989 in Kanada aufgelegt wurden. So auch in den vergangenen Wochen: Die Favoriten von
gestern wie exotische Schwellenländer wurden gegen Standardaktienmärkte getauscht. Insbesondere
Dax-ETF erfreuten sich stark zuneh-
Größenbeschränkungen
Immer mehr Dachfondsmanager
nutzen ETF. Dies ist in einer Studie
der Ratingagentur Morningstar gerade erst einmal mehr bestätigt worden. Dabei stehen insbesondere
Fondsmanager von auf ETF speziali-
„Bei der Vielzahl von
ETF auf ein und
denselben Index wird
der Markt und die
Nachfrage das
Überleben des
einzelnen ETF
regeln.“
sierten Dachfonds vor einer großen
Herausforderung: Sie dürfen ETF
nur bis zu einem gewissen prozentualen Anteil am ETF Fondsvermögen selbst erwerben. Bei der Konzentration auf nur ein Thema im Dachfonds müssen zudem unterschiedliche Emittenten aufgenommen werden. Vor diesem Hintergrund ist es
institutionellen Investoren daran gelegen, mehr als nur einen ETF zu einem Thema zu haben. Hinzu
kommt, dass sich seit der Lehman
Pleite auch das Anlegerverhalten generell verändert hat. Stand früher alleine die Streuung über Länder,
Branchen, Regionen oder Rohstoffe
im Vordergrund, so ist heute die Diversifikation über Anbieter gang und
Nie waren ETF
besser als heute
Von Juergen Fritzen
B4
B2
Volatilität als eigene
Anlage-Klasse nutzen
Von Heike Fürpaß-Peter
B5
B2
In die Konsumkraft der
Schwellenländer investieren
Von Thorsten Michalik
B5
Renten-ETF machen Anleihen
einfach investierbar
Von Blanca König
B3
Alpha-Suche ist mit der
Erfolgsstory ETF nicht beendet
Von Carsten Riester
B6
Transparenz sichert dauerhaft
das Vertrauen der Anleger
Von Rainer Riess
B4
Mit Strategieindizes besser
als der Markt sein
Von Konrad Sippel
Mit nur einem Trade das Risiko
kostengünstig breit streuen
Von Andreas Fehrenbach
B1
pitalmärkte, die andere Vorgehensweisen von Investoren erfordern,
sondern auch die stete Weiterbildung von Anlegern (Financial Education). Besonders deutlich wird das
bei den Themen ETF auf festverzinsliche Wertpapiere und Short-ETF.
Gerade Letztere finden immer mehr
Anhänger, da sie es dem eher kurzfristig handelnden Investor erlauben, von fallenden Kursen zu profitieren. Natürlich setzen Short-ETF,
mit oder ohne Hebel, den risikobewussten und aufgeklärten Anleger
voraus. Das Gleiche gilt übrigens
auch für die umgekehrte Variante,
also Leveraged-ETF.
Aber es sind nicht nur StrategieETF, die im Fokus von Anlegern stehen: In einem Umfeld extrem niedriger Zinsen werden für viele Anleger
Dividenden interessant. Als natürliche Konsequenz ist die Nachfrage
nach ETF auf Dividendenstrategien
gestiegen.
Zwischenfazit – Es gibt offensichtlich Nachfrage nach Themen, die
ETF zum Teil noch nicht abdecken
oder wo ein oder zwei ETF-Anbieter
alleine den Kundenwunsch und das
veränderte Kundenverhalten nicht
befriedigen können. Also gibt es zu
wenige Exchange Traded Funds.
Kosten im Niedrigzinsumfeld
AUS DEM INHALT
Wenn zu viel zu wenig ist
Von Thomas Meyer zu Drewer
sich eine ähnliche Vorgehensweise
langsam herauszuarbeiten. Zwar bemühen sich viele ETF-Anbieter darum, in den eigenen Private-Banking-Einheiten besonders stark und
prominent vertreten zu sein, aller-
Verkürzte Anlagehorizonte
Wie auch schon in der Vergangenheit geht mit starken Marktbewegungen eine Verkürzung der
Anlagehorizonte einher.
Im Jahre 2008, nach
dem Zusammenbruch
Von
von Lehman Brothers, erThomas Meyer
reichten die Volatilitäzu Drewer
ten neue, bis dahin noch
nicht gekannte Höchststände. Am 16. Oktober
2008 notierte der VDax
bei 74, der VIX stieg
über 81. Anlageentscheidungen wurden mit imHead of
mer kürzeren HalteperiComStage ETFs
oden getätigt. Hinzu
kommen die vielen
ter und Kommentatoren gibt es da- Trendfolgemodelle, die sich seitdem
her nicht nur zu viele ETF insge- etabliert haben. Außerdem wurde
samt, sondern mitunter auch zu für viele Investoren regelbasiertes Riviele ETF auf ein und demselben In- sikomanagement immer mehr zur
dex. Das bekannteste Beispiel ist der Selbstverständlichkeit. Da ETF für
Euro Stoxx 50, bei dem die Anzahl viele dieser Anwendungen sehr geeigder vergebenen Lizenzen das Dut- net sind, oder sie gar erst ermöglizend längst überschritten hat. Was chen, erschließen sich ETF immer
hat es also auf sich mit dem Zuviel? mehr Einsatzgebiete. Und die Nachfrage nach neuen, zusätzlichen ETF
Oder dem Zuwenig?
steigt weiter.
Bewährte Aussagen schwierig
gäbe. Wie ein Blick in diese Sonderbeilage der Börsen-Zeitung sofort
verrät, gibt es inzwischen ETF-Themen, die vor wenigen Jahren noch
undenkbar waren. Dazu beigetragen
haben nicht nur sich verändernde Ka-
Nicht nur Privatanleger tun sich
schwer in einem Umfeld, in dem die
Inflationsrate für Deutschland 2,4 %
beträgt, der Ertrag aus einer zehnjährigen Bundesanleihe aber auf 2,3 %
gefallen ist. So geschehen im Juli
2011. Das Resultat war eine real negative Verzinsung. Damit geraten
aber auch Kosten in den Vordergrund, denn Wertentwicklung ist immer nach Kosten (und Steuern). Anleger, die sich dieser Mechanik bewusst sind, suchen nach immer
neuen Möglichkeiten, mittels ETF
Kosten weiter zu reduzieren. Die Forderungen nach einem erweiterten,
über ETF abzudeckenden Anlagehorizont werden lauter und resultieren
in entsprechenden Angeboten. Ganz
deutlich wird diese Entwicklung bei
ETF auf festverzinsliche Wertpapiere: Nach Plain-Vanilla-Bond-ETF
und ETF auf verschiedene Laufzeitsegmente folgten Pfandbrief-ETF
und Corporate-Bond-ETF. Inzwischen ist das Produktspektrum angekommen bei High-Yield-EmergingMarkets-Bonds, in US-Dollar oder lokalen Währungen. An neuen Konzepten wird gefeilt.
Nicht mehr wegzudenken
Open Architecture ist ein Begriff,
der seit etwa Mitte der 90er Jahre
nicht mehr aus dem Vokabular der
aktiven Fondswelt wegzudenken ist.
Zeitweise war es sogar Mode, den
hauseigenen Fondsanbieter als
Kontraindikator zu sehen oder mittels Open Architecture nachzuweisen, dass eine vollkommene Unabhängigkeit von institutseigenen Meinungen bestand. Bei ETF scheint
dings gibt es diesbezüglich zunehmend Vorbehalte von der Kundenseite. Immer mehr vermögende Privatkunden wünschen eine Streuung
über ETF-Anbieter.
Keine Sorge, hier soll nicht die
alte Diskussion um aktiv versus passiv aufgegriffen oder aufgewärmt
werden. Dass das aktive Verwalten
von Fonds gerade auch wegen der
Kostenstruktur schwierig sein kann,
soll nicht in Abrede gestellt werden.
Viel eher geht es um operative Kosten. Für viele institutionelle Anleger
spielen Kosten inzwischen eine so
große Rolle, dass kleinere Mandate
nur noch passiv mit ETF abgebildet
werden. Denn dadurch werden zwei
Fliegen mit einer Klappe geschlagen:
Das Fondsmanagement kann sich
auf seine Kernkompetenzen konzentrieren und die Performance verbessert sich allein dadurch, dass Kosten
gar nicht erst entstehen.
Der Privatanleger kann diesem
Trend mittlerweile folgen: Preisgünstige oder oft sogar kostenlose ETFSparpläne zur regelmäßigen Abdeckung von Basisanlagen und sehr aktive Anlagen in Bereichen, in denen
sich der Anleger gut auskennt oder
wo er mit hoher Konfidenz für sich
eine zusätzliche Wertentwicklung generieren kann.
Fazit: Was heißt das nun alles für
die Ausgangsfrage, ob es nämlich zu
viele oder zu wenige ETF gibt? Auch
wenn es darauf sicherlich keine letztgültige Antwort gibt, so sollte das Geschilderte doch gezeigt haben, dass
es eher Nachfrage nach mehr als
nach weniger ETF gibt. Und genau
das ist die Erfahrung, die wir in unseren täglichen Kundengesprächen machen. Für institutionelle Anleger
stellt sich die Frage ohnehin eher anders: Meist nutzen sie die mehr oder
minder gleiche Anzahl an ETF, nur
die abgedeckten Themen verändern
sich. Die Möglichkeit, einfach und
schnell zwischen ETF umallokieren
zu können, ist aber gerade die wesentliche Eigenschaft von ETF. Bei
der Vielzahl von ETF auf ein und denselben Index wird der Markt und die
Nachfrage das Überleben des einzelnen ETF regeln.
Ein wenig wie mit Autos
Im Endeffekt ist es mit ETF ein wenig wie mit Autos: Fahre ich einen feschen 4-Zylinder in Silber, so brauche ich in dem Moment weder ein
Auto mit einem größeren Motor,
noch ein rotes, grünes, schwarzes
„Die Forderungen
nach einem erweiterten, über ETF abzudeckenden Anlagehorizont werden lauter
und resultieren in
entsprechenden
Angeboten.“
oder weißes Fahrzeug. Morgen mag
das schon ganz anders aussehen.
Und so ist das auch bei ETF: Unterschiedliche Präferenzen erfordern in
sich schnell und stark verändernden
Märkten andere Lösungen. Daher
gibt es eher ein Zuwenig an ETF als
ein Zuviel.
B 2 Börsen-Zeitung Nr. 180
Sonderbeilage
Sonnabend, 17. September 2011
Mit Strategieindizes besser als der Markt sein
Portfolio stabiler aufstellen – Investments gegen starke Schwankungen absichern – Breites Angebot verfügbar
Börsen-Zeitung, 17.9.2011
Investoren wissen sehr genau, warum Alpha im griechischen Alphabet
vor Beta steht. Übersetzt in die Sprache der Investoren steht der erste
Buchstabe für Zusatzrenditen gegenüber der allgemeinen Marktentwicklung. Diese sind in den vergangenen
Jahren immer wichtiger geworden.
