Die Vollgeldinitiative und eine Alternative Dirk Niepelt1, Study
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DieVollgeldinitiativeundeineAlternative DirkNiepelt1,StudyCenterGerzenseeandUniversityofBern 1DieserArtikelwurdefürdieFestschriftzuEhrenvonErnstBaltenspergergeschrieben,die anlässlichseines75.Geburtstagsherausgegebenwurde. 1 ShortCVDE DirkNiepeltistDirektordesStudienzentrumsGerzenseeundProfessorander UniversitätBern.DerzeitisterResearchFellowamCentreforEconomicPolicyResearch (CEPR),MitglieddesResearchNetworksCESifoMünchensowieMitglieddesVereinsfür Socialpolitik.ZuvorwirkteerimVorstandderSchweizerischenGesellschaftfür VolkswirtschaftundStatistik,warGastprofessoranderUniversitätLausanneund AssistenzprofessoramInstituteforInternationalEconomicStudies(IIES)der UniversitätStockholm,woerspäteralsGastprofessorbis2014wirkte. DirkNiepelterwarbseinenPhDinVolkswirtschaftvomMassachussettsInstituteof Technology(MIT)imJahr2000undhateinLizenziatundeinDoktoratderUniversität St.Gallen.VorErlangungseinesDoktoratsarbeiteteeramForschungsinstitutfür EmpirischeWirtschaftsforschungderUniversitätSt.Gallen(FEW-HSG)undander KonjunkturforschungsstellederETHZürich(KOF).SeineForschungsinteressenliegenin denBereichenMakroökonomie,politischeÖkonomieundPublicFinance. ShortCVFR DirkNiepeltdirigeleCentred’étudesdeGerzenseeetestprofesseuràl’Universitéde Berne.AssociéderechercheauCentreforEconomicPolicyResearch(CEPR,Londres), membreduréseauderechercheCESifo(Munich)etducomitémacroéconomiquedu VereinfürSocialpolitik,ilaétémembreduconseildelaSociétésuissed’économieetde statistiqueetaétéprofesseurinvitéàl’UniversitédeLausanneetàl’Institutefor InternationalEconomicStudies(IIES)del’UniversitédeStockholm. DirkNiepeltesttitulaired’unelicenceetd’undoctoratdel’UniversitédeSaint-Gall,ainsi qued’undoctoratenéconomieduMassachusettsInstituteofTechnology(MIT).Avant derejoindreleCentred’études,ilétaitprofesseurassistantàl’IIES.Avantdepasserson doctorat,ilatravailléauseindesinstitutsderechercheappliquéedeSaint-Galletde Zurich(FEW,KOF).Sesrecherchesportentnotammentsurlamacroéconomie,lafinance internationale,l’économiepolitiqueetlesfinancespubliques. ShortCVEN DirkNiepeltisDirectoroftheStudyCenterGerzenseeandProfessorattheUniversityof Bern.HecurrentlyholdsthepositionsofResearchFellowattheCentreforEconomic PolicyResearch(CEPR),ResearchNetworkMemberatCESifoMunichandmemberof theStandingFieldCommitteeonMacroeconomicsoftheVereinfürSocialpolitik (Germaneconomicassociation).HepreviouslyservedontheboardoftheSwissSociety ofEconomicsandStatistics,wasanInvitedProfessorattheUniversityofLausanneand AssistantProfessorattheInstituteforInternationalEconomicStudies(IIES)at StockholmUniversity,wherehesubsequentlyreturnedasVisitingProfessoruntil2014. DirkNiepeltreceivedhisPhDinEconomicsfromtheMassachusettsInstituteof Technology(MIT)in2000andholdsalicentiatedegreeanddoctoratefromthe UniversityofSt.Gallen.Beforecompletinghisdoctorate,heworkedattheapplied researchinstitutesinSt.Gallen(FEW-HSG)andZurich(KOF).Hisresearchinterests includemacroeconomics,internationalfinance,politicaleconomics,andpublicfinance. 2 Kurzfassung DieVollgeldinitiativewilldieSteuerbarkeitderGeld-undKreditmengeverbessern,die FinanzstabilitäterhöhenundSeigniorage-Einnahmenangemessenerverteilen.Dasin derInitiativevorgeschlageneInstrument,einVerbotderaktivenGeldschöpfung,ist ineffizientodergarineffektiv,weilesamKernderProblemevorbeizielt.EineVariante derInitiative,diedemPublikumZugangzuelektronischemNotenbankgeldverschafft, aberaufFreiwilligkeitsetzt,stiftethöherenNutzenzutieferenKosten. Résumé L’initiative«Monnaiepleine»entendaméliorerlapossibilitépourlabanquecentralede contrôlerlamassemonétaireetlecrédit,augmenterlastabilitéfinancièreetrépartirde manièrepluséquitablelesrecettesduseigneuriage.L’instrumentqu’ellepropose d’introduire,àsavoirl’interdictiondelacréationmonétaireparlesbanques commerciales,nepermetpasd’atteindresonbut,voireproduitdeseffetsnégatifs,caril nes’attaquepasauxvéritablesproblèmes.Onpourraitenvisagerunevariantedecette initiativequidonneraitàlapopulationaccèsàlamonnaiecentralesousforme électroniquemaisseraitmiseenœuvresurunebasevolontaire.Cettevariante permettraitd’obteniruneutilitéaccruepouruncoûtréduit. Abstract Thesovereignmoneyinitiative(Vollgeldinitiative)seekstogaingreatercontroloverthe moneyandcreditsupply,toincreasefinancialstabilityandtoachieveafairer distributionofseigniorageincome.Theinitiative’ssuggestedapproach–abanonactive moneycreation–isinefficientandmayevenproveineffective,asitfailstoaddressthe coreproblems.Avariantoftheinitiative,whichwouldallowthepublicaccessto electroniccentralbankmoneyonavoluntarybasis,wouldoffergreaterbenefitatlower cost. 3 FürErnstBaltensperger,denkultivierten,gebildetenundwarmherzigenMenschen undscharfsinnigenÖkonomen. 