Vontobel Fund Report

Quartalsbericht - Q4 2016
Vontobel Asset Management
Vontobel Fund - Commodity
Performance (in %)
B USD
I USD
Index
Q4/16
3.0
3.2
2.7
lfd. Jahr
15.6
16.6
11.8
1 J. p.a.
15.6
16.6
11.8
3 J. p.a.
-11.0
-10.3
-11.3
5 J. p.a.
-9.4
-8.6
-9.0
Vergleichsindex: Bloomberg Commodity Index TR
Quelle: Bank Vontobel AG. Die historische Performance stellt keinen Indikator für die laufende oder zukünftige Performance dar. Die Performancedaten
lassen die bei der Ausgabe und Rücknahme der Anteile erhobenen Kommissionen und Kosten unberücksichtigt. Die Rendite des Fonds kann infolge von
Währungsschwankungen steigen oder fallen.
Marktentwicklungen
2016 wird als das Jahr in Erinnerung bleiben, in dem an
den Rohstoffmärkten ein kräftiger zyklischer Aufschwung
einsetzte. Dabei verteuerten sich fast alle wichtigen Rohstoffe. Die Produzenten hatten auf das Niedrigpreisumfeld
reagiert und in unrentablen Bereichen die Produktion gedrosselt, gleichzeitig wuchs bei vielen Verbrauchern (in den
Schwellenländern) der Rohstoffappetit. Der kräftigen Performance im vierten Quartal – der BCOM Index legte im
Quartal 2.5 Prozent und im Dezember 1.8 Prozent zu – waren zwei bedeutende Ereignisse vorausgegangen.
Erstens löste die Wahl von Donald Trump zum US-Präsidenten einen Stimmungsumschwung aus. Er hatte im Wahlkampf verstärkte Infrastrukturausgaben versprochen. Zusätzlich sollen Steuervergünstigungen für Investitionen im
Inland – angefangen beim Dienstleistungssektor bis hin zu
den Industriesektoren der US-Wirtschaft – die Konjunkturdynamik beflügeln. Zweitens hat sich die Organisation Erdöl
exportierender Länder (OPEC) auf eine Kürzung der Fördermenge um 1.2 Mio. Barrel pro Tag geeinigt und auch Russland mit einer weiteren Senkung um 0.3 Mio. Barrel pro
Tag ins Boot geholt. Die Energiemärkte reagierten mit einem
kräftigen Preisanstieg bei kurzfristigen Kontrakten, sodass
sich die Rohölkurve von Contango (negative Rollrendite)
in Richtung Backwardation (positive Rollrendite) verschob.
Auch die makroökonomischen Auswirkungen dieser beiden
Ereignisse sollten nicht unterschätzt werden. Die starke Entwicklung der globalen Einkaufsmanagerindizes (PMI) spiegelt bereits den Konjunkturaufschwung wieder, und nach
jahrelangem Deflationsdruck ist die Inflation nun kräftig auf
dem Vormarsch. Die ultralockere Geldpolitik der Zentralbanken wird bald auf den Prüfstand gestellt werden.
Der Energiesektor legte im Dezember 9.0 Prozent zu (+10.4
Prozent im vierten Quartal). Dabei schlugen insbesondere
kräftige Preissteigerungen bei Benzin (+10.9 Prozent), der
Rohölsorte Brent (+8.17 Prozent) und Erdgas (+11.2 Prozent) zu Buche. An den Rohölmärkten herrschte im vierten
Quartal ein Überangebot von rund 1 Mio. Barrel pro Tag.
Ab Januar wird jedoch die OPEC an den Märkten für ein An-
gebotsdefizit von -0.6 Mio. Barrel pro Tag sorgen. Der saudiarabische Staatshaushalt ist angespannt, und dies erklärt,
warum sich das Land so sehr dafür einsetzt, dass im ersten
Halbjahr 2017 die überschüssigen Lagerbestände weltweit
abgebaut werden. Die Rohölsorte WTI (+6.6 Prozent) blieb
in der Preisentwicklung etwas zurück, weil die US-Raffinerien im Dezember aus steuerlichen Gründen die Verarbeitung
von Rohöl drosselten. Aufgrund des kalten Winterbeginns,
der den langfristigen Anstieg der Gasnachfrage in den USA
und der Exporte nach Mexiko beschleunigte, kletterte der
Erdgaspreis auf ein Dreijahreshoch.
