AXA WF Global Emerging Markets Bonds
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fixed income AXA WF Global Emerging Markets Bonds Nachgefragt Februar 2011 Fondsmanager Damien Buchet im Gespräch „Die Emerging Markets haben ihre Reifeprüfung bestanden“ AXA IM: Warum sind die Emerging Markets eine so interessante Anlageregion? Damien Buchet Fondsmanager des AXA WF Global Emerging Markets Bonds Buchet: In der Finanzkrise hat sich gezeigt, dass die Befürchtungen vieler Anleger unbegründet waren. Die Emerging Markets haben die Subprimekrise nicht nur weitgehend unbeschadet überstanden, sondern auch bewiesen, dass sie zu klugem politischem Handeln fähig sind. Ihre Banken sind stabil, und auf dem Höhepunkt der Krise waren sie sogar zu einer expansiven Geld- und Fiskalpolitik imstande, ohne dass dies wie früher zu einer Kapitalflucht führte. AXA IM: Oft liest man, dass die Emerging Markets der „Wachstumsmotor der Welt“ seien. Wieso eigentlich? Damien Buchet managt den AXA WF Global Emerging Markets Bonds. Der Fonds investiert in Fremdwährungsanleihen aus den Emerging Markets. Buchet: Die Krise der letzten zwei Jahre hat deutlich gemacht, dass sich das Kräfteverhältnis in der Weltwirtschaft verschoben hat. Früher standen die Emerging Markets für gewaltige Schulden, schwache Finanzsysteme, eine hohe Staatsquote und politische Fehler. Doch jetzt wissen wir, dass all dies auch in den Industrieländern möglich ist. Jetzt stehen die G10 am Wendepunkt – so wie die Emerging Markets 1997 und 1998, als aus der Asienkrise die Russlandkrise und schließlich die Argentinienkrise wurde. Die Emerging Markets aber haben 2008 ihre Reifeprüfung bestanden. Auf absehbare Zeit dürften die Voraussetzungen für ein nachhaltiges Wachstum gut bleiben. AXA IM: Ist es denn immer noch sinnvoll, in die Emerging Markets zu investieren? Ist es nicht schon zu spät? Gibt es nicht vielleicht sogar eine Bubble? Buchet: Diese Frage mussten wir im letzten Jahr schon oft beantworten. Eine Bubble bedeutet für uns, dass man viel Geld für etwas zahlt, das nur wenig wert ist. Mit anderen Worten: Eine Bubble ist eine starke Überbewertung. Ich bin fest davon überzeugt, dass dies bei Fremdwährungsanleihen aus den Emerging Markets heute nicht der Fall ist. So sind ihre Renditen noch immer mehr als doppelt so hoch wie die amerikanischen Staatsanleihenrenditen – ähnlich wie 1999 und 2003. Und das, obwohl die Kreditqualität heute deutlich besser ist. Zu Beginn des Jahrtausends betrug das Durchschnittsrating BB-. 2011 dürfte es bei BBB- liegen. Gefallen sind die Renditen von Fremdwährungsanleihen vor allem deshalb, weil die US-Renditen zurückgegangen sind. Die Credit-Spreads sind heute zwar enger als 2008, aber sie sind noch immer weiter als in den Jahren 2005 bis 2007 – trotz besserer 2 Damien Buchet im Gespräch ­ reditqualität und niedrigerer K Volatilität. Das attraktive Risiko-Ertrags-Profil erkennen auch internationale In­ vestoren wie Versicherungen und Pensionsfonds. Sie dürften 2011 und 2012 verstärkt in Fremdwäh­ rungsanleihen investieren. Und last but not least geht das Angebot zurück. Steigende Nachfrage, fallendes Angebot – auch das technische Umfeld bleibt günstig. AXA IM: Der Markt hat große Fortschritte gemacht, und die Wettbewerber von AXA haben sich zum Teil gut positioniert. Was zeichnet Ihren Ansatz aus? Buchet: Für uns sind EmergingMarket-Fremdwährungsanleihen eine Assetklasse, mit der sich nahezu jedes Risiko-Ertrags-Profil darstellen lässt. Wir beschränken uns daher nicht auf bestimmte Marktsegmente, sondern investieren in Papiere mit unterschied­ „Eine Bubble ist eine starke Überbewertung. Ich bin fest davon über­ zeugt, dass dies bei Fremdwährungsanleihen aus den Emerging Markets heute nicht der Fall ist.