CIO View - Deutsche Asset Management

Deutsche Asset
& Wealth Management
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Makro-Ausblick
Abflachung des globalen Wachstumstrends
Bei diesen Informationen handelt es sich um Werbung
Deutschland Edition
Oktober 2015
Makro-Ausblick
Zinswende in den USA in Sicht
Die Verbesserung am US-Arbeitsmarkt dürfte die Federal Reserve (Fed)
dazu ermuntern, ihre Leitzinsen bald zu erhöhen. Die niedrige Inflation
und die nachlassende Wachstumsdynamik in den Schwellenländern
dürfte sie dabei zu moderaten Zinsschritten veranlassen. Asoka Wöhrmann,
Chief Investment Officer
und Mitglied des Deutsche
AWM Executive Committee
In Kürze
- Die Weltwirtschaft bleibt auf
moderatem Wachstumskurs.
- Die Wachstumsschwäche in den
Schwellenländern bremst.
- Rohstoffexportierende Länder leiden
unter niedrigen Rohstoffpreisen.
- Die USA führen den Aufschwung in
den Industrieländern weiter an.
- Die erste Zinserhöhung der USNotenbank ist in Sichtweite.
- Wirtschaftsumfeld begrenzt das
Kurspotenzial von Aktien.
- Steigende US-Zinsen belasten die
internationalen Anleihemärkte.
Noch vor ein paar Jahren war die
Eurozone das globale Sorgenkind. Das
gilt heute nicht mehr. Das Epizentrum
der Risiken liegt jetzt in den Schwellenländern.
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 2
Makro-Ausblick
Neues wirtschaftliches Epizentrum
Die Fed steht vor einer Abkehr von ihrer ultralockeren
Geldpolitik. Schwächere Wachstumszahlen aus den
Schwellenländern erschweren diesen Kurswechsel.
Der Blick auf die Weltwirtschaft zeigt Entwicklungen hin zu mehr Konvergenz in der
Wachstumsdynamik. Dabei dürfte sich in den Industrieländern das Wachstum nur moderat beschleunigen, während sich das wirtschaftliche Momentum in einigen Schwellenländern etwas abschwächt. Die Schwellenländer dürften aber immer noch wesentlich schneller als die Industrieländer wachsen. Doch die Dynamik lässt nach, was mit zu
der Abflachung des Weltwirtschaftswachstums beiträgt. Das Wirtschaftswachstum in
den Industrieländern bleibt weiterhin gering. Eine Rückkehr zu einem höheren Wachstumspfad, wie er vor der Finanzkrise zu beobachten war, ist nicht in Sicht. Auch China,
das als Hoffnungsträger für die Weltwirtschaft galt, trägt nicht mehr im gleichen Maße
zum Wachstum bei.
Dabei kommen die Schwellenländer von mehreren Seiten unter Druck. Erstens bremst
die im Vergleich zu vor der Finanzkrise geringere wirtschaftliche Dynamik in den Industrieländern die Exportwirtschaft in den Schwellenländern. Zweitens führt das langsamere Wachstum in China zu einem geringeren Nachfrageanstieg bei Rohstoffen. Dies
hat zu einem Rückgang der Rohstoffpreise geführt, was wiederum die rohstoffexportierenden Schwellenländer stark belastet. Drittens hat der Privatsektor in den Schwellenländern die Niedrigzinsphase in den Vorjahren dazu genutzt, Kredite in lokaler und
in Fremdwährung für Investitionen aufzunehmen. Der US-Dollaranstieg erhöhte in den
Vorjahren die Last der Fremdwährungsschulden umgerechnet in heimische Währung.
Die Belastung durch den Schuldendienst dürfte sich erhöhen, sobald die Zinsen in den
USA und der US-Dollar weiter anziehen.
Veränderung des realen Bruttoinlandsprodukts
8
Langsamere Gangart
in % zum Vorjahr
6
Der positive Wachstumsbeitrag der
Schwellenländer hat in den Jahren
2008 und 2009 verhindert, dass die
Weltwirtschaft in eine Rezession abgleitet. In den letzten Jahren ließ die
wirtschaftliche Dynamik in diesen
Ländern nach.
