Anlagepolitik – November 2016

Anlagepolitik – November 2016
Raiffeisen Investment Office
Serielle Risikoverarbeitung
Inhalt
Taktische Asset Allokation im Überblick
3
Marktkommentar
Serielle Risikoverarbeitung
4
Konjunktur
Stimmungsaufhellung im Herbst
5
Obligationen
US-Notenbank belastet Obligationenmarkt
6
Aktien
Politik stellt Unternehmensdaten in den Schatten
8
Alternative Anlagen
Erhebliche Skepsis im Vorfeld des OPEC-Treffens
10
Währungen
Sichere-Hafen-Effekte dürften nur temporär spürbar sein
11
Portfolio-Übersicht
12
Prognosen
13
2/14 | Anlagepolitik 11/2016
Taktische Asset Allokation im Überblick
untergewichtet
Anlageklasse
stark
neutral
leicht
übergewichtet
leicht
Cash
stark
o
Obligationen (angestrebte Laufzeit: 6.0 J.)*
o
Hohe / mittlere Kreditqualität
o
Tiefe Kreditqualität (global High-Yield)
o
Schwellenländer
o
Aktien
o
Schweiz
o
Global
o
Aktien Europa
o
Aktien USA
o
Aktien Japan
o
Aktien Schwellenländer
o
o
Alternative Anlagen
Alternative Strategien
o
Edelmetalle / Gold
o
Rohstoffe
o
Immobilien
o
untergewichtet
Währungen
stark
leicht
neutral
EUR
o
USD
o
übergewichtet
leicht
stark
o
JPY
Laufzeiten CHF
1 bis 3 Jahre
o
3 bis 7 Jahre
7 und mehr Jahre
o
o
*Durchschnittliche Laufzeit des Obligationenportfolios
o = Gewichtung im Vormonat
Kernbotschaften
1. Nach Ende des US-Wahlkampfs bleiben zahlreiche Unruheherde, welche für Schwankungen an den Finanzmärkten sorgen. Die Fed-Zinspolitik dürfte dazu wesentlich beitragen. Für eine Erhöhung der Aktienquote ist es unseres Erachtens zu
früh. Zum ersten Mal nach fünf Quartalen weisen die Aktien in den USA ein Gewinnwachstum gegenüber dem Vorjahr
aus. Dennoch bleiben die Aktienmarktbewertungen teuer.
2. Die Notenbanken bleiben dem expansiven Kurs treu. Für die US-Fed ist zwar die Markterwartung für einen Zinsschritt im
Dezember deutlich gestiegen, was die Obligationenmärkte belastet. Der Renditeanstieg in den USA dürfte aber sehr moderat bleiben und somit die relative Attraktivität von Schwellenländer-Anleihen aufrechterhalten.
3. Bei Öl bleibt Vorsicht angebracht, während wir für Gold weiterhin Erholungspotential sehen. Für indirekte Immobilienanlagen halten wir vorerst ein leichtes Übergewicht für angezeigt und bei den Alternativen Strategien behalten wir die
stark übergewichtete Positionierung bei.
3/14 | Anlagepolitik 11/2016
Marktkommentar
Serielle Risikoverarbeitung
Nach Ende des US-Wahlkampfs bleiben zahlreiche
Unruheherde, welche für Schwankungen an den Finanzmärkten sorgen. Die Fed-Zinspolitik dürfte
dazu wesentlich beitragen. Für eine Erhöhung der
Aktienquote ist es unseres Erachtens zu früh. Als
sicher wahrgenommene Realwerte wie Gold und
Immobilien sollten in der Anlegergunst bleiben.
Im Dezember 2015 wollte die US-Notenbank die Zinswende
einläuten. Es blieb bisher jedoch bei diesem einen Zinsschritt
von 0.25%. Danach hatten die Finanzmärkte Risikoherde in Serie zu verdauen und die US-Notenbank somit ein schlechtes
Terrain, um den Zinserhöhungspfad fortzusetzen. Die Wachstumsabschwächung in China, der Ölpreiszerfall, das Brexit-Votum und der US-Wahlkampf haben die Märkte immer wieder
erschüttert. Nach den US-Wahlen steht nun wieder die US-Notenbank im Fokus, mit der zunehmenden Entschlossenheit,
auch in diesem Jahr im Dezember die Zinsen um 25 Basispunkte
zu erhöhen. Arbeitsmarkt und Wirtschaftswachstum in den
USA legen diesen Schritt schon lange nahe. Aber mit Blick auf
die Finanzmärkte sehen wir weiterhin eine erhöhte Wahrscheinlichkeit, dass die nächste Zinserhöhung ins neue Jahr verschoben wird. Denn ein Zinsschritt im Dezember würde den
Aktienmarkt wahrscheinlich erneut belasten und den USD aufwerten lassen. Unsicherheitsherde, wie der US-Zinsverlauf, stellen beruhigende Nachrichten in den Schatten. Dazu gehört die
Stabilisierung der Unternehmensgewinne, die keine Stimmungsverbesserung an den Aktienmärkten herbeiführen
konnte. Die Märkte bleiben fragil.