Denn die Aktienmärkte schwanken
erheblich stärker, und der langfris-
diten gegenüber dem Markt zu erzielen oder die Investments zumindest
gegen starke Schwankungen abzusichern.
Short- und Leveraged-Indizes
Die hohen Marktschwankungen
und ein damit steigendes Anlagerisiko sowie ein fehlender stabiler Aufwärtstrend an den Aktienmärkten
im vergangenen Jahrzehnt erfordern von den
Anlegern, unabhängig
vom jeweiligen MarktVon
umfeld Renditen zu erKonrad Sippel
zielen. Ein Weg hat die
Investoren dabei in
neue Regionen, wie die
Emerging Markets, oder
neue
Anlageklassen,
wie Rohstoffe oder Volatilität, geführt. GleichzeiExecutive Director
tig versuchen sie, die
Product Development
Marktschwankungen
bei Stoxx Limited
über inverse und gehebelte Investments auszutige Aufwärtstrend, wie er die nutzen. Hierbei unterstützen sie vor
Märkte beispielsweise noch in den allem Short- und Leveraged-Indizes.
neunziger Jahren auszeichnete, Die Indizes bilden die Wertentwickträgt nicht mehr. Während sich mit lung des jeweils zugrunde liegenden
reinen Marktinvestments in Dax Marktes invers oder gehebelt auf tägoder Euro Stoxx 50 damals noch at- licher Basis ab.
Der ShortDax® beispielsweise kortraktive jährliche Renditen erzielen
ließen, notieren der deutsche und eu- reliert börsentäglich über einen Beropäische Aktienmarkt heute weiter- trachtungszeitraum von mehr als 20
hin unter den Höchstständen, die sie Jahren mit – 99,89 % zum Dax® und
zum Ende des New-Economy-Booms bietet Investoren damit auf Tagesbavor rund zehn Jahren erreicht hat- sis fast exakt die spiegelbildliche
Wertentwicklung des deutschen
ten.
Anleger müssen daher ihre Invest- Wirtschaftsbarometers. Langfristig
mentstrategien verfeinern. Die ho- kann die Performance der Shorthen Marktschwankungen mit Verlus- und Leveraged-Indizes jedoch stark
ten über nahezu alle Industrieseg- von der spiegelbildlichen oder gehemente hinweg, wie beispielsweise in belten Wertentwicklung des jeweils
der Finanzkrise, haben zusätzlich zugrunde liegenden Index abweidie Anforderungen an das Risikoma- chen. Dies hat mehrere Gründe. Aufnagement erhöht. In der wachsen- grund der täglichen prozentualen Beden Anzahl unterschiedlicher Strate- trachtungsweise wirken sich identigieindizes finden Investoren die rich- sche absolute Änderungen – je nach
tigen Instrumente, um ihr Portfolio Indexstand – unterschiedlich aus.
stabiler aufzustellen und Zusatzren- Beispielsweise stehen gleiche abso-
lute Entwicklungen im Index bei Abwärtsbewegungen für eine prozentual größere Wertänderung. Darüber hinaus werden bei der Berechnung der Short-Indizes auch Zinseinnahmen berücksichtigt, weshalb sie
zusätzliche Erträge erzielen und positiv von der spiegelbildlichen Index-
„Mit verschiedenen
Indizes auf Volatilität
und entsprechenden
Indexprodukten können Investoren ihrem
Portfolio eine Position in Volatilität
einfach beimischen.“
entwicklung abweichen. Es empfiehlt sich also, diese Investments
eher kurzfristig einzusetzen und genau zu beobachten.
Intensive Nutzung
Investoren akzeptieren diese Besonderheiten von Short- und Leveraged-Indizes. So zählen Exchange Traded Funds (ETF) auf diese Indizes regelmäßig zu den Produkten mit den
höchsten Handelsumsätzen an der
Deutschen Börse. Im ersten Quartal
dieses Jahres schafften es beispielsweise sowohl ein ETF auf den ShortDax als auch ein Produkt auf den
LevDax in die Liste der zehn am meisten gehandelten Indexfonds. Dabei
erreichten sie Monatsumsätze von
durchschnittlich mehr als 500 bzw.
mehr als 300 Mill. Euro. Die hohen
Handelsumsätze sind zudem ein Indiz dafür, dass Investoren mit den
ETF vornehmlich kurzfristige Marktschwankungen taktisch nutzen. Beispielsweise lassen sich mit ihnen
auch in einem breit aufgestellten
Portfolio einfach und effizient einzelne Regionen und Ländermärkte
je nach ihrer volkswirtschaftlichen
Entwicklung oder charttechnischen
Überlegungen über- oder untergewichten. Seit dem Ausbau der globalen Indexfamilie von Stoxx im Frühjahr dieses Jahres finden Investoren
hierfür eine breite Auswahl an
Short- und Leveraged-Indizes für die
wichtigsten Aktienmärkte der Welt.
Die stark gestiegenen Marktschwankungen lassen sich jedoch
nicht allein über Short- und Leveraged-Produkte für höhere Renditen
nutzen. Vielmehr wird Volatilität als
eigene Anlageklasse immer wichtiger. Denn das Auf und Ab an den
Märkten nimmt gerade in Krisenzeiten erheblich zu. Kurz nach der Insolvenz der Investmentbank Lehman
Brothers im Herbst 2008 wechselten
sich beispielsweise Tagesgewinne
und -verluste auf Rekordniveau innerhalb kurzer Zeit ab. Das Portfolio
lässt sich daher mit einer Position in
Volatilität wirksam diversifizieren
und gegen Kursstürze absichern.
Wer beispielsweise seinem europäischen Aktienportfolio beim Ausbruch der Griechenland-Krise im
Frühjahr 2010 eine Position in Volatilität beigemischt hatte, konnte die
Wertentwicklung glätten und eine erhebliche Outperformance gegenüber einem reinen Aktieninvestment
realisieren.
Besonderheiten zu beachten
Mit verschiedenen Indizes auf Volatilität und entsprechenden Indexprodukten können Investoren ihrem Portfolio eine Position in Volatilität einfach beimischen. Allerdings
gibt es bei einem Investment in Volatilität mehrere Besonderheiten
dieser Anlageklasse zu beachten.
Beispielsweise schwankt die Volatilität langfristig um einen Mittelwert,
weshalb sich Volatilität vor allem
für taktische Investments eignet. Zudem ist die historische von der er-
warteten, impliziten Volatilität zu
unterscheiden.
Historische Volatilität
Die historische Volatilität misst
die Marktschwankungen anhand der
realisierten historischen Wertentwicklung. Sie ist daher nicht aussagekräftig für künftige Entwicklungen
und reagiert zeitverzögert auf sich
verändernde Marktsituationen. Die
implizite Volatilität beschreibt dagegen die Erwartung der Marktteilnehmer, wie sie sich aus den Preisen an
den liquiden Optionsmärkten ergibt.
Sie reagiert unmittelbar auf sich verändernde Markterwartungen und
eignet sich besonders gut zur Absicherung des Portfolios. Die verschiedenen Volatilitätsindizes bilden die
Markterwartungen über unterschiedliche Zeiträume ab.
Die Volatilitätsindizes auf den
Dax und der VStoxx berechnen so
die Volatilitätserwartungen beginFortsetzung Seite B 3
Mit nur einem Trade das Risiko
kostengünstig breit streuen
Über ETF Trendfolgemodelle einfach auf ganze Märkte anwenden
zinspolitik beendet ist und der ersten Zinsanhebung von 1 auf 1,25 %
Anfang April weitere folgen werden.
Betrachtet man die Auswirkungen
dieser Zinspolitik auf verschiedene
Assetklassen, zeigen sich starke Unterschiede, insbesondere zwischen
Aktien- und Renteninvestments.
Von einem über 20-jährigen Zinssenkungszyklus in Europa haben die Performances von Rentenindizes profitiert. Über einen Zeitraum von Dezember 1990 bis August 2010 erzielte der deutsche Rentenindex
REXP aufgrund von starken Kurssteigerungen eine durchschnittliche jährliche Total-Return-Rendite von
über 13 %. Im gleichen
Von
Zeitraum fiel die RenAndreas Fehrenbach
dite fünfjähriger Bundesanleihen auf
unter
1,5 %. Auf diesem Niveau waren die Ertragspotenziale aus dem negativen Zinstrend ausgeVorsitzender der
schöpft.
Geschäftsführung
Im Umfeld steigender
der ETFlab Investment
Zinsen wird die Total ReGmbH
turn Performance von
Renten, insbesondere
öffentlichen und privaten Haushalte von mittel und lang laufenden Papie– um nur einige Probleme der Spa- ren, spürbar unter Druck geraten.
nier zu nennen. In Portugal sieht die Anders zeigt sich das Bild bei den AkLage nicht besser aus. Trotz eines be- tien. Eine Zinserhöhung werten Anaschlossenen harten Sparprogramms lysten zunächst als positives Signal
setzte die Ratingagentur Moody’s An- für die Unternehmen. Der Schritt
fang Juli die Kreditwürdigkeit portu- wird als Bestätigung für eine robuste
giesischer Staatsanleihen gleich um Konjunktur gesehen, die ohne weitevier Stufen herab, von Baa1 auf Ba2 ren geldpolitischen Stimulus aus– auf „Non-Investment Grade“ bzw. kommt.
„Ramschniveau“. Dass sich die Lage
Griechenlands noch dramatischer geKein Geheimnis mehr
staltet, ist kein Geheimnis.
Spätestens seit Harry Markowitz
Anfang der fünfziger Jahre die moGefahr steigender Preise
derne Portfoliotheorie begründete,
Völlig anders präsentiert sich da- ist es kein Geheimnis mehr, dass
gegen Deutschland. Ein reales Wirt- eine gute Diversifikation Grundlage
schaftswachstum von 3,6 % im Jahr jeder Geldanlage ist. Mit ihr kann
2010 und weiter stabile Prognosen nicht nur das Risiko vermindert, sonvon 3,2 % und 1,8 % für die Jahre dern auch der Ertrag gesteigert wer2011 und 2012. Dazu fallende Ar- den. Ein wichtiger Baustein dieser
beitslosenquoten von knapp 12,0 % Theorie sind die unterschiedlichen
im Jahr 2005 auf aktuell 7,0 % im Korrelationen zwischen Assetklaszweiten Quartal 2011 – Tendenz sen und Märkten. Wer breit streut,
weiter sinkend. Als Folge des rasan- nivelliert sein Risiko. Im Idealfall
ten Wachstums schwebt über all wird der Verlust in einem Instruden rosigen Aussichten für Deutsch- ment durch den Gewinn eines andeland die Gefahr steigender Konsu- ren kompensiert oder sogar übermentenpreise. Lag die Inflationsrate kompensiert. Exchange Traded
bundesweit 2010 noch bei 1,15 %, Funds (ETF) bieten dabei die Mögprognostiziert die DekaBank für lichkeit, kostengünstig und effizient
2011 eine Inflation von rund 2,6 %, in ganze Märkte zu investieren. Das
womit sich der Preisauftrieb dem Risiko gegenüber einem Einzelinvestjüngsten Höchststand vom Oktober ment wird mit nur einem Trade breit
2008 annähert, als kurz vor Aus- gestreut. Beim Aufbau eines ETFbruch der Weltwirtschaftskrise die Portfolios sind somit Korrelationen
Preise in Deutschland um 2,8 % zu- zwischen ganzen Märkten wichtig
und können den Anleger bei der risilegten.