4
2
0
Welt
Industrieländer
-2
Schwellenländer
-4
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015 P
Quelle: Internationaler Währungsfonds (IWF): Global Economic Outlook, Stand: 04/2015
P = Prognose des IWF für 2015
Dass die Fed 2016 in mehreren, kleineren Schritten die Leitzinsen erhöht, ist die allgemeine Erwartung am Markt. Die US-Arbeitslosenrate ist von zehn Prozent im Oktober
2009 auf 5,1 Prozent im August 2015 gefallen. Damit hat die Arbeitslosenrate ein Niveau erreicht, bei der die US-Notenbank mit einer Beschleunigung der Inflation rechnen
muss. Eine höhere Beschäftigung in Kombination mit moderat steigenden Löhnen lässt
einen Anstieg der Konsumausgaben erwarten. Positive Vermögenseffekte als Folge
steigender Hauspreise haben zudem zu einer Stimmungsaufhellung unter den KonsuWertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 3
Makro-Ausblick
menten geführt. Die zunehmende Stabilität der US-Wirtschaft dürfte der Fed den Mut
geben, in den kommenden zwölf Monaten eine langsame Normalisierung der immer
noch ultralockeren Geldpolitik anzustreben.
Fed bleibt vorsichtig
Allerdings dürfte die Fed langsam und in kleinen Zinsschritten vorgehen. Das Inflationsniveau ist immer noch sehr niedrig und die Inflationsgefahr damit überschaubar. Zudem wirken sich die niedrigen Rohstoffpreise inflationsbremsend aus. Bis September
2016 dürfte die Federal Funds Rate in mehreren Schritten auf 0,75 bis ein Prozent steigen und damit immer noch unter der für 2016 erwarteten Inflationsrate von 1,6 Prozent
liegen.1 Gegen größere Zinsschritte spricht auch, dass die Fed einen stärkeren Dollar
fürchtet, der die US-Exportwirtschaft belasten würde.
Die weiterhin negativen realen Leitzinsen zeigen, dass es im Jahr 2008 zu einem Bruch
im Wachstumstrend in den USA und auch in den anderen Industrieländern gekommen
ist. Die Produktionslücke ist noch nicht geschlossen, aber die US-Wirtschaft hat auf
einen positiven Wachstumspfad zurückgefunden. Im Gegensatz dazu haben die Eurozone und Japan das wirtschaftliche Leistungsniveau der Vorkrisenzeit gerade wieder
erreicht. Damit setzte sich verstärkt fort, was bereits in den Jahren vor der Krise zu
beobachten war: Der Abstand zwischen der Eurozone und Japan gegenüber den USA
vergrößert sich im Hinblick auf das Bruttoinlandsprodukt.
Tatsächliches und potenzielles Bruttoinlandsprodukt (BIP) in den USA
17.000 in Milliarden US-Dollar (Preisniveau von 2009)
Wachstumslücke gerissen
16.000
Der US-Wirtschaft gelang nach der
Finanzkrise die Rückkehr auf einen
soliden Wachstumspfad. Die Wachstumslücke, die in der Finanzkrise entstanden ist, konnten sie allerdings
nicht schließen.
15.000
14.000
13.000
12.000
Reales BIP USA
Potenzielles BIP USA
11.000
10.000
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
Quellen: Thomson Reuters Datastream, Federal Reserve, Stand: 09/2015
In der Eurozone ist das im Vergleich zu den USA niedrigere Wachstum mit auf die
Sparpolitik der letzten Jahre zurückzuführen. Die Peripherieländer mussten ihre Staatsausgaben und damit auch ihre Budgetdefizite senken. Die Folge war eine Nachfrageschwäche, die das Wachstum der gesamten Eurozone bremste. Dieser negative Effekt
läuft aus. Positive Effekte wie ein seit 2012 zu beobachtender Rückgang der Arbeitslosigkeit, moderat steigende Löhne und der gesunkene Außenwert des Euro gewinnen
dagegen an Gewicht. Dies lässt einen moderaten Anstieg der Konsumausgaben und
der Exporteinnahmen erwarten.