Erster Zinsschritt im Zyklus belastet den Aktienmarkt
S&P 500 Performance nach der Zinswende
Fed Zinsschritt
110
105
Immobilien und Gold beliebt
Die Nachfrage nach sicher geltenden Realwerten wie Immobilien und Gold dürfte in diesem Umfeld hoch bleiben und die
Preise gegen unten entsprechend gut unterstützen. Hinzu
kommt das zunehmende Unbehagen über die Inflationsentwicklung, die seit Monaten eine steigende Tendenz aufweist.
In den USA verharrt die Kerninflation über 2%. In der Schweiz
lag die Teuerung zu Jahresbeginn noch bei -1.3% und nähert
sich nun der Nullgrenze. Der jüngste Ölpreisrückgang dürfte
diesen Trend zwar wieder etwas dämpfen, aber die Talsohle bei
der Inflation liegt weit hinter uns.
Tiefe Zinsen und leicht ansteigende Inflation sprechen grundsätzlich auch für Aktien. Der Risikoappetit der Anleger bleibt
aber nach den US-Wahlen und vor dem US-Zinsentscheid im
Dezember gering. Zudem könnte ein Gerichtsentscheid in
Grossbritannien den Fahrplan für den Brexit wieder durcheinander bringen und in Italien steht im Dezember ein Verfassungsreferendum auf der Agenda.
Ermutigend sind dagegen einige Konjunkturindikatoren in den
Schwellenändern, den USA und Europa im dritten Quartal. Das
sind gute Voraussetzungen für eine mögliche weitere Verbesserung bei den Unternehmensgewinnen in den kommenden
Quartalen – was wir mittelfristig als Voraussetzung für nachhaltig höhere Aktienkurse annehmen. Der Fokus der Anleger
bleibt aber auf den kurzfristigen Risiken. In diesem Umfeld halten wir die Aktienquote reduziert.
[email protected]
Stabilisierung der Unternehmensgewinne
Gewinn pro Aktie der vorangegangenen 12 Monaten
120
35
110
30
100
25
90
100
20
80
95
15
70
10
60
90
5
50
85
-180
-76
1994
28
132
2004
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
4/14 | Anlagepolitik 11/2016
236
2015
40
09/06
09/08
09/10
USA
09/12
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
09/14
Europa, r.S.
0
09/16
Konjunktur
Stimmungsaufhellung im Herbst
Die Stabilisierung in den Schwellenländern und
den USA haben zuletzt die Exportaussichten in Europa aufgehellt – auch in der Schweiz. Dies sollte
jedoch noch nicht ausreichen um die EZB-Geldpolitik zu ändern. Eine baldige Zinserhöhung in den
USA ist hingegen wahrscheinlicher geworden.
Die moderate aber kontinuierliche Konjunkturerholung in der
Eurozone bleibt auf Kurs. Die anfängliche Stimmungseintrübung nach dem Brexit-Votum konnte zuletzt wieder schnell
wettgemacht werden. Mit deutlich verbesserten Exporterwartungen wird für das Schlussquartal sogar eine leichte Wachstumsbeschleunigung signalisiert. Auch in Grossbritannien zeigen sich die Konjunkturindikatoren bislang relativ widerstandsfähig. Im Schlepptau zeigen sich auch die Unternehmen in der
Schweiz zuversichtlicher. Dahingegen bleiben die Konsumentenstimmung und die Detailhandelsumsätze weiter gedämpft.
In den USA hat sich die Wirtschaft im dritten Quartal ebenfalls
erholt, wobei der amerikanischen Notenbank weiterhin die anhaltende Investitionszurückhaltung Sorge bereitet. Die Beschäftigung zeigt während dessen weiterhin robust nach oben.
Keine schnelle Fed-Normalisierung angezeigt
Ohne erneute plötzliche Turbulenzen hat damit die Wahrscheinlichkeit einer baldigen zweiten Zinserhöhung in den USA
zugenommen. Dies hat jedoch keine unmittelbaren Auswirkungen auf den mittelfristigen Zinsausblick der Fed. Denn der Inflations- und Lohndruck bleibt unverändert im Rahmen. Dazu
trägt auch die jüngste Stärke des US-Dollars bei. Damit gehen
die Fed-Offiziellen nicht von einer beschleunigten Zinsnormalisierung aus. Die Fed-Projektionen für den langfristigen Gleichgewichtszins wurden bei den vergangenen Sitzungen schrittweise nach unten angepasst (siehe Grafik).
Verbesserte Exporterwartungen
Die Aufhellung der Exportaussichten in Europa basieren vor allem auf der anhaltenden Stabilisierung der Nachfragedynamik
in den Schwellenländern. In China haben die Stimulusmassnahmen der Regierung und der Notenbank die Wachstumsverlangsamung zumindest vorerst gestoppt. Für das kommende Jahr
deutet allerdings speziell die sich abzeichnende Abkühlung am
Immobilienmarkt auf eine weitere Abschwächung des BIPWachstums hin.
