Perspektiven - Privatbank Bellerive
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Perspektiven Dezember 2016 Das Fed wird 2017 angesichts des günstigen Konjunkturausblicks mindestens zwei Zinserhöhungen vornehmen. Der Renditeanstieg in den USA wird vorderhand mässig bleiben – u.a. wegen des globalen Disinflations- und Tiefzinsumfelds und eines erstarkenden US-Dollars. Die US-Konjunktur sollte durch das Steuersenkungspaket, das von der neuen Regierung noch im 1. Halbjahr 2017 lanciert werden dürfte, allmählich an Fahrt gewinnen, ohne dass es in den nächsten zwölf Monaten zu Überhitzungserscheinungen kommt. Die jüngsten Konjunkturdaten in China bestätigen die Wachstumsstabilisierung und dass die Regierung ihr Wachstumsziel 2016 erreichen wird. Im Vorfeld des Referendums über die Verfassungsreform in Italien ist die Volatilität an den italienischen Märkten hoch, und sie dürfte auch danach noch anhalten. Wegen Italien allein wird es aber nicht zu einer neuen Euroschuldenkrise kommen. Wirtschaft und Finanzmärkte Zinsen und Währungen Aktien Alternative Anlagen Performance ausgewählter Indizes USA Eurozone Schweiz Grossbritannien Japan China Kanada Schweden Schwellenländer Russland 1 3 5 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 8. November – Überraschung im Doppelpakt Bekanntlich sind die US-Präsidentschaftswahlen entgegen den Umfragen und Markterwartungen nicht zugunsten von Hillary Clinton ausgegangen, und auch die Voraussage, dass der Kongress gespalten sein werde, ist nicht eingetreten. Die Republikaner konnten einen unerwarteten Sieg auf der ganzen Linie landen. Die zweite Überraschung war die Reaktion der Finanzmärkte. Nach anfänglich negativer Entwicklung an den Märkten setzte bereits wenige Stunden nach Bekanntwerden des Wahlergebnisses eine Kurserholung im grossen Stil ein. Es machte sich die Hoffnung breit, die Politik Trumps falle deutlich weniger schrill aus als seine Worte im Wahlkampf. Fiskalische Massnahmen stützen Konjunktur Auch wir gehen davon aus, dass die Wahlkampfrhetorik Trumps in den verschiedenen Politikbereichen nicht eins zu eins umgesetzt, sondern stark – insbesondere von den Realpolitikern seiner eigenen Partei – zurechtgestutzt wird. So rechnen wir beispielsweise nicht damit, dass drastische Strafzölle auf Importen aus Mexiko und China erhoben werden. Dennoch haben der republikanische Präsident und der republikanisch dominierte Kongress nun freie Hand, ihre wirtschaftspolitischen Vorstellungen umzusetzen. Ihr Programm verspricht Steuersenkungen und fiskalpolitische Mehrausgaben im grossen Stil. Eine Vereinfachung des Steuersystems plus umfangreiche (Unternehmens-) Steuersenkungen sowie Investitionen à la Reagan in den Bereichen Sicherheit und Militär wird sich unserer Ansicht nach positiv auf Wachstum und Arbeitsmarkt auswirken. Der angebotsseitige Expansionskurs dürfte allerdings mit einer Erhöhung der Neuverschuldung einhergehen, die in den letzten Jahren sehr deutlich auf unter 2.5% des BIP gefallen ist. Die US-Konjunktur wird durch das Steuersenkungspaket und die staatlichen Mehrausgaben also zusätzlich an Fahrt gewinnen, und der US-Konjunkturzyklus kann dadurch verlängert werden. Entsprechend freudig haben die Aktienmärkte in der ersten Woche nach den Wahlen reagiert (Grafik 1). Mittelfristige Risiken nicht zu vernachlässigen Der US-Konjunkturzyklus wird durch die neue US-Politik – sollte sie denn implementiert werden – also verlängert, nicht mehr und nicht weniger. Mittelfristig rechnen wir damit, dass die positiven Trump-Effekte verpuffen werden. Denn die sich abzeichnende Tendenz zu Protektionismus der neuen US-Regierung wird das Wachstum der globalen Wirtschaft mittel- bis längerfristig beeinträchtigen. Das Zurückdrehen der Globalisierung wird mit einer höheren Inflationsrate einhergehen, was früher oder später auch zu einer restriktiveren Geldpolitik führen müsste. Der scharfe Renditeanstieg nach den Wahlen ist ein Hinweis darauf, dass ein solches Szenario durchaus als realistisch angesehen wird (Grafik 2). Was heisst das für die Schwellenländer, die erfahrungsgemäss stark von den Entwicklungen in den USA betroffen sind? 108 0.6 106 0.4 104 0.2 102 0.0 100 -0.2 -0.4 98 -0.6 96 94 01/ 09/16 Schweiz Perspektiven, Dezember 2016 01/ 10/16 Eurozone -0.8 01/09/16 01/ 11/16 Japan USA Schweiz 01/10/16 Deutschland 01/11/16 Grossbritannien USA 1 Schwellenländer und neue US-Politik Nach der jüngsten Wachstumserholung erwarten wir in den nächsten Quartalen eine Stabilisierung der Wachstumsrate auf leicht höherem Niveau. Allerdings hat die Wahl Trumps die Perspektiven der Schwellenländer eingetrübt, was sich auch in den EMBI-Spreads manifestiert (Grafik 3). Höhere Zinsen, ein stärkerer US-Dollar, die gestiegenen Unsicherheiten und allfällige Handelshemmnisse sind tendenziell negativ. Positiv dürften die erwarteten fiskalpolitischen Impulse in den USA sein. Wir sehen vorerst keine Dringlichkeit die Wachstumsprognosen für die Schwellenländer als gesamtes nennenswert anzupassen. Je nach Entwicklung der oben angeführten Faktoren könnten aber im Laufe des nächsten Jahres gewisse Anpassungen bei den Wachstumsprognosen notwendig werden. Japan ist primär über die Währung betroffen Die US-Wahlen manifestieren sich in Japan vorerst primär bei der Yen-Entwicklung. Wegen der höheren US-Zinsen weitet sich die Zinsdifferenz zuungunsten der Währung Nippons aus (Grafik 4). Der schwächere Yen reduziert den Handlungsbedarf der Bank of Japan und dürfte leicht positiv auf die japanische Konjunktur wirken. Zusammen mit dem Fiskalpaket wird das BIP-Wachstum 2017 spürbar über dem Potenzialwachstum liegen. Für 2018 erwarten wir aber wieder ein moderateres Expansionstempo. Referendum über Verfassungsreform in Italien Das Brexit-Referendum und die US-Wahlen gelten als zwei von drei politischen Grossereignissen in diesem Jahr. Ge- mäss einigen Marktauguren hat das Referendum über die Verfassungsreform vom 4. Dezember in Italien das Potenzial, ähnliche Verwerfungen an den Finanzmärkten hervorzurufen wie die beiden genannten Ereignisse. Für die Finanzmärkte stehen nicht so sehr die Reduktion der Senatssitze von bisher 320 auf 100, die Einschränkung des politischen Gestaltungsspielraums der Senatoren und deren indirekte Wahl im Zentrum. Vielmehr ist die politische Zukunft des derzeitigen Ministerpräsidenten Matteo Renzi Gegenstand der Verunsicherung. Sollte er wie angekündigt – und phasenweise dementiert – bei einem allfälligen Nein zurücktreten, stellt sich die Frage, ob in Italien eine Übergangsregierung die Verantwortung bis zu den ordentlichen Wahlen im Mai 2018 übernimmt oder ob es zu vorgezogenen Neuwahlen kommen wird. Es wird kolportiert, bei einem Rücktritt Renzis trete die Euro-Schuldenkrise mit voller Wucht wieder in Erscheinung. Entsprechend hoch ist die Volatilität an den Märkten im Vorfeld des Referendums, und sie dürfte auch danach noch anhalten. Italien alleine vermag aber nicht eine neue EuroSchuldenkrise hervorzurufen. Wird sich Staatspräsident Mattarella für eine Übergangsregierung entscheiden, dürfte er die Regierungsbildung nur einer Person anvertrauen, die für Kontinuität steht. Kommt es zu Neuwahlen, bestehen durchaus Chancen, dass auch unter Anwendung des neuen Wahlgesetzes «Italicum» der neue Ministerpräsident der alte sein wird, nämlich Matteo Renzi. 