1
Deutsche AWM-Prognosen vom 21.09.2015
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 4
Makro-Ausblick
Ultralockere Geldpolitik im Euroraum
Das Deflationsrisiko ist damit gesunken. Das Inflationsziel von zwei Prozent der Europäischen Zentralbank (EZB) liegt aber noch in weiter Ferne. Niedrigere Rohstoffpreise
bremsen die Inflation, haben aber einen positiven Einkommenseffekt, welcher der Wirtschaft etwas Auftrieb gibt. Das niedrige Inflationsumfeld sorgt gleichzeitig dafür, dass
die EZB über eine Ausdehnung und Verlängerung von Quantitative Easing, also den
Aufkauf von Staats- und Unternehmensanleihen, nachdenkt. Das Hauptziel der EZB ist
es, die Anleihenzinsen niedrig zu halten und den Finanzsektor dazu zu animieren, mehr
Kredite zu günstigen Konditionen an die Unternehmen zu vergeben.
Entwicklung des realen Bruttoinlandsprodukts
160
Unterschiedliche Wachstumstempi
Indexiert: Anfang 1995 = 100 Punkte
150
Die US-Wirtschaft schreitet voran,
die beiden anderen großen Industrieregionen hinken hinterher. Gesetzliche Regulierungen der Unternehmen bremsen in beiden Regionen
das Wachstum. Weitere Strukturreformen sind notwendig, damit der
Euroraum und Japan die Wachstumslücke schließen können.
USA
Eurozone
140
Japan
130
120
110
100
90
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Stand: 09/2015
Entwicklung der Konsumentenpreise
150
Differenzen beim Preisauftrieb
Indexiert: Anfang 1996 = 100 Punkte
140
Wächst die Wirtschaft, beschleunigt
sich in der Regel auch der Anstieg
der Konsumgüterpreise. Entsprechend dürften wachstumsstärkende
Strukturreformen für mehr Preisauftrieb in Japan und auch im Euroraum
sorgen.
USA
Eurozone
130
Japan
120
110
100
90
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Stand: 09/2015
Die Bank of Japan (BOJ) dürfte ebenfalls ihr Anleihekaufprogramm fortsetzen. Die
Mehrwertsteuererhöhung zum 1. April 2014 führte zu einem Wachstumseinbruch, von
dem sich die Wirtschaft nur schleppend erholt. Niedrige Geldmarkt- und Anleihezinsen
führten ab September 2012 zu einer deutlichen Abschwächung des Yen, was den Exporten Auftrieb gab. Dieser Effekt läuft aus. Das schwächere Wachstum in wichtigen
asiatischen Abnehmerländern wie China belastet derzeit die Ausfuhren Japans. Hinzu
kommt, dass der schwache Yen die Stimmung der Konsumenten belastet.
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 5
Makro-Ausblick
Rund ein Drittel der Bevölkerung in Japan sind Pensionäre. Vor allem diese Bevölkerungsgruppe, aber auch die Arbeitnehmer, befürchten durch die Yen-Abwertung bei
konstantem Einkommen Kaufkraftverluste. Rückläufige Konsumausgaben sind die
Folge. Dies sowie die niedrigeren Rohstoffpreise dürften die Inflationsrate 2015 auf 0,7
Prozent drücken.2 Das Inflationsziel der BOJ von zwei Prozent liegt damit noch in weiter
Ferne. Dies könnte dazu führen, dass Japans Zentralbank ihre Anleihekäufe weiter ausdehnt.
Die neuen Schwergewichte
Die Schwellenländer haben in den letzten beiden Jahrzehnten dank ihres überdurchschnittlichen Wachstums enorm an Bedeutung gewonnen. Ein Vorzeigebeispiel dafür
ist China, dessen Anteil am weltweiten Bruttoinlandsprodukt 2014 in US-Dollar gerechnet bei 13 Prozent lag. Die weiteren Wirtschaftsriesen in Asien, Lateinamerika und Osteuropa wirken dagegen klein, liefern aber heute ebenfalls einen nennenswerten Beitrag
zum globalen Output von Gütern und Dienstleistungen.