Die EZB und die Bank of Japan haben jüngst keine weiteren
Anpassungen an ihrer Geldpolitik vorgenommen. Im Gegensatz zur Fed, überwiegen deren Einschätzung nach die Abwärtsrisiken jedoch unverändert. Eine kurzfristige Rücknahme
von Lockerungsschritten ist damit nicht angezeigt. Die EZB
dürfte ihr Anleihenkaufprogamm bei der nächsten Sitzung im
Dezember wohl sogar bei gleichbleibendem Volumen verlängern. Damit sollte auch die Schweizerische Nationalbank bei ihrer vierteljährlichen Lagebeurteilung Mitte Dezember keine
Veränderungen beschliessen und den Negativzins bei -0.75%
belassen.
[email protected]
Exporterwartungen zeigen nach oben
Exporterwartungen Verarbeitendes Gewerbe, standardisiert
Langfristiger US-Zinsausblick bleibt gedämpft
Zinssätze in %
1.5
4.5
4.0
1.0
3.5
3.0
0.5
2.5
0.0
2.0
-0.5
1.5
1.0
-1.0
0.5
0.0
-1.5
-2.0
01/14
1q12
07/14
01/15
KOF
07/15
Quelle: Datastream, Raiffeisen Investment Office
5/14 | Anlagepolitik 11/2016
01/16
IFO
07/16
1q13
1q14
1q15
1q16
Prognose langfr. Gleichgewichtszins
Fed Funds Zielrate
10-J.-Treasuries
Quelle: Fed, Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
Obligationen leicht untergewichtet
US-Notenbank belastet Obligationenmarkt
Die Notenbanken bleiben dem expansiven Kurs
treu. Für die US-Fed ist zwar die Markterwartung
für einen Zinsschritt im Dezember deutlich gestiegen, was die Obligationenmärkte belastet. Der
Renditeanstieg in den USA dürfte aber sehr moderat bleiben und somit die relative Attraktivität von
Schwellenländer-Anleihen aufrechterhalten.
Die zunehmende Markterwartung eines US-Zinsschrittes im Dezember, hat für Kursrückgänge und Verfallsrenditenanstiege
im Oktober gesorgt (siehe Grafik). Die US-Staatsanleihen Renditen sind auf dem höchsten Stand seit Mai. Im Schlepptau der
USA sind auch die europäischen Renditen gestiegen. Die deutschen 10-jährigen Obligationen sind seit mehr als einem Monat
wieder leicht im positiven Bereich.
Untergewicht bei Staatsanleihen trotz höheren Renditen
Der geringfügige Renditeanstieg ändert jedoch nichts an der
Unattraktivität von Staatsanleihen. Noch immer stehen tiefe oder sogar negative Verfallsrenditen nicht unerheblichen Zinsänderungsrisiken gegenüber, auch wenn dieses Risiko zurzeit mit
zurückhaltenden Notenbanken gedämpft ist. Obwohl die Terminmärkte aktuell eine hohe Wahrscheinlichkeit für einen USZinsschritt im Dezember einpreisen, schliessen wir eine erneute
Verschiebung ins nächste Jahr nicht aus, insbesondere wenn
die Nervosität an den Finanzmärkten erhöht bleibt. Zudem bleiben andere grosse Notenbanken bis auf weiteres extrem expansiv. Die BoJ bleibt eher geneigt noch etwas zu lockern als
Trotz Kursrückgängen im Oktober, liegen die Anleihen
seit Jahresbeginn stark im Plus
Bloomberg Bond Indizes, Gesamtrenditen in Lokalwährungen
umzukehren. Bei ihrer jüngsten Sitzung hat sie die mittelfristigen Inflationsprognosen abermals gesenkt. Auch die EZB wird
voraussichtlich ihr Kaufprogramms über März 2017 hinaus verlängern. Dies wird ihr angesichts des jüngsten Zinsanstiegs
leichter fallen, weil ein höherer Anteil von Anleihen mit Renditen über dem Negativzinsniveau von -0.4% grösseren Spielraum lässt. Auch inflationsseitig droht kein Schock, da die Ölpreise wieder deutlich unter USD 50 pro Fass notieren und das
OPEC-Treffen Ende November kaum einen Preisschub auslösen
wird.
Bei Schwellenländern breit diversifizieren
Der möglicherweise bevorstehende nächste Schritt bei der USZinsnormalisierung bringt auch die Anleihen aus Schwellenländern wieder vermehrt in den Fokus. In der Vergangenheit haben höhere US-Zinsen oft zu Kursverlusten bei Schwellenländeranleihen geführt, da ihre relative Attraktivität sank. Die Dynamik bei der aktuellen Zinsnormalisierung dürfte aber wesentlich geringer ausfallen als in vergangenen Zyklen. Somit bleiben
wir für Schwellenländer neutral gewichtet. Die besten Performer im laufenden Jahr waren bislang Brasilien und Mexiko.
Nachhaltige Reformerfolge der neuen brasilianischen Regierung stehen jedoch noch aus, und Mexikos Aussichten sind
stark von der künftigen US-Politik abhängig. Eine breite Diversifikation ist deshalb angesagt: die politischen Faktoren für einzelne Länder lassen sich schwer prognostizieren.