Industriemetalle verzeichneten zu Jahresbeginn noch kräftige Zugewinne, gaben dann aber im Monatsverlauf nach
(-5.1 Prozent im Dezember, +6 Prozent im Quartal). Der Abwärtstrend des chinesischen Yuan dürfte sich negativ auf die
Metallpreise in US-Dollar auswirken. Allerdings setzen chinesische Unternehmen Metalle als Absicherung gegen steigende Produzentenpreise und eine weitere Abwertung der
chinesischen Währung ein. Metalle zählen nach wie vor klar
zu den Kandidaten, die von einer reflationären Entwicklung
profitieren werden. Die Preisentwicklung wird hier bald wieder dem kräftigen Anstieg der globalen PMIs folgen. Der
Kupferpreis gab im Quartal um 4.8 Prozent nach. Offenbar haben die Immobilienpreise in China den Zenith überschritten, zudem erwägt die Regierung ein Verbot von Spekulationsgeschäften. Dennoch könnten das geringe Wachstum des Grenzangebots und ein erhöhtes Risiko von Produzentenstreiks 2017 ein leichtes Defizit hervorrufen. Ein klarer Underperformer war im Dezember Nickel (-11.4 Prozent) vor dem Hintergrund eines vorübergehenden Anstiegs
der Exporte aus Indonesien. Zudem haben nach der starken
Nachfrage aus China und den Risiken im Zusammenhang
mit den Exporten von Nickelerzen aus Indonesien die Nickelpreise mittlerweile wieder kräftig nachgegeben und eine
Talsohle erreicht. Aluminium gab um 2.3 Prozent nach, da
angesichts der sinkenden Lagerbestände an der LME die
kostengünstige Produktion in China wieder in Gang gesetzt
wurde.
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Vontobel Fund
- Commodity
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Edelmetalle verloren im Dezember 2.2 Prozent (-14.1 Prozent im 4. Quartal) und waren die grössten Leidtragenden
des Zins- und Dollaranstiegs und der wachsenden Risikobereitschaft. Der Goldpreis gab im Dezember um 2.0 Prozent
nach, da die Anleger ihre ETF-Positionen weiter reduzierten.
Aus demselben Grund verlor Silber 3.3 Prozent. Die angekündigten Zinserhöhungen in den USA werden dämpfende
Wirkung auf die Edelmetallpreise haben. Gleichzeitig werden aber erhöhte politische Risiken in Europa und die Unsicherheit im Zusammenhang mit der chinesischen und der
indischen Währung bald eine Reaktion auf der Nachfrageseite auslösen. Für Platin und Palladium ist eine wachsende Nachfrage aus der chinesischen Schmuckbranche zu erwarten, ein weiterer Faktor wäre ein Anziehen des globalen
Wirtschaftswachstums (Automobilabsatz).
Der Getreidesektor verzeichnete im September ein Minus
von 1.7 Prozent (+1.8 Prozent im vierten Quartal). Sojabohnen verbilligten sich im Dezember um 3.9 Prozent, nachdem sich für Argentinien die dringend benötigten Regenfälle
ankündigten, sodass die Befürchtungen von Ernteeinbussen
nachliessen. Sojaöl gab um 7 Prozent nach. Hintergrund ist
die Erwartung einer kräftigen Steigerung der globalen Palmölreserven nach dem diesjährigen Angebotsschock im Zusammenhang mit El Niño, wodurch Sojaöl wird nicht mehr
als Substitut für Palmöl gefragt sein wird. Mais legte vor
dem Hintergrund anhaltend hoher Importe in China um
1.0 Prozent zu. Diese kompensieren die vom US-Landwirtschaftsministerium (USDA) gemeldeten hohen Produktionserwartungen für die USA und Brasilien. Der Weizenpreis
stieg um 1.0 Prozent vor dem Hintergrund einer Verschlechterung der Bedingungen in den USA und des starken russischen Rubels, der die russischen Weizenexporte dämpfen
wird. Weizen ist im Vergleich zu Mais billig, und weltweite
Rekorderträge werden dafür sorgen, dass Mais deutlich über
dem Durchschnitt liegen wird. Einzig die schwere Dürre in
Lateinamerika und eine entsprechende Beeinträchtigung der
Sojabohnenernte könnten noch für einen kräftigen Witterungsaufschlag auf die Getreidepreise sorgen. Die Sojalagerbestände dürften sich dank einer soliden Nachfrage normalisieren.
