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Der Carmignac Patrimoine legte im Berichtsquartal um +1,92% zu und verzeichnete damit ein Plus von +3,88% seit Jahresbeginn,
während sein Referenzindikator einen Zuwachs von +2,64% im Berichtsquartal und von +8,05% seit Anfang des Jahres verbuchte.
Die Aktienkomponente erzielte im Quartalsverlauf einen Bruttoperformancebeitrag von +0,43% gegenüber +3,94% für den
Referenzindikator (wie im Bericht von Carmignac Investissement erläutert). Die Performance der Aktienkomponente des Portfolios
wurde durch unser Exposure im Pharma- und im Goldminensektor belastet, deren Verluste den positiven Beitrag der Sektoren
Energie und Technologie größtenteils zunichte machten. Zu Jahresbeginn ist das Exposure des Fonds auf einem hohen Niveau
(49%), da unserer Ansicht nach das Ausmaß der laufenden Erholung der weltweiten Geschäftstätigkeit an den Börsen noch
unterschätzt wird. Die Anleihenkomponente leistete ebenfalls einen positiven Beitrag von +1,89% zur Bruttoperformance, während
ihr Referenzindikator um -1,30% zurückging. Die Zinskomponente profitierte angesichts der Erhöhung der Inflationsprämie und
eines dicht gedrängten politischen Kalenders von einem guten Risikomanagement, wie im vorherigen Quartalsbericht erläutert.
Diese umsichtige Verwaltung hatte uns veranlasst, die modifizierte Duration unseres Portfolios zu verringern und unser Exposure
im Dollar zu verstärken – zwei Strategien, die sich auszahlten. Wie im makroökonomischen Teil des vorliegenden Berichts
angeführt, gehen wir weiterhin von einem Paradigmenwechsel an den Märkten aus, deren Entwicklung dann weniger durch die
Geldpolitiken als durch den Konjunkturzyklus bestimmt wird. Die Erholung dürfte insbesondere durch eine akkommodierendere
Steuerpolitik – vielleicht sogar eine mutige, wenn Donald Trump sein Wahlprogramm umsetzen sollte – gestützt werden.
Nachstehend haben wir die Themen aufgeführt, die unsere Strategie in diesem Jahr begleiten werden:
•
Die Erhöhung der Inflationsprämie: Sie äußert sich in einer reduzierten oder gar negativen modifizierten Duration, die es uns
ermöglicht, nicht unter dem Zinsanstieg zu leiden, sondern vielmehr davon zu profitieren. Wir halten zudem Instrumente im
Portfolio, deren Rendite an die Inflation gekoppelt ist. Neu ist, dass diese Strategie künftig für Europa gilt, wo wir höhere Zinsen
erwarten.
•
Die Outperformance von Schwellenländeranleihen: Diese Anlageklasse wird weiterhin durch lockerere Geldpolitiken und einen
Anstieg der Rohstoffpreise unterstützt.
•
Die Erhöhung der politischen Risikoprämie: Der europäische Raum bleibt fragmentiert und das politische Risiko offenkundig. Daher
wird der US-Dollar weiterhin gegenüber dem Euro bevorzugt. Es ist allerdings möglich, dass die Abneigung gegenüber diesem
Risiko kaum haltbare Niveaus erreicht hat, die von den Ergebnissen der nächsten Wahlen in Frage gestellt werden könnten.
Die veränderte Wahrnehmung der europäischen Geldpolitik stellte das Hauptrisiko der Agenda zum Ende des Berichtsquartals dar.
Die Erwartungen in Bezug auf eine Verringerung der Anleihekäufe könnten zunehmen und zu einer Krise bei Staatsanleihen und
einem starken Anstieg des Euro führen. Daher beabsichtigen wir, den Anteil von Anleihen der Peripherieländer im Portfolio weiter
zu verringern und die Absicherungen gegen den Anstieg der deutschen und französischen Renditen schrittweise auszubauen. Der
Dollar bleibt weiterhin präsent, aber in deutlich geringerem Maße.
Anlagestrategie
Währungen und liquide Mittel: Der Dollar bleibt präsent, aber ein Aufholen des Euro dürfte sich allmählich abzeichnen.
Im Laufe des Quartals büßte der Euro rund -6,4% gegenüber dem US-Dollar ein, legte jedoch +7,9% gegenüber dem Yen zu
(Quelle: Bloomberg). Die US-Notenbank hob ihren Leitzins um 0,25% an, was den Abstand der kurzfristigen Zinsen gegenüber
Europa auf rund 1% verringerte. Die Wahl von Donald Trump stärkte das Verbraucher- und Unternehmervertrauen und stützte den
nunmehr überbewerteten US-Dollar. Tatsächlich weicht die Währungsparität des Dollars zum Euro um 16% von der
Kaufkraftparität ab, während die vorherigen Kursgewinnphasen des Dollars bei einer durchschnittlichen Abweichung von 30%
endeten. Die Zuwachsmarge der US-Währung ist somit begrenzt und hängt von der guten Durchführung des Wahlprogramms von
Donald Trump ab. Zugleich könnte der Euro einen Auftrieb erleben, beflügelt durch bessere Wachstums- und Inflationszahlen,
welche die Märkte dazu veranlassen werden, mit einer Wende in der äußerst akkommodierenden Geldpolitik der EZB zu rechnen.