125 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 1.20 1.15 120 1.10 115 1.05 110 1.00 0.95 105 Veränderung seit 08.11.2016 in Basispunkten Perspektiven, Dezember 2016 Türkei Ungarn Südafrika Polen Russland Philippinen Peru Mexiko Malaysia Kolumbien Indonesien China Indien Chile Brasilien 0.90 100 0.85 95 01/16 USD/JPY 0.80 04/16 07/16 10/16 Renditespread USD-JPY (2-J., in % , r. S.) 2 Zinssenkungserwartungen sind weg Die in den letzten Monaten aufgekommene Diskussion, dass die Wirksamkeit der Geldpolitik an ihre Grenzen stosse und es nun an der Zeit sei, dass die Fiskalpolitik in die Bresche springe, hat durch die angedachten wirtschaftspolitischen Massnahmen der zukünftigen USRegierung zusätzlich Schub erhalten. Die Zinssenkungsfantasien, die noch bis vor kurzem an den Finanzmärkten vorherrschten, sind verschwunden. Wie Grafik 1 zeigt, erwartete der Markt mit einer relativ hohen Wahrscheinlichkeit, dass die Notenbanken wichtiger Industrieländer (Eurozone, Japan, Grossbritannien, Australien) ihren Zinssatz bis zum März 2017 nochmals senken werden. Diese Erwartungshaltung ist in der Zwischenzeit auf nahe null zusammengeschrumpft. Hingegen rechnen die Finanzmärkte – und auch wir – nach der kaum mehr wegzudiskutierenden Zinserhöhung des Fed von Dezember 2016 mit mindestens zwei weiteren US-Leitzinserhöhungen im kommenden Jahr. Vorgeschmack auf die Zinswende Die Renditen der lang laufenden Staatsanleihen sind aufgrund der geänderten Erwartungen hinsichtlich der Geldpolitik seit Anfang Oktober deutlich gestiegen (Grafik 2). Einen zusätzlichen Schub erhielten sie durch die Wahl von Donald Trump zum US-Präsidenten. In Erwartung einer expansiven Fiskalpolitik mit anziehender Konjunktur und Inflation in den USA haben sich die Anleger neu positioniert, also noch bevor irgendein stimulierendes Programm umgesetzt wurde. Die Renditen der US-Treasuries legten in den ersten zehn Tagen nach der Wahl nochmals 45 Basispunkte zu, derweil sich die Rendite der Schweizer Eidgenossen um 15 Basispunkte erhöhte. Dieses Auseinanderbewegen der Zinsen zwischen Europa und USA wird unserer Ansicht nach anhalten. Die Zinsnormalisierung in den USA wird das globale Renditeniveau anheben, weshalb die Refinanzierung in der Peripherie der Eurozone zu einer Herausforderung wird. Folglich wird die EZB Gegensteuer geben. Auf Jahressicht erwarten wird daher bei den deutschen Bunds nicht höhere Renditen als heute. Die Schweizer Zinsen werden sich im Schlepptau der deutschen entwickeln – und dürften daher in einem Jahr auf ähnlichem Niveau rentieren wie heute. US-Dollar hat noch Potenzial Der Dollarindex hat zehn Tage nach den US-Wahlen den Wert von 101 überschritten. Dies war letztes Mal im März 2003 der Fall gewesen (Grafik 3). Wie die Grafik auch zeigt, hat der US-Dollar bereits früher zu seinem erneuten Höhenflug angesetzt. Der Anfang der Dollarstärke ging einher mit dem Anstieg der Renditen. Die veränderte Erwartung bezüglich der Geldpolitik hat somit auch bei den Währungen einen neuen Trend eingeläutet. Solange die Spreizung der Zinsdifferenz zwischen dem US-Dollar und den übrigen G-10-Währungen anhält, gibt es kaum stichhaltige Gründe auf einen schwächeren Dollar zu setzen. Wir rechnen auch für die kommenden Monate mit einem * 3.5 0.8 3.0 0.6 2.5 0.4 2.0 0.2 1.5 0.0 1.0 0.5 -0.2 0.0 -0.4 -0.5 -0.6 06/16 07/16 USD Perspektiven, Dezember 2016 08/16 EUR 09/16 GBP 10/16 JPY -1.0 2011 USA 2012 2013 Deutschland 2014 2015 Schweiz 2016 UK 3 stärkeren US-Dollar, wenngleich sich die Aufwertung nun weniger dynamisch gestalten dürfte als in der jüngsten Vergangenheit. Zudem kann es immer wieder zu Rückschlägen kommen, bis sich der Nebel bezüglich der Ausgestaltung der zukünftigen US-Wirtschaftspolitik gelichtet hat. Kurzzeitige Schockstarre der Latam-Währungen Erwartete höhere Zinsen in den USA und der vorerst nicht abschätzbare Unsicherheitsfaktor über die US-Handelsrestriktionen haben die Schwellenländerwährungen in Schockstarre versetzt (Grafik 4). So wertete der mexikanische Peso in den ersten drei Tagen nach der US-Wahl um 15% ab, der brasilianische Real um 10%. In den letzten Tagen hat sich die Lage jedoch wieder beruhigt. Die Perspektiven für die Schwellenländerwährungen haben sich im Generellen aber nach dem 8. November eingetrübt, sodass wir mittelfristig mit einem stärkeren US-Dollar gegenüber den breit gefassten Schwellenländerwährungsindizes rechnen. Schweizer Franken seitwärts Auch für den Franken gilt, dass die Karten durch die USWahlen neu gemischt wurden. Wir rechnen mit einer weiteren Abwertung zum US-Dollar, hingegen sprechen die politischen Herausforderungen in der Eurozone für einen stärkeren Franken zum Euro. Handelsgewichtet dürfte sich der Franken in den nächsten Monaten seitwärts entwickeln und die SNB dadurch «nur» zu nadelstichartigen Devisenmarktinterventionen zwingen. 