Traditionell ist in der deutschen kobezogenen Optimierung der InÖffentlichkeit die Sorge um die Geld- vestments unterstützen.
wertstabilität stark verankert, und
somit ist das Interesse an einem geldBörsenerfahrung bestätigt
politischen Gegensteuern der Europäischen Zentralbank (EZB) sehr
Mit Blick auf die langfristigen Korgroß. Die Notenbanker der EZB ste- relationen wird die allgemeine Börcken jedoch in einer Zwickmühle: senerfahrung bestätigt. Aktien und
Sie sollten die Zinsen wegen steigen- Renten sind mit ca. – 0,4 negativ korder Inflation anheben, zugleich ver- reliert, eignen sich also gut, um ein
schärfen sie damit die Lage der strau- stabiles Portfolio aufzubauen. Durch
chelnden Länder. Viele Experten eine geschickte Beimischung von Aksind sich aber einig, dass die zweijäh- tien zu einem bestehenden Rentenrige Phase krisenbedingter Niedrig- portfolio können Ertragspotenziale
Börsen-Zeitung, 17.9.2011
Der Aktienmarkt verkraftet die Zinswende, darin sind sich Experten einig. Doch welche Folgen ergeben
sich für Renten? Die Ertragspotenziale aus einem über 20-jährigen
Zinssenkungszyklus scheinen ausgeschöpft.
Unterschiedlicher könnten die
wirtschaftlichen Rahmenbedingungen in den europäischen Ländern
kaum sein. Eine Arbeitslosigkeit von
über 20 %, konjunkturelle Stagnation, Häuserpreise auf Talfahrt und
eine ausufernde Verschuldung der
gesteigert und gleichzeitig das Risiko konstant gehalten oder sogar gesenkt werden.
Korrelationen sind jedoch nicht so
stabil, wie man früher angenommen
hat, sie können sich in bestimmten
Marktphasen sogar umkehren. Je
nach Marktsituation können sich verschiedene Investments zunächst parallel bewegen und zu einem späteren Zeitpunkt auseinanderlaufen.
Für das erste Halbjahr 2010 weisen
europäische Staatsanleihen beispielsweise eine positive Korrelation von
+0,5 zum Euro Stoxx 50 auf. Diese
Richtung kehrt sich im zweiten Halbjahr um auf eine negative Korrelation von – 0,3. Das Ausnutzen von
Korrelationsschwankungen kann unter
Performance-Gesichtspunkten
vorteilhaft sein.
Richtiges Timing wichtig
Neben einer ausgewogenen Diversifikation spielt insbesondere bei Aktieninvestments das richtige Timing
eine wichtige Rolle. Trendfolgemodelle sind nützliche Hilfen, um die
Problematik des richtigen Zeitpunkts für Wertpapierkäufe und -verkäufe in den Griff zu bekommen. Dabei wird versucht, aus dem Marktverhalten der Vergangenheit Schlüsse
auf zukünftige Kursbewegungen zu
ziehen. Ziel ist es, die viel zitierte
Börsenregel „The trend is your
friend“ optimal zu nutzen. Grundlage der Untersuchungen sind dabei
historische Kursdaten, fundamentale Werte und Handelsvolumina.
Durch die Berechnung und Kombination von Indikatoren sollen Signale
generiert werden, die möglichst frühzeitig nachhaltige Trendwechsel voraussagen.
Die einfachsten Trendfolgeindikatoren sind gleitende Durchschnitte.
Eine Anlagestrategie kann sich beispielsweise wie folgt darstellen:
Schneidet der Kurs des Dax seinen
100-Tages-Durchschnitt von unten
nach oben, liegt ein Kaufsignal vor –
der Investor kann in den ETFlab
DAX investieren. Ein Verkaufssignal
liegt vor, wenn der Kurs des Index
seine Durchschnittslinie entsprechend von oben nach unten durchbricht – dem Investor steht der Geldmarkt-ETF ETFlab Deutsche Börse
EUROGOV® Germany Money Market zur Verfügung. Über die letzten
zwölf Jahre hätte diese Strategie
eine Total Return Performance von
12,34 % pro Jahr erzielt, bei einer
Volatilität von 10,96 %.
Von Februar 1999 bis Juli 2011
hätte eine reine Buy-and-hold-Strategie auf den Dax eine Total Return
Performance von lediglich 3,43 %
pro Jahr realisiert, bei einer Volatilität von 21,06 %. Somit erhielt der
Anleger beim Trendfolgemodell die
dreifache Performance wie bei der
reinen Buy-and-hold-Strategie, bei
halbem Risiko. Kritisch zu betrachten sind Fehlsignale in Seitwärtsphasen und die damit verbundenen
Transaktionskosten, die das Gesamtergebnis der Strategie schmälern
können. Über die Nutzung von ETF
lassen sich Trendfolgemodelle einfach auf ganze Märkte und Assetklassen anwenden.
Sonderbeilage
Sonnabend, 17. September 2011
Börsen-Zeitung Nr. 180
B3
Renten-ETF machen Anleihen einfach investierbar
Breites Spektrum für vielfältige Anlageziele – Portfolio flexibel an Marktumfeld anpassbar – Bei der Auswahl lohnt sich ein genauer Blick
ßerbörslich, also direkt über die Market Maker, handeln.
Manche Rentenindizes sind sehr
breit aufgestellt. So begibt eine Aktiengesellschaft oft eine Vielzahl von
Anleihen, die sich je nach Kapitalbedarf in der Laufzeit unterscheiden.
Zudem ist der Kreis der
Emittenten weitaus größer als bei Aktien. Neben AktiengesellschafVon
ten zählen Staaten oder
Blanca König
staatsähnliche Institutionen zu den wichtigsten
Emittenten von Anleihen.
Beispielsweise
setzt sich der Barclays
Capital Euro Aggregate
CFA, Renten-Strategin
in BlackRocks Portfolio Index aus mehr als
3 200 einzelnen AnleiManagement Team
hen von ca. 620 verschiein London
denen Emittenten zusammen. Das Ausfallrisen wie Gold ausgebaut und nutzen siko einzelner Emittenten lässt sich
insbesondere Exchange Traded so breit streuen. Dank der hohen DiFunds (ETF), um ihre Portfolien tak- versifikation können Anleger das Ritisch umzuschichten. Besonders be- siko-Rendite-Profil ihrer Anleihengehrt sind derzeit ETF auf deutsche Position verbessern.
Staatsanleihen und Indexfonds auf
Unternehmensanleihen, die FinanztiSchwierige Aufgaben
tel ausschließen. Mit einem insgesamt verwalteten Vermögen von
ETF-Anbieter stellt die Vielzahl
mehr als 40 Mrd. Euro machen Ren- der Anleihen dagegen vor schwieten-ETF ca. ein Fünftel der insge- rige Aufgaben. Anleihen haben zum
samt in europäischen ETF angeleg- Teil hohe Mindestinvestitionen, was
ten Gelder aus.
eine hohe Anlagesumme für die phyInvestoren schätzen das breite An- sische Abbildung aller 3 200 Anleigebot an Renten-ETF, da es ihnen hen voraussetzt. Die Indexabbildung
ermöglicht, ihr Portfolio flexibel an sehr breiter Indizes erfolgt daher oft
das Marktumfeld anzupassen. Denn über eine Auswahl der im Index entRenten-ETF lassen sich so einfach haltenen Anleihen. Dieser Ansatz
und flexibel wie Aktien handeln. wird Sampling oder Optimierung geBei der Auswahl der Exchange Tra- nannt. Der ETF-Anbieter erwirbt
ded Funds lohnt jedoch ein genauer hierbei beispielsweise nicht alle AnBlick: Je nach Anbieter und Anlage- leihen eines Emittenten, die im jeklasse werden verschiedene Metho- weiligen Index enthalten sind. Stattden gewählt, um die Indizes abzu- dessen gewichtet er einzelne Papiere
höher, bis das Gewicht des Emittenbilden.
ten im Fondsvermögen wieder seinem Anteil im jeweiligen Index entRückgriff auf Indexpreise
spricht. Risikokriterien wie Laufzeit
Anleihen unterscheiden sich unter oder Verzinsung der ausgewählten
anderem durch ihren Handel von Ak- Anleihen werden ebenfalls an den Intien. Bei Rentenpapieren findet die- dex angepasst.
Auch die Liquidität spricht dafür,
ser direkt zwischen den Kreditinstituten statt und nicht wie bei Aktien den Index über eine Auswahl der Anüber die Börse. Für die Preisfeststel- leihen abzubilden. Denn manche Anlung muss der ETF daher auf Index- leihen befinden sich im Besitz einipreise zurückgreifen. Diese werden ger großer Investoren und werden
von Investmentbanken gestellt, die kaum gehandelt. Der PortfoliomanaAnleihen außerbörslich handeln. ger greift dann auf andere RentenpaUm den fairen Preis der Indexanlei- piere desselben Emittenten zurück,
hen zu bestimmen, greifen die Ban- um die Indexpositionen abzubilden
ken auf ihre eigene Handelsabtei- und die Handelskosten gleichzeitig
lung zurück. Wichtig ist auch, wie gering zu halten. Die breite Diversifidie Indizes die Geld-Brief-Spanne be- kation über viele Emittenten bleibt
so bestehen.
werten.
Beispielsweise nutzen einige Indizes den Geldkurs. Andere berechnen
Klarer Trend zu erkennen
dagegen den sogenannten Mittelkurs, also den Mittelwert zwischen
Ähnlich wie bei der vollständigen
Geld- und Briefkurs. Ein zu Mittel- Replikation werden die im Index entkursen bewerteter Renten-ETF weist haltenen Anleihen auch bei der betypischerweise eine symmetrische schriebenen Sampling-Methode phyGeld-Brief-Spanne auf. Dagegen zah- sisch im Portfolio des ETF gehalten.
len Anleger bei einem zu Geldkursen Alternativ greifen mehrere Anbieter
bewerteten ETF beim Kauf die volle auf Derivate wie Swaps zurück, um
Spanne. Dafür fallen dann beim Ver- Rentenindizes abzubilden. Bei ihnen
kauf keine oder nur geringe Kosten sollten Anleger neben der Zusaman. Anleger können die Renten-ETF mensetzung des Index auch den
sowohl über die Börse als auch au- vom ETF gehaltenen WertpapierBörsen-Zeitung, 17.9.2011
Die Risikobereitschaft vieler Anleger
hat infolge der Finanz- und Schuldenkrise abgenommen. Vielfach haben sie Positionen in deutschen
Staatsanleihen, Unternehmensanleihen oder auch anderen Anlageklas-
Strategieindizes
Fortsetzung von Seite B 2
nend mit dem jeweiligen Handelstag
für einen konstanten Zeitraum von
45 bzw. 30 Tagen. Der im vergangenen Herbst erstmals berechnete
Euro Stoxx 50 Investable Volatility Index bestimmt die Volatilitätserwartung dagegen für einen Zeitraum
von drei Monaten mit einem Startwert in der Zukunft. Hierdurch ergeben sich Performance-Vorteile.
