diplomarbeit - Universität Wien

DIPLOMARBEIT
Titel der Diplomarbeit
„Finanzmarktliberalisierung in Schwellenländern im 20.
Jahrhundert: Vorbedingungen zwischen Erfolg und Misserfolg.
Ein historischer Vergleich zwischen Südkorea, Taiwan, Chile und Brasilien“
Verfasser
Bernhard Zöchmeister
angestrebter akademischer Grad
Magister (Mag.)
Wien, 2014
Studienkennzahl lt. Studienblatt:
A 057 390
Studienrichtung lt. Studienblatt:
Individuelles Diplomstudium Internationale Entwicklung
Betreuer:
Univ.-Prof. Alejandro Cunat, PhD.
1
Danksagung
Einen besonderen Dank gebührt Herrn Univ. Prof. Dr. Alejandro Cunat. Ohne seinen Rat und sein
Feedback wäre die Arbeit nicht möglich gewesen. Darüber hinaus bedanke ich mich auch bei
meiner Familie, im Besonderen bei meiner Schwester. Ihre Unterstützung ermöglichte mir mich
meinem Studium voll zu widmen.
Weiters bedanke ich mich bei Hannah. Sie motivierte mich die Arbeit zu erstellen, zu verfassen und
schließlich zu beenden. Ich wüsste nicht, wo ich ohne sie heute stünde.
2
Inhaltsverzeichnis
Abstract.................................................................................................................................................4
1. Einleitung ........................................................................................................................................5
2. Theoretischer Abriss.........................................................................................................................8
2.1. Finanzmarktliberalisierung und seine Messung.......................................................................9
2.2. Finanzmarktliberalisierung und ihre Bereiche..........................................................................9
2.3. Finanzmarktliberalisierung und die erhofften Vorteile...........................................................10
2.3.1. Globalisierungseffekte....................................................................................................11
2.3.2. Marktentwicklungseffekte...............................................................................................13
2.4. Vorbedingungen zur Entwicklung...........................................................................................14
2.5. Kanäle der Entwicklung..........................................................................................................17
2.6. Finanzmarktliberalisierung und Nachteile..............................................................................18
2.7. Krisenentwicklungen und Finanzmarktliberalisierung...........................................................21
2.7.1. Investitionsbedrohungen.................................................................................................22
2.7.2. Wechselkurs- und Währungskrisen.................................................................................23
2.7.3. Bedrohung durch „Hot Money“......................................................................................25
2.7.4. Bedrohung durch „Moral Hazard“..................................................................................27
2.7.5. StellvertreterInnenprobleme/ Agency Problem...............................................................28
2.8. Kleine Geschichte der Finanzmarktentwicklungen ...............................................................28
2.9. Kapitalverkehrskontrollen und Regulierungen.......................................................................29
2.10. SWOT Zusammenfassung....................................................................................................33
3. Ländervergleich..............................................................................................................................36
3.1. Länderbeispiel Südkorea.........................................................................................................37
3.1.1. Historische Entwicklung der Finanzmarktliberalisierung...............................................37
3.1.2. Vorbedingungen in Südkorea..........................................................................................38
3.1.3.Der Reformprozess in Südkorea......................................................................................39
3.1.3.1. Das Wechselkurssystem..........................................................................................40
3.1.3.2. Die Liberalisierung des Banksystems.....................................................................41
3.1.3.3. Die Liberalisierung von alternativen Bankinstitutionen.........................................42
3.1.3.4. Liberalisierung des Zahlungsverkehrs.....................................................................44
3.1.4. Der Krisenverlauf............................................................................................................45
3.1.5. Südkoreas Entwicklung...................................................................................................46
3.1.6. SWOT Analyse................................................................................................................47
3.2. Länderbeispiel Taiwan............................................................................................................48
3.2.1. Vorbedingungen der taiwanesischen Finanzmarktliberalisierung...................................48
3.2.2. Finanzmarktliberalisierung in Taiwan.............................................................................50
3.2.2.1 Flexibilisierung des Taiwan Dollars.........................................................................50
3.2.2.2. Die Liberalisierung der Börse.................................................................................51
3.2.2.3. Die Liberalisierung des Banksystems.....................................................................53
3.2.2.4. Staatliche Finanzierung...........................................................................................54
3.2.3. Taiwans Entwicklung......................................................................................................55
3.2.4. SWOT-Analyse...............................................................................................................56
3.3. Länderbeispiel Chile...............................................................................................................57
3.3.1. Geschichte der Liberalisierung Chiles............................................................................57
3.3.2. Hintergrund des Kapitalzuflusses...................................................................................59
3.3. Chiles Kapitalverkehrskontrollen...........................................................................................60
3.3.1 Die Auswirkungen der Kapitalverkehrskontrollen...........................................................60
3.3.2. Kapitalliberalisierung......................................................................................................62
3.3.3. Der Krisenverlauf – Kapitalverkehrskontrollen auf Probe.............................................62
3.3.4. SWOT-Analyse...............................................................................................................63
3.4. Länderbeispiel Brasilien.........................................................................................................64
3
3.4.1. Entwicklung des brasilianischen Finanzmarktes............................................................64
3.4.2. Brasiliens Vorbedingungen.............................................................................................65
3.4.3. Brasilianische Kapitalverkehrskontrollen und Liberalisierungen...................................67
3.4.4. Effekte der brasilianischen Kapitalverkehrskontrollen...................................................68
3.4.5. Brasilienkrise..................................................................................................................69
3.4.6. SWOT-Analyse...............................................................................................................70
4. Besonderheiten der Länderbeispiele...............................................................................................71
4.1. Unterschiede in den Ausgangsbedingungen...........................................................................71
4.1.1. Hintergrund der Finanzmarktliberalisierung...................................................................71
4.1.2. Die Exportwirtschaft.......................................................................................................73
4.1.3. Demokratie......................................................................................................................74
4.1.4. Bedingungen der Finanzmärkte......................................................................................75
4.1.4.1. Aktienmarkt.............................................................................................................75
4.1.4.2. Bankensektor...........................................................................................................76
4.1.4.3. Zentralbankpolitik...................................................................................................78
4.1.4.4. Rahmen der Deregulierung.....................................................................................79
4.1.4.5. Historischer Rahmen...............................................................................................80
4.1.4.6. Institutioneller Rahmen...........................................................................................80
4.1.4.7. Kapitalverkehrskontrollen.......................................................................................81
4.2. Zusammenfassung der Vorbedingungen.................................................................................83
4.3. Unterschiede der Krise............................................................................................................87
4.3.1. Krisenantwort..................................................................................................................87
4.3.2. Reaktionen der InvestorInnen.........................................................................................87
4.3.3. Zusammenfassung Krisenarbeit......................................................................................88
4.4. Die volkswirtschaftliche Entwicklung....................................................................................89
5. Conclusio........................................................................................................................................90
6. Anhang............................................................................................................................................94
6.1. Tabellenverzeichnis:...............................................................................................................94
6.2. Abkürzungsverzeichnis...........................................................................................................94
6.3. CV...........................................................................................................................................94
7. Quellen:..........................................................................................................................................95
Abstract
Die Bedeutung von Finanz- und Kapitalmarktliberalisierungen wird in der Literatur sehr
unterschiedlich bewertet. Es ist umstritten, ob eine Öffnung der Kapital- und Finanzmärkte
volkswirtschaftliche Vorteile bringt. In den jüngsten Debatten ist eine Abkehr von der
Fundamentalpositionen zu beobachten. Demnach können Liberalisierungen unter bestimmten
Umständen zu volkswirtschaftlichen Wachstumseffekten führen. Diese Umstände werden von
mehreren Vorbedingungen beeinflusst.
In der vorliegenden Arbeit werden die wirtschaftlichen Entwicklungsmöglichkeiten einer Finanzund Kapitalmarktliberalisierung untersucht. An Hand der vier Schwellenländer Chile, Brasilien,
Südkorea und Taiwan, werden die Entwicklungen mittels SWOT- Analyse zugeordnet und
schließlich entscheidenden Vorbedingungen identifiziert. Die Arbeit vergleicht aus einer
historischen Perspektive, die wirtschaftlichen Entwicklungen, die die vier Schwellenländer im Zuge
der Liberalisierung der Finanz- und Kapitalmärkte erlebten. Dabei werden die Unterschiede in den
4
jeweiligen Vorbedingungen festgehalten und ihre Entwicklung im Zuge der Südostasienkrisen
geprüft. Die Arbeit zeigt, dass vor allem die Beispiele mit einem finanziell gesunden Bank- und
Finanzwesen vor der Marktöffnung wesentlich stabilere Ergebnisse erbringen. Darüber hinaus spielt
ein effektiver Exportsektor ebenfalls eine wichtige Rolle zur Stabilisierung im Krisenfall. Die
Arbeit liefert somit einen Beitrag in der Betrachtung zur Debatte über entscheidende
Vorbedingungen für Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung.
Financial and capital market liberalization is discussed controversially in literature. It is debatable if
opening financial and capital markets will lead to economic wealth. Latest papers show that the
economic success of the discussed policy is not a question of simply opening the markets and
tearing down barriers. It's a question of the political and economic environment that determines
success. In other words preconditions are identified to be essential.
In the following paper the economic possibilities of the financial and capital market liberalization
are discussed and analyzed. By using the historical experiences of four liberalizing emerging
markets (Chile, Brazil, South Korea, Taiwan), the developmental aspects are identified by using
SWOT - Analyzing Tool. Through comparison the most important preconditions are identified. A
historical comparison allows dealing with differences of the preconditions of the emerging markets.
The focus of the paper is set in the 1990s and deals with the effects of liberalized markets during the
South East Asia crisis. The results indicate that emerging markets that had a healthy banking and
financial system before the liberalization of the financial and capital markets ran more stable.
Additionally a strong export sector could stabilize the development during a crisis.
1. Einleitung
Die vorliegende Diplomarbeit beschäftigt sich mit den Auswirkungen der Finanz- und
Kapitalmarktliberalisierung auf das volkswirtschaftliche Wachstum von Schwellenländern. Der
Untersuchungsgegenstand umfasst also Staaten, die hohe wirtschaftliche Wachstumsraten aufweisen
und von enormer ökonomischer Dynamik gekennzeichnet sind.Durch große Fortschritte im
industriellen Sektor kommt es zu einem Strukturwandel in der Ökonomie. Aus wirtschaftlicher
Perspektive befinden sich diese Staaten auf der Überholspur. Die sozialen und politischen
Indikatoren hingegen hinken der ökonomischen Entwicklung hinterher.
Als klassische Schwellenländer werden neben den BRICS-Staaten (Brasilien, Russland, Indien,
China und Südafrika) die südostasiatischen „Tigerstaaten“, wie Indonesien, Thailand, Taiwan,
Malaysia und Singapur, genannt. Zusätzlich werden auch Argentinien, Mexiko und Chile dazu
gezählt (vgl. Gabler 2013a; Bpb 2013). Im Rahmen dieser Arbeit werden Südkorea, Taiwan, Chile
und Brasilien beispielhaft hinsichtlich der Finanzmarktliberalisierung analysiert Südkorea als
5
klassischer südostasiatischer Tigerstaat wurde deshalb ausgewählt, weil er in den letzten
Jahrzehnten einen rasanten politischen Wandel erlebte. Taiwan verfolgte einen anderen Ansatz. Hier
wurde nicht die „sachs'sche Schocktherapie“ angewandt sondern ein gradueller Reformansatz
umgesetzt. Brasilien und Chile hingegen erlebten eine Öffnung der Finanz- und Kapitalmärkte unter
Miteinbeziehung von Kapitalverkehrskontrollen.
Seit den 1990er Jahren, nach dem Fall des „eisernen Vorhangs“ wurde die Politik der Finanz- und
Kapitalmarktliberalisierung aus den globalen Zentren in die Entwicklungs- und Schwellenländer
exportiert. In den betroffenen Ländern herrschte zuvor ein finanziell repressives System in dem
Investitionsentscheidungen und Vergabe von Krediten sowie die Bestimmung des Zinssatzes
maßgeblich politisch und staatlich bestimmt wurden In diesem System kann somit von einem
impliziten politischen Finanzierungsinstrument gesprochen werden. Über die künstlich niedrig
gehaltenen Zinsen wurden Kredite auf Kosten der SparerInnen finanziert (Hanson/ Ramachandran
2005: 207f). Hohe volkswirtschaftliche Kosten waren die Folge des repressiven Finanzsystems.
Staatliche Bankenvergaben viele „faulen Krediten“, die immer wieder mit Steuergelder aufgefangen
werden mussten. Ausständige Kredite mussten umgeschuldet werden bis über die Inflation die
Schulden entwertet wurden. Allgemein wurden diese volkswirtschaftlichen Probleme offensichtlich,
als der Druck zur Liberalisierung zunahm und neue Technologien die Umgehung der bestehenden
Kapitalverkehrskontrollen ermöglichte (vgl. ebd. 2005: 209). Als Folge kam es in den späten
1980/90er Jahren zur umfassenden Öffnung der Kapital- und Finanzmärkte in den so genannten
Schwellen- und Entwicklungsländern.
Die Politik der Finanzmarktliberalisierung baut auf ein Bündel an politökonomischen
Entscheidungen auf. Dazu zählen substantielle ökonomische Veränderungen, wie der Abbau von
Kapitalverkehrskontrollen, die Liberalisierung und Deregulierung des heimischen Bankensektors,
die Durchsetzung freier Investitionsentscheidungen sowie die Einführung eines flexibleren
Wechselkurssystem (vgl. Kaminsky/ Schmunkler 2003: 5ff).