1.DieVollgeldinitiative WenndieSchweizerStimmbürgerdemnächstüberdieVollgeldinitiativezu befindenhaben,dannstehtdiehistorischgewachseneGeld-und WährungsordnungentwickelterVolkswirtschaftenzurDisposition.DieInitiative verlangtgrundlegendeÄnderungendesArtikels99derSchweizerischen Bundesverfassung,indemdieKompetenzdesBundesinGeld-und WährungsangelegenheitensowiedieAufgabenundGewinnverteilungder SchweizerischenNationalbank(SNB)geregeltsind.Insbesonderesiehtder InitiativtexteineStärkungderBundeskompetenzensowiekonkreteVorgaben zurFinanzmarktregulierungundzugeldpolitischenEingriffenderNationalbank vor.DabeinimmterausdrücklichEinschränkungenderWirtschaftsfreiheitin Kauf.2 EinzentralerAspektderInitiativebetrifftEinschränkungenbeiderSchaffung vonZahlungsmitteln.Absatz2desvorgeschlagenenneuenArtikels99besagt, dass«[d]erBundallein...Münzen,BanknotenundBuchgeldalsgesetzliche Zahlungsmittel»schafft(BetonungdurchdenAutor),undgemässAbsatz5 müssen«Finanzdienstleister...ZahlungsverkehrskontenderKundinnenund KundenausserhalbihrerBilanz»führen.DervorgeschlageneArtikel99aAbsatz 3verpflichtetdieSNB,«imRahmenihresgesetzlichenAuftragesneu geschaffenesGeldschuldfreiinUmlauf[zubringen],undzwarüberdenBund oderüberdieKantoneoder,indemsieesdirektdenBürgerinnenundBürgern zuteilt».ZahlungsmittelsollennachdemWillenderInitiantenalso ausschliesslichvonderEidgenossenschaftbzw.derSNBherausgegebenwerden dürfen,unddiessollmittelsTransfersgeschehen.Geschäftsbankensollennicht mehrbefugtsein,Buchgeldzuemittieren. ImvondenInitiantengefordertenVollgeldsystemwärenSichteinlagendes PublikumssomitinGänzedurchNotenbankgeldgedecktbzw.dieSichteinlagen wärenNotenbankgeld.DamitwürdedieaktiveBuchgeldschöpfungdurch Bankenunterbunden,dieFinanzinstituteverlörenalsodieMöglichkeit,Kredite zuvergebenundgleichzeitigdurchneugeschaffeneSichteinlagenzufinanzieren. GegenüberdemStatusQuoergäbesicheinedrastischeReduktiondesmaximal zulässigenGeldmultiplikators,desVerhältnissesvongesamterGeldmengezu Notenbankgeldmenge. DadieSNBimNachgangderFinanzkriseundzurSchwächungdesSchweizer Franken-WechselkursesihreBilanzstarkausgeweitethat,liegtdieVermutung 2Vgl.TexteimAnhang. 4 nahe,dassdiegeforderteBeschränkungdesGeldmultiplikatorsnichtvongrosser Bedeutungwäre.Abbildung1zeigt,dassderM1-Geldmultiplikatorinden vergangenenJahreninderTatstarkeingebrochenistundseinWertheutenahe Einsliegt.Gleichzeitigwirdaberauchdeutlich,dasseinVerbotder GeldschöpfungdurchdasBankensystemimlängerfristigenVergleicheiner dramatischenVeränderungdesgeld-undwährungspolitischenUmfeldsinder Schweizgleichkäme.DieVollgeldinitiativehinterfragtalsoeinFundamentder herrschendenGeldordnung. Grafik1:M1-GeldmultiplikatorinderSchweiz(Quelle:SNB) DieIdeeeinesVollgeldsystemswurzeltim«Chicago-Plan»der1930er-Jahre,der diewirtschaftspolitischeDiskussionindenUSAwährenddergrossenDepression entscheidendmitprägte.FührendeÖkonomenwieIrvingFisher,HenrySimons oderMiltonFriedmanpropagiertendasVerbotderGeldschöpfungdurchBanken odersympathisiertenmitderIdee,bevorsienachdemZweitenWeltkrieg allmählichinVergessenheitgeriet.ErstinjüngererZeitfindetderPlanwieder vermehrtZuspruch,undzwarnichtnuramRandedesökonomischen Mainstreams.SelbstderehemaligeChefvolkswirteinergrosseninternationalen GeschäftsbankundrenommierteKommentatoreninderFinanzpressebekunden Unterstützung. AufdenerstenBlickerscheintdervorgeschlageneSystemwechselimKernauch durchausattraktiv,versprichterdocheineklareTrennungder VerantwortlichkeitenvonZentralbankundGeschäftsbanken:Ersterewürde uneingeschränktdenBestandanZahlungsmittelnkontrollieren,letzterewürden zublossenIntermediärenvonZahlungsmitteln.Dies,sodieBefürwortereines Vollgeldsystems,brächteerheblicheVorteilemitsich:Störungendes GeldangebotsundKreditblasenwürdenvermieden,dieFinanzstabilitätgestärkt undSeigniorage-EinnahmenkämenderZentralbankunddamitdem GemeinwesenundnichtmehrdenGeschäftsbankenzugute. 5 DennochisteinVerbotderaktivenBuchgeldschöpfungnichtsinnvoll,wieim Folgendenargumentiertwird.Zumeinenistzweifelhaft,obsichdieZieleder VollgeldinitiativemitdenvorgeschlagenenMittelnwirklicherreichenliessen. ZumanderenstündendenVorteileneinesRegimewechselsselbstimbestenFall gewichtigeNachteilegegenüberundwenigereinschneidendeMassnahmen versprechendieselbenVorteile.AucheinepositiveNebenwirkungder Vollgeldreform–dieGewährleistungderuniversellenEinsetzbarkeitdes gesetzlichenZahlungsmittels–kannmitwenigereinschneidendenMittelnerzielt werden. DieinderVollgeldinitiativevorgeschlagenenInstrumentesindalsoweder effizientnocheffektiv.DerGrundhierfürliegtdarin,dassdieInstrumentenicht amKernderProblemeansetzen:derZeitinkonsistenzoptimalergeldpolitischer PlänesowiedemeingeschränktenZugangzuelektronischemNotenbankgeld. EineVariantederInitiative,diedemPublikumZugangzuelektronischem Notenbankgeldverschafft,aberaufFreiwilligkeitsetzt,versprichtindieser BeziehunggrösserenNutzenzutieferenKosten. 