Denn über längere Zeiträume verläuft die Future-Kurve flacher. Dies
hilft, die Kosten bei der Abbildung
des Indexkonzepts über Futures auf
Volatilität zu reduzieren.
Besser diversifizieren
Investoren finden in Short-, Leveraged- und Volatilitätsindizes ein
reichhaltiges Instrumentarium, um
ihr Portfolio taktisch zu steuern oder
besser zu diversifizieren. Einige Strategieindizes erleichtern Investoren
auch das Risikomanagement. Beispielsweise wechselt der im Juni erstmals berechnete Euro Stoxx 50 Volatility-Balanced Index dynamisch zwischen einer Position im europäischen Aktienmarkt und einem Investment in die Volatilität des Aktienmarktes. Die Allokation zwischen
den beiden Anlageklassen orientiert
sich daran, ob die Volatilitätserwar-
tungen im Markt steigen oder fallen.
Die Folge: Anleger verbinden mit
dem Index ein Aktieninvestment mit
einer effektiven Risikoabsicherung
in einem unsicheren Marktumfeld.
Alternativ können Investoren
über die Risk-Control-Indizes ihr Risikoniveau in den jeweils abgebildeten Märkten konstant halten. Die Indizes halten das Risikoniveau kontinuierlich bei einer Volatilität von jeweils 5, 10, 15 oder 20 %, indem entsprechend zwischen Geld- und Aktienmarkt gewechselt wird. Mittlerweile finden Investoren auf die wichtigsten regionalen und Ländermärkte der Welt Risk-Control-Indizes. Damit können sie die einzelnen
Positionen in ihrem Portfolio einfach
entsprechend definierter Risikobudgets steuern. Das Risikomanagement erleichtert sich erheblich.
Die dynamische Entwicklung der
Aktienmärkte mit immer kürzeren
Zyklen und einem zuletzt fehlenden
langfristigen Aufwärtstrend stellt
neue Anforderungen an das Risikomanagement und die Anlagestrategien der Investoren. In den sich ständig verbessernden Methoden von
Strategieindizes und einem sich
über die wichtigsten weltweiten
Märkte erstreckenden Angebot finden sie jedoch ein Instrumentarium,
mit dem sie diese Herausforderungen effektiv meistern können.
korb analysieren und das Emittentenrisiko des Swap-Anbieters bewerten.
Auch ist zu überprüfen, ob und wie
der Swap mit der Hinterlegung von
Wertpapieren abgesichert wird. Die
Zu- und Abflüsse in Renten-ETF seit
Jahresanfang zeigen einen klaren
Trend hin zu physischen Abbildungsmethoden. Anleger sind insbesondere bei Rentenanlagen nicht bereit,
ein zusätzliches Risiko durch die
Struktur des ETF einzugehen.
Auswahlkriterien
Die am häufigsten angewendeten
Auswahlkriterien bei Rentenindizes
sind die Währung, in der eine Anleihe emittiert und zurückgezahlt
wird und – ähnlich wie bei Aktien
die Marktkapitalisierung – das ausstehende Volumen der Anleihen.
Hinzu kommen Länderkriterien,
Laufzeit, Rating und Emittent aber
auch Art der Anleihe, wie beispielsweise Staats- oder Unternehmensanleihen. Insbesondere durch die hohe
Staatsverschuldung vieler Länder
der Eurozone rücken die Länderkriterien und die Auswahl entsprechend des Ratings in den Fokus der
Anleger.
Beispielsweise haben ETF, die ausschließlich deutsche Staatsanleihen
halten, in der Krise profitiert. Einige
Indizes und ETF beinhalten zudem
nur Staatsanleihen aus dem Euroraum, die mit Investment Grade bewertet werden. Anleger investieren
mit ihnen beständig in ein Portfolio
aus Anleihen mit hoher Kreditwürdigkeit. Beispielsweise sind Anleihen Griechenlands aus diesen Indizes und ETF gefallen, nachdem zwei
Ratingagenturen im April bzw. Juni
2010 die Bonität von Griechenland
unter Investment Grade herabgestuft hatten. Die Folge: Anleger haben nicht an den Kursverlusten griechischer Anleihen des vergangenen
Jahres partizipiert.
Im Bereich der Unternehmensanleihen unterscheiden Indizes und
ETF vielfach zwischen Anleihen mit
Investment Grade und dem hochverzinslichen Segment der High-YieldAnleihen. Ausschlaggebend hierfür
ist das Rating der drei führenden Ratingagenturen, S & P, Moody’s und
Fitch. Der Anleger erhält so ein klar
abgrenzbares Risikoprofil und kann
die Risiken, die mit der höheren Verzinsung der High-Yield-Anleihen verbunden sind, einschätzen. Zusätzlich lassen sich Unternehmensanleihen bestimmter Branchen auswählen. So schließen einige Indizes beispielsweise Anleihen von Finanzdienstleistern aus, wodurch sich gerade in der Finanzkrise das Risikoprofil verbessern ließ.
Zinsmeinungen umsetzen
Da sich Indizes auf bestimmte
Laufzeitsegmente konzentrieren,
können Investoren mit ihnen aktiv
Zinsmeinungen umsetzen. Zum Beispiel können Anleger, die steigende
Zinsen erwarten, mit ihnen einfach
in kurz laufende Papiere investieren. Die konstanten Laufzeiten ermöglichen auch das sogenannte Asset Liability Management (ALM)
über ETF. Anleger können die Laufzeit der Anlagen gezielt auf die Verpflichtungen abstimmen. So lassen
sich Risiken aus sich verändernden
Zinssätzen erheblich senken und sicherstellen, dass die Rentenpositio-
nen unabhängig vom Zinsumfeld
die jeweiligen Verpflichtungen decken.
Beispielsweise richten Pensionskassen ihre Anlagen auf die jeweiligen Pensionsverpflichtungen aus.
Sie profitieren auch davon, dass einige Indizes ausschließlich Anleihen
in einer Währung aufnehmen. Bestehen beispielsweise allein Verpflichtungen in Euro, lassen sich Währungsrisiken durch eine Anlage in
der europäischen Gemeinschaftswährung ausklammern. Andererseits können Investoren den Währungsfokus der ETF nutzen, um ihre
Marktmeinung zur Entwicklung der
Wechselkurse umzusetzen. Das ausstehende Volumen der Anleihen ist
dagegen wichtig, um eine hohe Liquidität und damit möglichst geringe
Handelskosten
sicherzustellen.
Denn generell steigt das Handelsvolumen mit der Größe der Anleiheemission.
Lebhafte Nachfrage
Eine hohe Kosteneffizienz, ein liquider Handel und ihre breit diversifizierten Positionen machen ETF zu
attraktiven Instrumenten für die Anlage in festverzinsliche Wertpapiere.
Indizes „zerlegen“ das breite Anleiheuniversum durch vielfältige Auswahlkriterien in Segmente mit verschiedenen Risikoprofilen. RentenETF bieten Anlegern damit die Flexibilität, Risiken passgenau zu ihren
Bedürfnissen einzugehen und die gewünschte Verzinsung zu erzielen.
Wie gern Anleger diese Flexibilität
mittlerweile nutzen, zeigt die hohe
Nachfrage: Allein iShares verwaltet
in Europa über 20 Mrd. Euro in seinen mehr als 40 Renten-ETF.
B 4 Börsen-Zeitung Nr. 180
Sonderbeilage
Sonnabend, 17. September 2011
Transparenz sichert dauerhaft das Vertrauen der Anleger
ETF-Markt besitzt in Europa noch große Möglichkeiten – Privatinvestoren sind zur Erschließung des Wachstumspotenzials wichtig
bewegte sich das durchschnittliche
monatliche Handelsvolumen schon
bei 14 Mrd. Euro – und hat sich somit innerhalb von zehn Jahren versiebzigfacht. Das Fondsvermögen erhöhte sich im selben Zeitraum von
0,4 Mrd. auf 173 Mrd.
Euro – es ist also sogar
um den Faktor 430 gewachsen!
Von
Auch die ProduktvielRainer Riess
falt von ETF hat rasant zugenommen. Im Jahr
2000 startete die Deutsche Börse das XTF-Segment mit zwei Produkten. Derzeit umfasst das
Angebot 858 börsengelistete Indexfonds. Die PaManaging Director,
lette reicht dabei inzwiDeutsche Börse AG
schen von ETF auf Aktien
und Anleihen bis hin zu
dukte entwickelt. Der Erfolg der ETF ETF auf Rohstoffe oder Währungen.
begann in den USA Anfang der neunDiese Spitzenstellung der Deutziger Jahre an der New Yorker Börse schen Börse im Handel von ETF wird
Amex. Mit der Einführung des SPDR uns regelmäßig von unabhängiger
von State Street Global Advisors gab Seite bestätigt. Seit 2005 werden
es erstmals ein fortlaufend handelba- jährlich die Global ETF Awards verres Produkt, das den gesamten geben. Wir sind stolz, in diesem Jahr
S & P 500-Index nachbildete. ETF – zum siebten Mal in Folge – den erspunkteten von Anfang an mit hoher ten Platz einzunehmen in den drei
Liquidität und Transparenz sowie Kategorien „Exchange with Largest
mit sehr niedrigen Kosten.
Number of ETF Listed Products
Europe“, „Most Proactive ETF Exchange Europe“ und „Largest ExSiegeszug begann 2000
change for ETFs Europe (Dollar
In Europa begann der Siegeszug Turnover)“.
der börsengehandelten Indexfonds
im Jahr 2000. Die Deutsche Börse
Von Xetra profitieren
AG führte als Pionier diesseits des Atlantiks das XTF®-Segment ein, das
Die Investoren – sowohl institutioseitdem sehr hohe Wachstumsraten nelle als auch private Anleger – profiverzeichnete: Im ersten Jahr lag der tieren beim Handel von ETF im XTFmonatliche Umsatz mit börsengehan- Segment der Deutschen Börse vom
delten Indexfonds noch bei relativ modernen und extrem zuverlässigen
geringen 0,2 Mrd. Euro. Mitte 2011 elektronischen Handelssystem XeBörsen-Zeitung, 17.9.2011
Börsengehandelte Indexfonds oder
Exchange Traded Funds (ETF) haben sich innerhalb des letzten Jahrzehnts ohne Zweifel zu einem der
weltweit erfolgreichsten Finanzpro-
tra®. 45 Teilnehmer aus 18 Ländern
haben momentan Zugang zum Handel von ETF, Exchange Traded Commodities (ETC), Aktien, aktiv gemanagten Fonds und Zertifikaten auf
Xetra. Der ausländische Orderflow
liegt beim Handel von ETF und ETC
bei über 70 %.