“ lichen Risiken und Ratings, in Staats- oder Unternehmensanleihen gleichermaßen. Dabei achten wir genau auf die relative Bewertung. Das passt gut zu der Vielfalt, die die Emerging Marktes heute bieten. Und natürlich helfen uns unsere langjährige Erfahrung und die Tat­sache, dass wir alle Krisen der letzten 20 Jahre miterlebt haben. AXA IM: Welche anderen Wett­be­ werbsvorteile hat Ihr Ansatz und speziell die Strategie des AXA WF Global Emerging Markets Bonds? Buchet: Zwar hat der Fonds eine Benchmark, doch merkt man unserer Anlagephilosophie und unserem Prozess noch immer an, dass wir ursprünglich Absolute-Return-In­ves­ toren waren oder aus dem Eigenhandel stammen. Wenn wir von einem Markt oder einem Wertpapier wirklich überzeugt sind, sind wir auch zu großen Abweichungen von der Benchmark bereit. Dies kann zu einem sehr hohen Tracking Error führen. Außerdem legen wir großen Wert auf Verlustbegrenzung, streben aber zugleich einen hohen Carry, d.h. eine hohe laufende Rendite, und eine geringe Volatilität an. Wenn eine Kursrallye schon sehr lange anhält, halten wir uns also eher zurück, doch wenn die Märkte fallen, ist unsere Performance eher überdurchschnittlich. Bei der Konstruktion unserer Port­ folios achten wir auch sehr auf eine möglichst hohe Liquidität. Außerdem interessieren uns alter­ native Alphaquellen. Wir wollen Fehlbewertungen zwischen Märkten und Wertpapieren nutzen und sind sehr erfahren im Management der damit verbundenen Risiken. Auch das ist ein Ergebnis unserer Absolute-Return- und Handelserfahrung. AXA IM: Die Zinsen sind sehr niedrig. Vieles spricht dafür, dass sich das bald ändern könnte, dass also die Notenbanken die Zinsen erhöhen. Wie reagieren Sie dann und wie schätzen Sie die weitere Rentenmarktentwicklung ein? Buchet: Für Fremdwährungsanlei­ hen ist das wichtigste Risiko in der Tat ein Zinsanstieg in den USA, denn die amerikanischen Anleiherenditen sind ein wichtiger Risikofaktor für Dollar-denominierte Titel. 2010 verdiente man mit Dollardenominierten Emerging-MarketStaatsanleihen etwa 12%. Knapp 5 Prozentpunkte davon entfielen auf die Renditeentwicklung in den USA, 6 Prozentpunkte kamen durch den Carry zustande und knapp 1,5 Prozentpunkte durch den Spread­ rückgang. Bei Unternehmensanleihen waren es übrigens 3,5 Prozentpunkte. Bereits Ende Oktober 2010 waren wir für die Entwicklung der USRenditen pessimistisch, als QE2 zu einem übertriebenen Rendite­ rückgang führte. In unserem Fremd­währungsanleihefonds haben wir daher die US-Duration rechtzeitig untergewichtet, nämlich um mehr als ein Jahr. Wir verringerten sie damals von 7,0 auf 5,9. Dazu haben wir amerikanische T-NoteFutures leerverkauft. Auch in Zu­ kunft werden solche Short-Positionen unser bevorzugtes Instrument sein, um die Duration bei Bedarf schnell zu verringern. Denn wir schätzen die Fundamentaldaten der Emerging Markets nach wie vor positiv ein­. Damien Buchet im Gespräch Wir meinen, dass die zehnjährigen US-Renditen auf dem derzeitigen Niveau von etwa 3,4% bis 3,5% das Inflationsrisiko in den USA korrekt abbilden. Gemessen an der amerikanischen Konjunktur sind sie aber wohl ein wenig zu nied­ rig. Sorgen macht uns vor allem, dass es keinen echten Plan zur Haushaltskonsolidierung gibt und gerade bei langlaufenden US-Anleihen ein hohes Angebot droht. Auf Jahressicht schätzt das EmergingMarket-Team die US-Renditen allerdings recht optimistisch ein. So rechnen wir für Ende 2011 nur noch mit 3,25%. Dennoch könnten die Risikoprämien zeitweise steigen, ähnlich wie in Europa, so dass die amerikanische Zehnjah­ resrendite zwischenzeitlich bis auf 4% zulegen könnte. Auf diese Volatilität werden wir auch in Zukunft rechtzeitig reagieren, indem wir bei Bedarf Shortpositionen in amerikanischen T-Note-Futures eingehen. „Wenn wir von einem Markt oder einem Wert­ papier wirklich überzeugt sind, sind wir auch zu großen Abweichungen von der Benchmark bereit.