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Finanzierung und Investition
Aussenfinanzierung mit Eigenkapital:
Beteiligungsfinanzierung durch
Ausgabe von Aktien
Prof. Dr. Rainer Stachuletz
Corporate Finance
Hochschule für Wirtschaft und Recht Berlin
Berlin School of Economics and Law
Beteiligungsfinanzierung
INHALTE:
• Definition: Beteiligungsfinanzierung
• Rechte und Pflichten von Eigen- und
Fremdkapitalgebern
• Begriff und Bedeutung von Aktien
• Aktienarten
• Bewertung von Aktien
• Formen der Kapitalerhöhung
• Bezugsrechte
Beteiligungsfinanzierung
Definition
Unter „Beteiligungsfinanzierung“ versteht man die
Zuführung von Eigenkapital durch den oder die
Eigentümer, wobei die Geldmittel dem Unternehmen
von außen zufließen, also nicht vom Unternehmen
selbst erwirtschaftet werden.
Bei der Beteiligungsfinanzierung handelt es sich somit
um eine Außenfinanzierung mit Eigenkapital.
Möglichkeiten und Organisation der Beteiligungsfinanzierung sind in besonderem Maße abhängig von der
Rechtsform der Unternehmung.
Rechte und Pflichten von Eigen- bzw.
Fremdkapitalgebern
Eigenkapitalgeber
 Anspruch auf Gewinn
 Mitträger des
Unternehmensrisikos
 Mitsprache- und
Mitentscheidungsrechte,
 Einfluß auf die
Unternehmenspolitik
 Kapitalübelassungsdauer
grundsätzlich unbegrenzt
Fremdkapitalgeber
 Anspruch auf Verzinsung
des eingesetzten Kapitals
 Trägt kein
Unternehmensrisiko
 Keine Mitsprache und
Mitentscheidungsrechte
 Kapitalüberlassungsdauer
begrenzt
Begriff und Bedeutung von Aktien
Aktie
Die Aktie ist ein Wertpapier, die seinem Inhaber, dem Aktionär,
Teilhaberrechte an einer Aktiengesellschaft oder einer
Kommanditgesellschaft auf Aktien verbrieft.
Aktionärsrechte
Durch den Erwerb einer Aktie erhält der Aktionär folgende
Rechte:





