Finanzierung 1 Langfristige Fremdfinanzierung
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Dr. Christine Zöllner Professur für Allgemeine Betriebswirtschaftslehre insb. Kapitalmärkte und Unternehmensführung Finanzierung 1 Langfristige Fremdfinanzierung Aufbau der Vorlesung Innenfinanzierung Beteiligungsfinanzierung Kfr. FremdFinanzierung Lfr. FremdFinanzierung Leasing Optimierung der Unternehmensfinanzierung Finanzplanung und Finanzkontrolle Grundlagen und Finanztheorien Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 2 Formen der langfristigen Fremdfinanzierung Fremdfinanzierung Kurzfristige Fremdfinanzierung Langfristige Fremdfinanzierung Direkt • • • Langfristige Kredite Hypothekardarlehen Schuldscheindarlehen Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Leasing Über den Kapitalmarkt • Schuldverschreibungen (Anleihen/ Obligationen) Seite 3 Langfristige Fremdfinanzierung als Darlehensfinanzierung - Charakteristika Darlehen Definition (§ 607 BGB) • Der Darlehensgeber verpflichtet sich vertraglich, dem Darlehensnehmer die vereinbarte vertretbare Sache oder Geld für die Laufzeit zu überlassen • Der Darlehensnehmer verpflichtet sich zur Zahlung eines Darlehensentgelts und bei Fälligkeit zur Rückerstattung von Sachen gleicher Art, Güte und Menge -> festverzinsliche Kredite, die an bestimmten, vertraglich vereinbarten Terminen (nach Ablauf einer bestimmten Laufzeit) ausoder zurückzuzahlen sind Darlehensgeber Tilgungsarten • • • • Kreditinstitute Öffentliche Hand und deren Spezialinstitute Kapitalsammelstellen Private (v.a. Gesellschafter) • Annuitätendarlehen • Abzahlungsdarlehen • Festdarlehen Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 4 Langfristige Fremdfinanzierung - Darlehensarten nach Tilgungsmodalitäten Tilgung Zinszahlung Gesamtbetrag Annuitätendarlehen Abzahlungs-darlehen Festdarlehen Steigend Gleichbleibend Gesamttilgung am Ende Fallend Fallend Gleichbleibend Über Laufzeit gleich Über Laufzeit fallend Vor Fälligkeit gleich Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 5 Formen der langfristigen Fremdfinanzierung Fremdfinanzierung Kurzfristige Fremdfinanzierung Langfristige Fremdfinanzierung Direkt • • • • Langfristige Kredite Hypothekardarlehen (§1113 ff. BGB) Schuldscheindarlehen Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Leasing Über den Kapitalmarkt • Schuldverschreibungen (Anleihen/ Obligationen,..) Seite 6 Langfristige, direkte Fremdfinanzierung - Charakteristika von Schuldscheindarlehen Schuldscheindarlehen • Definition • Vertragspartner Langfristiges anleiheähnliches FK größeren Umfangs (1 –100 Mio. EUR) Schuldschein als Beweisurkunde • Kapitalnehmer: große Unternehmen erster Bonität, Kreditinstitute mit Sonderaufgaben/ Körperschaften des öffentlichen Rechts • Kapitalgeber: Kapitalsammelstellen (z.B. (Lebens-)Versicherungen, die langfristiges Kapital aus ihrem Deckungsstock anlegen wollen) -> Hohe Sicherheitsanforderungen ( Deckungsstockfähigkeit) Vermittlung • Direkt • Indirekt (z. B. über Banken oder Finanzmakler) • aber: keine Börsennotierung -> kein Kapitalmarkthandel Stückelung • Einzelschuldschein • Teilschuldschein Zeitliche Abstufung • Fristenkongruent (Dauer des Kreditbedarfs = Dauer der Laufzeit) • Revolvierend (z. B. indem Schuldscheindarlehen mehrerer Kreditgeber zeitlich so aneinandergereiht werden, bis die gewünschte Laufzeit erreicht ist) Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 7 Formen der langfristigen Fremdfinanzierung Fremdfinanzierung Kurzfristige Fremdfinanzierung Langfristige Fremdfinanzierung Direkt • • • • Langfristige Kredite Hypothekardarlehen (§1113 ff. BGB) Schuldscheindarlehen Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Leasing Über den Kapitalmarkt • Schuldverschreibungen (Anleihen/ Obligationen..) Seite 8 Langfristige Fremdfinanzierung über den Kapitalmarkt: Charakteristika einer Anleihe I Anleihe/Schuldverschreibung/ Obligation Definition Vertragsparteien • Wertpapier, mit dem ein Schuldner dem Gläubiger eine bestimmte Leistung verspricht • Anleiheschuldner: • Industrieobligationen: gewerbliche Wirtschaft • Obligationen der öffentlichen Hand: Bund, Länder, Kommunen • Pfandbriefe der Realkreditinstitute: z.B.: Hypothekenbanken • Obligationär (Inhaber einer Obligation) – viele (kleine) Kreditgeber Vermittlung • Platzierung durch Bankkonsortien • Im Anschluss: Sekundärmarkthandel Stückelung • Teilschuldverschreibungen Vorteil: auch kleine Beträge verschiedener Kapitalanleger nutzen Ausgestaltung • Nennwert: meistens 1.000 oder 5.000 EUR • Höhe des Zinssatzes abhängig von: Bonität des Schuldners Laufzeit Kapitalmarktbedingungen fix oder variabel • Emissionspreis: zu pari, unter pari, über pari • Rückzahlung i.d.R. am Ende zu pari, also zum Nennwert Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 9 Langfristige Fremdfinanzierung über den Kapitalmarkt: Charakteristika einer Anleihe II Anleihe/ Schuldverschreibung/ Obligation Fristigkeit • • • • Feste Laufzeit i.d.R. 3-10 Jahre (Straight Bond) Kündigungsrecht des Emittenten (Callable Bond) Kündigungsrecht des Investors (Puttable Bonds) Aber: Vorzeitiger Verkauf der Obligation möglich (Sekundärmarkt!) Verzinsung • Festgeschriebene Verzinsung (Fixed Coupon Bond) • Variable Verzinsung (Floating Rate Note) • Keine laufende Verzinsung (Zero Coupon Bond) Rückzahlung • Endfällige Tilgung (Bullet Payment) • Ratentilgung (konstant/steigend) • Tilgungsvereinbarungen (Sinking Fund Provisions) Besicherung • Realsicherheiten, Bürgschaften (Secured) • Unbesichert (Unsecured) • Negativklauseln (Indentures) Rangfolge • Vorrangig (Senior Bond) • Nachrangig (Junior Bond) Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 10 Langfristige Fremdfinanzierung über den Kapitalmarkt – Anleiheformen- Übersicht Anleihen Unterteilung…. …nach dem Emittenten …nach den Sonderrechten (nach § 221 AktG) …nach den Charakteristika (neuere Formen) Unternehmensanleihen (Industrieobligationen) Wandelanleihen (Convertible Bond) Zero Bonds (Nullkupon-Anleihen) Öffentliche Anleihen Optionsanleihen (Warrant Bond) Floating Rate Notes (Anleihen mit variablen Zinssätzen) Kommunalanleihen (Städte, Gemeinden) Pfandbriefe (öffentlich-rechtliche Realkreditinstitute und private Hypothekenbanken zur Finanzierung hypothekargesicherter Darlehen) Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Doppelwährungsanleihen ... Seite 11 Industrieobligationen Obligationen Verzinsung • • • Rückzahlung • Tilgung zu einheitlichem Termin oder • Tilgung in Raten Gleichbleibende Raten Gleichbleibende Annuitäten Fristigkeit • In der Regel zwischen 8 und 15 Jahren Besicherung • Unbesichert oder besichert • Sicherungsmittel: Grundpfandrechte Persönliche Sicherheiten Nominalzins, evtl. Konversion Emissionskurs Feineinstellung Rückzahlungskurs Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 12 Langfristige Fremdfinanzierung über den Kapitalmarkt: Anleihen – Planung einer Emission am Beispiel der Corporate Bonds (Industrieobligationen) Emissionsfähigkeit: • Bekanntheitsgrad • Bonitätsanforderungen Emissionskosten: Platzierung: • Einmalige (i.d.R. 2-3% des Anleihebetrages) • Konsortialprovision, Druckkosten, Veröffentlichungskosten, Börseneinführungsprovision, Börsenzulassungsgebühren etc. • Laufende Kosten • z.B. Kuponeinlösungsprovision der Banken • Eigen-/Selbstemission vs. Fremdemission (Platzierungs- vs. Übernahmekonsortium) • Öffentliche Platzierung vs. Private Placement Ausstattungsmerkmale der Anteile: • Laufzeit, Verzinsung, Tilgung, Besicherung, Emissionswährung ... Rating: • Marktgerechte Bewertung der Ausfallwahrscheinlichkeit durch unabhängige Institution • Ordinalskala unterschiedlicher Bonitätsstufen • Fortlaufende Überwachung (Up-/Downgradings) • Rating Verzinsung Kapitalkosten Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 13 Langfristige Fremdfinanzierung über den Kapitalmarkt: Rating: Bewertungsebenen Zahlungsfähigkeit • • • Rahmenbedingungen • • • • Wirtschaftliche Stärke Finanzielle Lage Politische Stabilität „Sovereign Ceiling“ für Bonität des Emittenten Wirtschaftspolitische Relevanz Regulatorisches Umfeld Wettbewerb Marktstruktur Geschäftsrisiko • • • • • • • Besitzverhältnisse Unternehmensstrategie Kosteneffizienz Servicequalität Management Technologische Risiken Produkte Finanzrisiko • • • • • • Finanzstrategie Flexibilität Kapitalstruktur Cashflow Investitionsintensität Kapitalbeschaffungsmöglichkeiten