“ AXA IM: Wie schätzen Sie denn die Spreadentwicklung von Fremdwährungsanleihen ein? Buchet: Wir rechnen damit, dass die Renditen von FremdwährungsStaatsanleihen 2011 um 50 Basispunkte zurückgehen. Zurzeit betragen sie durchschnittlich 6,125%. Dieser Rückgang passt zu unserer Prognose, dass die amerikanische Zehnjahresrendite bis Ende 2011 auf 3,25% fallen wird. Der Gesamt­ ertrag dürfte dann etwa 7 bis 10% betragen, die Volatilität wird unter 5% liegen. Bei Emerging-Market-Unternehmens­ anleihen dürfte die Entwicklung ähnlich sein. Insbesondere im Investmentgradebereich rechnen wir mit vielen Neuemissionen, aber die Nachfrage institutioneller Anleger wird so hoch sein, dass all diese Papiere aufgenommen werden können. Dennoch werden die Spreads bisweilen etwas steigen, wenn das Neuangebot zu hoch ist oder welt­ weit die Risikoaversion zunimmt. Nachdem die Spreads von Unternehmensanleihen 2010 stärker zurückgegangen sind als die von Staatsanleihen (um 70 auf 272 Basispunkte) und wir außerdem mit vielen Neuemissionen rechnen, erwarten wir für den Index als Ganzes 2011 nur einen maßvollen Spreadrückgang. Wir rechnen aber mit sehr unterschiedlichen Entwicklungen der verschiedenen Einzelwerte. Insbesondere die Spreads von Hochzinsanleihen dürften überdurchschnittlich stark zurückgehen. Größte Mehrwertchancen sehen wir nach wie vor in Russland und im Nahen Osten. Pa­piere aus diesen Ländern wurden von den Anlegern bislang oft ver­ 3 „Für unsere Länder­allo­kation analysieren wir dreierlei: die Weltwirt­ schaft, die Markttechnik und schließlich die Länder selbst.“ schmäht, zumal es auch Ereignisrisiken gibt. Insgesamt erwarten wir für Emerging-Market-Unternehmens­ anleihen Erträge von 8 bis 12%. AXA IM: Noch ein paar Worte zur Länderallokation? Buchet: Für unsere Länderallokation analysieren wir dreierlei: die Weltwirtschaft, die Markttechnik und schließlich die Länder selbst. Am Ende stehen Anlageempfehlungen für die Fremdwährungsanleihen aus jedem einzelnen Land. Wir legen also speziell für Fremdwährungsanleihen eine Länderallo­ kation fest. Grundlage ist der für sie wichtigste Risikofaktor, nämlich der Spread. Bei Lokalwährungs­ anleihen und Währungen, die wir auch managen, in die der AXA WF Emerging Markets Bonds aber nicht investiert, betrachten wir andere Risikofaktoren – nämlich Zinsen und Wechselkurse. Möglicherweise führt dies zu völlig anderen Länderallokationen. AXA IM: Und wie ist Ihr Ausblick für 2011? Buchet: 2010 war sicherlich ein sehr ereignisreiches und damit für Anleger nicht immer einfaches Jahr. Man denke an die Krise im Euroraum Damien Buchet im Gespräch die vielen enttäuschten Hoffnungen in den USA und den enormen Bedeutungszuwachs Chinas als Marktakteur. Für die Emerging Markets selbst könnte 2011 aber sogar noch schwieriger werden. Die Zeit des hohen inflationsfreien Wachstums, noch dazu ohne Verschlechterung der Leistungsbilanzen, könnte vor­bei sein. Die Anleger dürften kri­tischer werden und von der Wirtschaftspolitik überzeugende Antworten verlangen. Andererseits ist es für unseren Investmentansatz gar nicht schlecht, wenn die Volatilität steigt und es mehr Fehl­bewertungen gibt. Denn genau dann können wir mit unserem reaktiven und flexiblen Investmentprozess Mehr­ertrag erzielen. 2011 bleiben die aus unserer Sicht wichtigsten Investmentthemen das Gleichgewicht zwischen Wachstum und Inflation und dessen Auswir­ kungen auf die Geld- und Fiskalpolitik. Entscheidend wird auch sein, dass man frühzeitig erkennt, ob ein Land Kapitalverkehrskontrollen plant – ja, ob überhaupt politische Fehl­entscheidungen drohen, insbesondere in der Geldpolitik. Immer mehr Zentralbanken der Emerging Markets haben Gefallen an unorthodoxen Maßnahmen gefunden. Sie wollen das Dilemma lösen, dass ein stark kreditfinanziertes Wachstum zu steigenden Zinsen führt, die wiederum Kapital ins Land locken, so dass die Währung aufwertet – aber eben auch die