Stimmrecht in der Hauptversammlung
Recht auf Gewinnanteil (Dividende)
Recht auf Anteil am Liquidationserlös
Bezugsrecht
Informationsrecht
Eigenkapitalbestandteile
Das bilanzierte Eigenkapital besteht aus den Komponenten:
 Grundkapital
 Rücklagen
 Gewinn- oder Verlustvortrag
Aktienarten
Nennwertaktien: Nennwertaktien lauten auf einen bestimmten Nennbetrag
(Mindestwert 1 €): Die Summe der Nennwerte entspricht dem Grundkapital. Bei
Nennwertaktien bestimmt sich der Anteil am Grundkapital nach dem Verhältnis ihres
Nennbetrages zum Grundkapital (§ 8, Abs. 4, AktG)
Stückaktien: Bei Stückaktien bestimmt sich der Anteil am Grundkapital nach der Zahl
der Aktien (§ 8, Abs.4, AktG). De facto handelt es sich bei vielen Nennwertaktien mit
einem rechnerischen Nominalwert von 1 € um Stückaktien.
Namensaktien: Tragen den Namen des Aktionärs, der auch ins Aktienbuch der
Gesellschaft eingetragen ist (§ 67, Abs.1, AktG). Ist die Übertragung der Namensaktien
an die Zustimmung der Gesellschaft gebunden, spricht man von vinkulierten NA.
Inhaberaktien: Übertragung durch Einigung und Übergabe; keine namentliche
Bezeichnung des Eigentümers
Stammaktien: Gewähren alle im AG für den Normalfall vorgeseh. Rechte (z.B.
Stimmrecht, Dividende, Teilnahme HV
Vorzugsaktien: Räumen dem Inhaber gewisse Sonderrechte ein, z.B. bei der
Gewinnverteilung, dafür Inkaufnahme eines Nachteils wie z.B. Höhere Dividende gegen
Stimmrechtsverzicht
Bewertungsgrundlagen:
Vorzugsaktien (Dividendenvorzüge)
Vorzugsaktien sind solche Aktien, bei denen dem Inhaber für einen
unendlichen Zeitraum eine festgelegte jährliche Dividende zusteht.
• PS0 = Markt Preis
• Dp = Erwartete Dividendenzahlungen der nächsten
Periode
• rp = Diskontierungszins
Dp
PS 0 =
rp
Beispiel: Investoren erwarten eine 11%ige Rendite für eine
Vorzugsaktie, die jährliche Vorzugsdividenden in Höhe von $2.30
vorsieht. Wie lautet der faire Preis der Aktie ?
PS 0 =
Dp
rp
=
$2.3
= $20.90 / Aktie
0.11
Bewertungsgrundlagen
Stammaktien
Fairer Preis
einer Stammaktie
D1  P1
P0 
1
(1  r )
• P0 = Barwert des Aktienpreises am Ende der Periode 1.
• D1 = Dividendenzahlungen am Ende der Haltedauer
• r = Diskontierungszins
Bewertungsgrundlagen
Stammaktien
• Was bestimmt die Höhe von P1 ?
– PV des erwarteten Preises nach Periode 2 (P2), zuzüglich
Dividendenzahlungen..
– P2 entspricht dem Barwert des Preises nach Periode 3
(P3), zuzüglich Dividendenzahlungen etc...
• Führen wir diese Bewertungslogik fort, dann
entspricht der heutige Preis dem Barwert des
zukünftigen Dividendenstroms…:
D2
D1
D3
D4
D5
P0 




 ....
1
2
3
4
5
(1  r ) (1  r ) (1  r ) (1  r ) (1  r )
“Zero Growth”
Bewertungsmodell
• Zur Bewertung einer Stammaktie entsprechend dieses
Modells müssen wir Annahmen über die künftigen
Dividendenzahlungen machen:
Das “Zero growth” – Modell unterstellt konstante,
nicht wachsende künftige Dividendenzahlungen
D1 = D2 = ... = D
• Berücksichtigen wir konstante künftige Dividendenzahlungen D, entspricht das Bewertungsmodell dem Modell zur
Errechnung des Barwertes “ewiger” Renten:
D1
P0 
r
“Gordon-Shapiro”
Bewertungsmodell
• Das GSB arbeitet mit der Annahme einer jährlich um einen
konstanten Faktor (1+g) wachsenden Dividende, wobei g
kleiner ist als die zugrundegelegte Verzinsung (r>g)
• Unter diesen Bedingungen, können entspricht das
Bewertungsmodell dem Modell zur Bestimmung des
Barwertes ewiger Renten, die jährlich um einen konstanten
Prozentsatz g wachsen:
D1
P0 
rg
Eq.4.6
Beispiel:
Zuckerzwerg Corp. wird im nächsten Jahr eine Dividende in Höhe von 1 €
zahlen. Wenn Investoren glauben, daß sich an dieser Dividendenzahlung
für sehr lange Zeit nichts ändern wird und die erwartete Rendite für solche
Aktien bei 10% liegt, läßt sich der faire Preis der Zuckerzwerg-Aktien
einfach bestimmen:
D1 3€
P0 

 30€
r 0.1
Wie ändert sich die Bewertung, wenn neunmalkluge Investoren
nun zu wissen glauben, daß die Zuckerzwerg-Dividende in jedem
Jahr um 3% wachsen wird ?
P0 
D1
3€