Von dieser Bündelung der Liquidität auf Xetra profitieren Investoren
enorm: Die indirekten Kosten, die
rund 80 % der Gesamttransaktionskosten ausmachen, werden praktisch ausschließlich durch die Liquidität der gehandelten Produkte bestimmt. Anleger kommen beim Handel von ETF über Xetra also in den
Genuss von besonders niedrigen
Handelskosten. Die Deutsche Börse
unterstützt diesen Liquiditätspool
durch attraktive Anreizmodelle für
Liquiditätsspender und ein wettbewerbsfähiges Preismodell.
„We make markets work“
Der Leitspruch der Deutschen
Börse lautet „We make markets
work“. Transparenz und Liquidität
sind zwei der wichtigsten Voraussetzungen für das effiziente Funktionieren von Finanzmärkten. Deswegen
hat die Deutsche Börse eine Reihe
von Maßnahmen ergriffen, um eine
hohe Transparenz für die Investoren
zu gewährleisten. Jeder Emittent,
der im XTF-Segment vertreten ist, ist
verpflichtet, mindestens alle 60 Sekunden einen sogenannten indikativen Nettoinventarwert (iNAV®) zu
berechnen. Die Deutsche Börse
selbst berechnet im Auftrag einer
Vielzahl von Emittenten die iNAVWerte der im XTF-Segment vertretenen ETF und macht den Anlegern
diese Informationen auf ihrer Inter-
netseite zugänglich. So können die
Marktteilnehmer jederzeit den „fairen“ Wert eines ETF mit der aktuellen Geld-Brief-Spanne im Markt vergleichen.
Ein weiterer Beitrag der Deutschen Börse zur Herstellung von
Transparenz ist das sogenannte Xetra-Liquiditätsmaß (XLM). Die Deutsche Börse misst als einziger Handelsplatz weltweit die Liquidität von
Finanzinstrumenten in den drei Dimensionen Orderbuchbreite, Orderbuchtiefe und Sofortigkeit. XLM
fasst die impliziten Kosten, die beim
Handel eines ETF entstehen würden, in einer einzigen Kennzahl zusammen. Blue-Chip-ETF, zum Beispiel
auf
Dax®
oder
Euro Stoxx 50®, gehören zu den liquidesten Werten des deutschen Finanzmarktes überhaupt. Ja, sie sind
sogar liquider als die größten DaxWerte. Die Deutsche Börse veröffentlicht die XLM-Werte aller ETF monatlich auf ihrer Internetseite sowie
quartalsweise in ihrem Newsletter
Facts & Figures.
Um weiterhin eine hohe Liquidität
für die Anleger sicherzustellen, ist es
wichtig, einer Fragmentierung des
ETF-Handels entgegenzuwirken. Gegenwärtig findet mehr als die Hälfte
des europäischen ETF-Handels außerbörslich, also intransparent und
unreguliert statt. Der Handel von
börsengelisteten Indexfonds könnte
daher noch liquider werden, wenn
ein Teil dieser Umsätze auf eine
transparente und regulierte Börsenplattform gebracht werden würde.
Für Investoren würde dies zu nochmals geringeren Gesamttransaktionskosten führen.
Während der ETF-Handel in Europa von professionellen Investoren
dominiert wird, spielen Privatinvestoren zum Beispiel in den USA ungefähr eine ebenso große Rolle wie institutionelle Anleger. Dies bedeutet
im Umkehrschluss, dass – wenn die
Rahmenbedingungen stimmen –
der ETF-Markt in Europa noch ein
großes Potenzial besitzt. Schon
heute zählen ETF auch hier zu den
erfolgreichsten Finanzinstrumenten
des letzten Jahrzehnts – dies hat
sich auch durch die Finanzkrise seit
2008 nicht geändert. Für die kommenden Jahre erwarten Analysten
darüber hinaus Wachstumsraten
zwischen 20 und 30 % für das in
ETF investierte Vermögen. Um dieses Wachstumspotenzial zu erschlie-
ßen, ist die Gruppe der Privatinvestoren sehr wichtig. Und für Privatanleger wiederum ist eine hohe Transparenz der Anlageprodukte von großer Bedeutung. Damit sich also das
Wachstum der börsengehandelten
Indexfonds weiter entfalten kann,
bedarf es einer Bündelung der Liquidität auf regulierten und sicheren
Börsenplätzen sowie der Bewahrung von Transparenz und Verständlichkeit. Deshalb befürwortet die
Deutsche Börse für den ETF-Markt
Standards, die durch Selbstregulierung festgelegt werden. Denn eines
ist sicher: Nur Transparenz sichert
dauerhaft das Vertrauen der Anleger in ETF.
Nie waren ETF
besser als heute
Märkte und Themen in einem Produkt abbilden
einheitlichen Standards zum Anlegerschutz. Ucits limitiert das Kontrahentenrisiko synthetisch replizierender
ETF durch eine Begrenzung des
Swap-Anteils auf maximal 10 % des
Fondsvolumens bzw. setzt strenge
Maßgaben für die Qualität und Höhe
der Besicherung der Inhaberschuldverschreibung. Zusätzlich haben
sich die meisten AnbieVon
ter entweder selbst noch
Juergen Fritzen
strengere Grenzen auferlegt oder das Risiko
durch einen täglichen Reset des Swap reduziert.
Weitere ProduktinnoGründungspartner
vationen sind die Verteiund Geschäftsführer
lung des Kontrahentenrivon Crossflow
sikos
auf
mehrere
Financial Advisors
Swap-Partner und/oder
die Hinterlegung von Sicherheiten (Collateral).
Emittenten verwaltet. Wichtigste Auch bei physisch replizierenden
Gründe für diesen Erfolg sind ge- ETF, deren Emittenten Wertpapierringe
Verwaltungsvergütungen, leihe betreiben, ist es Standard, dass
enge Spreads und die hohe Liquidi- der Kontrahent das Ausfallrisiko
tät der ETF.
durch Hinterlegung von liquiden
Wertpapieren mit guter Bonität reduziert.
Auch kritische Fragen
Den ETF-Anbietern sind die unerDie erfolgsverwöhnte ETF-Com- wünschten Risiken ihrer Produkte
munity wird allerdings seit einigen nicht erst vor einigen Monaten beMonaten mit zunehmend kritischen wusst geworden. Fast alle EmittenFragen über unerwünschte ETF-Risi- ten verbessern kontinuierlich mit hoken konfrontiert. Investoren zwei- her Innovationskraft das Rendite-Rifeln zwar nicht an den nach wie vor siko-Profil ihrer ETF.
Die Motivation der Anbieter in der
herausragenden Qualitäten von
ETF, sie hegen aber spätestens jetzt aktuellen Phase der Marktverdränden verständlichen Wunsch, die mit gung ist, das eigene Produkt gegendieser beliebten Anlageform verbun- über dem ETF der Wettbewerber atdenen Risiken vollständig und trans- traktiver zu machen. Die hierbei gezeigte Kreativität hat die Produkte
parent aufgezeigt zu bekommen.
Bei ETF werden zunächst drei pro- zwar sicherer, aber nicht zwangsläuduktspezifische Risiken unterschie- fig einfacher gemacht. Neben einer
den. Als erstes geht der Investor be- hohen Anzahl an Neuemissionen hawusst das Marktrisiko des Underly- ben vor allem die neuen Produkting ein, um mit dem ETF an der Per- strukturen dazu geführt, dass der
formance-Entwicklung eines Index Markt unübersichtlicher und die
zu partizipieren. Ob der ETF auch ETF-Selektion anspruchsvoller und
die versprochene Indexperformance zeitintensiver wurde. Diese Entwickliefert, ist das zweite – das Replikati- lung hat darüber hinaus Befürchtunonsrisiko. Dieses resultiert aus der gen ausgelöst, das schnelle WachsPerformance-Differenz zwischen der tum des ETF-Segments könnte in eiWertentwicklung des Underlying nem Krisenszenario zur Verstärkung
und des ETF. Um das Replikationsri- negativer Trends bis hin zur Gefährsiko zu minimieren, haben die ETF- dung der Systemstabilität führen.
Anbieter verschiedene Abbildungsmethoden und Produktstrukturen
Panikverkäufe blieben aus
kreiert, aus denen sich als dritte Risikoart ein Kontrahentenrisiko ergeAls plausible Reaktion auf Crashben kann. Dieses entsteht aus der Szenarien wird eine panische Flucht
Art und Weise der verwendeten Me- der Investoren aus den ETF vermuthode zur Replikation des zugrunde tet, was die Rückgabe eines erhebliliegenden Index.
chen Teils der ausgegebenen AnteilBei synthetischen ETF entsteht scheine innerhalb sehr kurzer Zeit
das Kontrahentenrisiko entweder bedeuten würde. Ein solcher „Reaus einem Swap, den der ETF mit ei- demption Run“ müsste negative Ausner Investmentbank eingeht, um so wirkungen auf die Kurse des Underdie Indexperformance in den ETF zu lying sowie der Collaterals des ETF
transportieren, oder aus einer besi- haben. Um das Krisenverhalten von
cherten
Inhaberschuldverschrei- ETF-Investoren genauer zu betrachbung, die die gleiche Aufgabe wie ten, haben wir geprüft, welchen Einder Swap erfüllt. Auch physisch repli- fluss der Zusammenbruch von Lehzierende ETF können ein Kontrahen- man Brothers im September 2008 sotenrisiko beinhalten, nämlich dann, wie die Natur- und Atomkatastrophe
wenn Wertpapierleihe zur Perfor- in Japan im März 2011 auf die Entmance-Steigerung eingesetzt wird. wicklung explizit betroffener ETF
In diesem Fall verleiht der ETF die hatte.
dem Index zugrunde liegenden WertSowohl nach Lehman als auch
papiere an eine interessierte Gegen- nach dem japanischen Erdbeben ist
partei.
eine verstärkte Rückgabe von ETFAnteilen ausgeblieben, es ist sogar
das Gegenteil eingetreten. Anstelle
Innovative Lösungen
der erwarteten Panikverkäufe kam
Zur Minimierung dieser Risiken ha- es zu Mittelzuflüssen bei ETF auf jaben die ETF-Emittenten in den ver- panische Aktienindizes. Beim größgangenen Jahren innovative Lösun- ten ETF auf den MSCI Japan, dem
gen erarbeitet. Die überwiegende iShares MSCI Japan, wuchs die Zahl
Mehrheit der in Europa domizilierten der ausstehenden Fondsanteile nach
ETF erfüllt die Anlage- und Pflichtin- wenigen Handelstagen um unerwarformations-Richtlinien nach Ucits tete 30 %. Beim größten Financial
Fortsetzung Seite B 5
und entspricht somit bereits EU-weit
Börsen-Zeitung, 17.9.2011
Der europäische Exchange-TradedFunds-(ETF-)Markt hat sich in den
vergangenen elf Jahren sehr erfolgreich entwickelt. Inzwischen werden
alleine in Europa etwa 243 Mrd.
