Accept - True Sale International

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ABS & Structured Credits
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG
Asset Backed Watcher
ANLEIHEN
Top Story: „Make ABS great again“
Nachdem Donald Trump am 20. Januar als 45. US-Präsident vereidigt wurde,
bemüht er sich in seinem Sinne die Vereinigten Staaten von Amerika wieder
„groß“ zu machen, wenn möglich größer als jemals zuvor. Getreu diesem Motto
gehen wir in dieser Ausgabe unseres Asset Backed Watchers der Frage nach,
wie man dem europäischen ABS-Markt zu neuer Blüte und alter Größe verhelfen
könnte.
»
Primär- und Sekundärmarkt
Das Sentiment am europäischen ABS-Markt war zum Jahresstart sehr positiv.
Neuemissionen ließen allerdings auf sich warten. Im Januar wurden insgesamt
10 Transaktionen im Volumen von 8,2 Mrd. Euro neu emittiert. Zusätzlich wurde
eine Transaktion in Höhe von 0,7 Mrd. Euro wiedervermarktet. Bei den neu emittierten Transaktionen handelte es sich zu 50% (anzahlgewichtet) um EU CLOs.
Die Platzierungsquote belief sich allerdings auf lediglich rund 38%, aufgrund einer großvolumigen, aber einbehaltenen RMBS aus Frankreich.
»
»
Das Marktgeschehen am Sekundärmarkt entwickelte sich durch den gesamten
Januar hinweg sehr stabil. Die Kurse der ABS erreichten hierbei neue Höchststände bzw. Spreadeinengungen gehen durch die Bank weiter. Einige Investoren konzentrieren sich bei diesen eingeengten Spreads bereits auf Assetklassen
wie UK BTL und ausgewählte Peripherie-Papiere, in denen der Risikoaufschlag
noch attraktiver ist. Zudem ist eine Transition in die zweit- und drittrangigen
Tranchen von gut laufenden Transaktionen zu beobachten.
monatlich
Fertiggestellt:
21.2.2017 10:45 Uhr
INHALT
MAKE ABS GREAT AGAIN
2
Vergleich EU ABS-Markt 2006 mit 2016 –
Volumenbetrachtung Gesamtmarkt
2
Vergleichende Betrachtung nach Assetklassen
3
Vergleichende Betrachtung nach Ländern
5
Betrachtung des Emissionszyklus im Jahresverlauf 6
Ein kleiner Exkurs zur Regulierung von Verbriefungen
7
Eine modifizierte ABS-Marktanalyse nach Porter
7
SWOT-Profil des europäischen ABS-Marktes
10
Quintessenz
14
ABS MARKT IM JANUAR (1)
16
ABS MARKT IM JANUAR (2)
17
WIEDERVERMARKTETE TRANSAKTIONEN IM
JANUAR
18
NEUEMISSIONEN IM JANUAR
18
ABS
19
RMBS & CMBS
20
CDO
21
AUSGEWÄHLTE RATINGAKTIONEN IM JANUAR
23
I. IMPRESSUM
EMISSIONSVOLUMEN DES EUROPÄISCHEN STRUCTURED FINANCE MARKTES
IN MRD. EUR
50
Editor:
Ann-Kristin Moeglich, ANALYST/IN
40
30
20
10
0
Jan
Feb
Mrz
Apr
2013
Quelle: DZ BANK Research
Mai
2014
Jun
Jul
2015
Aug
2016
Sep
2017
Okt
Nov
Dez
27
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
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MAKE ABS GREAT AGAIN
Nachdem Donald Trump am 20. Januar als 45. US-Präsident vereidigt wurde, bemüht er sich in seinem Sinne die Vereinigten Staaten von Amerika wieder „groß“ zu
machen, wenn möglich größer als jemals zuvor. Getreu diesem Motto gehen wir in
dieser Ausgabe unseres Asset Backed Watchers der Frage nach, wie man dem europäischen ABS-Markt zu neuer Blüte und alter Größe verhelfen könnte. Ausgangspunkt unserer Überlegungen ist ein Vergleich des Marktes im Jahr 2006, als dem
letzten Vor-Krisenjahr, mit dem Jahr 2016. Wie hat sich der ABS-Markt binnen der
letzten 10 Jahre, die vor allem von der durch die US-Subprime RMBS induzierte
weltweite Finanzkrise geprägt wurden, im Guten wie im Schlechten entwickelt? Welche Faktoren waren hierfür ausschlaggebend? Gibt es in Europa auch Länder oder
Assetklassen, die gestärkt aus der Krise hervorgingen oder gibt es nur Verlierer? Wir
versuchen, hierauf Antworten zu finden. Nach dieser Bestandsaufnahme der historischen Marktveränderungen erfassen wir den Status quo des Verbriefungsmarktes im
Wege einer modifizierten Wettbewerbsanalyse nach Porter. Schließlich rundet ein
SWOT-Profil unsere Betrachtung ab und zeigt mögliche Entwicklungspotenziale und
–risiken auf.
Wandel des ABS-Marktes als Chance
nutzen
Vergleich EU ABS-Markt 2006 mit 2016 – Volumenbetrachtung Gesamtmarkt
Das von uns für 2006 erfasste Gesamtmarktvolumen von 466,6 Mrd. Euro haben wir
zu Vergleichszwecken mit unserer aktuellen Erhebungsmethodik adjustiert, indem
wir ausschließlich in Fremdwährung denominierte Transaktionen außereuropäischer
Anbieter eliminiert haben. Somit ergibt sich ein bereinigtes Gesamtemissionsvolumen für 2006 von 459,3 Mrd. Euro. Im Vergleich zu dem von uns für 2016 erfassten
Gesamtemissionsvolumen von 234,1 Mrd. Euro entspricht dies etwa einer Halbierung des Marktvolumens. Trotz einer Aufholung der europäischen ABS-Märkte in
den letzten Jahren beträgt der Einbruch heute immer noch über 225 Mrd. Euro. Da
es sich hierbei nur um einen Jahreswert handelt, wird schnell ersichtlich, dass der
Einbruch der Verbriefungsmärkte während der mehrere Jahre dauernden Finanz/Eurokrise der EU-Wirtschaft bzw. den diese finanzierenden Banken insgesamt ein
Refinanzierungsvolumen im Billionen-Euro-Bereich genommen hat. Der hieraus resultierende Deleveraging-Prozess europäischer Banken mit seinen negativen Rückwirkungen auf die Realwirtschaft erscheint aus heutiger Sicht nur folgerichtig bzw.
unvermeidbar. Umgekehrt zeigt schon ein Schnellvergleich mit dem (seit November
2014) kumulierten Ankaufvolumen des ABS-Ankaufprogramms der EZB (ABSPP)
von 22,8 Mrd. Euro per Ende 2016, dass dieses schon aufgrund seiner absoluten
Größenordnung bei Weitem nicht imstande ist, den Markteinbruch zu mitigieren.
Halbierung des Gesamtemissionsvolumens entzieht Refinanzierungspotenzial für Realwirtschaft
Seit Ausbruch der Finanzkrise wurden Verbriefungen aber in den Folgejahren nicht
mehr primär mit dem Ziel der Platzierung bei Investoren strukturiert, sondern als Collateral für Repo-Geschäfte mit der EZB. Das tatsächliche Absatzvolumen brach insbesondere in den Jahren 2008 und 2009 ein. Bis 2016 erholte es sich immerhin auf
94,1 Mrd. Euro, was einer Vermarktungsquote von rund 40,2% entspricht (welche
aufgrund der zwischenzeitig eingeführten Selbstbehaltsregelung von mindestens 5%
maximal einen Wert von 95% erreichen kann). Zieht man das Platzierungsvolumen
2016 zum Vergleich mit 2006 heran, fällt der Markteinbruch mit 365,2 Mrd. Euro respektive fast 80% entsprechend deutlich gravierender aus.
Absatzvolumen fast um 80% eingebrochen
Entgegen seinem negativen Ruf wurde am europäischen ABS-Markt weitgehend
kein „unnötiger toxischer Schrott“ verbrieft – ganz im Gegenteil: der Anteil der so gescholtenen „Structured Credits“ (CDO of ABS, CDO squared, CSO, etc.) liegt im Jahr
2006 mit einem Gesamtvolumen von rund 8,6 Mrd. Euro unter 1,9% des adjustierten
Structured Credits-Anteil unter zwei
Prozent
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Gesamtmarktvolumens. Europäische Verbriefungen dienten (und dienen) damit weniger dem „Zocken“ als vielmehr der Refinanzierung realwirtschaftlicher Transaktionen, insbesondere aus dem Immobilienbereich. Heute ist der Structured CreditsAnteil mit unter 0,2% nur noch marginal und beträgt nur etwa ein Zehntel seiner historischen Gewichtung. Insgesamt lässt sich jedoch konstatieren, dass der Markteinbruch deutlich gravierender ausgefallen ist als es der vermeintlichen Toxizität europäischer Verbriefungen entspricht.
Vergleichende Betrachtung nach Assetklassen
Für unsere vergleichende Betrachtung nach Assetklassen ziehen wir zunächst die
Verteilung des Gesamtemissionsvolumens der beiden Jahre 2006 und 2016 heran.
Demnach wäre gedanklich die nachfolgende rechte Grafik nur etwa halb so groß wie
ihr linkes Gegenstück. Auf den ersten Blick fällt auf, dass sich der Prime RMBSAnteil mit fast der Hälfte des Marktvolumens nicht verändert hat. Dagegen haben
Non-Conforming RMBS (NC RMBS) nicht nur absolut, sondern auch relativ deutlich
an Bedeutung verloren, reduzierte sich ihr Anteil binnen 10 Jahren doch von über
8% auf nur noch etwa 2%. Noch schlechter entwickelten sich im Immobilienkreditsegment nur noch CMBS. Deren Emissionsvolumen fiel von 60,8 Mrd. Euro 2006 auf
etwas über 1 Mrd. Euro im letzten Jahr, womit ein ebenso dramatischer Einbruch ihres Marktanteils von über 13% auf nur noch 0,4% einherging.
AUFTEILUNG NACH ASSETKLASSEN GESAMTVOLUMEN 2006
Cons. ABS;
11%
RMBS; 49%
CLO; 10%
AUFTEILUNG NACH ASSETKLASSEN GESAMTVOLUMEN 2016
Lease ABS;
5%
Sonstige ABS;
Lease ABS; CDO; 3% 4% Sonstige; 1%
1%
Cons. ABS; 2%
NC RMBS; 8%
Credit Cards;
0%
WBS; 0%
CMBS; 13%
Relative Bedeutung von Prime
RMBS geblieben, aber nahezu Wegfall des CMBS-Segments
Sonstige; 1%
NC RMBS; 2%
Credit Cards;
1%
WBS; 2%
CMBS; 0%
RMBS; 49%
CLO; 9%
Auto ABS; 12%
Auto ABS; 3%
SME CLO; 6%
SME CLO; 8%
Quelle: DZ BANK Research
Im Gegensatz zum MBS-Segment kann man das „klassische“ ABS-Segment als
Gewinner der Marktkrise bezeichnen. So konnten Auto-ABS ihr Emissionsvolumen
von 12,1 Mrd. Euro bei einem Marktanteil von 2,6% in 2006 binnen 10 Jahren um
125% auf 27,3 Mrd. Euro gegen den schrumpfenden Markttrend mehr als verdoppeln und erzielen damit zuletzt einen Anteil von 11,7%. Noch beeindruckender ist die
Performance von Consumer-ABS, die von 9,8 Mrd. bzw. 2,1% Marktanteil seit 2006
ihr Emissionsvolumen auf rund 26,4 Mrd. Euro um etwa 169% steigern konnten und
damit nun ein Marktgewicht von 11,3% erreichen.
Auto- und Consumer-ABS können
gegen den Trend ihre Position ausbauen
Aber auch im ABS-Segment gibt es Verluste zu beklagen. So haben wir unter „Sonstige ABS“ im Jahr 2006 zahlreiche verschiedene Verbriefungstypen zusammengefasst, die es in dieser Form in 2016 nicht mehr gab: wie zum Beispiel staatsnahe
Verbriefungen/Public ABS, Studentenkreditverbriefungen oder Future FlowTransaktionen. Auch andere ABS-Subsegmente, wie PFI/PPP-Verbriefungen oder
NPL-ABS fallen aufgrund ihrer relativ geringen Marktanteile nur unter die Rubrik
„Sonstige“. Exotische ABS, wie Mikrofinanz- oder Patentverbriefungen, finden sich
heute nicht mal mehr vereinzelt. Damit lässt sich nicht nur ein erheblicher Verlust an
Verlust der Artenvielfalt unter Sonstigen ABS schmälert Diversifikations- und Renditepotenzial für Investoren
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„Artenvielfalt“ im ABS-Segment konstatieren, sondern es wird auch durch die Fokussierung auf „Mainstream-Segmente“ in erheblichem Ausmaß Diversifikationspotenzial für Investoren nicht erschlossen. Hierüber kann auch nicht hinweghelfen, dass es
in 2016 mit der ersten „Green ABS“ und der ersten Peer-to-Peer-Verbriefung eine
Etablierung neuer Verbriefungssegmente gegeben hat und auch (italienische) NPLABS ein Comeback erlebten. Neben der Diversifikation bieten bestimmte Verbriefungsformen im aktuellen Niedrigzinsumfeld auch noch vergleichsweise attraktive
Renditen, im Fall von „Insurance Linked Securities“ sind diese zudem kapitalmarktunabhängig ausgestaltet. Es liegt unseres Erachtens vor allem an den ABSInvestoren, diese Assetklassen aktiv einzufordern, wie auch bei strukturierenden Investmentbanken, diese (wieder) für ihre Kunden zu erschließen. Originatoren müssen als Eigentümer der Assets von deren Nutzung im Rahmen alternativer Finanzierung via Verbriefung und den Vorteilen „verschlankter“ Bilanzen so überzeugt werden, dass die Vorteile die Nachteile in Form der Zinskosten der ABS-Anleihen überwiegen.
