Mexiko 2020: Tequila Sunrise - Ein mittelfristiger Wachstumsausblick
Werbung
Aktuelle Themen 344 Mexiko 2020: Tequila Sunrise Themen international 16. Februar 2006 Ein mittelfristiger Wachstumsausblick Mexiko hat sich seit der Tequila-Krise in den Jahren 1994/95 beeindruckend entwickelt. Sowohl in Bezug auf die Qualität der Wirtschaftspolitik als auch hinsichtlich der Offenheit der Wirtschaft gilt das Land inzwischen als einer der Spitzenreiter unter den Schwellenländern. Mexiko ist weltweit der drittgrößte Empfänger von ausländischen Direktinvestitionen. Mexiko weist für die kommenden 15 Jahre ein beachtliches Wachstumspotenzial auf. Dies ist das Ergebnis des langfristigen Wachstumsmodells Formel-G von DB Research. Die Wachstumsaussichten sind zwar weniger spektakulär als in anderen Schwellenländern wie z.B. Indien, China und Malaysia, werden aber dennoch zu einer spürbaren mittelfristigen Verbesserung der Lebensstandards in Mexiko führen. Die mexikanische Wirtschaft ist mit starkem Konkurrenzdruck aus Asien, vor allem aus China, konfrontiert. Dies gilt insbesondere für Mexikos wichtigsten Exportmarkt, die USA. Unseres Erachtens hat Mexiko jedoch gute Chancen, sich in diesem Wettbewerb zu behaupten, da die Wirtschaft widerstandsfähig ist und über den großen Wettbewerbsvorteil der Nähe zu den USA verfügt. Mexiko sollte sich jedoch nicht auf dieser Position ausruhen. Im Gegenteil, die Regierung sollte mehr in Ausbildung investieren und die Liberalisierung verschiedener Infrastruktursektoren in Angriff nehmen. Ein Ausbleiben dieser Maßnahmen könnte ernsthafte negative Folgen für die Wachstumsaussichten haben. Die mexikanische Wirtschaft hat eine gute Chance sich zu Produkten mit höherem technologischen Gehalt weiterzuentwickeln. Insbesondere im Elektronik- und Automobilsektor ist der Ausblick vielversprechend. Das stärkste Wachstum wird jedoch im Dienstleistungssektor – insbesondere bei Finanzdienstleistungen und im Immobilienbereich – erwartet. Autor Silja Voss +49 69 910-31753 [email protected] Editor Maria L. Lanzeni Publikationsassistenz Bettina Giesel Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland Internet: www.dbresearch.de E-Mail: [email protected] Fax: +49 69 910-31877 DB Research Management Norbert Walter Aktuelle Themen 344 Einführung Mexiko: Entwicklung hin zur dienstleistungsorientierten Volkswirtschaft % des BIP 80 70 60 50 40 30 20 10 0 65 69 73 77 81 85 89 93 97 01 Landwirtschaft Industrie Dienstleistungen 1 Quelle: WDI Seit der „Tequila-Krise“ von 1994/95 ist die mexikanische Volkswirtschaft deutlich widerstandsfähiger geworden. Die Inflationsraten sind gesunken, die Zahlungsbilanzposition ist robuster geworden, die Staatsverschuldung ist zurückgegangen und inzwischen günstiger strukturiert, und der Bankensektor steht auf einer sichereren Grundlage. Der mexikanische Staat hat seit dem Jahr 2000 ein Investment-Grade-Rating. Mit durchschnittlich 3,6% war das Wachstum in den Jahren 2004/05 durchaus robust. In den vergangenen 20 Jahren ist Mexiko jedoch weniger stark gewachsen als viele andere Schwellenländer, so dass sich das Pro-Kopf-Einkommen nur moderat auf USD 8.500 im Jahr 2005 erhöht hat (Kaufkraftparität von 1995, siehe Grafik 2). Moderater Anstieg des Pro-Kopf-Einkommens BIP pro Kopf, in USD Tsd., Kaufkraftparität 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1975 1980 1985 1990 1995 2000 Chile Mexiko Die mexikanische Volkswirtschaft – die zweitgrößte in Lateinamerika nach der brasilianischen – hat sich in den vergangenen Jahrzehnten grundlegend gewandelt. Die Liberalisierung des Handels seit den 80er Jahren führte zu einem raschen Wachstum im verarbeitenden Gewerbe, als ausländische Unternehmen in Mexiko Fabriken bauten, um von den relativ geringeren Arbeitskosten sowie der geografischen Nähe Mexikos zu den USA zu profitieren. Der Dienstleistungssektor, besonders der Bankensektor, ist seit Beginn der 90er Jahre, nicht zuletzt aufgrund einer Reihe von Privatisierungen, kräftig gewachsen (siehe Grafik 1). Korea China Quellen: Weltbank, DB Research 2 Demografische Dividende 160 140 In der vorliegenden Studie befassen wir uns auf der Grundlage des von DB Research entwickelten Modells Formel-G mit dem Wachstumspotenzial Mexikos in den kommenden 15 Jahren. Wir kommen zu dem Ergebnis, dass Mexiko in den kommenden 15 Jahren eine durchschnittliche Wachstumsrate von 3% p.a. verzeichnen wird. Diese Rate liegt zwar unter den erwarteten Wachstumsraten der „Stars“ Indien, Malaysia und China, ist aber solide genug, um das Pro-Kopf-Einkommen bis zum Jahr 2020 um 30% auf rund USD 11.000 (in Kaufkraftparität) zu steigern. Wir stellen außerdem zwei Alternativszenarien – ein Positiv- und ein Negativszenario – vor und untersuchen abschließend die Aussichten für die wichtigsten Wirtschaftssektoren Mexikos in den kommenden 15 Jahren. Was sind die wichtigsten Wachstumskräfte in Mexiko? 120 100 80 1 Mexiko hat derzeit 106 Millionen Einwohner , womit es das zweitgrößte Land Lateinamerikas nach Brasilien (186 Millionen) und das elftgrößte der Welt ist. Unseren Schätzungen zufolge dürfte die Einwohnerzahl bis 2020 durchschnittlich um 1,4% p.a. auf 130 Millionen ansteigen. Damit verzeichnet das Land das drittstärkste Bevölkerungswachstum von den 34 Industrie- und Schwellenländern, die in Formel-G analysiert wurden. 60 40 20 0 1990 2005 2020 2035 2050 Bevölkerung in Millionen Altersquotient in % Quelle: UN Mexiko profitiert von einer demografische Dividende 3 Aufgrund der negativen Nettomigration (jährlich verlassen netto 4,5 2 von 1.000 Mexikanern das Land) und der zunehmenden Erwerbstä1 2 2 Schätzung vom Juli 2005. CIA World Factbook. CIA World Factbook. 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise Formel-G – Prognosemodell von DB Research für langfristiges Wachstum* Bevölkerungswachstum, Investitionen, Humankapital und Offenheit einer Volkswirtschaft sind die vier wichtigsten Einflussfaktoren in unserem Modell für langfristiges BIP-Wachstum Formel-G (Foresight Model for Evaluating Long-term Growth). Dieses Analysemodell basiert auf der neoklassischen Produktionsfunktion, die durch die Berücksichtigung des Humankapitals als Maßstab für die Qualität der eingesetzten Arbeitskraft und der Handelsoffenheit zur Erfassung der institutionellen Effizienz erweitert wurde. Diese beiden Variablen ermöglichen es uns, technologischen Fortschritt ausdrücklich und umfassend in das Modell einzubauen. Bei der Schätzung eines verlässlichen Modells für Mexikos langfristiges Wachstum berücksichtigen wir die Entwicklung in anderen Ländern, beziehen aber gleichzeitig landesspezifische Konjunkturzyklen ein. Mit Hilfe einer Panelschätzung mit dem „Pooled Mean Group“ Verfahren werden die Zusammenhänge zwischen dem realen BIP pro Kopf und den vier Einflussfaktoren quantifiziert. Das Modell für 12 Schwellenländer deutet darauf hin, dass eine Erhöhung der Investitionen um 10% langfristig zu einer Steigerung des BIP um 13% führt. Bei einer Erhöhung des Humankapitals (durchschnittliche Zahl der Ausbildungsjahre pro Kopf für die Bevölkerung im arbeitsfähigen Alter) kommt es zu einer Steigerung des BIP um 9%, und bei einer Erhöhung der Offenheit (Anteil des Handels bereinigt um Bevölkerungszahl und unterschiedliches Preisniveau) steigert sich das BIP um 7%. Die Modellprognosen für die vier Wachstumsfaktoren werden mit Hilfe eines dreistufigen Ansatzes ermittelt. Zunächst wird die Entwicklung in den vergangenen 20 Jahren extrapoliert. Dies gilt allerdings nicht für das Bevölkerungswachstum; für diese Variable verwenden wir die Prognosen der UN. In der zweiten Stufe werden Informationen über das absolute Niveau der Einflussfaktoren und ihre Entwicklung in anderen Ländern einbezogen, um die möglicherweise übertriebenen Ergebnisse der ersten Stufe abzumildern. Die dritte und wichtigste Stufe besteht darin, strukturelle Brüche mit Hilfe einer breit angelegten, landesspezifischen Beurteilung von sechs Trendclustern – Trends in Politik, Gesellschaft, Wirtschaft und Technologie – zu erfassen.So geht DBR davon aus, dass das Trendcluster “Ausdehnung