 42,86 €
r  g 0.10  0.03
“Variable Growth” – Modell
Beispiel
•
Bewerten Sie die Aktie von Morris Industries Ltd.,
•
Annahmen:
–
Zuletzt hat Morris eine Dividende von 4 USD je
Aktie gezahlt.
–
Investoren erwarten, daß diese Dividenden in
den nächsten drei Jahren jeweils um 8%
wachsen werden.
–
Nach diesem stümischen Wachstum wird sich
ein konstantes Dividendenwachstum von 5%
einstellen.
–
Die Investorengemeinde erwartete eine
Rendite von 12%.
“Variable Growth” – Modell
Bewertungsschritte 1 und 2
• Berechnung der Dividenden in den Jahren 1,2 und 3
mit Hilfe des Wachstumsfaktors (1+g) = 1.08:
Div1= Div0 x (1+g1) = $4 x 1.08 = $4.32
Div2= Div1 x (1+g1) = $4.32 x 1.08 = $4.67
Div3= Div2 x (1+g1) = $4.67 x 1.08 = $5.04
• Berechnung der Barwerte der Dividendenzahlungen
in den Jahren 1,2 und 3:
PV of Div1= Div1  (1+r)1 = $ 4.32  (1.12) = $3.86
PV of Div2= Div2  (1+r)2 = $ 4.67  (1.12)2 = $3.72
PV of Div3= Div3  (1+r)3 = $ 5.04  (1.12)3 = $3.59
Summe der Barwerte = $3.86 + $3.72 + $3.59 = $11.17
“Variable Growth” – Modell
Bewertungsschritt 3
• Bestimmung der Dividendenzahlung am Ende des
8% igen Wachstumspfades:
D3 = D1 x (1+ g)3 = $ 4.00 x (1.08)3 = $5.04
• Bestimmung der nächsten Dividende mit Hilfe des
niedrigeren Wachstumsfaktors (5%):
D4 = D3 x (1+ g2) = $ 5.04 x (1.05) = $5.292
• Bestimmung des Preises mit Hilfe des GordonShapiro Modells (D4=$5.292, g =0.05, r =0.12):
$5.292
$5.292
D
4
=
=
= $75.60
P3 =
r - g 2 0.12 - 0.05
0.07
“Variable Growth” – Modell
Bewertungsschritt 3
• Ermittlung des Barwertes von P3 by durch
Diskontierung mit (1+r)3
$75.60 $75.60
P
3
PV0 =
=
=
= $53.81
3
3
(1  r ) (1.12)
1.405
“Variable Growth” – Modell
Bewertungsschritt 4
• Die Summe aus dem ermittelten Barwert und den Barwerten
der nächsten drei Dividendenzahlungen ergibt den fairen
Preis der Morris Aktie:
P0 = $11.17 + $53.81 = $64.98
Fairer Preis der Morris Aktie
Remember: Variable künftige Wachstumsraten
lassen sich nur mit dem “Variable-Growth”-Modell
Angemessen bei der Preisbildung berücksichtigen.