Auch das aggregierte CDO-Segment zählt mit einem Einbruch von rund 54% von
87,5 Mrd. Euro in 2006 auf 40,3 Mrd. Euro in 2016 zu den Verlierern im Verbriefungsmarkt. Dabei konnte sich das von politischer Seite viel beachtete Segment der
KMU-Verbriefungen (SME CLOs) mit einem Einbruch von „nur“ etwa einem Drittel
(von 27,5 Mrd. Euro auf 18,7 Mrd. Euro) überproportional gut halten und dadurch
seinen relativen Marktanteil von 6% auf 8% sogar ausbauen. Im CLO-Bereich mit
verbrieften Krediten größerer Unternehmen ist das Subsegment der dezidierten „Leveraged Loan CLOs“ untergegangen oder besser gesagt, es ist in den „EU CLOs“
aufgegangen, während „CBOs“ (Collateralized Bond Obligations) gänzlich als eigenständige Emissionen verschwunden sind. Auch eine weitere Namensumwidmung
lässt sich im CDO-Segment konstatieren. So mutierte die „Collaterized Fund Obligation“ (CFO) von 2006 zur heutigen „AIF-Securitisation“. Auch wenn es sich bei beiden Strukturen um die Verbriefung von alternativen Fondsanteilen handelt, so wurde
die CFO damals als Exit-Lösung des ursprünglichen Eigentümers der Fondsbeteiligungen am Kapitalmarkt neuen (Sekundär-) Investoren angeboten, womit ein Eigentümerwechsel (auf das SPV) einherging. Die heutigen AIF-Verbriefungen vollziehen
sich demgegenüber eher „hausintern“, wenn beispielsweise Versicherer ihre diversen Fondsbeteiligungen im Rahmen einer Verbriefungsstruktur bündeln, und fallen
daher als Kapitalmarkttransaktion aus. Weitere Volumenverluste im CDO-Bereich
bringt der bereits oben erwähnte (teilweise erwünschte) Wegfall diverser Structured
Credits-Produkte mit sich.
Diverse Verschiebungen auch im
eingebrochenen CDO-Bereich
In einem zweiten Schritt ziehen wir zum Vergleich nicht das Gesamtemissionsvolumen, sondern das platzierte Absatzvolumen heran, um obige Schlussfolgerungen zu
validieren (wobei wir das gesamte Volumen 2006 aus der Historie heraus als platziert erachten). Wie der Vergleich der beiden nachfolgenden Grafiken zeigt, werden
die wesentlichen Trends auf Basis der Gesamtvolumenbetrachtung bestätigt. So fallen die prominente Marktrelevanz von Auto-ABS und der Einbruch bei CMBS direkt
ins Auge. Hingegen können Consumer ABS, da sie 2016 vorwiegend einbehalten
wurden, hinsichtlich des Platzierungsvolumens ihre Position nicht behaupten. Dagegen fallen CLOs als bei Investoren stark gefragte Assetklasse mit einem deutlich höheren Gewicht von 20% beim Platzierungsvolumen auf, wodurch die relative Bedeutung von RMBS auf 37% zurückgedrängt wird. Diese bleiben dennoch die marktdominierende Assetklasse.
Großteils Validierung durch Vergleich auf Basis des Absatzvolumens
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PLATZIERTES VOLUMEN NACH ASSETKLASSEN 2006
CDO; 3% Sonstige
Lease ABS; ABS; 4% Sonstige; 1%
Cons. ABS; 1%
2%
NC RMBS;
8%
Credit Cards;
0%
WBS; 0%
PLATZIERTES VOLUMEN NACH ASSETKLASSEN 20016
Lease ABS; Sonstige;
Credit
4%
5%
Cards; 2%
Consumer
ABS; 4%
SME CLO;
2%
CMBS; 1%
WBS; 4%
RMBS; 49%
RMBS; 37%
CLO; 20%
CMBS; 13%
CLO; 10%
Auto ABS;
21%
Auto ABS; 3% SME CLO;
6%
Quelle: DZ BANK Research
:
Vergleichende Betrachtung nach Ländern
Beim Vergleich des Gesamtemissionsvolumens nach Ländern auf Basis unserer Datenbank fällt zunächst auf, dass 2006 der europäische Verbriefungsmarkt verstärkt
auch von außereuropäischen Originatoren (vor allem aus Australien mit 4% Marktanteil, aber auch aus Russland und der Türkei bis hin zu Südkorea und Südafrika) über
in Euro denominierte Tranchen zumindest für Teile ihrer Emissionen noch direkt in
Anspruch genommen wurde. In 2016 war dies so nicht der Fall. Hier finden sich außereuropäische Assets lediglich als Collateral in (globalen) CLO-Emissionen wieder.
Letztlich konnten früher über den direkten Marktantritt ausländischer Emittenten europäische ABS-Investoren ohne Währungsrisiko in andere Länder bzw. Assetklassen
vereinfacht ihre Anlagen diversifizieren, ein Vorteil der sich ihnen heute so nicht ohne weiteres bietet. Die Marktbreite hat insofern abgenommen.
AUFTEILUNG NACH LÄNDERN GESAMTVOLUMEN 2006
Sonstige;
3% AU; 4%
Kein direkter Marktantritt außereuropäischer Originatoren mehr zu beobachten
AUFTEILUNG NACH LÄNDERN GESAMTVOLUMEN 2016
NL; 8%
Mix; 9%
BE; 1%
IE; 2%
Mix; 14%
BE; 0%
IE; 2%
Sonstige;
2%
NL; 14%
ES; 15%
UK; 23%
UK; 38%
ES; 14%
FR; 2%
PT; 1%
DE; 7%
Quelle: DZ BANK Research
FR; 8%
PT; 1%
DE; 7%
IT; 7%
IT; 18%
:
Die Bedeutung der Top 5 europäischen Verbriefungsmärkte (UK, Niederlande, Spanien, Italien und Deutschland) ist mit einem Anteil von rund drei Vierteln des Gesamtvolumens über die Zeit in etwa konstant geblieben, jedoch haben sich die Gewichte deutlich angenähert, wie aus den beiden obigen Abbildungen ersichtlich ist.
So dominierte Großbritannien 2006 mit 38% überdeutlich den Gesamtmarkt und fällt
2016 mit 23% relativ zurück. Hingegen können Italien und die Niederlande ihre Position ausbauen, während Deutschland und Spanien ihre Marktanteile halten. Außer-
Relative Gewichtung der Top 5Märkte auf Basis des Gesamtvolumens nähert sich an
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halb der Top 5 gewinnt Frankreich an Bedeutung während Australien als Herkunftsland vollständig wegfällt.
Diese Beobachtungen werden jedoch auf Basis der veränderten Marktanteile beim
Absatzvolumen teilweise revidiert, wie nachfolgende Abbildungen verdeutlichen. So
bleibt die Dominanz Großbritanniens mit 40% nicht nur erhalten, sondern kann zudem noch leicht um zwei Prozentpunkte ausgebaut werden. Die Bedeutung des
deutschen Marktes steigt jedoch nicht unerheblich von 7% auf 12%, was vor allem
auf die Platzierungsstärke deutscher Auto-ABS zurückzuführen ist. Dagegen
schrumpft die Bedeutung des spanischen und italienischen Marktes auf jeweils nur
noch 5%, was im Vergleich zum Gesamtemissionsvolumen verdeutlicht, dass Verbriefungen aus diesen Ländern überwiegend einbehalten und gerade nicht bei Investoren platziert werden (können). Hier wäre eine Marktunterstützung bzw. Ingangsetzung seitens der EZB via ABSPP sinnvoll und sachgerecht. Auch die Bedeutung
Frankreichs reduziert sich mit 3% nahezu auf ihr historisches Ausgangsniveau von
2% angesichts einer hohen Einbehaltungsquote. Die Zunahme von Mixed-LänderTransaktionen ist auf den hohen Anteil von CLOs mit pan-europäischem Collateral
zurückzuführen.
PLATZIERTES VOLUMEN NACH HERKUNFT DER ASSETS 2006
Sonstige;
3% AU; 4%
Trends bei der Länderallokation
nach Platzierungsvolumen teilweise
konträr zu denen nach Gesamtemissionsvolumen
PLATZIERTES VOLUMEN NACH HERKUNFT DER ASSETS 2016
Sonstige;
4%
NL; 8%
Mix; 14%
Mix; 21%
DE; 12%
NL; 10%
BE; 0%
IE; 2%
UK; 38%
FR; 3%
ES; 14%
FR; 2%
PT; 1%
DE; 7%
ES; 5%
IT; 5%
UK; 40%
IT; 7%
Quelle: DZ BANK Research
:
Betrachtung des Emissionszyklus im Jahresverlauf
In nachfolgender Grafik haben wir den unterjährigen Emissionsverlauf zwischen den
beiden Beobachtungsjahren abgetragen. Für 2016 haben wir dabei sowohl den Verlauf des Gesamtemissionsvolumens (blaue Linie) als auch den des Platzierungsvolumens (in rot) abgetragen. Es zeigt sich, dass die saisonale Zyklik im letzten Jahr
(auf niedrigerem Emissionsniveau) deutlich weniger stark ausgeprägt war als vor der
Krise. Der Emissionsverlauf ist insofern für beide 2016er Linien geradliniger. Dies ist
insgesamt positiv zu sehen, da hiermit Originatoren größere bzw. mehr Zeitfenster
im Jahr zur Verfügung stehen, um ihre Neuemissionen an den Markt zu bringen.
Umgekehrt werden Investoren mehr oder weniger durchgängig mit „frischem Material“ versorgt.
Sinkende Saisonalität stabilisiert
Platzierungspfad
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UNTERJÄHRIGER EMISSIONSVERLAUF WENIGER ZYKLISCH
MONATLICHES EMISSIONSVOLUMEN IN MIO. EURO
90000
80000
70000
60000
50000
40000
30000
20000
10000
0
Jan
Feb
Mrz
Apr
2006
Mai
Jun
Jul
2016 gesamt
Aug
Sep
Okt
Nov
Dez
2016 platziert
Quelle: DZ BANK Research
Ein kleiner Exkurs zur Regulierung von Verbriefungen
Im Hintergrund der oben skizzierten Marktentwicklung hat sich als Reaktion auf die
durch US Subprime RMBS ausgelöste weltweite Finanzkrise eine erhebliche Veränderung der Verbriefungsregulierung ergeben, die letztlich auch für die vollzogene
Marktentwicklung prägend war. Es würde den Rahmen dieser Publikation sprengen,
die historischen und aktuellen Entwicklungen auf dem Gebiet der ABS-Regulierung
auf globaler, europäischer sowie nationaler Ebene über die vergangenen zehn Jahre
darzustellen. Zusammenfassend lässt sich sagen, dass inzwischen alle am Verbriefungsprozess Beteiligten, vom Originator über die Ratingagenturen bis hin zu allen
Arten von Investoren, maßgeblich reguliert werden. Da Verbriefungen als vermeintlicher Auslöser der Finanzkrise galten, ist diese Entwicklung als Reaktion von Politik
und Aufsicht wenig verwunderlich. So haben zum Beispiel auch die Ratingagenturen
im Kontext der Krise ihre Modelle überprüft und angepasst. Jedoch haben diese
nach einer ersten Verschärfung ihrer Anforderungen in der Folge diese auch wieder
leicht reduziert. Die Regulatorik hat einen solchen Schritt zurück jedoch noch nicht
vollzogen, sondern tendiert zumindest in Europa weiter in die gleiche Richtung. Dabei erachten wir eine schärfere ABS-Regulierung im Nachgang zur Krise durchaus
als sinnvoll und sachgerecht, um verloren gegangenes Vertrauen seitens der Investoren wieder zurückzugewinnen. Jedoch scheint die Regulierung an mancher Stelle
über das Ziel hinaus geschossen zu sein, zum Beispiel bei den unter Solvency II geforderten Kapitalunterlegungspflichten (SCR) für Verbriefungen. Diese wirken auf ein
ABS-Investment von Versicherungen prohibitiv hoch und machen es aus ökonomischer Sicht unattraktiv. Im Hinblick auf die Performance europäischer Verbriefungen
erscheint es aus unserer Sicht nicht sachgerecht, Versicherern als Langfristinvestoren den Zugang zum ABS-Markt regulatorisch quasi zu verwehren. Mit Blick auf die
von der Trump-Administration angekündigten Erleichterungen auf dem Gebiet der
Finanzregulierung, z.B. durch Abschaffung wesentlicher Teile des Dodd-Frank-Acts,
wird es in Zukunft spannend sein zu beobachten, wie sich die Regulierung diesseits
und jenseits des Atlantiks entwickelt. Wir hoffen, dass es auf europäischer Seite
nicht zu einer Benachteiligung kommt.
Die schärfste ABS-Regulierung ist
nicht per se die beste
Eine modifizierte ABS-Marktanalyse nach Porter
Nach Michael E. Porter gibt es fünf unterschiedliche Arten von Wettbewerbskräften
(„Five Forces"), die die Struktur eines Marktes prägen: die Verhandlungsmacht der
Adaption des klassischen Modells
nach Porter auf den ABS-Markt
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Lieferanten, die Verhandlungsmacht der Kunden, die Bedrohung durch neue Konkurrenten, die Bedrohung durch Ersatzprodukte und die Wettbewerbsintensität unter
bestehenden Konkurrenten in der Branche selbst. Die von ihm entwickelte Branchenstrukturanalyse dient aus der Sicht eines (produzierenden) Unternehmens der
Bestimmung der Attraktivität der eigenen Branche. Im Folgenden modifizieren wir
den Ansatz nach Porter im Hinblick auf den ABS-Markt selbst, auf welchem forderungsbesicherte Wertpapiere quasi als Produkt verschiedener Originatoren [Lieferanten] angeboten werden, um dessen Status quo zu skizzieren. Die Angaben in eckigen Klammern verdeutlichen die ursprüngliche Klassifikation Porters.
MODIFIZIERTE ABS-MARKTANALYSE NACH PORTER
Andere
Credit-Märkte
[Konkurrenz]
ABS-Bedrohung
durch andere
Anlageformen
Originatoren
[Lieferanten]
ABS-Markt
[Branche]
Investoren
[Kunden]
Verhandlungsstärke der ABSProduzenten
Rivalität unter ABS
als Wetttbewerber
Verhandlungsmacht der ABSAbnehmer
Substitutionsprodukte
ABS-Verdrängung
durch alternative
Finanzinstrumente
Quelle: DZ BANK Research
Das Wettbewerbsumfeld von (Bank-)Originatoren als Lieferanten von ABS ist geLieferanten/Originatoren
prägt durch einen geringen Refinanzierungsbedarf aufgrund nur mäßiger Kreditvergabe in Europa, was in der Folge ein geringes ABS-Primärmarktangebot nach
sich zieht. Ferner bieten sich diesen günstigere Finanzierungsquellen als am Verbriefungsmarkt, zum Beispiel seitens der Notenbanken. Damit steht die Geldpolitik
der EZB wie auch der Bank of England mit ihren expansiven Maßnahmen dem Ziel
einer Revitalisierung der europäischen Verbriefungsmärkte zum Teil entgegen. Die
Eigentümer hochqualitativer und rentierlicher Vermögenswerte besitzen im aktuellen
Marktumfeld mit niedrigen Zinsen und durch die EZB „leergekauften“ Anleihemärkten
eine starke Verhandlungsmacht. Trotz des schlechten Rufs handelt es sich beim
ABS-Markt daher derzeit eher um einen „Verkäufermarkt“. Dies zeigen auch die
zahlreichen CLO-Refinanzierungstransaktionen zu günstigeren Konditionen im letzten Jahr.
