Anlagebrief II 2012

WMK Finanz
Finanzportfolioverwaltung
Volkswirtschaft und Konjunktur
Seit den Parlamentswahlen in Griechenland ist die
Ruhe in der Eurozone dahin. Von Neuem werden die
Grundsatzfragen gestellt. Jene, die immer schon wussten, dass der Euro eine Fehlgeburt war, erhalten Aufwind und fühlen sich in Ihrer Argumentation bestätigt.
Die Kritik und die Zweifel haben viel für sich. Noch nie
hat eine Währungsunion selbständiger Staaten länger
funktioniert. Die Divergenzen in der Eurozone sind
offensichtlich, und zwar sowohl wirtschaftsstrukturell
als auch politisch. Dennoch bleiben die Kritiker der
Rettungspolitik des Euro seltsam unbestimmt, wenn es
darum geht, was denn eigentlich perspektivisch zu tun
sei. Statt Vorstellungen zu entwickeln, wie ein Europa
ohne gemeinsame Währung funktionieren könnte, wie
es währungspolitisch zu gestalten ist, erschöpfen sich
die Vorschläge darin, den Austritt Griechenlands zu
fordern.
Allerdings stellt sich die Frage, warum Griechenland
dies freiwillig tun sollte? Sie würden sich letztlich mit
einer erwartbar schwachen Währung selbst bestrafen.
Die Fragwürdigkeit dieser Idee scheint auch den Griechen langsam zu dämmern, wie Umfragen zeigen.
Eine Währungsunion konstituiert immer auch eine
Schicksalsgemeinschaft. Sie funktioniert nur dann,
wenn sich alle Teilnehmerstaaten an die vereinbarte
Geschäftsgrundlage halten. Dies gilt natürlich auch für
Griechenland.
Trotz den von der euroländischen Verschuldungskrise
ausgehenden Risiken setzt sich die Erholung der Weltkonjunktur fort – allerdings ohne nennenswerte Dynamik. Das bestätigten zuletzt auch die Daten des ifo
Weltwirtschaftsklimas für das II. Quartal 2012. Nach
dem Unsicherheitsschock ab Mitte 2011 hat sich die
globale Geschäftslage der Unternehmen erholt. Die
Entwicklung der Geschäftserwartungen zeigt sich noch
stabil. Sie zeigen für das II. Quartal noch eine verbesserte Stimmung an. Zugleich steigen jedoch die Risiken
einer Stimmungseintrübung durch die akuten „Problemländer“ der Eurozone: Spanien auf dem Weg unter
den Rettungsschirm für seine marode Bankenlandschaft
sowie Italien auf dem Weg in eine scharfe Rezession bei
zugleich schleppender Umsetzung der Reformbemühungen der Regierung Monti!
Treiber der Weltwirtschaft sind nach wie vor die
Schwellenländer. Die Ängste einer harten Landung der
chinesischen Wirtschaft bleiben dabei weitestgehend
unbegründet. So hat die Regierung die drohenden Gefahren für die Wirtschaft aus der Preisblase am chinesischen Immobilienmarkt erkannt und steuert mit Vergabebeschränkungen für Immobilienkredite sowie der
Besitzregulierung von Wohneigentum einer Überhitzung merklich entgegen. Zudem setzt die People’s Bank
of China mit einer erneuten Senkung der Mindestreserveanforderungen für Banken um 0,5 Prozentpunkte auf
nun 20 Prozent einen weiteren expansiven Kreditimpuls für die Wirtschaft, dem weitere folgen dürften.
Die US-Wirtschaft setzt im Trend ihre im Vergleich
langsame, jedoch stetige Erholung fort. Die US-Industrie
entwickelt sich weiterhin solide. Im Trend bleibt die
Gesamtstimmung der US-Industrie im Präsidentenwahljahr offensichtlich auf moderatem Erholungskurs.
Kapitalmärkte und Anlageklassen
Renten
Staatsanleihen
Neuerliche Krisensymptome lassen die Renditen für
Bundesanleihen auf historische Tiefstände fallen. Seit
einer als enttäuschend empfundenen Anleiheauktion
der Spanier steuern Anleger wieder den sicheren Hafen des Bundes an. Doch diese Flucht in Sicherheit hat
ihren Preis. Bei einer Inflationsrate jenseits der zwei
Prozent für Deutschland sehen sich die Investoren mit
negativen Realrenditen konfrontiert. Eine Situation, die
voraussichtlich die nächsten Jahre prägen wird, denn
ein Zinsanstieg der bonitätsstarken Bundesanleihen
oder Pfandbriefe ist vor dem aktuellen politischen und
volkswirtschaftlichen Umfeld unwahrscheinlich.