Die Periode des enorm dynamischen Wachstums läuft mehr und mehr aus. Der eher
schleppend verlaufende Aufschwung in den Industrieländern gekoppelt mit der Wachstumsabschwächung in den bedeutender gewordenen Schwellenländern hat uns dazu
veranlasst, die globale Wachstumsschätzung für das Jahr 2015 um 30 Basispunkte auf
3,2 Prozent abzusenken.2 Das Wachstum der Schwellenländer dürfte in diesem Jahr
bei 4,2 Prozent liegen und sich im kommenden Jahr nur wenig beschleunigen.2 Die
Schwellenländer in Asien wuchsen basierend auf Daten des Internationalen Währungsfonds (IWF) in den Jahren von 2000 bis 2014 mit einer durchschnittlichen Jahresrate
von 7,9 Prozent. Laut IWF dürfte die Wachstumsrate von 2015 bis 2020 auf 6,5 Prozent
fallen.3
Anteil am globalen BIP
Die globalen Wirtschaftsregionen
USA
Eurozone
23,0%
Japan
Vereinigtes Königreich
29,0%
China
Indien
Russland
Brasilien
Sonstige
3,0%
17,0%
2,0%
3,0%
Quelle: Internationaler Währungsfonds:
Global Economic Outlook, basierend auf BIP-Zahlen
des Jahres 2014 in US-Dollar, Stand: 04/2015
2
3
13,0%
4,0%
In US-Dollar gerechnet bleiben die
USA der größte Wirtschaftsraum
gefolgt von der Eurozone. Auf China
entfällt ein Anteil von 13 Prozent am
Bruttoinlandsprodukt der Welt. Das
Preisniveau bei nichthandelsfähigen
Gütern ist aufgrund geringerer Löhne
in China niedriger. Das nach Kaufkraft
gewichtete Bruttoinlandsprodukt des
Landes ist entsprechend größer.
6,0%
Deutsche AWM-Prognose vom 21.09.2015
Internationaler Währungsfonds: World Economic Outlook Database, Stand: 04/2015
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 6
Makro-Ausblick
Anteil am Bruttoinlandsprodukt der Schwellenländer
Blick auf die Schwellenländer
China
Indien
Auf US-Dollar-Basis dominiert unter den Schwellenländern China mit
einem Anteil von 34 Prozent. Da die
Handelsverflechtungen zwischen den
Schwellenländern in den letzten Jahren zugenommen haben, dämpft das
geringere Wachstumstempo Chinas
die wirtschaftliche Entwicklung in anderen Schwellenländern.
23,0%
Brasilien
Russland
29,0%
Indonesien
34,0%
38,0%
Mexiko
Sonstige
8,0%
4,0%
Quelle: Internationaler Währungsfonds:
Global Economic Outlook, basierend auf BIP-Zahlen
des Jahres 2014 in US-Dollar, Stand: 04/2015
7,0%
3,0%
6,0%
Das Wachstumstempo beginnt sich zu verlangsamen. Exemplarisch dafür steht das
wirtschaftliche Schwergewicht China, das 2015 und 2016 „nur“ um 6,8 Prozent bzw.
sechs Prozent wachsen dürfte.4 Überkapazitäten in vielen Branchen führen zu einem
Rückgang des Investitionswachstums. Chinas Regierung betreibt eine eher restriktive
Fiskalpolitik. Kräftige Lohnerhöhungen haben in den Vorjahren für einen Anstieg der
Konsumausgaben gesorgt. Da die Privathaushalte gering verschuldet sind, die Sparquote tendenziell eher rückläufig ist und die verfügbaren Einkommen steigen, sollte der
Konsum im laufenden und im kommenden Jahr eine Konjunkturstütze bleiben.
Negativer Rückkoppelungseffekt
Doch Chinas Wirtschaft hat aufgrund der früheren Lohnsteigerungen an Wettbewerbsfähigkeit verloren. Der Exportsektor fällt damit als Wachstumstreiber aus. Zudem ist
die Bedeutung des Handels zwischen den Schwellenländern deutlich gewachsen. Das
rückläufige Nachfragewachstum in den Schwellenländern hat entsprechend einen negativen Rückkoppelungseffekt auf die Entwicklung der Exportzahlen zwischen diesen
Ländern.
Vor allem auf die rohstoffexportierenden Länder unter den Schwellenländern hat dies
Auswirkungen. Im Glauben auf ein weiterhin hohes Wachstum haben die Rohstoffländer global ihre Minen- und Förderkapazitäten in den Vorjahren kräftig ausgedehnt. Dies
führte ab Mitte 2013 zu einem starken Preiseinbruch bei den Rohstoffen. Länder wie
Brasilien und Russland, die von Rohstoffexporten abhängig sind, befinden sich bereits
in einer Rezession, die sich im kommenden Jahr zwar abschwächen, aber immer noch
andauern dürfte.