Zu den Kunden von Verbriefungen zählen wir letztlich alle Kategorien institutioneller
Investoren. Aufgrund voranstehender Ausführungen ist umgekehrt die Verhandlungsmacht der ABS-Investoren derzeit nur schwach ausgeprägt. Der Nachfrage-
Kunden/Investoren
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überhang zeigt sich auch an den regelmäßig über 100% liegenden Zeichnungsquoten für ABS-Neuemissionen, welche 2016 in der Spitze fast bis zum Faktor 4 reichten. Die Investorenbasis hat sich im Laufe der Jahre deutlich verändert. So sind beispielsweise SIVs (Structured Investment Vehicle) nahezu gänzlich verschwunden,
hingegen sind öffentliche Käufer (CB&SSA, „Central Banks & Supranational, SubSovereign and Agencies“) neu am ABS-Markt erschienen und haben 2016 nach unseren Aufzeichnungen bereits 15% Marktanteil erzielt. Der Anteil von Versicherungen ist über die Jahre hinweg rückläufig. Innerhalb der Kategorie „Fonds“ dürfte es
über die Jahre deutliche Verschiebungen zwischen Geldmarktfonds, traditionellen
Asset-Managern mit Rentenfonds sowie Hedgefonds gegeben haben, die allerdings
schwer nachzuhalten sind. So waren Hedgefonds vor allem direkt nach der Krise
2008 und 2009 aufgrund der hohen Renditen von ABS im Kontext der Marktverwerfungen mit neu aufgelegten „distressed MBS funds“ in den Markt eingestiegen, während sich die anderen Fondsmanager eher aus dem Verbriefungsmarkt zurückzogen. Mit der Normalisierung der Renditen wurde der ABS-Markt für Hedgefonds zunehmend unattraktiv. Hingegen kehrten andere Investorengruppen zumindest teilweise wieder an den Markt zurück. Neben den ursprünglichen Relative-ValueÜberlegungen fließt heute eine Vielzahl von Faktoren in die Entscheidung für oder
gegen ein ABS-Investment ein. Hierzu zählen regulatorische Auflagen, wie beispielsweise die Investor Due Diligence, im weiteren Sinne aber auch die LCRFähigkeit und die EZB-Fähigkeit der betreffenden ABS-Anleihen. Für Bank-und Versicherungsinvestoren spielt mithin die erforderliche Eigenkapitalunterlegung eine
weitere wesentliche Rolle. Die Anlageentscheidung ist damit derart komplex geworden, dass viele Investoren sich vom ABS-Markt zurückgezogen haben.
Die Bedrohung der klassischen Verbriefung durch Ersatzprodukte ist nicht unerheb- Substitutionsprodukte
lich, wurden doch in den letzten Jahren zahlreiche alternative Finanzierungsinstrumente kreiert und der ABS-Markt durch diese zunehmend kannibalisiert. Hierzu zählen wir beispielsweise (deutsche) Structured Covered Bonds, EU Project Bonds,
ELITFs oder auch Kreditfonds. Aber auch die klassische „Fondshülle“ stellt für manche Assetklassen eine konkurrierende Verpackungsform dar. So steht beispielsweise der NPL-Fonds in Konkurrenz zur NPL-Verbriefung. Ähnliches gilt auch für Mikrofinanzkredite oder Patenterlöse, die historisch sowohl als Fonds wie auch als ABS
Investoren angeboten wurden. Sofern hier kein regulatorisches „Level Playing Field“
gewährleistet wird, droht die Verbriefung gegenüber ihren Substitutionsprodukten ins
Hintertreffen zu geraten.
Als Konkurrenz für den ABS-Markt erachten wir im weiteren Sinne das Investment in Konkurrenten/andere Anleihemärkte
anderen Credit-Märkten, letztlich also den Wettstreit um das Anlagekapital. Um für
Investoren attraktiv zu sein, muss der ABS-Markt diesen für ihr Investment vor allem
einen Relative Value bieten. Angesichts der negativen Renditen in anderen BondMärkten erscheint dies auf den ersten Blick möglich. Allerdings sind für ABS-Anlagen
meist höhere Eigenkapitalunterlegungsregeln vorgeschrieben als beispielsweise für
Staatsanleihen oder Covered Bonds. Nach Kapitalkosten kann daher der Renditevergleich zulasten von ABS wieder kippen. Im derzeitigen Marktumfeld erscheinen
daher vor allem ABS-Segmente attraktiv deren Renditen nicht durch das ABSPP der
EZB verzerrt sind, da diese ihre Kapitalkosten meist noch verdienen können. Dies
erklärt beispielsweise die hohe Nachfrage nach CLOs in 2016. Andere Anleihemärkte locken zudem mit deutlich höheren Emissionsvolumina am Primärmarkt und einer
höheren Liquidität im Sekundärmarkt. Darüber hinaus ist die LCR- und EZBFähigkeit anderer Anleiheformen durchweg höher anzusetzen als bei ABS. Verbriefungen haben es daher aus verschiedenen Gründen schwer, sich als Investmentalternative beim Gros der Investoren durchzusetzen.
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
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Innerhalb des Verbriefungsmarktes stehen die verschiedenen ABS-Segmente nur
begrenzt in einer Konkurrenzsituation, da sie meist von verschiedenen Investorentypen aus unterschiedlichen Motiven auf Basis ihres Risiko-Ertrags-Profils heraus
adressiert werden. So werden beispielsweise Auto-ABS zu einem weit überwiegenden Teil von Banken gehalten – als Anlage liquider Mittel anstelle einer negativ verzinsten Einlage bei der EZB. Hingegen widmen sich traditionelle Asset Manager aufgrund ihrer eigenen Kostenstruktur nur höher rentierlichen ABS-Segmenten, um für
ihre Kunden noch einen positiven Investmentertrag und somit einen Mehrwert zu generieren. Hedgefonds tendieren zu eher riskanteren ABS-Segmenten und investieren meist in nachrangige Tranchen oder Equity Pieces. Innerhalb der einzelnen
ABS-Segmente stehen die verschiedenen Transaktionen unterschiedlicher Originatoren zwar in Konkurrenz miteinander, was angesichts des derzeitigen Nachfrageüberhangs jedoch nicht ins Gewicht fällt. Daher fallen etwaige Spreadunterschiede
nur sehr begrenzt aus.
Wettbewerb innerhalb der Branche/des ABS-Marktes
SWOT-Profil des europäischen ABS-Marktes
Bei der SWOT-Analyse [Strengths (Stärken), Weakness (Schwächen), Opportunities
(Chancen), Threats (Bedrohungen)] handelt es sich im originären Sinn um ein Instrument der strategischen Planung von Unternehmen, um daraus Strategien abzuleiten, durch neue und/oder verbesserte Produkte neue Kunden zu gewinnen
und/oder Stammkunden zu halten. Wir entleihen uns dieses Tool der Unternehmensanalyse und wenden es nachfolgend auf Verbriefungen bzw. den ABS-Markt
an, um hieraus ein SWOT-Profil zu erstellen. Dieses haben wir in nachfolgender Abbildung dargestellt und erläutern die einzelnen Punkte kurz im Nachgang dazu. Dabei liegt der Fokus auf betriebswirtschaftlichen Aspekten aus Sicht von Originatoren
und Investoren und nicht auf volkswirtschaftlichen Funktionen oder Nutzen von Verbriefungen.
SWOT-PROFIL DES EUROPÄISCHEN ABS-MARKTES
Schwächen
Stärken
+ Eigenkapitalentlastung
+ Insolvenzferne
+ Tranchierung/Selektionsfähigkeit
+ Diversifikationspotenzial
+ Alternative Renditequellen
+ Zugang zu Retail-Schuldnern
+ Granularität und Kreditbesicherung
+ Zins-Resilienz
+ Solide Performance in Europa
-
Risiken
Chancen
+ Comeback alter Assetklassen
+ Trend zu Alternativen Investments
+ Neue Verbriefungsanwendungen
+ Schub durch Premium-Segment
Quelle: DZ BANK Research
Standardisierung
Preis- und Datentransparenz
Reputation
Know-how Basis und Kapazitäten
-
Brexit
Verdrängung durch alternative
Finanzierungsinstrumente
Überregulierung
SWOT-Adaption aus der Unternehmensanalyse
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
Stärken von ABS
In Form von (True Sale) Verbriefungen ist für den Originator eine Eigenkapitalentlastung durch den Bilanzabgang erzielbar während andere Finanzinstrumente ihm
demgegenüber meist nur ein reines Funding bieten können. Die insolvenzferne Ausgestaltung der Verbriefung ermöglicht demgegenüber dem Investor ein Investment
jenseits der Bonität des Originators nur in die zugrundeliegenden Vermögenswerte.
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Eigenkapitalentlastung und Insolvenzferne
Im Gegensatz zu anderen Finanzinstrumenten bietet die Tranchierung der ABSAnleihen dem Investor die Möglichkeit, sich entsprechend seinem individuellen Risikoprofil einzudecken. Eine solche Selektionsfähigkeit innerhalb dergleichen Transaktion bieten andere Finanzinstrumente/-märkte in dieser Form nicht.
Tranchierung und Selektionsfähigkeit
Die immer noch vorhandene Breite des Verbriefungsmarktes mit seinen zahlreichen,
heterogenen Assetklassen, von Auto-ABS bis zur Whole Business Securitsation, erschließt dem Investor ein mannigfaltiges Spektrum von Risiko-Ertrags-Profilen der
zugrundeliegenden Vermögenswerte und bietet ihm erhebliches Diversifikationspotenzial. Darüber hinaus werden alternative Renditequellen/Faktorprämien erschlossen.
Breites Spektrum von Underlyings
schafft Diversifikationspotenzial
Im Vergleich zu anderen Finanzinstrumenten eröffnen viele Verbriefungssegmente
dem Investor einen direkten Zugang zu Retail-Schuldnern und ermöglichen ein unmittelbares Investment in entsprechende Kreditforderungen, beispielsweise durch
Konsumentenkreditverbriefungen. Manche dieser Darlehenstypen sind nur „exklusiv“
über Verbriefungen überhaupt investierbar (bspw. Kreditkartenforderungen), da es
keine anderen, vergleichbaren Anleiheformen dafür gibt. Dies schafft nicht nur zusätzliches Diversifikationspotenzial für Investoren, sondern bietet diesen auch attraktive Renditetreiber im aktuellen Niedrigzinsumfeld.
Zugang zu Retail-Schuldnern unmittelbar und oft „exklusiv“
Die in der Regel hohe Granularität der Collateral-Pools entspricht einer Art „eingebauter Diversifikation“ der Schuldner. Dies impliziert nicht nur eine relativ hohe Ratingstabilität im Vergleich zu anderen Anleiheformen. Sollten sich die Verluste im
Rahmen der von den Ratingagenturen prognostizierten Stress-Szenarien bewegen,
würden die eingetretenen Verluste vom vorgehaltenen (sonstigen) Credit Enhancement bzw. der Erstverlusttranche absorbiert. Die ABS-Anleihen der höheren Ratingstufen würden damit vollständig geschützt und zurückgezahlt. Ein diversifiziertes
Portfolio aus anderen Anleihen, beispielsweise High Yield Bonds, mit gleichem
(durchschnittlichen) Rating würde hingegen von den durchschnittlich zu erwartenden
Ausfällen (bzw. deren Nettoverlusten) ohne Protection getroffen werden.
Hohe Granularität und Credit Enhancement
Auf die Resilienz von ABS bezüglich eines Zins-/Renditeanstiegs sind wir bereits in
der letzten Ausgabe unseres AB-Watchers näher eingegangen. Verbriefungen zeigen sich im Hinblick auf steigende Zinsen aufgrund ihrer meist variablen Verzinsungen im Vergleich zu Festzinsanleihen relativ immun. Umgekehrt bieten die bei den
meisten Neuemissionen eingebauten Nullkupon-Floors einen Schutz des Investors
vor Negativzinsen.
Zinsresilienz nach oben und unten
aufgrund variabler Verzinsung und
Nullprozent-Floors
Trotz ihres vermeintlich schlechten Rufs können europäische Verbriefungen auch
über die Jahre der Finanzkrise hinweg eine solide Ausfallhistorie vorweisen. Über die
Rating-Performance europäischer ABS haben wir nicht nur fortlaufend berichtet,
sondern diese auch durch Vergleich mit anderen Assetklassen relativiert. Exemplarisch verweisen wir hierfür auf unseren AB Watcher Nr. 189 („AAA = ABS in der Asset Allocation“).
Historisch niedrige Ausfallrate europäischer Verbriefungen
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
Schwächen von ABS
Ein Manko aus analytischer Sicht ist die immer noch geringe Standardisierung von
Verbriefungen. Dies gilt zum Teil für die Strukturen als solches, aber auch für die unterschiedlichen rechtlichen und steuerlichen Rahmenbedingungen in den 28 EUJurisdiktionen von denen etwa die Hälfte ein spezifisches Verbriefungsrecht hat und
die andere nicht. Im Vergleich dazu bemüht man sich derzeit auf der Covered BondSeite um eine EU-weite Harmonisierung des Regelwerks. Aber auch in den Investorreports von Verbriefungen gibt es Unterschiede hinsichtlich ihrer Struktur und in der
Erhebung der publizierten assetklassenspezifischen Kennzahlen, nicht nur auf nationaler Ebene, sondern auch zwischen den Originatoren. Dies erschwert die Analyse
und Vergleichbarkeit auf europäischer Basis und resultiert in höherem Aufwand für
Investoren. Hier wäre ein größerer „Spill over“ der EZB-Templates und der vom European Data Warehouse erfassten Daten wünschenswert.
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Geringer Standardisierungsgrad
Im Vergleich zu anderen Anleihesegmenten, wie zum Beispiel Staatsanleihen,
zeichnet sich der ABS-Markt immer noch durch eine relativ schlechtere Marktpreistransparenz aus. Die Datentransparenz hinsichtlich der Schuldnerbonität/CollateralDaten ist zwar in den letzten Jahren merklich besser geworden, aber die Anbieter
entsprechender Datenbanken und Analysewerkzeuge lassen sich ihre Dienste auch
gut bezahlen. Die hiermit verbundenen Kosten können für einen nur gelegentlichen
ABS-Investor prohibitiv hoch sein.
Preistransparenz und Datenzugang
Der schlechte Ruf im Kontext der US Subprime Krise ist ein immer noch nicht zu unterschätzender Malus für europäische Verbriefungen, hat er doch bei manchen Investoren zum kategorischen Ausschluss von ABS-Investments in den Anlagerichtlinien gesorgt. Immerhin hat sich das Image von Verbriefungen dank des Markteintritts der EZB via ABSPP in der Öffentlichkeit leicht verbessert.
Schlechter Ruf wirkt immer noch
nach
Der Abbau von Handelstischen und Strukturierungseinheiten bei Investmentbanken
senkt die Verfügbarkeit und Liquidität von ABS. Die hohen Kosten, z.B. durch die im
Rahmen der Investor Due Diligence erforderlichen Tools, und der relativ hohe Arbeitsaufwand bei der Wertpapieranalyse rechnen sich kaum bei einem nur geringen
Umfang von ABS-Investitionen zur Depotbeimischung. Dadurch verabschieden sich
immer mehr Anleger vom Verbriefungsmarkt, der sich sukzessive zu einer Nische für
wenige, hochgradig spezialisierte Marktteilnehmer entwickelt.