Die EZB kann sich dem fiskalischen Diktat der Staaten
nicht vollständig entziehen. Für die Peripheriestaaten
ist die Refinanzierung an den Kapitalmärkten zu niedrigen Zinsen existenziell wichtig. Die Risiken für eine
höhere Inflation sind dadurch perspektivisch größer, als
jene für einen deflationären Schock. Es ist weitaus einfacher in einem durch Inflation geprägtem Umfeld mit
den Schuldenbergen umzugehen, als in einem, das von
der Deflation beherrscht wird. Wann immer Staaten
unter hohen Schuldenlasten leiden, ist Inflation kein
Problem, sondern Teil einer Lösung. Die größte Herausforderung dieses riesigen geldpolitischen Experiments
ist, dass die langfristigen Renditen trotz steigender
Inflationserwartungen niedrig bleiben müssen. Die
Zentralbanken versuchen dies zu bewerkstelligen, indem sie ankündigen, die kurzfristigen Zinsen auf absehbare Zeit bei oder nahe Null zu behalten. Zusätzlich
kaufen sie langlaufende Anleihen an.
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Risikoaverse Investoren stellt diese neue Realität vor
große Herausforderungen. Der reale Kapitalerhalt ist
durch Anlagen in Bundeswertpapiere nicht mehr darstellbar.
Eine mögliche Alternative stellen weiterhin bonitätsstarke Unternehmensanleihen dar.
Zinsentwicklung in Deutschland
der volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen die
Spreads (Zinsdifferenz zwischen Unternehmensanleihen und Bundesanleihen) wieder steigen. Dies hätte
negative Auswirkungen auf die Kurse der Anleihen und
dürfte entsprechend zu Verlusten führen. Unternehmensanleihen sind also keinesfalls der „alleinige Heilsbringer“.
Kurzlaufende Anleihen von Unternehmen aus Peripheriestaaten mit stabilem Geschäftsmodell, starker
Exportorientierung und Unabhängigkeit vom Staat
scheinen uns derzeit dennoch interessant.
Spezialitäten
Als eine Spezialität der Anlageklasse Renten betrachten
wir das Segment der nachrangigen Schuldverschreibungen. Diese Schuldtitel sind in der Regel mit einem
jährlichen Kupon ausgestattet, der aufgrund der Risikoprämie deutlich über dem Niveau von Pfandbriefen
liegt. Die Stellung der Investoren im Insolvenzfall ist bei
diesen Wertpapieren nachrangig und entspricht eher
der Stellung eines Aktionärs als der eines Gläubigers.
Entsprechend reagieren diese Titel stärker auf kursbeeinflussende Nachrichten und schwanken mitunter
stark.
Industrieschuldverschreibungen
Die fundamentale Situation der Unternehmen wird
gegenwärtig von Analysten per saldo als recht gut
So hat sich auch aktuell die Schwäche des Aktienmarkbeschrieben. Aufgrund einer defensiven Geschäftspolites negativ auf die Anleihekurse ausgewirkt. Entgegentik und der hohen Cash-Bestände vieler Unternehmen
gesetzt zur Unternehmensanleihe sind die Renditen in
gehen sie davon aus, dass die Firmen besser auf eine
den vergangenen Wochen gestiegen und betragen für
konjunkturelle Abkühlung vorbereitet sind als vor der
bonitätsstarke Adressen 5 bis 6 Prozent jährlich. Wir
Finanzkrise im Jahr 2008.
halten eine Beimischung ausgewählter Anleihen weiIn den nächsten Wochen könnte es zu einer deutlichen
terhin für sehr interessant. Allerdings sind sie bezüglich
Belebung der Emissionstätigkeit kommen, da die aktuder Risikoeinstufung eher den Aktien als den klassiell niedrigen Zinsen den Refinanzierungsplänen der
schen Renten zuzuordnen.
Unternehmen entgegenkommen. Allerdings besteht
auch die Gefahr, dass im Zuge einer Verschlechterung
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Aktien
Bereits in der vergangenen Ausgabe hatten wir auf die
verbleibenden Risiken der Aktienmärkte aufmerksam
gemacht und eine Absicherungsstrategie vorgestellt. Der
maßvolle Einsatz von so genannten Reverse Bonus Zertifikaten konnte die negative Aktienmarktentwicklung gut
abfedern.
Die zuletzt schwache Kursentwicklung an den Börsen
war vor allem den Wahlen in Griechenland und Frankreich geschuldet. Die deutliche Kritik an den bisher
vereinbarten Sparpaketen schürt in diesen Ländern die
Hoffnung auf ein Nachlassen des Konsolidierungs- und
Sparkurses. Auch wenn reines Sparen keine wirtschaftlichen Impulse liefert und die Notwendigkeit von Wachstumsprogrammen auf Akzeptanz stößt, so befürchten
die Marktakteure sowohl ein Aufweichen der Sparvorgaben als auch eine höhere Neuverschuldung zur Finanzierung kurzfristiger Wachstumsimpulse („Strohfeuereffekte“).