In der Literaturwerden die erwarteten Entwicklungen einer Finanzmarktliberalisierung kontrovers
diskutiert. So sehen Summers und Errunza durch die Liberalisierung eine finanzwirtschaftliche
Integration, die das Wirtschaftswachstum beschleunigen soll. Neue Finanzierungsquellen werden
erschlossen, Kapital wird billiger. Darüber hinaus kommt es zur effizienteren Allokation des
Kapitals (vgl. Summers 2000: 2; Errunza 2001: 704ff).
Neben diesen Globalisierungseffekten sind Marktentwicklungseffekte die Folge. Die
Liberalisierung des Kapital- und Finanzmarktes bewirkt eine Disziplinierung von in Konkurrenz
zueinander stehender Unternehmen. Außerdem fördert die Öffnung der Märkte die Entwicklung
neuer Transparenz (vgl. Rajan/ Zingales 2003: 18ff).
Eine andere Gruppe von ÖkonomInnen vertritt die Position, dass Finanz- und
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Kapitalmarktliberalisierungen negative Auswirkungen auf das wirtschaftliche Wachstum haben
kann1. Durch diese Politik kann es durch kurzfristig spekulativ veranlagtes Geld zu einer
Bedrohung der Ökonomie und der Währung kommen. Die Öffnung der Finanzmärkte kann
Volkswirtschaften auf diese Weise destabilisieren. Spekulative Blasen werden durch das schnell
verfügbare Kapital gebildet. Durch schlagartigen Abzug der Gelder werden Finanzwerte binnen
weniger Augenblicke vernichtet und die Währung verfällt durch den Kapitalabzug. Dies würde vor
allem die Exportwirtschaft massiv treffen (vgl. Stiglitz 2010: 388f; ebd. 2000: 1078; ebd. 2002: 223;
vgl. Errunza 2001: 712f).
Die Richtung der Liberalisierungen des Finanzsektors war in allen Volkswirtschaften von den
gleichen Vorzeichen bestimmt. Mehr Selbstregulation des Marktes und weniger Intervention des
Staates waren die bestimmenden Ausrichtungen. Die politische Ausgestaltung in den einzelnen
Volkswirtschaften unterlag unterschiedlichen Gestaltungsspielräumen. Es gab kein einheitlich
vorgegebenes Muster. Die Liberalisierungen wirkten sich auf das volkswirtschaftliche Wachstum
schließlich sehr unterschiedlich aus (vgl. Chin/ Ito 2006: 164; Rajan/ Zingales 2003: 18;
Eichengreen 2001: 153). Haben einige Volkswirtschaften von ihrer Liberalisierung profitiert, so gibt
es auch Beispiele, deren Öffnung zu Nachteilen führten.
In der vorliegenden Arbeit wird die Frage behandelt: Unter welchen ökonomischen Bedingungen
eines Schwellenlandes werden die Vor- und Nachteile einer Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
generiert?
Die Vorbedingungen sind für die Ergebnisse einer Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
entscheidend. Besonders bedeutend sind stabile Finanz- und Kapitalmärkte noch vor der
Liberalisierung, historische Krisenerfahrungen und starke Exportsektoren.
Die Arbeit wird dabei in die liberale ökonomische Debatte eingebettet und verfolgt demnach die
klassisch-orthodoxen Wirtschaftstheorien und verwendet auch deren volkswirtschaftliche
Begrifflichkeiten.
Zur Beurteilung der Entwicklungstendenzen wird auf vier historische Fallbeispiele aus Chile,
Brasilien, Taiwan und Südkorea zurück gegriffen, die in ihren Grundstrukturen sehr
unterschiedliche Erfahrungen mit der Politik der Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung gemacht
haben.
Als Beobachtungszeitraum wurden die 1990er Jahre gewählt. In dieser Phase fasste der
Liberalisierungskurs Fuß. Das „gelbe Fieber“, die sogenannte Südostasienkrise, erfasste alle
Volkswirtschaften.
Die so gesammelten Ergebnisse werden mittels „SWOT-Analyse“ ein- und zugeordnet. Dabei steht
1
So zweifelt Krugman daran, dass es durch die Liberalisierung der Kapital- und Finanzmärkte zum Anziehen von
Investitionen kommt. Langfristiges Wachstum wird somit nicht erzielt (vgl. Errunza 2001: 712). Auch DemirgücKunt weist eine Korrelation zwischen der Liberalisierung und Instabilität auf (vgl. Stiglitz 2002: 224).
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im Fokus, welche Chancen realisiert werden konnten. Die vier Schwellenländer werden dabei
miteinander in ausgewählten zentralen Kategorien verglichen. Besonderes Augenmerk gilt dabei
den Ausgangsbedingungen im Banken- und Aktienmarkt. Aber auch die Lage der
Währungsinstitutionen wird untersucht. Im Anschluss werden die Entwicklungen in der besonderen
Situation der Finanzmarktkrisen untersucht.
Im zweiten Kapitel werden die unterschiedlichen theoretischen Betrachtungsweisen des Einflusses
von Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung auf die wirtschaftliche Entwicklungen einer
Volkswirtschaft behandelt. Dabei zeigt sich , dass keine eindeutige Position in der
wissenschaftlichen Auseinandersetzung existiert Vielmehr wird die Bedeutung bestimmter
Rahmenbedingungen für Erfolg- und Misserfolg dieser Politik hervorgehoben. Im anschließenden
Kapitel werden die Beispielländer einzeln betrachtet. Dabei wird der Prozess der Liberalisierung
der jeweiligen Länder und die zugrundeliegenden Rahmenbedingungen und Problemen beschrieben
Im dritten Teil der Arbeit werden die Beispielländer direkt verglichen und die vorgefundenen
Rahmenbedingungen diskutiert. Es zeigte sich, dass vor allem Taiwan und Chile in den 1990er
Jahren die Stärken der Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung umsetzten konnten. Ihnen ist
gemein, dass ihr Finanzsystem vorbereitet und stabil einer Krise ausgesetzt wurden. Dazu waren die
regulatorischen Fähigkeiten der Zentralbank stark ausgeprägt.
2. Theoretischer Abriss
Die Schuldenkrise in Lateinamerika der 1980er Jahre, die Südostasienkrise 1997/98, der Bankrott
Russlands 1998, die Mexikokrise sowie die Krise in Argentinien und Brasilien werden allesamt in
Verbindung mit der Liberalisierung der jeweiligen nationalen Finanz- und Kapitalmärkte gebracht
(vgl. Kamin 1999: 502f; Kaminsky/ Schmukler 2003: 1ff).
Unter WissenschaftlerInnen wird heftig über Vor- und Nachteile der Liberalisierung von Finanzund Kapitalmärkten debattiert. Unterschiedliche Bewertungen und Standpunkte treffen dabei
aufeinander. So sehen vor allem Rodrik und Stiglitz völlige Liberalisierung als ein potentielles
Hindernis für eine nachhaltige ökonomische Entwicklung an. Sie befürchten vor allem durch
internationalen Finanzmärkte erhöhte Instabilität von Volkswirtschaften (vgl. Stiglitz 2010: 388;
Kaminsky/ Schmunkler 2003: 1). Demgegenüber steht die Meinung, dass Liberalisierung eine
Chance für wirtschaftliche Entwicklung über unterschiedliche Kanäle darstellt (vgl. Stiglitz 2002:
229; Kaminsky/ Schmunkler 2003:1).
Im anschließenden Abschnitt werden die derzeit vorherrschenden wissenschaftlichen Positionen
zusammengefasst und die potentiellen Vor- und Nachteile der Öffnung der Finanz- und
Kapitalmärkte gegenübergestellt
8
2.1. Finanzmarktliberalisierung und seine Messung
Offene Finanz- und Kapitalmärkte gleichen nicht wie ein Ei dem anderen. Der Grad der
Liberalisierung ist oftmals sehr unterschiedlich. Es bestehen mannigfache Möglichkeiten den Grad
der Offenheit zu messen. Eine anerkannte und weit verbreitete Weise stellt der IMF (International
Monetary Fund) zur Verfügung. Im jährlich erscheinenden AREAER (Annual Report on Exchange
Rate Arrangements and Exchange Restrictions) ordnet der IMF Staaten nach dem den Grad der
Offenheit der jeweiligen nationalen Finanzmärkte. Dabei werden gesetzliche Regelungen
untersucht, die den Fluss von Kapital behindern. Neben dieser „de jure Zuordnung“ - also der
ausschließlichen Einbeziehung gesetzlicher Regeln - finden sich auch Beschreibungen, die auf „de
facto Einschränkungen“ eingehen (vgl. Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei 2006: 7f).
Als großes Manko des AREAER gelten die inadäquate Berücksichtigung von
Wechselkursverzerrungen, die mangelnde Rücksicht auf die effektive Durchsetzung der
bestehenden Regelungen sowie deren tatsächliche Integration in den Finanzmarkt. So ist es
denkbar, dass unabhängig von bestehenden juristischen und legistischen Maßnahmen die jeweilige
Volkswirtschaft effektiv ins globale Finanznetz eingebunden ist. Darüber hinaus werden diverse
Regulierungen, die einschränkend auf den Finanz- und Kapitalmarkt wirken, oft nicht als
Finanzmarktregulierungen behandelt (vgl. ebd. 2006: 8).
Laut Kose et al. besteht die beste Bestimmung der Offenheit nationaler Finanzmärkte darin, auf die
Quantität der Kapitalflüsse zu blicken. Einschränkend ist dabei zu erwähnen, dass sich die
Kapitalflüsse sehr volatil verhalten können. Daher schlagen die Autoren vor, den Grad der Offenheit
durch den Brutto Stock ausländischer Anlagen und Verpflichtungen im Verhältnis zum
Bruttoinlandsprodukt zu messen (vgl. Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei 2006: 9f).
Zusammenfassend ist festzustellen, dass bereits die Messung der Offenheit eines Finanz- und
Kapitalmarktes nicht eindeutig kontroversenfrei zu bestimmen ist .
2.2. Finanzmarktliberalisierung und ihre Bereiche
Finanzmarktliberalisierung kann nicht nur im Rahmen des Grades der Offenheit unterschiedliche
Formen annehmen. Das allgemeine und übergeordnete Ziel der Finanzmärkte ist die Versorgung der
Ökonomie mit den notwendigen finanziellen Mitteln. Somit ist der politische Anspruch der
Liberalisierung dieses Ziel effektiver zu verfolgen (vgl. Rajan/ Zingales 2003: 9f).
Eine vollständige Liberalisierung des Finanzmarktes umfasst drei Bereiche. So fallen darunter der
offenen Zahlungsverkehr, die Liberalisierung des börslichen Handels sowie die des Kapitalhandels.
Beim börslichen Handel wird untersucht, welche Regulierungen den Börsegang eines
Unternehmens behindern oder welche Hindernisse ausländische InvestorInnen umgehen müssen um
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an den heimischen Börsen zu investieren (vgl. Kaminsky/ Schmunkler 2003: 6f). Eine Form die
Entwicklung dieser Offenheit zu bestimmen stellen Raja und Zingales vor. Neben der
Kapitalisierung an der Börse kann auch die Anzahl der börsennotierten Unternehmen Auskunft
darüber geben, wie stark der Sektor des Aktienmarktes liberalisiert ist (vgl. Rajan/ Zingales 2003:
10ff).
Die Liberalisierung des heimischen Finanzsystems betrifft vor allem die Entwicklungen des
Bankensektors. Die Verteilung von Krediten, die Regulierungen des Zinssatzes sowie die
Möglichkeit ausländischer Niederlassungen sind dabei von Interesse.
Der liberalisierte Kapitalhandel untersucht auf makroökonomischer Ebene, ob Zugang zu
ausländischen Krediten möglich ist, welche Kontrollen für internationalen Finanzverkehr bestehen
und welche Wechselkursbildungen zu beobachten sind (vgl. Kaminsky/ Schmunkler 2003: 5ff). Der
IMF misst die Liberalisierung des Kapitalhandels über den AREAER (vgl. Eigengreen 2001: 343).
Zusammenfassend zeigt sich somit, dass die Bestimmung und die Einteilung der Finanz- und
Kapitalmarktliberalisierung ein umstrittenes Feld darstellt in dem unterschiedliche Ansätze
vorherrschen.
2.3. Finanzmarktliberalisierung und die erhofften Vorteile
Wie in der Einleitung erwähnt, wurde die Kapital- und Finanzmarktliberalisierung immer stärker in
den 1980er und 1990ern verbreitet. Im Nachfolgenden wird auf die wichtigsten
Entwicklungseffekte eingegangen, die mit diesem politischen Schritt in Verbindung gesetzt werden.
Die Integration ganzer Volkswirtschaften in die globalen Finanzmärkte gilt bis heute als ein
wichtiger Bestandteil eines langfristigen nationalen ökonomischen Entwicklungsplans. Davon wird
ein beschleunigtes und verstärktes Wirtschaftswachstum erwartet (vgl. Errunza 2001:703f;
Summers 2000: 2).
Theoretisch soll Finanzmarktliberalisierung zu höheren Ersparnissen führen. Dabei wirken zwei
schwer voneinander zu trennende Effekte zusammen. Neben den Globalisierungseffekten spielen
auch Marktentwicklungseffekte eine entscheidende Rolle. Es kommt zur Entwicklung und
Etablierung spezialisierter Einrichtungen. Die Liquidität der Märkte erhöht sich, Diversifikationen
bieten sich dank neuer Investmentmöglichkeiten an. Der Zugang zu neuen Technologien wird
eröffnet, was mit einer Steigerung der Produktivität sowie der Produktionsmöglichkeiten zu
verbinden ist (vgl. Errunza 2001: 704ff).