Schwindende Know-how Basis
Chancen für den Verbriefungsmarkt
Mit der Rückkehr von NPL-ABS aus Italien zwecks Bereinigung des italienischen
Bankensektors um Problemkredite ist bereits 2016 ein Anfang bezüglich der Reaktivierung alter Assetklassen gemacht worden. Wir erwarten für 2017 ff. weitere NPLVerbriefungen, die womöglich nicht nur aus Italien kommen könnten. Vor dem Hintergrund des enormen Infrastrukturfinanzierungsbedarfs in Europa sehen wir auch
Potenzial für künftig vermehrte PFI-/PPP-Verbriefungen, die insbesondere in Großbritannien auf eine lange Emissionshistorie zurückblicken können.
Wie in der obigen Assetklassenbetrachtung ausgeführt, vollzog sich die Wiederbelebung der Verbriefungsmärkte seit 2009 vor allem über „Mainstream“-Segmente. Damit einher ging ein Verlust der „Artenvielfalt“. Dabei eignen sich exotischere Segmente, wie beispielsweise Patentverbriefungen, Mikrofinanzverbriefungen, u.a., gerade im aktuellen Marktumfeld für institutionelle Investoren, nicht nur um weitere Diversifikationspotenziale zu erschließen, sondern auch um alternative (und auskömmliche) Ertragsquellen zu eröffnen. ABS erschließen dem Investor als „Alternative
Credit Investments“ nicht nur die oben beschriebenen, teilweise exklusiven Kredit-
Comeback alter ABS-Assetklassen
Trend zu „Alternativen Investments“
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
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formen, sondern via „AIF Securitisation“ auch andere alternative Anlagen. Damit sollten Verbriefungen letztlich auch vom Trend zu „Alternativen Investments“ profitieren.
Im Hinblick auf die Erschließung neuer Anwendungsgebiete war insbesondere das
letzte Jahr schon äußerst erfreulich. Mit der ersten Peer-to-Peer-Verbriefung
(„SBOLT 2016-1“) trat auch am Verbriefungsmarkt das digitale Zeitalter ein. Aber
auch dem neu geschaffenen Segment der „Green ABS“ dank der „Green Storm
2016-1“ als Teil von „Green Bonds“ trauen wir im Land der Energiewende mit dem
Trend zu regenerativen Energien zahlreiche Transaktionen zu. Aber auch völlig neue
Segmente könnten dem Verbriefungsmarkt zu künftigem Wachstum verhelfen. So
arbeitet der Europäische Ausschuss für Systemrisiken (ESRB) derzeit schon an einem Konzept für die Verbriefung von Staatsanleihen (Stichwort: „European Safe
Bonds“ oder auch „Sovereign Bond-Backed Securities“). Daneben können wir uns
aber auch völlig neue Anwendungsformen für Verbriefungen vorstellen, zum Beispiel
„Automotive ILS“ bei denen der ABS-Markt zur Ausplatzierung von (systemischen)
Versicherungsrisiken des autonomen Fahrens herangezogen wird oder auch „IP
Structured Covered Bonds“, die der zunehmenden Bedeutung immaterieller Vermögenswerte auch bei der Unternehmens-/Übernahmefinanzierung Rechnung tragen.
Etablierung neuer Verbriefungssegmente
Das geplante Premiumsegment für europäische Verbriefungen (STS) wird bereits
seit geraumer Zeit von allen involvierten europäischen Institutionen ausgiebig diskutiert. Wir erwarten ein Inkrafttreten jedoch nicht vor 2018. Ob und inwieweit das Premiumsegment dem Verbriefungsmarkt zum Durchbruch verhelfen wird, wird stark
von der derzeit noch offenen finalen Ausgestaltung abhängen. Ohne eine regulatorische Entlastung und eine privilegierte Eigenkapitalunterlegung dürfte sich die Wirkung jedoch in Grenzen halten.
Potenzieller Schub durch neu geschaffenes Premium-Segment (STS)
Risiken für den Verbriefungsmarkt
Wenngleich der Austritt Großbritanniens kein ABS-spezifisches Problem darstellt, so
hat er doch für den Verbriefungsmarkt eine überproportionale Bedeutung. So entfällt
etwa die Hälfte des ABS-Platzierungsvolumens auf Großbritannien, wodurch dessen
Bedeutung für den Verbriefungsmarkt größer ist als es dem volkswirtschaftlichen Anteil des Vereinigten Königreichs am europäischen BIP entspricht. Zwar fällt der britische Markt im Zuge des Brext nicht weg, jedoch zerfällt der europäische Verbriefungsmarkt damit quasi in zwei Hälften.
Brexit trifft ABS überproportional
Eine nicht zu unterschätzende Bedrohung aus ABS-Sicht ist die Verdrängung durch
alternative Finanzinstrumente, insbesondere wenn diese gegenüber Verbriefungen
regulatorisch begünstigt sind. Im Bereich der Gewerbeimmobilienfinanzierung haben
beispielsweise Kreditfonds den CMBS den Rang in Europa abgelaufen. Im Bereich
der Infrastrukturfinanzierung könnte durch EU Project Bonds den PFI-Anleihen ein
ähnliches Schicksal drohen.
Verdrängung durch alternative Finanzinstrumente
Im Nachgang zur Finanzkrise dürften Verbriefungen heute vermutlich das am weitesten und schärfsten regulierte Finanzinstrument auf der Welt sein. Dabei hat die Verkleinerung des Marktes in den letzten Jahren auch zu einem höheren Professionalisierungsgrad geführt. Diese spezialisierten Marktteilnehmer bedürfen als professionelle Anleger nach unserer Einschätzung weniger eines regulatorischen Schutzes,
weshalb uns eine Lockerung der ABS-Regulierung vertretbar erscheint. Zwar hat die
EU-Kommission der Revitalisierung des Verbriefungsmarktes im Rahmen der Kapitalmarktunion eine hohe Priorität eingeräumt, jedoch steht dies im Widerspruch zu
steigenden Eigenkapitalunterlegungen selbst für STS-Verbriefungen und hohen angedachten Pönalen für deren Originatoren. Hier sehen wir die Gefahr, dass das neue
Premiumsegment wirkungslos verpuffen könnte und sich in der Folge weitere Origi-
Hohe Regulierungsdichte könnte
nachhaltig Originatoren und Investoren abschrecken
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
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natoren wie auch Investoren aufgrund der Regulierungsdichte vom ABS-Markt abund anderen Alternativen zuwenden.
Quintessenz
Im Nachgang zu der durch US Subprime RMBS induzierten internationalen Finanzkrise ist der europäische Verbriefungsmarkt, wenig verwunderlich, massiv eingebrochen. Damit einher ging ein struktureller Verlust an Marktbreite und Markttiefe. Der
Markteinbruch fiel deutlich gravierender aus als es dem teilweise erwünschten Wegfall diverser Structured Credits-Produkte entsprochen hätte und entzog so letztlich
der europäischen Realwirtschaft ein erhebliches Refinanzierungspotenzial.
Überproportionaler ABSMarkteinbruch entzieht EURealwirtschaft erhebliches Refinanzierungspotenzial
Mit Blick auf das Platzierungsvolumen haben insbesondere einige Südländer im historischen Vergleich deutlich an Volumen verloren, allen voran Spanien und Italien.
Die Länder, deren nationale Verbriefungsmärkte nicht wieder richtig in Gang gekommen sind, sind letztlich aber auch jene EU-Staaten, die volkswirtschaftlich bis
heute immer noch unter den Folgen der Finanz-/Eurokrise leiden und von dieser am
stärksten getroffen wurden. Die kausale volkswirtschaftliche „Brücke“ hierfür ist vor
allem in den Immobilienmärkten zu sehen. Mit Einbruch der ehemals bedeutenden
RMBS-Segmente dieser Länder fiel es den dortigen Banken schwer, die Immobilienfinanzierung aufrecht zu erhalten. Mangelnde Finanzierungsmöglichkeiten bedingten
wiederum einen Einbruch der Immobiliennachfrage, was nicht nur negativ auf die
Immobilienpreise, sondern auch auf die Bauwirtschaft und die Beschäftigung in diesen Ländern durchschlug.
EU-Krisenländer sind vor allem jene,
deren Verbriefungsmärkte nicht
mehr funktionieren
Dieser negative Transmissionsmechanismus in Verbindung mit der Erkenntnis über
die einwandfreie Performance europäischer Verbriefungen brachte schließlich u.a.
die EZB auf den Plan, die Verbriefungsmärkte in der Eurozone wieder zum Leben
erwecken zu wollen. Allerdings zögerte sie im Rahmen der Umsetzung ihres ABSAnkaufprogramms (ABSPP) dann doch, beherzt und zuvorderst PeripherieVerbriefungen anzukaufen. Daneben steht die Geldpolitik der EZB und der BoE mit
ihren expansiven Maßnahmen dem Ziel einer Revitalisierung der europäischen Verbriefungsmärkte zum Teil entgegen, da Originatoren hierdurch günstigere Finanzierungsmöglichkeiten offenstehen und somit weniger Assets zu Refinanzierungszwecken verbrieft werden müssen. Umgekehrt hat das ABSPP inzwischen auch die
ABS-Spreads auf ein Niveau fallen lassen, bei dem sich Investoren verstärkt nach
Alternativen umsehen (müssen). Anders als es der Ruf von Verbriefungen erwarten
lässt, handelt es sich beim ABS-Markt dennoch derzeit eher um einen „Verkäufermarkt“.
EZB-Maßnahmen helfen nur teilweise
Der Einbruch des Marktes geht aber zu einem guten Teil auch auf das Konto der
verschärften ABS-Regulierung im Nachgang zur Finanzkrise. Auch wenn diese sinnvoll und notwendig war, scheint sie heute an mancher Stelle über das Ziel hinaus
geschossen zu sein. Anlageentscheidungen für ABS sind derart komplex geworden,
dass viele Investoren sich vom Verbriefungsmarkt zurückgezogen haben. Zwar sind
in den letzten Jahren auch einige Investoren wieder an den ABS-Markt zurückgekehrt, dennoch dürfte sich die Investorenbasis in Europa insgesamt im Vergleich
zum Vorkrisenniveau deutlich reduziert und strukturell verändert haben. Positiv zu
werten ist der damit einhergehende höhere Professionalisierungsgrad der Marktteilnehmer. Jedoch besteht die immanente Gefahr, sich so im Wege einer Abwärtsspirale zu einem immer unbedeutender werdenden Nischenmarkt zu entwickeln.
Regulierung hemmt Originatoren
und Investoren
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Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
Die Erholung des europäischen ABS-Marktes seit 2009 vollzog sich bislang durch
die Fokussierung auf „Mainstream-Segmente“, wie RMBS und Auto-ABS. Mit dieser
„Monokultur“ wird aber in erheblichem Ausmaß gerade auf Diversifikationspotenzial
und alternative Renditequellen für Investoren verzichtet. Die Zukunft des Marktes
wird nach unserer Einschätzung basierend auf einem Sockel der MainstreamSegmente im Wesentlichen getragen durch das Comeback alter ABS-Assetklassen
sowie neue Anwendungsgebiete für Verbriefungen. Erfreulich ist in diesem Zusammenhang die aktuelle Ankündigung der „Income Contingent Student Loans 1 (20022006)“ durch die britische Student Loans Company, womit Studentenkreditverbriefungen in Europa 2017 ebenfalls ein Revival erleben werden. Das britische Bildungsministerium begründet die Transaktion folgendermaßen: „The government’s policy is to sell assets where it is value for money to do so and where there is no policy
reason to continue to own them.” Ergänzend dazu argumentiert die britische
Steuerbehörde HM Revenue and Customs: „Selling Assets gives headroom for the
government to invest in other policies with greater economic or social returns and reduces fiscal pressures.” Sollten privatwirtschaftlich geführte Unternehmen als potenzielle Originatoren, die sich nicht wie das Vereinigte Königreich derzeit zu 46 Basispunkten für fünf Jahre Geld am Kapitalmarkt in nahezu beliebiger Höhe leihen können, dieser Argumentation folgen, dürften in Zukunft noch reichlich Vermögenswerte
von den Unternehmensbilanzen genommen und anderweitig refinanziert werden. Es
liegt dann an den strukturierenden Investmentbanken als Mittler zwischen Unternehmen und Investoren, diese letzteren via Verbriefung zugänglich zu machen. Dabei sollten Verbriefungen ihre komparativen Vorteile gegenüber anderen Finanzinstrumenten ausspielen können. Die Chancen für Verbriefungen stehen gut, müssen
aber aktiv erarbeitet werden. Hingegen dürften die von uns identifizierten Risiken
den ABS-Markt auch ohne weiteres Zutun treffen.
Ralf Raebel, EMBA, CIIA, CREA, ANALYST
+49 (0)69 7447 1408
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Dennoch unser Credo:
"Verbriefung first"
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ABS MARKT IM JANUAR (1)
Asset-Klasse
Spread-Level
AAA
(indikativ)
Tendenz
34 – 83
20 – 56
7 – 20
16 – 35
55 – 113





RMBS
Spanien
Italien
Niederlande
UK Prime
UK Non-Conforming
Asset-Klasse
Spread-Level
AAA
(indikativ)
Tendenz
105 – 215

17 – 45
10 – 19
9 – 18
38 – 93




CMBS
ABS
Consumer-ABS
Lease-ABS
Auto-ABS
SME CLOs
Quelle: DZ BANK Research; Tendenz berücksichtigt Entwicklung zum Vormonat und ist zu verstehen als
Spreadveränderung (Einengung bzw. Ausweitung)
Händlerkommentar
Das Marktgeschehen entwickelte sich durch den gesamten Januar
hinweg sehr stabil. Die Kurse der ABS erreichten hierbei neue Höchststände, oder im Risikoaufschlag ausgedrückt: Die Spreadeinengung
geht durch die Bank weiter. Nach den beiden großen Neuemissionen
der STORM 2017 und der französischen Sapphire One 2016-3 der GE
Money Bank blieb die erwartete Neuemissionsflut bisher aus. Die Investoren tummeln sich in einer solchen Phase dann notgedrungen im
Sekundärmarkt um Papiere für ihren Anlagebedarf zu finden. Die Folge
hieraus ist eine weiter steigende Papierknappheit und somit ein weiteres Einengen der Risikoprämien. Dieser Verkäufermarkt hält bis heute
in die zweite Februarwoche an. Es ist hierbei zu bemerken, dass einige
Investoren sich bei den eingeengten Spreads auf Assetklassen wie UKBTL und einige Peripherie Papiere konzentrieren, in denen es noch etwas an Risikoaufschlag zu holen gibt. Auch eine Transition in die zweitund drittrangigen Tranchen von gut laufenden Transaktionen ist zu beobachten. Der Primärmarkt hat lediglich eine paar Transaktionen auf-
zuweisen, u.a. die Towd Point Mortgage Funding Serie, die mit ihrer
zweiten UK BTL Transaktion der Auburn Serie 11 gepreist hat und sogar
auf 1 Mrd. GBP aufgestockt wurde, und eine 1 Mrd. € große französische RMBS Transaktion der Credit Agricole, der „FCT Credit Agricole
Habitat 2017-1“. Der europäische CLO Markt wird momentan geprägt
durch einige Refinanzierungen von Transaktionen aus den Jahren 2013
und 2014. Diese haben jetzt durch die Spread-Rallye die Möglichkeit ihre
Anleihekupons auf den günstigeren Niveaus neu zu fixieren, was die
Banken und die Investoren hier auf Trapp hält. Dies erschwert die Findung eines korrekten Preises, da das Refinanzierungsdatum nicht immer
quartalsgenau nach 2 Jahren erfolgt und somit etwas Spielraum lässt.