2.Vor-undNachteileeinesVerbotsderaktivenBuchgeldschöpfung GeldangebotundKreditvergabe WennBankennichtaktivBuchgeldschöpfendürften,verringertediesdasRisiko vonStörungendesGeldangebotsodervonKreditblasen,diezu Konjunkturausschlägenführenkönnen.DiesemVorteileinerVollgeldreform stündenaberNachteilegegenüber.ImherrschendenSystemkönnensowohldie Zentralbank(mittelsBeeinflussungderNotenbankgeldmenge)alsauchdas Bankensystem(durchBuchgeldschöpfung)aufSchwankungender Geldnachfragereagieren.MiteinemgesetzlichfixiertenGeldmultiplikatorwäre letzteresnichtmehrmöglich,undAnpassungendesGeldangebotsmüssten ausschliesslichdurchdieZentralbankvollzogenwerden. DieserforderteraschereunddrastischeregeldpolitischeEingriffealsim herrschendenSystem,umdieverringerteElastizitätdesGeldangebotsim Bankensektorauszugleichen. AusserdemwürdeesfürdieZentralbankschwieriger,beiBedarfdieGeldmenge zureduzieren.Dennwenn,wievondenInitiantenvorgesehen,Transfersals InstrumentzumEinsatzkämen,umNotenbankgeldinUmlaufzubringen,dann müsstenVerringerungendesGeldangebotsüberSteuererhöhungenumgesetzt werden(soferndieGeldpolitiknichtasymmetrischoperierte).Diesdürfte erheblichepolitischeProblemeaufwerfen. DiegeforderteFixierungdesGeldmultiplikatorsistimPrinzipeinredundantes wirtschaftspolitischesInstrument.SchonheutestehenNotenbankeneine 6 VielzahlvonInstrumentenzurVerfügung,umdenGeldmultiplikator,wennnicht gesetzlichzufixieren,sodochdirektoderindirektzubeeinflussen.Kritiker mögenbezweifeln,dassZentralbankenvondiesenInstrumentenausreichend Gebrauchmachen.EinVerbotderBuchgeldschöpfungdurchBankenimVerbund miteinerVergrösserungderMachtfüllederNotenbankzieltdannaberam Problemvorbei.Ganzgenerelldürftendiejenigen,diesichamGebarender Zentralbankenstören,tiefeLeitzinsen,unkonventionellegeldpolitische MassnahmenoderdieAufblähungderNotenbankbilanzenablehnenodereine verstärkteGolddeckungderWährungfordern,ihreBedenkennichtdurcheine Vollgeldreformzerstreutsehen. ÜberdieFragederSteuerbarkeitvonGeld-undKreditmengehinauswird diskutiert,obsicheinVerbotderBuchgeldschöpfungunmittelbaraufdie gesamtwirtschaftlicheErsparnisbildungundInvestitionstätigkeitauswirken würde.Diesistzuverneinen.DennzwischengesamtwirtschaftlicherErsparnis einerseitsundMengeundStrukturderimUmlaufbefindlichenZahlungsmittel andererseitsbestehtkeinmechanischerZusammenhang.Amdeutlichstenwird diesamBeispieleinerreinenTauschwirtschaftohnejeglicheZahlungsmittel; auchinihrkannErsparnisgebildetundkönnenInvestitionengetätigtwerden.In einemVollgeldsystemwürdenKreditedurchlangfristigesFremdkapitaloder Eigenkapitalfinanziert,undSparerinvestiertenentwederinNotenbankgeldoder aber–unter«normalen»Umständenlukrativer–insolchesFremd-und Eigenkapital.DiefürdiegesamtwirtschaftlicheErsparniszurVerfügung stehendenRessourcenverändertensichalsoallenfallsmittelbarinfolge veränderterAnlageentscheideundTransaktionskosten. Finanzstabilität EinzweiterThemenkomplexinderDiskussionumdieVor-undNachteileeines VerbotsderBuchgeldschöpfungbetrifftdieFinanzstabilität.WennSichteinlagen Notenbankgeldwären(oderSichteinlagenindenBankbilanzenvollständigdurch NotenbankgeldgedecktwärenundSenioritätgenössen),dannentfielejegliches Illiquiditäts-undAusfallrisiko.EinlegerhättendemzufolgekeineVeranlassung mehr,beiAnzeicheneinesVertrauensverlustsihreGuthabenabzuziehen.Die erhöhteSicherheitundLiquiditätderGuthabenwürdeallerdingsdurcheine tiefereVerzinsungerkauft. AufSeitenderGeschäftsbankenwäredadurchnichtsgewonnen,denndie vollkommensicherenundliquidenSichteinlagenleistetenkeinerleiBeitragmehr zurFinanzierungdesBankgeschäfts.FürdasBankensystemalsGanzesunddie VolkswirtschafthingegentrügeeinVollgeldregimeohnedieGefahr konventioneller«BankRuns»zurStabilisierungdesEinlagengeschäftsunddes überdieBankenabgewickeltenZahlungsverkehrsbei.Dieswärenichtnurfür sichalleingenommeneinbedeutenderFortschritt.Eshätteauchdiepositive Nebenwirkung,dassdieEinlagensicherungreformiert(d.h.insbesondere,stark 7 reduziert)werdenkönnte,sofernderGesetzgebermitihrkeinesozialpolitischen Zieleverfolgt.3Dieswiederumerlaubtees,dieBankenregulierungdort abzubauen,wosiealsGegengewichtzudurchdieEinlagensicherung hervorgerufenenAnreizproblemenetabliertwurde. DieerhöhteStabilitätderZahlungsverkehrsinfrastrukturineinemSystemohne BuchgeldschöpfungbrächteallerdingsnichtautomatischmehrStabilitätim Bankensystemmitsich.DennGläubigermitanderenkurzfristigenForderungen könntenweiterhineinen«Run»aufBankenauslösen,wiediesinderjüngsten Finanzkrisegeschah.UndselbstwennBankeninEinlagen-,Zahlungsverkehrs-, Kredit-oderInvestmentbankenaufgespaltenwürden,wärenIlliquiditätsrisiken