Um wieder auf ein höheres Wachstumsniveau zurückzukehren, bleibt den Schwellenländern nur der Weg über marktwirtschaftliche Reformen. Die Eigentumsrechte müssen gestärkt und den privaten Unternehmen mehr Entscheidungsfreiheit und Zugang
zu Krediten gegeben werden. Die Rohstoffländer müssen, um an wirtschaftlicher Stabilität zu gewinnen, ihre Diversifikationsanstrengungen erhöhen. Auch ausländische
Direktinvestititionen, die für eine Modernisierung und Expansion der Wirtschaft in
vielen Schwellenländern sorgen würden, könnten durch Strukturreformen wiedergewonnen werden.
4
Deutsche AWM-Prognose vom 21.09.2015
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 7
Makro-Ausblick
Doch dies benötigt Zeit. Für weitere Unruhe an den Aktien- und Anleihemärkten könnte im kommenden Jahr sorgen, dass die Unternehmen in den Schwellenländern das
Niedrigzinsniveau in den Vorjahren zur Kreditaufnahme genutzt und ihre Schulden
enorm erhöht haben. Ein stärkerer US-Dollar und der Zinsanstieg dürften die aus den
Auslandsschulden resultierende Zins- und Tilgungslast erhöhen. Ein Anstieg der Kreditausfälle ist damit nicht auszuschließen. Dies könnte die wirtschaftliche Entwicklung der
Schwellenländer zusätzlich hemmen.
Verschuldung der Schwellenländer
160 in % des BIP
Steigende Privatschulden
Staatsschulden
140
Zunehmende Investitionsausgaben trugen mit dazu bei, dass die
Schwellenländer während und nach
der Finanzkrise auf Wachstumskurs
blieben. Die Kehrseite davon sind
steigende Schulden im privaten Sektor. Die Wachstumsabschwächung
in den Schwellenländern deutet zudem darauf hin, dass einige Kredite
fehlinvestiert wurden.
Schulden des privaten Sektors
120
100
80
60
40
20
0
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
Quelle: Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, Stand: 06/2015
Fremdwährungsschulden der Schwellenländer
20
in % des BIP
Gesunkene Auslandsabhängigkeit
Internationale Schuldverschreibungen
Grenzüberschreitende Bankkredite und Bankeinlagen
15
10
5
0
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
Quelle: Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, Stand: 06/2015
In der Asienkrise im Jahr 1997 zeigte
sich, wie gefährlich in Fremdwährung denominierte Schulden sein
können. Währungsabwertungen ließen den Wert der Fremdwährungsschulden in lokaler Währung steigen. Die Schwellenländer senkten ab
2000 gemessen am Bruttoinlandsprodukt ihre Fremdwährungsschulden. Der Ausbau eines heimischen
Finanzsektors, flexible Wechselkurse
und ausgeglichenere Leistungsbilanzsalden trugen dazu bei.
Die Kombination aus niedrigerer Wachstumsdynamik und höherem Schuldenrisiko im
Unternehmenssektor sorgte dafür, dass sich der MSCI Emerging Markets Index seit
Jahren seitwärts entwickelte und im August eine wichtige langfristige technische Unterstützungslinie durchbrach. Mit ein Auslöser für den Kursrutsch war die Entscheidung
Chinas, den Renminbi moderat gegenüber dem US-Dollar abzuwerten. Den Schritt interpretierten viele Investoren als Eingeständnis der wirtschaftlichen Schwäche durch die
Regierung in Peking.
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 8
Makro-Ausblick
Abwertung schürt Ängste
Gleichzeitig schürte dies Ängste, dass die Regierung über weitere Abwertungen das
Land wieder wettbewerbsfähiger machen will. Damit würde der Wirtschaftsriese unter
den Schwellenländern zwar über den Exportsektor an wirtschaftlicher Stärke gewinnen, aber gleichzeitig die konkurrierenden Unternehmen im Ausland schwächen. Viele
dieser Unternehmen sind in den Schwellenländern angesiedelt. Dies dürfte mit zu dem
kräftigen Rückschlag beim MSCI Emerging Market Index beigetragen haben. Mitte August ließ Chinas Zentralbank einige Tage lang mehr Volatilität innerhalb des täglichen
Kursbandes gegenüber dem US-Dollar zu, bevor sie wieder die Kontrolle über Bewertung und Volatilität übernahm.