120 28. Nov. 16 März. 17 Dez. 17 Leitzins in % CHF EUR –0.75 –0.75 –0.75 0.00 0.00 0.00 GBP 0.25 0.10 0.00 SEK –0.50 –0.50 –0.25 USD 0.25 0.50 0.75 CAD 0.50 0.50 0.50 JPY –0.10 –0.10 –0.10 1.50 1.50 1.50 Rendite Staatsanleihen 10 Jahre in % CHF –0.21 0.00 –0.20 EUR 0.89 1.20 0.60 GBP 1.38 1.40 0.80 SEK 0.52 0.60 0.60 USD 2.32 2.40 2.70 CAD 1.52 1.20 1.40 JPY 0.02 0.00 0.00 AUD 2.71 2.70 3.10 Wechselkurse …/CHF EUR 1.07 1.06 1.04 AUD GBP 1.26 1.25 1.16 SEK 11.00 11.04 11.06 USD 1.01 1.03 1.04 CAD 0.76 0.77 0.78 JPY 0.90 0.89 0.87 AUD 0.76 0.77 0.75 5.0 115 4.0 110 3.0 105 100 2.0 95 90 1.0 85 0.0 80 -1.0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 75 70 2000 2002 2004 2006 2008 2010 Perspektiven, Dezember 2016 2012 2014 2016 Reposatz Euro 3M-Libor Schweiz 4 Perspektiven, Dezember 2016 Dividendenrendite*** 28. Nov. 16 Welt 16.0 11.4 3.0 Schweiz 16.5 7.5 3.4 Europa 14.1 12.4 4.1 Nordamerika 17.1 11.6 2.6 Asien/Pazifik 14.6 9.0 2.7 Em. Markets 12.0 12.2 2.8 Asien 11.9 12.2 2.8 Lateinamerika 14.3 13.1 2.7 7.1 5.3 3.9 Europa 24% 16% 8% 0% -8% Performance Januar bis Ende Juni Versorger Telekoms Nichtzykl. Konsum Energie Gesundheit Welt Zykl. Konsum Grundstoffe Industriegüter Versicherer IT -16% Finanzdienstleister Favoritenwechsel seit dem US-Zinstief im Juli Die Kursreaktionen an den Finanzmärkten auf den Wahlsieg Donald Trumps erweckten den Eindruck als wäre es bei den Sektoren zu einem Favoritenwechsel gekommen. Dieser Wechsel fand tatsächlich statt, allerdings bereits zu einem früheren Zeitpunkt. Der Wahlausgang hat ihn lediglich nochmals akzentuiert. Am 6. Juli fielen die Renditen der 10-jährigen US-Treasuries auf ihr vorläufiges Allzeittief. Seither sind sie mit zum Teil kräftigen Ausschlägen nach den Präsidentschaftswahlen wieder gestiegen. In gleicher Weise haben sich seitdem die vorherigen Outperformer, die defensiven Sektoren Versorger, Telekommunikation und nicht-zyklischer Konsum deutlich schlechter entwickelt als der Gesamtmarkt (Grafik 1). Eine Erklärung dafür ist, dass die Argumente «relativ hohe Dividendenrendite» sowie «stabiles Geschäftsmodell» und damit «stabile Gewinnentwicklung» bei steigenden Zinsen und besserer Konjunktur an Zugkraft verloren haben. Auf der anderen KGV* 28. Nov. 16 Gewinnwachstum** 28. Nov. 16 Banken US-Wahlen sorgen für hohe Schwankungsbreite Die Entwicklung an den globalen Aktienmärkten wurde im letzten Monat im Wesentlichen von den US-Präsidentschaftswahlen bestimmt. Während die Nervosität der Investoren in den Tagen davor deutlich zunahm und Aktien kräftig im Minus lagen, kam es trotz des für viele überraschenden Wahlausgangs zu einer teils starken Gegenbewegung. Die Hoffnung auf zusätzliche konjunkturelle Stimuli für die USA und einen weniger rabiaten Regierungsstil des neuen Präsidenten Donald Trump sorgte für eine deutlich überdurchschnittliche Entwicklung der USAktien (vgl. Performance-Tabelle Seite 6). Europäische Aktien konnten im Gegensatz dazu nicht mithalten. Aktien aus der Eurozone und Grossbritannien wiesen in der Summe sogar ein leichtes Minus aus. Die deutlichsten Verluste verzeichnet Aktien der Schwellenländer. Hier wirkten der starke US-Dollar sowie die protektionistische Haltung des neuen US-Präsidenten Trump negativ. In Erwartung eines höheren Wirtschaftswachstums, einer damit verbunden höheren Inflation und einer weniger akkommodierenden Geldpolitik gewann der US-Dollar kräftig an Wert. Davon konnte insbesondere der japanische Aktienmarkt profitieren, der europäische allerdings nicht. Hier warf das Referendum in Italien (4. Dezember) seine Schatten voraus. Unter dem starken US-Dollar litten die Schwellenländer, die im November am schlechtesten abschnitten. Performance seit Ende Juni 0.55 2.3% 2.1% 0.50 1.9% 1.7% 0.45 1.5% 0.40 12/15 03/16 06/16 09/16 1.3% 12/16 Relative Stärke Finanzdienstleister zu Nichtzyklischem Konsum Rendite 10-jähriger US-Treasuries (rechte Skala) 5 Seite stiegen die Indizes der zyklischen, also konjunktursensitiven Branchen überdurchschnittlich Vor allem aber erholten sich die Finanzdienstleister kräftig. Grafik 2 zeigt diesen Sachverhalt am Beispiel der relativen Stärke der globalen Finanzdienstleister gegenüber dem nichtzyklischen Konsum. Man erkennt, dass sich das Verhältnis zugunsten Ersterer nach der Zinswende bereits besserte. Das Ergebnis der Präsidentschaftswahl lieferte dann einen zusätzlichen Schub für diese Entwicklung. Die Hauptgründe liegen darin, dass Trump dem Finanzsektor weniger Regulierung versprochen hat, und die Renditen der USStaatsanleihen kräftig stiegen. Unter der Annahme, dass der Zinstrend in den USA weiter aufwärts gerichtet ist, kann man mittelfristig auch von einer Fortsetzung des aktuellen Sektortrends ausgehen. Da die Investoren in den Tagen nach dem Wahlsieg Trumps sehr euphorisch reagiert haben, ist vorübergehend jedoch eher mit einer Konsolidierung zu rechnen. Chance auf Reformen in Frankreich Frankreich bereitet sich auf die Präsidentschaftswahlen im April und Mai (in der Regel zwei Wahlgänge) nächsten Jahres vor. Da der gegenwärtige Amtsinhaber von der sozialistischen Partei, François Hollande, äusserst unbeliebt und auch sonst die Partei zerstritten ist, erachten wir die Wahrscheinlichkeit als nicht gering, dass der konservative Bewerber Präsident werden könnte. Bei den Republikanern wurde die Vorauswahl des Kandidaten bereits abgeschlossen. Durchsetzen konnte sich François Fillon. Ihm werden gute Aussichten bescheinigt, einen Wahlsieg Marine Le Pens (Front National) verhindern zu können. Vor allem aber hat er ein sehr ehrgeiziges, reformorientiertes Wahlprogramm. Strukturreformen wären ein starkes Signal in Richtung der anderen Mitglieder der Währungsunion. Auch vor dem Hintergrund, dass die Europäische Zentralbank langsam beginnt, lauter darauf hinzuweisen, dass ihre äusserst expansive Geldpolitik eigentlich nur vorübergehender Natur ist, um den Regierungen Zeit zu geben, strukturelle Defizite zu beheben. KGV* 28. Nov. 16 Gewinn- Dividendenwachstum** rendite*** 28. Nov. 16 28. Nov. 16 MSCI Welt 16.0 11.4 3.0 Energie 24.9 127.6 4.0 Grundstoffe 17.0 17.8 2.2 Industrie 16.9 9.6 2.6 Zykl. Konsum 16.3 9.9 2.5 Nichtzykl. Konsum 18.7 9.1 2.9 Gesundheit 14.8 7.8 2.6 Finanzwerte 12.4 8.1 3.4 Inform. Technologie 15.2 17.0 11.6 Telekom 13.8 5.7 4.9 Versorger 15.0 0.8 4.3 in CHF 8 in EUR Lokalwährung 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 Europa ex CH 0.8 1.1 -0.8 Schweiz n n n 0.5 0.8 0.5 in CHF 12 Eurozone in EUR -0.6 -0.3 -0.3 Grossbritannien 3.4 3.7 -2.0 Nordamerika 6.6 6.9 3.5 Asien/ Pazifik 0.6 1.0 2.0 Japan 0.5 0.8 5.8 Schwellenländer -1.7 -1.4 -2.2 Welt 4.5 4.8 2.6 Lokalwährung 10 8 6 4 2 Aufgrund der politischen und wirtschaftlichen Bedeutung Frankreichs besteht insofern die Chance, dass sich eine Reformdynamik in der Eurozone entwickeln könnte. Sollte sich diese tatsächlich abzeichnen, gewänne die Eurozone als Aktienmarkt auch längerfristig gesehen gegenüber anderen Regionen wieder an Attraktivität. Perspektiven, Dezember 2016 0 -2 -4 -6 Energie n n n 8.8 9.1 5.8 GrundZykl. n-zykl. Gesund- Finan- TechnoVersorIndustrie Telekom stoffe Konsum Konsum heit zen logie ger 5.1 6.8 5.1 -2.3 3.1 11.0 2.4 0.3 -3.4 5.4 7.1 5.4 -1.9 3.4 11.4 2.8 0.6 -3.1 3.8 5.7 3.7 -4.1 1.0 9.1 0.1 -0.9 -5.4 6 