des Lebens“ in Mexiko ansteigen wird, wovon das Bevölkerungswachstum und das Humankapital profitieren sollten. Auf dieser Grundlage prognostizieren wir für den Zeitraum 2006 – 2020 ein Bevölkerungswachstum von 1,3% pro Jahr, eine Investitionsquote von 25% des BIP im Jahr 2020, eine Erhöhung des Humankapitals um 11% auf 9,3 Jahre Ausbildung und einen Anstieg der Offenheit um 1,2 Punkte. Daraus ergibt sich für die Jahre 2006–2020 ein durchschnittliches BIP-Wachstum von 1,8% pro Kopf und Jahr und ein gesamtes BIP-Wachstum von 34,1%. Die unten dargestellten Szenarien wurden ebenfalls mit Hilfe von Formel-G berechnet. tigkeit der Frauen dürfte sich das Bevölkerungswachstum etwas verlangsamen; die steigende Lebenserwartung, die zum Teil auf die 3 Expansion des Gesundheitswesens zurückzuführen ist, sollte sich dagegen spürbar positiv auf die Einwohnerzahl auswirken. Die zugrunde liegende demografische Entwicklung ist ebenfalls günstig. Mexikos Bevölkerung ist noch relativ jung; ein Drittel der Mexikaner ist unter 15 Jahre alt und nicht mehr als 5% sind über 65. Der Altersmedian liegt bei lediglich 25 Jahren. Bis 2020 dürfte der Medianwert auf nicht mehr als 31 Jahre ansteigen, und nur 8% der Bevölkerung werden zu diesem Zeitpunkt über 65 Jahre alt sein. Dementsprechend wird ein beträchtlicher Teil der mexikanischen Bevölkerung in den kommenden 15 Jahren im erwerbsfähigen Alter sein, was zu einem Anstieg des Arbeitskräfteangebots führt und das Wirtschaftswachstum begünstigt. Von 2006 bis 2020 wird sich das Arbeitskräftereservoir in Mexiko um rund 17 Millionen Menschen, d.h. durchschnittlich um über 1 Million pro Jahr, erhöhen. In diesem Zeitraum wird der Anteil der 15–64 Jahre alten Mexikaner im Vergleich zur Gesamtbevölkerung ansteigen, und der Altersquotient (d.h. die Anzahl von abhängigen Personen, die unter 15 oder über 64 Jahre alt sind, im Vergleich zur Anzahl der Personen im erwerbsfähigen Alter) wird entsprechend sinken (siehe Grafik 3). Mexiko wird bis in die 2030er Jahre hinein von dieser „demografischen Dividende“ profitieren können. Wachstumssteigerung erfordert höhere Investitionen in Infrastruktur und Deregulierung Mexikos Investitionsquote hat sich seit dem Einbruch nach der Tequila-Krise wieder erholt, liegt jedoch mit 20% des BIP niedriger als in den schneller wachsenden Schwellenländern (siehe Grafik 4). Der Rückgang der staatlichen Investitionen wurde in den vergangenen zwei Jahrzehnten durch einen Anstieg der privaten Investitionen kompensiert (siehe Grafik 5), insgesamt blieb die Investitionsquote jedoch weitgehend unverändert. Besonders Infrastrukturinvestitionen sind dringend erforderlich. Mexikos physische Infrastruktur ist unterentwickelt, und die vorhandene Infrastruktur ist von geringer Qualität. Nach Angaben des World Economic Forum (WEF) verfügt Mexiko zwar über eine bessere Infrastruktur als Indien und China, ist jedoch schlechter ausgestattet als der Schwellenländerdurchschnitt (vgl. Grafik 6). Nur 33% des 4 330.000 km umfassenden Straßennetzes sind befestigt und weni5 ger als 25% sind in gutem Zustand . Schienentransporte sind seit der Privatisierung Ende der 90er Jahre zwar produktiver geworden, ihre Effizienz wird jedoch durch Streitigkeiten zwischen den privaten 6 Betreibern gemindert . Die Häfen sind ebenfalls unterentwickelt und ineffizient. Der Transport eines Containers von Mexiko in die USA ist teurer als ein entsprechender Transport von Costa Rica oder Hon7 duras aus . Auch in den Bereichen Elektrizitätsversorgung und Telekommunikation zeigen sich Infrastrukturmängel, die sich in deutlich höheren Preisen als in anderen Ländern niederschlagen. Die Strompreise sind in Mexiko zwar in den letzten Jahren gefallen, liegen jedoch weiterhin deutlich über dem OECD-Durchschnitt. Darüber hinaus 3 * Vgl. Bergheim (2005). 4 5 6 7 16. Februar 2006 Vgl. Bergheim (2006). Weltbank (2005). Fay (2005). OECD (2005). OECD (2005). 3 Aktuelle Themen 344 kommt es aufgrund mangelnder Investitionen in das Leitungs- und Versorgungsnetz immer wieder zu Stromausfällen. Geschäftskunden müssen in Mexiko im Vergleich zu den 29 anderen OECD-Ländern die zweithöchsten Telefonkosten einkalkulieren (nach Polen). Investitionen weiterhin zu gering % des BIP, 2004 40 Staatliche Infrastrukturinvestitionen fallen wegen der geringen Einnahmenbasis der Regierung relativ gering aus. Die Steuereinnahmen entsprechen lediglich 12% des BIP – eine der niedrigsten Quoten in ganz Lateinamerika. Bisher hat die Regierung mit ihren Versuchen, die Steuereinnahmen durch fiskalpolitische Reformen zu erhöhen, nur wenig Erfolg gehabt. Gleichzeitig sind private Investitionen in Schlüsselsektoren, wie z.B. Stromversorgung oder Erdölund Erdgasförderung, nicht gestattet. 30 20 10 Brasilien Mexiko Chile Indien Malaysia China 0 4 Quelle: DB Research Private Investitionen wachsen schneller als staatliche Bemühungen um eine Öffnung des Elektrizitätssektors für private Investitionen und um eine Stärkung des Wettbewerbs im Telekommunikationssektor waren bisher erfolglos; wir sehen jedoch eine Chance, dass diese Reformen in den kommenden Jahren verwirklicht werden. Die Öffnung des Erdöl- und Erdgassektors dürfte schwieriger sein, da diese Frage ein sensibles politisches Thema ist; auch sie dürfte jedoch irgendwann angegangen werden. Eine raschere Privatisierung und Deregulierung der mexikanischen Wirtschaft würde voraussichtlich zu höheren Investitionen und einem günstigeren unternehmerischen Umfeld führen und so die langfristigen Wachstumsaussichten verbessern. % des realen BIP 20 15 10 5 0 1980 1985 1990 1995 2000 2005 Staatliche Investitionen Private Investitionen (ohne Lageraufbau) Quelle: OECD Zudem werden die Investitionen durch den mangelnden Wettbewerb in einigen Sektoren gedämpft. Faktisch bestehen in einigen privatisierten Sektoren, wie dem Schienentransport, dem Telekommunikationswesen und der Zementproduktion, Eintrittsbarrieren. Nach einem OECD-Maßstab für die Regulierung der Produktmärkte ist Me8 xiko das drittrestriktivste Land . 5 Schwache Infrastruktur Index von 1-7, 7 = am besten entwickelt Singapur Malaysia Taiwan Die private Investitionstätigkeit wird auch durch schwerfällige Verwaltungsverfahren, mangelnde Flexibilität am Arbeitsmarkt und geringe Rechtssicherheit gehemmt. Im “Ease of Doing Business Index” der Weltbank rangiert Mexiko auf Platz 73 (von 155 Ländern). Damit liegt es zwar vor China (91) und Brasilien (119), aber deutlich hinter Malaysia (21) und Chile (25). Insbesondere im Fall kleiner und mittelständischer Unternehmen wird die Investitionstätigkeit auch dadurch gehemmt, dass nicht genügend Kredite zur Verfügung stehen. Im Subindex “Ease of access to loans” (Verfügbarkeit von Krediten) des Growth Competitiveness Index liegt Mexiko nur auf Platz 80 (von 117 Ländern). Allerdings gibt die jüngste Zunahme von Finanzierungs- und Kapitalmarktinstrumenten Anlass zu der Annahme, dass sich die Finanzierungsbedingungen künftig verbessern dürften. Mexiko bleibt gefragter Empfänger von ausländischen Direktinvestitionen Korea Südafrika Tschechien Chile Argentinien Mexiko China Indien Brasilien 0 1 2 3 4 5 6 7 Quelle: WEF 2005 6 Trotz dieser Hemmnisse für die Investitionstätigkeit und trotz des zunehmenden Wettbewerbs seitens anderer – insbesondere asiatischer – Niedriglohnländer verzeichnet Mexiko (neben Brasilien) weiterhin die drittgrößten Zuflüsse an ausländischen Direktinvestitionen nach China und Hong Kong (siehe Grafik 8). Darüber hinaus verfügt Mexiko über den größten Bestand an ausländischen Direktinvestitionen in Lateinamerika und den drittgrößten weltweit (vgl. Grafik 8). Über 25.700 ausländische Unternehmen unterhalten in Mexiko Tochterunternehmen. Dies ist die fünftgrößte Anzahl weltweit nach China (215.000), Rumänien, der Tschechischen Republik und 8 4 OECD (2005). 