Risikomanagement nach Erholung der
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BEKB Informationsanlass Risikomanagement nach Erholung der Deckungsgrade bei Höchstständen von Aktien-, Obligationen- und Immobilienpreisen PPCmetrics AG Dr. Diego Liechti, Senior Investment Consultant Lehrbeauftragter am Institut für Finanzmanagement der Universität Bern Bern, 11. September 2014 © PPCmetrics AG Was ist Risiko? Risiko und Ertrag «Wo viel verloren wird, ist manches zu gewinnen» Johann Wolfgang von Goethe (1749-1832) © PPCmetrics AG 2 Was ist Risiko? Definitionen (1) Gemäss der «Stanford Encyclopedia of Philosophy» bestehen vier verschiedene Definitionen: 1. Ein unerwünschtes Ereignis, das eintreffen oder nicht eintreffen kann. 2. Die Ursache eines unerwünschten Ereignisses, das eintreffen oder nicht eintreffen kann. 3. Die Wahrscheinlichkeit, dass dieses Ereignis eintrifft. 4. Der statistische Erwartungswert eines unerwünschten Ereignisses, das eintreffen oder nicht eintreffen kann. • Gegenteil: Chance © PPCmetrics AG 3 Was ist Risiko? Definitionen (2) • Herkunft des Wortes ist unklar: – Aus dem Griechischen: Risicum (Klippe Gefahr für Seefahrer) – Aus dem Lateinischen: risicare (wagen) – Aus dem Arabischen: Risq (Etwas von Gott gegeben positiv) • In der Finanzwissenschaft ist Risiko … – … Value at Risk? Expected Shortfall? – … Volatilität? (Schiefe? Kurtosis?) – … «Semi-Volatilität»? – … Maximum Draw-down? © PPCmetrics AG 4 Welche Risiken sollen abgesichert werden? Risikomanagement bei Airlines (1) Russisches Roulette mit dem Kerosinpreis? 160 140 Preis in USD pro Fass 120 100 80 60 40 20 © PPCmetrics AG 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 0 5 Welche Risiken sollen abgesichert werden? Risikomanagement bei Airlines (2) • Sollten Airlines ihre Kerosinpreise absichern? – Der Kerosinpreis stand im Juli 2008 bei USD 147. Verschiedene Analysten prognostizierten einen Preis von USD 200 Ende 2008. – Was machten die verschiedenen Airlines? • Vollständige Absicherung – Air-France-KLM (verlor EUR 200 Mio. im Q4), Easyjet, verschiedene asiatische Airlines, United Airlines (verloren USD 1 Mia. im Q4). • Teilweise Absicherung – Lufthansa, Swiss, BA • Die Absicherung führte zu doppelt so hohen Kosten für Kerosin. War die Absicherung ex ante ein schlechter Entscheid? Wie steht es mit einem Mineralölkonzern? © PPCmetrics AG 6 Welche Risiken sollen abgesichert werden? Welche Risiken sollte eine Pensionskasse eingehen? (1) «A ship in a harbor is safe, but that is not what a ship is built for» Grace Brewster Murray Hopper (1906-1992), Flottillenadmiral der US Navy Reserve © PPCmetrics AG 7 Welche Risiken sollen abgesichert werden? Welche Risiken sollte eine Pensionskasse eingehen? (2) Funktionsweise einer Pensionskasse Altersguthaben Umwandlungssatz Beiträge und Verzinsung (Anlageerträge) Rentenleistungen Beiträge AN, AG 25 65 Finanzierung der Vorsorgeleistungen mit Beiträgen und Vermögenserträgen. © PPCmetrics AG 8 Welche Risiken sollen abgesichert werden? Welche Risiken sollte eine Pensionskasse eingehen? (3) Eingehen von Marktrisiken gehört zum Kerngeschäft © PPCmetrics AG 9 Management von Marktrisiken ALM Studien als zentrales Risikomanagementinstrument • Wichtigstes Instrument für die Steuerung von Marktrisiken von Pensionskassen sind Asset Liability Management Studien. • Messung Marktrisiken: Eine Frage der Perspektive Asset-only-Perspektive Vorsorgevermögen Vorsorgekapital Asset- und Liability-Perspektive Vorsorgevermögen A – «Technische» Perspektive: Liabilities nicht als Finanzinstrument modelliert © PPCmetrics AG Vorsorgekapital L – «Ökonomische» Perspektive: Liabilities als Finanzinstrument modelliert 10 Management von Marktrisiken Quo Vadis: Höchststände? Preisindex in CHF (31.01.1960 = 100, Log Skala) 10'000 1'000 100 «Neue» Höchststände liegen in der Natur von Kapitalmärkten (bei allen Anlageklassen) Geldmarkt Obligationen CHF Obligationen FW, hedged Aktien CH Aktien Welt 2014 2012 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 1996 1994 1992 1990 1988 1986 1984 1982 1980 1978 1976 1974 1972 1970 1968 1966 1964 1962 1960 10 Immobilien CH Daten: PPCmetrics Datenbank © PPCmetrics AG 11 Management von Marktrisiken Risiken zahlen sich leider nicht immer aus … 28% Kumulierte absolute Rendite (01.01.2008 - 31.03.2014) ABB 24% Migros PK BLVK SRG SSR Nest PTV Publica Bernische PK IPCT Alvoso CSG PVK Stadt Bern Vita GRANO SBB Sulzer VE CPEV Basel Stadt TRANSPARENTA PK Energie PK Pro PVK Obwalden comPlan Schindler Swiss Re Previs Luzerner PK Post PKG BLPK BVK Zürich PK ZKB 20% 16% RUAG 12% Integral Profond 8% Stadt Zürich Aargauische PK 4% 0% 18% 22% 26% 30% 34% 38% 42% 46% 50% 54% 58% 62% Anteil risikoreicher Anlagen (Aktien und Alternative Anlagen) am Vermögen per 31.03.2014 Daten: Jahresberichte © PPCmetrics AG 12 Management von Marktrisiken Risiken von Wertschriften (1) • Was beeinflusst überhaupt das Risiko von Wertschriften (vgl. Elton, Gruber, Brown, Goetzmann (2007))? – Laufzeit des Instruments (kurz- vs. langfristig) – Die Risikocharakteristiken und Kreditwürdigkeit des Emittenten – Die Priorität der Forderungen auf die Kapitalflüsse und Aktiven (Geldmarktforderungen, Obligationen, Aktien) – Die Liquidität des Instruments (börsenkotiert, OTC) – Zugrundeliegende Währungen © PPCmetrics AG 13 Management von Marktrisiken Risiken von Wertschriften (2) 15% Monatliche Rendite in CHF 10% 5% 0% -5% -10% -15% SBI Total AAA-BBB 1-3 SBI Total AAA-BBB 10+ SPI 02.2014 08.2013 02.2013 08.2012 02.2012 08.2011 02.2011 08.2010 02.2010 08.2009 02.2009 08.2008 02.2008 -20% MSCI World Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen © PPCmetrics AG 14 Management von Marktrisiken Messungsschwierigkeiten bei Illiquidität (1) 250 200 Price iIndex -32.6% vs. 56.9% 150 100 50 01.2000 06.2000 11.2000 04.2001 09.2001 02.2002 07.2002 12.2002 05.2003 10.2003 03.2004 08.2004 01.2005 06.2005 11.2005 04.2006 09.2006 02.2007 07.2007 12.2007 05.2008 10.2008 03.2009 08.2009 01.2010 06.2010 11.2010 04.2011 09.2011 02.2012 07.2012 12.2012 05.2013 10.2013 03.2014 0 S&P/Case-Shiller Composite-20 Home Price Index Not Seasonally Adjusted S&P/Case-Shiller Composite-20 Home Price Index Not Seasonally Adjusted (unsmoothed) Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen © PPCmetrics AG 15 Management von Marktrisiken Messungsschwierigkeiten bei Illiquidität (2) 6% Monatliche Rendite in CHF 4% 2% 0% -2% -4% -6% KGAST 02.2014 08.2013 02.2013 08.2012 02.2012 08.2011 02.2011 08.2010 02.2010 08.2009 02.2009 08.2008 02.2008 -8% SXI Real Estate Funds Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen © PPCmetrics AG 16 Management von Marktrisiken Ertrag: Aktien vs. Obligationen in CHF (Log Skala) 100'000 ~27 mal resp. 3.4% p.a. mehr 10'000 1'000 100 1925 1933 1941 1949 Aktien Schweiz 1957 1965 1973 1981 1989 1997 2005 2013 Obligationen Schweiz Quelle: Pictet, nominale Werte, eigene Berechnungen © PPCmetrics AG 17 Management von Marktrisiken Kurzfristiges Management: Taktik 1'000'000 in CHF (Log Skala) 100'000 10'000 1'000 100 1925 1933 1941 1949 1957 1965 1973 1981 1989 1997 2005 Aktien Schweiz Aktien Schweiz ohne schlechte Jahre Aktien Schweiz ohne schlechte und gute Jahre Aktien Schweiz ohne gute Jahre 2013 