Chinas Regierung wurde von der heftigen Reaktion der Märkte überrascht. Entsprechend versuchte der Regierungschef Li Keqiang die Märkte mit dem Hinweis zu beruhigen, dass der Wandel seines Landes von einer exportorientierten zu einem stärker auf
Inlandskonsum basierten Wirtschaftsmodell fortgesetzt wird. Auffällig war, dass nach
der Renminbi-Abwertung der MSCI Emerging Market Index stärker als der MSCI World
Index verlor. Das ist ein Indiz dafür, dass die Entwicklung in China größere Auswirkungen auf die Unternehmen in den Schwellenländern als auf die Unternehmen in den Industrieländern haben könnte. Entsprechend könnte der Abwertungsschritts Chinas den
Druck auf andere Zentralbanken in Asien, die Währung abzuschwächen, zunehmen.
Entwicklung der MSCI-Indizes
Industrieländer gegenüber
Schwellenländern
130
Indexiert: Juni 2011 = 100 Punkte
120
MSCI World Index
110
MSCI Emerging Markets Index
100
90
80
70
60
06/2011
06/2012
06/2013
06/2014
06/2015
Ab Mitte 2011 erlahmten die Auftriebskräfte beim MSCI Emerging
Markets Index. Dagegen stieg der
MSCI World Index, der Aktien aus
den Industrieländern enthält, stetig
an. Als Ursachen gelten in vielen
Ländern ein Stau bei marktwirtschaftlichen Reformen, Korruption
und Fehlinvestitionen. Einige Länder wie China, Indien und Mexiko
haben bereits Reformen eingeleitet.
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Indexverlauf bereinigt um die US-Inflationsrate, Stand: 09/2015
Entwicklung der Unternehmensgewinne
110
Blick auf die Gewinnentwicklung
Indexiert: Juni 2011 = 100 Punkte
Eine ähnliche Entwicklung wie bei
den Aktienindizes ist ab 2011 bei
den Gewinnen der Unternehmen zu
beobachten. Die Gewinne der Unternehmen aus Schwellenländern
stehen ab Ende 2011 tendenziell unter Druck. Die im MSCI World Index
enthaltenen Unternehmen aus den
Industrieländern konnten ihre Gewinne auch nach Mitte 2011 stetig
steigern.
100
90
80
MSCI World Index
MSCI Emerging Markets Index
70
06/2011
06/2012
06/2013
06/2014
06/2015
Quellen: Thomson Reuters Datastream, IBES, Konsensschätzungen der Analysten für das laufende Jahr,
Gewinnschätzungen bereinigt um die US-Inflationsrate, Stand: 09/2015
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 9
Makro-Ausblick
Blick auf die Anleihemärkte
Die Abwertung des Renminbi, die abnehmende wirtschaftliche Dynamik in den
Schwellenländern, fallende Rohstoffpreise und die volatile Entwicklung an den Aktienmärkten waren die Faktoren, die die US-Notenbank dazu bewogen haben, die Leitzinserhöhung zu verschieben. Zudem schwächt der stärkere Dollar die US-Exportwirtschaft. Da die Wachstumsraten zudem moderat sind und die konjunkturelle Erholung
immer noch nicht so stabil wie gewünscht ist, dürfte die Fed eine vorsichtige Gangart
wählen.
Bei jedem weiteren Schritt wird sie die Entwicklungen am Arbeitsmarkt, das Wachstumstempo und die Inflation sowie die Kapitalmärkte im Blick behalten. Bei ihrer letzten Sitzung hat die Fed betont, dass sie auch die Wachstumsabschwächung in den
Schwellenländern in die Überlegungen für ihre Zinsentscheidungen mit einbezieht. Ein
größerer Zinsanstieg an den Anleihemärkten ist damit unwahrscheinlicher geworden.