lediglichisoliertundkonzentriert,abernichteliminiert.Gänzlichbeseitigen lassensichdieseRisikenalleindadurch,dassdasKredit-undInvestmentgeschäft fristenkongruentfinanziertwird.DabeiwerdenKredit-undInvestmentbanken imExtremfallzuFonds.4 ObsichaufSeitenderBankkundenVor-oderNachteileergäben,istunklar.Ein etwaigvorhandenergesellschaftlicherNutzendesLiquiditätsmanagements durchBankengingesicherlichverloren.Zuberücksichtigenistallerdings,dass NotenbankgeldbeinahekostenloshergestelltwerdenkannundEinlagenim herrschendenSystemindirektdurchdieAllgemeinheitsubventioniertwerden (sieheunten). Seigniorage-Einnahmen ZentralbankenerzielenSeigniorage-Einnahmen,indemsieimTauschgegen verzinslicheAktivaNotenoderReservenemittieren,diekeinenodereinensehr tiefenZinstragen.BegründetliegtderRenditemalusdesNotenbankgeldesin seinemLiquiditätsbonus:SelbsthochwertigsteAnleihenbietenBankenund AnlegernnichtdasgleicheMassanLiquiditätwieNotenoderReserven.Da Seigniorage-EinnahmensichproportionalzurNotenbankgeldmengeentwickeln undletzterebeiEinführungeinesVollgeldregimesstarkwüchse(bzw.ein SystemwechseleinerKürzungderZentralbankbilanzentgegenstünde),umden RückgangdesGeldmultiplikatorszumindestteilweisezukompensieren,fielen insbesondereinderÜbergangsphasemarkanthöhereSeigniorage-Einnahmen 3InderSchweizundinanderenLänderngehtdieEinlagensicherungweitübereineSicherung derMittelfürdeneigentlichenZahlungsverkehrhinaus.InderSchweizbezogsichdasseit1934 geltendeKonkursprivilegzunächstauf«Spar»-Guthabenbiszu5000SchweizerFranken.ImJahr 1997wurdedasPrivilegauf30000SchweizerFrankenerhöhtundunteranderemaufKonten ausgedehnt,aufdieregelmässigEinkommeneinbezahltwerden.BereitsimJahr2002wurdedas Konkursprivilegerneutausgeweitet;nunwurdenexplizitauchZahlungsverkehrskonten geschützt.ImDezember2008wurdedieprivilegierteSummeauf100000SchweizerFranken erhöhtundweitereGuthabenwurdendemKonkursprivilegunterstellt.(DieseAngabenstützen sichaufHinweisevonCorinneZellweger-Gutknecht,fürdiesichderAutorherzlichbedankt.Für FehlinterpretationenistalleinderAutorverantwortlich.) 4FürVorschläge,dieindieseRichtunggehen,vgl.insb.Kotlikoff(2010)undMcMillan(2014). 8 an,dienachdemWillenderInitiantendenGebietskörperschaften, SozialversicherungenoderauchWählernzugutekommensollten. DieunmittelbareVerknüpfungdesLiquiditätsangebotsmitdenEinnahmen diesermöglichenTransferempfängerwürdezupolitischemDruckaufdieSNB führen.FürdieNotenbankwäreesineinemVollgeldregimedaherschwieriger, einealleinanStabilitätszielenorientierteGeldpolitikzuverfolgen,undihre Unabhängigkeitwürdefaktischuntergraben.DergesellschaftlicheNutzen höhererstaatlicherSeigniorage-EinnahmenaufgrundeinesWechselszueinem VollgeldregimeunterschrittedaherderenreinfiskalischenWert. StündendiesenMehreinnahmenbeiderZentralbankMindereinnahmenbeiden GeschäftsbankeninfolgederunterbundenenBuchgeldschöpfunggegenüber,und wennja,wiewäredieseUmverteilungzubewerten?Dieshängtinsbesondere davonab,obEinlagenimherrschendenSystemmitBuchgeldschöpfungvon einemLiquiditätsbonusprofitierenundobdieserBonuseineimplizitestaatliche Subventionwiderspiegelt.EntscheidendhierfürsinddieErwartungender EinlegerunddasVerhaltenderZentralbank. WährendSichteinlagendieKundeneinerBankzwarzumunmittelbarenZugriff aufNotenbankgeldberechtigen,kanndiesesRechtnichtvonallenEinlegern gleichzeitiginAnspruchgenommenwerden.Dieszeigtsichdeutlichwährend einesRuns,beidemBankkundenvordenSchalterhallenundGeldautomaten SchlangestehenundNotennurimFalleeinesEingreifensderZentralbankals «LenderofLastResort»ausgezahltwerdenkönnen.Sichteinlagengarantieren somitnurdannVerfügungsrechteüberNotenbankgeld,wennwenige BankkundengleichzeitigüberihreGuthabenverfügenwollenoderaberdie ZentralbankimerforderlichenMasseHilfeleistet.Andernfallsgarantierensie keineodernurbeschränkteVerfügungsrechte. VordiesemHintergrundlassensichdreiidealtypischeSzenarienunterscheiden, ausdenensichunterschiedlicheSchlussfolgerungenhinsichtlichder VerteilungseffekteeinesSystemwechselshinzueinemVollgeldregimeableiten lassen.ImerstenSzenariosindsichEinlegerderbeschränktenLiquiditätihrer Guthabenbewusst,undsievertrauennichtaufLiquiditätshilfenderNotenbank. EntsprechendbegrenztistderLiquiditätsbonusvonEinlagenundinfolgedessen dieNachfragedanachundentsprechendhochderZins,derfürSichteinlagen bezahltwerdenmuss.GeschäftsbankenerzielensomitkeineSeigniorageEinnahmenundeinVerbotderBuchgeldschöpfungführtnichtzueiner UmverteilungsolcherEinnahmen. AuchimzweitenSzenarioleistetdieNotenbankkeinerleiLiquiditätshilfe.Im GegensatzzurzuvorbeschriebenenSituationerwartendieEinlegernunaber einesolcheHilfe,obwohlsieimBedarfsfallausbleibt.Aufgrunddieser FehleinschätzungistdieNachfragenachEinlagenhochundderMarktzins,den 9 Bankendafürzubezahlenhaben,tief.DieGeschäftsbankenerzielenzwareine FormvonSeigniorage-Einnahmen,dochdieseErlösewiderspiegelnkeine