Systematic Volatility Mit der Anlageklasse Volatilität erschliesst sich für den Anleger eine neue Renditequelle, welche insbesondere im aktuellen Niedrigzinsumfeld besonders attraktiv ist. Studien aus dem Bereich der Behavioral Finance belegen, dass irrationales und emotionales Verhalten der Anleger bei der Preisbildung an den Finanzmärkten zu Unter- und Überreaktionen führt. Eine dieser typischen Überreaktionen findet bei der Preisbildung von Absicherungsinstrumenten gegen mögliche Aktienmarktkorrekturen statt. Diese werden von Anlegern systematisch überschätzt. Eine Investitionsmöglichkeit in diesem Bereich besteht darin, eine Absicherung anzubieten und Prämien zu verkaufen, statt sie zu kaufen. Dabei handelt es sich um Volatilitätsprämien. Volatilität stellt einen alternativen Risikofaktor dar, welcher auch in Seitwärts- sowie in lang anhaltenden Bärenmärkten ein positives Renditepotential aufweist. Aus diesem Grund erhöht die Beimischung von Volatilitätsstrategien die Diversifikation eines Portfolios und stellt eine ideale Ergänzung dar. Swisscanto bietet mit dem Equity Fund Systematic Volatility die Möglichkeit, den Faktor ins Portfolio aufzunehmen. Platin und Palladium Die Edelmetalle Platin und Palladium entwickelten sich im November gegenläufig. Palladium profitierte vom aufgekommenen Optimismus in der US-Autoindustrie nach den US-Präsidentschaftswahlen und legte rund 24% zu. Denn in den USA werden vorwiegend Benzinmotoren produziert, für welche Palladium als Bestandteil der Katalysatoren verwendet wird. Platin verlor auf der anderen Seite seit Anfang November analog dem Trend der Edelmetalle über 7% an Wert. Einerseits trug zuletzt die gebannte Gefahr bei, dass es zu weiteren streikbedingten Produktionsausfällen in den Minen Südafrikas kommt. Zudem ist die hohe Long-Positionierung der Finanzindustrie abgebaut worden und die Platinlagerbestände gestiegen. Für 2017 kann für Platin mit einer robusten Nachfrage seitens der Autoindustrie und einer steigenden Nachfrage aus der Schmuckindustrie gerechnet werden. Wie beim Palladium dürfte die Nachfrage aus der Finanzindustrie wegen steigenden Realzinsen und einem stärkeren USDollar jedoch sinken. Im 2017 kann mit einem geringeren Angebotsdefizit beim Palladium gerechnet werden, da die Automobilnachfrage in China sinken dürfte. Perspektiven, Dezember 2016 2013 2014 2015 2016 Immobilien (Performance in CHF) EPRA/NAREIT Global Index 1.4 29.5 0.8 3.7 SXI Real Estate Share Index -6.9 13.6 9.6 10.6 SXI Real Estate Funds Index -2.8 15.0 4.2 4.9 Edelmetalle (Performance in USD) Gold -28.0 -1.7 -10.4 10.5 Silber -35.8 -19.3 -11.9 19.2 Platin -11.0 -11.9 -26.2 2.3 Rohöl der Sorte WTI 7.2 -45.9 -30.5 33.5 Rohöl der Sorte Brent -0.3 -48.3 -35.0 35.4 S&P GSCI Commodity Index -1.2 -33.1 -32.9 6.4 Bloomberg Commodity Index -9.5 -17.0 -24.7 9.8 Rohstoffe (Performance in USD) Währungen EUR/CHF 1.5 -1.9 -9.6 -0.6 USD/CHF -2.8 11.7 GBP/CHF -1.0 5.2 0.7 1.8 JPY/CHF -20.1 -2.1 0.4 7.4 5.5 13.2 -1.6 -7.3 4.5 1.7 0.2 1.7 -4.8 -13.7 Alternative Risikoprämien dbx Systematic Alpha, hdg. CHF1 Insurance Linked Bonds, hdg. CHF2 Long-Short Equity CHF -6.8 SWC (LU) Systematic Volatility -3.0 Mikrofinanz3 -1.8 140 Platin Unze normalisiert Palladium Unze normalisiert 120 100 80 Dez. 15 Mrz. 16 Jun. 16 Sep. 16 7 Performance in % (Total Return) 31.10.2016 bis 30.11.2016 Lokal in CHF in EUR in USD 31.12.2015 bis 30.11.2016 Lokal in CHF in EUR in USD Aktien Schweiz Schweiz Schweiz Eurozone Eurozone Deutschland Deutschland Frankreich Holland Italien Spanien Grossbritannien Schweden Norwegen Finnland USA USA USA USA Kanada Australien Japan Singapur Hong Kong Shanghai Industrieländer Schwellenländer Schwellenländer Schwellenländer Schwellenländer SPI Index SMI Index SPI EXTRA Index Euro Stoxx 50 Index Euro Stoxx Mid-Cap Index DAX Index DAX Mid-Cap Index CAC 40 Index AEX Index FTSE MIB Index IBEX 35 Index FTSE 100 Index OMX 30 Index OBX Index HEX Index Dow Jones Industrial S&P 500 Index Russel 2000 Index Nasdaq Composite Index TSX Composite Index All Ordinaries Index Nikkei 225 Index Straits Times Index Hang Seng Index Shanghai SE Comnposite MSCI Welt MSCI Emerging Markets MSCI EM Asien MSCI EM Südamerika MSCI EM Europa 0.5 0.6 0.1 0.0 0.2 -0.2 -1.3 1.6 1.3 -0.8 -4.6 -2.0 2.4 3.3 0.6 5.9 3.7 11.1 2.8 2.2 2.7 5.1 3.3 -0.5 4.8 2.6 -2.2 -2.0 -4.7 4.1 0.5 0.6 0.1 -0.3 -0.1 -0.5 -1.6 1.3 1.0 -1.2 -4.9 3.3 3.1 3.2 0.3 9.1 6.8 14.5 5.9 4.9 2.7 -0.2 3.4 2.5 6.2 4.5 -1.7 -0.4 -7.9 4.2 0.8 0.9 0.5 0.0 0.2 -0.2 -1.3 1.6 1.3 -0.8 -4.6 3.6 3.4 3.5 0.6 9.4 7.2 14.8 6.2 5.3 3.0 0.1 3.8 2.8 6.5 4.8 -1.4 -0.1 -7.6 4.6 -2.4 -2.3 -2.8 -3.2 -3.1 -3.5 -4.5 -1.7 -2.0 -4.0 -7.7 0.3 0.1 0.1 -2.6 5.9 3.7 11.1 2.8 1.9 -0.3 -3.1 0.4 -0.5 3.1 1.4 -4.6 -3.3 -10.6 1.2 -5.2 -7.4 6.2 -2.9 0.7 -1.0 0.5 2.2 7.5 -17.7 -5.0 13.1 6.7 9.2 2.3 12.6 9.8 18.0 7.7 19.1 8.7 -2.1 4.4 8.0 -6.3 6.1 9.5 7.6 25.8 17.3 -5.2 -7.4 6.2 -3.5 0.1 -1.6 -0.1 1.6 6.8 -18.2 -5.6 -2.5 -0.8 15.5 1.7 14.6 11.7 20.1 9.6 25.2 12.3 5.2 5.2 9.8 -10.1 6.8 12.9 9.6 32.2 26.2 -4.6 -6.9 6.9 -2.9 0.7 -1.0 0.5 2.2 7.5 -17.7 -5.0 -1.8 -0.2 16.3 2.3 15.3 12.4 20.8 10.3 26.0 13.0 5.9 5.9 10.5 -9.5 7.5 13.6 10.2 33.0 27.0 -6.8 -9.0 4.4 -5.2 -1.7 -3.3 -1.9 -0.2 5.0 -19.7 -7.3 -4.1 -2.6 13.5 -0.1 12.6 9.8 18.0 7.7 23.0 10.3 3.4 3.4 7.9 -11.6 5.0 10.9 7.7 29.9 24.0 Obligationen CHF CHF CHF CHF EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR GBP SEK NOK DKK USD CAD AUD NZD JPY Diverse Gesamtmarkt Eidgenossen Schweizer Pfandbriefe Corporate global (CHF hdg.) Staatsanleihen Eurozone Staatsanleihen Deutschland Staatsanleihen Frankreich Staatsanleihen Italien Staatsanleihen Spanien Covered Bonds Corporate global (EUR hdg.) Staatsanleihen Grossbritannien Staatsanleihen Schweden Staatsanleihen Norwegen Staatsanleihen Dänemark Staatsanleihen USA Staatsanleihen Kanada Staatsanleihen Australien Staatsanleihen Neuseeland Staatsanleihen Japan Staatsanleihen Emerging Markets -1.3 -2.5 -1.4 -1.3 -2.5 -1.4 -2.3 -1.9 -1.0 -2.0 -2.2 -2.6 -1.3 -2.6 4.0 -1.0 -1.1 -1.3 0.1 0.5 -2.0 0.7 -5.7 -3.5 -1.0 -2.2 -1.1 -2.0 -1.6 -0.7 -1.7 -1.9 -2.3 -1.0 -2.3 4.3 -0.7 -0.8 -0.9 0.4 0.8 -1.7 1.0 -5.4 -3.1 -4.2 -5.4 -4.3 -5.1 -4.7 -3.9 -4.9 -5.1 -5.4 -4.2 -5.4 0.9 -3.9 -4.0 -4.1 -2.8 -2.4 -4.8 -2.3 -8.5 -6.3 1.4 2.1 1.2 1.4 2.1 1.2 3.4 1.8 3.1 2.7 -1.2 2.3 1.4 3.4 -6.3 -3.0 6.0 5.0 3.0 5.8 6.2 9.7 12.1 2.4 2.0 2.7 1.8 4.1 2.4 3.8 3.3 -0.6 3.0 2.0 4.0 -5.8 -2.4 6.6 5.6 3.7 6.4 6.9 10.4 12.8 3.0 -0.4 0.3 -0.6 1.6 0.0 1.3 0.9 -3.0 0.5 -0.4 1.6 -8.0 -4.7 4.1 3.2 1.2 3.9 4.4 7.8 10.1 0.6 -0.9 0.4 -0.1 5.6 4.4 -5.4 8.7 2.8 23.7 -0.6 0.7 0.2 6.0 4.7 -5.1 9.0 3.2 24.1 -3.8 -2.5 -3.0 2.5 1.3 -8.1 5.5 -0.2 20.1 4.9 10.6 3.7 8.2 11.7 12.5 35.8 17.4 25.7 5.6 11.2 4.3 8.9 12.4 13.2 36.7 18.2 26.5 3.1 8.6 1.9 6.4 9.8 10.5 33.5 15.4 23.5 Weitere Anlageklassen Immobilien SXI Real Estate Funds Index Immobilien SXI Real Estate Shares Index Immobilien FTSE EPRA/NAREIT Global Index Rohstoffe S&P/GSCI Commodity Index Rohstoffe Bloomberg Commodity Index Rohstoffe Gold - Feinunze Rohstoffe US-Leichtöl( WTI) - Barrel Rohstoffe Aluminium Rohstoffe Kupfer Perspektiven, Dezember 2016 -1.6 -0.7 -1.7 -1.9 -2.3 -1.0 -2.3 -1.4 -1.6 -1.0 -0.9 -2.8 -2.1 -2.0 -1.4 -0.7 -0.9 0.4 n.a. 2.5 1.3 -8.1 5.5 -0.2 20.1 2.4 3.8 3.3 -0.6 3.0 2.0 4.0 8.6 4.4 0.2 5.3 1.2 0.6 2.8 4.1 4.3 4.9 10.6 n.a. 6.4 9.8 10.5 33.5 15.4 23.5 8 Gewisse Neuauflage der Reaganomics Unter Reagans Präsidentschaft von 1980–1988 ging die Arbeitslosenrate von über 10% auf 5.4% zurück. Der S&PIndex verdoppelte sich und der US-Dollar legte handelsgewichtet deutlich zu. Mit umfangreichen Steuersenkungen (laut Wahlversprechen in Höhe von 2% des BIP) – allen voran bei den im internationalen Vergleich sehr hohen USUnternehmenssteuern – sowie Investitionen à la Reagan in den Bereichen Sicherheit, Militär und Infrastruktur lehnt sich Trumps Wirtschaftspolitik an den Reaganomics an. Ergänzt werden sollen diese Stimuli durch eine Vereinfachung des Steuersystems sowie breit angelegte Deregulierungsmassnahmen, beispielsweise im Energie- und Finanzbereich. Deregulierungen und Steuersenkungen dürften dabei wesentlich rascher verabschiedet werden können als die genaue Ausgestaltung von Staatsinvestitionen, die kaum vor dem 2. Halbjahr 2017 lanciert werden. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP-Wachstum 1.6 2.6 1.8 2.9 2.3 Staatshaushalt** –6.0 –2.3 –1.9 –2.5 –2.6 Leistungsbilanz** –3.6 –2.7 –2.7 –2.5 –2.5 Inflation*** 2.1 0.1 1.4 2.4 2.6 Arbeitslosenrate*** 6.8 5.2 4.9 4.7 4.6 Mehr Wachstum bei moderatem Preisanstieg Der fiskalische Expansionskurs Trumps dürfte bereits 2017 mit einer gewissen Erhöhung der Neuverschuldung einhergehen, die in den letzten Jahren sehr deutlich auf 2% des BIP zurückgeführt werden konnte. Insgesamt sollte die US-Konjunktur durch das noch im 1. Halbjahr 2017 lancierte Steuersenkungspaket allmählich an Fahrt gewinnen, ohne dass es in den nächsten zwölf Monaten zu Überhitzungserscheinungen kommt – zumal der erstarkende USDollar sowohl das Wachstum als auch die Inflation dämpft. Starker US-Dollar und begrenzter Renditeanstieg Da Überhitzungserscheinungen bei dieser angebotsseitigen Fiskalpolitik à la Reagan zunächst kaum zu befürchten sind, sollte der Preis- und Renditeanstieg vorderhand mässig bleiben – u.a. wegen des globalen Disinflations- und Tiefzinsumfelds und eines erstarkenden US-Dollar. Das Fed wird 2017 angesichts des günstigen Konjunkturausblicks mindestens zwei Zinserhöhungen vornehmen. Perspektiven, Dezember 2016 9 Wachstumsprognose für 2017 angehoben Die Wirtschaft dürfte 2017 stärker wachsen, als von uns ursprünglich erwartet. Erstens ist der negative «BrexitEffekt», den wir bereits für diesen Winter angenommen hatten, vorerst ausgeblieben. Dies liegt vor allem daran, dass sich der Beginn des Austrittsprozesses mindestens bis Ende März nächsten Jahres verzögert. Weitere Gründe für ein höheres Wachstum liegen in dem wieder schwächeren Euro, der die Nettoexporte beflügeln sollte. Dabei unterstellen wir, dass der neue US-Präsident seine Handelspolitik wesentlich weniger restriktiv gestalten wird als im Wahlkampf angekündigt. Darüber hinaus besteht die Chance, dass sich die Investitionen in der Eurozone dynamischer entwickeln als in den vergangenen Jahren. Denn obwohl die Währungsgemeinschaft im Vergleich zu früheren Erholungsphasen langsamer wächst, befindet sich die Kapazitätsauslastung mittlerweile über dem langfristigen Durchschnitt. Wenn sich die vorgenannten Entwicklungen 2017 einstellen, sollte auch der Arbeitsmarkt mehr Rückenwind erhalten und sollten sich infolgedessen die Verbraucher wieder ausgabenfreudiger zeigen. Insgesamt schätzen wir neu ein BIP-Wachstum von 1.5% für 2017. Die politische Entwicklung bildet weiterhin das grösste Prognoserisiko. In unserem Basisszenario unterstellen wir, dass die Ergebnisse der in den nächsten zwölf Monaten anstehenden Wahlen in Europa nicht zur erneuten Infragestellung der Währungsgemeinschaft führen. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP-Wachstum 1.0 2.0 1.5 1.5 1.3 Staatshaushalt** –3.3 –2.6 –3.1 –2.0 –2.0 Leistungsbilanz** 1.2 3.3 2.9 3.5 3.0 Inflation*** 1.7 0.0 0.3 1.1 1.5 Arbeitslosenrate*** 9.7 10.9 10.2 9.6 9.1 Vorübergehender Inflationsanstieg An den Finanzmärkten sind zuletzt die Inflationserwartungen auch für die Eurozone deutlich gestiegen. In der Tat gehen auch wir von einem kräftigen Anstieg der Teuerungsrate im Laufe des 1. Quartals 2017 aus. Dies ist aber im Wesentlichen auf vorübergehende Basiseffekte zurückzuführen, weil die Inflationsraten in der ersten Hälfte von 2016 zeitweise negativ waren. Wir erwarten für 2017 im Durchschnitt einen Preisanstieg von etwa 1.1%. Die EZB dürfte demnach noch keinen Anlass sehen, von ihrem quantitativen Lockerungskurs abzurücken. Allerdings lässt sich mittlerweile beobachten, dass auch bei den Währungshütern die Diskussion um die negativen Effekte ihrer geldpolitischen Massnahmen zunimmt. Perspektiven, Dezember 2016 10 Franken vs. Euro stärker erwartet Nach den Präsidentschaftswahlen in den USA hat der Schweizer Franken gegenüber dem Euro deutlich an Wert zugelegt und notiert aktuell um 1.07, dem tiefsten Wert seit August 2015. In den vergangenen zwölf Monaten hatte sich das Währungspaar mehrheitlich in einem Band zwischen 1.08 bis 1.10 bewegt. Es ist so gut wie sicher, dass die Schweizerische Nationalbank (SNB) infolge der jüngsten Aufwertung des Frankens am Devisenmarkt intervenieren musste. So sind auch die Sichteinlagen bei der SNB jüngst stärker angestiegen. Wir gehen davon aus, dass die SafeHaven-Eigenschaften des Frankens auch in naher Zukunft gefragt sein werden – Stichwort: politische Unsicherheiten in der Eurozone. Entsprechend wird der Franken unter Aufwertungsdruck gegenüber dem Euro bleiben. Es stellt sich die Frage, bis zu welchem Grad die SNB bereit ist, einer Aufwertung mit Devisenmarktinterventionen entgegenzuwirken. Wir gehen davon aus, dass die Notenbank eine gewisse Aufwertung zulassen wird, und sehen den EUR/CHF-Wechsel-kurs binnen Jahresfrist um 1.04. Entlastung ist hingegen seitens USD erwartet; hier gehen wir von einer Aufwertung gegenüber dem Franken aus. Eine weitere Zinssenkung der SNB kann nicht ausgeschlossen werden, entspricht aber nicht unserem Basisszenario. 