Unternehmengsbewertung
Free Cash Flow Ansatz
Ermittlung und Diskontierung der “freien” cash flows, die
Diskontierung
eine Unternehmung in der Zukunft erwirtschaften kann.
Verwendung der durchschnittlichen Kapitalkosten (WACC)
bei der Diskontierung der freien cash flows:
WACC: durchschnittlichen Zinsen (nach Steuern), die eine
Unternehmung für Eigen- und Fremdkapitalfinanzierungen
zu zahlen hat.
Im Ergebnis sehen wir den Wert der Unternehmung.
Wie können wir daraus den Marktwert des Eigenkapitals (der Aktien) der Unternehmung ableiten ?
Marktwert des Eigenkapitals
einer Unternehmung
VS = VF – VD – VP
• VS = Marktwert der Stammaktien
• VF = Unternehmenswert
• VD = Marktwert des Fremdkapitals
• VP = Marktwert der Vorzugsaktien
Als Beispiel....
Morton Restaurant
Group (MRG)
Die Aktien wurden im ersten
Quartal 2011 zu einem Preis
zwischen $20 - $25 gehandelt
Mit Hilfe des free cash flow Ansatzes können wir versuchen,
den Marktwert der MRG – Aktien zu ermitteln.
Beispiel:
Mortons Restaurant Group
MRG
• Ende 2011 lag der Marktwert von MRG’s
Fremdkapital bei $66 Mio.
• Morton hat keine Vorzugsaktien ausgegeben.
• 4,148,002 Stammaktien sind ausgegeben.
• Der free cash flow in 2011 war $4.8 Mio.
• Zwischen 2008 und 2011 sind Umsätze und
Operative Ergebnisse um jeweils 14%
gewachsen.
Es sei angenommen, daß Mortons in den Jahren 2012 bis
2015 ein free cash flow Wachstum von jährlich 14%
erreichen kann. Danach setzt sich das Wachstum um 7%
jährlich fort.
Mortons’ WACC liegt bei 11%.
Beispiel:
Mortons Restaurant Group
Jahr
Wachstum
Wachstums Rate (%)
2011
Historic
2012
Fast
14
$4,800,000 x (1.14)1 = $5,472,000
2013
Fast
14
$4,800,000 x (1.14)2 = $6,238,080
2014
Fast
14
$4,800,000 x (1.14)3 = $7,111,411
2015
Fast
14
$4,800,000 x (1.14)4 = $8,107,009
2005
Stable
7
$8,107,009 x (1.07)1 = $8,674,499
Given
FCF Entwicklung
$4,800,000
Mit Hilfe des „Variable Growth“ Modells läßt sich
problemlos der Unternehmenswert feststellen ...
Beispiel:
Mortons Restaurant Group
FCF0 1  g1 
FCF0 1  g1 
FCF0 1  g1 
VF 