Euro in über 1 300 Produkten von 41
Sonderbeilage
Sonnabend, 17. September 2011
Börsen-Zeitung Nr. 180
B5
Volatilität als eigene Anlage-Klasse nutzen
Ein sich auf den S&P 500 VIX Futures Enhanced Roll Index beziehender ETF ermöglicht es, Volatilität einfach und kostengünstig in Depots aufzunehmen
che Finanzinstrumente zu verteilen,
deren Kurse sich möglichst unterschiedlich entwickeln. Dies hat in
der Theorie den Vorteil, dass zum
Beispiel bei Kursverlusten am amerikanischen Aktienmarkt nicht das gesamte Wertpapierdepot
an Wert verliert, weil
das Portfolio etwa auch
Anleihen und Rohstoffe
Von
beinhaltet. Investoren
Heike Fürpaß-Peter
sollten ihr Portfolio daher in der Art zusammenstellen, dass es
keine andere Kombinationsmöglichkeit
von
Wertpapieren gibt, die
bei gleichem Risiko eine
Head of Lyxor ETFs
höhere erwartete RenPublic Distribution –
dite
beziehungsweise
Germany & Austria
bei gleicher erwarteter
Rendite ein niedrigeres
nen Jahren haben zwischenzeitliche Risiko aufweisen. Solche Portfolios
massive Kursverluste vielen Anle- werden in der Wissenschaft als „effigern das Risiko einer Aktienanlage ziente Portfolios“ bezeichnet – sovor Augen geführt. Dementspre- weit die Theorie.
chend hoch ist heute die Bereitschaft, die Wertentwicklung des eigeAuf einmal war alles anders
nen Aktienportfolios zu stabilisieren. Ansatzpunkt ist dabei häufig die
Mit dem Fall von Lehman
Portfoliotheorie nach Markowitz – Brothers im Herbst 2008 schien auf
fast jeder Investor hat schon einmal einmal alles anders – und die Börsenvon ihr gehört. Seine Theorie ist kurse setzten im Gleichschritt zu eispannend, aber auch komplex, wenn ner historischen Talfahrt an. Aktienman jedes Detail verstehen möchte.
indizes, die Märkte großer IndustrieFür den eigenen Anlageerfolg ist nationen abbildeten, waren genauso
es jedoch ausreichend, wenn man betroffen wie solche aus Emergingden Kern der Theorie versteht und Markets-Ländern, Unternehmensandanach handelt. Grundsätzlich ist es leihen fielen genauso ins scheinbar
entscheidend, sein Kapital auf sol- Bodenlose wie Rohstoffe. Kurz geBörsen-Zeitung, 17.9.2011
Unsicherheit prägt seit jeher das Geschehen an der Börse. Aktienkurse
steigen oder fallen teilweise dramatisch, wobei die Richtung ihrer Änderung überrascht. In den vergange-
sagt: Angst und Unsicherheit sorgten für einen kollektiven Bärenmarkt, und es zeigte sich, dass in der
alten Börsenweisheit „In der Baisse
fällt alles – außer der Korrelation“
viel Wahrheit steckt.
Gemeint ist damit Folgendes: Solange es an den Finanzmärkten ruhig
zugeht, entwickeln sich verschiedene
Anlageklassen oft unterschiedlich.
So steigen Aktienindizes häufig,
wenn Anleihen im Kurs zurückgehen, und Rohstoffpreise entwickeln
sich meist unabhängig von Aktien
und Anleihen. Während ruhiger Börsenzeiten ist es daher sinnvoll, sein
Wertpapierdepot breit zu diversifizieren und nicht sprichwörtlich alle Eier
in einen Korb zu legen. Kommt es allerdings zu einer Krise, kann mitunter auch ein breit diversifiziertes Portfolio keine Stabilität bieten, denn
plötzlich fallen alle risikobehafteten
Anlageformen im Gleichklang.
Eine mögliche Lösung für diesen
Umstand bietet die Nutzung von Volatilität als eigene Asset-Klasse.
Grundsätzlich ist Volatilität ein Maß
für die Schwankung von Aktienkursen und dient häufig als Risikomaß.
Man unterscheidet zwischen der historischen (realisierten) und der impliziten (erwarteten) Volatilität. Die historische Volatilität beschreibt die
über einen bestimmten Zeitraum in
der Vergangenheit aufgetretene
Schwankung eines Wertpapiers, wie
zum Beispiel einer Aktie. Dabei ist es
wichtig zu verstehen, dass die historische Volatilität lediglich die Schwan-
In die Konsumkraft
der Schwellenländer investieren
An wachsender Mittelschicht über ETF auf Sektoren-Indizes partizipieren
ein Engagement über börsennotierte
Indexfonds oder Exchange Traded
Funds (ETF). Mit ETF beispielsweise
kann ein genau definiertes Anlageziel – ein Land, eine Region, ein Sektor – durch Abbildung des zugrunde
liegenden Index abgedeckt werden.
Gleichzeitig soll das Einzelwertrisiko durch die
Streuung über alle im Index befindlichen WertVon
papiere reduziert werThorsten Michalik
den.
In den USA, dem größten ETF-Markt der Welt,
haben sich börsennotierte Indexfonds auf
Basis von Schwellenländer-Indizes bereits
durchgesetzt: Nach AnVerantwortlich
gaben des Analysehaufür db X-trackers
ses Morningstar haben
Schwellenländer-ETF
strebenden Staaten nach Angaben dort in den vergangenen zwei Jahdes Internationalen Währungsfonds ren Nettomittelzuflüsse von jeweils
(IWF) seit 2006 – also inklusive der mehr als 15 Mrd. US-Dollar verzeichFinanzkrise – durchschnittlich 6,4 % net. In den Jahren 2007 bis 2010 hap. a. expandiert sind, legten die In- ben Schwellenländer-ETF jeweils
dustrieländer nur um gut 1 % pro mehr Nettomittelzuflüsse als aktiv
Jahr zu. Dieser Trend scheint sich verwaltete Fonds in diesem Anlagefortzusetzen. Auch für 2011 und segment verbucht. Ende 2010 wur2012 erwartet der IWF für Schwel- den weltweit nach Angaben von Morlenländer ein deutlich stärkeres Wirt- ningstar 720 Mrd. US-Dollar in
schaftswachstum. Der Anteil der Schwellenländer-ETF verwaltet.
Auch nur für Europa betrachtet ist
Schwellenländer am Welt-Sozialprodukt dürfte nach einer Prognose der die Entwicklung sehr positiv verlauWeltbank in den kommenden zehn fen. Nach Angaben von Deutsche
Bank Global Index Research werden
Jahren von 25 auf 50 % steigen.
Dieses derzeit überdurchschnittli- per Anfang September 2011 rund
che Wachstum kann ein guter Grund 24,8 Mrd. Euro in Schwellenländerfür Anleger sein, Schwellenländern Aktien-ETF verwaltet. Insgesamt bein einem Portfolio einen Platz einzu- treut die ETF-Branche in Europa akräumen. Einfach umsetzen lässt sich tuell ein Vermögen von 209 Mrd.
Börsen-Zeitung, 17.9.2011
In Schwellenländern, allen voran in
den Ländern Ostasiens, ist die Wirtschaft in den vergangenen Jahren
deutlich schneller als in etablierten
Industrieländern gewachsen. Während die Volkswirtschaften der auf-
Nie waren ETF besser
Fortsetzung von Seite B 4
Sector ETF, dem Financial Selected
Sector ETF von SPDR, wurden sogar
50 % der Anteile gegenüber der Zeit
vor Lehman zusätzlich kreiert. Eine
sehr wahrscheinliche Erklärung für
diese Entwicklung ist, dass Marktteilnehmer die ETF aufgrund ihrer hohen
Liquidität zum Zeitpunkt der externen Schocks leerverkauften und sich
dann nach der Marktkonsolidierung
mit den Stücken eingedeckt haben.
Hinzu kommen diejenigen Investoren, die umschichten oder frisches
Geld in stark gefallene Märkte investieren. Unbestritten ist, dass die
Creations und die damit einhergehende erhöhte Nachfrage nach den
Wertpapieren des Underlying sogar
Markt unterstützende Wirkung gehabt haben. Die untersuchten ETF er-
wiesen sich entgegen den Erwartungen sowohl nach der Lehman-Pleite
als auch nach der Katastrophe in Japan, eher als stabilisierendes Element. Gleiches gilt übrigens auch für
die aktuelle Krise. Bei den großen
ETF auf den Dax gab es seit Anfang
Juli auch nach den Kursabschlägen
neue Nettomittelzuflüsse von bis zu
20 %.
Aufgrund ihres überlegenen Designs sind und bleiben ETF erste
Wahl um ganze Assetklassen,
Märkte und Themen in einem Produkt abzubilden und handelbar zu
machen. Für die wenigen Schwachpunkte haben die Emittenten effektive Lösungen entwickelt, um die unerwünschten Risiken ihrer Produkte
zu minimieren. Deshalb waren ETF
seit ihrem Bestehen nie besser als
heute.
Euro, wobei hier auch die Anlageklassen Anleihen, Geldmarkt und
Rohstoffe inbegriffen sind.
Wie geht es weiter?
Wird das starke Wachstum der
Schwellenländer-ETF vor allem im
Aktien-Segment weitergehen? Um
das zu beantworten, muss man realistischerweise sagen, dass sich viele
Schwellenländer mit den Folgen eines langen Aufwärtstrends konfrontiert sehen. Viele Zentralbanken heben die Leitzinsen weiter an, um den
teilweise starken Preisauftrieb, ausgelöst durch das starke Wirtschaftswachstum der vergangenen Jahre
und gestiegene Löhne, im Zaum zu
halten. Steigende Zinsen machen es
aber für lokale Unternehmen generell schwieriger, zu expandieren. Zudem hat sich das Wachstumstempo
in den Industrieländern, allem voran
in den USA, der Eurozone und Japan, erheblich abgekühlt. Dies hat
zur Folge, dass in nächster Zeit Exporte asiatischer Unternehmen nach
Europa und den USA aller Voraussicht nach abnehmen, wenn in den
Industrieländern beispielsweise weniger Fernseher und Computer gekauft werden.
Stetig steigende Einkommen
Jedoch sind nicht alle Teile der
Wirtschaft in Schwellenländern in
gleichem Maße von der schwankenden Konjunktur betroffen. Ein Beispiel sind Unternehmen, die Konsumgüter des täglichen Bedarfs für
die lokale Bevölkerung herstellen
oder vertreiben. Sie sind nur indirekt tangiert, wenn sich beispielsweise die Exporte abschwächen. Bereits in der Vergangenheit hat der
private Konsum in den Schwellenländern deutliche Steigerungen verzeichnet. Die Konsumenten in Indonesien – dem nach der Zahl der Bevölkerung viertgrößten Land der
Welt – zum Beispiel gaben 2007 fast
90 % mehr aus als 1995.