Die Globalisierung der Finanzmärkte bietet einen Interessenausgleich an. InvestorInnen mit
verfügbarer Liquidität, die vorsorgen möchten, können Gelder jenen zur Verfügung stellen, die
heute produzieren wollen. InvestorInnen bieten damit die Chance, Produktionsmöglichkeiten
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aufzubauen und höhere Renditen zu erzielen. Höherer Effizienz in der Ökonomie sowie höheren
Outputs im Vergleich zu autarken Volkswirtschaften sind die Folgen. Der internationale Austausch
von Finanzmittel sorgt für die notwendige Kapitalisierung und Unterstützung von
Investitionsvorhaben. Kapitalreiche Staaten investieren in Länder mit hoher Kapitalnachfrage. Die
Liberalisierung des Handels mit Kapital wirkt über die Finanzmarktentwicklung auf die
wirtschaftliche Entwicklung. und führt zu einem verstärkten Angebot von Geldern. Damit ergibt
sich die Möglichkeit in produktive Bereiche zu investieren (vgl. Summers 2000: 2; Stiglitz 2000:
1077; Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei 2006: 3; Chinn/ Ito 2006: 164). Im Zielland wird die Finanzierung
günstiger. Mehr Investitionen können getätigt werden. Darüber hinaus werden auch internationale
und bewährte Managementkonzepte verbreitet. Durch die Öffnung beschleunigt sich auch das
wirtschaftliche Wachstum. InvestorInnen vor Ort können ihre Gelder dorthin transferieren, wo die
höchsten Renditen zu finden sind (vgl. Stiglitz 2000: 1077; Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei 2006: 5).
Auf diesem Wege wird Schumpeters Vorstellung der kreativen Zerstörung durch den Abzug von
finanziellen Mitteln gefördert und Sektorwandel wird beschleunigt. Sektoren mit niedrigen
Renditen verlieren finanzielle Unterstützung. Renditen starke Unternehmen werden gefördert,
entwickeln sich und wachsen (vgl. Rajan/ Zingales 2003: 10).
2.3.1. Globalisierungseffekte
Durch die Öffnung werden die Unternehmen dem internationalem Wettbewerb ausgesetzt. Sie
werben mit anderen weltweit agierenden Firmen um die Gelder der InvestorInnen. Um das Interesse
der AnlegerInnen aufrecht zu halten sind PolitikerInnen und UnternehmerInnen dazu angehalten
makroökonomische und betriebswirtschaftliche Stabilität zu erzielen und aufrecht zu erhalten. Die
Glaubwürdigkeit bestimmter Politikformen wird durch die Finanzmärkte bewertet. Der Einfluss
geht so weit, dass sie folglich auch Reformen indirekt durch die Reaktionen von InvestorInnen
eingeleitet werden können. So trägt der liberalisierte Finanz- und Kapitalmarkt zur
„Disziplinierung“ der Politik und Unternehmen bei (vgl. Stiglitz 2000: 1077; Kose/ Prasad/ Rogoff/
Wei 2006: 3).
Zusätzlich wird der Bankensektor stabilisiert. Im Falle einer heimischen Krisen können sich
international vernetzte Banken und international tätige Finanzhäuser im Ausland Kapital
beschaffen. Die heimische Entwicklung kann somit überwunden werden und das Finanzsystem
verliert durch die Verbindung auf internationaler Ebene an Fragilität (vgl. Aizenman/ Noy 2013: 5).
Außerdem werden Banken auch durch den Abbau der Regulierungen gestärkt. Finanzinstitute
werden nicht mehr länger staatlich beeinflusst und unterliegen nicht mehr der direkten staatlichen
Intervention. Sie können Gelder selbst kanalisieren und können sich von gezwungener
Kreditvergabe emanzipieren. Im repressiven System verteilt der Staat die Kredite und bestimmt die
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Zinsraten. In einem solchen regulierten Umfeld existieren wenig Anreize zur Verbesserung der
Leistung. Die Aufgabe der Liberalisierung ist somit die Effizienz des Bankensystem zu erhöhen und
die Investitionen des knappen Kapitals in die ertragreichsten Sektoren zu lenken. Durch den
geöffneten Markt kommt es auch zur Konkurrenz. In diesem Umfeld müssen Banken versuchen
ihre Kosten zu reduzieren. Darüber hinaus wird durch den Import neuer
Risikomanagementverfahren das Finanzsystem sicherer2 (vgl. Hermes/ Nhung 2010: 3352).
Ein weiterer positiver Effekt einer Finanzmarktliberalisierung ist die Diversifikation der Ökonomie.
Dadurch werden ganze Volkswirtschaften stabiler. Sollte eine Industrie vor Ort zusammenbrechen,
verfallen Löhne. Dieser wird auf den Finanzmärkten als Investitionschance gesehen. Die neuen
Geldflüsse stimulieren die betroffenen Sektoren zur Erholung (vgl. Stiglitz 2000: 1077).
Die Finanzierungskosten sinken darüber hinaus. Die Preise für Kapital in Form des Zinssatzes
passen sich nicht mehr einem vor Ort gebildeten Preis an. Viel mehr müssen sich bei einem offenen
Finanzmarkt die Kosten für Kapital an den globalen Preisen orientieren. Vor allem in einem
Schwellenland sind die Finanzierungskosten allgemein höher als im globale Durchschnitt. Es
kommt auch zu einer Abnahme der Volatilität der Finanzierungskosten (vgl. Chinn/ Ito 2006: 164).
Ein weiterer positiver Effekt der Finanzmarktglobalisierung ist eine verbesserte
Ressourcenallokation. Die Gelder werden in produktive Bereiche kanalisiert. Investitionen
verbessern sich basierend auf hochwertigeren Informationen. Zusätzlich können lokale
InvestorInnen auf das Wissen internationaler AnlegerInnen zurückgreifen.
Werden Investitionen im Zielland getätigt kann dies zum Aufbau und zur Entwicklung von
Einrichtungen führen. Neue Leistungen werden angeboten. InvestorInnen verlangen qualitativ
hochwertige Informationen und bestimmte Regulierungen zum Schutz der eigenen Investitionen.
Werden Kapitalkontrollen abgebaut kann das Portfolio der heimischen und ausländischen
InvestorInnen diversifiziert werden (vgl. Errunza 2001: 710ff; vgl. Chinn/ Ito 2006: 164). Die
Öffnung der Finanzmärkte generiert Wachstum vor allem durch indirekte Kanäle. Entscheidende
Faktoren stellen dabei die Beeinflussung der institutionellen Entwicklung und Anpassung dar. So
kann die Finanzmarktliberalisierung als Katalysator für Entwicklung gesehen werden die über die
Effekte der direkten Investitionen, ob kurz- oder langfristig, hinausgehen (vgl. Kose/ Prasad/
Rogoff/ Wei 2006: 31).
Summers et al. weist außerdem darauf hin, dass Banken über den Zugang zum internationalen
Finanzmarkt besser kapitalisiert werden und Handel leichter finanziert werden kann. (vgl.
Summers: 2000: 3). Laut dem obengenannten Auto sollen so genannte Emerging Markets oder
2
Im Hinblick auf die Finanzmarktkrise 2008 scheint diese Annahme sehr kühn. Doch der Fall Südkorea zeigt
deutlich, dass genau diese Managementverfahren dazu führten, dass die Destabilisierung des Finanzmarktes von
ausländischen Banken gut überstanden wurden.
12
Schwellenländer am ausgeprägtesten von Liberalisierungen der Kapital- und Finanzmärkte
profitieren. Sie haben die institutionellen Rahmenbedingungen und Regulierungsmöglichkeiten um
Kapitalflüsse für Wachstum zu kanalisieren. Gleichzeitig bietet die Öffnung den Ländern Zugang zu
Technologien, die sie bisher nicht zur Verfügung hatten. Darüber hinaus profitieren sie von
verhältnismäßig günstigerem Kapital (vgl. Klein 2003: 3).
Der Globalisierungseffekt beschreibt folglich positive Entwicklungen, die durch die Vernetzung mit
dem Weltmarkt eingeleitet werden. Diese Effekte sind maßgeblich von der globalen Konjunktur
beeinflusst und fördern ökonomisches Wachstum auf direktem aber auch auf indirektem Wege.
2.3.2. Marktentwicklungseffekte
Errunza beschreibt neben den Globalisierungseffekten noch die sogenannten
Marktentwicklungseffekte. Sie beschreiben ebenfalls Vorteile, die durch Kapital- und
Finanzmarktliberalisierungen erzielt werden. Ihre Wirkung wird dabei durch die Verbesserungen
der heimischen Märkte erzielt.
Finanzmärkte fördern über die Öffnung neue Reformentwicklungen, wie Privatisierungen. Die
verstärkten Markttätigkeiten, fördern das Selbstbewusstsein heimischer InvestorInnen. Damit wird
auch das Interesse an heimischen Anlagen gefördert. Eine gut funktionierende Börse ist bestens
geeignet staatliche Vermögenswerte in private Hände zu übergeben3. Darüber hinaus ermöglichen
sie auch effiziente und faire Preise durch funktionierenden Wettbewerb (Errunza 2001: 708f).
Die Öffnung der Finanzmärkte führt auch zur Verbesserung von Informationen, Institutionen sowie
Regulierungen um ausländische InvestorInnen anzuziehen. Dies führt zu einem gut
funktionierenden Markt. Damit kommt es auch zur Einführung von neuen Technologien und
Managementstandards. Es werden Transparenz und Verlässlichkeit gefördert (vgl. Errunza 2001:
718; Kaminsky/ Schmukler 2003: 1).
Aber auch die Finanzmärkte entwickeln sich durch den Einfluss der internationalen Konkurrenz.
Die Effizienz des Systems wird erhöht da ineffiziente nicht konkurrenzfähige Einrichtungen
ausgebremst werden und es schließlich zur Bereinigung kommt . Auch über diesen Weg wird
Reformdruck auf die finanzielle Infrastruktur ausgeübt (vgl. Chinn/ Ito 2006: 164)4
Bestehende Industrien profitieren von einem unterentwickelten Finanzmarkt. Sie haben in solchen
Märkten privilegierten Zugang zu Finanzierungsmöglichkeiten, oder können durch eigene
ökonomische Aktivitäten Investitionen erbringen und sind nicht auf die Vermittlung über die
3
4
An dieser Stelle ist anzumerken, dass die politischen Folgewirkungen von Privatisierungen nicht immer zu
volkswirtschaftlichen optimalen Ergebnissen führt. Es gibt historisch unzählige Beispiele, dass Privatisierung zu
einer Vielzahl an negativen Entwicklungen führte (Fine/ Bayliss 2006)
An dieser Stelle ist zu erwähnen, dass Veränderungen dieser Art zur Freisetzung von Arbeitskräften kommt, was
wiederum zu politischen Aufständen und Streiks führen kann. Der politische Frieden wird mit unüberlegtem Wandel
somit bedroht (vgl. Spronk 2007).
13
Finanz- und Kapitalmärkte angewiesen. Die Öffnung des Finanzmarktes führt zur Abnahme der
Bedeutung dieser etablierten Industrien. Sie verlieren ihre Privilegien und stehen in direktem
Wettbewerb5. In einem unterentwickelte Finanzmarkt werden Finanzierungen informell und
typischerweise basierend auf persönliche Kontakte geregelt (vgl. Rajan/ Zingales 2003: 18). Um
also an Investitionsmöglichkeiten zu gelangen sind persönliche Kontakte im repressiven System
von großer Bedeutung. Mit der Etablierung von mehr Wettbewerb und mehr Marktmechanismen
kann es zu einem demokratischeren Zugang zu Finanzierungsmöglichkeiten kommen. Ungleiche
und intransparente Marktbeziehungen werden durch die Öffnung herausgefordert (vgl. Rajan/
Zingales 2003: 18f). Der Widerstand wird dabei vor allem durch die Angst von vermehrter
Konkurrenz angetrieben, die besonders außerhalb des eigenen politischen Einflussbereichs und der
eigenen Kontrolle liegt und somit der Verlust der Monopolrenten dient (vgl. ebd. 2003: 21; vgl.
North/ Wallis/ Weingast 2006: 69ff).
Darüber hinaus werden Firmengründungen in den geöffneten Ländern verstärkt und somit kommt
es zu mehr Wettbewerb unter den Unternehmen. Ein Beispiel liefert dafür Brasilien zu Beginn des
20. Jahrhunderts. Die Textilindustrie wuchs nach der Öffnung schneller und stärker im Vergleich
zum nachrevolutionären Mexiko. Außerdem zeigte dieser Industriesektor eine höhere
Dezentralisierung als die mexikanische. Der mexikanische Diktator war verstärkt beeinflusst von
Interessen der heimischen Finanzindustrie, die durch den geschlossenen Finanzmarkt als
alternativlos darstellte (vgl. Rajan/ Zingales 2003: 19).
Somit beschreibt der Markteffekt im Rahmen der Liberalisierung von Finanz- und Kapitalmärkten
vor allem Veränderungen, die auf die heimischen Märkte wirken. Die Abgrenzung zum
Globalisierungseffekt ist fließend.
2.4. Vorbedingungen zur Entwicklung
Wie in der Einleitung angedeutet, bleiben die Kapital- und Finanzmarktliberalisierungen nicht
unumstritten. Destabilisierungen durch Krisen können folgen. Liberalisierungen der Kapitalmärkte
sind nicht einfach in Form einer Blaupause umzusetzen. Die Ausgangsbedingungen vor der
Reformpolitik sind für Wachstumsraten entscheidend. Es stellt sich allerdings die Frage, welche
Bedingungen zu beachten sind.
Chinn und Ito erwähnen vor allem gesetzliche Rahmenbedingungen, die die Liberalisierung
flankieren (vgl. Chinn/ Ito 2006: 164). Darunter fallen die Sicherung von Eigentumsrechten, die
Verpflichtung zu einem transparenten System der Buchführung und der Schutz von Wettbewerb
sowie effektive juristische Kontrollen. Diese Vorbedingungen sind vom Staat bereitzustellen (vgl.
5
Eine Erklärung hierfür liefern Nort et al.. Durch die neuen Bedingungen an den Finanz- und Kapitalmärkten kann es
zum Verlust der Privilegien und somit der Monopolrenten kommen.