[email protected]
Risikoaufschlag liegt leicht unter dem Durchschnitt
Bloomberg Barclays EM Hard Currency Aggregated Index, Verfallsrenditen und Risikoaufschlag ggü. 5J. US-Staatsanleihe
14
HY USD
Schwellenländer (USD)
12
IG USD
10
HY EUR
%
8
IG EUR
6
Staatsanleihen CH
Staatsanleihen DE
4
Staatsanleihen USA
2
IG CHF
-5%
0%
5%
Oktober
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
6/14 | Anlagepolitik 11/2016
10%
15%
20%
Seit Jahresbeginn
0
10/06
10/08
Rendite
10/10
10/12
10/14
Risikoaufschlag (US Staat)
Quelle: Bloomberg, Barclays, Raiffeisen Investment Office
10/16
ø Aufschlag
Obligationen leicht untergewichtet
– Obligationen hoher bis
mittlerer Kreditqualität
Bei den Staatsanleihen der Industrieländer bleiben wir stark untergewichtet. Trotz dem jüngsten Anstieg, bleiben die Renditen
historisch tief und bei fast einem Drittel immer noch negativ.
Somit bleibt diese Anlageklasse unattraktiv.
Im Tiefzinsumfeld zeigen Unternehmensanleihen hoher bis
mittlerer Kreditqualität immer noch ein leicht positives Ertragspotential, während die Kreditrisiken überschaubar sind. Wir bestätigen die Übergewichtung von Unternehmensanleihen.
Stark untergewichtet
7/14 | Anlagepolitik 11/2016
Leicht untergewichtet
– Global High-Yield
Bei High-Yield-Anleihen bleiben wir aufgrund von Ausfallrisiken vorsichtig. High-Yield Anleihen in EUR erachten wir als attraktiver als USD-Anleihen.
= Emerging Markets
Wir behalten die neutrale Quote für die Schwellenländerobligationen. Die Wachstumsperspektiven bei den Schwellenländern haben sich aufgehellt und die Risiken haben sich unseres
Erachtens somit leicht reduziert, bei anhaltend attraktivem Renditepotential. Bei dieser Anlageklasse ist eine breite geographische Diversifikation unentbehrlich.
Neutral
Leicht übergewichtet
Stark übergewichtet
Aktien leicht untergewichtet
Politik stellt Unternehmensdaten in den Schatten
Zum ersten Mal nach fünf Quartalen weisen die Aktien in den USA ein Gewinnwachstum gegenüber
dem Vorjahr aus. Dennoch bleiben die Aktienmarktbewertungen teuer. Zudem verhindern Unsicherheitsherde aus Politik und Geldpolitik eine
Stimmungsaufhellung am Aktienmarkt. Wir halten
die Aktienrisiken im Portfolio weiterhin reduziert.
Die meisten Aktienindizes haben im vergangenen Monat an
Terrain eingebüsst. Der Schweizer Leitindex SMI ist erstmals seit
Juni unter die Marke von 7‘700 Punkten gefallen. Angesichts
der politischen und geldpolitischen Risiken haben sich die Investoren vorsichtig positioniert und somit die Kurse der risikoreichen Anlageklasse wie Aktien belastet.
nach der Korrektur im langjährigen Vergleich noch immer teuer
bewertet. Die Finanzwerte belasten durch strukturelle rückläufige Gewinne und auch Gewinne der schwergewichtigen Pharmatitel stagnieren.
Schweizer Berichte gemischt
Die Schweizer Berichtssaison zum dritten Quartal hat ein gemischtes Bild gezeigt. Einerseits konnten die Prognosen für sehr
solide Gewinne beispielsweise bei Unternehmen wie Actelion
und Geberit erfüllt werden, der erwartete Gegenwind in den
kommenden Quartalen aber auch Gewinnmitnahmen belasteten die Titel jedoch. Andererseits zeigt sich die anhaltende
Schwierigkeit, insbesondere bei den Finanzwerten, zurück auf
einen Gewinnwachstumspfad zurückzukehren. Einen raschen
Rebound erwarten wir daher nicht.
Berichtsaison in den USA liefert keine Feuerwerke
Die Berichtsaison zum Q3 ist fast abgeschlossen. Die Erwartungen wurden abermals mehrheitlich übertroffen, was schon seit
langem keine Überraschung mehr ist (siehe Grafik). Die Dynamik der Gewinne ist allerdings nicht mehr so negativ, wie in
den Vorquartalen. Nach fünf Quartalen Gewinnrückgang in
den USA erwarten wir für die aktuelle Berichtssaison einen Anstieg. Bei leicht steigenden Gewinnen und fallenden Kursen
sind die Aktienmarktbewertungen auf Basis Kurs/Gewinnverhältnis (KGV) aktuell wieder etwas günstiger bewertet, aber liegen mit einem Wert von 18 noch immer weit über dem langjährigen Durchschnitt. Auch in der Schweiz ist der Aktienmarkt
Keine Eile, die Aktienquote zu erhöhen
Angesichts der anhaltenden Risikoherde und andauernd hohen
Bewertungen empfehlen wir insgesamt weiterhin eine leicht
untergewichtete Aktienquote, was bei einem ausgewogenen
Risikoprofil einen Aktienanteil im Portfolio von 35% ausmacht.