Nichtsdestotrotz sind hier die Mezzanine Tranchen mit A, BBB und BB
Rating stark gefragt, da sich die Spreads hier letztes Jahr, entgegen
dem allgemeinen Trend, nicht eingeengt haben. Dies wird nun Investorenseitig bei der Suche nach Rendite nachgeholt.
Aktuelle Offerten des ABS-Handels
Geld
DM
(Brief)
Transaktion
Tranche WKN
Originator
Rating WAL
RMBS BTL
UK
PARGN 13X
A2B
A0G0TL
Paragon Mortgages PLC
AA
8,08
94,78
103
93
AUTO
DE
BSKY GER4
A
A180YZ
Bavarian Sky SA
AAA
1,01 100,13 100,20
22
16
RMBS
IT
BERCR 6
A2
A0GNBU Berica Residential MBS Srl
A
4,21
97,77
98,60
80
60
RMBS
NED
STORM 2016-1
A1
A18XC8
Storm BV
AAA
1,05 100,11 100,15
18
15
RMBS
UK
GFUND 2014-1
A2
A1ZPNW Gosforth Funding plc
AAA
0,75 100,02 100,10
35
24
Consumer
IT
SUNRI 2016-2
A1
A189L8
Sunrise Srl
AA+
2,28 100,09 100,32
52
42
Leasing
DE
VCL 22
A
A1Z9WJ
Volkswagen Car Lease
AAA
0,70 100,29 100,32
21
17
94,05
Brief
DM
(Geld)
Assetklasse Land
Quelle: DZ ABS Trading; Konditionen freibleibend; für aktuelle Konditionen wenden Sie sich bitte an Ihren DZ BANK Sales-Kontakt.
DZ ABS Trading:
Christopher Schumann (+49 (0)69 7447 90105)
Dalibor Jarnevic (+49 (0)69 7447 99166)
Jens Gronemann (+49 (0)69 7447 90402)
Dirk Junker (+49 (0)69 7447 42307)
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ABS MARKT IM JANUAR (2)
ANTEIL DER ASSETKLASSEN 2017YTD
ANTEIL DER LÄNDER 2017YTD
ABS; 8%
Mix; 21%
CDO; 22%
NL; 31%
CMBS; 0%
UK; 9%
FR; 39%
RMBS; 70%
Quelle: DZ BANK Research
KUMULIERTES EMISSIONSVOLUMEN DES EUROPÄISCHEN STRUCTURED FINANCE MARKETS
IN MRD. EUR
400
350
300
250
200
150
100
50
0
Jan
Feb
Mrz
Apr
2011
Mai
2012
Jun
2013
Jul
2014
Aug
2015
2016
Sep
Okt
Nov
Dez
2017
Quelle: DZ BANK Research
SPREADS – LANGFRISTIGE ENTWICKLUNG
AAA SPREADS IN BASISPUNKTEN
SPREADS – KURZFRISTIGE ENTWICKLUNG
AAA SPREADS IN BASISPUNKTEN
1.400
250
1.200
200
1.000
150
800
600
100
400
50
200
0
01/09 01/10 01/11 01/12 01/13 01/14 01/15 01/16 01/17
RMBS ESP
RMBS NL
ABS Consumer
Quelle: DZ BANK Research
RMBS UK Prime
RMBS IT
ABS Lease
RMBS UK NC
CMBS
Auto ABS
0
01/15 04/15 07/15 10/15 01/16 04/16 07/16 10/16 01/17
RMBS ESP
RMBS UK NC
RMBS IT
RMBS UK Prime
RMBS NL
ABS Lease
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WIEDERVERMARKTETE TRANSAKTIONEN IM JANUAR
Transaktion
SapphireOne Mortgages
FCT 2016-3
Assetklasse Land
RMBS
FR
Originator
Struktur
GE Money Bank
TS
Spread (Bp.) / WAL (Jahre)
AAA
AA
A
50 Bp./ 130 Bp. / 175 Bp. /
2,95 J. 5,05 J. 5,05 J
BBB
BB
.
Vol.
(Mio.)
Mrd.
Euro
672,8
0,67
Summe RMBS
0,67
Summe Gesamt
0,67
NEUEMISSIONEN IM JANUAR
Transaktion
Assetklasse
Land
Originator
Volumen (Mio.)
Mrd. Euro
Auto-ABS
UK
LeasePlan UK Ltd
GBP 545,0
0,64
ABS
Bumper 8
Summe ABS
0,64
MBS
BPCE Master Home Loans 2017-1
Delft 2017-1
Storm 2017-1
RMBS
FR
Banque Populaire / Caisse d`Epargne /
Groupe BPCE
EUR 3.200,0
3,20
NC RMBS
NL
ELQ Portefeuille I BV
EUR 155,8
0,16
RMBS
NL
Obvion N.V.
EUR 2.172,0
2,17
Summe MBS
5,53
CDO
Affordable Housing
WBS
UK
Affordable Housing Finance Plc
GBP 114,8
0,13
Carlyle Euro CLO 2014-2
CLO
Mix
CELF Advisors LLP
EUR 324,6
0,32
Harvest CLO 8
CLO
Mix
3i Debt Management Investments Limited
EUR 290,0
0,29
Jubilee CLO 2013-X
CLO
Mix
Alcentra Inc
EUR 362,7
0,36
Phoenix Park CLO 1
CLO
Mix
Blackstone/GSO Debt Funds Management
Europe
EUR 307,0
0,31
St. Paul’s 7
CLO
Mix
Intermediate Capital Managers Ltd
EUR 414,0
0,41
Summe CDO
1,82
Summe
7,99
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ABS
NEUEMISSIONEN
Klasse
WHG
Volumen
WAL
(Jahre)
Referenzzins
Spread
(Bp)
Moody's
S&P
Fitch
DBRS
A
GBP
400
1,89
1mL
53
NR
AAA
AAA
AAA
Transaktion
Bumper 8
Bloomberg
BUMP 8
B
GBP
25
2,85
1mL
95
NR
AA
AA
AAH
Assetklasse
Auto-ABS
C
GBP
120
n/a
n/a
n/a
NR
NR
NR
NR
Land
Großbritannien
Originator
LeasePlan UK Ltd
Volumen
GBP 545,0 Mio.
Pricing
31.04.2017
-
Die Tranchen A und B wurden öffentlich vermarktet.
-
Es existiert eine revolvierende Periode bis Februar 2018.
-
Das Portfolio besteht aus Leasingforderungen und Restwerten aus England und Wales.
-
Das ursprüngliche Portfolio besteht aus 40.588 Leasingverträgen.
-
WA Original Term: 42,5 Monate; WA Seasoning: 14,2 Monate; WA Remaining Term: 28,3 Monate.
Quelle: DZ BANK Research
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
20/30
RMBS & CMBS
NEUEMISSIONEN
Transaktion
BPCE Master Home
Loans 2017-1
Bloomberg
BPMHL 2017-1
Assetklasse
RMBS
Land
Frankreich
Originator
Banque Populaire /
Caisse d`Epargne /
Groupe BPCE
Volumen
EUR 3.200,0 Mio.
Pricing
27.01.2017
-
Klasse
WHG
Volumen
WAL
(Jahre)
Referenzzins
Spread
(Bp)
Moody's
S&P
Fitch
DBRS
A
EUR
3200
n/a
fix
0,3%
Aaa
AAA
NR
NR
Zu dieser Transaktion liegen uns keine weiteren Informationen vor.
Transaktion
Delft 2017-1
A
EUR
98,946
2,71
3mE
75
Aaa
AAA
NR
AAA
Bloomberg
Assetklasse
DELFT 2017-1
B
EUR
19,01
2,99
3mE
150
Aa1
AA
NR
AA
NC RMBS
C
EUR
7,401
2,99
3mE
210
Aa3
A
NR
A
Land
Niederlande
D
EUR
7,401
2,99
3mE
275
A3
A-
NR
BBB
Originator
ELQ Portefeuille I BV
E
EUR
9,038
2,99
3mE
375
Ba2
BBB-
NR
BBL
Volumen
EUR 155,8 Mio.
Z
EUR
14,024
2,99
n/a
n/a
NR
NR
NR
NR
Pricing
18.01.2017
R1
EUR
0
n/a
n/a
n/a
NR
NR
NR
NR
R2
EUR
0
n/a
n/a
n/a
NR
NR
NR
NR
-
Das statische Portfolio besteht zu 99,6% aus variabel verzinslichen und zu 0,4% aus festverzinslichen Darlehen.
-
17,03% der Darlehen befinden sich im Verzug.
-
WA Seasoning: 9,2 Jahre; WA Remaining Term: 19,9 Jahre.
-
WA Current LTV: 98,8%; WA Original LTV: 99,5%.
Transaktion
Storm 2017-1
A
EUR
2000
5
3mE
60
Aaa
NR
AAA
NR
Bloomberg
STORM 2017-1
B
EUR
60
5
3mE
200
Aa1
NR
A+
NR
Assetklasse
RMBS
C
EUR
45
5
3mE
300
Aa3
NR
BBB
NR
Land
Niederlande
D
EUR
45
5
3mE
400
A2
NR
B
NR
Originator
Obvion N.V.
E
EUR
22
n/a
3mE
600
Ba1
NR
NR
NR
Volumen
EUR 2.172,0 Mio.
Pricing
13.01.2017
-
Die A-Tranche wurde öffentlich vermarktet.
-
Die geografische Investorenverteilung gestaltete sich wie folgt: 39,3% Deutschland, 22,8% BeNeLux, 15,7% Großbritannien, 15,4% Frankreich und 6,8%
Sonstige. Der Investorenkreis setzte sich hierbei zu 36,3% aus Zentralbanken und öffentlichen Einrichtungen, zu 28,5% aus Banken, zu 21% aus Fondsmanagern, zu 11,3% aus Versicherungen/Pensionskassen und zu 3% aus Sonstigen zusammen.
-
Es existiert eine revolvierende Periode bis Jan 2022.
-
Das vorläufige Portfolio besteht zu 30,5% aus NHG-Darlehen. Die durchschnittliche Darlehensgröße beträgt 195.337 Euro.
-
WA Seasoning: 81 Monate.
-
WA Current Loan To Original Market Value (CLTOMV): 82,64%.
Quelle: DZ BANK Research
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
21/30
CDO
NEUEMISSIONEN
Klasse
Transaktion
Affordable Housing
WHG
Volumen
WAL
(Jahre)
Referenzzins
Spread
(Bp)
Moody’s
S&P
Fitch
DBRS
GBP
114,8
n/a
fix
2,893%
n/a
n/a
n/a
n/a
93
Aaa
NR
AAA
NR
Bloomberg
Assetklasse
WBS
Land
Großbritannien
Originator
Affordable Housing
Finance Plc
Volumen
GBP 114,8 Mio.
Pricing
11.01.2017
-
Es handelt sich um einen Tap von 114,8 Mio. GBP, wobei 26,5 Mio. GBP einbehalten wurden.
Transaktion
Carlyle Euro CLO
2014-2
A1R
EUR
234,6
n/a
6mE
Bloomberg
CGMSE 2014-2X
A2AR
EUR
31,4
n/a
6mE
160
Aa2
NR
AA+
NR
Assetklasse
CLO
A2BR
EUR
11,6
n/a
fix
2,25%
Aa2
NR
AA+
NR
Land
Mix
BR
EUR
26
n/a
6mE
230
A2
NR
A+
NR
Originator
CELF Advisors LLP
CR
EUR
21
n/a
6mE
315
Baa2
NR
BBB+
NR
Volumen
EUR 324,6 Mio.
Pricing
27.01.2017
-
Es handelt sich um eine Refinanzierungstransaktion.
Transaktion
Harvest CLO 8
AR
EUR
243
2,8
3mE
110
NR
AAA
AAA
NR
Bloomberg
HARVT 8X
BR
EUR
47
4,6
3mE
170
NR
AA
AA
NR
Assetklasse
CLO
Land
Mix
Originator
3i Debt Management
Investments Limited
Volumen
EUR 290,0 Mio.
Pricing
19.01.2017
-
Es handelt sich um eine Refinanzierungstransaktion.
Transaktion
Jubilee CLO 2013-X
AR
EUR
231,2
5,4
3mE
96
NR
AAA
AAA
NR
Bloomberg
JUBIL 2013-10A
B1R
EUR
42,4
7
3mE
155
NR
AA
AA
NR
Assetklasse
CLO
B2R
EUR
7,3
7
3mE
176
NR
AA
AA
NR
Land
Mix
C1R
EUR
15,5
7,7
3mE
235
NR
A
A
NR
Originator
Alcentra Inc
C2R
EUR
7,9
7,7
3mE
256
NR
A
A
NR
Volumen
EUR 362,7 Mio.
DR
EUR
20,7
8,2
3mE
340
NR
BBB
BBB
NR
Pricing
27.01.2017
ER
EUR
24,1
8,7
3mE
600
NR
BB
BB
NR
FR
EUR
11,6
9,2
3mE
776
NR
B-
B-
NR
XR
EUR
2
0,7
3mE
85
NR
AAA
AAA
NR
-
Es handelt sich um eine Refinanzierungstransaktion.
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
22/30
Klasse
WHG
Volumen
WAL
(Jahre)
Referenzzins
Spread
(Bp)
Moody’s
S&P
Fitch
DBRS
Transaktion
Phoenix Park CLO 1
A1R
EUR
236
3
3mE
110
Aaa
NR
AAA
NR
Bloomberg
PHNXP 1X
A2R
EUR
47
4,9
3mE
170
Aa1
NR
AAA
NR
Assetklasse
CLO
BR
EUR
24
5,4
3mE
245
A1
NR
A
NR
Land
Mix
Originator
Blackstone/GSO
Debt Funds Management Europe
Volumen
EUR 307,0 Mio.
Pricing
18.01.2017
-
Es handelt sich um eine Refinanzierungstransaktion.