 ...
1
2
(1  r )
(1  r )
(1  r ) N
1
2
N


1
FCFN 1 



N
(
1

r
)
r

g
2 

VF 2012 
$5,472,000 $6,238,080 $7,111,411 $8,107,009




1
2
3
4
(1.11)
(1.11)
(1.11)
(1.11)
 1
$8,674,499 


4

(
1
.
11
)
0
.
11

0
.
07


 $4,929,730  $5,062,966  $5,199,802  $5,340,338  $142,854,029
 $163,386,865
Beispiel:
Mortons Restaurant Group
VF = 163,386,865
VD = $66,000,000
VP = $0
VE = $163,386,865 - $66,000,000 - $0 = $97,386,865
Dividieren wir den Marktwert des Eigenkapitals (VE) durch
die Anzahl der ausgegebenen Aktien (4,148,002 ) erhalten
wir den Preis der Aktie:
VAktie
$97,386,865

 $23.40
4,148,002
Methoden der Aktienbewertung
Andere Modelle
Buchwert je
Aktie
Liquidationswert
•
•
•
Kurs-Gewinn
Verhältnis
(KGV)
•
•
Der aus der Bilanz entnommene
Buchwert je Aktie ergibt sich aus der
Division des Gesamtkapitalwertes –
Fremdkapital durch die Anzahl der
Aktien.
Der Wert je Aktie, der sich bei Liquidation
aller Assets nach Bezahlung aller
Schulden ergibt.
Zeigt den Betrag, den Investoren je USD
Umsatz pro Aktie bezahlen würden.
KGV unterscheiden sich zwischen
verschiedenen Branchen, aber auch
zwischen Unternehmen der gleichen
Branche.
KGV sei angeblich sinnvoll für
Unternehmen im Privatbesitz.
Formen der Kapitalerhöhung
Ordentliche Kapitalerhöhung
(§§ 182-191 AktG).Normalform der Erhöhung des gezeichneten Kapitals. Sie erfolgt i.d.R. durch die
Ausgabe neuer Aktien. Die ordentliche Kapitalerhöhung ist an verschiedene Voraussetzungen gebunden, wie
z.B. Zustimmung mit ¾ Mehrheit des vertretenen Grundkapitals, Eintrag beim Handelsregister. Bei der
ordentlichen Kapitalerhöhung haben die Altaktionäre grundsätzlich ein Bezugsrecht auf die jungen Aktien
gemäß ihrer Beteiligung.
Bedingte Kapitalerhöhung
(§§ 192 – 201 AktG) Die bedingte Kapitalerhöhung ist zweckgebunden Sie darf nur in bestimmten Fällen
durchgeführt werden, z.B. wenn Bezugsrechte an Arbeitnehmer der Gesellschaft im Rahmen der
Gewinnbeteiligung gewährt werden.
Genehmigte Kapitalerhöhung
(§§ 202-206 AktG) Die Erhöhung des gezeichneten Kapitals ist nicht an einen bestimmten, gegenwärtigen
Finanzierungsanlaß gebunden. Diese Form der Kapitalerhöhung ermöglicht es der Gesellschaft, einen sich
zu einem späteren Zeitpunkt ergebenden Kapitalbedarf durch Ausgabe neuer Aktien schnell decken zu
können, ohne daß die Formalien der ordentlichen Kapitalerhöhung erfüllt sein müssen.
Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln
(§§ 207-220 AktG) Diese Form der Kapitalerhöhung unterscheidet sich von den vorangegangenen Formen
dadurch, daß der Gesellschaft durch die Kapitalerhöhung kein zusätzliches Kapital zufließt, sondern
lediglich eine Umschichtung des bilanzierten Eigenkapitals erfolgt (Umschichtung von Rücklagen in
Grundkapital). Die Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln bietet sich insbesondere dann an, wenn die
Aktien breit gestreut werden sollen, weil dadurch ihr Kurs relativ niedrig gehalten werden kann.
Formen der Kapitalerhöhung
Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln



Teile der im Wege der Innenfinanzierung gebildeten Gewinnrücklagen
werden durch Ausgabe von Zusatzaktien (Berichtigungsaktien) anteilig zum
bisherigen Grundkapital in Grundkapital umgewandelt.
Keine Mittelzufluß, da bilanztechnisch lediglich ein Passivtausch stattfindet.
Durch die Kapitalerhöhung soll der Kurswert der Aktie ermäßigt werden.
Beispiel:

Grundkapital: 80 Mio.€ (NW=1,-€),

Gewinnücklagen: 20 Mio.€,

FK: 200 Mio.€;

AV: 200 Mio.€,

UV: 100 Mio.€;