Eine sichere Bodenbildung ist zurzeit nicht auszumachen und
die Fundamentaldaten sprechen nicht für eine unmittelbare
Rally am Aktienmarkt. Bis sich der politische und geldpolitische
Pulverdampf etwas verzieht, besteht unseres Erachtens keine
Eile, die Risiken rasch zu erhöhen.
Die Gewinnerwartungen werden ständig von mehr als
2/3 Indextiteln übertroffen
S&P 500
Berichtssaison sorgt für Schwankung am Aktienmarkt
Relative Performance (Aktienkurs minus SMI) am Tag der Ankündigung, in %
100%
Auch im schlimmsten Fall, übertreffen
2/3 der Aktien Erwartungen
2'500
[email protected]
4
2
80%
2'000
60%
1'500
0
-2
-4
40%
1'000
20%
500
-6
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
8/14 | Anlagepolitik 11/2016
LH
CS
Swiss Re
Geberit
UBS
ABB
Novartis
Nestlé
Roche
Actelion
Swisscom
0
1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16
Anteil Aktien, die Gewinnerwartungen übertroffen haben
S&P 500, r. S.
Syngenta
0%
Givaudan
-8
Keine Gewinne berichtet (nur Umsatz-Update)
Über Erwartungen
Unter Erwartungen
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
Aktien leicht untergewichtet
– Schweiz
– USA
Der Leitindex fiel zu seinem tiefsten Stand seit Brexit zurück.
Dies ist mehrheitlich auf globalen Makro-Faktoren zurückzuführen. Die Berichtsaison hat zwar keine Feuerwerke geliefert,
höchst enttäuschend war sie aber auch nicht. Auch die Dividendenrendite von rund 3.7% dürfte dem Schweizer Markt im
Tiefzinsumfeld Unterstützung verleihen. Andererseits ist der
Schweizer Markt auf Basis Kurs/Gewinn-Verhältnis relativ teuer
bewertet, trotz der jüngsten Korrektur.
Sowohl der Privatkonsum als auch der Arbeitsmarkt entwickeln
sich robust. Wenn die noch ausstehenden Gewinnberichte der
S&P 500-Titel den aggregierten Gewinn nicht unter null verschieben, wird ein Wachstum zum ersten Mal in sechs Quartalen registriert. Trotz dieser anvisierten Gewinnsituationsverbesserung und einem leichten Abstieg des Leitindexes angesichts
der Spannungen durch die US-Präsidentschaftswahl, bleiben
die Bewertungen im historischen Vergleich jedoch hoch.
– Japan
– Europa
Die EZB wirkt mit der expansiven Geldpolitik unterstützend. Die
Konjunkturaussichten bleiben solid, aber ohne Anzeichen auf
ein beschleunigtes Wachstum. Im letzten Monat haben die
Banken und Rohstoffe den breiten STOXX Europe 600 positiv
beeinflusst, wobei Gesundheits- und Industrietitel den breiten
Index belastet haben. Die Unsicherheiten mit dem für das erste.
Quartal 2017 geplanten Start der Brexit-Verhandlungen, sowie
dem italienischen Referendum am 4. Dezember dieses Jahres
und Präsidentschaftswahlen in Frankreich im Frühling dürften
Avancen verhindern.
Die Bank von Japan wirkt unterstützend, auch indem sie Aktien-ETFs direkt kauft. Abenomics schafft es noch immer nicht,
die Konjunktur in Schwung zu bringen. Die Yen-Aufwertung
im doppelstelligen Prozentbereich seit Jahresbeginn belastet
die Exporteure.
= Emerging Markets
Im Gegensatz zu vielen Industrieländern zeigen die Indizes der
Schwellenländeraktien seit Jahresbeginn eine starke Entwicklung. Die weiterhin lockere Geldpolitik in den Industrieländern
sorgt für Rückenwind. Die Stabilisierung der Konjunktur in den
Schwellenländern hält an. Wir halten an der neutralen Quote
für Schwellenländeraktien fest, empfehlen jedoch wie bei den
Obligationen breit über die einzelnen Länder zu diversifizieren.
Stark untergewichtet
9/14 | Anlagepolitik 11/2016
Leicht untergewichtet
Neutral
Leicht übergewichtet
Stark übergewichtet
Alternative Anlagen leicht übergewichtet
Erhebliche Skepsis im Vorfeld des OPEC-Treffens
Bei Öl bleibt Vorsicht angebracht, während wir für
Gold weiterhin Erholungspotential sehen. Für indirekte Immobilienanlagen halten wir vorerst ein
leichtes Übergewicht für angezeigt und bei den Alternativen Strategien behalten wir die stark übergewichtete Positionierung bei.
Die Ölnotierungen sind zuletzt wieder deutlich unter Druck gekommen und haben einen Grossteil der nach der Grundsatzeinigung von Algier verbuchten Gewinne wieder abgegeben.