Wettbewerbsfähigkeit der Exporte zurückgeht. Schließlich dürfte auch das Thema Finanzierung der Leistungsbilanz 2011 wieder im Mittelpunkt stehen, weil die Binnennachfrage der Emerging Markets (von Haushalten, Unternehmen und dem Staat gleichermaßen) hoch ist. Wir sind aber optimistisch, dass all dies in der zweiten Jahreshälfte befriedigend gelöst wird. AXA IM: Monsieur Buchet, wir danken Ihnen für das Gespräch. AXA WF Global Emerging Markets Bonds Anteilklasse A EUR Hedged Auflegungsdatum 24. August 2005 Fondsvolumen (Mio. Euro) 78,7 Basiswährung USD Ausgabeaufschlag max. 3,00% Verwaltungsvergütung 1,25% ISIN LU0251658026 / LU0251658299 Chancen Attraktive Renditen durch Anlagen in Emerging-Market-Anleihen, aktives Management sowie Kuponzahlungen und Kursgewinne Risiken Allgemeines Markt- und Konjunktur­ risiko, Zinsänderungsrisiko, besondere Risiken von Emerging-Market-Anlagen Wichtige Hinweise Die Angaben der AXA Investment Managers Deutschland GmbH in diesem Dokument stellen weder Entschei-dungshilfen für wirtschaftliche, recht­liche, steuerliche oder andere Beratungsfragen dar, noch dürfen allein aufgrund dieser Angaben Anlage- oder sonstige Entscheidungen gefällt werden. Die enthaltenen Meinungsaussagen geben unsere aktuelle Einschätzung zum Zeitpunkt der Erstellung wieder, die sich jederzeit ohne Hinweis ändern kann. Ein Kauf von Investmentfondsanteilscheinen erfolgt ausschließlich auf Basis der jeweils gültigen Verkaufsprospekte und der darin enthaltenen Informationen. Die Verkaufsprospekte sowie Jahres- und Halbjahresberichte erhalten Sie kostenlos bei der AXA Investment Managers Deutschland GmbH, Bleichstraße 2–4, 60313 Frankfurt am Main oder unseren Vertriebspartnern sowie unter www.axa-im.de. Vor jeder Transaktion sollte eine ausführliche und an der Kundensituation ausgerichtete Beratung erfolgen. Im Rahmen dieser Beratung werden Sie auch über die anfallenden Kosten und Gebühren aufgeklärt. Die AXA Investment Managers Deutschland GmbH und/oder ihre Konzerngesellschaften können bei der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen Zuwendungen (Provisionen, Gebühren oder sonstige Geldleistungen sowie alle geld­werten Vorteile) annehmen und/oder gewähren. Die im vorliegenden Dokument enthaltenen Informationen stellen kein Vertragsangebot bzw. keine Anlageberatung oder -empfehlung durch die AXA Investment Managers Deutschland GmbH dar. An Vermittler, z.B. Kreditinstitute oder Berater, werden gewöhnlich von der eingeschalteten Vertriebsgesellschaft wiederkehrend Zuwendungen gewährt. Diese Zuwendungen werden zur Vertriebs- und Marketingunterstützung verwendet. Sollten Sie nähere Informationen darüber wünschen, welches Provisionsmodell in Ihrem konkreten Fall Anwendung findet, wird Ihnen Ihr Vermittler auf Nachfrage gern Auskunft erteilen. Wertentwicklungsergebnisse der Vergangenheit bieten keine Gewähr und sind kein Indikator für die zukünftige Wertenwicklung. Wert und Rendite einer Investmentanlage in Fonds werden nicht garantiert. Die dargestellten Wertentwicklungsergebnisse bein­halten weder Provisionen noch sonstige Kosten, die bei Erwerb und Rückgabe der Investmentfondsanteilscheine anfallen können. Informationen für Anleger in Österreich: Investoren und Interessenten in Österreich erhalten den Verkaufsprospekt, die Fondsbestimmungen so­wie Jahres- und Halbjahresberichte kostenlos u.a. bei der AXA Investment Managers Deutschland GmbH sowie unter www.axa-im.at. Informationen für Anleger in der Schweiz: In der Schweiz erhalten Sie die Verkaufsprospekte und die Jahres- und Halbjahresberichte kostenlos bei unserem Vertreter FIRST INDEPENDENT FUND SERVICES, Klausstrasse 33, CH–8008 Zürich oder unter www.axa-im.ch. Zahlstelle: Credit Suisse, Paradeplatz 8, CH–8001 Zürich. Sofern im Einzelfall nicht anders angegeben: Stand Januar 2011, Quelle AXA Investment Managers. (02/11) 4