Soft Commodities gaben im Dezember um 3.7 Prozent nach
(-11.5 Prozent im vierten Quartal). Kaffee (-9 Prozent) und
Zucker (-1.6 Prozent) verzeichneten Preisrückgänge, nachdem Spekulanten ihre hohen Netto-Long-Positionen auflösten. Gegenwind kam für die Soft Commodities auch vom
starken US-Dollar. Eine Ausnahme könnte Baumwolle sein
(-1 Prozent), da die hochwertigen Baumwollexporte aus den
USA benötigt werden, um die rasant schwindenden Lagerbestände in China aufzufüllen. Kakao verbilligte sich um
11.0 Prozent und erreichte aufgrund eines hohen Angebots
und hoher Exporte aus der Elfenbeinküste ein Fünfjahrestief.
Die politischen Risiken in der Elfenbeinküste und damit auch
das Problem der Konzentration des globalen Angebots auf
ein Land nehmen zu.
Der Nutzviehsektor verzeichnete im Dezember ein Plus von
10.0 Prozent (+20.7 Prozent im vierten Quartal), wobei Magerschweine die klaren Outperformer waren (+19.8 Prozent). Das USDA meldete eine hohe Nachfrage nach
Schweinefleisch und hohe Exporte nach Mexiko. Zusätzlich
sorgte der strenge Winter für Preisauftrieb. Lebendvieh legte
dank starker Exporte 3.4 Prozent zu, doch durch den Anstieg des US-Dollars gegenüber dem brasilianischen Real,
dem mexikanischen Peso und dem argentinischen Peso werden die Preise unter Druck bleiben. Die USA sind ein grosser
Nettoexporteur von Lebendvieh, und es mehren sich Bedenken, dass eine restriktivere Handelspolitik seitens der
Trump-Regierung negative Auswirkungen für US-amerikanische Rind- und Schweinefleischexporteure haben könnte.
Portfolioübersicht und -analyse
Obwohl sich die Rohstoffpreise im zweiten Halbjahr seitwärts entwickelten, trugen starke Performanceunterschiede
zwischen den Sektoren und innerhalb der einzelnen Sektoren dazu bei, dass wir unseren aktiven Performancebeitrag
steigern konnten. Die aktuellen Marktbedingungen werden
sich 2017 fortsetzen, wobei wir davon ausgehen, dass sich
die Konjunkturdynamik von der chinesischen Wirtschaft auf
die US-Wirtschaft und vom Dienstleistungssektor (Verbraucher) auf den Industriesektor (Produzenten) verlagern werden wird.
Wir weisen darauf hin, dass unser Anlagestil sehr flexibel
und anpassungsfähig ist: Sowohl unsere quantitativen als
unsere qualitativen Signale deuten auf verschiedene Fehlbewertungen innerhalb der Sektoren und Kurven hin. Dies
erklärt, weshalb das Ex-ante-Risikobudget (Tracking Error)
auf maximalem Niveau gehalten wird, wobei aktive Positionen gleichermassen über die verschiedenen Sektoren verteilt
werden.