14
Rajan/ Zingales 2003: 18).
Vor allem seit der Südostasienkrise wurde das Argument, institutionelle, infrastrukturelle und
gesetzliche Rahmenbedingungen seien notwendig für eine prosperierende Entwicklung, immer
lautstärker hervorgebracht. Vor allem müssen die Probleme des „Moral Hazards“, also der Trennung
von RisikoträgerInnen und EntscheidungsträgerInnen, und der unvollständigen Information durch
diese Maßnahmen begegnet werden (vgl. Eichengreen 2001: 352).
Auch Kose et al. weisen auf die Bedeutung der Institutionen hin. Eine vorzeitige Öffnung des
Kapitalverkehrs kann demnach zu adversen Effekten führen. Der Finanzsektor, die Finanzstruktur,
die Institutionen und die makroökonomische Politik müssen entwickelt und angepasst sein.
Anderenfalls führt eine verfrühte Öffnung zur Schädigung der Volkswirtschaft. Geldflüsse können
stoppen oder sich plötzlich umkehren. Somit ist die Interaktion zwischen finanzieller Globalisierung
und den Ausgangsbedingungen zu beachten (vgl. ebd. 2006: 31f).
Eine wichtige Vorbedingung stellt Demokratie dar. Ihre Stärke liegt in der gewaltfreien und
politischen Lösung sozialer Konflikte, die im Zuge von Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
entstehen können. Darüber hinaus wird auch Druck auf politische Entscheidungsträger in
Demokratien ausgeübt. Rechte werden anerkannt, worunter neben den politischen auch immer mehr
ökonomische Freiheiten in Anspruch genommen werden. Der Wunsch freier Investitionen der
BürgerInnen verbreitet sich. Einschränkend ist zu erwähnen, dass die Verbesserung der
Informationstechnologien zu mehr Markttransparenz führte und Kontrollen umgangen werden
konnten (vgl. Eichengreen 2001: 349f).
Auch der Kampf gegen Korruption, die effektive Durchsetzung von Eigentumsrechten, die
Verbesserung der staatlichen Unternehmensführung und die Beendigung des staatlichen Einflusses
in der Kreditvergabe werden als wichtige Schritte gesehen. Unter diesen Bedingungen kann
Wachstum durch Liberalisierung generiert werden. Doch die Durchsetzung dieser Vorbedingungen
stellt oft ein schwer unüberwindbares Hindernis. Selbst hoch entwickelte Länder mit ausreichend
entwickeltem Humankapital stehen vor Schwierigkeiten bei dieser Durchsetzung.
Entwicklungsländer stehen vor wesentlich größeren Herausforderungen (vgl. Rodrik/ Subramaniam
2009: 115).
Es mehren sich darüber hinaus die Stimmen, dass die Liberalisierung der Finanzmärkte nur im
Zusammenhang mit starken Regulierungen und Eingriffen zu Nettogewinnen führen (vgl. Klein
2003: 2).
Einen hohen Stellenwert in der Entwicklung des Bankensektors im Speziellen und damit in der
Entwicklung des Finanzsektors im Allgemeinen hat die Integration in den Welthandel. So zeigen
empirische Studien, dass Handelsintegration auch zur Verbesserung des Bankensystems führt (vgl.
Baltagi/ Demetriades/ Law 2009: 295). Ein entwickeltes Bankensystem wird darüber hinaus für den
15
Erfolg einer Liberalisierung als entscheidend angesehen (vgl. Chinn/ Ito 2006: 165). Dabei ist es
unerheblich ob der Kapitalverkehr offen ist oder nicht. Zusätzliche Öffnungen können zu einer
verstärkten positiven Entwicklungswirkung in allen Entwicklungsstufen führen (vgl. Baltagi/
Demetriades/ Law 2009: 295).
Auch Chinn und Ito heben die Bedeutung der Offenheit der Ökonomie hervor. Ihrer Arbeit zufolge
lässt die Handelsintegration Institutionen und Regulierungen wachsen und entwickeln. Sie können
aber nicht bestätigen, dass der Schritt in umgekehrter Reihenfolge zu erfolgversprechend sei (vgl.
ebd. 2006: 184).
Die Ergebnisse dieser Entwicklungen werden stark beeinflusst von der Einstellung mächtiger
Interessensgruppen. Ein offenes Freihandelsregime führt zu vermehrter Konkurrenz. Dem stehen
Industrielle als Oppositionelle gegenüber. Die Notwendigkeit von Investitionen wird erheblich und
der Finanzierungsbedarf erhöht sich. Dieser Bedarf kann auf mehrere Arten gedeckt werden.
Industrielle können politisch agieren um den Finanzfluss zu erzwingen. Alternativ können die
Industriellen mit dem heimischen Finanzmarkt zusammenarbeiten. In dieser Form der Entwicklung
führt Freihandel nicht automatisch zur Finanzmarktentwicklung. Es kommt zur Erhöhung der
Intransparenz durch informelle Absprachen. Rajan und Zingales zeigen auf, dass die Vorbedingung
des Handels nur dann die positiven Entwicklungen der Finanzmarktentwicklung hervorbringen
kann, wenn die globalen Bedingungen förderlich sind. So entwickeln sich Finanzmärkte, wenn der
Welthandel floriert und damit Kapitalverkehr rege ist. Der Zeitpunkt der Finanzmarktöffnung ist
entsprechend bedeutend.. Heimische InvestorInnen können Gelder leichter transferieren und somit
den Finanzmarkt austrocknen oder überfluten lassen. Die Liberalisierung ist entsprechend
notwendig (vgl. Rajan/ Zingales. 2003: 25ff).
Die Erfüllung der Vorbedingungen wird allerdings häufig vor allem von Entwicklungs- und
Schwellenländern sträflich vernachlässigt. Die Öffnung des Finanzmarktes wird als singuläre
Maßnahme umgesetzt. Die politischen Reformen werden erst im Anschluss und nur zögerlich
durchgesetzt (vgl. Kaminsky/ Schmunkler 2003: 24).
Ein weiterer nicht zu unterschätzender Faktor ist die Geschichte der Volkswirtschaft. Sie bestimmt
zu guten Teilen, ob sich eine Ökonomie dem Prinzip des Ausgleichs und der Gleichheit verschreibt
oder starke gesellschaftliche Disparitäten verantworten kann. Diese Vorgeschichte beeinflusst
maßgeblich die Stabilität der gesellschaftlichen Ordnung. Ohne ausreichende Stabilität in der
Gesellschaft können sich Finanzmärkte selbst im Zuge der Liberalisierung nicht adäquat
entwickeln. Potentielle Wachstumseffekte verpuffen. Vor allem die koloniale Phase einer
Volkswirtschaft scheint für diese Entwicklung von Bedeutung zu sein. Ökonomien, die auf den
primären Sektor aufbauen mit kleiner und starken ökonomischen Elite haben auch schwache
Eigentumsrechte entwickelt (vgl. Easterly 2007: 756ff). . Diese Ungleichheiten entladen sich in
16
BürgerInnenkriege, die letztlich Investitions- und Humankapital vertreiben. Die ökonomische Basis
wird geschwächt. In diesem unsicheren Umfeld sind langfristige Investitionen unwahrscheinlich
(vgl. Roe/ Siegel 2011: 280ff).
Vor allem in ärmeren Ländern spielt die Entwicklung des Anlagenmarktes eine entscheidende Rolle
als Vorbedingung zur Entwicklung des Bankensektors. Durch die Öffnung des Kapitalverkehrs
kommt es schließlich zu synergetischen Effekten und neben dem Bankensystem entwickelt sich der
Anlagenmarkt (vgl. Chinn/ Ito 2006: 187).
Besonders im Bereich der ärmsten Länder kann zwar nachgewiesen werden, dass auch durch
Finanzmarktliberalisierung Wachstumseffekte erzielbar sind. Allerdings hängen die Ergebnisse sehr
stark von der Qualität der Regierung ab. Eine Öffnung muss entsprechend Schritt für Schritt
vorbereitet werden und unter kontrollierten Rahmenbedingungen geschehen (vgl. Klein 2003: 20).
2.5. Kanäle der Entwicklung
Im folgenden Abschnitt werden die wichtigsten Kanäle aufgezählt die Wachstumseffekte erzielen.
Dadurch werden die bedeutendsten Bereiche für die volkswirtschaftliche Entwicklung identifiziert.
Ein wesentlicher Kanal, der mit der Liberalisierung einhergeht ist der Einfluss von ausländischen
Banken. Bankinstitute bringen einerseits einen leichteren Zugang zu den internationalen
Finanzmärkten. Andererseits wird auch die heimische Bankenszene an internationale Standards
angepasst. Die Qualität der Kredite wird verbessert durch genauere Risikoverfahren. Der Einfluss
der Regierungen auf die Kreditvergabe nimmt ab. Darüber hinaus führen ausländische Banken neue
Technologien und finanzielle Instrumente ein. Damit wird die Wettbewerbsfähigkeit erhöht. Die
Kosten des Bankensystems werden reduziert Geld wird billiger. Außerdem kann die Anwesenheit
ausländischer Banken für BürgerInnen als Sicherheit vor nationalem Bankenbankrott bieten (vgl.
Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei 2006: 35).
Darüber hinaus ziegt Eichengreen dass die Öffnung des Kapitalverkehrs zur Entwicklung des
Finanzmarktes führt. Er wird tiefer und liquider. Die Literatur ist sich dabei allerdings uneinig, ob
von diesen Effekten nur reiche Staaten betroffen sind oder auch volkswirtschaftlich ärmere Staaten
profitieren können. Besonders die Liquidität der Börsen sowie die Kapitalisierung über dieselben
erhöht sich durch Liberalisierungen (vgl. Eichengreen 2001: 353ff).
Informationen sind dabei vor allem in Schwellenländern schwer zugänglich. Für ausländische
Banken, die versuchen in einem geöffneten Markt Fuß zu fassen, stellt diese Informationslage ein
großes Problem dar. Je transparenter sich die Struktur der SchuldnerInnen darstellt, umso geringer
ist die Konzentration der GläubigerInnen. Die Rolle von Kreditbewertungen und den
Entwicklungen von börsenotierten Unternehmen spielen für die Transparenz der Bonität eine
ausschlaggebende Rolle. Besonders in asiatischen Schwellenländern spielt dabei die
17
Informationsasymmetrien in der Herausbildung eines konzentrierten Bankenwesens eine wichtige
Rolle (vgl. Pessarossi/ Godlewski/ Weill 2010: 6ff).
Der Zugang ausländischer InvestorInnen zu den heimischen Finanzmärkten führt zu verbesserten
Informationstechnologien und Intermediäre übernehmen neue Kenntnisse. Ausgestattet mit diesen
Know How können Unternehmen besser bewertet werden und die Kosten der
Informationsasymmetrien werden reduziert. Diese Überwachung beeinflusst auch Unternehmen,
deren Eigentumsstrukturen sehr konzentriert sind (vgl. Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei 2006: 36f).
Die Entwicklung der Finanzmärkte und der Stabilität wird durch das Engagement von
spezialisierten SpekulantInnen ermöglicht. Sie sind spezialisiert in der Berechnung von
Hochrisikoinvestments, die vor allem in Schwellenländern bestehen. Damit können sie gegen den
allgemeinen Markttrend Positionen einnehmen und Preisvolatilitäten am Markt verhindern oder
eindämmen. Die Effizienz der Kapitalmärkte wird erhöht. Es ist darauf hinzuweisen, dass extreme
Preisschwankungen nicht als Risiko zu bezeichnen sind (vgl. Errunza 2001: 706).
Die Bedrohung und das Risiko stärkeren Investitionsschwankungen ausgeliefert zu sein, führt dazu,
dass Staaten dazu angehalten sind makroökonomische Stabilität zu verfolgen. Dies betrifft die
monetäre und fiskale Politik. Wie Kose et al. zeigen, erschwert finanzielle Öffnung monetäre
Eigenständigkeit. Der Output Gap (externe Schocks können auf die Produktivität), der Inflation Gap
(Zufluss hat Einfluss auf die Preisentwicklung) sowie der Monetäre Mechanismus (weniger
Kontrolle über Zentralbanken auf die heimischen Banken) können weniger stark kontrolliert
werden. Die fiskale Politik wird durch stärkere finanzielle Disziplin beeinflusst (vgl. Kose/ Prasad/
Rogoff/ Wei 2006: 36ff).
Ein hoch umstrittener Punkt ist die Rolle von Kapitalverkehrskontrollen. KritikerInnen machen sie
dafür verantwortlich, dass Kosten für den Staatshaushalt verursacht werden. So komme es zu keiner
Disziplinierung der Staatsausgaben. Viel eher würden sich die politischen EntscheidungsträgerInnen
auf Steuerpolitik konzentrieren. Das Stopfen von bestehenden Finanzlücken bleibt
unausgesprochen. Die Öffnung des Kapitalverkehrs führt zu geringeren Staatsausgaben und
strafferen Budgets. Regierungen stehen darüber hinaus unter geringeren Druck für den Fall, dass
Wechselkurse frei fließen können (vgl. Eichengreen 2001: 356). Laut Untersuchungen von Glick,
Guo und Hutchision 2006 zeigt sich, dass Volkswirtschaften ohne Kapitalverkehrskontrollen
stabiler laufen. Eine Annahme dafür liegt darin, dass die Politik der Kapitalverkehrskontrollen von
Staaten mit schwachen makroökonomischen Faktoren verfolgt wird (vgl. Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei
2006: 16).
2.6. Finanzmarktliberalisierung und Nachteile.
Im Folgenden wird auf die wichtigsten Gegenargumente und Befürchtungen hinsichtlich der Effekte
18
der Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung eingegangen.