Eine Folge der stetig zunehmenden Haushaltseinkommen: Mehr als
130 Millionen Haushalte in Schwellenländern werden nach einer Studie der Beratungsgesellschaft Boston Consulting Group bis 2015 in ihren Ländern der Mittelschicht angehören. Dazu zählen nach der Definition des Unternehmens alle Haushalte, deren jährlich zur Verfügung
stehendes Haushaltseinkommen zwischen 9 und 14 000 US-Dollar liegt.
Dies bedeutet, dass es in den Ländern Brasilien, China, Indien, Indonesien, Mexiko, Russland, Südafrika
und der Türkei künftig 70 % mehr
Fortsetzung Seite B 6
kungsbreite eines Basiswertes beschreibt, aber keine Aussage darüber
treffen kann, in welche Richtung sich
die Kurse in der Zukunft bewegen
werden. Die implizite Volatilität hingegen ist die von den Marktteilnehmern erwartete Schwankungsintensität. In ruhigen Börsenzeiten ist die erwartete Schwankungsbreite in der
Regel niedrig. Bei einem starken
Kursrückgang oder unübersichtlicher
Nachrichtenlage steigt die erwartete
Schwankungsbreite entsprechend.
Nicht nur Risikomaß
Damit eignet sich Volatilität sehr
gut zur Absicherung gegen Crashs
an den Aktienmärkten und steht
nicht nur als Risikomaß, sondern zunehmend auch als eigenständige Asset-Klasse im Fokus vieler Investoren. Ein Investment bietet sich daher
nicht nur zur Absicherung von Positionen an, sondern Volatilität erscheint auch als geeignete Beimischung für jedes Aktiendepot, mit
der sich das Risiko-Rendite-Profil
deutlich verbessern lässt. Die klassischen Methoden zum Handel von Volatilität beruhen auf Optionsstrategien wie beispielsweise dem Kauf eines Straddle. Um allerdings ausschließlich ein Exposure gegenüber
der Volatilität und nicht gegenüber
dem jeweiligen Basiswert zu erhalten, wären häufige und entsprechend kostenintensive Anpassungen
der Portfoliogewichte notwendig.
Eine andere Möglichkeit ist der Weg
über spezielle Volatilitätsindizes.
Der wohl bekannteste ist dabei der
CBOE-Volatility-Index, kurz VIX genannt, der von der Chicago Board of
Exchange (CBOE) berechnet wird
und die implizite Volatilität der Optionen auf den S & P 500 abbildet.
Während eine direkte Investition
in den VIX nicht möglich ist, existieren entsprechende Futures auf den
Index. Da Futures jedoch eine begrenzte Laufzeit haben, müssen bei
einer langfristigen Investition regelmäßig auslaufende Futures verkauft
und längerlaufende Kontrakte nachgekauft werden; dies wird häufig
auch als Rollvorgang bezeichnet. Ist
der neue Kontrakt dabei teurer als
der auslaufende, entstehen für Anleger Rollverluste. Dieses häufig auftretende Problem umgeht der
S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll
Index, indem er in ruhigen Marktphasen in ein Portfolio aus länger
laufenden Futures investiert. Nehmen die Kursschwankungen allerdings zu, schichtet der Index in Kontrakte mit ein bis zwei Monaten Laufzeit um, die stärker auf Anstiege der
Volatilität reagieren. Das stellt sicher, dass der Index in Phasen hoher
Volatilität so stark wie möglich auf
die Bewegungen des S & P 500 reagiert. Zugleich werden die Rollverluste in ruhigen Marktphasen minimiert.
Klingt zuerst kompliziert
Ein neuer Lyxor Exchange Traded
Fund (ETF), der sich auf den
S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll
bezieht, eröffnet Investoren nun die
Möglichkeit, die Anlage-Klasse Volatilität auf einfache und kostengünstige Weise in ihre Depots aufzunehmen. Was hat es mit diesem Index,
der beim ersten Lesen kompliziert
klingen mag, auf sich?
Der Index misst die erwarteten
Kursschwankungen in Form der impliziten Volatilität am US-amerikanischen Aktienmarkt. In der Vergangenheit stieg der Index meist dann,
wenn Angst die Märkte erfasste und
die Kurse auf breiter Front fielen.
Dies liegt daran, dass in Baisse-Phasen grundsätzlich höhere Kursschwankungen erwartet werden.
Aus diesem Grund war Volatilität in
der Vergangenheit negativ mit den
Aktienmärkten korreliert. Investoren eröffnet dieser Zusammenhang
eine interessante Möglichkeit, ihre
Portfolios effizienter zu gestalten. So
hätte zum Beispiel seit Oktober
2006 eine Investmentkombination
bestehend aus Aktien des US-Standardwerte-Index S & P 500 (90 %)
und dem S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll Index (10 %) eine um
18 % höhere Rendite erzielt als das
Aktienengagement allein. Gleichzeitig wies das Mischportfolio geringere Wertschwankungen auf. Gegenüber anderen Möglichkeiten, systematisch in Volatilität zu investieren,
bietet der ETF zudem einen wichtigen Vorteil. Futures sind Terminkontrakte mit begrenzter Laufzeit.
Daher müssen bei der direkten Investition in einen Futures-Index regelmäßig auslaufende Futures verkauft und längerlaufende Kontrakte
nachgekauft werden. Dies wird auch
als Rollvorgang bezeichnet. Ist der
länger laufende Kontrakt dabei teurer als der auslaufende, entstehen
Anlegern beim Rollen Verluste.
Der S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll Index umgeht dieses Problem, indem er in ruhigen Marktphasen in ein Portfolio aus länger laufenden Futures investiert. Nehmen die
Kursschwankungen am Markt allerdings zu, schichtet der Index in Kontrakte mit lediglich ein bis zwei Monaten Laufzeit um, die stärker auf
Volatilitätsanstiege reagieren. Beruhigen sich die Märkte wieder, werden erneut längerlaufende Futures
gekauft. Dieses Vorgehen stellt sicher, dass der Index in Phasen hoher
Volatilität so stark wie möglich auf
die Bewegungen des VIX reagiert
und zugleich die Rollverluste in ruhigen Marktphasen minimiert werden.
Auf diese Weise ermöglicht der neue
Index, der unabhängig von S & P berechnet wird, eine systematische Investition in Volatilität, und Investoren profitieren von der Möglichkeit,
über einen einzelnen Ucits-konformen Investmentfonds einen Zugang
zu Volatilität als Asset-Klasse zu erhalten.
B 6 Börsen-Zeitung Nr. 180
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Sonnabend, 17. September 2011
Alpha-Suche ist mit der Erfolgsstory ETF nicht beendet
Aktiv gemanagte Konzepte weiterhin wichtig – Ausreichend großer Markt für beide Philosophien – Kombination könnte langfristig interessant sein
sprechen die vergangenen Wachstumsraten noch immer gute Erfolgsaussichten, zum anderen lassen sich
aber gerade für neue Anbieter meist
nur noch mit Spezialitäten oder
neuen Indexkonzepten Marktanteile
gewinnen. Die wirklich lukrativen
„Massekonzepte“, wie etwa auf die
renommierten Aktienindizes, sind
derweil weitgehend besetzt. Neue
Anbieter können hier allenfalls
durch attraktivere Konditionen auf sich aufmerksam machen, was
zunächst nicht ausreiVon
chen wird, um nennensCarsten Riester
wert Volumen zu generieren.
Spezielle Nischenindizes oder auch neue Assetklassen stehen zwar
Leiter Dachfondsmana- derweil noch nicht im
gement bei der W & W Fokus, können aber
über höhere Gebühren
Asset Management
schon mit geringeren VoGmbH
lumina den betriebswirtschaftlichen Break-even
das Bewusstsein der Anleger gescho- erreichen. Zudem besteht die
ben haben. Aber was verbirgt sich Chance, einen der künftigen (Anhinter dem Erfolg dieser Produkte? lage-)Trends als First Mover und
Haben aktive Manager tatsächlich nicht als Nachahmer zu besetzen.
Bezüglich ihrer Verwendung sind
keine Berechtigung mehr und ist damit auch die Suche nach Alpha für be- ETF vielseitig geeignet, grundsätzendet erklärt? Dies alles sind nur ei- lich ist deren Einsatz aber zumeist einige Fragen, die in der Diskussion ner Benchmark-Philosophie geschul„ETF versus aktives Management“ im- det. Sinn und Zweck des ETF muss
es folglich nicht sein, einzelne
mer wieder gestellt werden.
Märkte relativ outzuperformen, sondern lediglich eine Index-PerforNeue Anbieter und Produkte
mance abzubilden. Dem Investor erDer ETF-Boom scheint noch im- öffnet dies unter anderem die Mögmer nicht beendet. Nach wie vor lichkeit, sich dauerhaft oder tempodrängen neue Anbieter und Pro- rär dem jeweiligen Index gegenüber
dukte an den Markt und lassen dabei neutral zu positionieren. Insbesonvermeintlich keinen Wunsch offen. dere die Vielfältigkeit der ETF sowie
Kein Wunder, denn zum einen ver- der herrschende Wettbewerbsdruck
Börsen-Zeitung, 17.9.2011
Kostengünstig, liquide und transparent – drei Schlagworte, mit denen
zuletzt sehr erfolgreich auf ein Produkt aufmerksam gemacht wurde.
Passiv, komplex und risikoreicher als
man denkt, werfen häufig Kritiker
ins Feld. Die Rede ist von Exchange
Traded Funds (ETF), börsengehandelten Indexfonds, die sich in den
vergangenen Jahren zunehmend in
haben jedoch in jüngster Zeit dazu
geführt, dass das ETF-Universum
deutlich heterogener geworden ist.
Die neue ETF-Generation setzt mehr
auf innovativere (Nischen-)Indizes
oder Konzepte mit derivativem Overlay (Leveraged, Short).
„Erfüllungsgehilfen“
Zudem wird diese Evolution mehr
als bislang Einfluss auf den Einsatz
von ETF haben. So dürfte sich das
Produkt neben der Funktion als
„Beta 1“-Investment zunehmend zu
einem aktiven Portfoliobaustein weiterentwickeln, mit dessen Hilfe Alpha generiert werden soll. Gegenüber dem aktiven Manager, der die
Position als Alpha-Lieferant bis dato
nahezu ausschließlich für sich in Anspruch nehmen konnte, bietet der
ETF den Vorteil, dass die Selektion
der im replizierten Index zusammengefassten Werte in der Regel nach
klar definierten und somit transparenten Richtlinien erfolgt. Der Investmentstil und -prozess des aktiven
Managers wird hingegen auch künftig sogar bei konsistenter Umsetzung intransparenter bleiben. Damit
sind ETF durchaus als „Erfüllungsgehilfen“ für aktive Ansätze geeignet.