2005 – 14 BIP-Wachstum 2015 2016* 2017* 2018* 2.1 0.8 1.1 1.4 Staatshaushalt** 0.1 Leistungsbilanz** 10.6 Inflation*** Arbeitslosenrate*** 1.3 0.0 0.0 –0.1 0.0 9.8 11.3 10.5 10.0 0.5 –1.1 –0.4 0.2 0.5 3.4 3.2 3.3 3.3 3.4 Wachstum um Potenzial bis 2018 Das Wachstum wird vorderhand moderat bleiben. So dürften nicht nur Teile des Aussenhandels weiterhin unter Druck bleiben, sondern auch der Detailhandel und der Tourismus sehen sich weiterhin im Gegenwind. Der private Konsum wird vorläufig nur schwach wachsen. Gegen eine deutliche Belebung der Konsumdynamik sprechen die aktuell tiefere Zuwanderung, eine verhaltene Konsumentenstimmung sowie kaum steigende Reallöhne. Dennoch haben wir keinen Grund, ein pessimistisches Bild für die Konjunkturlage in der Schweiz zu zeichnen. Unser Fazit lautet: «Wachstum ja, aber kaum über Potenzial». So erwarten wir für das kommende Jahr ein reales BIP-Wachstum von 1.4 %, und wagen auch erstmals einen Ausblick ins Jahr 2018, in dem von einer ähnlichen Entwicklung ausgegangen werden kann. Perspektiven, Dezember 2016 11 Konjunktur hält sich besser als befürchtet Sehr viel besser als nach dem Referendum befürchtet hält sich bislang die britische Konjunktur. Nach einem BIPWachstum von 0.5% (Quartalsrate) weisen erste Stimmungsindikatoren und harte Daten zudem auf ein gutes Schlussquartal hin: So ist die Arbeitslosenrate mit 4.8% auf ein 11-Jahres-Tief gefallen. Die Einzelhandelsumsätze zu Quartalsbeginn waren die höchsten seit fünf Jahren, was dem schwachen Pfund geschuldet ist, das den Tourismus anheizt, aber auch Benzin und Nahrungsmittel verteuert. Das reale Konsumwachstum der britischen Privathaushalte dürfte daher weit weniger positiv ausfallen, weil das real verfügbare Einkommen nicht nur vom abwertungsbedingten Preisauftrieb begrenzt wird, sondern auch von angelaufenen Vermögensverlusten am Immobilienmarkt. Ausgenommen bei den Investitionen (inkl. Investitionen in Geschäftsliegenschaften) sind die Folgen des Brexit-Referendums einstweilen noch überschaubar und dürften erst bei Konkretisierung des Brexit zutage treten. Auch die Bank of England (BoE) sieht die Folgen des Referendums nicht als bewältigt an, sondern lediglich als auf einen späteren Zeitpunkt verschoben. Für 2017 geht die BoE von einer BIPRate von 1.4% und für 2018 von 1.6% aus. Gleichzeitig dürfte die Arbeitslosenrate wieder auf 5.5% steigen. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP-Wachstum 1.4 2.2 1.6 0.6 1.7 Staatshaushalt** –6.1 –5.1 –4.8 –5.0 –5.0 Leistungsbilanz** –3.1 –5.5 –5.1 –4.8 –5.3 Inflation*** 2.5 0.0 0.7 3.1 1.6 Arbeitslosenrate*** 6.8 7.0 7.0 7.4 7.7 Fiskalstimulus in der Pipeline Abgefedert werden die negativen Wachstumsauswirkungen des Brexit-Entscheids durch Infrastrukturausgaben, die auch in Grossbritannien vorgesehen sind – und zwar im Ausmass von bis zu 1% des BIP. Das Budgetdefizit, das bereits jetzt bei über 4.5% des BIP liegt, und die Staatsverschuldung von derzeit 82% des BIP dürften somit steigen. Das langfristige Ziel eines ausgeglichenen Haushalts bleibt aber auch unter dem neuen Finanzminister, Phiilip Hammond, bestehen. Starke Bewegungen nach Trump-Wahl Nachdem die Rendite 10-jähriger Gilts nach der TrumpWahl um rund 30 Basispunkte auf 1.5% geklettert ist und sich das GBP zum USD auf 1.23 abgeschwächt hat, dürften sich beide Trends – nach einer Verschnaufpause – grundsätzlich fortsetzen. Perspektiven, Dezember 2016 12 Wirtschaft im Aufschwung Das Bruttoinlandprodukt hat im dritten Quartal annualisiert um 2.2% zugelegt. Damit hat sich das Wirtschaftswachstum gegenüber dem Vorquartal (annualisiert +0.7%) nochmals stark beschleunigt. Auch die Industrieproduktion in Japan ist im Oktober den dritten Monat in Folge angestiegen. Das Plus betrug nach den starken Monaten August und September noch 0.1% gegenüber dem Vormonat und wurde durch die Nachfrage aus dem Ausland getrieben. Die Industrieunternehmen rechnen für November sogar mit einem Anstieg von 4.5%. Während die Investitionen seitens der Unternehmen stagnieren und der Konsum im Inland weiterhin schwach ist, dürfte der Beitrag des Aussenhandels auch im 4. Quartal positiv ausfallen. Japans Abhängigkeit vom Aussenhandel und damit von der Wechselkursentwicklung bleibt also weiterhin hoch. Die gegen Ende November verzeichnete Abschwächung des japanischen Yen gegenüber dem USD wirkte unterstützend. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP-Wachstum 0.6 0.6 0.8 1.1 0.6 Staatshaushalt** –6.1 –6.6 –6.2 –5.3 –4.3 Leistungsbilanz** 2.7 3.3 3.2 2.8 2.6 Inflation*** 0.0 0.8 -0.3 0.4 0.7 Arbeitslosenrate*** 4.2 3.4 3.2 3.2 3.1 Wichtiger Aussenhandel in Gefahr? Japans Exporte sanken im Oktober um 10.3 Prozent deutlicher als erwartet. Die Exporte waren somit den 13. Monat in Folge rückläufig. Die Exportunternehmen in Japan leiden seit längerer Zeit unter der schwachen Nachfrage wichtiger Handelspartner wie China, der Eurozone und den USA sowie dem starken Yen. Neben den rückläufigen Exporten sind auch die Importe deutlich zurückgegangen. Im Oktober fielen diese um 16.5%. Die anhaltend rückläufigen Importe sind, neben dem starken Yen und den fallenden Rohstoffpreisen auch der schwachen Nachfrage in Japan geschuldet. Die japanische Wirtschaft steht aufgrund der schwachen Binnennachfrage auf wackligen Beinen. Seit Jahren versuchen die Regierung und die Bank of Japan (BoJ) die Wirtschaft mit stimulierenden Konjunkturprogrammen und expansiver Geldpolitik anzukurbeln. Die Ankündigung Donald Trumps, sich am ersten Amtstag aus dem transpazifische Handelsabkommen TPP zurückzuziehen, setzt den japanischen Aussenhandel, die Stütze der japanischen Wirtschaft, stark unter Druck. Das TPP wurde vom japanischen Unterhaus erst im November abgesegnet. Perspektiven, Dezember 2016 13 Leichte Wachstumsabschwächung erwartet Die jüngsten Konjunkturdaten bestätigen die Wachstumsstabilisierung und dass die Regierung ihr Wachstumsziel 2016 (6.5%–7%) erreichen wird. Einen wichtigen positiven Wachstumsbeitrag haben die Bauinvestitionen geliefert. Die in den letzten Wochen eingeführten restriktiven Massnahmen am Häusermarkt und erste Anzeichen einer marginalen Verschärfung der Kreditkonditionen werden im 1. Halbjahr 2017 jedoch wachstumsdämpfend wirken. Sollte dadurch das Wachstumsziel 2017 gefährdet werden, würde die Regierung mit neuen Stimulierungsmassnahmen darauf reagieren. Dies würde kaum geldpolitische, sondern primär fiskalpolitische Massnahmen (vor allem Infrastrukturinvestitionen) umfassen. 