Transaktion
St. Paul’s 7
A1
EUR
229,4
n/a
3mE
95
Aaa
NR
AAA
NR
Bloomberg
SPAUL 7X
A2
EUR
10,6
n/a
fix
1,17%
Aaa
NR
AAA
NR
Assetklasse
CLO
B1
EUR
23,15
n/a
3mE
163
Aa2
NR
AA
NR
Land
Mix
B2
EUR
9,5
n/a
fix
2,40%
Aa2
NR
AA
NR
Originator
Intermediate Capital
Managers Ltd
B3
EUR
21,1
n/a
3mE
180
Aa2
NR
AA
NR
Volumen
EUR 414,0 Mio.
C1
EUR
5
n/a
3mE
245
A2
NR
A
NR
Pricing
31.01.2017
C2
EUR
15
n/a
3mE
262
A2
NR
A
NR
D
EUR
21
n/a
3mE
360
Baa2
NR
BBB
NR
E
EUR
25,25
n/a
3mE
565
Ba2
NR
BB
NR
F
EUR
10
n/a
3mE
750
B2
NR
B-
NR
SUB
EUR
43,99
n/a
n/a
n/a
NR
NR
NR
NR
-
Mindestens 90% Senior Secured Verbindlichkeiten.
-
Non-Call-Periode bis Ende April 2019.
-
Re-Investmentperiode bis Ende April 2021.
Quelle: DZ BANK Research
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
23/30
AUSGEWÄHLTE RATINGAKTIONEN IM JANUAR
Datum
Transaktionsname / Land / Ticker
30.01.2017
BAVARIAN SKY GER2
ABS
Deutschland
Klasse
Agentur
Aktion
Von
Auf
B
Moody's
Upgrade
Aa1
Aaa
B
S&P
Upgrade
AA+
AAA
B
Moody's
Upgrade
Aa1
Aaa
B
Moody's
Upgrade
Aa3
Aa1
B
S&P
Upgrade
AA
AAA
BSKY GER2
30.01.2017
GLOBALDRIVE AUTO RECEIVABLES 2014-B
ABS
Deutschland
GLDR 2014-B
27.01.2017
TURBO FINANCE 4
ABS
Großbritannien
TURBF 4
27.01.2017
TURBO FINANCE 5
ABS
Großbritannien
TURBF 5
26.01.2017
E-CARAT 2014-1
ABS
Deutschland
ECAR 2014-1
26.01.2017
SCF RAHOITUSPALVELUT DAC 3
C
Moody's
Upgrade
Aa1
Aaa
ABS
Finnland
D
Moody's
Upgrade
Aa3
Aaa
KIMI 3
E
Moody's
Upgrade
Baa1
Aa2
26.01.2017
SCF RAHOITUSPALVELUT DAC 4
B
Moody's
Upgrade
Aa2
Aaa
ABS
Finnland
C
Moody's
Upgrade
A2
Aa1
KIMI 4
D
Moody's
Upgrade
Baa1
Aa2
E
Moody's
Upgrade
Ba1
A3
25.01.2017
BBVA FINANZIA AUTOS FTA 2007-1
C
Moody's
Upgrade
Ca
Caa3
ABS
Spanien
B
S&P
Upgrade
AA
AAA
B
Fitch
Upgrade
AA+
AAA
B
Fitch
Upgrade
AA-
AA
E
Fitch
Downgrade
CC
C
BBVAF 2007-1
23.01.2017
E-CARAT 2014-2
ABS
Deutschland
ECAR 2014-2
12.01.2017
E-CARAT 3
ABS
Großbritannien
ECARA 3
31.01.2017
EDGBASTON RMBS 2010-1
RMBS
Großbritannien
EDGBT 2010-1
31.01.2017
STABILITY 2007-1
CMBS
Diverse
STAB 2007-1
31.01.2017
TALISMAN FINANCE 7
C
S&P
Downgrade
CCC
CCC-
CMBS
Deutschland
D
S&P
Downgrade
CCC
D
TMAN 7
30.01.2017
LUDGATE FUNDING 2006-1
D
S&P
Upgrade
B
BB
RMBS
Großbritannien
E
S&P
Upgrade
B-
B+
LGATE 2006-1X
30.01.2017
LUDGATE FUNDING 2007-1
BB
S&P
Upgrade
BB
BBB+
RMBS
Großbritannien
CB
S&P
Upgrade
B+
BBB-
LGATE 2007-1
DA
S&P
Upgrade
B-
B+
DB
S&P
Upgrade
B-
B+
MA
S&P
Upgrade
BBB
A-
MB
S&P
Upgrade
BBB
A-
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
Datum
Transaktionsname / Land / Ticker
30.01.2017
RMBS
24/30
Klasse
Agentur
Aktion
Von
Auf
LUDGATE FUNDING 2008-W1
BB
S&P
Upgrade
BBB-
BBB+
Großbritannien
CB
S&P
Upgrade
BB-
BB+
LGATE 2008-W1X
D
S&P
Upgrade
B
B+
26.01.2017
NOSTRUM MORTGAGES 2010-1
A
Fitch
Upgrade
A
A+
RMBS
Portugal
A2
Moody's
Downgrade
B3
Caa1
A2
Moody's
Downgrade
Ba2
B1
NOSTM 2010-1
25.01.2017
DECO 8-C2
CMBS
Großbritannien
DECO 8-C2X
25.01.2017
TITAN EUROPE 2007-2
CMBS
Diverse
24.01.2017
SESTANTE FINANCE 3
B
S&P
Downgrade
BB-/ Watch negative
B
RMBS
Italien
C1
S&P
Downgrade
CCC+/ Watch negative
CCC-
TITN 2007-2X
SESTA 3
C2
S&P
Downgrade
CCC+/ Watch negative
CCC-
23.01.2017
EMF-NL 2008-APR
A2
S&P
Watch negative
BB
BB/ Watch negative
RMBS
Niederlande
A3
S&P
Watch negative
BB
BB/ Watch negative
EMFNL 2008-APRX
B
S&P
Downgrade
B-
D
C
S&P
Downgrade
B-
D
D
S&P
Downgrade
CCC
D
A
Moody's
Affirmation
A2/ Watch negative
A2
20.01.2017
DOURO MORTGAGES 1
RMBS
Portugal
B
Moody's
Upgrade
Ba2/ Watch negative
Ba1
DOURM 1
C
Moody's
Affirmation
B1/ Watch negative
B1
D
Moody's
Affirmation
B2/ Watch negative
B2
A
Fitch
Upgrade
A
A+
20.01.2017
IM CAJAMAR 6
RMBS
Spanien
B
Fitch
Upgrade
BBB
A-
IMCAJ 6
C
Fitch
Upgrade
BB
BBB
D
Fitch
Upgrade
B
B+
20.01.2017
TDA CAJAMAR 2
B
Fitch
Upgrade
A
AA-
RMBS
Spanien
C
Fitch
Upgrade
A-
A+
TDCAJ 2
D
Fitch
Upgrade
BB+
BBB+
19.01.2017
BBVA RMBS FTA 2008-5
C
S&P
Downgrade
BBB-
BB
RMBS
Spanien
B
Fitch
Upgrade
A-
A
C
Fitch
Downgrade
BBB-
BB
C
Fitch
Downgrade
BB
BB-
BBVAR 2008-5
19.01.2017
BERICA ABS 3
RMBS
Italien
BERAB 3
19.01.2017
BERICA RESIDENTIAL MBS 1
RMBS
Italien
BERCR 1
19.01.2017
BERICA RESIDENTIAL MBS 5
RMBS
Italien
BERCR 5
18.01.2017
MADRID RMBS FTA 2006-1
A2
S&P
Upgrade
BBB
BBB+
RMBS
Spanien
B
S&P
Upgrade
BB+
BBB
E
Fitch
Upgrade
CCC
BBB
B
S&P
Upgrade
BBB+
A-
CAJAM 2006-1
17.01.2017
ECLIPSE 2005-4
CMBS
Großbritannien
ECLIP 2005-4
17.01.2017
SOUTHERN PACIFIC SECURITIES 2004-1
RMBS
Großbritannien
SPS 2004-1X
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
Datum
Transaktionsname / Land / Ticker
17.01.2017
SOUTHERN PACIFIC SECURITIES 2005-1
RMBS
Großbritannien
25/30
Klasse
Agentur
Aktion
Von
Auf
D1C
S&P
Upgrade
B+
BBB
D
S&P
Downgrade
CCC-
D
M
Fitch
Upgrade
AA
AA+
E
Fitch
Upgrade
BBB+
A
SPS 2005-1X
13.01.2017
EUROPEAN LOAN CONDUIT 28
CMBS
Diverse
EURO 28X
13.01.2017
GOSFORTH FUNDING 2014-1
RMBS
Großbritannien
GFUND 2014-1
13.01.2017
PROVIDE BLUE 2005-1
RMBS
Deutschland
13.01.2017
PROVIDE BLUE 2005-2
D
Fitch
Upgrade
BBB
A
RMBS
Deutschland
E
Fitch
Upgrade
B
BB-
PROVD 2005-1
PROVD 2005-2
11.01.2017
LANDMARK MORTGAGE SECURITIES 3
B
S&P
Upgrade
BBB
BBB+
RMBS
Großbritannien
C
S&P
Upgrade
B+
BB+
LMS 3
D
S&P
Upgrade
B-
B+
09.01.2017
MANSARD MORTGAGES 2006-1
B2
Fitch
Upgrade
CCC
B
RMBS
Großbritannien
M2
Fitch
Upgrade
BB+
BBB-
AA
AAA
MANSD 2006-1X
09.01.2017
MANSARD MORTGAGES 2007-2
RMBS
Großbritannien
MANSD 2007-2X
06.01.2017
GEMGARTO 2015-1
B
Fitch
Upgrade
RMBS
Großbritannien
C
Fitch
Upgrade
A
AA+
GMG 2015-1
D
Fitch
Upgrade
BBB
BBB+
31.01.2017
MUNDA CLO I 1
A1
S&P
Upgrade
AA+
AAA
CLO
Diverse
A2
S&P
Upgrade
AA+
AAA
B
Moody's
Upgrade
A3
Aa3
MUNDA 1X
30.01.2017
GOLDEN BAR SECURITISATION 2014-1
CDO
Italien
GOLDB 2014-1
26.01.2017
DUCHESS VII-X
C
S&P
Upgrade
AA
AA+
CLO
Diverse
E
S&P
Upgrade
B+
BB
DUCHS VII-X
26.01.2017
HIGHLANDER EURO CDO 2006-N
C
S&P
Upgrade
NR
A+
CLO
Diverse
D
S&P
Upgrade
NR
B-
HEC 2006-NX
25.01.2017
AQUILAE CLO 2006-1
C
S&P
Upgrade
A+
AAA
CLO
Diverse
D
S&P
Upgrade
BB+
BBB+
AQUIL 2006-1X
E
S&P
Upgrade
CCC+
B-
25.01.2017
FTA SANTANDER FINANCIACION 2006-1
D
Moody's
Upgrade
A3
A1
CDO
Spanien
A2
Moody's
Upgrade
Aa3
Aa1
SANFI 2006-1
24.01.2017
ZOO II-X
CDO
Diverse
B
Moody's
Upgrade
Baa2
A2
ZOO II-X
C
Moody's
Upgrade
B2
Ba3
P
Moody's
Downgrade
A2
Ba1
23.01.2017
AVOCA CLO VIII-X
A2
S&P
Upgrade
AA+
AAA
CLO
Diverse
B
S&P
Upgrade
AA-
AAA
AVOCA VIII-X
C
S&P
Upgrade
A+
AA
D
S&P
Upgrade
BBB+
A
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
Datum
Transaktionsname / Land / Ticker
23.01.2017
CLO
26/30
Klasse
Agentur
Aktion
Von
Auf
LAURELIN 2
B1
Fitch
Upgrade
AA
AAA
Diverse
B2
Fitch
Upgrade
AA
AAA
LAUR 2X
C
Fitch
Upgrade
A
A+
20.01.2017
SIENA LEASE 2016-2
B
Fitch
Upgrade
BBB+
A+
CLO
Italien
C
Fitch
Upgrade
B
BB+
SIENL 2016-2
19.01.2017
CADOGAN SQUARE CLO 4
C
Moody's
Upgrade
Aa3
Aa1
CLO
Diverse
D
Moody's
Upgrade
Baa2
Baa1
CADOG 4X
X
Moody's
Upgrade
Baa2
Baa1
18.01.2017
HARBOURMASTER CLO 9
A2
Fitch
Upgrade
AA
AA+
CLO
Diverse
B
Fitch
Upgrade
A-
A+
HARBM 9X
C
Fitch
Upgrade
BBB-
BBB+
D
Fitch
Upgrade
BB-
BB
18.01.2017
TABERNA EUROPE CDO 2006-1
A1
Fitch
Upgrade
BB
A
CDO
Diverse
A1
Fitch
Upgrade
CCC
B
AAA
TABNA 2006-1X
18.01.2017
TABERNA EUROPE CDO 2007-2
CDO
Diverse
TABNA 2007-2X
16.01.2017
ALPSTAR CLO 2
B
S&P
Upgrade
AA+
CLO
Diverse
C
S&P
Upgrade
A+
AA+
ALPST 2X
D
S&P
Upgrade
BB+
BBB
E
S&P
Upgrade
B+
BB
16.01.2017
BOSPHORUS CLO 1
C
Fitch
Upgrade
A
AA
CLO
Diverse
D
Fitch
Upgrade
BBB
AA
BOPHO 1X
E
Fitch
Upgrade
BB
AA
F
Fitch
Upgrade
B
AA
16.01.2017
MORGAN STANLEY INVESTMENT MANAGEMENT
CONISTON 2007-1
C
Moody's
Upgrade
Aa1
Aaa
CLO
Diverse
D
Moody's
Upgrade
A3
A2
MSIMC 2007-1X
13.01.2017
FAXTOR ABS 2004-1
A-3
S&P
Upgrade
A
A+
CDO
Diverse
BE
S&P
Upgrade
BBB
A-
FAXT 2004-1X
BF
S&P
Upgrade
BBB
A-
11.01.2017
ATLANTES SME 4
B
S&P
Upgrade
BBB
A-
CLO
Portugal
ATLSM 4
11.01.2017
WOOD STREET CLO I
D1
S&P
Downgrade
BB+
BB-
CLO
Diverse
D2
S&P
Downgrade
BB+
BB-
E
S&P
Downgrade
B+
B-
WODST I
Quelle: Ratingagenturen, Bloomberg
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
27/30
I. IMPRESSUM
Herausgeber:
DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main,
Platz der Republik, 60265 Frankfurt am Main
Telefon:
+49 69 7447 - 01
Telefax:
+ 49 69 7447 - 1685
Homepage:
www.dzbank.de
E-Mail:
[email protected]
Vertreten durch den Vorstand: Wolfgang Kirsch (Vorstandsvorsitzender),
Hans-Bernd Wolberg (stv. Vorsitzender), Uwe Berghaus, Dr.Christian Brauckmann
Lars Hille, Wolfgang Köhler, Karl-Heinz Moll, Dr. Cornelius Riese, Michael Speth
Thomas Ullrich, Frank Westhoff, Stefan Zeidler
Aufsichtsratsvorsitzender: Helmut Gottschalk
Sitz der Gesellschaft: Eingetragen als Aktiengesellschaft in Frankfurt am Main,
Amtsgericht Frankfurt am Main, Handelsregister HRB 45651
Aufsicht: Die DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt
am Main wird durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin)
und die Europäische Zentralbank (EZB) beaufsichtigt.