Die zukünftige Politik der Eurozone wird für die Entwicklung der europäischen Aktienmärkte entscheidend
sein. Die verschlechterte Stimmung und das erhöhte
Risiko an den Finanzmärkten, das sich in einem Anstieg
der Volatilität zeigte, hat inzwischen auch die Stimmung
für die Realwirtschaft eindeutig getrübt. Die Euro-Politik
hat damit den Schlüssel in der Hand, die Probleme weiter eskalieren zu lassen oder nachhaltig zu lösen.
Mit dem Angebot an Spanien, bei der Sanierung der in
Notlage geratenen Banken zu helfen, bewegt sich die
europäische Krisenpolitik in Richtung einer gleichgewichtigeren Gestaltung innerhalb des "magischen Dreiecks“ der fiskalischen, der konjunkturellen und der
gesellschaftspolitischen Stabilität. Anforderungen an
verstärkte Reformen (wie z.B. weitere Sparpakete) sind
mit diesem Programm nicht verbunden. Entsprechend
ergibt sich für die Wirtschaft kein unmittelbares Abwärtsrisiko. Zugleich wächst allerdings das Risiko einer
Schwächung der gesamten Eurozone dadurch, dass
Hilfsgelder der „Nordländer“ mit immer weniger anspruchsvollen Auflagen verbunden werden. Im Erfolgsfall könnte die Rekapitalisierung der angeschlagenen
Banken mittel- und langfristig allerdings sogar positive
konjunkturelle Impulse liefern.
Wertentwicklung Aktienindizes seit Januar 2011
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Aktien erscheinen gegenüber Renten attraktiv
Bewertung DAX KGV versus RexP KGV (Fed Modell)
Bewertung des Aktienmarktes
Die Frage, ob Aktienmärkte derzeit fair bewertet sind,
lässt sich nicht eindeutig beantworten. Zwar stellen sich
die Beteiligungspapiere im Vergleich zum Rentenmarkt
als extrem günstig dar (siehe Grafik). Allerdings ist das
Renditeniveau des deutschen Rentenmarktes durch die
Folgen der Finanz- und Euro-Schuldenkrise deutlich
nach unten verzerrt. Die – für sich genommen eindeutig
positive - Bewertung des historischen Vergleichs sollte
deshalb mit einer gewissen Vorsicht verbunden werden.
Die Volatilität als Risikomaß des Aktienmarktes bleibt
wohl vorerst auf hohem Niveau und dürfte damit viele
potenzielle Investoren abschrecken. Wir präferieren in
diesem Umfeld Aktienfonds mit einem wertorientierten
Anlagestil (value Ausrichtung). Innerhalb dieser Anlagestrategie bevorzugen wir wiederum Manager mit „qualitativen“ Selektionskriterien.
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Alternative Investments
Immobilien
Die Flaggschiffe der Branche der offenen Immobilienfonds generierten in diesem Jahr Zuwächse zwischen 0,85 und 1,7 Prozent. Hochgerechnet auf das
Gesamtjahr ergeben sich auskömmliche Renditen
von etwa 2 bis 3,5 Prozent. Wir gehen weiterhin
davon aus, dass die großen – noch verbliebenen Fonds von der Abwicklung anderer ehemals offener
Immobilienfonds profitieren sollten. Derzeit ist dies
jedoch noch nicht erkennbar.
Edelmetalle
Seit dem zweiten Quartal 2009 sind die Notenbanken weltweit Nettokäufer am Goldmarkt. Dieser
Trend festigt sich, und es gilt die allgemeine Erwartung, dass die Notenbanken auch in Zukunft eher als
Käufer am Goldmarkt agieren werden. Inzwischen
kommen die Notenbanken der Welt für ca. 10 % der
globalen Goldnachfrage auf. Es sind vor allem die
Schwellenländernotenbanken, die Gold kaufen.
Angesichts der Unsicherheiten auf dem Weg zur
Lösung der europäischen Staatsschuldenkrise und
der Frage nach der zukünftigen Dynamik der Weltkonjunktur scheint der Goldpreis gut unterstützt.
Rohstoffe
Investoren, die auf die Preisentwicklung von Rohstoffen setzen, sieht die Situation alles andere als gut
aus: Die Preise sind erheblich unter Druck, der Rohstoffindex GSCI, der die Entwicklung von 24 Rohstoffen abbildet, hat seit Anfang des Jahres bis Anfang
Juni 8 Prozent verloren. Dabei hatten sich die Preise
seit dem Jahr 2001 vervierfacht, sie waren allerdings zur Finanzkrise 2008 schon dramatisch gesunken. Es ist nicht nur die Schuldenkrise, die Anleger am Rohstoffmarkt bremst - eine Anlageklasse,
die stets hohen Preisschwankungen unterliegt.