Im Energiesektor halten wir weiterhin grosse übergewichtete
Positionen in längerfristigen Kontrakten, werden aber die
aktive Positionierung taktisch auf kurzfristige Kontrakte umstellen, wenn die Energiekurve sich weiter in Richtung Backwardation verschiebt. Die Raffineriemargen leiden unter der
Abflachung der Energiekurven, was unsere Favoritenauswahl erklärt (Benzin, Heizöl und Diesel). Der Benzin- und
Dieselverbrauch in den USA nimmt in Reaktion auf das höhere Wachstum und die höhere Exportnachfrage deutlich
zu. Bedingt durch einen saisonalen Produktionsstopp in den
US-Raffinerien schneidet Brent-Rohöl zu Jahresbeginn besser ab als WTI. Die Positionierung in Getreide spiegelt unsere pessimistische Einschätzung (weltweit hohes Angebot)
wider, aber auch hier spielt wieder der taktische Handel eine
wesentliche Rolle bei der Steuerung der Risiken plötzlicher
Preisschocks. Spekulative Anleger halten massive Netto-
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Vontobel Fund
- Commodity
Quartalsbericht
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Short-Positionen in Getreide, doch die Witterungsrisiken in
Lateinamerika könnten diese kurzfristig orientierten Händler
zwingen, ihre Positionen aufzulösen. Angesichts der Preisschwäche bei Sojabohnenmehl werden im Portfolio übergewichtete Positionen in Weizen aufgebaut. Die Rally bei Magerschweinen erscheint uns etwas überzogen. In Kombination mit hohen negativen und saisonalen Rollrenditen werden
sich hier Chancen ergeben, untergewichtete Positionen aufzustocken. Wir weisen darauf hin, dass die aktuellen Marktbedingungen für unseren Anlagestil weiterhin sehr günstig
sind und wir das aktive Risikobudget (Ex-ante-Tracking-Error) vom aktuellen Niveau (3.9 Prozent) aus nach und nach
erhöhen. Da wir im Fonds ein maximales Beta-Exposure anstreben, lag der Barmittelbestand im Dezember bei 0.0 Prozent. Der Vontobel Fund - Commodity verzeichnete einen
Anstieg der aktiven Performance in den letzten zwölf Monaten um +4.8 Prozent, sodass sich eine Information Ratio
(aktives Risiko-Rendite-Profil) von über 1.0 ergab.
Der Vontobel Fund - Commodity (umbenannt von Harcourt
Commodity) verzeichnete im Dezember ein Plus von 1.77
Prozent in der B-Anteilsklasse (1.84 Prozent in der I-Anteilsklasse), der Vergleichsindex hingegen erzielte eine Rendite
von 1.80 Prozent. Für das Gesamtquartal belief sich die Rendite des Vontobel Fund - Commodity auf 2.96 Prozent in der
B-Anteilsklasse (+3.17 Prozent in der I-Anteilsklasse) verglichen mit einer Rendite des Vergleichsindex von +2.66 Prozent.
Die aktive Positionierung trug im Dezember 4 Basispunkte
und im Gesamtquartal 172 Basispunkte zur Outperformance
bei. Im Dezember wurden die Allokationseffekte durch die
Selektionseffekte ausgeglichen. Der grösste positive Beitrag
kam von einer Hausse-Positionierung im Energiesektor, wobei eine Übergewichtung von Brent-Rohöl +62 Bp. beitrug.
Übergewichtungen in Heizöl und Benzin trugen +46 Bp.
bzw. +35 Bp. bei. Short-Positionen in WTI-Rohöl belasteten
die Performance mit -72 Bp., und die Kurvenpositionierung
in Erdgas kostete 50 Bp. Die aktuelle Hausse-Positionierung
in Energiesektor werden wir fortsetzen, da die Backwardation strukturell positive Renditen verspricht und wir davon
ausgehen, dass die Anleger an ihr Engagement weiter anknüpfen werden. Im Zeitraum Januar bis März wird das
Winterwetter die Kurven- und Preisdynamik bei Erdgas bestimmen. Wir sehen zwar eine stetig wachsende Nachfrage,
doch eine verstärkte Positionierung der Anleger und hohe
Preise könnten zu einer Korrektur führen, sollte der Winter
dauerhaft wärmer bleiben normal. Die aktive Positionierung
in Getreide hatte keine signifikanten Auswirkungen auf die
Outperformance, da die Gewinne aus unserer Untergewichtung von Sojaöl durch Verluste aus einer Übergewichtung
von Sojabohnen und Sojabohnenmehl kompensiert wurden.