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise 9 Ungarn . Ausländische Direktinvestitionen entsprechen 12% der gesamten Bruttoanlageinvestitionen in Mexiko und sind insofern von großer Bedeutung für die Investitionstätigkeit und das Wachstum 10 insgesamt . Zuflüsse von Direktinvestitionen weiterhin hoch... Zuflüsse an ausländischen Direktinvestitionen, 2005, Mrd. USD 70 Mexiko Brasilien China Indien Hongkong 60 50 40 30 20 10 0 -10 81 84 87 90 93 96 99 02 05 7 Quelle: UNCTAD … und Bestand solide Bestand an ausländischen Direktinvestitionen, 2005, Mrd. USD 600 Mexiko Brasilien China Indien Hongkong 500 400 300 200 100 0 81 84 87 90 93 96 99 02 05 8 Quellen: UNCTAD, DB Research Mangel an Facharbeitskräften* Während der größte Teil der Direktinvestitionen aus den USA stammt, zieht Mexiko inzwischen zunehmend Investitionen aus Europa (insbesondere Spanien) und in jüngster Zeit auch aus Japan an. Ausländische Direktinvestitionen aus dem letztgenannten Land (insbesondere im Automobilsektor) erhielten durch ein im April 2005 unterzeichnetes Freihandelsabkommen einen Schub. Was die einzelnen Sektoren betrifft, so flossen die Direktinvestitionen in den vergangenen Jahren vor allem in Finanzdienstleistungen, den Automobilsektor und die Elektronikbranche. Ausländische Investitionen im mexikanischen Bankensektor stiegen nach der Abschaffung der verbliebenen Marktanteilsbeschränkungen für ausländische Beteiligungen an einheimischen Banken im Jahr 1999 deutlich an. Mexiko ist einer von der UN durchgeführten Umfrage unter internationalen Konzernen zufolge weiterhin der sechstattraktivste Standort 11 weltweit . Die anhaltend kräftigen ausländischen Direktinvestitionen stützen unsere Prognose, dass die Investitionsquote bis 2020 von derzeit 20% des BIP auf 25% ansteigen wird. Mexiko muss weiterhin in Humankapital investieren Das Humankapital – d.h. die Qualität der Arbeitskräfte – ist ein Schlüsselfaktor für technologischen Fortschritt, der auf lange Sicht zu höherem Einkommen führt. Mexiko hat seine Investitionen in Humankapital, d.h. in Bildung, in den vergangenen Jahrzehnten deutlich erhöht. Die Anzahl der Schüler und Studenten hat sich seit 1960 verfünffacht, und insgesamt werden nunmehr 30 Millionen Schüler und Studenten (30% der Bevölkerung) in mexikanischen Schulen und Universitäten unterrichtet. Das ist die zweitgrößte Zahl 12 in der OECD nach den USA . Die Analphabetenquote ist von über 13 33% der Bevölkerung im Jahr 1960 auf derzeit 8,5% gesunken . Allerdings werden Mexikaner vergleichsweise weniger lang ausgebildet, und die Qualität der schulischen Bildung ist relativ niedrig. Mit durchschnittlich 8,7 Ausbildungsjahren pro Kopf in der Altersgruppe von 25–64 Jahren – diese Zahl gibt den besten Aufschluss über das gesamte vorhandene Humankapital eines Landes – liegt Mexiko unter den OECD-Ländern auf dem zweitletzten Platz. Dänemark Indien Singapur Philippinen USA Die Bildungsgrundlagen, die sich an der Alphabetisierungsquote und Indikatoren für die Grundschulbildung ablesen lassen, sind relativ solide, bei der weiterführenden Bildung und insbesondere im universitären Bereich besteht jedoch Nachholbedarf. 2002/03 waren lediglich 21% der Mexikaner in einer Universität eingeschrieben, im Vergleich zu 71% der US-Amerikaner, 56% der Argentinier und 42% 14 der Chilenen . Dies schlägt sich auch in der Verfügbarkeit von Facharbeitskräften nieder, die zwar größer ist als in Brasilien und China, aber geringer als in anderen Schwellenländern wie z.B. In15 dien und Korea (siehe Grafik 9) . Eine vor kurzem durchgeführte Deutschland Malaysia Kolumbien Argentinien Chile Türkei Südkorea Thailand Mexiko Brasilien China 9 Südafrika 10 0 2 4 6 8 10 * Daten auf der Grundlage der jährlichen Meinungsumfrage des IMD unter leitenden Managern. Hoher Wert = hohe Verfügbarkeit an Facharbeitskräften. Quellen: IMD Yearbook, 2004 16. Februar 2006 11 12 13 14 15 9 UNCTAD (2005). UNCTAD (2005). UNCTAD (2005). OECD (2005). OECD (2005). Weltbank (2004). Das gute Abschneiden Indiens überrascht angesichts der geringen Quote für die Hochschulausbildung (11%, d.h. noch niedriger als in Mexiko); das Land profitiert jedoch von seiner enormen Einwohnerzahl. 5 Aktuelle Themen 344 Umfrage der mexikanischen Zentralbank zeigte jedoch, dass die Unternehmen mit der Qualität der Arbeitskräfte noch recht zufrieden sind. Auf die Frage nach Faktoren, die sich auf ihre Wettbewerbsfähigkeit auswirken, verteilten ausländische Unternehmen in Mexiko relativ gute Noten für das „Reservoir an Ingenieuren, Managern und technischen Fachkräften“ sowie die „Arbeitsdisziplin und Lernbereit16 schaft weniger gut ausgebildeter Beschäftigter“ . Noch hat Mexico einen Technologievorsprung Rang 2001 Rang 1995 20 Südkorea 24 Südkorea 52 Brasilien 53 Mexiko 54 Mexiko 54 Brasilien 58 China 63 China 66 Indien 69 Indien 10 Quelle: UNCTAD Technology Activity Index Arbeitsproduktivität steigt nur langsam an Index, 1993 = 100 280 260 240 220 200 180 160 140 120 100 Mexiko USA Deutschland Südkorea 1995 1997 1999 2001 2003 Quelle: INEGI 11 Bei der Innovationstätigkeit hinkt Mexiko jedoch hinterher, wie sich in der im Vergleich zu anderen Ländern geringeren Anzahl an Patentanträgen zeigt. Dies ist nicht nur auf Mängel des Humankapitals, sondern auch auf geringe Ausgaben für Forschung und Entwicklung zurückzuführen (0,4% des BIP im Vergleich zu 1,2% des BIP in Chi17 na bzw. 2,6% des BIP in Korea ). Mexiko ist zwar in Bezug auf die technologische Entwicklung noch recht gut positioniert, die Aktivitäten in diesem Sektor müssen jedoch weiter gestärkt werden, damit das Land mit Ländern wie China oder Indien konkurrieren kann, wo die Technologisierung in raschem Tempo fortschreitet (siehe Tabelle 10). Mexikos Arbeitsproduktivität ist im vergangenen Jahrzehnt ebenso schnell gewachsen wie jene in den USA und schneller als die deutsche. Sie ist jedoch sehr viel langsamer gewachsen als die anderer Schwellenländer, wie z.B. Korea (siehe Grafik 11). Mit Hilfe von weiteren Investitionen in das Humankapital sollte es Mexiko möglich sein, zu dynamischeren Volkswirtschaften aufzuschließen, mit denen es an den internationalen Exportmärkten im Wettbewerb steht. Alles in allem kann man sagen, dass die Grundlagen für eine Verbesserung des Humankapitals gelegt wurden, es jedoch noch einige Zeit dauern wird, bis sie Früchte tragen. Kürzlich durchgeführte Maßnahmen wie die Ausweitung der Pflichtschulzeit auf die Vor18 schule und die ersten Jahrgänge der weiterführenden Schulen sowie die Ausdehnung von Stipendien für Kinder aus armen Famili19 en im Rahmen des erfolgreichen Oportunidades-Programms geben jedoch Anlass für Optimismus. Mexikos Öffnung wird das Wachstum weiter unterstützen Volkswirtschaften, die sich öffnen, wachsen tendenziell stärker, da sie von Wissens- und Technologietransfer und stärkeren Anreizen 20 zur Verbesserung von Institutionen profitieren . Mexikos Außenwirtschaftspolitik ist eine der liberalsten weltweit. Neben dem Nordamerikanischen Freihandelsabkommen (NAFTA) mit den USA und Kanada hat Mexiko Freihandelsabkommen mit zahlreichen anderen Ländern, unter anderem der EU und Japan, unterzeichnet. Darüber hinaus verfügt Mexiko über den einzigartigen strukturellen Vorteil, ein Nachbarland der größten Volkswirtschaft der Welt – der USA – zu sein. Dorthin gehen 85% der mexikanischen Exporte. Der von DB Research verwendete Maßstab für die Handelsoffenheit (Exporte plus Importe im Verhältnis zum BIP nach Kaufkraftparität, bereinigt um die Bevölkerungszahl) zeigt, dass sich Mexiko in den 16 17 18 19 20 6 Banco de México (2005a). OECD (2005). Seit dem Schuljahr 2004 ist die Vorschule Pflicht. Ab 2006 sollen zwei Jahre Vorschule und ab 2008 3 Jahre Pflicht sein. Oportunidades wird von Entwicklungsorganisationen für seine Wirksamkeit gelobt und dient anderen Ländern als Modell, OECD (2005). Vgl. Neuhaus (2005). 