2005 – 14 2015 BIP-Wachstum 10.0 6.9 2016 2017* 2018* 6.7 6.5 6.3 Staatshaushalt** –1.5 –2.4 –3.4 –3.8 –4.0 Leistungsbilanz** 4.9 3.0 2.8 2.5 2.5 Inflation*** 3.0 1.4 2.0 2.3 2.2 Arbeitslosenrate*** 4.1 4.1 4.1 4.1 4.1 US-Handelsrestriktionen und … Ein Unsicherheitsfaktor geht von der zukünftigen USHandelspolitik aus. Obwohl bezüglich der Höhe, des Ausmasses und der Ausgestaltung allfälliger Handelsrestriktionen noch viele Fragen offen sind, muss dieser Punkt diskutiert werden. Die Exporte Chinas in die USA machen rund 4% des chinesischen BIP aus. Der Marktanteil Chinas ist bei manchen Gütern sowohl bei den US-Importen als auch bei der globalen Produktion sehr hoch, sodass ein Ausweichen auf andere Produzenten nicht so einfach ist. Zudem wären Gegenmassnahmen Chinas gegen US-Importe und/oder in China tätige US-Firmen zu erwarten. Chinas Wachstum wäre von US-Handelsrestriktionen zwar beeinträchtigt, aber dank Massnahmen zur Steigerung der Binnennachfrage kaum ernsthaft gefährdet. … Kapitalabflüsse als Risikofaktoren Die Kapitalabflüsse Chinas sind im 3. Quartal nach einer Beruhigung im 2. Quartal wieder angestiegen. Steigende US-Zinsen, ein stärkerer US-Dollar und allfällige Handelsrestriktionen bergen das Risiko, dass sich die Kapitalabflüsse weiter verschärfen und einen zunehmenden Abwertungsdruck auf den Renminbi auslösen. China besitzt zwar noch einige Instrumente, um einer massiven CNYAbwertung zu begegnen, doch könnten solche Befürchtungen durchaus zu Irritationen an den globalen Finanzmärkten führen. Perspektiven, Dezember 2016 14 Wirtschaft vor Wiederbelebung Nach der Wachstumsdelle im 2. Quartal (–1.6%) infolge der Waldbrände in Alberta dürfte die Konjunktur Kanadas wieder Fahrt aufgenommen haben. Vor dem Hintergrund der expansiven Fiskalpolitik unter Ministerpräsident Trudeau, Ölpreisen um 45 bis 50 USD/Fass und aufgehellter Wirtschaftsaussichten in den USA hält auch die Bank of Canada (BoC) an ihrem positiven Konjunkturausblick fest. Die neue Regierung investiert seit März in die Infrastruktur, weshalb sich ab dem 2. Halbjahr mehr Wachstumseffekte entfalten dürften. Zudem sollte die Beeinträchtigung durch den Energiesektor Ende 2016 auslaufen (die Energieinvestitionen sind innerhalb von zwei Jahren um 60% gekürzt worden!). Der Beschäftigungsrückgang der Branche während der Anpassungsjahre konnte jedoch durch den Beschäftigungsanstieg ausserhalb des Energiesektors kompensiert werden. Lediglich die Aussichten am Häusermarkt Kanadas sind leicht eingetrübt, weil die lancierten makroprudenziellen Massnahmen den Bauboom eindämmen sollen. Im 2. Halbjahr rechnet die BoC mit einer BIPRate von 2.5% und im Gesamtjahr 2016 mit 1.3%, was laut BoC bereits leicht über Potenzial ist. Schliesslich dürfte sich Mitte 2018 die Outputlücke der kanadischen Volkswirtschaft schliessen. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP-Wachstum 1.8 1.1 1.8 2.5 2.4 Staatshaushalt** –1.4 –1.1 –1.4 –1.5 –1.3 Leistungsbilanz** –1.7 –3.5 –3.8 –3.5 –3.0 Inflation*** 1.7 1.1 1.6 1.8 2.0 Arbeitslosenrate*** 7.0 6.9 7.0 6.8 6.7 Keine US-Zollerhöhungen auf Exporte Kanadas Neben den Investitionen sollten sich gemäss BoC auch die Exporte Kanadas wieder beleben. Mit 67% liegt die Aussenhandelsquote Kanadas so hoch wie sonst in keinem anderen G-7-Land. Diese Aussagen machte die BoC indes vor dem Wahlausgang in den USA. Anders als beim NAFTA-Land Mexiko gehen wir nicht von der Einführung breitflächiger Strafzölle auf den kanadischen Exporten in die USA aus (Ausnahme: Bauholz), die rund 80% der Gesamtexporte Kanadas betreffen würden. Keine weiteren monetären Lockerungen Vor dem aktuellen konjunkturellen Hintergrund und angesichts der Inflationsraten um 1.5% ist mit keinen weiteren Lockerungsmassnahmen der BoC zu rechnen. Bei einem leicht schwächeren CAD zur US-Devise sollten die Renditen sukzessive anziehen. Perspektiven, Dezember 2016 15 Solides Wirtschaftswachstum Die schwedische Volkswirtschaft hat sich im laufenden Jahr erfreulich entwickelt. Der Internationale Währungsfonds (IWF) attestiert eine gesunde Wirtschaftsaktivität und ein robustes Wachstum von rund 3%. Auch wenn im 3. Quartal die Dynamik des Wirtschaftswachstums nachgelassen hat, belegen die gestiegenen Einkaufsmanagerindizes des Industrie- und Dienstleistungssektors eine vielversprechende Konjunkturentwicklung, dies vor allem im europäischen Vergleich. Das kräftige Wachstum ist vor allem durch die Binnennachfrage getrieben. Insbesondere der Bausektor hat von der Niedrigzinspolitik profitiert. Zeitgleich sind die Immobilienpreise und die private Verschuldung stark gestiegen. Der IWF bewertet diese Entwicklungen als Risikofaktor für die wirtschaftliche Stabilität und fordert eine strengere Aufsicht. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP-Wachstum 2.0 3.9 2.8 2.7 2.9 Staatshaushalt** 0.3 –1.5 –1.1 –0.9 –0.5 Leistungsbilanz** 7.2 6.7 6.9 6.8 6.9 Inflation*** 1.4 0.7 1.1 2.0 1.8 Arbeitslosenrate*** 7.9 7.4 6.8 6.6 6.3 Ausweitung der extrem lockeren Geldpolitik Die Reichsbank belässt den Leitzins auf dem Rekordtief von Minus 0.5% und hat eine Anhebung des Leitzinses nicht vor Anfang 2018 in Aussicht gestellt. Zudem schliesst sie noch nicht aus, dass der Leitzins tiefer in den negativen Bereich gesenkt wird. Grund dafür sind die jüngsten Prognosen zur Inflation, die gezeigt haben, dass es länger dauert als gedacht, die angestrebte Teuerung von 2% zu erreichen. Aufgrund dessen setzt die Reichsbank ihr Anleihenaufkaufprogramm auch im 2. Halbjahr 2016 fort und bereitet sich für die nächste geldpolitische Sitzung im Dezember darauf vor, das Volumen der Anleihenkäufe zu verlängern. Der Entscheid wird aber auch in Abhängigkeit von Aktionen anderer Notenbanken, allen voran der EZB, erfolgen. Erholung der SEK auf längere Sicht Infolge der angekündigten Ausweitung des Ankaufprogramms durch die Reichsbank Anfang November hat die schwedische Krone gegenüber anderen Leitwährungen deutlich an Wert verloren. Gegenüber dem Euro und dem US-Dollar wurden sogar mehrjährige Tiefstände gebrochen. Wir halten die Abwertung für übertrieben und erwarten eine Erholung der schwedischen Krone zum Euro und Franken. Perspektiven, Dezember 2016 16 Werden