Als besonderer Kritiker an der Finanzmarktliberalisierung hat sich Stiglitz hervorgetan. Seinen
Untersuchungen zufolge gibt es keine Belege für Wachstumseffekte durch
Finanzmarktliberalisierung. Durch die Öffnung der Finanzmärkte seien keine outputsteigernden
wirtschaftlichen Wachstumsimpulse nachweisbar . Er entkräftet damit das wichtigste positive
Argument, das für die Liberalisierung von Finanzmärkten spricht. Stiglitz bezweifelt darüber hinaus
auch den stabilisierenden Effekt der Liberalisierung. Viel mehr werden Ökonomien wesentlich
anfälliger durch ökonomische Schocks. Adverse Effekte einer Volkswirtschaft können durch
liberalisierte Finanzmärkte auf andere Volkswirtschaften übergreifen. Stiglitz beschreibt diese
Ansteckungen als Effekt der Diversifikation und sieht die Ansteckung als Kehrseite der Medaille
der diversifizierten und vernetzten Portfolios. Außerdem kann Wachstum nicht mit irgendwelchen
Geldern unterstützt werden. Die Qualität des ins Land fließende Kapital ist von großer Bedeutung.
Laut Stiglitz kann kurzfristiger Kapitalfluss nicht zu Wachstumseffekten führen. Viel eher kommt es
zu einer Destabilisierung der Ökonomie durch die zunehmende Volatilität, die mit kurzfristigen
Veranlagungen einhergeht (vgl. Stiglitz 2010: 388f; ebd. 2000: 1078; ebd. 2002: 223; vgl. Errunza
2001: 712).
Gewichtige Gegenargumente zur Liberalisierung der Finanzmärkte sind inhärente Probleme, die
diesen Märkten anheften. Besonders der „Moral Hazard“, „adverse Selektion“, „Noise Trading“ und
„Herding“ sind gewaltige Schwierigkeiten, die bei der Liberalisierung der Märkte auftreten (vgl.
Summers 2000: 3). Dazu kommt, dass Marktversagen in den Finanzmärkten auf Grund ihrer
Beschaffenheit inhärent sind. Vor allem das StellvertreterInnenproblem und die negativen externe
Effekte können massive negative gesamtwirtschaftliche Folgen mit sich bringen (vgl. Stiglitz 2008:
40). Außerdem bestehen Sorgen, dass langfristige Wachstumsentwicklungen nicht akkumuliert
werden, solange der heimische Kapitalstock unbedeutend ist. Internationale Zuflüsse würden nicht
angezogen werden (vgl. Errunza 2001: 712).
Empirische Studien von Edwards 2001 belegen, dass vor allem Wachstum in den Ländern
beschleunigt wird, die als „High Income Countries“ gelten. Eine Liberalisierung in so genannten
„Low Income Countries“ führt allerdings zu einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums (vgl.
Eichengreen 2001: 352). Da allerdings hoch entwickelte Länder bereits stark diversifizierte
Industrie aufweisen haben sie von einer Liberalisierung weniger Gewinne zu erwarten. Auch der
Zugang zu Technologien wird reichen Ländern nicht erschlossen (vgl. Klein 2003: 3).
Die zentrale Leistung der Finanzmärkte besteht im Sammeln von Informationen. Sie funktionieren
daher nicht wie Gütermärkte. Die Erwartung, dass die Finanzmärkte bei Liberalisierung dieselben
positiven Effekte produzieren wie Gütermärkte ist somit nicht erfüllbar. Die Annahme, eine
19
Öffnung der Finanzmärkte würde zu mehr Stabilität führen, muss ebenso revidiert werden. Gelder
werden prozyklisch zur Verfügung gestellt. Somit ist es nicht möglich, dass während einer Krise
zusätzliche Gelder zufließen. Viel wahrscheinlicher kommt es im Zuge eines ökonomischen
Niedergangs zum Abziehen veranlagter Gelder.
Ebenso muss das oben erwähnte Argument entkräftet werden, dass die Öffnung der Finanzmärkte
zu vermehrten Investitionen führen. Durch die Liberalisierung werden eher zusätzliche kurzfristige
Gelder angezogen. Aber langfristige Investitionen können eher abgeschreckt werden. Schließlich ist
die Finanzmarktöffnung durch die Zunahme von kurzfristigen Anlagen mit Unsicherheiten
verbunden, die langfristig orientierte InvestorInnen abschrecken. Somit kann die Öffnung sogar das
Gegenteil der eigentlichen Intention bewirken.
Schließlich kann oftmals auch nicht die Position der politischen Disziplinierung nachvollzogen
werden. Es wird bezweifelt, dass der zusätzliche Effekt, den kurzfristige Anlagegelder bewirken zu
mehr Disziplin führt. Die Disziplinierung erfolgt bereits durch den bestehenden Fluss von
langfristigen Investitionen (vgl. Stiglitz 2000: 1079f).
Es ist darüber hinaus zweifelhaft ob arme Länder über die Kapazitäten und Ressourcen verfügen
zufließende Gelder in produktive Sektoren zu leiten. Bei dieser Interpretation wird davon
ausgegangen, dass dass Einkommen mit der technischen Infrastruktur korreliert (vgl. Klein 2003:
17).
Eine weitere Kritik erwächst durch den Anstieg von kurzfristigen Schulden, die für
Krisenentwicklungen verantwortlich gemacht werden. Durch die Öffnung des Kapitalverkehrs ohne
Regulierungen wird befürchtet, dass vor allem kurzfristige Gelder veranlagt werden. Diese können
schnell abgezogen werden und ganze Volkswirtschaften in die Rezession stürzen (vgl. Eichengreen
2001: 356).
Ein weiterer Nachteil besteht darin, dass heimische Banken in Krisenzeiten bei liberalisierten
Märkten unter starkem Druck stehen. Das Risiko im Wettbewerb und einer Krise unterzugehen wird
erhöht. Darüber hinaus wird die Möglichkeit eröffnet in finanzielle internationale Booms
einzusteigen, die schließlich platzen können (vgl. Kaminsky/ Schmunkler 2003: 21).
Es besteht das Problem der unvollständigen Informationen. Damit kommt es nicht zu den
postulierten effizienten Ergebnissen, die man sich durch die Finanzmarktliberalisierung verspricht.
Die Resultate bleiben ineffizient. Das Beispiel der jüngsten globalen Finanzkrise, die ihren Ausgang
in den USA genommen hat, zeigt deutlich, das irrationale Verhalten von InvestorInnen. So flossen
Unmengen an Anlagegeldern in den us-amerikanischen Hausmarkt. Die Immobilienpreise stiegen
rasant an. Die Angst bestand aber, dass schnelle Verkäufe zu einem Verfall der Investitionen führen.
Diese Schocks können massive volkswirtschaftliche Schäden auf das Wachstum haben.
Es besteht das Risiko, dass sich bestehende Krisen nach einer Liberalisierung verschlimmern und
20
verstärken. Bankrotts beeinflussen sich gegenseitig (vgl. Stiglitz 2010: 389). Der Bankrott eines
Unternehmens einer Branche erhöht die Wahrscheinlichkeit eines weiteren
Unternehmensuntergangs derselben Branche. Die bestehende Finanzmarktarchitektur unterstützt die
Ansteckung der Insolvenzen. Kredite werden über mehrere Intermediäre weitergegeben. Die
eigentlichen HalterInnen der Verpflichtung wissen wenig über die zu Grunde liegende Bonität. Das
Risiko kann nur mehr schwer eingeschätzt werden. Derivative Schuldpapiere können folglich zu
einem Dominoeffekt führen der eine Firmenpleite nach der anderen hervorbringt (vgl. Stiglitz 2010:
389f). Finanzkrisen führen zu massiven Schädigungen der gesamten Volkswirtschaft. Unbeteiligte
werden durch Störungen am Finanzmarkt automatisch in Mitleidenschaft gezogen. Durch die
Vernetzung und Verzahnung der Finanzindustrie mit dem produzierenden Gewerbe haben
Irritationen unweigerlich Auswirkungen auf die Produktion. Diese Entwicklungen werden als
externe Effekte bezeichnet (vgl. Stiglitz 2008: 43).
2.7. Krisenentwicklungen und Finanzmarktliberalisierung
Neben den bestehenden Zweifeln, dass die Öffnung der Kapital- und Finanzmärkte zu
beschleunigten und verstärkten Wachstum führen, wird das Risiko eines volkswirtschaftlichen
Zusammenbruchs häufig erwähnt. Studien von Wyplosz 1993 sowie Furman und Stiglitz 1998
zeigen auf, dass es nach der Liberalisierung zur finanzpolitischen Instabilität kommt. Ganze
Volkswirtschaften und ihre Einrichtungen sind dabei spekulativen Attacken ausgeliefert (vgl.
Eichengreen 2001: 357). Um sich davor zu schützen ist ein wichtiges Ziel der Aufbau von
Fremdwährungsreserven. Diese Reserven dienen als Schutzweste vor den spekulativen Attacken.
Sollte zu viel Kapital abgezogen werden, kann mit diesen Reserven die heimische Währung
stabilisiert werden. Das Halten dieser Reserven verursacht hohe Kosten, da
Fremdwährungsreserven in Form von ausländischen Staatsanleihen niedrigere Zinsen einbringen,
als die Finanzierungszinsen der eigenen kurzfristigen Staatsanleihen (vgl. Stiglitz 2000: 1081).
Stiglitz macht außerdem auf einen weiteren Effekt aufmerksam. Durch die Öffnung des
Kapitalverkehrs kommt es zur Erwartung, dass die Instabilität erhöht wird. InvestorInnen sind eher
dazu bereit, kurzfristig zu investieren. Auf dieser Investitionsbasis können aber keine langfristigen
Wachstumseffekte erzielt werden. Die Wahrscheinlichkeit erhöht sich, dass Kapital aus
Volkswirtschaften abgezogen wird. Somit wird das Gegenteil des gewünschten Effekts erzielt (ebd.
2000: 1080f).
Neben den Währungskrisen, die mit offenem Kapitalverkehr in Verbindung gebracht werden, wird
auch die Entwicklung von Bankenkrisen als beängstigendes Nebenprodukt der Liberalisierung von
Kapital- und Finanzmärkten angesehen. Ihre Auswirkungen auf die Ökonomie werden dabei als
tiefer greifender nachgewiesen als Währungskrisen (vgl. Kose/ Prasad/ Rogoff/ Wei 2006: 17).
21
Eichengreen identifiziert das Bankenwesen, als schwächstes Glied der Finanzmarktliberalisierung,
das sich besonders verletzlich auf Verschiebungen des Kapitalflusses reagiert (vgl.ebd. 2000: 358).
Vor allem in unterentwickelten Finanzmärkten spielen sie aber eine tragende Rolle in der
Finanzierung der ökonomischen Aktivitäten. Nach der Liberalisierung der Finanzmärkte können sie
international Gelder leihen und lokal vergeben. Damit werden aber auch Fremdwährungsrisiken
aufgenommen. Zudem sind die Finanzinstitutionen oft schlecht kapitalisiert und haben wenig
Regulation entwickelt (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 332).
Ein weiteres Krisenszenario besteht auch darin, dass Wechselkurse durch den Kapitalzufluss
ansteigen. Damit wird der exportorientierte Sektor erheblich geschwächt und verliert an
Konkurrenzfähigkeit. Das Engagement privater InvestorInnen wird zurückgefahren (vgl. Rodrik /
Subramanian 2009: 114f).
2.7.1. Investitionsbedrohungen
In völlig liberalisierten Finanz- und Kapitalmärkten können Gelder schlagartig zurückgezogen
werden. Nach längerfristigem Zufluss können Sorgen um den Wechselkurs, die Entwicklung der
Staatsschulden sowie Außenhandelsdefizite dazu führen, dass das Vertrauen der InvestorInnen
verloren geht. Damit werden bereits gemachte Investitionen bedroht. Dieser Rückgang des
Vertrauens, der in einen Abfluss von Investitionen mündet, schwächt den Wechselkurs. Dies erhöht
den Druck zur Kapitalflucht, der auf internationalen GeldgeberInnen lastet. Gelder werden lieber
ins Ausland veranlagt, wo stabilere Bedingungen vorherrschen. Eine selbst erfüllende Prophezeiung
wird provoziert (vgl. Summers 2000: 5). Selbst die Wiedereinführung von
Kapitalverkehrskontrollen wird dabei als problematisch angesehen. Es wird von den AkteurInnen
des Finanz- und Kapitalmarktes als negatives Signal gewertet. Es wird vermutet, dass die Regierung
so sehr unter Druck stünde, dass sie sich gezwungen sähe Kapitalverkehrskontrollen einzuführen
(vgl. Eichengreen 2001: 358).
Die geschichtliche Entwicklung in Südostasien nach der Liberalisierung der Finanz- und
Kapitalmärkte zeigen deutlich, dass vor allem Länder mit hohen Wachstumsraten mit gewaltigen
Investitionsflüssen konfrontiert waren( vgl. Corsett/ Resenti/ Roubini 1999: 316). Diese machten
aber Volkswirtschaften für Krisen verwundbar. Über-optimistische Erwartungen der InvestorInnen
veranlassten dieselben zu Veranlagungen in den jüngst geöffneten Ländern. Investitionsquoten und
Konsum stiegen in den betroffenen Staaten schnell an. Kleinere Schocks konnten nun dazu führen,
dass die Erwartungshaltung der InvestorInnen schlagartig verändert wird. Der Kapitalfluss drehte
sich rasant ins Negative.
Einschränkend muss darauf hingewiesen werden, dass dabei ein Unterschied zu sehen ist, worin die
Gelder veranlagt werden. Werden die zusätzlichen Flüsse für Investitionen verwendet so gelten sie
22
als unproblematisch. Zukünftige Renditen können die Kapitalkosten decken. Sind die Investitionen
in nicht handelbare Güter veranlagt muss der Vorteil der Investitionen relativiert werden.