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise Öffnungsprozess hat sich verlangsamt 1,0 Beitritt Chinas zur WTO 0,5 0,0 NAFTA -0,5 -1,0 GATT -1,5 19601966197219781984199019962002 Quelle: WDI 2005, DB Research 12 Verarbeitendes Gewerbe gewinnt an Bedeutung Exporte nach Sektoren, % der Gesamtexporte 100% 80% 60% 40% 20% 0% 1987 2005 Verarbeitendes Gewerbe Erdöl Landwirtschaft Sonstiges Quelle: EIU 13 Mrd. USD pro Quartal 6 5 4 3 2 1 0 98 00 02 04 Quelle: Banco de Mexico Dennoch dürften einige ermutigende Trends dazu führen, dass sich die mexikanische Volkswirtschaft weiter öffnet. Aufgrund eines zunehmend höheren Technologiegehalts der exportierten Güter des verarbeitenden Gewerbes (die den größten Anteil an den Gesamtexporten haben; siehe Grafik 13) sollte das Handelsvolumen weiter zunehmen. Die zunehmende Bedeutung von wissensintensiven Dienstleistungen z.B. im Banken- und Versicherungssektor sowie im Telekommunikationssektor dürfte zu einem Anstieg von Dienstleistungsexporten führen. Zudem dürfte sich die Offenheit der Arbeitsmärkte (Migration) auch künftig insofern günstig auf die mexikanische Wirtschaft auswirken, als mexikanische Gastarbeiter im Ausland Geld in ihr Heimatland überweisen. Diese Gastarbeiterüberweisungen sind in den vergangenen Jahren kräftig angestiegen (siehe Grafik 14). Mexiko erhält die höchsten Gastarbeiterüberweisungen in Lateinamerika und die dritthöchsten weltweit (nach Indien und 21 China) . Zuletzt waren diese Zuflüsse höher als die Zuflüsse an ausländischen Direktinvestitionen (USD 20 Mrd. ggü. USD 18 Mrd. im Jahr 2005). Die Überweisungen von Mexikanern im Ausland dürften beträchtliche Auswirkungen auf die Binnennachfrage und damit 22 auch das Wachstum haben, da sie zu 80% in den Konsum fließen . Mexiko und China: Sicherung der Wettbewerbsposition erfordert Reformen Gastarbeiterüberweisungen steigen 96 vergangenen zwei Jahrzehnten in rasantem Tempo für die internationalen Märkte geöffnet hat (siehe Grafik 12). Von den mit Hilfe von Formel-G analysierten Ländern verzeichnete Mexiko seit 1980 den zweitgrößten Zuwachs an Offenheit (nach der Türkei). Wie die Grafik zeigt, begann Mexikos rasche Öffnung bereits Mitte der 80er Jahre und ist damit nicht nur auf das NAFTA-Abkommen zurückzuführen. Der Öffnungsprozess stagniert jedoch seit dem Jahr 2000. Dies mag unter anderem auf die Rezession in den USA in den Jahren 2002/03 zurückzuführen sein, aber auch darauf, dass sich Mexikos Wettbewerbsfähigkeit nach der Aufnahme Chinas in die WTO Ende 2001 zunehmend verschlechtert hat. Insofern wird sich die Öffnung Mexikos möglicherweise nicht im selben Tempo fortsetzen wie in den 80er und 90er Jahren. 14 Die Konkurrenz aus Asien, insbesondere China, hat dazu beigetragen, dass Mexikos Wachstum in den letzten Jahren etwas schwächer ausgefallen ist, und gilt als Herausforderung für Mexikos Entwicklung. Auch wenn Mexikos Export und Wachstumsraten in den vergangenen Jahren durch die Konkurrenz aus Asien in Mitleidenschaft gezogen wurden, verfügt das Land jedoch unseres Erachtens weiterhin über beträchtliche Wettbewerbsvorteile. Außerdem gehen wir davon aus, dass die zunehmende Spezialisierung der mexikanischen Industrie von arbeitsintensiven Produkten hin zu Produkten mit höherem technologischem Gehalt fortschreiten wird. Mexiko hat in den USA in den vergangenen Jahren Marktanteile an China verloren (siehe Grafik 15), insbesondere bei Produkten wie Textilien und Bekleidung, Fernsehgeräten, Videoausrüstung, Computern, Computerteilen und Autoteilen. Dies ist zum Teil darauf zurückzuführen, dass Unternehmen ihre Fabriken in Mexiko geschlossen und nach China verlagert haben. Auch andere asiatische Länder wie z.B. Korea (bei Autos) und Indien (bei Textilien und Beklei21 22 16. Februar 2006 Weltbank (2005a). Weltbank (2005a). 7 Aktuelle Themen 344 dung) sind Wettbewerber Mexikos geworden. Schätzungen der mexikanischen Zentralbank zufolge hat Mexiko in den Jahren 2001 – 2005 Marktanteile im Umfang von USD 27 Mrd. bzw. 15% der Nicht23 Öl-Exporte verloren . Mexiko spürt die Konkurrenz aus China Anteil an US-Importen in %, gleit. 12M-Durchschnitt 16 14 12 Mexiko 10 8 China 6 4 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 Quelle IMF DOTS 15 Einige Wettbewerbsvorteile bleiben Datenvergleich Mexiko - China Stundenlöhne im verarbeitenden Gewerbe in USD Stromkosten, USDCents/kWh Mobiltelefonkosten, USD pro 3 Min. Rechtssicherheit (höherer Wert = höhere Sicherheit) Produktivität der Industrie (Rang) Anteil der Bevölkerung mit weiterführender Schulbildung Kosten des Transports eines Containers in die USA Mexiko China 2,13 0,66 17,14 5,07 0,83 0,22 45,9 40,6 49 55 24,6 16,8 1.750 4.300 Quelle: OECD (2005) 16 Chinas wichtigster Wettbewerbsvorteil gegenüber anderen Ländern, einschließlich Mexiko, sind die im Vergleich niedrigeren Produktionskosten. Einer anderen Zentralbankumfrage zufolge waren die niedrigeren Produktionskosten (insbesondere für Arbeitskräfte), neben dem größeren Binnenmarkt und stärkeren Anreizen für ausländische Direktinvestitionen, der wichtigste Grund für Unternehmen 24 in China statt in Mexiko zu investieren . Die Arbeitskosten betragen in Mexiko zwar nur einen Bruchteil jener in den USA (ca. 20%), liegen jedoch immer noch sehr viel höher als in China (siehe Tabelle 16). Darüber hinaus sind zahlreiche sonstige Produktionskosten – z.B. für Finanzierung, Strom, Telekommunikation, Wasserversorgung und Transport – in Mexiko deutlich höher als in konkurrieren25 den Ländern . Strom- und Mobiltelefonkosten z.B. sind in Mexiko jeweils mehr als drei Mal so hoch wie in China. Dennoch verfügt Mexiko weiterhin über einige Wettbewerbsvorteile. Zum einen liegt das Land sehr viel näher an den USA als China, was zu erheblich niedrigeren Transportkosten führt. Dies ist insbesondere bei Schwertransporten wie z.B. großen Maschinen und Lkw von Bedeutung; in diesen Bereichen dürfte Mexiko daher auch weiterhin gut abschneiden. Zudem verfügt Mexiko gegenüber seinen Konkurrenten über den Vorteil eines gut ausgebauten Netzes an 26 Zulieferbetrieben im Land (z.B. in der Autoindustrie) . Im Vergleich zu China ist Mexiko darüber hinaus im Hinblick auf das Rechtssystem, die Qualität des Humankapitals und die Produktivität im Vorteil. Die mexikanische Regierung hat in den vergangenen beiden Jahren versucht, die Attraktivität des Landes als Produktionsstandort durch die Gründung einer Reihe von Gewerbeparks wie z.B. den vor kurzem eröffneten High-Tech-Park „Silicon Border“ in Mexicali zu erhöhen. Branchenexperten zufolge haben sich bereits mehrere neue Unternehmen in diesen Parks angesiedelt, und die Abwanderung nach China hat sich verlangsamt. Die Tatsache, dass es sich bei den neuen Unternehmen tendenziell eher um Produktions- und nicht 27 um reine Montagewerke handelt, ist ebenfalls ermutigend . Der zunehmende Wettbewerbsdruck aus Asien hat in den vergangenen Jahren zu Änderungen in der Struktur des mexikanischen verarbeitenden Gewerbes geführt. Der Anteil arbeitsintensiver Sektoren wie Bekleidung, Schuhe und Spielzeug ist zurückgegangen, wohingegen kapitalintensive Sektoren wie Maschinenbau und Elektronik (insbesondere Telekommunikationsausrüstung) weiterhin relativ gut abschneiden. Wir erwarten, dass sich diese Entwicklung fortsetzt und dass Mexiko zunehmend Produkte mit größerem technologischem Gehalt herstellen wird. Dadurch dürfte das Land weiterhin seinen Wettbewerbsvorteil der geografischen Nähe zum USMarkt ausnutzen können. Darüber hinaus bietet auch Asien Chancen für Mexiko. Bisher geht nur ein geringer Anteil der mexikanischen Exporte nach Asien. Eine Verbesserung der Transport- und Hafeninfrastruktur in Mexiko könnte zu einem Ausbau des Handels 23 24 25 26 27 8 Banco de México (2005). Banco de México (2005a). Banco de México (2005a). Banco de México (2005a). BFAI (2005). 