AUSBLICK 2017 – USA Der US-Ausblick für das Jahr 2017 steht im

AUSBLICK 2017 – USA
Auszug aus der Publikation „Rententrends“ vom 21. Dezember 2016
Der US-Ausblick für das Jahr 2017 steht im Zeichen des neu
gewählten Präsidenten Donald Trump, seiner voraussichtlichen Wirtschaftspolitik sowie seiner Außenpolitik. Disruptive
Entscheidungen stellen eine Gefahr für die US- und die Weltwirtschaft dar. Lesen Sie mehr auf den folgenden Seiten.
Die vollständige Publikation „Rententrends“ mit den entsprechenden compliancerelevanten
Hinweisen finden Sie auf der Seite UP unter
http://www.unternehmerpositionen.de/fileadmin/user_upload/Rententrends_Dezember_2016.pdf
Vereinigte Staaten:
Konjunktur- und Zinsprognose
Ausblick 2017
Der US-Ausblick für das kommende Jahr steht im Zeichen des neu gewählten Präsidenten Donald Trump, seiner voraussichtlichen Wirtschaftspolitik sowie seiner
Außenpolitik. Das andere große Thema ist die Geldpolitik der US-Notenbank.
In Bezug auf die künftige Wirtschaftspolitik erwarten wir deutliche Steuersenkungen, die das Wachstum kurzfristig stimulieren werden. Die hohen Erwartungen an
ein Infrastrukturausgabenprogramm halten wir für überzogen, da sich der republikanisch dominierte Kongress vermutlich gegen höhere Investitionsausgaben stellen
wird. Negative Wachstumsimpulse dürften von der Handelspolitik kommen, die
wahrscheinlich wesentlich protektionistischer ausfallen wird als dies bisher der Fall
ist. Dafür spricht beispielsweise die Ankündigung von Trump, das Transpazifische
Abkommen TPP nicht ratifizieren zu wollen. Auch in der Außenpolitik könnte es zu
einem Bruch mit der bisherigen Linie der US-Strategie kommen, wie einige diplomatische Scharmützel Trumps mit China um den Status von Taiwan zeigen. Die
Unsicherheiten, mit denen der Amtsantritt Donald Trumps und dem insgesamt politisch unerfahrenem Kabinett verbunden ist (siehe dazu das Fokus-Thema „Das
Trump-Kabinett“), dürfte die derzeit hohe Dynamik der US-Wirtschaft etwas
dämpfen, aber immer noch einen BIP-Zuwachs von 2,4 % ermöglichen (2016: 1,5
%). Der Kerninflationsindex PCE Ende 2017 wird wahrscheinlich 2,0 % höher liegen als Ende 2016. Die Fed, die sich in der Vergangenheit durch große Vorsicht
ausgezeichnet hat, dürfte erst im zweiten Halbjahr 2017 erneut tätig werden und ihren Leitzins zwei Mal anheben, nachdem sie am 14. Dezember den Zins auf 0,5 %
bis 0,75 % angehoben hat.
Ausblick im Zeichen von Trump
Am 20. Januar wird Donald Trump zum 45. Präsidenten der Vereinigten Staaten
vereidigt. Selten zuvor war der wirtschaftliche Ausblick der USA so eng verbunden
mit dem Regierungswechsel. Bei Trumps Vorgänger Barack Obama (2009 bis 2017)
ging es um dessen Fähigkeiten, die Wirtschaft in der schwersten Wirtschaftskrise
seit dem zweiten Weltkrieg so zu managen, dass die Krise nicht vollkommen außer
Kontrolle gerät. Präsident George W. Bush (2001 bis 2009) hat wirtschaftspolitisch
keine bleibenden Spuren hinterlassen, wohl aber die Außenpolitik u.a. durch den
Irakkrieg entscheidend geprägt. Und Bill Clinton (1993 bis 2001) konnte in seiner
Amtszeit von den positiven Effekten des Internetbooms profitieren. Trump jedoch
scheint sich anzuschicken, mit radikalen Kurswechseln in das Wirtschaftsgeschehen einzugreifen. Das erklärte Ziel ist eine Belebung des Wirtschaftswachstums.
Dies soll mit Hilfe von Steuersenkungen, einem Infrastrukturprogramm, der Deregulierung des Energie- und des Finanzmarktsektors sowie Protektionismus geschehen. Abgesehen davon, dass einige dieser Maßnahmen (wie Zölle und die massenweise Ausweisung von Immigranten) eher wachstumsfeindlich sind, könnten ein
stärkerer Dollar und höhere Zinsen dem Ziel einer größeren Wachstumsbeschleunigung einen Strich durch die Rechnung machen.