Wachstumseffekte werden nur insoweit erzielt werden, solange die Gelder zur Erweiterung der
Produktionsbasis beitragen (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 315f).
Ein weiteres Problem besteht darin, dass Volkswirtschaften dem globalen Konjunkturverlauf
ausgeliefert sind. Rezessionen entwickeln schnell eine globale Dimension und breiten sich rasch
aus (vgl. Kaminsky/ Schmunkler 2003: 18; Baharumshah/ Thanoon 2006: 71). Vor allem bei Fällen
in denen sich die Krisen vertiefen wird zunächst das heimische Bankensystem erschüttert.
Besonders stark fremdfinanzierte Volkswirtschaften können enorme Erschütterungen erleben. Wenn
diese Finanzierungen auch kurzfristig angelegt sind, wirken sie sich schlagartig negativ im Falle
einer Krise aus. Das Wachstum wird massiv herausgefordert (vgl. Aizenman/ Noy 2013: 5f).
Dazu kommt das Risiko, dass zu viele Gelder im Umlauf zur Förderung von Blasen führen. Das
Kapital, das hohe Renditen sucht, will veranlagt werden. Es werden immer höhere Risiken
eingegangen um möglichst die höchste Rendite zu erzielen (vgl. Magud/ Reinhard/ Rogoff 2011:4).
2.7.2. Wechselkurs- und Währungskrisen
Der unkontrollierte Fluss von Kapital in eine Volkswirtschaft kann auch zu einer Beeinflussung des
Wechselkurses führen. Dies ist zumindest der Fall in einem System der flexiblen Wechselkurse.
Eine Aufwertung führt zu einer Schwächung des Exportsektors und damit zu einem Rückgang der
Devisenreserven. Außerdem können diese Geldflüsse auch zu spekulativen Blasen führen und somit
auch die Preissteigerung anheizen. Um Inflation zu verhindern hat die Zentralbank die Möglichkeit
Gelder zu sterilisieren durch die Anhebung des Zinssatzes und die Umlenkung der Gelder in andere
Sektoren (vgl. Stiglitz 2002: 223f).
Auch die Sparquote beeinflusst beim offenen Zahlungsverkehr die Entwicklung des Wechselkurses..
Erhöht sich die Sparquote kommt es zu Wechselkursveränderungen. Abhängig von den
Bedingungen vor Ort sind zwei Szenarien denkbar.Es kommt zu einer Abwertung der Währung
wenn die Sparquote steigt und Investitionsmöglichkeiten gering sind. Die Investitionen werden mit
den heimischen Ersparnissen finanziert. Dies ist nur dort der Fall, wo Investitionsmöglichkeiten
gering sind. Größere Auswirkungen für die volkswirtschaftliche Entwicklung sind dann nicht
festzustellen.(vgl. Rodrik/ Subramaniam 2009: 134f).
Sind große Mengen an Investitionsmöglichkeiten vorhanden, dann führt eine Erhöhung der
Sparquote zur weiteren Aufwertung der Währung. Investitionen werden von heimischen und
ausländischen Geldern genährt. In diesem Fall kommt es zur Ausweitung der Investitionen. Die
Theorie zeigt dabei, dass je mehr von heimischen Investitionen finanziert wird, desto eher sind
langfristige Wachstumseffekte zu erwarten (vgl. Rodrik/ Subramaniam 2009: 134f).
23
Auch die Inflation kann in liberalisierten Finanzmärkten zu massiven volkswirtschaftlichen
Störungen führen. Sind Währungen fixiert oder in ein enges Korsett gezwängt kann die heimische
Inflation bedrohlich werden, wenn sie nicht mit der ausländischen Inflation einhergeht. Die
Glaubwürdigkeit der Fixierung geht verloren und Wettbewerbsvorteile kann zusammenbrechen. Die
hohe Inflation wird als Zeichen fiskaler Ungleichgewichte angesehen (vgl. Corsetti/ Pesenti/
Roubini 1999: 322).
Mit der Liberalisierung der Finanzmärkte wird häufig das Währungssystem reformiert und erneuert.
Die Tendenz zum flexibilisierten Wechselkurssystem besteht. Damit werden auch größere Sorgen
der Öffentlichkeit über Volatilitäten und Instabilitäten lauter. Monetäre Politik zur Unterstützung
weiterer ökonomischer Ziele wird unter diesen flexibilisierten Bedingungen erschwert und
behindert. So gibt es die Möglichkeit die Währung an eine Fremdwährung zu fixieren. Damit
kommt es zur erhöhten Sicherheit vor Volatilitäten. In dem Fall ist es aber auch unmöglich
Zinssätze und Wechselkurse selbst zu bestimmen. Die monetäre Politik ist exogen bestimmt. Um
wieder Unabhängigkeit zu erlangen kann einerseits das Ziel verfolgt werden ausländische
Finanzflüsse zu verbieten. ArbitreurInnen, die Unterschiede im Zinssatz und im Wechselkurs nutzen
wollen werden damit ausgeschlossen. Damit würde sich aber das Land von internationalen
Finanzflüssen ausschließen (vgl. Obstfeld 1998: 6f). Sollte es sich dabei um ein Land handeln, das
Investitionen über heimische Ersparnisse finanziert, hat diese Politik geringe Auswirkungen.
Nachfragen nach ausländischen Währungen werden über Fremdwährungsreserven ermöglicht und
kontrolliert.
Eine alternative Politik besteht darin, die Währung frei schwanken zu lassen. Damit besteht die
Möglichkeit den freien Kapitalfluss offen zu halten. So können Zinsen abgesenkt werden, was
allerdings zu unkontrollierten Ab- oder Zuflüssen von Kapital führen kann. Die Währung wird
volatil.
Diese Einschränkungen beim freien Währungsfluss oder dem offenen Kapitalmarkt werden als
„Open-Economy-Trilemma“ bezeichnet. Zusammenfassend zeigt es, dass nicht gleichzeitig der
offene Kapitalmarkt, eine unabhängige Währungspolitik und fixe Wechselkursraten bestehen
können. Somit muss Kapitalmarktliberalisierung auch einhergehen mit der Einschränkung von
monetären Politik oder Erhöhung der Wechselkursvolatilitäten (vgl. Obstfeld 1998: 7f). Besonders
für Länder mit schwachen Finanzsystemen ist ein offener Kapitalverkehr sowie ein fixer
Wechselkurs nicht ratsam. Für strukturschwache Länder ist es schwierig beim offenen
Kapitalverkehr unabhängige Politik zu verfolgen. Obstfeld und Rogoff (1995) aber auch Fischer
(2001) gehen soweit, dass jüngere Krisenentwicklungen nicht durch den offenen Kapitalverkehr
zustande gekommen sind. Viel mehr trägt der fixierte Wechselkurs dazu bei (vgl. Kose/ Prasad/
Rogoff/ Wei 2006: 45). Allerdings kann die Fixierung und Bewahrung eines fixen Wechselkurses
24
ein erklärtes politisches Ziel sein. Schließlich kann eine stabile Währung auch für Stabilität im
Inneren und Äußeren sorgen und risikoaverse InvestorInnen Sicherheit signalisieren. Sie sind dem
Wechselkursrisiko weniger ausgeliefert. Eine schlagartige Veränderung des Glaubens an die
langfristige wirtschaftliche Entwicklung kann zum abrupten Stopp des Zuflusses führen. Der
fixierte Wechselkurs kommt unter Druck. Regierungen und Zentralbanken haben nun zwei
Möglichkeiten unter der Bedingung des offenen Marktes: Sie können die Leitzinsen anheben und
damit wieder im internationalen Umfeld für Anlagen attraktiv werden. Alternativ kann auf die
Fremdwährungsreserven zurückgegriffen werden und den Wechselkurs stützen. In beiden Fällen
verschlechtern sich die Rahmenbedingungen für die Güterwirtschaft entweder durch fiskale oder
montäre Kontraktion (vgl. Hegerty 2009: 155f). Um dennoch einen fixen Wechselkurs zu
ermöglichen wird als Gegenstrategie der Regierungen versucht den Kapitalzufluss über
Kapitalverkehrskontrollen zu lenken. abwehren Dazu können bestimmte Formen der
Kapitalverkehrskontrollen dazu führen, dass bereits investiertes Geld nicht abgezogen werden kann.
Um die Güterwirtschaft wieder in Schwung zu bringen, können in diesem Umfeld die Zinsen
gesenkt werden ohne Sorge haben zu müssen, dass es zu einem Abfluss von Veranlagungen kommt
und damit zu einem Verfall der Währung. Der richtige Zeitpunkt ist für den Erfolg ausschlaggebend
(vgl. Glick/ Hutchison 2000: 1ff).
Währungskrisen haben dabei signifikante Auswirkungen auf das Banksystem. Die Abwertungen
und Aufwertungen können vor allem Fremdwährungskredite zum Problem machen. Kredite werden
uneinbringlich und sind abzuschreiben. Die Bereinigung des Bankensektors hat in den vergangen
Krisen gewaltige Anteile der volkswirtschaftlichen Gesamtleistung verzehrt. Vor allem
kreditfinanziertes Wachstum kann damit zu massiven volkswirtschaftlichen Einbrüchen führen (vgl.
Kamin 1999: 512ff).
2.7.3. Bedrohung durch „Hot Money“
Unter „Hot Money“ versteht man kurzfristig veranlagte Gelder. Allgemein ist zugeflossenes Kapital
nicht immer von derselben Qualität. Kurzfristig veranlagtes Geld, also hot Money, wird von den
empfangenden Regierungen häufig kritisch beäugt. Denn das heiße Geld ist reagiert sehr sensibel
auf währungspolitische und allgemein politische Veränderungen (vgl. Gabler 2013c) Denn Gelder,
die schlagartig zurückgezogen werden können, sind dazu in der Lage volkswirtschaftliche Schäden
anzurichten Solche Finanzströme werden als „heißes Geld“ bezeichnet (vgl. Cordella 2003: 737f).
Den Regierungen stehen einige Maßnahmen zur Verfügung sich davor zu schützen. Neben einer
aktiven Wechselkurs- und Fiskalpolitik können auch Anforderungen von Reserveeinlagen und
Sterilisierungsmaßnahmen eine Rolle spielen. Von großer Bedeutung spielt dabei die Dauer der
Veranlagung. Während langfristige Investitionen allgemein mit Stabilitäten und Vorteilen verbunden
25
werden, werden kurzfristige Veranlagungen als volatil und instabil gesehen (vgl. Sarno/ Taylor
1996: 338ff; Glick/ Hutchison 2000: 1).
Allgemein werden bestimmte Formen von so genanntem "hot money" als destabilisierend für
Volkswirtschaften angesehen. InvestorInnen suchen dabei nach den höchsten globalen Renditen.
Die dahinterstehenden Investitionswerte sind für die AnlegerInnen nicht relevant. Es geht dabei um
spekulative Veranlagung. Damit sind diese Gelder in ihrer Natur sehr flüchtig und reagieren
sensibel auf Veränderungen. Die Wahrung eines stabilen Wechselkurses ist unter Bedingungen von
einem großen Anteil „hot moneys“ äußerst schwierig. Bereits leichte Veränderungen der
Erwartungen der InvestorInnen führt zu massiven Irritationen der Geldflüsse (vgl. Glick/ Hutchision
2000: 1).
Besonders im letzten Jahrzehnt des 20. Jahrhunderts wurde die Bedeutung der kurzfristigen
Investitionen gestärkt. Immer mehr kurzfristig veranlagte Gelder flossen in die Volkswirtschaften,
die jüngst eine Öffnung erlebt hatten. Es etablierte sich die gängige Praxis kurzfristige
Finanzierungen für langfristige Investitionsprojekte zu nutzen. Liefen diese Finanzierungen aus,
kam es zur Umschuldung und zur Erneuerung der kurzfristigen Kredite (vgl. Baharumshah/
Thanoon 2006: 71).
Darüber hinaus fließen kurzfristige Gelder vor allem in den Konsum und in so genannte nicht
handelbare Güter6. Folglich werden Blasen vor allem im Immobilienmarkt und den Anlagenmarkt
provoziert (vgl. ebd. 2006: 81). Es wird also befürchtet, dass kurzfristige Gelder dazu führen, dass
es zu einem allgemeinen Preisanstieg kommt, der rein spekulativ ist ohne die Produktionsbasis zu
stärken. Wenn InvestorInnen erkennen, dass der eigentliche Wert weit überstiegen ist, kommt es
zum schnellen Rückzug der Investitionen. Die Volkswirtschaft wird dabei desaströs hinterlassen
(vgl. Chowdhry/ Goyal 2000: 149).
Daher wird häufig dazu geraten vor allem in Schwellenländern Kapitalverkehrskontrollen
einzuziehen. Sie sollen spekulative Attacken auf Währungsräume unterbinden und den flexiblen
Wechselkurs beibehalten (vgl. Glick/ Hutchision 2000: 4f).
Kurzfristige Gelder gelangen allerdings nicht nur durch spekulative Erwartungen in
Volkswirtschaften. Auch Unterschiede zum globalen Zinssatz führen zur Veranlagung. Besonders
niedrige US-Zinsen führen zum Zufluss von Geldern in Ländern mit höheren Zinssätzen. Bei
offenem Kapitalverkehr kann dieser Zufluss zum Aufwertungsdruck führen, womit besonders
Schwellenländer internationale Wettbewerbsfähigkeit einbüßen können. Als Gegenmaßnahme bietet
sich Sterilisierung an. Staatsanleihen werden zu hohen Zinsen verkauft. Diese Maßnahme führt aber
zu höheren Zinsen und zieht weiteres Geld aus dem Ausland an (vgl. Kumhof 2004: 1209f). Eine
adäquate, wenn auch umstrittene Maßnahme kann in diesem Dilemma das Senken des Zinssatzes
6
Darunter versteht man Güter, deren Preise ausschließlich durch das nationale Angebot und die nationale Nachfrage
bestimmt werden (vgl. Gabler 2013d).