Wie an dieser Stelle bereits früher beschrieben, ist hinsichtlich
der konkreten Umsetzung des Beschlusses der Fördermengenbegrenzung Skepsis angebracht. Dass vorbereitende Gespräche zwischen Kartellmitgliedern ohne nennenswerte Ergebnisse zu Ende gingen, lässt bei den Marktteilnehmern die Zweifel einer Einigung auf verbindliche Förderquoten weiter wachsen, was den Ölpreis belastet. Doch selbst wenn eine Übereinkunft zustande kommen sollte – und dann auch effektiv eingehalten wird – sind wir weiterhin der Ansicht, dass das Erholungspotential für die Ölnotierungen limitiert ist. Denn mit höheren Ölpreisen, wird es für die äusserst flexibel operierenden
US-Fracker wieder attraktiv, die Produktion stärker hochzufahren, wodurch die Ölschwemme am Markt wieder zunimmt. Dabei zeigt der Blick in die Vergangenheit, dass die Fracker etwa
drei Monate benötigen, um ihre Förderaktivitäten veränderten
Rohölpreisen anzupassen (siehe Grafik). Für den unserer Ansicht nach unwahrscheinlichen Fall einer beschlossenen Förderbegrenzung am nächsten OPEC-Treffen von Ende November,
dürfte somit ein allenfalls daraus resultierender Anstieg der Ölpreise spätestens drei Monate später durch ein steigendes USAngebot wieder Abwärtsdruck erfahren. Wir halten daher die
neutrale Positionierung weiterhin für angezeigt.
Weiteres Aufwärtspotential bei Gold nach Korrektur
Nach dem markanten Preisrutsch und dem deutlichen Abbau
spekulativer Long-Positionen zu Beginn Oktober setzt der Goldpreis zurzeit seine Erholung fort. Der bevorstehende Zinsschritt
der Fed dürfte somit eingepreist sein und das Preisniveau offeriert interessante Kaufgelegenheiten. Zumal – von der Fed abgesehen – die Geldpolitik in den Industriestaaten bis auf weiteres expansiv bleiben dürfte und die leicht steigende Tendenz
bei der Inflation dem gelben Metall ebenfalls Rückenwind verschaffen sollte (siehe Grafik). Wir behalten daher unsere leicht
übergewichtete Positionierung bei.
Ebenfalls behalten wir die Empfehlung für ein starkes Übergewichten von Alternativen Strategien insgesamt bei. Die weiter
vorhandenen Unruhen an den Märkten lassen insbesondere ein
Engagement in CTA-Strategien attraktiv erscheinen. Ebenso
halten wir angesichts des Zinsumfeldes eine übergewichtete
Positionierung bei den indirekten Immobilienanlagen weiterhin
für angezeigt, wobei wir Geschäftsliegenschaften gegenüber
Wohnimmobilien einen leichten Vorzug geben. Denn einerseits
dürften mit den steigenden Mietwohnungsleerständen die Angebotsmieten weiter sinken, und andererseits sollten Geschäftsimmobilien aufgrund der meist langfristig festgelegten
Mietverträge ein stabileres Renditepotential aufweisen.
[email protected]
US-Fracking-Aktivität ist äusserst preiselastisch
Ölpreis und Anzahl aktiver Fracking-Bohranlagen in den wichtigsten Shale-Regionen (3M-Lag)
1'400
115
105
1'200
95
1'000
85
75
800
65
600
Steigende Inflationstendenz sollte Gold begünstigen
US-Konsumentenpreise im Vorjahresvergleich und Goldpreis
in USD pro Feinunze
4
1'800
3
1'640
2
1'480
1
1'320
0
1'160
55
45
400
35
200
01/09 01/10 01/11 01/12 01/13 01/14 01/15 01/16
Anzahl aktive Shale-Förderanlagen
Quelle: Bloomberg, EIA, Raiffeisen Investment Office
10/14 | Anlagepolitik 11/2016
25
WTI, USD/Fass; r.S.
-1
01/10
1'000
01/11
01/12 01/13
Inflation
01/14
01/15 01/16
Gold, r.S.
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
Währungen
Sichere-Hafen-Effekte dürften nur temporär spürbar sein
Trotz aktueller Erstarkung des Schweizer Frankens
sollte die langfristige Aufwertungstendenz des
EUR weiterhin Bestand haben. Auch zum Greenback dürfte der CHF innert Jahresfrist moderat abwerten.
Der Schweizer Franken hat zuletzt wieder deutlich aufgewertet. Sowohl gegen den USD als auch gegen den Euro legte die
Landeswährung seit Monatsbeginn merklich zu. Die Gründe für
diesen Aufwertungsdruck sind wohl nicht zuletzt in dem auf
der Zielgerade nochmals spannend gewordenen US-Präsidentschaftswahlkampf zu suchen. Die damit einhergehende Unsicherheit an den Märkten trieb die Anleger wieder vermehrt in
traditionelle Sichere-Hafen-Währungen. So hat am aktuellen
Rand neben dem Schweizer Franken auch der ebenfalls als beliebte Krisenwährung dienende japanische Yen spürbar zugelegt.
Aufwertungspfad des EUR dürfte intakt bleiben
Trotz der aktuellen Frankenstärke, sehen wir auf längere Sicht
unsere Prognosen für den CHF weiterhin gut unterstützt. So
dürfte auf Jahressicht die Aufwertungstendenz des EUR gegenüber der Landeswährung weiter andauern – die anhaltende
konjunkturelle Erholung der Währungsunion sowie die Diskussionen rund um ein einsetzendes EZB-Tapering sollten längerfristig weiter Druck von der Gemeinschaftswährung nehmen.