Wie realistisch sind die wirtschaftspolitischen Vorhaben?
Steuersenkungen und Deregulierung sind Teil der DNA der Republikaner. Man
spricht heute immer noch von den so genannten Reaganomics und meint damit genau diese beiden Punkte. Dass unter Reagan die Staatsschulden von 30 % des BIP
zu Beginn seiner Amtszeit auf 50 % des BIP zum Ende seiner Amtszeit stiegen, wird
von vielen Republikanern gerne ignoriert. Stattdessen beruft man sich wie Reagan
auf die so genannte Laffer-Kurve: Diese Theorie besagt, dass die Steuerbelastung
bereits so hoch ist, dass viele Unternehmen und private Haushalte verstärkt Steuerschlupflöcher nutzen, ins Ausland abwandern oder schlichtweg weniger produzieren. Würde man die Steuern senken, wäre das Ergebnis ein höheres statt ein nied-
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Renditeentwicklung (kurzfristig)
in Prozent, p.a.
3,0
2,0
1,0
0,0
Dec 15
Apr 16
2jährige T-Notes
Aug 16
Dec 16
10jährige T-Notes
Renditeentwicklung (langfristig)
in Prozent, p.a.
Quelle: Bloomberg, HSH Nordbank
4,0
3,0
2,0
1,0
0,0
Dec 11 Dec 12 Dec 13 Dec 14
2jährige T-Notes
Dec 15 Dec 16
10jährige T-Notes
Anmerkung: Aus Sicht eines Euro-Investors können die
Renditen ausländischer Anleihen wie US-Staatsanleihen
infolge von Währungsschwankungen steigen oder fallen.
Berichtszeitraum
Kurzfristig: Beginn: 21.12.2015, Ende: 21.12.2016
Langfristig: Beginn: 21.12.2011, Ende: 21.12.2016
Wichtige Termine 2017
20.1 .
1 .2.
1 5.3.
3.5.
1 4.6.
26.7 .
20.9.
1 .1 1 .
1 3.1 2.
RENTENTRENDS 21. Dezember 2016
Vereidigung des neuen Präsidenten
Fed-Zinsentscheid
Fed-Zinsentscheid
Fed-Zinsentscheid
Fed-Zinsentscheid
Fed-Zinsentscheid
Fed-Zinsentscheid
Fed-Zinsentscheid
Fed-Zinsentscheid
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rigeres Steueraufkommen, weil der Anreiz zur Steuervermeidung sinkt. Kurz: Die
versprochenen Steuersenkungen dürften weitestgehend realisiert werden. Dafür
spricht auch, dass der ehemalige Partner der Investmentbank Goldman Sachs, Steven Mnuchin, als Finanzminister vorgesehen ist. Auf das Wirtschaftswachstum sollte sich dies insbesondere in der zweiten Jahreshälfte von 2017 positiv auswirken.
US Konjunkturprognose
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
16
16e
17e
17e
17e
17e
2 ,1
2 ,0
2 ,0
2 ,2
2 ,2
2 ,2
-0 ,6
-0 ,5
3 ,0
2 ,2
3 ,0
3 ,0
0 ,5
2 ,4
2 ,5
2 ,9
3 ,7
3 ,7
1 ,9
1 0 ,0
2 ,0
3 ,0
3 ,0
3 ,0
2 ,0
2 ,7
2 ,1
2 ,4
2 ,0
2 ,5
4 ,0
4 ,0
2 ,0
1,5
2,4
2,3
2,9
1,9
3,0
2,1
2,4
2,6
1 ,8
2 ,0
2 ,2
1 ,7
1 ,8
1 ,8
1 ,9
1 ,9
2 ,0
16e
17e
1 8e
Pr iv a t er V er br a u ch
2 ,5
2 ,2
2 ,2
In v est it ion en **
0 ,4
1 ,5
2 ,1
St a a t sv er br a u ch
0 ,9
2 ,3
3 ,2
Ex por t e
0 ,8
3 ,5
Im por t e
0 ,7
BIP
In fla t ion (PCE Ker n r a t e)*
In %, QoQ, annualisiert; e = erwartet
*YoY Periodenendstand, ** ohne Lagerhaltungskomponente
Quelle: HSH Nordbank
Hinweis: Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die künftige Entwicklung.