Umsatzsteuer Ident. Nr.: DE114103491
Sicherungseinrichtungen: Die DZ BANK AG Deutsche ZentralGenossenschaftsbank, Frankfurt am Main ist der amtlich anerkannten
BVR Institutssicherung GmbH und der zusätzlich freiwilligen Sicherungseinrichtung
des Bundesverband der Deutschen Volksbanken und Raiffeisenbanken e.V.
angeschlossen:
www.bvr-institutssicherung.de
www.bvr.de/SE
Verantwortlich für den Inhalt: Stefan Bielmeier, Bereichsleiter Research und
Volkswirtschaft
© DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main, 2017
Nachdruck, Vervielfältigung und sonstige Nutzung nur mit vorheriger Genehmigung
der DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main
4.2
4.3
4.4
II. PFLICHTANGABEN FÜR SONSTIGE RESEARCH-INFORMATIONEN UND
WEITERFÜHRENDE HINWEISE
1. Verantwortliches Unternehmen
1.1 Diese Sonstige Research-Information wurde von der DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main (DZ BANK) als
Wertpapierdienstleistungsunternehmen erstellt.
1.2 Sonstige Research-Informationen sind unabhängige Kundeninformationen, die keine Anlageempfehlungen für bestimmte Emittenten oder bestimmte Finanzinstrumente enthalten. Sie berücksichtigen keine persönlichen Anlagekriterien.
2.
3.
4.
Zuständige Aufsichtsbehörden
Die DZ BANK wird als Kreditinstitut | Wertpapierdienstleistungsunternehmen beaufsichtigt durch:
– Europäische Zentralbank - www.ecb.europa.eu
Sonnemannstraße 20 in 60314 Frankfurt / Main bzw.
– Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht - www.bafin.de
Marie-Curie-Straße 24 - 28 in 60349 Frankfurt / Main
Unabhängigkeit der Analysten
Research-Publikationen (Finanzanalysen und Sonstige ResearchInformationen) der DZ BANK werden von ihren angestellten oder von ihr im
Einzelfall beauftragten sachkundigen Analysten unabhängig und auf der
Basis der verbindlichen Conflicts of Interest Policy erstellt.
Kategorien für Bewertungen / Aussagen in Sonstigen ResearchInformationen
Nicht jede Sonstige Research-Information enthält eine Aussage über eine
bestimmte Investition oder deren Bewertung. Die verwendeten Kategorien
für Bewertungen / Aussagen in Sonstigen Research-Informationen der
DZ BANK haben die nachfolgenden Bedeutungen.
4.1 Aussagen über isolierte Aspekte einer Investitionsentscheidung
Die isolierte Bewertung einzelner Aspekte, die einer Anlageempfehlung
zu einem Finanzinstrument und / oder zu einem Emittenten vorgelagert
sind, insbesondere nach den von der DZ BANK definierten Nachhaltigkeitskriterien, nach ihrem definierten Value-Ansatz, ihrer definierten Asset
Allocation (DZ BANK Portfolio), ihrer definierten Branchenstrategie EuroStoxx (DZ BANK Sektorfavoriten), ihrer definierten Bewertung von Auszah-
4.5
4.6
4.7
4.8
lungen an Berechtigte (DZ BANK Dividendenaristokraten) und ihr CRESTASCORE-MODELL, sind keine selbstständigen Anlagekategorien und enthalten damit keine Anlageempfehlungen.
Diese isolierten Aspekte allein können eine Anlageentscheidung noch nicht
begründen. Auf die Darstellung der zugehörigen Methoden wird hingewiesen.
Nachhaltigkeitsanalyse
Emittenten von Aktien und Anleihen werden anhand definierter Nachhaltigkeitsfaktoren analysiert und isoliert als ‚nachhaltig‘ oder ‚nicht nachhaltig‘ eingestuft. Bei Staatsanleihen (Sovereigns) kann zwischen diesen
Begriffen eine Einstufung als ‚Transformationsstaat‘ erfolgen.
Aktienindizes
Für definierte Aktienindizes werden regelmäßig Kursprognosen erstellt. Aus
dem Abgleich zwischen aktuellen Kursen und den erstellten Prognosen für die
Entwicklung der Aktienindizes können gegebenenfalls nicht allgemein und
im Vorhinein definierbare Anlageempfehlungen entwickelt werden.
Währungsräume
Die Einschätzung zur Investition in einen Währungsraum orientiert sich am
Gesamtertrag, mit dem bei einem Engagement im entsprechenden Währungsraum zu rechnen ist. Dieser Gesamtertrag ergibt sich in der Regel
primär aus der prognostizierten Wechselkursveränderung. Zudem fließen
das allgemeine Zinsniveau sowie eine möglicherweise zu berücksichtigende Veränderung des Renditeniveaus der Anleihen am zugehörigen Rentenmarkt in die Einschätzung ein.
"Attraktiv" bedeutet, es wird erwartet, dass ein Engagement in dem Währungsraum auf Sicht von sechs bis zwölf Monaten einen überdurchschnittlichen und positiven Ertrag zeigen kann.
"Unattraktiv" bedeutet, es wird erwartet, dass ein Engagement in dem
Währungsraum auf Sicht von sechs bis zwölf Monaten nur sehr niedrige Erträge oder auch Verluste zeigen kann.
"Neutral" bedeutet, es wird erwartet, dass ein Engagement in dem Währungsraum auf Sicht von sechs bis zwölf Monaten geringe oder durchschnittliche Erträge zeigen kann.
Die genannten Renditen sind Brutto-Renditen. Die Brutto-Rendite als Erfolgsgröße bezieht sich auf die Anleiheerträge vor Abzug von Steuern, Vergütungen, Gebühren und sonstigen Kosten für den Erwerb. Die nicht ermittelte, gegebenenfalls deutlich geringere, Netto-Rendite eines konkreten
Engagements misst dagegen den Erfolg eines Engagements unter Berücksichtigung / Abzug dieser Werte und Aufwendungen.
Maßgebend für die Allokation von Marktsegmenten ist der Vergleich eines Subsegments zur Gesamtheit der Subsegmente des Marktes:
"Übergewichten" bedeutet, es wird erwartet, dass ein Subsegment eine deutlich bessere Performance als die Gesamtheit der Subsegmente zeigen kann.
"Untergewichten" bedeutet, es wird erwartet, dass ein Subsegment eine deutlich schlechtere Performance als die Gesamtheit der Subsegmente zeigen kann.
"Neutral gewichten" bedeutet, es wird erwartet, dass ein Subsegment im
Vergleich zur Gesamtheit der Subsegmente keine deutlichen Performanceunterschiede zeigen wird.
Derivate
Bei Derivaten (Bund-, Bobl-, Schatz-, Buxl-Future) indizieren die verwendeten Pfeile () ()() nur die Trendrichtung, beinhalten jedoch
keine Anlageempfehlung. Die Trendrichtung leitet sich allein aus der Anwendung allgemein anerkannter technischer Analyseindikatoren ab, ohne
eine eigene Bewertung des Analysten wiederzugeben.
Rohstoffe
„Pfeil nach oben ()“ bedeutet, dass die in den kommenden zwölf Monaten erwartete absolute Kurssteigerung größer ist als 10%.
"Pfeil nach unten ()" bedeutet, dass der in den kommenden zwölf Monaten erwartete absolute Kursverfall größer ist als 10%.
"Pfeil nach rechts ()" bedeutet, dass die in den kommenden zwölf Monaten erwartete absolute Kursveränderung zwischen +10% und -10% liegt.
Credit Trend Emittenten
Basierend auf der Einschätzung zur Ratingentwicklung der Agenturen sowie dem DZ BANK CRESTA-SCORE Prognose-Modell gilt:
„Positiv“ wird vergeben bei in den folgenden zwölf Monaten erwarteten
Heraufstufungen durch die Agenturen S&P, Moody’s und Fitch,
„Negativ“ wird vergeben bei in den folgenden zwölf Monaten erwarteten
Ratingverschlechterungen durch die Agenturen S&P, Moody’s und Fitch,
„Stabil“ wird vergeben bei in den folgenden zwölf Monaten erwarteten unveränderter Ratings durch die Agenturen S&P, Moody’s und Fitch
Hat keine der Agenturen S&P, Moody’s und Fitch ein Rating vergeben, erfolgt keine Einschätzung zum Credit-Trend für den betreffenden Emittenten.
ABS & Structured Credits – Asset Backed Watcher
Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
5.
Aktualisierungen und Geltungszeiträume für Sonstige Research Informationen
5.1 Eine Pflicht zur Aktualisierung besteht nicht. Wird eine Anlageempfehlung
aktualisiert, ersetzt diese Aktualisierung die bisherige Anlageempfehlung
mit sofortiger Wirkung.
Ohne Aktualisierung enden / verfallen Bewertungen / Aussagen mit Ablauf
der nachfolgend genannten Geltungszeiträume. Diese beginnen mit dem
Tag der Publikation.
5.2 Die Geltungszeiträume für Sonstige Research-Informationen sind bei:
Nachhaltigkeitsanalysen:
ein Monat
Analysen nach dem Value-Ansatz:
ein Monat
Analysen zur Asset Allokation (DZ BANK Portfolio):
ein Monat
Euro-Stoxx-Branchenstrategie (DZ BANK Sektorfavoriten):
ein Monat
Dividenden (DZ BANK Dividendenaristokraten):
drei Monate
Credit Trend Emittenten:
zwölf Monate
Aktienindizes (fundamental):
drei Monate
Aktienindizes (technisch / Chartanalyse):
eine Woche
Aktienindizes (technical daily):
Tag der Publikation
Währungsräume:
sechs bis zwölf Monate
Allokation von Marktsegmenten:
ein Monat
Derivate (Bund-, Bobl-, Schatz-, Buxl-Future):
ein Monat
Rohstoffe:
ein Monat
5.3 Auch aus Gründen der Einhaltung aufsichtsrechtlicher Pflichten können im
Einzelfall Aktualisierungen Sonstiger Research-Informationen vorübergehend und unangekündigt unterbleiben.
6. Vermeidung und Management von Interessenkonflikten
6.1 Das DZ BANK Research verfügt über eine verbindliche Conflicts of Interest Policy, die sicherstellt, dass relevante Interessenkonflikte der DZ
BANK, der DZ BANK Gruppe, der Analysten und Mitarbeiter des Bereichs
Research und Volkswirtschaft und der ihnen nahestehenden Personen
vermieden werden oder, falls diese faktisch nicht vermeidbar sind, angemessen identifiziert, gemanagt, offengelegt und überwacht werden. Wesentliche Aspekte dieser Policy, die kostenfrei unter
www.dzbank.de/Pflichtangaben eingesehen und abgerufen werden
kann, werden nachfolgend angegeben.
6.2 Die Vergütung der Mitarbeiter des Bereichs Research und Volkswirtschaft
hängt weder insgesamt, noch in dem variablen Teil direkt oder wesentlich
von Erträgen aus dem Investmentbanking, dem Handel mit Finanzinstrumenten, dem sonstigen Wertpapiergeschäft und / oder dem Handel mit
Rohstoffen, Waren, Währungen und / oder von Indizes der DZ BANK oder
der Unternehmen der DZ BANK Gruppe ab.
6.3 Die DZ BANK sowie Unternehmen der DZ BANK Gruppe emittieren Finanzinstrumente für Handel, Hedging und sonstige Investitionszwecke, die als
Basiswerte auch vom DZ BANK Research gecoverte Finanzinstrumente,
Rohstoffe, Währungen, Benchmarks, Indizes und / oder andere Finanzkennzahlen in Bezug nehmen können. Diesbezügliche Interessenkonflikte
werden im Bereich Research und Volkswirtschaft insbesondere durch organisatorische Maßnahmen vermieden.
7. Nutzung von Sonstigen Research-Informationen
7.1 Adressaten
Sonstige Research-Informationen der DZ BANK richten sich an Geeignete
Gegenparteien sowie professionelle Kunden in Deutschland. Sie sind
grundsätzlich auch für Privatkunden in Deutschland geeignet, wenn der
jeweilige Privatkunde über übliche Kenntnisse und Erfahrungen in Bezug auf den jeweiligen Analysegegenstand der Sonstigen ResearchInformationen verfügt. Eine Weitergabe von Sonstigen ResearchInformationen an Privatkunden erfolgt in der Regel durch die örtliche Volksbank Raiffeisenbank oder Kooperationsbank.
7.2 Wesentliche Informationsquellen
Die DZ BANK nutzt für die Erstellung ihrer Research-Publikationen ausschließlich Informationsquellen, die sie selbst als zuverlässig betrachtet.
Sie kann jedoch nicht alle diesen Quellen entnommene Tatsachen und
sonstigen Informationen selbst in jedem Fall nachprüfen. Sofern die DZ
BANK jedoch im konkreten Fall Zweifel an der Verlässlichkeit einer Quelle
oder der Richtigkeit von Tatsachen und sonstigen Informationen hat, wird
sie darauf in der Research-Publikation ausdrücklich hinweisen.
Wesentliche Informationsquellen für Research-Publikationen sind:
Informations- und Datendienste (z. B. Reuters, Bloomberg, VWD, FactSet,
Markit), zugelassene Rating-Agenturen (z.B. Standard & Poors, Moody's,
Fitch, DBRS), Fachpublikationen der Branchen, die Wirtschaftspresse, die
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zuständigen Aufsichtsbehörden, Informationen der Emittenten (z.B. Geschäftsberichte, Wertpapierprospekte, Ad-hoc-Mitteilungen, Presse- und
Analysten-Konferenzen und sonstige Publikationen) sowie eigene fachliche, mikro- und makroökonomische Recherchen, Untersuchungen und
Auswertungen.
7.3 Keine individuelle Investitionsempfehlung
Eine Sonstige Research-Information kann eine fachkundige Beratung
für entsprechende Investitionen keinesfalls ersetzen. Sie kann daher
nicht alleinige Grundlage für die Entscheidung über eine Investition in einen Analysegegenstand sein.
8.
Zusammenfassungen von Methoden und Verfahren
Ausführlichere Darstellungen der vom DZ BANK Research genutzten allgemein anerkannten sowie selbst entwickelten Methoden und Verfahren
können kostenfrei unter www.dzbank.de/Pflichtangaben eingesehen und
abgerufen werden.
III. DISCLAIMER
1. Dieses Dokument richtet sich ausschließlich an Geeignete Gegenparteien
sowie professionelle Kunden. Es ist daher grundsätzlich nicht für Privatkunden geeignet, es sei denn, es ist ausdrücklich als auch für Privatkunden geeignet bezeichnet.