Und würde auf kurze Sicht der CHF weiter unter Aufwertungsdruck bleiben, dürfte die SNB mit gezielten Eurokäufen am De-
visenmarkt intervenieren. Bis anhin erweckte sie dabei den Anschein, als ob sie nicht gewillt ist, einen EUR/CHF-Wechselkurs
von unter 1.08 über längere Zeit hinzunehmen.
Auch gegenüber dem Greenback sollte der CHF innerhalb der
nächsten zwölf Monate seine seit Mitte August eingesetzte
grundsätzliche Abwertungstendenz wieder aufnehmen. Triebfeder für diese Aufwärtsbewegung des USD wird dabei der
nächste Schritt in Richtung Zinsnormalisierung der Fed sein,
welche innert Jahresfrist nicht mehr umhin kommen dürfte,
mindestens eine Zinserhöhung zu vollziehen. Die daraus resultierende Ausweitung der Zinsdifferenz zwischen der Schweiz
und den USA sollte dem USD somit Auftrieb verleihen, auch
wenn die Parität aus technischen Gründen wohl nicht bei den
ersten Anläufen erreicht werden dürfte.
NOK durch Ölpreise belastet
Während der Franken zum Euro wieder aufwertete, büsste der
NOK zum EUR jüngst deutlich ein. Der Krone macht dabei die
erneut unter Druck geratenen Rohölnotierungen zu schaffen.
Mit den von uns erwarteten verhaltenen Aussichten für die Ölpreise dürfte dieser Druck bis auf Weiteres andauern. Die Norges Bank hat dabei faktisch keine grosse Handhabe, um diese
Ölabhängigkeit des NOK zu mindern. Denn obwohl eine
schwache Währung die Importpreise gerade auf für Nahrungsmittel verteuert, würde eine Anhebung des Leitzinses die durch
die niedrigen Energiepreise sowieso schon eingebrochenen Investitionen im Ölsektor weiter belasten.
[email protected]
Politische Unsicherheiten treibt Anleger in Sichere-Hafen-Währungen
Umfrage-Abstand zwischen Clinton und Trump (in %-Punkte)
sowie Wechselkurse, indexiert (100 = 27.10.2016)
Norwegische Krone ist eng mit den Entwicklungen beim
Ölpreis korreliert
Wechselkurs und Ölpreis in USD/Fass seit neuerlichem Druck
auf die Ölnotierungen
102.5
1.6
101.0
53.0
102.0
2.3
101.5
2.9
100.5
51.5
101.0
3.6
100.0
50.0
100.5
4.2
100.0
4.9
99.5
48.5
5.6
99.5
27.10.2016
29.10.2016
JPY/USD
CHF/USD
31.10.2016
CHF/EUR
Abstand, invertiert; r.S.
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
11/14 | Anlagepolitik 11/2016
02.11.2016
99.0
47.0
16.10.
20.10.
NOK/EUR
24.10.
28.10.
01.11.
Brent, USD/Fass; r.S.
Quelle: Bloomberg, Raiffeisen Investment Office
Ertrag
strategisch
Anlageklasse
min.
Liquidität
neutral
taktisch
max.
5.0%
32.3%
Cash
Ausgewogen
strategisch
taktisch
min.
neutral
max.
0%
5.0%
40%
32.3%
Obligationen (angestrebte Laufzeit 6.0 J.)
95.0%
Hohe/mittlere Kreditqualität*
75%
90.0%
Tiefe Kreditqualität** (global High-Yield)
0%
2.0%
Schwellenländer
0%
3.0%
Aktien
0%
0.0%
8.5%
Wachstum
strategisch
taktisch
min.
neutral
max.
0%
5.0%
40%
8.5%
9.0%
Aktien
strategisch
taktisch
min.
neutral
max.
0%
5.0%
40%
9.0%
8.7%
strategisch
taktisch
min.
neutral
max.