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise mit Asien führen; das Land könnte sogar ein Umschlagplatz für den Handel zwischen Asien und den USA werden. Mexiko 2020: Wohin geht die Reise? Alternative Pfade bis 2020 BIP pro Kopf, USD, Kaufkraftparität 16.000 14.000 12.000 10.000 8.000 6.000 4.000 2.000 0 1975 1983 1991 1999 2007 2015 Basisszenario Negativszenario Positivszenario Quelle: Deutsche Bank Research 17 Wachsende Mittelschicht % der Gesamtbevölkerung 1950 1956 1958 1963 1968 1977 1984 1989 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 Quelle: HSBC (2005) 18 Insgesamt ist unser Ausblick für Mexikos wirtschaftliche Entwicklung in den kommenden 15 Jahren moderat optimistisch. In unserem Basisszenario gehen wir davon aus, dass das Wachstum vor allem durch die günstige demografische Entwicklung, einen stetigen Anstieg der Investitionsquote und eine anhaltende Öffnung der mexikanischen Volkswirtschaft getragen wird. Allerdings wird Mexiko in Bezug auf die Entwicklung seines Humankapitals weiterhin hinter anderen Ländern zurückbleiben. Die allmähliche Deregulierung verschiedener Infrastruktursektoren wird zu einem Anstieg der Investitionen führen. Während der Stromsektor vermutlich in den kommenden 10 Jahren für private Investitionen geöffnet wird, dürfte dies im Erdöl- und Erdgassektor mehr Zeit in Anspruch nehmen. Auch im Telekommunikationssektor erwarten wir eine Verstärkung des Wettbewerbs in den kommenden Jahren. Aufgrund dieser Trends sollte das reale BIP-Wachstum in den nächsten 15 Jahren durchschnittlich 3% p.a. betragen. Dementsprechend sollte die Volkswirtschaft insgesamt im Jahr 2020 ein Volumen von USD 1,5 Billionen haben; das BIP pro Kopf dürfte in Kaufkraftparität auf ca. USD 11.100 ansteigen. Positivszenario: Aufholen gegenüber Asien In diesem Szenario verabschiedet die Regierung wichtige Strukturreformen rascher als im Basisszenario angenommen. Die Reformen im Bildungswesen werden beschleunigt, im Energiesektor werden private Investitionen innerhalb der nächsten fünf Jahre gestattet (Strom und möglicherweise auch Erdöl und Erdgas), der Arbeitsmarkt wird liberalisiert, und Steuerreformen führen zu einem Anstieg der Staatseinnahmen. Die Regierung investiert mehr in die physische und technologische Infrastruktur sowie in das Humankapital. Dies kurbelt auch die in- und ausländischen privaten Investitionen an. Nach der Liberalisierung des Erdölsektors steigt die Ölförderung an, wodurch weitere ausländische Investitionen angezogen werden. In diesem Szenario wächst die Wirtschaft in den kommenden 15 Jahren um durchschnittlich 5% p.a. Damit würde Mexiko nur knapp hinter den für die Stars des Formel-G-Modells (Indien, Malaysia und China) erwarteten Wachstumsraten zurückbleiben. Das BIP pro Kopf würde bis 2020 auf USD 15.000 (in Kaufkraftparität) ansteigen, was mit dem für Malaysia erwarteten Niveau vergleichbar ist. Negativszenario: Stagnierendes Realeinkommen In einem pessimistischeren Szenario werden kaum Fortschritte bei den Strukturreformen (Fiskalpolitik, Arbeitsmarkt und Energiesektor) gemacht. Die Infrastruktursektoren werden nicht für private Investitionen geöffnet, was zu einer weiteren Verschlechterung der Versorgung führt. Der Wettbewerb mit China wird dadurch erschwert, und es kommt zu einer Kontraktion im verarbeitenden Gewerbe. Die Erdölproduktion stagniert aufgrund mangelnder Investitionen, und die ausländischen Direktinvestitionen gehen zurück. In diesem Szenario beträgt das Wachstum in den Jahren 2006–2020 durchschnittlich lediglich 1,5%, so dass sich das BIP pro Kopf nur leicht auf USD 8.700 (in Kaufkraftparität) erhöht. 16. Februar 2006 9 Aktuelle Themen 344 Ausblick für ausgewählte Sektoren Kreditvergabe zeigt wieder nach oben... Forderungen der Banken gegenüber dem privaten Sektor, % des BIP, 2005 40 35 30 25 20 15 10 1990 1993 1996 1999 2002 2005 Quelle: IFS 19 … ist aber vergleichsweise immer noch niedrig Forderungen der Banken gegenüber dem privaten Sektor, % des BIP, 2005 120 100 Finanzindustrie: Das Zeitalter der Kreditvergabe hat begonnen 80 60 40 20 Malaysia Chile Indien Brasilien Russland Mexiko 0 Quellen: IFS, DB Research 20 Boom bei Verbraucherkrediten Volumen an Verbraucherkrediten, Mrd. MXN 300 250 200 150 100 50 0 96 98 00 02 04 Quelle: Banxico Was die einzelnen Wirtschaftssektoren betrifft, so gehen wir davon aus, dass der Dienstleistungssektor in den kommenden Jahren kräftig expandieren wird. Dies gilt insbesondere für Finanzdienstleistungen und Immobilien. Je reicher eine Volkswirtschaft wird, desto geringer wird der Konsum an Lebensmitteln (Engels Gesetz), während der Konsum von anderen Gütern und Dienstleistungen im Verhältnis zunimmt. Die Automobil- und Immobiliensektoren werden zusätzlich von der besseren Verfügbarkeit von Krediten profitieren. Der entsprechende, weitere Anstieg der Hypothekenfinanzierungen dürfte sich wiederum positiv auf das Wachstum im Finanzsektor auswirken. Im verarbeitenden Gewerbe erwarten wir eine fortgesetzte Spezialisierung auf Produkte mit mittlerem und höherem technologischen Gehalt, insbesondere im Elektroniksektor und in der Automobilindustrie. Das verarbeitende Gewerbe dürfte auch künftig von der geografischen Nähe zum US-Markt profitieren. Infrastruktursektoren (einschließlich die Erdöl- und Erdgasindustrie) könnten von einer Öffnung für private Investitionen einen Schub erhalten. Der Textilund Bekleidungssektor dürfte dagegen mittelfristig Marktanteile an die zu niedrigeren Kosten produzierenden Wettbewerber aus Asien verlieren. 21 Der mexikanische Finanzsektor hat seit der Tequila-Krise von 1994/95 beträchtlich expandiert und an Stabilität gewonnen. Nach einer ersten Welle von Privatisierungen und ausländischen Übernahmen im Jahr 1992 fand eine zweite Konsolidierungswelle 1999 statt, nachdem die verbleibenden Beschränkungen für Beteiligungen ausländischer Institute an mexikanischen Banken im Dezember 1998 abgeschafft worden waren. Heute befindet sich der mexikanische Bankensektor zu 85% im Eigentum ausländischer Banken. Auch Bankenregulierung und -aufsicht haben sich im vergangenen Jahrzehnt ebenso wie das Risikomanagement der Banken deutlich verbessert. Darüber hinaus ist die Kreditvergabe der Banken an den privaten Sektor zwar im Vergleich zu anderen Ländern immer noch gering (siehe Grafik 20), steigt jedoch endlich an (siehe Grafik 19). Dies gilt insbesondere für Verbraucherkredite, bei denen in den vergangenen Jahren ein kräftiges Wachstum verzeichnet wurde (siehe Grafik 21). Dies ist insofern äußerst positiv, als der Mangel an Krediten seit der Tequila-Krise ein ernsthaftes Wachstumshemmnis dargestellt hat. Sinkende Zinsen (siehe Grafik 22) und die zunehmende Bereitschaft der Banken zur Kreditvergabe haben sich positiv auf das Kreditwachstum ausgewirkt. Wir erwarten, dass der mexikanische Finanzsektor auch weiterhin kräftig wächst. Steigende Einkommen und die Ausweitung der Mittelschicht (siehe Grafik 18) werden diese Entwicklung unterstützen. Außerdem hat ein großer Anteil der Bevölkerung noch keinen Zugang zu Finanzdienstleistungen und die Verschuldung der privaten Haushalte ist noch relativ gering, woraus sich insbesondere im Privatkundengeschäft ein beträchtliches Wachstumspotenzial ergibt. Zudem ist zu erwarten, dass sich die Banken mehr und mehr um zusätzliche Einnahmequellen bemühen werden. Dies ist zum Teil auf den erwarteten Rückgang der Bankgebühren zurückzuführen. Derzeit machen Gebühren 30 – 40% der gesamten Bankenerträge aus. Außerdem ist der Handel mit Staatsanleihen – der für die mexi- 10 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise kanischen Banken seit der Tequila-Krise die Grundlage ihres Geschäfts darstellte – aufgrund der gesunkenen Renditen von Staatsanleihen und des heftigen Wettbewerbs im heimischen Anleihenmarkt nicht mehr so einträglich wie zuvor. Zinsen sind zurückgegangen % p.a. 70 60 50 40 30 20 10 0 95 97 99 01 03 05 Quelle: IFS 22 Sparquote noch niedrig, könnte aber ansteigen Bruttoersparnis im Inland, % des BIP 50 40 30 20 10 89 91 93 95 Indien Chile Mexiko 97 99 01 03 Brasilien China Malaysia Quelle: Weltbank WDI 23 Das für die kommenden 15 Jahre erwartete Wachstum der mexikanischen Bevölkerung im arbeitsfähigen Alter könnte darüber hinaus zu einem allmählichen Anstieg der Ersparnis der privaten Haushalte von einem relativ niedrigen Niveau aus führen (siehe Grafik 23); dies ist jedenfalls nach der Lebenszyklushypothese zu erwarten. Dementsprechend sollte auch die Nachfrage nach Anlageprodukten ansteigen. In der letzten Zeit wurden zudem eine Reihe wichtiger Reformmaßnahmen – z.B. des Konkursrechts im Jahr 2000 und des Kreditsicherungsrechts im Jahr 2003 – verabschiedet, bei denen 28 zwar noch einige Feinarbeit erforderlich ist , die jedoch zu einem Anstieg der Kreditvergabe führen sollten. Neben