Vor diesem Hintergrund wurde die Gewichtung des US-Dollars von 70% auf 45% zugunsten des Euro verringert, auf den 53%
unserer Vermögenswerte entfallen. Zudem bleiben wir gegenüber der chinesischen Währung zurückhaltend und behalten unsere
Verkaufsposition.
Staatsanleihen: Unsere Allokation in Staatsanleihen beträgt 23%, davon 7% in Staatsanleihen von Schwellenländern. Die
Gesamtduration lag am Quartalsende bei -2,8.
Seit der Wahl von Donald Trump zum US-Präsidenten sind die amerikanischen Zinssätze gestiegen, was die Berechtigung unseres
Risikomanagements bestätigte. Die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen erhöhte sich um rund 90 Basispunkte., während die
erwartete Inflationsrate, gemessen an der Differenz zwischen Nominal- und Realzinsen, um 0,40% anstieg. In diesem Umfeld
konnten wir die modifizierte Duration in Zinsen dank unserer Absicherungen in den negativen Bereich führen und von dieser
kräftigen Zinserhöhung „profitieren“. Wir bleiben im kommenden Quartal weiter zurückhaltend. Denn der Konjunkturaufschwung,
der in diesem Stadium noch größtenteils durch den Rohstoffsektor angetrieben wird, könnte weiter Fahrt aufnehmen, wie im
makroökonomischen Teil dieses Berichts erläutert. Insbesondere die Lohnsteigerung in den USA, ein seit kurzem zu
beobachtendes Phänomen, könnte ebenfalls die Inflation weiter ankurbeln. Daher behalten wir unsere Verkaufspositionen in
langfristigen amerikanischen Zinsen sowie unsere Allokation in inflationsgebundenen Anleihen bei.
Auch in Europa beginnt die Inflation zu steigen, was im Wesentlichen durch einen günstigen Basiseffekt genährt wird. Die Zinsen
sind somit, ausgehend von extrem niedrigen Niveaus, auf dem Weg der Normalisierung. Durch die Politik der EZB könnte jedoch
noch Zeit gewonnen werden, da der „Seltenheits“-Effekt beim aktuellen Rhythmus ihrer Anleihekäufe sehr ausgeprägt bleibt. Wir
behalten unsere Allokation in italienischen (Rendite 10-jähriger Titel von rund 1,9%) und portugiesischen Anleihen (Rendite für 10jährige Titel von rund 3,8%) bei, die teilweise abgesichert ist durch eine Strategie, die darauf zielt, von einem Anstieg der
deutschen Zinsen zu profitieren.
Die Allokation in Staatsanleihen der Schwellenländer trug über das gesamte Jahr gesehen mit +1% zur Performance bei und
spiegelt im Wesentlichen die Wertsteigerung unserer brasilianischen Positionen wider. Wir behalten unseren Schwerpunkt in dieser
Anlageklasse bei, die durch die erneut akkommodierenden geldpolitischen Maßnahmen in einigen Ländern sowie durch die starken
Rohstoffpreise gestützt wird. Zum Jahresende nahmen wir auf Dollar lautende russische Staatsanleihen ins Portfolio, wodurch
unser Exposure in Schwellenländer-Staatsanleihen auf rund 7% gestiegen ist.
Unsere Anlagen in Unternehmensanleihen machen 25% aus.
Die wichtigen Anlagethemen, auf die unsere Allokation in Unternehmensanleihen ausgerichtet ist, trugen +2,4% zu unserer
Jahresperformance bei. Wir profitierten vom Anstieg nachrangiger Anleihen, die von erstklassigen europäischen Banken begeben
werden und die durch die Erholung italienischer Bankwerte Auftrieb erhielten. Der Aufschwung des Bankensektors wurde zudem
durch den Anstieg der Zinsen und die Versteilerung der Kurve beflügelt. Der Bankensektor erzielte angesichts einer möglichen
Lockerung der Rechtsvorschriften, die den Sektor in erheblichem Umfang regulieren und die Rentabilitätsaussichten geschmälert
haben, ebenfalls eine Outperformance. Ergänzt wird diese Allokation durch den Rohstoffsektor sowie durch strukturierte
Kreditprodukte mit dem Rating AAA.