impliziteSubventiondurchdieZentralbank,sondernvielmehrdie FehleinschätzungdesPublikums. ImdrittenSzenarioschliesslicherwartendieEinleger,dassSichteinlagenimmer inNotenbankgeldumgetauschtwerdenkönnen,unddieZentralbankstellt sicher,dassdieseErwartungenauchtatsächlicherfülltwerden.Entsprechend hochistdieNachfragedesPublikumsundentsprechendtiefdieVerzinsung– ungeachtetderTatsache,dassimBedarfsfalldieNotenbankundsomitdie AllgemeinheitdieLiquiditätzurVerfügungstelltundnichtdieGeschäftsbank. ImdrittenSzenario,dasderRealitätamnächstenkommendürfte,istdas Verursacherprinziptypischerweiseverletzt,dennderStrafzins,dendie ZentralbankimRahmennotfallmässigerLiquiditätshilfeeinfordert,istinder Regelzutief,umdieBankendiegesellschaftlichenKostenvollinternalisierenzu lassen.DiesliegtnichtzuletztanderschlechtenVerhandlungsposition,inder sichdieZentralbankinKrisenzeitenbefindet(sieheunten),undesgilt unabhängigdavon,obBankenihreSeigniorage-EinnahmenzurVerbesserung derKonditionenimEinlagengeschäfteinsetzenodernicht. IneinemVollgeldsystemwäredieVerletzungdesVerursacherprinzipsinfolge dernichtmehrzulässigenBuchgeldschöpfungzwarzwangsläufigbeseitigt.Doch hierausfolgtnicht,dasseinVollgeldsystemdiegeeignetsteLösungdesProblems darstellt.VielmehrkönntedasVerursacherprinzipauchmiteinfacherenund wenigereinschneidendenMitteln,bspw.einerSteueraufSichtguthaben, durchgesetztwerden. WasjedochaucheineSteuernichtvollständigzuleistenvermöchte,istdie EntschärfungdesProblemsderZeitinkonsistenzwirtschaftspolitischerPläne. DieschwacheVerhandlungspositionderZentralbankimbeschriebenendritten Szenariorührtdaher,dasssieinFinanzkrisenerpressbarist.Weilbreite BevölkerungskreiseundwichtigeMarktakteureaufStützungsmassnahmenin KrisenzeitenvertrauenundentsprechendriskanteSpar-undAnlageentscheide treffen,werdendieseMassnahmenimNachhineinauspolitischerSicht alternativlos.ImKrisenfallkönnenessichdieEntscheidungsträgerschlichtnicht leisten,dasinsiegesetzteVertrauenzuenttäuschenunddabeikurzfristig negativewirtschaftlicheundsozialeFolgeninKaufzunehmen.Faktischwirddie Allgemeinheitsomitgezwungen,dieRisikenderAnlagenmitzutragen.5 5DieZentralbankkannineineähnlicheSituationgeraten,wennandenFinanzmärkteneine «Liquiditätsillusion»vorherrscht,aufgrunddererinVergessenheitgerät,dassFinanzmärkte keineLiquiditätschaffen,sondernlediglichVerfügungsrechtedarüberfestlegenkönnen. Finanzmarktteilnehmer,diediesausdenAugenverlieren,könnensichnolensvolensineine Situationhineinmanövrieren,ausdersienurnochHilfenderZentralbankbefreienkönnen. 10 DieserTeufelskreisistnichtuntypischimwirtschaftspolitischenBetrieb.Er widerspiegelteinemangelndeFähigkeitzurSelbstbindung;ineinerDemokratie werdenEntscheidungenerstdanngetroffen,wennsieanstehen,unddie ErwartungenderWirtschaftsakteurereflektierendieseTatsache.6Ein VollgeldregimewürdediesesProblemnurdannlösen,wennesdie ErpressbarkeitderZentralbankreduzierenkönnte.Jenewiederumstehtund fälltmitderDurchsetzbarkeitdesVerbotsderprivatenSchaffungvon Zahlungsmitteln,aberdieseDurchsetzbarkeitistfraglich,wieimFolgenden argumentiertwird. Durchsetzbarkeit DasunvorteilhafteKosten-Nutzen-VerhältniseinesSystemwechselszum Vollgeldwirdzusätzlichdadurchverschlechtert,dassunklarist,obundwieein VerbotderBuchgeldschöpfungüberhauptdurchgesetztwerdenkönnte.Wenn SichteinlagenohnevollständigeDeckungdurchNotenbankgeldverboten würden,könntenBankenundihreKundendiesesVerbotimPrinzipumgehen, indemsiesichaufandereFormenvonQuasigeld,bspw.Anteilean Geldmarktfonds,verständigten. KonkretstelltensichzweiProbleme.Zumeinenliessesichkaumklarund unmissverständlichdefinieren,wannessichbeieinerForderungumein ZahlungsmittelohneDeckungdurchNotenbankgeldhandelt.DennForderungen oderandereVermögenswertelassensichnichteinfachinZahlungsmitteloder Nicht-Zahlungsmitteleinteilen;vielmehrbestimmendieMarktbedingungenund derKontexteinerSituation,inwelchemAusmasseinVermögenswertdie FunktioneinesZahlungsmittelserfüllt.DamitbliebedieVollgeldreformzahnlos, undesbestündedieGefahr,dassdieZentralbankangesichtsneuartiger QuasigeldergänzlichdieKontrolleüberdieimUmlaufbefindlichen Zahlungsmittelverlöre. ZumanderenbestündeauchdasbeschriebeneProblemderZeitinkonsistenz trotzdesRegimewechselsweiter.DennselbstwenndieZentralbanknacheiner Vollgeldreformkommunizierte,dasssienichtmehralsLenderofLastResort bereitstünde,umdiePreiseprivatemittierterZahlungsmittelzustützen,bliebe dieseAnkündigungunglaubwürdig.EinehandstreichartigeKorrektur jahrzehntelangbestärkterErwartungenwärekaummöglich,unddie Finanzmarkteilnehmerliessensichdaherauchnichtdavonabschrecken,sichauf dieerwähntenAusweichmanövereinzulassen. 