Wir werden die saisonalen Tiefs bei den Preisen für Sojabohnen, Sojabohnenmehl und den Weizenpreisen in Kansas nutzen, um übergewichtete Positionen im Portfolio aufzubauen. Die aktive Positionierung in Soft Commodities lieferte +35 Bp., wobei untergewichtete Positionen in Kaffee
und Zucker 38 Bp. bzw. 29 Bp. beitrugen. Aus fundamentaler Sicht ist der Ausblick für Zucker attraktiv, da Indien
möglicherweise wieder mehr Zucker importieren muss, um
Nachfrageschocks im eigenen Land auszugleichen. Bei Kaffee zeichnet sich ein uneinheitliches Bild. Die hohen weltweiten Lagerbestände (Arabica-Kaffee) könnten durch die
Trockenheit in der Kaffeeanbauregion Brasiliens eine Korrektur erfahren. Der grösste einzelne Negativbeitrag zur aktiven Performance (-59 Bp.) kam von der aktiven Kurvenpositionierung in Magerschweinen. Front-Month-Kontrakte für
Magerschweine legten angesichts rapide sinkender Lagerbestände in den USA und aufgrund der Indexneugewichtung, die in der ersten Januarwoche stattfindet, zu. Nach
dieser Neugewichtung werden Schweine im BCOM Index
und im GSCI Index eine höhere Gewichtung haben.
Ausblick
Die globalen Einkaufsmanagerindizes (PMI) zogen im Dezember kräftig an, was auf einen deutlichen Anstieg der
weltweiten Industrieproduktion und der Anlageinvestitionen
hindeutet. Die grosse Frage für 2017 lautet aber, wie lange
diese Wachstumsbelebung anhalten wird, ohne dass sie
durch steigende US-Zinsen oder einen stärkeren US-Dollar
abgewürgt wird. Auch wenn der Inflationsdruck steigt und
bei Anleihenanlegern für Nervosität sorgt, ist der Inflationsanstieg genau das, was die Zentralbanken seit Jahren herbeizuführen versuchen. Kein Notenbanker wird es daher eilig haben, die steigenden Inflationserwartungen zu bremsen, d.h. die Realzinsen werden noch über längere Zeit niedrig bleiben. In den USA-wird die neue Trump-Regierung
massive fiskalische, Steuer- und Infrastrukturprogramme
vorschlagen und damit das Risiko verstärken, dass die USWirtschaft überhitzt. Nachdem die Arbeitslosenquote ein
Achtjahrestief erreicht hat und das Lohnwachstum bei über
2.7 Prozent liegt, ist abzusehen, dass sowohl die Gesamt-
inflation als auch die Kerninflation steigen werden. Die USNotenbank wird wahrscheinlich bis Ende 2017 die kurzfristigen Zinssätze von 0.75 Prozent auf 1.5 Prozent anheben,
aber die Realzinsen werden negativ bleiben. Wir erwarten,
dass das BIP-Wachstum in den USA von 1.6 Prozent 2016
auf 2.5 Prozent 2017 zulegen wird. In Europa ist die Lage völlig anders. Eine unsichere politische Agenda mit Wahlen in Frankreich, den Niederlanden, Deutschland und wahrscheinlich auch in Italien stellt ein Risiko für die Konjunkturerholung dar. Die Europäische Zentralbank wird (und muss)
alle geldpolitischen Optionen (Anleihenkäufe) nutzen, um
die politische Volatilität zu dämpfen und eine Ausweitung
der italienischen Bankenkrise zu verhindern. Dabei muss die
EZB eine Inflation der Vermögenspreise in Nordeuropa und
eine weitere Schwächung des Euro in Kauf nehmen. Treten
keine grösseren politischen Schocks ein, wird sich das BIPWachstum in der Eurozone dank der robusten deutschen
Konjunktur bei 1.6 Prozent halten. Die chinesische Wirt-
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- Commodity
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schaft wird sich 2017 voraussichtlich abschwächen, wenn
die massive Kreditunterstützung dieses Jahres an Wirkung
verliert. Die chinesische Zentralbank steht vor einem grossen
Dilemma, denn sie muss die Zinsen anheben, um die zunehmenden Kapitalabflüsse einzudämmen (den Prognosen
zufolge wird sich der chinesische Yuan gegenüber dem USDollar auf 7.3 abschwächen) und weitere Blasenbildungen
am Immobilien- und Aktienmarkt und bei anderen Vermögenswertungen zu verhindern. Andererseits bedeutet das
kreditbasierte Wachstumsmodell Chinas, dass im Falle eines
starken Zinsanstiegs Präsident Xi Jinping in Kauf nehmen
müsste, dass sich das Wirtschaftswachstum deutlich unter
das offizielle Ziel der Regierung von 6.5 Prozent abschwächt. Die chinesischen Produzenten verzeichneten zu
Jahresbeginn noch eine Deflation von -6.0 Prozent im Jahresvergleich. Daraus war zum Jahresende eine Inflationsrate
von +3.3 Prozent geworden. Insgesamt erwarten wir, dass
die Aktivität im chinesischen Industriesektor von einer starken Weltkonjunktur profitieren und kräftig zulegen wird.