Es wurde von der DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank,
Frankfurt am Main, Deutschland (‚DZ BANK‘) erstellt und von der DZ BANK
für die ausschließliche Verteilung an die vorgenannten Adressaten in
Deutschland genehmigt.
Ist dieses Dokument in Absatz 1.1 der Pflichtangaben ausdrücklich als ‚
Finanzanalyse‘ bezeichnet, gelten für seine Verteilung gemäß den Nutzungsbeschränkungen in den Pflichtangaben die folgenden ergänzenden Bestimmungen:
In die Republik Singapur darf dieses Dokument ausschließlich von der DZ BANK
über die DZ BANK Singapore Branch, nicht aber von anderen Personen, gebracht und dort ausschließlich an ‚accredited investors‘, ‚expert investors‘ oder
‚institutional investors' weitergegeben und von diesen genutzt werden.
In die Vereinigten Staaten von Amerika (USA) dürfen diese Dokumente über
Eigenkapitalinstrumente (equity instruments) ausschließlich von der DZ
BANK und über Auerbach Grayson, nicht aber von anderen Personen, gebracht und dort ausschließlich an 'major U.S. institutional investors' weitergegeben und von diesen genutzt werden. Dokumente über Fremdkapitalinstrumente (debt instruments) dürfen in keinem Fall in die USA verbracht werden.
Dieses Dokument darf in allen Ländern nur in Einklang mit dem jeweils dort
geltenden Recht verteilt werden, und Personen, die in den Besitz dieses Dokuments gelangen, sollen sich über die dort geltenden Rechtsvorschriften informieren und diese befolgen.
2. Dieses Dokument wird lediglich zu Informationszwecken übergeben und darf
weder ganz noch teilweise vervielfältigt, noch an andere Personen weitergegeben, noch sonst veröffentlicht werden. Sämtliche Urheber- und Nutzungsrechte, auch in elektronischen und Online-Medien, verbleiben bei der
DZ BANK.
Obwohl die DZ BANK Hyperlinks zu Internet-Seiten von in diesem Dokument
genannten Unternehmen angeben kann, bedeutet dies nicht, dass die DZ
BANK sämtliche Daten auf der verlinkten Seite oder Daten, auf welche von
dieser Seite aus weiter zugegriffen werden kann, bestätigt, empfiehlt oder
gewährleistet. Die DZ BANK übernimmt weder eine Haftung für Verlinkungen
oder Daten, noch für Folgen, die aus der Nutzung der Verlinkung und / oder
Verwendung dieser Daten entstehen könnten.
3. Dieses Dokument stellt weder ein Angebot, noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Erwerb von Wertpapieren, sonstigen Finanzinstrumenten oder anderen Investitionsobjekten dar und darf auch nicht dahingehend ausgelegt werden.
Einschätzungen, insbesondere Prognosen, Fair Value- und / oder Kurserwartungen, die für die in diesem Dokument analysierten Investitionsobjekte angegeben
werden, können möglicherweise nicht erreicht werden. Dies kann insbesondere
auf Grund einer Reihe nicht vorhersehbarer Risikofaktoren eintreten.
Solche Risikofaktoren sind insbesondere, jedoch nicht ausschließlich: Marktvolatilitäten, Branchenvolatilitäten, Maßnahmen des Emittenten oder Eigentümers, die allgemeine Wirtschaftslage, die Nichtrealisierbarkeit von Ertragsund / oder Umsatzzielen, die Nichtverfügbarkeit von vollständigen und / oder
genauen Informationen und / oder ein anderes später eintretendes Ereignis,
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Eine Research-Publikation der DZ BANK AG 21.2.2017
das sich auf die zugrundeliegenden Annahmen oder sonstige Prognosegrundlagen, auf die sich die DZ BANK stützt, nachteilig auswirken können.
Die gegebenen Einschätzungen sollten immer im Zusammenhang mit allen
bisher veröffentlichten relevanten Dokumenten und Entwicklungen, welche
sich auf das Investitionsobjekt sowie die für es relevanten Branchen und insbesondere Kapital- und Finanzmärkte beziehen, betrachtet und bewertet werden.
Die DZ BANK trifft keine Pflicht zur Aktualisierung dieses Dokuments. Anleger müssen sich selbst über den laufenden Geschäftsgang und etwaige Veränderungen im laufenden Geschäftsgang der Unternehmen informieren.
Die DZ BANK ist berechtigt, während des Geltungszeitraums einer Anlageempfehlung in einer Analyse eine weitere oder andere Analyse mit anderen,
sachlich gerechtfertigten oder auch fehlenden Angaben über das Investitionsobjekt zu veröffentlichen.
4. Die DZ BANK hat die Informationen, auf die sich dieses Dokument stützt, aus
Quellen entnommen, die sie grundsätzlich als zuverlässig einschätzt. Sie hat
aber nicht alle diese Informationen selbst nachgeprüft. Dementsprechend gibt
die DZ BANK keine Gewährleistungen oder Zusicherungen hinsichtlich der
Genauigkeit, Vollständigkeit oder Richtigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen oder Meinungen ab.
Weder die DZ BANK noch ihre verbundenen Unternehmen übernehmen eine
Haftung für Nachteile oder Verluste, die ihre Ursache in der Verteilung und /
oder Verwendung dieses Dokuments haben und / oder mit der Verwendung
dieses Dokuments im Zusammenhang stehen.
5. Die DZ BANK, und ihre verbundenen Unternehmen sind berechtigt, Investmentbanking- und sonstige Geschäftsbeziehungen zu dem / den Unternehmen zu unterhalten, die Gegenstand der Analyse in diesem Dokument sind.
Die Analysten der DZ BANK liefern im Rahmen des jeweils geltenden Aufsichtsrechts ferner Informationen für Wertpapierdienstleistungen und Wertpapiernebendienstleistungen.
Anleger sollten davon ausgehen, dass (a) die DZ BANK und ihre verbundenen Unternehmen berechtigt sind oder sein werden, Investmentbanking-,
Wertpapier- oder sonstige Geschäfte von oder mit den Unternehmen, die
Gegenstand der Analyse in diesem Dokument sind, zu akquirieren, und dass
(b) Analysten, die an der Erstellung dieses Dokumentes beteiligt waren, im
Rahmen des Aufsichtsrechts grundsätzlich mittelbar am Zustandekommen
eines solchen Geschäfts beteiligt sein können.
Die DZ BANK und ihre verbundenen Unternehmen sowie deren Mitarbeiter
könnten möglicherweise Positionen in Wertpapieren der analysierten Unternehmen oder Investitionsobjekte halten oder Geschäfte mit diesen Wertpapieren oder Investitionsobjekten tätigen.
6. Die Informationen und Empfehlungen der DZ BANK in diesem Dokument
stellen keine individuelle Anlageberatung dar und können deshalb je nach
den speziellen Anlagezielen, dem Anlagehorizont oder der individuellen Vermögenslage für einzelne Anleger nicht oder nur bedingt geeignet sein. Mit
der Ausarbeitung dieses Dokuments wird die DZ BANK gegenüber keiner
Person als Anlageberater oder als Portfolioverwalter tätig.
Die in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen und Meinungen geben
die nach bestem Wissen erstellte Einschätzung der Analysten der DZ BANK
29/30
zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Dokuments wieder; sie können aufgrund
künftiger Ereignisse oder Entwicklungen ohne Vorankündigung geändert
werden oder sich verändern. Dieses Dokument stellt eine unabhängige Bewertung der entsprechenden Emittenten beziehungsweise Investitionsobjekte
durch die DZ BANK dar und alle hierin enthaltenen Bewertungen, Meinungen
oder Erklärungen sind diejenigen des Verfassers des Dokuments und stimmen nicht notwendigerweise mit denen der Emittenten oder dritter Parteien
überein.
Eine (Investitions-)Entscheidung bezüglich Wertpapiere, sonstige Finanzinstrumente, Rohstoffe, Waren oder sonstige Investitionsobjekte sollte nicht auf
der Grundlage dieses Dokuments, sondern auf der Grundlage unabhängiger
Investmentanalysen und Verfahren sowie anderer Analysen, einschließlich,
jedoch nicht beschränkt auf Informationsmemoranden, Verkaufs- oder sonstige Prospekte erfolgen. Dieses Dokument kann eine Anlageberatung nicht
ersetzen.
7. Indem Sie dieses Dokument, gleich in welcher Weise, benutzen, verwenden
und / oder bei Ihren Überlegungen und / oder Entscheidungen zugrunde legen, akzeptieren Sie die in diesem Dokument genannten Beschränkungen,
Maßgaben und Regelungen als für sich rechtlich ausschließlich verbindlich.
____________________________________________________________
Ergänzende Information von Markit Indices Limited
Weder Markit noch deren Tochtergesellschaften oder irgendein externer Datenanbieter übernehmen ausdrücklich oder stillschweigend irgendeine Gewährleistung hinsichtlich der Genauigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität der
hierin enthaltenen Daten sowie der von den Empfängern der Daten zu erzielenden Ergebnisse. Weder Markit noch deren Tochtergesellschaften oder irgendein Datenanbieter haften gegenüber dem Empfänger der Daten ungeachtet der jeweiligen Gründe in irgendeiner Weise für ungenaue, unrichtige
oder unvollständige Informationen in den Markit-Daten oder für daraus entstehende (unmittelbare oder mittelbare) Schäden.
Seitens Markit besteht keine Verpflichtung zur Aktualisierung, Änderung oder
Anpassung der Daten oder zur Benachrichtigung eines Empfängers derselben, falls darin enthaltene Sachverhalte sich ändern oder zu einem späteren
Zeitpunkt unrichtig geworden sein sollten.
Ohne Einschränkung des Vorstehenden übernehmen weder Markit noch deren Tochtergesellschaften oder irgendein externer Datenanbieter Ihnen gegenüber irgendeine Haftung - weder vertraglicher Art (einschließlich im Rahmen von Schadenersatz) noch aus unerlaubter Handlung (einschließlich
Fahrlässigkeit), im Rahmen einer Gewährleistung, aufgrund gesetzlicher
Bestimmungen oder sonstiger Art - hinsichtlich irgendwelcher Verluste oder
Schäden, die Sie infolge von oder im Zusammenhang mit Meinungen, Empfehlungen, Prognosen, Beurteilungen oder sonstigen Schlussfolgerungen oder Handlungen Ihrerseits oder seitens Dritter erleiden, ungeachtet dessen,
ob diese auf den hierin enthaltenen Angaben, Informationen oder Materialien
beruhen oder nicht.
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Kapitalmärkte Institutionelle Kunden
Bereichsleiter
+49 – (0)69 – 74 47 – 69 62
H.-Theo Brockmann
Vertrieb Finanzinstitutionen
Abteilungsleiter
+49 – (0)69 – 74 47 – 45 36
Norbert Schäfer
Gruppenleiter Vertrieb Banken/Zentralbanken
+49 – (0)69 – 74 47 – 12 70
Lars Carlsen
Gruppenleiter Vertrieb Institutionelle
+49 – (0)69 – 74 47 – 4 24 20
Tilo Sperling
Gruppenleiter Vertrieb Regionalkunden
+49 – (0)69 – 74 47 – 34 32
Jörn Schneider
Vertrieb Asien Institutionelle
+65 – 65 80 – 16 23
Jeremy Lee Seow Poh
Vertrieb Asien Institutionelle Süd
+65 – 65 80 – 16 24
Anand Subramanian
Vertrieb Asien Institutionelle Nord
+852 – 2 86 43 – 1 82
N.N.
Abteilungsleiter
+49 – (0)69 – 74 47 – 90 14 7
Torsten Merkle
Zentraler Vertrieb
+49 – (0)69 – 74 47 – 29 99
Sven Köhler
Vertrieb Nord/Ost
+49 – (0)511 – 99 19 – 44 5
Carsten Bornhuse
Vertrieb Bayern
+49 – (0)89 – 21 34 – 30 45
Mario Zollitsch
Vertrieb Südwest
+49 – (0)69 – 74 47 – 46 60
Norbert Mayer
Vertrieb West
+49 – (0)211 – 7 78 – 36 34
Kay Böckmann
Produktmanagement
+49 – (0)69 – 74 47 – 9 03 10
Bernd Rohleder
Gesamtbanksteuerung Zentral, Süd
+49 – (0)69 – 74 47 – 69 56
Dr. Reinhard Mathweis
Gesamtbanksteuerung West, Nord/Ost
+49 – (0)211 – 7 78 – 36 90
André Wöllenweber
Beratung Gesamtbanksteuerung Nord/Ost
+49 - (0)30 – 20 24 1- 47 0
Bernd Juhnke
Beratung Gesamtbanksteuerung Bayern
+49 - (0) 89 -21 34- 20 69
Klaus Pfeffer
Beratung Gesamtbanksteuerung Südwest
+49 – (0)69 – 74 47 – 68 15
Ralf Anacker
Beratung Gesamtbanksteuerung Zentral/Mitte
+49 – (0)69 – 74 47 – 9 04 86
Kristian Mainert
Beratung Gesamtbanksteuerung West
+49 – (0)211 – 7 78 – 36 90
Henrik Bernds
Abteilungsleiter
+49 – (0)69 – 74 47 – 23 69
Roland Weiß
Gruppenleiter Geldmarkt- und Wertpapieranlagen
+49 – (0)69 – 74 47 – 18 50
Hans-J. Gretscher
Gruppenleiter Kundenhandel/ Services Zins und FX
+49 – (0)69 – 74 47 – 43 54
Klaus Langer
Gruppenleiter Derivative Solutions Zins und FX
+49 – (0)69 – 74 47 – 44 00
Tobias Strumpel
Gruppenleiterin Vertrieb Mittelstand Zins und FX
+49 – (0)69 – 74 47 – 44 26
Evelyne Thiessen
VRB Eigengeschäft Vertrieb
GenoBanken Gesamtbanksteuerung
Firmenkunden
Gruppenleiter Vertrieb Mittelstand Zins und FX, West +49 – (0)2 11 – 7 78 – 21 55
Ralf Vogt
Abteilungsleiter
+49 – (0)69 – 74 47 – 49 97
Arnold Fohler
Gruppenleiter Emittenten Inland
+49 – (0)69 – 74 47 – 48 00
Jörg Müller
Gruppenleiter Emittenten Ausland
+49 – (0)69 – 74 47 – 17 10
Kai-Henning Poerschke
Gruppenleiterin Emittenten Unternehmen
+49 – (0)69 – 74 47 – 71 45
Bettina Streiter
Gruppenleiter MTN-Desk
+49 – (0)69 – 74 47 – 38 11
Friedrich Luithlen
Treasury
Gruppenleiter Liquidität Verbund
+49 – (0)69 – 74 47 – 34 88
Marianne Höhler
Kapitalmärkte Privatkunden
DZ BANK Produkte
+49 – (0)69 – 74 47 – 9 26 00
[email protected]
Emittenten
H200
30/30