3.EinpositiverNebeneffektderVollgeldreform 6MildernlässtsichdieProblematikdadurch,dasswirtschaftspolitischenEntscheidungsträgern Anreizegegebenwerden,sichamlangfristigenGemeinwohlzuorientieren.Geradevordiesem HintergrundstelltdieUnabhängigkeitderNotenbankbzw.ihrerExponenteneinzentralesGut dar. 11 InvielenStaatenwirddieNutzungvonBargeldfürgrössereTransaktionen zunehmendeingeschränkt,umSteuerhinterziehungundWirtschaftskriminalität zubekämpfenoderähnlicheZielezuverfolgen.GleichzeitigwirdderEinsatz elektronischenGeldesprivilegiertodergarvorgeschrieben.Dapraktischnur FinanzinstituteZugangzuelektronischemNotenbankgeldhaben,wirddasbreite Publikumfaktischgezwungen,SichteinlagenbeiGeschäftsbankenzuhaltenund zuakzeptieren,obwohljenekeingesetzlichesZahlungsmitteldarstellenundim VergleichzumNotenbankgeldgrösserenRisikenausgesetztsind. IneinemVollgeldsystemwärenSichteinlagendesPublikumsNotenbankgeld.Der ZugangdesPublikumszuelektronischemNotenbankgeldwäredaher gewährleistet,unddasgesetzlicheZahlungsmittelwürdeseinemAnspruchauf universelleEinsetzbarkeitwiedergerecht.EinVollgeldsystemlöstesomitden unbefriedigendenWiderspruchzwischenGeldverfassungeinerseitsund gesetzlichenBestimmungenzurBeschneidungderPrivatsphäreandererseitsauf. DocheserreichtediesesZielmitunnötigrestriktivenMitteln,wieimFolgenden argumentiertwird. 4.EinalternativerLösungsansatz DieVollgeldinitiativeartikulierteinelangbestehendeUnzufriedenheitmitder herrschendenGeldordnung,dochdervonderInitiativepropagierte LösungsansatzistineffizientundzumTeilauchineffektiv,wieobengezeigt wurde.Dasrührtdaher,dassseinHauptelement–dasVerbotderaktiven Buchgeldschöpfung–amKernderzweibestehendenGrundproblemevorbeizielt. DasersteGrundproblembetrifftdieZeitinkonsistenzwirtschaftspolitischer PläneunddaszweitedeneingeschränktenZugangzuelektronischem Notenbankgeld. NichtdieVerwendungprivaterForderungenalsZahlungsmittelansichliegtan derWurzeldeserstenGrundproblems,sondernvielmehrdieTatsache,dassdie ZentralbankinfolgederenweitverbreitetenGebrauchserpressbarwird.Wie beschriebenbliebedieseErpressbarkeitineinemVollgeldsystembestehen,da einehandstreichartigeKorrekturjahrzehntelangbestärkterErwartungenkaum möglichwäre.GrundsätzlichwäremitdemVerbotderaktiven Buchgeldschöpfungsomitnichtsgewonnen. EineerfolgversprechendereStrategiezurNeuordnungdesGeldsystemssetzt anstelledesVerbotsderaktivenBuchgeldschöpfungaufFreiwilligkeit.7Wiein derInitiativevorgeschlagen,basiertdieAlternative–nennenwirsie«Reserves forAll»(RFA)–darauf,dassdasbreitePublikumZugangzuelektronischem Notenbankgelderhielte.ImGegensatzzurInitiativegingedamitaberkeinVerbot 7Vgl.frühereBeiträgedesVerfassers,insb.Niepelt(2015a,b)undNiepelt(2016). 12 traditionellerSichteinlageneinher.FirmenundHaushalteerhieltenalsodie WahlzwischentraditionellenSichteinlagenbeiBankenundneuartigenKonten, beidenendieEinlagenvollständigdurchNotenbankgeldgedecktsind. ObwohldieelektronischenNotenbankguthabeninderRegelkeinenErtragnach Gebührenabwerfendürften,istdavonauszugehen,dasssichfrüheroderspäter mehrundmehrAnlegerauseigenemAntriebdazuentschlössen,dasfürsieneue Zahlungsmitteleinzusetzen,umvonseinermaximalenSicherheitundLiquidität zuprofitieren.JemehrHaushalteundFirmenihreZahlungenabermit elektronischemNotenbankgeldabwickelten,destostärkernähmedie Erwartungshaltungab,dassSichteinlagenbeiGeschäftsbankenstaatlich garantiertundgestütztwerden.DerDruckaufdieZentralbankwicheunddas ProblemderZeitinkonsistenzundErpressbarkeitwärejelänger,destomehr entschärft. DaszweiteGrundproblemderherrschendenGeldordnung,derimpliziteZwang zurNutzungprivaterForderungenalsZahlungsmittel,wäreuntereinemRFA- Regimeebenfallsgelöst.MitdemEinräumeneinerWahlmöglichkeitzwischen derNutzungvonSichteinlagenbeiBankeneinerseitsundelektronischem Notenbankgeldandererseitswäreniemandmehrgezwungen,seine TransaktionenaufgrundstaatlicherBestimmungenmittelserstererabzuwickeln. DasgesetzlicheZahlungsmittelwäreuniverselleinsetzbarundgleichzeitig stündeesInteressiertenfrei,SichteinlagenbeiBankennachBeliebenzunutzen. 5.Schluss SolltealsojederBürgerbeiderZentralbankeinZahlungsverkehrskontoeröffnen können?GeschickterwäreeineLösung,beiderdieGeschäftsbankenausserhalb ihrerBilanzenSondervermögenanbieten,derenAktivavollständiginReserven beiderNotenbankinvestiertsind.KundenkönntenAnteileandiesen Sondervermögenerwerbenunddamitbezahlen. EinzelneSchritteinRichtungsolcherprivatangebotenerSondervermögenzum EinsatzfürZahlungsverkehrszweckesindzunehmendzubeobachten.Sowurde derAutorvondenGründerneinesFinanzinstitutesinDeutschlandkontaktiert, dasseinenKundenKontenanbietenwill,dieinZentralbankgeldgeführtwerden. AufZentralbankebenewilldieBankofEngland«Non-Bank» ZahlungsverkehrsdienstleiternZugangzuelektronischemNotenbankgeld gewähren.8UndineineähnlicheRichtungzielendie«SegregatedBalance Accounts»desU.S.FederalReserveSystem. DennochstelltsichdieFrage,warumGeschäftsbankennichtschonheutein grösseremUmfangderartigeSondervermögenanbieten.Möglicherweisehalten 8Vgl.Carney(2016). 