Darüber hinaus besteht das Problem, dass nur wenige aktive Manager ihre Benchmarks dauerhaft schlagen. Somit ist im direkten Vergleich
ein Index-Investment häufig die bessere Alternative. Gerade in Bereichen, in denen keine ausreichend
fundierte Expertise vorliegt oder
kein verlässlich guter aktiver Manager bekannt ist, kann ein ETF zur Abdeckung des Marktes durchaus von
Vorteil sein. Und dies bei einem
meist einfacheren Handling und da-
mit auch flexibleren Handlungsmöglichkeiten als beim aktiv gemanagten Fonds.
All die Überlegungen bezüglich relativer Performance bzw. aktiv und
passiv gemanagter Konzepte spielen
beim privaten Anleger nicht die elementare Rolle. Der Wunsch nach absolutem Return steht hier im Vordergrund. Auch dies mag einer der
Gründe sein, warum vor allem private Anleger am ETF-Markt noch weniger aktiv sind als Institutionelle.
Ein Fokus auf passive Instrumente
scheint derweil im Retail-Geschäft
wenig sinnvoll. Stattdessen dürften
kombinierte Vertriebsansätze aus aktiven und passiven Produkten aussichtsreicher sein.
Auch wenn ETF vielfach als einfache und transparente Produkte dargestellt werden, so ist deren Analyse
ein durchaus diffiziles Unterfangen.
So gilt es zunächst, einige grundsätzliche Fragen, zum Beispiel nach der
Replikationsmethode, zu stellen.
Soll der ETF eine voll replizierende
Strategie verfolgen, oder dürfen
auch synthetische, also swapbasierte
Konzepte herangezogen werden? Gerade an ETF, die sich auf solche
Swapkonstruktionen stützen, wurde
in letzter Zeit zunehmend Kritik
laut. Dabei geht es vor allem um
(Kontrahenten-)Risiken, die sich aus
einer Swapkonstruktion ergeben. Gerade in den letzten Jahren ist die
Zahl der synthetischen Konzepte
deutlich gewachsen und liegt absolut weit vor den voll replizierenden
Fonds. In Bezug auf das verwaltete
Volumen sind die physisch replizierten Produkte noch in Führung. Ein
klares Votum für die eine oder andere Methode kann derweil nicht abgegeben werden. Es sollte jedoch je-
dem Anleger klar sein, dass je nach
Konstruktion neben klassischen
Marktpreisrisiken auch andere Risiken in ETF liegen können. Dies gilt
im Übrigen auch für voll replizierende Konzepte, in denen beispielsweise durch Wertpapierleihe separat
zu bewertende Elemente in die Analyse eingehen müssen.
Vielfach noch am Anfang
Letztlich führt hier das kompetitivere Umfeld zu einer zunehmend semiaktiven Ausgestaltung der eigentlich passiv deklarierten Produkte. Neben der Replikationsmethode sollten
zudem andere Kennzahlen wie etwa
die (Gesamt-)Kostenstruktur oder
auch der Tracking Error kritisch hinterfragt und verglichen werden. Gerade Letzterer kann in gewissen Maßen Auskunft darüber geben, wie
passiv der jeweilige ETF wirklich
agiert. Für das operative Handling
sollten zudem die Liquidität und das
Fondsvolumen hinterfragt werden,
da diese Einfluss auf Handel und
Preisfeststellung haben können.
Fazit – Gerade die Analyse von
ETF steht vielfach noch am Anfang.
Hier werden sich in Zukunft weitere
Beurteilungskriterien herauskristallisieren müssen. Es bleibt allerdings
schon heute festzuhalten, dass auch
ETF trotz ihrer Vorzüge nicht gänzlich frei von Risiken bzw. offenen
Fragen sind. Der vielfach zu vernehmende Ruf nach mehr Transparenz
in der Finanzindustrie wird daher
auch diese Produkte ereilen. Dessen
ungeachtet haben sich ETF in der Investmentlandschaft klar etabliert.
Eine Fortsetzung der positiven Entwicklung scheint programmiert,
auch wenn dies zu einer Sättigung
des Marktes in Bezug auf Anbieter
und Produkte führen wird. Zudem
wird es von Bedeutung sein, inwieweit es gelingen wird, die Nachfrage
auch auf Seiten der privaten Anleger
zu erhöhen. Eine Lösung könnte hier
die Ausweitung des Angebots beispielsweise bei ETF-basierten Dachfondskonzepten oder standardisierten Vermögensverwaltungen sein.
All diese Entwicklungen sollten jedoch immer nur in Ergänzung zum
bestehenden Angebot am Markt zu
sehen sein. Aktiv gemanagte Konzepte werden daher auch weiterhin
eine wichtige Bedeutung haben.
Die Suche nach Alpha ist mit der
Erfolgsstory „ETF“ keinesfalls zu
Ende. Einzig die Qualität des aktiven
Managers muss mehr denn je überdurchschnittlich gut sein. Sollte es
den aktiven Managern hier nicht gelingen, ihre Referenzindizes dauerhaft zu schlagen, ist eine weitere Verlagerung hin zu passiveren Produkten die unausweichliche Folge. Vielleicht eröffnen sich aber gerade
durch den Boom der ETF perspektivisch ganz neue Chancen für die aktiven Manager. Letztlich bleibt festzuhalten, dass der Markt ausreichend
groß ist, dass beide Philosophien
überleben werden. Eine Kombination aus beiden Welten könnte langfristig durchaus interessante Perspektiven für den Anleger bereithalten.
Schwellenländer-Konsumkraft
Fortsetzung von Seite B 5
Haushalte geben wird, die Einkommen für zusätzliche Konsumausgaben zur Verfügung haben. Die größten Zuwächse werden dabei in Indonesien (+ 115 % Mittelschicht-Haushalte), Indien (+ 91 %) und China
(+ 83 %) erwartet. Die Studie geht
davon aus, dass bis 2015 Schwellenländer für 30 % des weltweiten privaten Konsums stehen.
Indexunternehmen reagieren
Um die Entwicklung einzelner Sektoren wie beispielsweise der beschriebenen Konsumgüterbranche
abzubilden, haben mittlerweile Indexunternehmen reagiert. Bisher
war es üblich, Aktien nach dem
Hauptsitz des jeweiligen Unternehmens regional zuzuordnen. Nun werden dieselben Aktien auch nach ihrer jeweiligen Branchenzugehörigkeit sortiert und in Sektoren-Indizes
zusammengefasst. So gibt es in der
MSCI-Indexfamilie eine Gruppe von
zehn Sektoren-Indizes, die Schwellenländermärkte abdecken. Sie enthalten entsprechend dieselben Aktien wie der bekannte MSCI-Emerging-Markets-Index, der als Grundlage für die meisten ETF in diesem
Segment genutzt wird.
Die grundsätzliche Überlegung
hinter der Konstruktion von Sektoren-Indizes ist folgende: Es hat sich
in der Vergangenheit gezeigt, dass
sich in unterschiedlichen Phasen eines Konjunkturzyklus bestimmte
Sektoren besser als der breite Markt
entwickeln. Daher kann es sinnvoll
sein, diese Branchen je nach Wirtschaftsentwicklung mit Hilfe von
Sektor-ETF stärker zu gewichten.
Beispielsweise hat nach Angaben
des Informationsdienstleisters
Bloomberg der MSCI-Emerging-Markets-Sektor-Index für langlebige Konsumgüter wie beispielsweise Autos
auf Sicht von einem Jahr per Ende
Juni 2011 die beste Wertentwicklung aller zehn Sektoren-Indizes gezeigt. Auf Sicht von drei Jahren und
fünf Jahren zählten dagegen die Indizes für Werkstoffe und Gesundheitswesen zu den besten Sektoren.
Bislang unerschwinglich
Im Detail werden von den einzelnen MSCI-Indizes die Sektoren Basiskonsumgüter (zum Beispiel Nahrungs- und Genussmittel), langlebige Konsumgüter (zum Beispiel Autos, Elektrogeräte, Bekleidung), Finanzwerte, Gesundheitswesen, Informationstechnologie, Telekommunikation, Versorger, Energieerzeugung, Industriewerte sowie Industrie-Rohstoffe (zum Beispiel Chemie, Industriegase, Metalle) abgedeckt. Als einzige Gesellschaft bietet
db X-trackers ETF auf alle MSCI-Sektoren-Indizes im Bereich Schwellen-
länder an. In der aktuellen Situation
einer sich abschwächenden Weltwirtschaft insgesamt kann es nun sinnvoll sein, speziell Unternehmen zu
betrachten, die von der beschriebenen wachsenden Mittelschicht in vielen Schwellenländern profitieren.
Denn mit steigenden Einkommen
werden viele Produkte des täglichen
Bedarfs gekauft, die bislang für den
Großteil der Bevölkerung nicht erschwinglich waren.
Davon profitieren beispielsweise
Unternehmen, die im MSCI-Emerging-Markets-Consumer-Staples-Index zusammengefasst sind. Der Index bildet die Entwicklung der Aktien von 64 Unternehmen aus 15
Schwellenländern ab, die Lebensmittel, Getränke oder Körperpflegeprodukte herstellen oder zum Beispiel
Supermärkte betreiben. Die meisten
Unternehmen, die in diesem Index
vertreten sind, kommen aus den Ländern Brasilien, Mexiko, China und
Südkorea.
Von höheren Konsumausgaben
profitiert beispielsweise die chinesische Hengan International, der landesweit größte Hersteller von Sanitärtüchern und Babyhygieneartikeln
in China. Mit steigendem Familieneinkommen werden beispielsweise
mehr Einwegwindeln und hochwertige Babypflegeartikel gekauft. Die
Umsätze von Hengan International
stiegen im Geschäftsjahr 2010 um
24 % auf umgerechnet 1,2 Mrd.
Euro. Der Gewinn erhöhte sich im
Vergleich zum Vorjahr um 15 % auf
217 Mill. Euro.
Neue Möglichkeiten
Ein anderes Segment, das vom
steigenden Konsumniveau profitiert,
ist die Lebensmittelindustrie. Fomento Económico Mexicano (Femsa) ist
der im lateinamerikanischen Raum
führende Hersteller alkoholfreier Getränke. Die mexikanische Gesellschaft ist der nach Umsätzen weltgrößte Abfüller von Coca-Cola-Produkten. Das Unternehmen ist im Lebensmittelsegment dabei gut diversifiziert: Femsa betreibt auch die am
schnellsten wachsende Einzelhandelskette in Lateinamerika und ist
zweitgrößter Anteilseigner am niederländischen Brauereiriesen Heinecken.
Fazit: Im Segment Schwellenländer-Aktien haben sich sowohl in den
USA wie auch in Europa ETF als Anlagevehikel fest bei Investoren etabliert. Die Entwicklung von Schwellenländer-Indizes auf Sektoren eröffnet nun neue Möglichkeiten in der
Depotkonstruktion. So wird in vielen aufstrebenden Märkten eine
stark wachsende Mittelschicht registriert. Von dem steigenden Einkommen profitieren vor allem lokale Konsumgüterunternehmen, die in entsprechenden Indizes zusammengefasst und über ETF investierbar sind.