Das beschriebene Szenario bietet Rohstoffproduzenten diverse Möglichkeiten, ihren notwendigen Neuausrichtungsprozess zu beschleunigen. Das OPEC-Kartell (Saudiarabien)
hat ein grosses Interesse an einem Abbau der globalen Rohöllagerbestände und kürzt gleichzeitig die Investitionen in
weitere Reservekapazitäten. Selbst ein starkes Comeback
der Schieferölförderung in den USA wird den Rückgang des
globalen Ölangebots in den ersten sechs Monaten 2017
nicht stoppen. Allerdings wird dieser Prozess der Neuausrichtung volatile Marktbewegungen mit sich bringen. Die
Aufmerksamkeit des Marktes wird sich im ersten Quartal
weiter darauf konzentrieren, inwieweit die OPEC-Mitglieder
sich an die vereinbarten Quoten halten. In der Vergangenheit war Schummeln gang und gäbe, und wir gehen davon
aus, dass nur etwa 80 Prozent der versprochenen Kürzungen tatsächlich eingehalten werden. Das Rohölangebot wird
2017 in China, Kolumbien, Mexiko und Venezuela deutlich
sinken. Indessen bleibt eine strukturelle Angebotserholung
in Libyen, Nigeria, Brasilien und Kasachstan bleibt fraglich.
Wir rechnen damit, dass die Rohölnachfrage 2017 um 1.3
Mio. Barrel pro Tag steigen wird. Sofern keine Unstimmigkeiten in Bezug auf die Drosselungsvereinbarung der OPEC
auftreten, werden sich die hohen Lagerbestände an Rohöl
und Rohölprodukten in der zweiten Jahreshälfte 2017 weltweit normalisieren.
Im Übrigen wird die Schieferölproduktion in den USA eine
deutliche Steigerung um 0.6 bis 0.8 Mio. Barrel pro Tag im
Jahresvergleich (Ende 2017) erfahren. Ausschlaggebend dafür sind ein langsamerer Rückgang der Förderung, Produktivitätssteigerungen an den Förderstätten und geringere Finanzierungskosten. Allerdings ziehen es die Raffinerien in
den USA vor, Rohöllieferungen aus dem Nahen Osten, Venezuela, Afrika und Kanada zu verarbeiten. Alle Energiekurven steuern rapide auf eine Backwardation zu und bieten interessante Gelegenheiten für eine Steigerung der positiven
Rollrenditen des Fonds. Im Benzinsegment werden übergewichtete Positionen in Brent und Heizöl in Front-MonthKontrakten zulegen, während wir bei WTI längerfristige
Kontrakte übergewichten und von der konvexen Zinskurve
profitieren.
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- Commodity
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Fondsinformationen
Anteilsklasse
B
H
H
HI
HI
I
Währung
USD
CHF
EUR
CHF
EUR
USD
ISIN
LU0415414829
LU0415415479
LU0415415636
LU0415416287
LU0415416444
LU0415415800
Lancierungsdatum
04.04.2007
25.04.2007
14.05.2008
16.02.2009
03.07.2009
07.01.2009
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