den Banken sind auch Nichtbanken als Finanzintermediäre im mexikanischen Finanzsektor von Bedeutung. Hier sind insbesondere Pensionsfonds, Versicherungsunternehmen und Hypothekenfinanzierer zu nennen. Seit der Reform des Rentensystems für den privaten Sektor im Jahr 1997 ist das Volumen der Pensionsfonds (der so genannten „Afores“ und „Siefores“) stark angestiegen; diese Fonds verwalten derzeit rund USD 50 Mrd. bzw. 7% des BIP. Schätzungen von Standard & Poor’s zufolge könnte das Volumen der mexikanischen Pensionsfonds bis 2050 auf 50% des BIP ansteigen. Pensionsfonds könnten außerdem von einer Reform des Rentensystems für den öffentlichen Sektor profitieren, die jedoch bisher noch nicht durchgeführt wurde. Der mexikanische Versicherungsmarkt ist einer der größten in Lateinamerika, und Mexiko ist der größte Exporteur von Versicherungsleistungen unter den Entwick29 lungsländern . In den vergangenen Jahren konnten auch die so genannten „Sofoles“, Spezialinstitute, die auf die Kreditvergabe in bestimmten Bereichen (wie z.B. Hypotheken-, Auto- oder Verbraucherkredite) spezialisiert sind, ein beträchtliches Wachstum verzeichnen. Die jüngste Übernahmewelle durch in- und ausländische Banken von auf Hypothekenfinanzierung spezialisierten Sofoles zeigt die große Dynamik im Hypothekensektor (siehe auch den folgenden Abschnitt). Mexiko verfügt darüber hinaus über einen zunehmend ausgereiften Finanzmarkt. Das Land liegt im entsprechenden Unterindex des WEF Growth Competitiveness Index auf Rang 40 von 117 Län30 dern . Sowohl der Anleihe- als auch der Aktienmarkt sind in den vergangenen Jahren stark gewachsen, und es hat eine spürbare Diversifizierung der Finanzinstrumente stattgefunden. Der Anleihemarkt hat in den vergangenen 5 – 10 Jahren kräftig expandiert, was auf die Rentenreform sowie bewusste Maßnahmen der Regierung zur Förderung einheimischer Emissionen zurückzuführen ist. Die Einführung der so genannten certificados bursátiles – marktgängiger Unternehmensanleihen – im Jahr 2001 hat beträchtlich zur Verbesserung der Finanzierungsbedingungen für Unternehmen beigetragen. Die Aktienmarktkapitalisierung stieg Ende 2005 auf USD 240 Mrd. bzw. 32% des BIP; damit ist die mexikanische Bolsa die zweitgrößte Wertpapierbörse in Lateinamerika (nach der Börse von Sao Paulo). Trotz des jüngsten Wachstums bleibt es für kleine und mittelständische mexikanische Unternehmen schwierig, Aktien zu emit28 29 30 16. Februar 2006 Vgl. zu diesem Thema OECD (2005). UNCTAD (2004). WEF (2005). 11 Aktuelle Themen 344 tieren. Dies könnte sich jedoch durch das 2005 verabschiedete Wertpapiermarktgesetz ändern. Immobilienmarkt: Der Boom geht weiter Höhere Wohnungsbauinvestitionen % des realen BIP 5,1 4,9 4,7 4,5 4,3 4,1 3,9 3,7 3,5 1990 1993 1996 1999 2002 2005 Quelle: OECD 24 Boom bei Hypothekenkrediten Volumen an Hypothekenkrediten, Mrd. MXN 750 700 650 600 550 500 450 400 350 300 1997 1999 2001 2003 2005 Quelle: Banxico 25 Produktion in Tsd., p.a. 2.000 1.500 1.000 500 0 1995 1997 1999 2001 2003 2005 Pkw Lkw Quelle: Inegi Wie oben beschrieben, wird die mexikanische Bevölkerung in den kommenden 15 Jahren relativ jung bleiben; der Altersmedian wird 2020 immer noch bei lediglich 31 Jahren liegen. Hauskäufer sind in der Regel zwischen 25 und 40 Jahren alt. Unseren Schätzungen zufolge sollten im Zeitraum 2006 bis 2020 insgesamt rund 56 Millionen Mexikaner in diese Altersklasse fallen. Unter der Annahme, dass die durchschnittliche Haushaltsgröße von derzeit 4 auf 3 Personen pro Haushalt sinkt, werden in den kommenden 15 Jahren rund 20 Millionen neue Wohneinheiten gebaut, d.h. durchschnittlich über 1 Million pro Jahr. Entsprechend dürfte die Anzahl der Wohneinheiten von 25,5 Mio. im Jahr 2004 auf rund 44 Mio. im Jahr 2020 ansteigen. Es ist zu erwarten, dass diese Entwicklung zu einer weiteren Expansion der Hypothekenfinanzierung, die bereits in den vergangenen Jahren kräftig zugenommen hat (siehe Grafik 25), führen wird. Das Volumen des Hypothekenmarkts dürfte sich bis 2020 mehr als 31 verdreifachen, von USD 64 Mrd. (2005) auf dann USD 216 Mrd . Aufgrund des Booms bei den Hypothekenfinanzierungen hat sich das Volumen der am Markt gehandelten hypothekenbesicherten Wertpapiere in den vergangenen beiden Jahren auf rund USD 640 Mio. mehr als verzehnfacht, und es ist von einem weiteren kräftigen 32 Anstieg auszugehen . Neben dem Bankensektor dürften auch die Baubranche sowie die Baumaterialienbranche vom Wachstum am Immobilienmarkt profitieren. Autoindustrie wird an Fahrt gewinnen Automobilindustrie wächst wieder Gesamt Der mexikanische Immobilienmarkt hat in den vergangenen Jahren ein kräftiges Wachstum aufgewiesen (siehe Grafik 24) und ist einer der vielversprechenden Wachstumssektoren für das kommende Jahrzehnt. Das Wachstum wurde durch sinkende Zinsen, aufgrund derer sich auch Menschen mit geringeren Einkommen Hypotheken leisten können, sowie die bessere Verfügbarkeit von Hypothekenfinanzierungen begünstigt. Der Immobilienmarkt dürfte auch künftig von der günstigen demografischen Entwicklung und steigenden Einkommen, insbesondere in der wachsenden Mittelschicht, profitieren. 26 Mexiko hat eine umfangreiche Automobilindustrie und ist derzeit der weltweit elftgrößte Automobilproduzent. Rund 20% der Exporte Mexikos im verarbeitenden Gewerbe stammen aus dem Automobilsektor. Die meisten internationalen Fahrzeughersteller, wie z.B. General Motors (Marktanteil: 31%), DaimlerChrysler (23%), Nissan (21%), Volkswagen (15%) und Ford (6%), haben Tochterunternehmen in 33 Mexiko . Der relativ hohe technologische Gehalt in der mexikanischen Autoindustrie schlägt sich auch darin nieder, dass die Löhne 34 über dem Durchschnittsniveau in der Industrie allgemein liegen . Während sich der Produktionsrückgang bei den meisten internationalen Automobilkonzernen auch auf die mexikanische Autoindustrie ausgewirkt hat, nimmt die Produktion bereits wieder zu (siehe Grafik 26), und angesichts der beträchtlichen Zuflüsse an ausländischen 31 32 33 34 12 Global Markets Research (2005). Mander (2005). VDA (2005). Ibero-Amerikaverein (2005). 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise Autoabsatz brummt Inländische Autoverkäufe, monatlich, in Tsd., gleit. 12M-Durchschnitt 120 100 80 60 40 20 0 92 94 96 98 00 02 04 27 Quelle: Banxico Direktinvestitionen in der letzten Zeit (insbesondere von Volkswagen und Ford Motors) dürfte künftig mit einer günstigeren Entwicklung zu rechnen sein. Die Tatsache, dass die jüngsten Investitionszuflüsse in einer allgemein schwierigen Periode für die internationale Automobilindustrie stattfanden, deutet darauf hin, dass Mexiko als Standort für die Automobilproduktion weiterhin attraktiv ist. Dies ist insbesondere auf die Nähe des Landes zum riesigen US-Markt sowie die relativ geringen Produktionskosten zurückzuführen. Im Vergleich zu asiatischen Produzenten ist die geografische Nähe bei der Lkw-Herstellung ein noch größerer Standortvorteil als bei der PkwProduktion, da die Transportkosten für Lkw aufgrund der Größe der Fahrzeuge höher sind. Das gut ausgebaute Netzwerk an Automobilzulieferern trägt ebenfalls zur Attraktivität Mexikos als Standort für die Automobilproduktion bei. Derzeit zählt die Branche rund 1.000 Unternehmen, von denen viele in „Maquila“-Produktionsstätten nahe der US-Grenze fertigen. Obgleich die Automobilzulieferer, wie einige Branchen der mexikanischen Wirtschaft, vom zunehmenden Wettbewerb mit China in den vergangenen Jahren beeinträchtigt wurden, stiegen die Exporte 2004/05 wieder kräftig an (um 10–20% gg. Vj.). Künftig könnte die Automobilbranche auch zunehmend vom Freihandelsabkommen mit der EU profitieren. Während die meisten Autos (75% der Gesamtproduktion) weiterhin für den Export hergestellt werden, weist auch der Binnenmarkt ein beträchtliches Volumen auf (im September 2005 waren in Mexiko 23 35 Millionen Autos und Lkw angemeldet ) und wächst kräftig (siehe Grafik 27). Im Jahr 2004 wurden in Mexiko 1,1 Mio. neue Autos verkauft (Deutschland: 3,3 Mio.), was einem Anstieg um 12% ge36 genüber 2003 entspricht . Der Anstieg bei Autoverkäufen ist – ähnlich wie die Entwicklung am Immobilienmarkt – unter anderem auf niedrigere Zinsen und die zunehmende Verfügbarkeit von Konsumentenkrediten zurückzuführen. Künftig dürfte das Wachstum durch die günstige demografische Entwicklung sowie das steigende Einkommen, insbesondere in der wachsenden Mittelschicht, unterstützt werden. Maquiladora-Industrie noch lange nicht abzuschreiben Teilerholung im MaquilaSektor Beschäftigung im Maquila-Sektor, % gg. Vj. 