13 sieInteressenkonfliktedavonab.BankenundihreKunden,dieimheutigen SystemvonimplizitenSubventionenprofitieren,habenkeinenAnreiz,die beschriebenenneuenKonteneinzuführenundzunutzen,solangediesdie Konkurrenznichtauchtut.DadieimplizitenSubventionenaufder ErpressbarkeitderZentralbankberuhenundsichnichtleichtbeseitigenlassen, könnteesdaherdurchaussinnvollsein,dassdieZentralbankodereineandere staatlicheInstitutionKontenmitelementarenZahlungsverkehrsoptionen anbietet,umdenAnstossfürbessereprivateAngebotezugeben. ImVorfeldderEinführungeinesRFA-Regimeswärenverschiedenstetechnische Fragenzuklären,soz.B.hinsichtlichderUmsetzungderGeldpolitikimneuen System.SolltenZentralbankenweiterhinNotenbankgeldanBankenverleihen oderauchandasbreitePublikum,undzuwelchenKonditionensolltedies geschehen?OdersollteneuesNotenbankgelddurchTransfersinUmlauf gebrachtwerden,wiediesdieVollgeldinitiativevorsieht,undwennja,anwen? AnderetechnischeFragenbeträfendieAbwicklungdesZahlungsverkehrs. DerzeitnutzenBankenClearingsysteme,umsichGuthabenbeiderZentralbank zuüberweisen.IneinemSystemmitallgemeinzugänglichen ZentralbankeinlagenkönntendieseClearingsystemeauchfürdieÜberweisungen vonNotenbankgeldimAuftragvonNicht-Bankengeöffnetwerden,oderaberes könntenparalleleZahlungsverkehrsnetzwerkegeschaffenwerden. WährenddereigentlichenSystemumstellungwäremitweiterenProblemenzu rechnen.Jenachdem,wiegrossdiePortfolioumschichtungendesPrivatsektors imRahmeneinesSystemwechselsausfielen,könntedieNachfragenach NotenbankgelderheblichsteigenunddiejenigenachSichteinlagenbeiden Geschäftsbankenfallen.DieswiederumkönntezueinemAustrocknender LiquiditätimBankensektorführen,soferndieZentralbanknichtgrosszügig zusätzlicheLiquiditätbereitstellte.SowohldieFinanz-alsauchdiePreisstabilität wärendaherinderÜbergangsphaseRisikenunterworfen. TrotzdieseroffenenFragenundmöglichenProblemescheintdieZeitreif,eine LiberalisierungdesZugangszuelektronischemNotenbankgeldernsthaftzu erwägen.IneinemUmfeld,dasdurchneuartigeAlternativwährungenunddie steigendeBedeutungelektronischerZahlungencharakterisiertist,mussesim InteressedesStaatesundseinerZentralbankliegen,dieheimischeWährungals Zahlungsmittelattraktivzugestalten,wennsiealswirtschaftspolitisches Instrumenterhaltenbleibensoll.IneinerfreienGesellschaftistdasmögliche AusmassstaatlicherKontrolleüberdasGeldwesendurchdieBereitschaftder Bürgerbegrenzt,dasstaatlichbewirtschafteteGeldzuakzeptieren. SchlussendlichentscheidetsomitdieNützlichkeitdesGeldesdarüber,inwieweit esderStaatBeschränkungenunterwerfenundfürwirtschaftspolitischeZwecke einsetzenkann. 14 DemBürgermehrWahlmöglichkeitenimBereichdesbargeldlosen Zahlungsverkehrszugeben,könnteauchdenerstenSchrittzueinergenerellen VerschlankungundÜberholungderFinanzmarktordnungdarstellen. InsbesonderekönnteeinebreiteDebattedarüberinGangkommen,obstaatliche GarantienfürvonPrivatenemittierteForderungeninihrerjetzigenFormund ihremheutigenAusmassnochsinnvollsind.9NichtunmittelbarmitderFrage einesRFA-SystemsinVerbindungstündeimGegensatzhierzudieDebatteum dieAbschaffungdesBargelds,dieindenletztenJahrenanDynamikgewonnen hat.MehrWahlmöglichkeitenimelektronischenZahlungsverkehrmüssen keineswegsmiteinerEinschränkungderOptionbarerZahlungeneinhergehen; dieeineThematiksolltedahernichtmitderanderenvermischtwerden.10 EinRFA-SystembietetdieMöglichkeit,GrundproblemederherrschendenGeld- undWährungsordnungwirkungsvollzuentschärfen.Esbleibtzuhoffen,dass denerstenSchrittenaufdemWegzuRFAweiterefolgenwerden. 9ZentraleFragensindz.B.:Istesgesellschaftlicherwünscht,dassSichteinlagenundandere Anlageformenstaatlichgarantiertwerden,selbstwenndemPublikumeinelektronisches gesetzlichesZahlungsmittelzurVerfügungsteht?MachtesSinn,dassdieseGarantiennichtnur Einlagenabsichern,diekurzfristigalsZahlungsmittelVerwendungfindensollen,sondernauch ErsparnissefürdiemittlereundlangeFrist?UndsolltedieAllgemeinheitfürdieseGarantien entschädigtwerden?DieAntwortenaufdieseundähnlicheFragenwerdenvonPersonzuPerson unterschiedlichausfallenunddabeisowohlMenschenbildalsauchStaatsverständnis widerspiegeln.DochunabhängigvondenPrämissen,unterdenendieFragendiskutiertwerden, dürftesichdasbestehendeArrangementalsverbesserungswürdigerweisen. 10Nichtsdestotrotzseifestgehalten,dasssicheineAbschaffungdesBargeldszumheutigen Zeitpunktschwerlichbegründenliesse.DasArgument,dieAbschaffungseiausgeldpolitischen Überlegungenwünschenswert,weilesdie«ZeroLowerBound»beseitige,kannnicht überzeugen;dasselbeResultatlässtsicherzielen,wenneinWechselkurszwischenNotenund elektronischemNotenbankgeldeingeführtwird(vgl.z.B.Buiter,2009).DasArgument,die AbschaffungdesBargeldsseizurBekämpfungderSteuerhinterziehungundKriminalitätgeboten, wirktvorgeschoben;angesichtsdermiteinerBargeldabschaffungverbundenen schwerwiegendenKonsequenzenfürdiePrivatsphäreunddieindividuelleFreiheitwiegtdieser angeblicheVorteilkaumausreichendschwer.SchliesslichscheinendieoperativenRisiken,die sichergäben,wennalleZahlungenelektronischerfolgten,angesichtsderTatsache,dass elektronischeZahlungs-undKommunikationssystemeimmerwiederausfallen,unvertretbar. 