Quelle: Pictet, eigene Berechnungen © PPCmetrics AG 18 Management von Marktrisiken Kurzfristiges Management: Empirische Evidenz bzgl. Taktik © PPCmetrics AG 19 Management von Marktrisiken Kurzfristiges Management: Dynamische Strategien Schwankend 125 Prozyklische Strategien 100 75 50 25 Antizyklische Strategien 0 Indexierte Vermögensentwicklung Indexierte Vermögensentwicklung Negativer Trend 150 Antizyklische Strategien 140 130 120 110 100 90 80 70 Prozyklische Strategien 60 50 Zeit Zeit Buy and Hold Periodisch Bandbreiten CPPI Buy and Hold Periodisch Bandbreiten CPPI • Dynamische Strategien erlauben Erreichung einer Zielsetzung (z.B. kein Absinken unter 100% DG). • Aber: Absicherung hat einen Preis tiefere erwartete Rendite © PPCmetrics AG 20 Management von Marktrisiken On the Long Run: Haltedauer und Risiken (1) «Die Risiken einer risikoreichen Anlagekategorie nehmen mit der Haltedauer ab» Simulation 80% 80% 60% 60% 40% 40% Rendite p.a. Rendite p.a. Historisch 20% 0% 20% 0% -20% -20% -40% -40% 1 Jahr 5 Jahre 10 Jahre Haltedauer 20 Jahre 1 Jahr 5 Jahre 10 Jahre Haltedauer 20 Jahre Daten: Aktien Schweiz 1926 - 2013, Quelle: Pictet, eigene Berechnungen © PPCmetrics AG 21 Management von Marktrisiken On the Long Run: Haltedauer und Risiken (2) 1400% 1200% Kumulierte Rendite 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 0 5 10 15 20 25 30 1%-Quantil 35 40 45 50 55 Jahre 50%-Qunatil 60 65 70 75 80 85 90 95 100 99%-Quantil Daten: Basierend auf den historischen Rendite- und Risikoeigenschaften von Aktien Schweiz 1926 - 2013, Quelle: Pictet, eigene Berechnungen © PPCmetrics AG 22 Fazit Take Aways • Das Eingehen von Marktrisiken gehört zum Kerngeschäft einer Pensionskasse. • Das Exposure gegenüber der Marktrisiken sollte regelmässig auf Basis einer ALM Studie (Risikofähigkeit, Risikotoleranz) überprüft werden. • Zentrales Problem bei der Bestimmung der Marktrisiken ist Illiquidität (z.T. auch Trennung Risiken). • Kurzfristiges Management der Marktrisiken (Taktik) ist sehr schwierig und dynamische Absicherungsmodelle weisen ihre Kosten auf. • Simulationen zeigen, dass die Risiken von Aktien mit der Haltedauer zwar abnehmen, jedoch kann dies sehr lange dauern. Theoretisch nehmen die Risiken gar zu. © PPCmetrics AG 23 Fazit Risiko ≠ Risiko Achtung: Nicht jedes Risiko wird auch entschädigt! Bestimmen Sie sorgfältig, welche Risiken Sie eingehen! © PPCmetrics AG 24 Besten Dank! «You cannot get rich by saving» (John D. Rockefeller) © PPCmetrics AG 25 Kontakt Investment & Actuarial Consulting, Controlling and Research PPCmetrics AG Badenerstrasse 6 Postfach CH-8021 Zürich Telefon +41 44 204 31 11 Telefax +41 44 204 31 10 E-Mail [email protected] www.ppcmetrics.ch PPCmetrics SA 23, route de St-Cergue CH-1260 Nyon Téléphone +41 22 704 03 11 Fax +41 22 704 03 10 E-Mail [email protected] www.ppcmetrics.ch Die PPCmetrics AG (www.ppcmetrics.ch) ist ein führendes Schweizer Beratungsunternehmen für institutionelle Investoren (Pensionskassen, etc.) und private Anleger im Bereich Investment Consulting. Die PPCmetrics AG berät ihre Kunden bei der Anlage ihres Vermögens in Bezug auf die Definition der Anlagestrategie (Asset- und Liability-Management) und deren Umsetzung durch Anlageorganisation, Asset Allocation und Auswahl von Vermögensverwaltern (Asset Manager Selection). Zudem unterstützt die PPCmetrics AG über 100 Vorsorgeeinrichtungen und Family Offices bei der Überwachung der Anlagetätigkeit (Investment Controlling), bietet qualitativ hochwertige Dienstleistungen im aktuariellen Bereich (Actuarial Consulting) und ist als Pensionskassen-Expertin tätig. © PPCmetrics AG 26