Ebenso sorgen weniger optimistische Konjunkturaussichten dafür, dass die Euphorie in Sachen Rohstoffanlagen deutlich schwindet. Langfristig sollte
das strukturelle Wachstum der Schwellenländer wie
China aber weiterhin für Unterstützung der Preise
sorgen.
Alternative Anlagestrategien
Eine exakte Segmentierung der alternativen Anlagestrategien, die auch häufig als „Absolute Return Konzepte“ bezeichnet werden, ist aufgrund des breiten Anlagespektrums und der sehr flexiblen Strategieausrichtungen kaum
möglich. Wir untergliedern diese Anlageklasse grob in drei
Untersegmente (Trendfolgestrategien, Alpha-Strategien
und asymetrische Strategien), bei denen es aber auch
teilweise zu Überschneidungen kommen kann.
Beginnend mit den Trendfolgestrategien möchten wir
unseren Lesern in den kommenden Ausgaben einen Einblick in die Alternativen Anlagestrategien vermitteln.
Die Grundidee hinter der Umsetzung von Trendfolgestrategien basiert auf der Vermutung, dass sich Börsenkurse in
Mustern bewegen. Diese Muster wiederholen sich fortwährend und lassen sich mittels Kursanalysen filtern. Die
Ursache für dieses Phänomen liegt vermutlich in der Verhaltensweise des Menschen begründet. Hier kann zum
Beispiel das „Herdenverhalten“ von Finanzmarktteilnehmern (zyklischer Kauf/Verkauf von Wertpapieren mit
steigenden/fallenden Kursen) als typisches Verhaltensmuster herangezogen werden.
Trendfolgestrategien versuchen Aufwärts- und Abwärtstrends aus Kursmustern herauszufiltern und nutzen dies
für ihre Investments.
Zu den klassischen Vertretern dieser Strategieausrichtung
gehören so genannte Managed Future Fonds, welche von
commodity trading advisors (CTA´s) verwaltet werden.
Diese Fonds investieren in Futurekontrakte an den weltweiten Terminbörsen. Die Strategie kann sowohl an steigenden als auch an fallenden Kursen partizipieren. Es
kommt darauf an, die korrekte Richtungsentscheidung für
eine Vielzahl von Märkten (Rohstoffe, Währungen, Aktien,
Zinsen) zu treffen.
Aufgrund des geringen Gleichlaufs (Korrelation) dieser
alternativen Investmentstrategie mit Aktien- oder Rentenmärkten, trägt sie zur Diversifikation bei und eignet
sich zur Beimischung eines Portfolios. Dabei ist jedoch
jeweils auf das spezifische Risikoprofil zu achten.
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Multi-Asset-Fonds
Die Suche der Anleger nach risikooptimierten Anlagen, hat die Fondsbranche zu einer „neuen“ Produktgattung inspiriert – den Multi-Asset-Fonds. Die
zahlreichen Presseartikel und Publikationen zeigen,
dass die Marketingmaschinerie der Investmentgesellschaften auf Hochtouren arbeitet. Wir werden
Ihnen in einer der nächsten Ausgaben die Grundidee
hinter dieser Produktgattung vorstellen.
Für Fragen zum Thema Allokation und Anlagestrategie
oder zur vertiefenden Diskussion der oben aufgeführten
Themen stehen wir Ihnen gern zur Verfügung.
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FAZIT
Anleger mit sicherheitsorientierter Strategieausrichtung fällt es zunehmend schwer einen realen Vermögenszuwachs
zu generieren. Insbesondere wenn sich die Anlagestrategie nahezu ausschließlich auf verzinsliche Wertpapiere konzentriert. James Montier, ein bekannter amerikanischer Value Investor, formulierte in dieser Woche folgenden Satz in
Bezug auf amerikanische und deutsche Staatsanleihen:
„Anleihen verkörpern nicht mehr Rendite ohne Risiko, sondern Risiko ohne Rendite. Die Sicherheit einer Investition
zielt darauf ab, mit Sicherheit reale Vermögensverluste zu erleiden.“
Die Portfoliodiversifikation kann in begrenztem Umfang Abhilfe schaffen. Allerdings müssen bei einzelnen Investments innerhalb des Depots stärkere Preisausschläge toleriert werden. Dies setzt für den langfristig orientierten
Investor ein wenig Geduld in einer weiterhin krisengeschüttelten Finanzwelt voraus. Unsere strategische Vermögensstrukturierung ist vor diesem Hintergrund am ehesten ein Garant, mit vertretbaren Risiken positive Realrenditen zu
erwirtschaften.
WMK Finanz OHG, Juni 2012
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