26
sein.
2.7.4. Bedrohung durch „Moral Hazard“
Unter diesem Begriff wird opportunistisches Verhalten verstanden. In der vorliegenden Arbeit
behandelt der „Moral Hazard“ vor allem das Verhalten der AkteurInnen des Finanzmarktes. Im
Vertrauten darauf, dass sie zu groß zum Untergehen sind können sie ohne Angst Risiken eingehen.
Der „Moral Hazard“ wird vor allem durch starken staatlichen Einfluss gefördert. Auf der
unternehmerischen Seite sind vor allem Firmen mit engen Kontakten zur Regierung davon
betroffen. Sie erhalten besondere Aufträge und günstige Bedingungen der Finanzierung. Um
ökonomische Entwicklung voranzutreiben fördern Regierungen die Kreditvergabe und stehen mit
Garantieren hinter diesen Unternehmen. Sie wachsen an und können im Krisenfall darauf vertrauen,
dass die öffentliche Hand einen „Bail Out“ verfolgt. Damit werden risikobehaftete Investitionen
ermöglicht. Renditen werden als gesichert angesehen. Die finanzielle Seite des „Moral Hazards“
betrifft das heimische Bankensystem. Beim Offenen Kapitalverkehr leihen sich Banken
international Gelder und vergeben sie an die heimischen Unternehmen. Der „Moral Hazard“ führt
letztlich dazu, dass Investitionen ohne genaue Prüfung vergeben werden. Diese Finanzierungen
werden fremdfinanziert garantiert im Vertrauen darauf, dass im Notfall der Staat die strauchelnde
Bank samt eingegangenen Risiken auffängt. Nimmt diese Entwicklung eine bestimmte
Größenordnung an wird vor allem das Bankensystem destabilisiert, was große Auswirkungen auf
die gesamte volkswirtschaftliche Entwicklung hat. Internationale Banken ignorieren dabei jegliche
Form des Risikomanagements. Schließlich wurden vor allem am Ende des 20. Jahrhunderts die als
sicher geltenden kurzfristigen Kredite vergeben. Auf der internationalen Ebenen bestand das
Vertrauen, dass entweder der betroffene Staat oder der IMF im Falle der Krise eingreifen würden
um das internationale Finanzsystem zu stützen (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 307f; vgl.
Chowdhry/ Goyal 2000: 145).
Nach einer Liberalisierung vergeben vor allem Banken und neue Finanzintermediäre ungeprüfte
Gelder. Oftmals sind diese Einrichtungen kapitalisiert und haben nur einen dünnen
Eigenkapitalpolster. Dadurch können sie risikofrei Kredite vergeben, die tatsächlich mit hohen
Risiken verbunden sind. Gehen die Geschäfte auf, machen die Finanzinstitutionen hohe Gewinne.
Platzt ein Kredit, verlieren die EigentümerInnen verhältnismäßig wenig Geld und können in vielen
Fällen darauf hoffen, von Regierungen aufgekauft zu werden. Es gibt keine Anreize, die zur
Vorsicht mahnen (vgl. ebd. 1999: 328f). Diese Form der Kreditvergabe führt zu Überinvestitionen.
Damit werden Projekte angegangen, die keinen Mehrwert schaffen. Darüber hinaus kommt es zu
einem Anstieg der Anlagepreise. InvestorInnen kann allmählich klar werden, dass die Höhe der
Garantien nicht gedeckt ist. Gelder werden wahrscheinlich zurückgezogen werden (vgl. Chowdhry/
27
Goyal 2000: 146).
2.7.5. StellvertreterInnenprobleme/ Agency Problem
Moderne Aktiengesellschaften sind mit einem grundlegenden Problem konfrontiert. Durch die
Trennung von EigentümerInnen und EntscheidungsträgerInnen kommt es zu einer informellen
Unternehmensleitung. Der nicht beteiligte Vorstand einer Firma leitet das Unternehmen so, dass die
eigenen Interessen befriedigt werden während die Interessen der langfristigen KapitalgeberInnen
nur am Rande gewahrt werden. Ein ähnliches Problem besteht auch auf der Seite der AnlegerInnen.
Institutionelle GroßanlegerInnen sind häufig Pensionsfonds. Auch sie verwalten Gelder ihrer
AnlegerInnen in Stellvertretung. Das Management fokussiert sich daher auf kurzfristige Erfolge.
Nachhaltige Investitionsentscheidungen werden durch das StellvertreterInnenproblem verhindert
(vgl. Stiglitz 2008: 40f).
2.8. Kleine Geschichte der Finanzmarktentwicklungen
Die Kapitalmobilität wurde vom International Monetary Fund (IMF) in den 1980er Jahren immer
stärker auch von Entwicklungs- und Schwellenländern eingefordert. Mit oftmals angezweifelten
Belegen wurde auf die beschleunigten Wachstumsmöglichkeiten hingewiesen, die erweiterte
Kapitalmobilität mit sich brächten. Investitionsgelder sollten vermehrt in die teilweise kapitalarmen
Länder fließen (vgl. Rodrik/ Submaranian 2009: 113). Die Liberalisierung älterer und reiferer
Finanzmärkte erfolgt dabei schrittweise. Im Zuge der Schuldenkrise und den darauf folgenden
Anpassungsprogrammen wurde die Öffnung der Finanzmärkte der Entwicklungs- und
Schwellenländer von den GläubigerInnen eingefordert. Eine andere Entwicklung erlebten die
heutigen Industrienationen. Hier muss von getrennten Entwicklungen gesprochen werden. Am
frühesten wurden die Aktienmärkte in den Industriestaaten liberalisiert. Im nächsten Schritt wurden
schließlich der Kapitalverkehr und der heimische Finanzmarkt geöffnet. Somit muss in den
Industriestaaten von einer schrittweisen Politik gesprochen werden. Dabei kann nicht von einer
graduellen geschichtlichen Entwicklung gesprochen werden. So waren die Märkte 1913
liberalisierter als 1980. Der Verfall der Liberalisierung fand vor allem in den 1930er und 1940er
Jahren statt. Dabei ist der Weltkrieg keine ausreichende Erklärung. Die Erholung und Rückführung
des Liberalisierungsgrades begann erst wieder schrittweise in den 1970er und 1980er Jahren.
Darüber hinaus sind nicht alle hoch entwickelten Länder gleichermaßen von Liberalisierungen
betroffen (vgl. Rajan/ Zingales 2003: 12ff).
Die Liberalisierungen der ersten Schwellenländer kam zunächst in den 1970er Jahren in die Gänge.
Diese Liberalisierungen waren kurzfristig. Sie betrafen den heimischen Finanzsektor und den
Kapitalverkehr. Die Börsen blieben davon zunächst ausgeschlossen. Im Zuge der Schuldenkrise
28
kam es durch Kapitalverkehrskontrollen zur Umkehr der bestehenden Finanzpolitik der
Schwellenländer. Die Regulierungen blieben schließlich bis in die späten 1980er Jahre. Danach
wurden zunächst das heimische Finanzsystem und die Aktienmärkte geöffnet. Dies führte
zwangsläufig zur Liberalisierung des Kapitalverkehrs. Allgemein zeigt sich dass in Lateinamerika
zunächst der heimische Finanzmarkt geöffnet wurde, während in Asien ein Strategiemix verfolgt
wurde. Der Kapitalverkehr wurde vor allem in den asiatischen Ländern erst sehr spät geöffnet (vgl.
Kaminsky/ Schmunkler 2003: 8f).
Historisch kann also nicht von einer graduellen Entwicklung der Finanzmärkte gesprochen werden.
Vergleicht man an Hand unterschiedlicher Indikatoren (Kapitalisierung/ BIP; Bankeinlagen/ BIP;
Anzahl börsenotierter Unternehmen) die Verhältnisse von 1913 mit jenen von 1980 zeigt sich, dass
die Entwicklung vor dem ersten Weltkrieg zu einer stärkeren Liberalisierung tendierte (vgl. Rajan/
Zingales 2003: 12ff).
Eine wichtige Auswirkung beim letzten Schritt der Liberalisierung sind die Entwicklungen auf den
Wechselkurs. Mit der Öffnung des Kapitalverkehrs wird es zunehmend schwieriger den Kurs zu
stabilisieren und zu fixieren. Die Sorge zunehmender Instabilität macht sich breit und die Debatten
um Kapitalverkehrskontrollen wurden aufgenommen. Sie sollten die Gelder in den
Schwellenländern in die Entwicklungskanäle transferieren. Somit ist bis heute in den
Schwellenländern der Kapitalverkehr nicht vollständig liberalisiert (vgl. Eichengreen 2001: 348f).
2.9. Kapitalverkehrskontrollen und Regulierungen
Unter Kapitalverkehrskontrollen werden Maßnahmen verstanden, die Transaktionen beeinflussen.
Dabei können sie die gesamte Ökonomie betreffen, einzelne Sektoren oder spezifische Industrien
erfassen. Sie können dabei auf spezifische Flüsse oder alle Investitionen betreffen. Es geht generell
um die Einschränkung der Investitionen von AusländerInnen. Zusätzlich wird dabei unterschieden,
ob der Finanzfluss in ein Land reguliert wird oder, ob die Kontrolle den Ausfluss aus einer
Volkswirtschaft betrifft (vgl. Ostry/ Chamon/ Qureshi 2012: 408f) Somit kann nicht von einer
Kapitalverkehrskontrolle gesprochen werden. Es gibt eine Vielzahl an unterschiedlichen Formen
und Arten der Kontrollen, die ebenso verschiedene Ergebnisse produzieren (vgl. Magud/ Reinhard/
Rogoff 2011: 5). Die Wirkung von Kapitalverkehrskontrollen wird in der Literatur als umstrittene
Maßnahme angesehen. Einige ForscherInnen, wie beispielsweise Krugman 1998, verstehen diese
Kontrollen als Möglichkeit, der eigenen Volkswirtschaft Zeit zu verschaffen im Krisenfall. Doch die
Überzeugung hat sich in der Literatur nicht unumstritten durchgesetzt (vgl. Edison/ Reinhart 2001:
534).
Die Währungen waren historisch gesehen die längste Zeit fixiert. Die Bindung fand dabei an
Goldstandards statt. Unter Berücksichtigung des Open-Economy-Trilemmas ermöglichte diese
29
Konstellation zwar Stabilität. Dies ging aber auf Kosten eingeschränkter Kapitalmobilität und
Einschränkung der makroökonomische Steuerungsmöglichkeiten ein. Nach dem zweiten Weltkrieg
wurden für die Währungspolitik zwei Ziele formuliert. Die Währungspolitik sollte neben stabilen
Währungen auch Beschäftigung generieren. Diese Ordnung wurde in Bretton Woods beschlossen
und die zentrale Organisation wurde der IMF. Um diese Aufgaben zu erfüllen griff die neu
geschaffene Organisation auf Hartwährungskrediten zurück. Dieses System brach schließlich in den
1970er Jahren zusammen. Die Stabilisierung der eigenen Währungen war nicht mehr möglich. Der
zunehmende Handel ließ das bestehende System unter immer größere Schwierigkeiten Kurse
festlegen. Das System des flexiblen Wechselkurses löste diese Ordnung ab (vgl. Obstfeld 1998: 8ff).
Das Bretton Woods System kombinierte also fixe Währungskursen mit Kapitalverkehrskontrollen.
Als es zur Liberalisierung der einzelnen Währungssysteme im Zuge des Zusammenbruchs von
Bretton Woods kam wurde darüber heiß diskutiert, wie Stabilität weiterhin gewährleistet werden
konnte. Die Ideologie des freien Marktes und des freien Kapitalverkehrs konnte sich in dieser
Debatte bis in die 1990er Jahre durchsetzen. Erst mit der Südostasienkrise kam es zu einer
Neuorientierung der Debatte sowie zu einer Relativierung der reinen Marktlogik. Die Diskussion
über Möglichkeit der Einführung von Kapitalverkehrskontrollen und Regulierungen wurden wieder
geführt (vgl. Glick/ Hutchison 2000: 4f; Stratemans/ Versteeg/ Wolff 2013: 36f).
In der Literatur sind dabei vier allgemeine Ziele zu identifizieren, die mit Regulierungen versucht
werden zu erreichen. Dazu zählen der Abbau des Volumens der Kapitalflüsse abbauen, die
Veränderung der Zusammensetzung der Investitionen, der Abbau des Drucks auf
Wechselkursveränderungen sowie die Förderung einer unabhängigen monetäre Politik fördern (vgl.
Magud/ Reinhart/ Rogoff 2011: 7).
Kapitalverkehrskontrollen für den Finanzmarkt sind vor allem in asiatischen Ländern äußerst
restriktiv. Die Einschränkungen beziehen sich dabei nicht nur auf einzelne Sektoren sondern
betreffen die gesamten Volkswirtschaften.
Das klassische befürwortende Argument für Kapitalverkehrskontrollen geht dabei auf das „Second
Best Model“ zurück. Finanzmärkte sind unvollständige Märkte. Somit ist bei Verfolgung reiner
Marktmechanismen kein Pareto-Optimum zu erzielen. Durch die Einführung von
Kapitalverkehrskontrollen kann ein Wohlstandseffekt erzielt werden (vgl. Stratemans/ Versteeg/
Wolff 2013: 37). Wie oben erwähnt werden sie als Gegenmittel für kurzfristig, spekulativ
veranlagtes Kapital genutzt. Sie sollen darüber hinaus auch das Open-Economy-Trilemma lösen
und der Politik mehr Spielraum in monetären Entscheidungsfragen geben. Hinter den Schutzmauern
der Kapitalverkehrskontrollen könne die Zentralbank ohne Sorge den Zinssatz reduzieren um die
Wirtschaft zu stützen. Gleichzeitig wird die Volkswirtschaft vor Währungskrisen geschützt (vgl.