Kapitalabflüsse anhalten? Allerdings sind die Auswirkungen der verschiedenen Faktoren auf die einzelnen aufstrebenden Volkswirtschaften sehr unterschiedlich. Grafik 2 zeigt die Exporte einzelner Schwellenländer in die USA in Relation zum jeweiligen BIP. Mexiko ist mit seiner starken Abhängigkeit von den USA ein Sonderfall, was sich auch bereits in den mexikanischen Finanzmärkten manifestiert. Wie Grafik 3 illustriert, haben die Anleger in den ersten Tagen nach der US-Wahl Kapital aus den Emerging Markets abgezogen. Sollten die Kapitalflüsse länger negativ tangiert werden, sind wie üblich die Länder mit hohem ausländischem Finanzierungbedarf und tiefen Devisenreserven (wie die Türkei oder Südafrika) am stärksten betroffen. Perspektiven, Dezember 2016 5.9 BIP Asien 7.9 BIP Lateinamerika 3.1 BIP Osteuropa 3.3 Inflation Schwellenländer 5.8 4.3 4.2 4.7 4.8 6.1 6.0 5.9 5.9 –0.4 –0.8 1.5 2.0 0.3 1.2 2.0 2.2 3.6 3.3 3.0 3.1 Polen Malaysia Chile Tschechien Türkei Südafrika Mexiko Russland Brasilien Thailand Indonesien Korea Taiwan Philippinen China 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Indien Eintrübung der Perspektiven der EMMA Die von den USA ausgehenden höheren Zinsen treffen auch die Schwellenländer. So wird das Zinssenkungspotenzial in einigen Emerging Markets eingeschränkt, andere müssen eventuell zur Stützung ihrer Währung gar die Zinsen leicht erhöhen (wie Mexiko). Ein noch kaum abschätzbarer Unsicherheitsfaktor sind die von Trump im Wahlkampf angekündigten Handelsrestriktionen. Zusammengefasst kann trotz der noch kaum abschätzbaren Auswirkungen der US-Wahlen gesagt werden, dass sich die Perspektiven für die Emerging Markets eingetrübt haben. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP Schwellenländer 30 25 20 15 10 5 0 Russland Türkei Polen Brasilien Indonesien Indien Tschechien Südafrika Ungarn Philippinen Koiumbien Chile China Korea Thailand Malaysia Mexiko Vielfältiger Einfluss der US-Wahlen Der Einfluss der US-Wahlen auf die Konjunkturentwicklung in den Schwellenländern ist vielfältig. Dabei ist nicht zu vergessen, dass es noch viele Fragezeichen bezüglich der zukünftigen Wirtschaftspolitik in den USA gibt. Auf der positiven Seite sind die erwarteten fiskalpolitischen Impulse in den USA zu nennen. Einzelne, vor allem lateinamerikanische Staaten dürften auch von den eher festen Industriemetallpreisen profitieren. Der stärkere US-Dollar gegenüber den Schwellenländerwährungen ist für exportorientierte Schwellenländer eine Unterstützung, aber eine Belastung für Länder mit hoher Auslandsverschuldung (Grafik 1). US-Exporte in % des BIP 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 06/16 07/16 08/16 09/16 10/16 11/16 Portfolio-Zuflüsse (in Mrd USD, gleitender 7-TagesDurchschnitt) Portfolio-Zuflüsse (täglich, in Mrd USD) 17 Russland kämpft sich langsam aus der Rezession Russland kämpft sich langsam aber sicher aus seiner schweren Rezession heraus. Im 3. Quartal ist das BIP nur noch um 0.4% (2. Quartal: 0.6%) im Vergleich zum Vorjahr gesunken. Die jüngsten Konjunkturdaten verdeutlichen, dass die Entwicklung langsam verläuft. Das Wachstum der Industrieproduktion im Oktober hat sich zum Vorjahr auf –0.2% (Vormonat: –0.8%) zurückgebildet. Hingegen hat sich die Lage bei den Detailhandelsumsätzen leicht eingetrübt. Die Reallöhne steigen zwar wieder mit 2% – nachdem sie Ende 2015 noch rund 10% gesunken sind –, doch bleibt die Sparquote angesichts des eingetrübten Konsumentenvertrauens hoch. Mit der generell leichten Verbesserung der Wirtschaftslage, den erwarteten Zinssenkungen und dem positiven Reallohnwachstum ist im nächsten Jahr wieder mit einer etwas grösseren Konsumneigung zu rechnen. Wir gehen davon aus, dass Russland 2017 wieder ein positives BIP-Wachstum erreichen wird. Angesichts der von uns erwarteten mehr oder weniger unveränderten Erdölpreise, der globalen Unsicherheit und der ungelösten strukturellen Probleme wird die Konjunkturerholung jedoch bescheiden sein. 2005 – 14 2015 2016* 2017* 2018* BIP-Wachstum 3.8 -3.7 –0.6 1.1 1.4 Staatshaushalt** 2.1 -2.5 –3.8 –2.8 –2.5 Leistungsbilanz** 7.3 4.7 2.8 3.0 2.7 Inflation*** 9.3 15.5 7.1 5.0 4.8 Arbeitslosenrate*** 7.4 7.0 7.5 7.0 6.8 Mit dem zukünftigen US-Präsidenten Trump ist die Wahrscheinlichkeit gestiegen, dass die US-Sanktionen gegenüber Russland gelockert oder aufgehoben werden. Dies wäre tendenziell positiv für die Wirtschaft und die russischen Finanzmärkte. Staatshaushalt soll konsolidiert werden Die Rezession und der tiefe Erdölpreis sind eine grosse Belastung für den Staatshaushalt. Somit dürfte das Budgetdefizit im laufenden Jahr auf gegen 4% des BIP ansteigen. Jüngst hat die Regierung ihren Budgetentwurf für 2017– 2019 vorgestellt, der eine Fiskalkonsolidierung in dieser Periode beinhaltet. Der Primärhaushalt (ohne Zinszahlungen) soll bis 2019 ausgeglichen sein, was zum Grossteil mit Einsparungen bei den Staatsausgaben erreicht werden soll. Zur Finanzierung des Budgetdefizits 2017 werden mehr Staatsanleihen emittiert und wie bereits in diesem Jahr der Reservefonds und neu der Nationale Wohlstandsfonds angezapft. Perspektiven, Dezember 2016 18 Diese Publikation wurde von der Privatbank Bellerive AG aufgrund von öffentlich zugänglichen Informationen, intern erarbeiteten Daten sowie anderen unseres Erachtens verlässlichen Daten erstellt. Für deren Richtigkeit, Genauigkeit, Vollständigkeit und Aktualität kann dennoch keine Gewähr übernommen werden. Dem Anleger muss bewusst sein, dass die abgegebenen Informationen und Empfehlungen der Privatbank Bellerive AG sich in Anbetracht einer Veränderung des wirtschaftlichen Umfeldes jederzeit verändern können. Ein positiver Verlauf eines Wertpapiers in der Vergangenheit ist kein Garant für eine ebenso positive Entwicklung in der Zukunft. Diese Publikation darf nicht ohne Zustimmung der Privatbank Bellerive AG vervielfältigt oder an andere Personen verteilt werden, insbesondere nicht direkt oder indirekt an Bürger oder Einwohner von Kanada, den Vereinigten Staaten, Grossbritannien oder anderen Ländern, in denen der Vertrieb durch das Gesetz eingeschränkt ist. Wer diese Publikation erhält, sollte sich dieser Einschränkung bewusst sein und sich daran halten. Die Publikation ist ausschliesslich für informative Zwecke verfasst worden und beinhaltet keine Empfehlung, kein Ansuchen oder Angebot, irgendeine Währung, ein Wertpapier oder ein anderes Finanzprodukt zu kaufen oder zu verkaufen. 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