Bei den angekündigten Infrastrukturausgaben muss man wesentlich skeptischer
sein. Es ist unwahrscheinlich, dass der republikanisch dominierte Kongress einem
groß angelegten Ausgabenprogramm zustimmen wird. Bislang ist stets von einem
1000 Mrd. US-Dollar Programm die Rede. Ein Blick dahinter offenbart jedoch, wie
unwahrscheinlich dessen Realisierung ist: Bisher liegt nur ein Vorschlag auf dem
Tisch, privaten Investoren Steuererleichterungen von 137 Mrd. US-Dollar anzubieten, mit denen Investitionsprojekte von 1000 Mrd. US-Dollar angestoßen werden
sollen. Ein Weg könnten so genannten Public Private Partnerships (PPP) sein, bei
denen der Staat dem Investor entweder über die Weiterleitung von Steuereinnahmen oder über ein Mautsystem einen Anreiz bietet, entsprechende Infrastrukturprojekte zu finanzieren. Dabei gibt es jedoch zahlreiche Probleme. Unter anderem
sind PPP-Verträge in der Regel kompliziert und eignen sich nur für eine begrenzte
Anzahl von Projekten. Mit anderen Worten: Nur ein Bruchteil der notwendigen Infrastrukturinvestitionen würden tatsächlich über dieses Modell getätigt werden. Die
Erwartungen an ein massives Infrastrukturprogramm könnten vermutlich nur erfüllt werden, wenn die Regierung direkt Projekte finanziert. Jedoch würde es nicht
zu der republikanischen Linie passen, die stets die Rolle des Staates klein halten
möchte. Von dieser Seite sind daher weder größere Wachstums- noch Inflationsimpulse für die kommenden Jahre zu erwarten.
Gegenwind durch Marktreaktionen möglich
Die Erwartung einer expansiven Fiskalpolitik kombiniert mit der Aussicht auf mehrere Leitzinserhöhungen durch die US-Notenbank hat den US-Dollar gegenüber
praktisch allen Währungen aufwerten lassen. Der Dollar-Index, der die Stärke des
Dollars gegen einen breiten Währungskorb misst, hat seit der Wahl von Donald
Trump am 8. November um 6 % zugelegt. Dies schwächt die Wettbewerbsfähigkeit
der US-Exporteure und führt zu niedrigeren Auslandsgewinnen von amerikanischen Unternehmen. Zur Jahresmitte 2017 dürfte der US-Dollar gegenüber dem
Euro die Parität erreicht haben, wobei auch europaspezifische Faktoren (vor allem
die politische Unsicherheit in Folge der Wahlen) eine Rolle spielen. Es besteht daher das Risiko einer von den Exporten ausgehenden Wachstumsverlangsamung.
Auch von der Zinsseite könnte Gegenwind kommen.
Sollten die langfristigen Renditen ihren Anstieg in der Weise fortsetzen, wie das in
den vergangenen Wochen der Fall gewesen ist (wovon wir nicht ausgehen), könnte
insbesondere der Wohnungsbausektor ins Stolpern geraten. Aber auch der Automobilsektor sowie andere Industrien, die langlebige Konsumgüter verkaufen und
wo Ratenzahlungen üblich sind, könnten unter Druck geraten. Zu beachten ist bei
alledem, dass die US-Wirtschaft angesichts einer Arbeitslosenquote von nur 4,6 %
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gut ausgelastet ist. Jeder Nachfrageschub dürfte von der Industrie eher mit Preisanhebungen als mit Produktionsausweitungen beantwortet werden, da der Spielraum für eine höhere Produktion begrenzt ist. Eine höhere Inflation würde zudem
die US-Notenbank in die Zwickmühle bringen: Sollte sie dann die Leitzinsen rascher als vorgesehen erhöhen und damit riskieren, dass die Wirtschaft wieder den
Rückwärtsgang einlegt? Oder sollte sie sich zurückhalten und etwas höhere Inflation tolerieren, und dabei aber höhere langfristige Renditen in Kauf nehmen, die sich
ebenfalls als wachstumsfeindlich erweisen können? Wir tendieren zu der zweiten
Variante, so denn der Inflationsdruck tatsächlich zunehmen sollte.
Die schwierige Aufgabe der Fed
Die Präsidentin der US-Notenbank, Janet Yellen, steht vor dem schwierigsten Jahr
ihrer Amtszeit. Drei Szenarien sind möglich und die ersten beiden davon würden
die Fed-Chefin vor eine kaum lösbare Aufgabe stellen.