Aktienkurs: 10,-€

=> Börsenkapitalisierung = 800 Mio.€ (= 80 Mio.€ * 10,-€)
=> Umwandlung der offenen Rücklagen von 10 Mio.€ in Grundkapital
=> Bezugsverhältnis = 8:1
=> Ausgabe von 10 Mio. Zusatzaktien
Formen der Kapitalerhöhung
Beispiel: Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln
Bilanz
vor der Kapitalerhöhung
Aktiva
Passiva
AV
UV
200
100
TOTAL
EK
100
Grundkapital
80
offene Rücklagen
20
FK
200
300
nach der Kapitalerhöhung
Aktiva
Passiva
UV
TOTAL
200
100
300
10€
80Mio
800Mio €
300
Bilanz
AV
Aktienkurs
Anzahl Aktien alt
Börsenkapitalsierung
EK
100
Grundkapital
90
offene Rücklagen
10
FK
200
Börsenkapitalsierung
800Mio €
Anzahl Aktien neu
90Mio
Neuer Börsenkurs
8.89€
(=800 Mio Börsenkapitalsierung / 90 Mio
Akien)
300
Bezugsrechte - Grundlagen Bezugsrecht verkörpern das Recht, bei einer Kapitalerhöhung einen dem
bisherigen Anteil am Grundkapital entsprechenden Teil der jungen (neuen)
Aktien zu erwerben (§ 186 Abs. 1 AktG)
•
•
•
In quantitativer Sicht der Erhalt des quotalen Anteils am Aktienkapital und der
Dividendensumme
In qualitativer Sicht das Stimmrecht und damit der Einfluss auf die
Unternehmenspolitik
In vermögensmäßiger Sicht der absolute Wert des Aktienbesitzes Der Kurs der
jungen Aktien liegt i.d.R. unter dem Kurs der alten Aktien aber über dem
Nennwert.
Die richtige Festlegung des Ausgabe- oder Bezugskurses für die jungen Aktien ist
von entscheidender Bedeutung für den Erfolg der Kapitalerhöhung. Formal muss
der Ausgabekurs mindestens dem Nominalwert der Aktien (= Untergrenze)
entsprechen. Wirtschaftlich gilt der Börsenkurs als obere Grenze, weil die jungen
Aktien nicht teuerer sein dürfen als die alten, will man Käufer für sie finden. Aus
Sicht des emittierenden Unternehmens sollte der Ausgabekurs möglichst hoch,
möglichst dicht beim Börsenkurs der alten Aktien angesiedelt sein. Die
Interessenlage des Käufers ist dagegen auf einen möglichst niedrigen Ausgabekurs
gerichtet.
Bezugsrechte
- Rechnerische Ermittlung-
Der Kurs der jungen Aktien liegt zwischen dem Nennwert und dem Kurs der
alten Aktien Ka. Durch Ausgabe der jungen Aktien zum Kurs Kn ergibt sich
demnach ein neuer Markt- oder Mischkurs KM für alle Aktien zusammen:
KM 
Ka  a  Kn  n
an
Das Bezugsrecht B ergibt sich aus:
Ka  a  Kn  n
B  Ka 
an
Legende:
B
=
Ka
=
Kn
=
KM
=
a (n)
=
a/n
=
oder:
B
Ka  Kn
a
1
n
rechnerischer Wert des Bezugsrechts
Kurs der alten Aktie vor Kapitalerhöhung
Emissionskurs der neuen Aktie
Kurs der Aktie nach Kapitalerhöhung (Neuer Mittelkurs)
Anzahl der alten (neuen) Aktien
Bezugsverhältnis
Bezugsrechte
Beispiel (1)
Aufgabe:
Die HV der Metall AG beschließt, das Grundkapital von 40 Mio € auf
50 Mio € zu erhöhen. Auf 4 alte Aktien entfällt somit 1 junge Aktie,
das Bezugsverhältnis ist 4 : 1. Nach der Kapitalerhöhung soll eine
gemeinsame Kursfestsetzung für junge und alte Aktien erfolgen. Der
Börsenkurs der alten Aktien beträgt 150 € (Nennwert 100 €). Die
jungen Aktien sollen zu 125% ausgegeben werden.
a) Ermitteln Sie den Mittelkurs, der sich nach vollzogener
Kapitalerhöhung an der Börse einstellen müsste!
b) Wie ändert sich die Vermögenssituation eines Altaktionärs mit
4 Aktien, der das Bezugsrecht ausübt?
Bezugsrechte: Fallbeispiel (1) Lösung
KM
Ka  Kn
B
a
1
n
Ka  a  Kn  n