Risiken Rechtliche Ausgestaltung • • • • Strukturierung des Zahlungsstroms Besicherung Rang der Gläubigerforderungen Ergänzende Klauseln Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 14 Langfristige Fremdfinanzierung über den Kapitalmarkt: Rating Subinvestment Grade Investment Grade Standard & Poor‘s Moody‘s Long-Term Short-Term Long-Term AAA AA+ AA AAA+ A A- A-1+ Aaa Aa1 Aa2 Aa3 A1 A2 A3 BBB+ BBB BBB- A-2 A-1 A-3 BB+ BB BB- Baa1 Baa2 Baa3 Short-Term Anmerkung: Prime-1 Konsequenz: Prime-2 Prime-3 Ba1 Ba2 Ba3 B+ B B- B CCC+ CCC CCC- C B1 B2 B3 Caa Ca C Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Rating-Agenturen nehmen neben dem Erst-Rating im Zusammen-hang mit der Emission auch RatingÄnderungen vor Es kann ein Up-Rating (Rising Stars) bzw. ein Down-Rating (Fallen Angels) stattfinden Short-Term: Beurteilt die momentane Liquidität Not Prime Long-Term: Beurteilt die Fähigkeit des Schuldendiensts Seite 15 Langfristige Finanzierung über den Kapitalmarkt: Anleihen mit Sonderrechten Charakteristika der Wandelanleihe (Convertible bonds) Wandelanleihe Definition • • • Festverzinsliche Anleihe einer Aktiengesellschaft mit einem Wandlungsrecht (keine Pflicht!) in Aktien nach Ablauf einer Sperrfrist -> Wandlung von Fremd- in Eigenkapital Nach § 221 AktG: zur Emission: Zustimmung von mindestens Dreiviertel des in der Hauptversammlung vertretenen Grundkapitals erforderlich (bedingte Kapitalerhöhung) Vorteile für Anleger • Regelmäßiger Zins • Indirekte Beteiligung an Unternehmen durch Wandlungsrecht • Kleineres Risiko als Aktienbeteiligung Bedingungen • Wandelpreis, Zinssatz: abhängig vom Kapitalmarkt und der Bonität des Schuldners • Laufende Verzinsung niedriger als gewöhnliche Anleihen Ausgestaltungsparameter • • • • Wandlungsverhältnis Wandelpreis Wandlungs- und Umtauschfrist Verwässerungsschutzklausel (Klausel in den Anleihebedingungen, die das Recht auf Anpassung des Wandelpreises bei Kapitalerhöhung einräumt) Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 16 Langfristige Finanzierung über den Kapitalmarkt: Anleihen mit Sonderrechten Charakteristika der Optionsanleihe (Warrant bonds) Optionsanleihe • Definition • • Festverzinsliche Anleihe mit der Option zum Erwerb von zusätzlichen Aktien (Stock Warrant Bond) bzw. zusätzlichen Anleihen (Interest Warrant, Bond Warrant) -> Eigenkapital neben Fremdkapital (Gläubiger und Gesellschafter) Nach § 221 AktG: zur Emission: Zustimmung von mindestens Dreiviertel des in der Hauptversammlung vertretenen Grundkapitals erforderlich (bedingte Kapitalerhöhung) Verbriefung • Verbriefung des Optionsrechts in separatem Wertpapier (Optionsschein), das separat handelbar ist Börsennotierung • Kurs cum (Kurs der Anleihe inkl. Optionsschein) • Kurs ex (Kurs der Anleihe ohne Optionsschein) • Kurs des Optionsscheins Beurteilung Ausgestaltungsparameter • Hohes Risiko (Optionsscheine unterliegen hohen Schwankungen), das sich im Anleihenkurs niederschlägt • vs. Leverage-Effekt des Optionsscheins (überproportionaler Gewinn bei einer Kurssteigerung der Aktie) • Optionsbedingungen • Optionsverhältnis (Anzahl der zusätzlich erwerbbaren Aktien) • Optionszeitpunkt • Optionskurs Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 17 Vergleich Anleihe und Schuldscheindarlehen Kriterium Anleihe Schuldscheindarlehen Schuldner Nur Gesellschaften mit Emissionsrecht, Börsenfähigkeit Unternehmen mit beliebiger Rechts-form, aber hervorragender Bonität Kapitalgeber Institutionelle und private Anleger (Kleinbeträge) Nur Kapitalsammelstellen (Großbeträge) Tilgung Nach festem Tilgungsplan, zusätzlich freihändiger Rückkauf möglich Entsprechend dem Darlehensantrag; in der Regel nach einigen tilgungsfreien Jahren als feste Rate p.a. Gestaltung der Gläubigerrechte Wertpapier Kein Wertpapier, nur Vertragsdokument Fungibilität Hoch, da an der Börse gehandelt Einzelvertragsverhältnis Publizität Publizitätspflicht für Darlehensnehmer Anonymes Darlehen Nebenkosten Einmalig bis ca. 5%, laufend bis ca. 2% des Nominalbetrags Einmalig bis ca. 2% des Nominalbetrags, keine laufende Nebenkosten Flexibilität Schwerfällig Beweglich, schnell durchführbar Finanzierung – Langfristige Fremdfinanzierung Seite 18