Szenario 1: Sollten die langfristigen Renditen ihren sprunghaften Anstieg fortsetzen
und beispielsweise schon im Sommer bei 5 % (zehnjährige T-Notes) liegen, stünde
die Fed vor der Wahl, dem Marktgeschehen seinen Lauf zu lassen und einen Rückfall in die Rezession zu riskieren, oder aber mit der Ankündigung eines neuen QEProgramms die Bondmärkte in ruhigeres Gewässer zurückzuführen. Letzteres würde jedoch zu einem fatalen Glaubwürdigkeitsproblem führen, da dann niemand
mehr erklären könnte, wie die US-Notenbank jemals die Überschussliquidität aus
den Finanzmärkten zurückzuholen gedenkt. Die Kontrolle über die Zentralbankgeldmenge und die Geldmarktzinsen würde der Fed abhanden kommen.
US Zinsprognose
2 0 .1 2 .2 0 1 6
Ma r -1 7
Ju n -1 7
Sep-1 7
Dec-1 7
Ma r -1 8
0 ,5 - 0 ,7 5
1 ,0 0
1 ,2 4
0 ,5 0 - 0 ,7 5
1 ,0 0
1 ,1 5
0 ,5 0 - 0 ,7 5
1 ,0 5
1 ,2 0
0 ,7 5 - 1 ,0 0
1 ,1 5
1 ,3 0
1 ,0 0 - 1 ,2 5
1 ,4 0
1 ,5 5
1 ,2 5 -1 ,5 0
1 ,6 5
1 ,8 0
5 j-T -Not es
2 ,0 6
2 ,0 0
2 ,0 0
2 ,1 0
2 ,2 5
2 ,4 5
1 0 j. T -Not es
2 ,5 8
2 ,6 0
2 ,6 0
2 ,7 0
2 ,8 5
2 ,9 5
2 j. Sw a ps
1 ,5 1
1 ,3 0
1 ,3 5
1 ,4 5
1 ,7 0
1 ,9 5
5 j. Sw a ps
2 ,0 9
2 ,0 0
2 ,0 0
2 ,1 5
2 ,3 0
2 ,5 0
1 0 j. Sw a ps
2 ,4 8
Periodenende, in Prozent, p.a.
Quelle: HSH Nordbank
2 ,5 0
2 ,5 5
2 ,7 0
2 ,9 5
3 ,0 5
Fed fu n ds
3 -M USD Libor
2 j. T -Not es
Anmerkung: Die Prognosen der HSH Nordbank werden alle sechs Wochen überprüft und gegebenenfalls
angepasst. Aus Sicht eines Euro-Investors können die Renditen ausländischer Anleihen wie USStaatsanleihen infolge von Währungsschwankungen steigen oder fallen.
Hinweis: Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung.
Szenario 2: Außenpolitische Fehltritte oder die radikale Umsetzung einiger wachstumsfeindlicher Wahlversprechen könnten das Land schon bald in Richtung Stagnation führen und für die Fed ein ähnliches Dilemma provozieren wie in einem
Szenario stark steigender Renditen. Eine protektionistische Welle würde zudem die
Gefahr eine Stagflation in sich bergen, da die Importrechnung deutlich teurer und
auch der US-Dollar in diesem Fall kräftig an Wert verlieren würde.
Szenario 3: Dieses Szenario ist das von uns erwartete. Zwar dürfte die Wirtschaft in
den ersten 100 Tagen der Amtszeit Trumps etwas ernüchtert reagieren und den
derzeit herrschenden Optimismus dämpfen. Die Ankündigung von radikalen Steuersenkungen und Deregulierungsmaßnahmen sollten aber reichen, um das Wachstum zu beleben und die Inflation weiter leicht steigen zu lassen. Die Fed reagiert
darauf mit zwei Zinsschritten in der zweiten Jahreshälfte, während die langfristigen
Renditen verhalten steigen sollten, und zwar auf 2,85 % per Jahresende 2017. Dieses relativ ruhige Umfeld wird die Fed nutzen, um dann im Jahr 2018 drei weitere
Zinsanhebungen durchzuführen. Die Normalisierung der Geldpolitik dürfte in 2018
auch einher gehen mit dem allmählichen Abschmelzen der Fed-Bilanz. Dies geschieht voraussichtlich durch den Verzicht auf die Reinvestition von Zahlungen aus
fälligen Anleihen sowie durch den diskretionären Verkauf von Bonds am Sekundärmarkt.
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