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 1995 1997 1999 2001 2003 2005 (Jan.Okt.) Bekleidung Chemische Produkte Elektronische Produkte Spielwaren und Sportgeräte Quelle: Inegi 28 Die Maquiladora-Industrie, die aus auf den Reexport spezialisierten Montagewerken nahe der US-Grenze besteht, hat einen Anteil von 50% an den gesamten Exporten von Gütern und Dienstleistungen in Mexiko. In diesem Sektor werden vor allem elektrische und elektronische Geräte (23%), Autoteile (22%), Textilien und Bekleidung (13%) und elektrische und elektronische Bauteile (11%) herge37 stellt . Der Maquila-Sektor hat in den vergangenen Jahren nach dem Abschwung in den USA in den Jahren 2001–03 und der gleichzeitig zunehmenden Konkurrenz Chinas am US-Markt (siehe oben) einige Turbulenzen durchgemacht. Nachdem der Export in den Jahren 1995–2000 durchschnittlich reale Wachstumsraten von 17% p.a. verzeichnet hatte, brachen die Zuwachsraten auf lediglich 1,3% p.a. 38 in den Jahren 2001–2004 ein . Dies führte zu einer Welle von Fabrikschließungen und einem deutlichen Rückgang der Beschäftigung. Letztere schrumpfte von 2001 bis 2003 um durchschnittlich 6% p.a., nachdem sie von 1995 bis 2000 um durchschnittlich jährlich 14% angestiegen war. 35 36 37 38 16. Februar 2006 Inegi (2005). VDA (2005). Inegi (2005). Inegi. 13 Aktuelle Themen 344 Bekleidungsexporte halten der chinesischen Konkurrenz nicht stand Mrd. USD 10 65 60 55 50 45 40 35 30 9 8 7 6 5 2000 2002 2003 2004 Mexiko (rechts) China (links) Quelle: WTO 29 Die Maquila-Exporte legten jedoch von Januar bis Oktober 2005 deutlich zu (+15%), und die Beschäftigung stieg 2004/05 durchschnittlich um 5% p.a. an (siehe Grafik 28). Innerhalb des MaquilaSektors scheinen die arbeitsintensiven Branchen wie Bekleidung, Schuhe, Spielzeuge und Sportprodukte am stärksten in Mitleidenschaft gezogen worden zu sein; elektrische und elektronische Geräte, Autozulieferprodukte und der Maschinenbau scheinen sich dagegen nach dem Einbruch wieder erholt zu haben. Zudem sollten kräftigere Zuflüsse an ausländischen Direktinvestitionen in den Jahren 2004/05 das künftige Wachstum des Sektors fördern. Wir gehen davon aus, dass der Elektroniksektor dank einer anhaltenden Spezialisierung auf Produkte mit mittlerem und hohem Technologiegehalt weiter expandieren wird; bezüglich der Aussichten für Bekleidungshersteller sind wir jedoch weniger optimistisch. Elektronische Geräte wie Fernseher, Videorekorder und Telekommunikationsausrüstung sind Mexikos zweitwichtigster Exportsektor innerhalb des verarbeitenden Gewerbes (6% des BIP im verarbeitenden Gewerbe). Die Produktion konzentriert sich in diesem Bereich auf Baja California (Tijuana, Mexicali) und Guadalajara. Das gewachsene Vertrauen ausländischer Investoren in Mexiko, das im A.T. Kearney FDI Confidence Index für 2005 zum Ausdruck kommt, ist unter anderem auf die positive Einschätzung des mexikanischen Elektroniksektors zurückzuführen. In diesem Segment rutschte Mexiko in der Rangliste der attraktivsten Zielorte für ausländische Direktinvestitio39 nen von Platz 21 auf Platz 4 . Die Bekleidungsexporte sind dagegen in den letzten Jahren gesunken (siehe Grafik 29), und wir rechnen mit einer weiteren Kontraktion in diesem Sektor. In einer kürzlich veröffentlichten Studie kamen wir zu dem Schluss, dass Mexiko eines der Länder ist, die durch das Auslaufen der Textilhandelsquoten Ende 2004 und dem daraus resultierenden, heftigeren Wettbewerb von Ländern wie Indien und China am deutlichsten negativ 40 beeinflusst werden . Öl- und Gassektor: Großes ungenutztes Potenzial Mexiko ist der fünftgrößte Ölproduzent weltweit Mio. Barrel/Tag, 2004 Russland; 9,23 Saudi Arabien; 8,75 USA; 7,66 Andere; 46,18 Iran; 3,93 China; 3,48 Mexiko; 3,83 Quelle: IEA 30 Mit einer Förderung von 3,8 Mio. Barrel pro Tag (2005) ist Mexiko der fünftgrößte Ölproduzent der Welt (siehe Grafik 30) und der 41 neuntgrößte Nettoölexporteur . Die Bedeutung des Erdölsektors hat zwar infolge der Expansion des verarbeitenden Gewerbes und des Dienstleistungssektors abgenommen. Öl hat jedoch immer noch einen Anteil von rund 10% an Mexikos Gesamtexporten, und der staatliche Erdölkonzern Petróleos Mexicanos („Pemex“), der über ein Monopol zur Erdöl- und Erdgaserschließung und –förderung verfügt, erwirtschaftet ein Drittel der staatlichen Einnahmen. Die Erdölreserven sind jedoch in den vergangenen beiden Jahrzehnten zurückgegangen (siehe Grafik 31), obwohl Experten zufolge im Golf von Mexiko beträchtliche Ölreserven vorhanden sind. Dies ist vor allem auf mangelnde Investitionen in die Ölförderung und die Erschließung von Ölfeldern zurückzuführen. Da die Regierung abgesehen von den so genannten Multiple Services Contracts (MSCs; umfassende Dienstleistungsverträge), deren Umfang jedoch begrenzt ist, keine privaten Investitionen in diesem Sektor zulässt, ist allein Pemex für derartige Investitionen zuständig. Der Konzern hat jedoch in den vergangenen Jahren zu wenig investiert, was nicht zuletzt auf seine hohe Besteuerung durch die Regierung, die ange- 39 40 41 14 A.T. Kearney (2005). Heymann (2005). International Energy Association. 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise sichts geringer sonstiger Einnahmequellen von den Öleinnahmen abhängig ist, zurückzuführen ist. Ein neues Besteuerungssystem für Pemex, das 2005 genehmigt (aber noch nicht vom Senat verabschiedet) wurde, soll die Steuerlast des Konzerns etwas verringern und so Ressourcen für Investitionen frei machen. Der Umfang der zusätzlichen Investitionen dürfte jedoch begrenzt sein. Ein weiteres Problem liegt darin, dass Pemex nicht über die für Bohrungen in tiefem Wasser erforderliche Technologie verfügt, um Erdöl auch von Bohrplattformen im Meer aus fördern zu können. Schwindende Ölreserven Nachgewiesene Reserven, Mrd. Barrel, 2004 60 50 40 30 20 10 0 1984 1994 2003 2004 Quelle: BP 31 Ausgaben von Touristen in Mexiko, Mrd. USD 9,4 9,2 9,0 8,8 8,6 8,4 8,2 2001 2002 Eine umfassende Deregulierung des Sektors könnte noch einige Zeit auf sich warten lassen. Bisher hat keiner der drei Kandidaten für die im Juli 2006 anstehenden Präsidentschaftswahlen eine weit reichende Liberalisierung des Öl- und Gasmonopols vorgeschlagen. Wir gehen jedoch davon aus, dass die Regierung langfristig private Investitionen in der Branche zulassen wird. Wenn die Förderung und damit auch die Staatseinnahmen zurückgehen, wird der Druck für eine höhere Beteiligung des privaten Sektors zunehmen. Dies dürfte insbesondere dann der Fall sein, wenn gleichzeitig auch die Ölpreise sinken. Wir rechnen mit einer Öffnung in rund 5–10 Jahren. In der Zwischenzeit könnte sich Pemex zunehmend um Joint Ventures mit ausländischen Ölkonzernen bemühen, um die OffshoreFörderung voranzutreiben. Tourismusindustrie könnte expandieren Tourismus wächst 2000 Daher bleibt die mexikanische Ölförderung hinter ihrem Potenzial zurück. Sie könnte sich in den kommenden Jahren sogar verringern. Die Förderung im riesigen Cantarell-Ölfeld – das zweitgrößte Ölfeld der Welt, in dem 2 Mio. Barrel pro Tag bzw. 60% der Gesamtproduktion Mexikos gefördert werden – dürfte bis 2008 auf 1,4 Mio. Barrel 42 pro Tag sinken . Schätzungen von Pemex zufolge droht Mexiko bis 2015 ein Nettoölimporteur zu werden, wenn keine zusätzlichen Investitionen getätigt werden. Die Erdgasproduktion ist in den letzten Jahren so stark zurückgegangen, dass Mexiko bereits heute trotz umfangreicher Reserven ein Nettogasimporteur ist. 2003 Quelle: Inegi 32 Mexiko liegt bezüglich der Urlauberzahlen weltweit an achter Stelle 43 (2004: 21 Millionen ), und ist damit das beliebteste Urlaubsland in Lateinamerika und das drittbeliebteste unter den Schwellenländern nach China und Hongkong. UNCTAD-Daten zufolge ist Mexiko nach China von allen Entwicklungsländern der zweitgrößte Exporteur von 44 Tourismusdienstleistungen . Die Ausgaben der Touristen sind mit USD 424 pro Urlauber jedoch deutlich niedriger als in den meisten anderen Ländern der Region bzw. in den meisten Ländern weltweit, was darauf schließen lässt, dass in diesem Sektor noch Entwick45 lungspotenzial besteht . Die Reisebranche macht gegenwärtig 8% von Mexikos BIP aus. Da derzeit noch ca. 90% der Touristen aus den USA kommen, wäre ein Wachstum in diesem Sektor, zum Beispiel durch mehr Reisende aus anderen Ländern, insbesondere Europa und Asien, denkbar. 