an
ad a)
Grundkapital
GK Erhöhung
GK Neu
Bezugsverhältnis 4 : 1
Ka
Kn
a
n
150 * 400.000  125 * 100.000
KM 
400.000  100.000
40.000.000
10.000.000
50.000.000
150
125
400.000
100.000
€
€
KM =
B=
B=
B=
145
€
Ka - KM
150 -145
5 €
ad b)
Die Vermögenssituation des Altaktionärs bleibt unverändert,
da sein Verlust in Höhe von 20 € durch das Bezugsrecht (4 * 5 €) ausgeglichen wird!
Bezugsrechte
Beispiel (2)
Das Grundkapital der Borderline AG soll um 1,2 Mio
€ auf 8,4 Mio € erhöht werden, wobei der Nennwert
(=1 Euro) der Aktien beibehalten wird. Der Kurs der
alten Aktien beträgt vor der Kapitalerhöhung 360 €.
a) Zu welchem Kurs müssen die neuen Aktien
emittiert werden, wenn ein Kurs nach
Kapitalerhöhung von 340 € angestrebt wird ?
b) Wie hoch ist der rechnerische Wert des
Bezugsrechts?
Bezugsrechte
Beispiel (2) LÖSUNG
GK alt
7.200.000
Kapitalerhöhung
1.200.000
GK neu
8.400.000
Ka
360 €
KM
340 €
Anzahl Aktin alt
7.200.000
Anzahl Aktien neu
1.200.000
B = Ka - a * Ka + n * Kn
a+n
KM = a * Ka + n * Kn
a+n
Kn = 220 €
B = 20 €
Bezugsrechte
Beispiel (3)
Für die XY AG mit einem Grundkapital von 9 Mio.€ und
Aktien mit einem Nennwert von 1,-€ notieren die alten
Aktien an der Börse zu einem Kurs von 30,-€. Die XY AG
benötigt für Investitionen neue Mittel in Höhe von
10.000.000 €. Für die Ausgabe der jungen Aktien werden zwei
Ausgabekurse in Erwägung gezogen: Kn1=10,-€ oder
Kn2=20,-€!
Aufgaben:
•
Ermitteln Sie Bezugsverhältnis, Mischkurs und Bezugsrecht bei einem
Ausgabenkurs von Kn1=10,- ,-€!
•
Ermitteln Sie Bezugsverhältnis, Mischkurs und Bezugsrecht bei einem
Ausgabenkurs von Kn2=20,- ,-€!
* Siehe Herleitung_Bezugsrechtsformel.doc
Bezugsrechte
Beispiel (3)
Anzahl Aktien alt
GK
Nennwert
Ka
Neue Mittel
Kn1
Kn2
Bei Kn1 =10Anzahl n
Bezugsverhältnis
KM1
Bezugsrecht
Bei Kn2 =20Anzahl n
Bezugsverhältnis
KM2
Bezugsrecht
9.000.000
9.000.000
€
1
€
30
10.000.000
10
€
€
€
20
€
1.000.000
9 :1
28,00
2,00
500.000
18 : 1
29,47
0,53
wenn Ausgabekurs 10
Bezugsverhältnis a / n19
B = Ka - a * Ka + n * Kn
a+n
KM1(9.000.000
* 30) + (1.000.000 * 10)
=
9.000.000 + 1.000.000
KM1270.000.000
+ 10.000.000
=
10.000.000
wenn Ausgabekurs 20
KM1 =
Bezugsverhältnis a / n218
KM1 =
280.000.000
10.000.000
28
B1 =
Ka - KM1
B1 =
30 - 28
B1 =
2,00
Bezugsrechte
Beispiel (3)
Gehen Sie nun davon aus, dass ein Alt-Aktionär der XY AG vor der
Kapitalerhöhung 90.000 alte Aktien (= 1% Stimmrechtsanteil) besitzt.
Aufgaben:
•
Wie hoch ist sein Portfoliowert (Aktienvermögen) vor der
Kapitalerhöhung?
•
Wie ändert sich sein Portfoliowert durch die Kapitalerhöhung, wenn er
an dieser in vollem Umfang teilnehmen möchte?
•
Wie ändert sich sein Portfoliowert durch die Kapitalerhöhung, wenn er
an dieser gar nicht teilnehmen möchte?
•
Wie ändert sich sein Portfoliowert durch die Kapitalerhöhung, wenn er
an dieser ohne Einsatz neuen Geldes teilnehmen möchte?