Zudem ist das Schuldenniveau gemessen am BIP in den Industrieländern hoch. Ein
kräftiger Zinsanstieg würde insbesondere den Staat, aber auch Unternehmen und Privathaushalte belasten und die Konjunktur schwächen. Zinsniveaus, wie sie in früheren
Phasen des Aufschwungs zu beobachten waren, sind nicht zu erwarten.
Die Entwicklung der Schulden
450
in % des BIP
Steigende Staatsschulden
USA
400
350
Eurozone
Japan
In den Industrieländern haben die
Regierungen ihre Verschuldung gemessen am Bruttoinlandsprodukt
deutlich erhöht. Ursachen dafür sind
höhere Sozialausgaben als Folge der
Finanzkrise und staatliche Konjunkturprogramme zur Erhöhung des
Wachstums. Die hohe Schuldenlast
dürfte den Zinsanstieg in den Industrieländern begrenzen.
Staat
Unternehmen
300
Private Haushalte
250
200
150
100
50
0
2000
2007
2014
2000
2007
2014
2000
2007
2014
Quellen: Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, Thomson Reuters Datastream,
Europäische Kommission, Stand: 09/2015
Die Entwicklung der Schulden in Deutschland
85
Rückläufige Privatschulden
in % des BIP
Private Haushalte
80
In Deutschland führte die Finanzkrise ab 2008 ebenfalls zu einem Anstieg der Staatsschuldenquote. Dem
stehen rückläufige Schuldenquoten
der Unternehmen und Privathaushalte gegenüber. Insgesamt lag die
Schuldenquote 2014 bei rund 185
Prozent. Im Vergleich zu den USA
und Japan ist dies eine niedrige
Quote.
Unternehmen (ohne Finanzsektor)
Staat
75
70
65
60
55
50
1995
2000
2005
2010
Quellen: Thomson Reuters Datastream, Europäische Kommission, Stand: 09/2015
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 10
Makro-Ausblick
Blick auf die Aktienmärkte
Für Anleger bedeutet die Wende bei den Leitzinsen, dass es an den Märkten etwas
holpriger wird. Die Historie hat gelehrt, dass rund um die erste Zinserhöhung zwar
der positive Trend intakt bleibt, aber verstärkt mit Rückschlägen zu rechnen ist. Aktien
zählen dabei immer noch zu den bevorzugten Anlageklassen. Schließlich werden die
Zinsen erhöht, weil die Wirtschaft besser läuft. Und davon profitiert wiederum der Unternehmenssektor.
In dem jetzt anstehenden Zinserhöhungszyklus könnte die Entwicklung anders verlaufen. Die US-Notenbank dürfte die Zinsen wesentlich vorsichtiger erhöhen als in früheren Phasen. Das Zinserhöhungspotenzial ist zudem begrenzt, was das Kursrisiko bei
Anleihen limitieren sollte. Vom dem weiterhin niedrigen Zinsniveau profitieren Aktien,
die attraktive Dividendenrenditen bieten.
Aufgrund des Markteinbruchs im dritten Quartal rechnen wir in den Industrieländern
über die kommenden zwölf Monate mit zweistelligen Aktienrenditen, auch nachdem
wir unsere eigenen Gewinnschätzungen leicht nach unten korrigiert haben.
Kurstreiber dürften sowohl moderates Gewinnwachstum, eine Ausweitung der Bewertungsmultiplikatoren sowie Dividenden sein. Wir glauben jedoch, dass kurzfristig die
Märkte von den Sorgen um das globale Wirtschaftswachstum geprägt sein werden
und es daher noch eine Weile brauchen könnte, bevor sich unsere Meinung auch in den
Aktienkursen widerspiegelt.