15 Literaturverzeichnis Buiter,Willem(2009),Negativeinterestrates:whenaretheycomingtoacentral banknearyou?,FinancialTimes,Blog,7.Mai, http://blogs.ft.com/maverecon/2009/05/negative-interest-rates-when-arethey-coming-to-a-central-bank-near-you. Carney,Mark(2016),EnablingtheFinTechtransformation:revolution, restoration,orreformation?,ReferatamLordMayor’sBanquet,London,16.Juni, www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/speeches/2016/speech914 .pdf. Kotlikoff,LaurenceJ.(2010),JimmyStewartisdead:endingtheworld’songoing financialplaguewithlimitedpurposebanking,NewJersey:JohnWiley&Sons. McMillan,Jonathan(2014),Theendofbanking:money,credit,andthedigital revolution,Zürich:Zero/OneEconomics. Niepelt,Dirk(2015a),Reservesforeveryone–towardsanewmonetaryregime?, VoxEU,21.Januar,http://voxeu.org/article/keep-cash-let-public-hold-centralbank-reserves. Niepelt,Dirk(2015b),Notenbankgeldfüralle?,NeueZürcherZeitung,236(42), 20.Februar,S.29. Niepelt,Dirk(2016),ElektronischesNotenbankgeldja,Vollgeldnein,Neue ZürcherZeitung,237(138),16.Juni,S.10. 16 Anhang A.Verfassungstexte A.1Artikel99derSchweizerischenBundesverfassung(Stand1.Januar 2016) Art.99Geld-undWährungspolitik 1DasGeld-undWährungswesenistSachedesBundes;diesemalleinstehtdas RechtzurAusgabevonMünzenundBanknotenzu. 2DieSchweizerischeNationalbankführtalsunabhängigeZentralbankeineGeld- undWährungspolitik,diedemGesamtinteressedesLandesdient;siewirdunter MitwirkungundAufsichtdesBundesverwaltet. 3DieSchweizerischeNationalbankbildetausihrenErträgenausreichende Währungsreserven;einTeildieserReservenwirdinGoldgehalten. 4DerReingewinnderSchweizerischenNationalbankgehtzumindestenszwei DrittelnandieKantone. A.2GeänderterTextgemässVollgeldinitiative Art.99Geld-undFinanzmarktordnung 1DerBundgewährleistetdieVersorgungderWirtschaftmitGeldund Finanzdienstleistungen.ErkanndabeivomGrundsatzderWirtschaftsfreiheit abweichen. 2DerBundalleinschafftMünzen,BanknotenundBuchgeldalsgesetzliche Zahlungsmittel. 3DieSchaffungundVerwendungandererZahlungsmittelsindzulässig,soweit diesmitdemgesetzlichenAuftragderSchweizerischenNationalbankvereinbar ist. 4DasGesetzordnetdenFinanzmarktimGesamtinteressedesLandes.Esregelt insbesondere: a.dieTreuhandpflichtenderFinanzdienstleister; b.dieAufsichtüberdieGeschäftsbedingungenderFinanzdienstleister; c.dieBewilligungunddieBeaufsichtigungvonFinanzprodukten; d.dieAnforderungenandieEigenmittel; e.dieBegrenzungdesEigenhandels. 5DieFinanzdienstleisterführenZahlungsverkehrskontenderKundinnenund KundenausserhalbihrerBilanz.DieseKontenfallennichtindieKonkursmasse. Art.99aSchweizerischeNationalbank 1DieSchweizerischeNationalbankführtalsunabhängigeZentralbankeineGeld- undWährungspolitik,diedemGesamtinteressedesLandesdient;siesteuertdie GeldmengeundgewährleistetdasFunktionierendesZahlungsverkehrssowie dieVersorgungderWirtschaftmitKreditendurchdieFinanzdienstleister. 17 2SiekannMindesthaltefristenfürFinanzanlagensetzen. 3SiebringtimRahmenihresgesetzlichenAuftragesneugeschaffenesGeld schuldfreiinUmlauf,undzwarüberdenBundoderüberdieKantoneoder, indemsieesdirektdenBürgerinnenundBürgernzuteilt.SiekanndenBanken befristeteDarlehengewähren. 4SiebildetausihrenErträgenausreichendeWährungsreserven;einTeildieser ReservenwirdinGoldgehalten. 5DerReingewinnderSchweizerischenNationalbankgehtzumindestenszwei DrittelnandieKantone. 6DieSchweizerischeNationalbankistinderErfüllungihrerAufgabennurdem Gesetzverpflichtet. Art.197Ziff.12 12.ÜbergangsbestimmungenzudenArt.99(Geld-undFinanzmarktordnung) und99a(SchweizerischeNationalbank) 1DieAusführungsbestimmungensehenvor,dassamStichtagihres InkrafttretensallesBuchgeldaufZahlungsverkehrskontenzueinemgesetzlichen Zahlungsmittelwird.DamitwerdenentsprechendeVerbindlichkeitender FinanzdienstleistergegenüberderSchweizerischenNationalbankbegründet. Diesesorgtdafür,dassdieVerbindlichkeitenausderBuchgeld-Umstellung innerhalbeinerzumutbarenÜbergangsphasegetilgtwerden.Bestehende Kreditverträgebleibenunberührt. 2InsbesondereinderÜbergangsphasesorgtdieSchweizerischeNationalbank dafür,dasswederGeldknappheitnochGeldschwemmeentsteht.Währenddieser ZeitkannsiedenFinanzdienstleisternerleichtertenZugangzuDarlehen gewähren. 3TrittdieentsprechendeBundesgesetzgebungnichtinnerhalbvonzweiJahren nachAnnahmederArtikel99und99ainKraft,soerlässtderBundesratdie nötigenAusführungsbestimmungeninnerhalbeinesJahresaufdem Verordnungsweg. 18