42 43 44 45 16. Februar 2006 Schätzung von Pemex. World Tourism Organisation. UNCTAD (2004). UNCTAD (2004). 15 Aktuelle Themen 344 Fazit Die günstige demografische Entwicklung, die anhaltende Öffnung der Volkswirtschaft für den Welthandel und für Investitionen und die Aussicht auf eine allmähliche Deregulierung wichtiger Infrastruktursektoren sind die Grundlage unserer moderat optimistischen Wachstumsprognose für die mexikanische Volkswirtschaft in den kommenden 15 Jahren. Zahlreiche Branchen, wie der Finanzdienstleistungssektor, der Immobiliensektor und der Infrastrukturbereich, weisen ein großes Entwicklungspotenzial auf. Für die Erschließung dieses Potenzials ist es jedoch erforderlich, stärker in Humankapital zu investieren, die physische Infrastruktur auszubauen und das mikroökonomische Geschäftsklima zu verbessern. Silja Voss (49 69 910-31753, [email protected]) 16 16. Februar 2006 Mexiko 2020: Tequila Sunrise Literatur AT Kearney (2005). Foreign Direct Investment Confidence Index. www.atkearney.com. Banco de México (2005). Loss of Share of Mexican Products in International Markets. Inflation Report July – September 2005. Banco de México (2005a). Mexico’s Competitiveness. Inflation Report April – June 2005. Bergheim, Stefan (2005). Globale Wachstumszentren 2020: FormelG for 34 Volkswirtschaften. Deutsche Bank Research. Aktuelle Themen Nr. 313. 9.Februar 2005. Frankfurt am Main. Bergheim, Stefan (2005a). Humankapital wichtigster Wachstumstreiber – Erfolgsmodelle für 2020. Deutsche Bank Research. Aktuelle Themen Nr. 324. 14. Juni 2005. Frankfurt am Main. Bergheim, Stefan (2006). Ausdehnung des Lebens. Deutsche Bank Research. Frankfurt am Main. Erscheint in Kürze. BFAI (2005). Mexikos Standortprofil im Wandel. www.bfai.de. Fay, Marianne and Mary Morrison (2005). Infrastructure in Latin America & the Caribbean. Recent Developments and Key Challenges. World Bank Report. Washington. Fitch Ratings (2006). Strong Growth in the Mexican Housing Market. In Latin America Quarterly. Global Markets Research (2005). Mexico 2005: Key Themes: Elections, Energy and Mortgages. Heymann, Eric (2005). Nach dem Ende des Welttextilabkommens: China reift zur Schneiderei der Welt. Deutsche Bank Research. Aktuelle Themen Nr. 310. 4. Januar 2005. Frankfurt am Main. Ibero-Amerikaverein (2005). Automobilmarkt Mexiko: Gute Perspektiven. www.ibero-amerikaverein.de. IMD (2004). World Competitiveness Yearbook. Inegi (2005). www.inegi.gov.mx HSBC (2005). México: Medio Siglo de Pobreza. Jackson, Richard (2005). Building Human Capital in an Ageing Mexico. A Report of the U.S.-Mexico Binational Council. Washington. Kose, Ayhan M. et al (2004). How Has NAFTA Affected the Mexican Economy? Review and Evidence. IMF Working Paper 04/59. Mander, Benedict (2005). Heady growth is based on solid foundations. In FT Special Report on Mexico & Globalisation. Neuhaus, Marco (2005). Vorsprung durch Öffnung. Integration in Weltwirtschaft lässt Wachstumsrate steigen. Deutsche Bank Research. Aktuelle Themen Nr. 325. 6. Juli 2005. Frankfurt am Main. OECD (2004). Mexico. OECD Economic Surveys 2002-2003. Paris. OECD (2004a). Learning for Tomorrow’s World – First Results from PISA 2003. Paris. OECD (2005). Mexico. OECD Economic Surveys. Paris. OECD (2005a). Performance and Reform in the Mexican Health System. Paris. OECD (2005b). Education at a Glance 2005. Paris. OECD (2005c). Main Science and Technology Indicators 2005/1. Paris. 16. Februar 2006 17 Aktuelle Themen 344 UN (2004). World Economic and Social Survey 2004. International Migration UNCTAD (2004). Development and Globalization. Facts and Figures. Washington. UNCTAD (2005). World Investment Report 2005. Transnational Corporations and the Internationalization of R&D. Washington. US Commercial Service (2005). Country Commercial Guide: Mexico 2005. VDA (2005). Daten zur Automobilwirtschaft. Frankfurt. World Bank (2003). Lessons from NAFTA. World Bank (2005). World Development Indicators. Washington. World Bank (2005a). Global Economic Prospects 2006. Economic Implications of Remittances and Migration. Washington. 18 16. Februar 2006 Aktuelle Themen Globale Wachstumszentren Fundierte, langfristige Wachstumsprognosen stehen nach der New Economy-Euphorie und einigen Krisen in Schwellenländern wieder im Blickpunkt. Deutsche Bank Research analysiert mit einer innovativen Verzahnung von moderner Wachstumstheorie, neuesten Methoden der Wachstumsempirie und systematischer Trendanalyse die langfristigen Wachstumsperspektiven von 34 Ländern. Wir identifizieren Wachstumsstars, erklären die Ursachen der Erfolge und ziehen Schlussfolgerungen für Unternehmen, Anleger und Politiker. Dynamische Branchen begünstigen globale Wachstumszentren Nr. 332 ...........................................................................................................................................26. August 2005 Vorsprung durch Öffnung Integration in die Weltwirtschaft lässt Wachstumsrate steigen Nr. 325 ...................................................................................................................................................6. Juli 2005 Humankapital wichtigster Wachstumstreiber Erfolgsmodelle für 2020 Nr. 324 ................................................................................................................................................14. Juni 2005 Globale Wachstumszentren 2020 „Formel-G“ für 34 Volkswirtschaften Nr. 313 ........................................................................................................................................... 9. Februar 2005 Unsere Publikationen finden Sie kostenfrei auf unserer Internetseite www.dbresearch.de Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per E-Mail eintragen. Für die Print-Version wenden Sie sich bitte an: Deutsche Bank Research Marketing 60262 Frankfurt am Main Fax: +49 69 910-31877 E-Mail: [email protected] © Copyright 2006. Deutsche Bank AG, DB Research, D-60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlageberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informationszwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorstehenden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In den USA wird dieser Bericht durch Deutsche Bank Securities Inc., Mitglied der NYSE, NASD, NFA und SIPC, genehmigt und/oder verbreitet. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht verfügt. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG London, Mitglied der London Stock Exchange, genehmigt und/oder verbreitet, die in Bezug auf Anlagegeschäfte im Vereinigten Königreich der Aufsicht der Financial Services Authority unterliegt. In Hongkong wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Hong Kong Branch, in Korea durch Deutsche Securities Korea Co. und in Singapur durch Deutsche Bank AG, Singapore Branch, verbreitet. In Japan wird dieser Bericht durch Deutsche Securities Limited, Tokyo Branch, genehmigt und/oder verbreitet. In Australien sollten Privatkunden eine Kopie der betreffenden Produktinformation (Product Disclosure Statement oder PDS) zu jeglichem in diesem Bericht erwähnten Finanzinstrument beziehen und dieses PDS berücksichtigen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen. Druck: HST Offsetdruck Schadt & Tetzlaff GbR, Dieburg Print: ISSN 1430-7421 / Internet: ISSN 1435-0734 / E-Mail: ISSN 1616-5640