0%
5.0%
35%
8.7%
5.0%
5.0%
57.7%
45%
60.0%
75%
53.0%
25%
40.0%
55%
35.0%
5%
20.0%
35%
16.3%
0%
0.0%
15%
0.0%
100%
53.7%
40%
55.0%
70%
49.0%
20%
35.0%
50%
31.0%
0%
15.0%
30%
12.3%
0%
0.0%
10%
0.0%
12%
1.0%
0%
2.0%
12%
1.0%
0%
2.0%
12%
1.0%
0%
2.0%
12%
1.0%
0%
0.0%
10%
0.0%
3.0%
0%
3.0%
3.0%
0%
3.0%
13%
3.0%
0%
3.0%
13%
3.0%
0%
0.0%
0.0%
13%
0%
13%
10%
0.0%
5%
20.0%
35%
17.9%
25%
40.0%
55%
35.0%
45%
60.0%
65%
55.0%
65%
80.0%
95%
75.0%
Aktien Schweiz
0%
10.0%
20%
9.5%
10%
20.0%
30%
19.0%
20%
30.0%
40%
29.0%
30%
40.0%
50%
39.0%
Aktien Global
0%
6.0%
16%
4.4%
5%
15.0%
25%
11.0%
14%
24.0%
34%
20.0%
23%
33.0%
43%
29.0%
Aktien Europa
2.4%
1.6%
6.0%
4.0%
9.6%
7.6%
13.0%
11.0%
Aktien USA
2.4%
2.0%
6.0%
5.0%
9.6%
8.6%
13.0%
12.0%
Aktien Japan
1.2%
0.8%
3.0%
2.0%
4.8%
3.8%
7.0%
Aktien Schwellenländer
6.0%
0%
4.0%
14%
4.0%
0%
5.0%
15%
5.0%
0%
6.0%
16%
6.0%
0%
7.0%
17%
7.0%
Alternative Anlagen
0%
0.0%
15%
10.0%
0%
15.0%
30%
20.6%
0%
15.0%
30%
21.0%
0%
15.0%
30%
20.0%
0%
15.0%
30%
20.0%
Alternative Strategien
0%
0.0%
10%
2.0%
0%
3.0%
13%
5.0%
0%
3.0%
13%
5.0%
0%
3.0%
13%
5.0%
0%
0.0%
10%
2.8%
Edelmetalle / Gold
0%
0.0%
10%
3.0%
0%
4.0%
13%
5.6%
0%
3.0%
13%
5.0%
0%
3.0%
13%
5.0%
0%
0.0%
10%
2.0%
Rohstoffe
0%
0.0%
0%
0.0%
0%
4.0%
13%
4.0%
0%
5.0%
13%
5.0%
0%
6.0%
13%
6.0%
0%
8.0%
18%
8.0%
Immobilien
0%
0.0%
10%
5.0%
0%
4.0%
13%
6.0%
0%
4.0%
13%
6.0%
0%
3.0%
13%
4.0%
0%
7.0%
17%
7.2%
Total
100%
Währungen
0%
100.0%
20%
8.0%
100%
0%
100.0%
30%
12.8%
100%
0%
100.0%
40%
17.0%
100%
0%
100.0%
60%
25.5%
100%
0%
100.0%
70%
29.8%
Aktuelle Quote***
EUR
4.0%
6.0%
8.0%
12.0%
14.0%
USD
4.0%
6.0%
8.0%
12.0%
14.0%
JPY
0.0%
0.8%
1.0%
1.5%
1.8%
andere
0.0%
0.0%
0.0%
0.0%
0.0%
* Investment Grade (Rating AAA bis BBB)
** Unternehmensanleihen, Sub-Investment Grade (<BBB)
*** Wird u.a. durch Währungstransaktion erzielt
Portfolio-Übersicht
12/14 | Anlagepolitik 11/2016
Sicherheit
Prognosen
Konjunktur
2013
2014
2015
Prognose 2016
Prognose 2017
1.9
1.6
0.9
2.4
7.3
0.0
3.4
0.9
1.4
1.5
2.6
6.9
0.5
3.1
1.4
1.9
1.8
1.7
6.5
0.5
3.0
1.3
1.4
1.6
2.0
5.9
0.6
3.1
-0.2
1.5
1.4
1.6
2.6
0.3
0.0
0.9
0.4
1.8
2.2
2.8
-1.1
0.2
0.0
0.1
1.4
0.8
-0.3
0.4
0.2
1.4
1.6
-0.1
0.6
1.5
1.2
2.1
1.8
0.5
2014
2015
Aktuell*
Prognose 3 Monate
Prognose 12 Monate
-0.06
0.08
0.26
0.11
-0.76
-0.13
0.61
0.08
-0.73
-0.31
0.89
-0.05
-0.75
-0.35
0.80
-0.10
-0.75
-0.35
1.05
-0.10
-0.34
0.17
1.77
1.82
-0.07
-0.4
0.1
1.7
1.7
-0.1
-0.2
0.3
1.7
1.9
0.0
BIP
Durchschnittliches jährliches Wachstum (in %)
Schweiz
1.8
Deutschland
0.4
Eurozone
-0.3
USA
1.7
China
7.7
Japan
1.6
Global (PPP)
3.3
Inflation
Jahresdurchschnitt (in %)
Schweiz
Deutschland
Eurozone
USA
China
Japan
Finanzmärkte
3M Libor
Jahresende (in %)
CHF
EUR
USD
JPY
Kapitalmarktzinsen
Renditen 10-jährige Staatsanleihen (Jahresende; Rendite in %)
CHF
0.33
-0.06
EUR (Deutschland)
0.56
0.66
EUR (PIIGS)
2.22
2.05
USD
2.18
2.30
JPY
0.32
0.26
Wechselkurse
Jahresende
EUR/CHF
USD/CHF
JPY/CHF (pro 100 JPY)
EUR/USD
USD/JPY
1.20
0.99
0.83
1.21
120
1.09
1.00
0.83
1.09
120
1.08
0.97
0.93
1.11
104
1.10
0.99
0.94
1.11
105
1.13
1.02
0.93
1.11
110
57
1185
37
1061
46
1284
45
1350
45
1390
Rohstoffe
Jahresende
Rohöl (Brent, USD/Barrel)
Gold (USD/Unze)
*08.11.2016
13/14 | Anlagepolitik 11/2016
Herausgeber
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