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr
übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator
für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 11
Glossar
Hier erklären wir zentrale Begriffe aus dem Makro-Ausblick
Bank of Japan (BOJ) – Japans Zentralbank
MSCI AC World Index – Aktienindex, der Unternehmen aus 23
Industrie- und 23 Entwicklungsländern enthält
Basispunkt – Entspricht 1/100 Prozent
Bruttoinlandsprodukt (BIP) – Gesamtwert aller Waren und
Dienstleistungen, die innerhalb eines Jahres in einer Volkswirtschaft erwirtschaftet werden
Deflation – Nachhaltiger Rückgang des Preisniveaus in einer
Volkswirtschaft
Europäische Zentralbank (EZB) – Zentralbank der Eurozone
Eurozone (Euroraum) – Umfasst die 19 Staaten der EU, in denen der Euro gesetzliches Zahlungsmittel ist: Belgien, Deutschland, Estland, Finnland, Frankreich, Griechenland, Irland, Italien,
Lettland, Litauen, Luxemburg, Malta, Niederlande, Österreich,
Portugal, Slowakei, Slowenien, Spanien und Zypern
Federal Funds Rate – US-Leitzins, zu dem sich die Geschäftsbanken bei der Notenbank über Nacht Geld leihen können
Geldpolitik – Alle wirtschaftspolitischen Maßnahmen, die eine
Zentralbank ergreift, um ihre Ziele zu verwirklichen
MSCI Emerging Markets Index – Aktienindex, der große und
mittelgroße notierte Unternehmen der Entwicklungsländer
abbildet
Quantitative Easing (QE) – Lockerung der Geldpolitik durch
Ausdehnung der Zentralbankbilanz, etwa den breiten Ankauf
von Anleihen. Dabei kann die Bank sowohl Staatsanleihen
(„public QE“) als auch Pfandbriefe („private QE“) aufkaufen. In
der öffentlichen Diskussion bezieht sich der Begriff Quantitative
Easing meist auf „public QE“
Rezession – Phase, in der die Wirtschaftsleistung zwei Quartale hintereinander im Vergleich zu den Vorquartalen nicht wächst oder zurückgeht
Schwellenländer (Schwellenmärkte) – Länder, auf dem Weg zur
Industrialisierung
US Federal Reserve Board (Fed) – Zentralbanksystem der USA,
welches allgemein auch US-Notenbank genannt wird
USD – US-Dollar, Währungseinheit der USA
Gewinnmarge – Gewinn in Relation zum Umsatz in Prozent
Yen – Japanische Währung
Inflation – Nachhaltiger Anstieg des gesamtwirtschaftlichen
Preisniveaus
Zinserhöhungszyklus – Periode von der ersten bis zur letzten
Zinserhöhung einer Zentralbank
Internationaler Währungsfonds (IWF) – Sonderorganisation der
Vereinten Nationen, die die internationale Zusammenarbeit in
der Währungspolitik und stabile Wechselkurse fördert
Leistungsbilanz – Umfasst die internationalen Güter- und
Dienstleistungsströme, die Erwerbs- und Vermögenseinkommen sowie die laufenden Übertragungen des Inlands gegenüber dem Ausland; Teil der Zahlungsbilanz
Makro-Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015 12
Neun Positionen
Fokus
Das große Bild
Investment-Ampeln
Portfolio
Wichtige
Hinweise
Anlageideen
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Bank AG und deren Tochtergesellschaften. Die jeweils verantwortlichen rechtlichen Einheiten, die Kunden Produkte oder Dienstleistungen von Deutsche Asset & Wealth Management anbieten, werden in den entsprechenden Verträgen, Verkaufsunterlagen oder sonstigen Produktinformationen
benannt.
Dieses Dokument enthält lediglich generelle Einschätzungen, welche auf der Grundlage von Analysen der Deutsche Asset & Wealth Management
Investment GmbH getroffen wurden.
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Handlungsempfehlung. Sie geben lediglich die aktuelle Einschätzung der Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH wieder, die auch
sehr kurzfristig und ohne vorherige Ankündigung geändert werden kann. Damit ist sie insbesondere nicht als Grundlage für eine mittel oder langfristige Handlungsentscheidung geeignet.
Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die zukünftigen Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und
Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Aufnahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als
nicht korrekt herausstellen können.
Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung. Soweit die im Dokument enthaltenen
Daten erkennbar von Dritten stammen, übernimmt die Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH für die Richtigkeit und Vollständigkeit dieser Daten keine Gewähr, auch wenn sie nur solche Quellen verwendet, die sie als zuverlässig erachtet.
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Auswirkungen auf Finanzmärkte und makroökonomische Zusammenhänge zu erläutern helfen.
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Herausgeber: Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH, Mainzer Landstraße 11-17, 60329 Frankfurt am Main, Deutschland
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CIO View | Makro Ausblick | Deutschland Edition | Oktober 2015