Bezugsrechte
Beispiel (3)
Anzahl Aktien alt
GK
Nennwert
Ka
9.000.000
9.000.000
1
30
Portfoliwert
2.700.000
€
€
€
Neue Mittel
10.000.000
Kn1
10
Kn2
20
Anzahl Aktien Altaktionär
90.000
ad 1.
Stimmrechtsanteil alt
1%
(Anzahl Aktien Aktionär * Kurs alte Aktien)
(90.000 * 30)
Anzahl Aktien Aktionär/ Anzahl Aktien alt
(90.000 / 9.000.000)
ad 2. Teilnahme an der KE in vollem Umfang, d.h. Stimmrechtsanteil 1%
Anzahl Aktien Altaktionär nach KE100.000
Kauf 10.000 Aktien Neu
10.000
Kaufpreis Neue Aktien
100.000
Portfoliowert nach Kapitalerhöhung
2.800.000
abzüglich 100.000 für Fresh
- money
100.000
Vermögenswert nach Abzug2.700.000
von Fresh Money
Stimmrechtsanteil Neu
1%
Anzahl Aktien gesamt
10.000.000
nach KE
Aktien alt 90.000 + Aktien Neu 10.000
= Anzahl Neue Aktien 10.000 * Preis Neue Aktien 10
= Anzahl Aktien Gesamt 100.000 * Neuer Mittelkurs 28
Bezugsrechte
Beispiel (3)
ad 3. Keine Teilnehme an der KE
Verkauf Bezugsrechte
Portfoliowert Neu
Vermögenswert
Stimmrechtsanteil Neu
180.000
2.520.000
2.700.000
0,90%
90.000 Bezugsrechte a 2 €
Anzahl Aktien alt 90.000 * Neuer Mischkurs 28,00
Anzahl Aktien Altaktionär 90.000 / Alte
+ Neue Aktien 100.000)
ad 4. Altaktionär nimmt an der KE teil, ohne neues Kapital einzusetzen (Operation blanche)
Verkauf Bezugsrechte
180.000
90.000 Bezugsrechte a 2 €
Kauf Aktien (Anzahl)zu neuem Mischkurs
6.428,57
= Wert Bezugsrechte 180.000 / Neuer Mittelkurs
Portfoliowert alte Aktien
2.520.000
Anzahl Aktien Gesamt Neu
96.429
Portfoliowert Neue Aktien
180.000
Vermögenswert
2.700.000
Stimmrechtsanteil Neu
0,96%
= Anzahl Aktien Gesamt Neu / Anzahl Aktien
Gesamt neu Unternehmen
Bezugsrechte
Beispiel (3)
Teilnahme an der
Kapitalerhöhung
Stimmrechtsanteil
Portfoliowert
Vermögenswert
in vollem
Umfang
gar nicht
ohne Einsatz
neuen
Kapitals
1%
2,8 Mio €
2,7 Mio €
0,90%
2,52 Mio €
2,7 Mio €
0,96%
2,7 Mio €
2,7 Mio €
Zusammenfassung

Technische Voraussetzungen und Potenziale der Finanzierung durch die
Zufuhr zusätzlichen Eigenkapitals hängen sehr von der Rechtsform ab.

Im einfachsten Fall erfolgt die Bereitstellung von Eigenkapital bei
Gesellschaften in der Rechtsform der AG durch die Ausgabe zusätzlicher,
junger Aktien.

Die in diesem Kontext immer wieder auftauchenden Probleme der
Aktienbewertung lassen sich theoretisch auf recht einfache Grundmodelle
zurückführen (Dividendenmodell, Gordon-Shapiro Growth Model)

Die Ausgabe junger Aktien bei bereits bestehenden Aktiengesellschaften
ist immer mit einer Kapitalerhöhung verbunden.

Kapitalerhöhungen berühren grundsätzlich die Eigentumsrechte der
Altaktionäre und sind daher zu deren Schutz mit besonderen
Sicherungsinstrumenten ausgestattet.

Mit der Gewährung von prioriären Bezugsrechten zugunsten der
Altaktionäre versucht der Gesetzgeber die eigentumsrechtlichen
Konsequenzen einer Kapitalerhöhung auszuregeln.