30
Edison/ Reinhart 2001: 534). Anders ausgedrückt wird durch die Einführung von
Kapitalverkehrskontrollen erwartet, dass monetäre Freiheit wieder erzielt wird und die Verbindung
zwischen Zinssatz und Wechselkurs unterbrochen wird (vgl. Stratemans/ Versteeg/ Wolff 2013: 50).
Ein weiterer Vorteil wird von Cordella nachgewiesen. Seinen Untersuchungen zufolge dienen
Kapitalverkehrskontrollen dazu, InvestorInnen zu beruhigen. Panik und Furcht vor raschem
Kapitalabzug könne damit verhindert werden und das Land wird für Investitionen attraktiv.
Darüber hinaus werden sie auch die Wahrscheinlichkeit von Bankenruns verhindern. Schließlich
wird durch effektive Kontrollen Herdenverhalten der InvestorInnen verhindert. Sie werden durch
die Kontrollen zu langfristigen AnlegerInnen. Kleinere Erschütterungen der Ökonomie führen somit
noch nicht zu einer destabilisierenden Massenpanik (vgl. Cordella 2003: 742f).
Die Untersuchungen von Edwards und Rigobon belegen, dass sich Kapitalverkehrskontrollen
effektiv dazu eignen Volksweinschaften von externen Schocks zu isolieren. Sie werden weniger
anfälliger. Der Wirkungskanal wird dabei von der Integration in die globalen Finanzmärkte gebildet.
Durch die Kapitalverkehrskontrollen sind die Finanzmärkte stärker isoliert. Spekulative
Veranlagungen sind nicht so leicht möglich (vgl. Edwards/ Rigobon 2009: 256f). In den
Untersuchungen von Ostry et al. wird darauf hingewiesen, dass die Präsenz von
Kapitalverkehrskontrollen dazu führt, dass Volkswirtschaften nicht so sehr von
Krisenentwicklungen betroffen sind. So kann nachgewiesen werden, dass die Einbußen des
Wachstums geringer sind. Dieser Effekt hat sich in der jüngsten Krise vor allem durch Kontrollen
von Anleihen ergeben. Damit wird nicht belegt, dass Kapitalverkehrskontrollen Wachstum
vorantreiben. Vielmehr sind sie im Falle der Krise als nützlicher Schutz vor destabilisierenden
Einflüssen zu verstehen (vgl. Ostry/ Chamon/ Qureshi 2012: 416f).
FinanzinvestorInnen werden durch die Wiedereinführung von Kontrollen oder Verschärfungen
bestehender Restriktionen abgeschreckt. Unter diesen Umständen versuchen sie das Kapital
abzuziehen und in Volkswirtschaften zu investieren in denen der Abzug des Kapitals
kostengünstiger möglich ist. Darüber hinaus wird diese Politik als ein Signal angesehen. Das Fehlen
von Verkehrskontrollen und der offene Kapitalverkehr stärken den Glauben daran, dass die Politik
die Interessen von InvestorInnen fördern werde. Dieser Glaube wird durch die plötzliche
Einführung tief erschüttert. Ein weiteres Problem, das mit der Politik der Kapitalverkehrskontrollen
verbunden ist, betrifft die Aufrechterhaltung der Kontrollen. Eingeführte Kontrollen des
Kapitalverkehrs werden immer wieder umgangen. Kapitalverkehrskontrollen werden demnach auch
auf legalem Wege durchlässiger. Der gewünschte Effekt, monetäre Freiheit zu erzielen, verpufft
damit über kurz oder lang. So können InvestorInnen Kapital in Sektoren veranlagen, die nicht
besteuert werden, womit es zur Umschichtung der Investitionsziele kommt. Darunter fallen die so
31
genannten Derivate7. Eine andere Möglichkeit besteht darin, den Kapitalfluss als Handelsfluss
darzulegen indem Preise an Niederlassungen verändert und angepasst werden. Es kommt also zu
einer Umgehung der Kontrollen. Die Praxis der Umgehung wird dabei mit der Zeit durch
Lerneffekte immer effektiver (vgl. Straetmans/ Versteeg/ Wolff 2013: 48ff). Aber auch Korruption
wird mit Kapitalverkehrskontrollen in Verbindung gebracht (vgl. Glick/ Hutchison 2000: 5ff).
Es besteht die allgemeine Ansicht, dass das Volumen der Investitionen durch erhöhte Sicherheit
steigt. So kann das Angebot von Kapital massiv verstärkt werden, wenn die InvestorInnen
Sicherheit vorfinden. Kapitalverkehrskontrollen bringen diese Sicherheit. Sie schränken auch die
InvestorInnen ein. Sie müssen langfristig investieren und können Kapital nur schwer im Krisenfall
abziehen. Diese Kosten in Form von Abschreckung müssen den Gewinnen der Sicherheit
gegenübergestellt werden (vgl. Cordella 2003: 743).
Die breit angelegte Untersuchung von Magud et al. über die Effektivität von
Kapitalverkehrskontrollen auf Zuflüssen lässt sich zeigen, dass tatsächlich, monetäre Politik
unabhängiger wird. Auch die Zusammensetzung des Kapitalflusses ändert sich, wobei sie aber nicht
die Menge des angezogenen Kapitals reduziert. Die Effektivität von Kontrollen, die Kapitalabfluss
versuchen zu regulieren, kann hingegen nicht nachgewiesen werden (vgl. Magud/ Reinhart/ Rogoff
2011: 21f).
Neben den Kapitalverkehrskontrollen gibt es auch weitere Formen der Regulierungen. So können
bestimmte Investitionen in Fremdwährungen eingeschränkt werden. Diese Maßnahmen betreffen
hauptsächlich Banken. So kann festgeschrieben werden, wie hoch der Anteil der Reserven in
Fremdwährungen dotiert sein darf. Auch die Vergabe von Fremdwährungskrediten kann über
bestimmte Maßnahmen reguliert werden. Ostry et al. weisen nach, dass asiatische Staaten im
Vergleich zu europäischen und lateinamerikanischen Nationen strengere Regulierungen eingeführt
haben.
Maßnahmen, die die Fremdwährungsrisiken kontrollieren haben dabei einen entscheidenden
Einfluss auf die Struktur der Schulden eines Landes. Durch den Umstand, dass die heimischen
Banken nicht die Möglichkeit haben, die Risiken finanziell an die lokalen GläubigerInnen
weiterzugeben, haben sie Schwierigkeiten sich am internationalen Kapitalmarkt zu finanzieren.
Darüber hinaus zeigen diesselben Untersuchungen deutlich, dass es keinen Zusammenhang
zwischen dem Fehlen bzw. dem Bestehen von Regulierungen der Fremdwährungsverkehrs und der
Entwicklung von Kreditbooms gibt. Es wird angenommen, dass Fremdwährungskredite hierfür eine
viel zu geringe Rolle spielen (vgl. Ostry/ Chamon/ Qureshi 2012: 412ff).
Die Kombination aus Kapitalverkehrskontrollen und Maßnahmen, die den Fremdwährungsverkehr
einschränken scheinen nach den Studien von Ostry et al. darauf hinzuweisen, dass die Fragilität im
7
Schon 2003 bezeichnete der Investor Warren Buffett Derivative Papiere, wie Optionen, als finanzielle
Massenvernichtungswaffen (vgl. BBC 2003).
32
Bankensektor und im Finanzsystem reduziert wird. Unbehandelt bleiben die Kosten, die mit der
Einführung dieser Maßnahmen verbunden sind. Auch bei Regulierungen des
Fremdwährungsverkehrs sind bestehende Kosten mit den potentiellen Gewinnen zueinander
abzuwägen. Nachteilig werden zum Beispiel Einschränkungen für KMUs (Klein- und
Mittelunternehmen) erwähnt. Sie finanzieren sich zu guten Teilen nicht über internationale
Finanzflüsse, sondern arbeiten häufig mit lokal vergebenen Krediten. So sind diese kleinen und
mittleren Betriebe stärker von Einschränkungen des Bankensektors betroffen als von der Kontrolle
des internationalen Zahlungsverkehrs (vgl. ebd. 2013: 420).
Darüber hinaus gibt es auch Maßnahmen, die weder die Notierung der Währung noch die Herkunft
des Geldflusses betreffen. Diese Form der Regulierungen betrifft beispielsweise Einschränkungen
des Volumens von Krediten an bestimmte ökonomische Sektoren. Aber auch die Einführung von
Reserveanforderungen fallen in diese Kategorie sowie die Einschränkung Kredite nur bis zu einem
bestimmte Wertverhältnis zu vergeben (vgl. Ostry/ Chamon/ Qureshi 2012: 409).
Die Auswirkungen dieser Maßnahmen können nachweisbare Effekte hervorbringen. So zeigt sich,
dass vor allem Reserveanforderungen und die Einschränkung der Kreditvergabe an bestimmte
Sektoren die Vergabe durch den heimischen Finanzsektor einschränken. Somit werden Kreditbooms
tendenziell verhindert (vgl. ebd. 2012: 414). Allgemein dienen diese Maßnahmen eher zur
Ergänzung der bestehenden Politik, die das volkswirtschaftliche Wachstum schützen und stützen
soll (vgl. ebd. 2013: 420).
2.10. SWOT Zusammenfassung
Wie oben dargelegt gibt es mit den Globalisierungs- und Marktentwicklungseffekten sowohl interne
als auch externe Wirkungen auf die volkswirtschaftlichen Entwicklungen. Mittels SWOT Analyse
besteht die Möglichkeit eine interne und externe Analyse über die Auswirkungen der
Finanzmarktliberalisierung zu erarbeiten, die miteinander auch interagieren. Dabei besteht der
Nutzen dieser Darstellung darin, einen umfassenden und zusammenfassenden Überblick zu erhalten
(vgl. Schawel/ Billing 2012: 249f). Insgesamt umfasst die SWOT Analyse eine Matrix (2x2), die
aus vier Elementen bestehen. Dabei gibt es jene Zuordnungsbereiche, die das Umfeld beschreiben.
Hier wird von Chancen (Opportunities) und Bedrohungen (Threats) gesprochen.
Die internen Bereiche bzw. jene Elemente, die die Maßnahme selbst betreffen umfassen die
Kategorien der Stärke (Strengths) und Schwäche (Weaknesses) (vgl. Gabler 2013b).
Die Zuordnung erfolgt theoriebasiert und baut auf die oben erwähnten Punkt der Finanz- und
Kapitalmarktliberalisierung auf. Einschränkend ist dabei darauf hinzuweisen, dass die Grenzen der
Zuordnungen sehr fließend sind.
33
Aufbauend auf den bisherigen Untersuchungen und Ergebnissen über Kapital- und
Finanzmarktliberalisierung können folgende Stärken ausgemacht werden: Volkswirtschaftlich bringt
diese Politik beschleunigtes Wirtschaftswachstum und kann Sparlücken schließen. Investitionen
werden verstärkt unternommen und Kapital wird günstiger. Die Volkswirtschaft scheint nach der
Liberalisierung insgesamt diversifizierter und stabiler zu sein.
Dem sind die Schwächen gegenüberzustellen. Nach der Liberalisierung des Kapital- und
Finanzmarktes kommt es zum Verlust der makroökonomischen Steuerungsfähigkeit. Weitere
Probleme liegen in der Organisation der Finanzmärkte. So besteht die Problematik der
Stellvertretung. Die Liberalisierung führt zu einem Abbau der Regulierung und Kontrolle. Das
„Agency-Problem“ wird damit verschärft. Langfristige Unternehmenspositionierungen werden den
kurzfristigen Erfolgen nach gereiht. Dazu kommt das Problem des „Moral Hazards“. Das
Anwachsen des Finanzsektors im Zuge der Liberalisierung vertieft dieses Problem. Der Staat muss
schließlich die aufgeblähten Institutionen mit Steuergeldern auffangen oder sie unterstützen. Um im
internationalen Wettbewerb bestehen zu können sind Unternehmen gezwungen, hohe Risiken
einzugehen. Somit gehen viele Steuerungseffekte der heimischen Politik verloren.
Die damit einhergehenden Chancen liegen vor allem im Globalisierungseffekt. Durch die Öffnung
werden Volkswirtschaften und politische EntscheidungsträgerInnen diszipliniert. Um nicht den
Verlust des Vertrauens von AnlegerInnen zu riskieren sind PolitikerInnen dazu angehalten die
Verschuldung in einem geregelten Rahmen zu belassen. Der Bankensektor kann sich gegenüber
Krisen, die am heimischen Finanzmarkt geschaffen werden, abschirmen. Über den Zugang zu
internationalen Finanzierungsquellen sind diese vernetzten Banken wesentlich stabiler. Auch die
Finanzierungskosten sinken, da es zur Anpassung an den internationalen Zinssatz kommt. Durch die
direkte Konkurrenz mit dem internationalen Finanz- und Kapitalmarkt stehen die Volkswirtschaften
unter Wettbewerbsdruck. Ressourcen werden effizienter alloziert.
Schließlich gibt es die Risiken, die mit der Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung einher gehen.
Nach der Liberalisierung sind Ökonomien häufig mit dem Problem konfrontiert, dass die
Kapitalflüsse nur schwer steuerbar sind. Folglich können spekulative Blasen entstehen. Davon
abzugrenzen sind die kurzfristigen Veranlagungen, die sich als sehr volatil darstellen. Plötzlicher
Rückfluss der Finanzierungen fügt den Volkswirtschaften massiven Schaden zu und destabilisiert
sie. Zusammenfassend liegen somit die Schwächen vor allem in der Steigerung der
Krisenanfälligkeit nach der Liberalisierung.
Zusammenfassend geht hervor, dass die Bedingungen unter denen die Liberalisierungen stattfinden
für den Erfolg und Misserfolg bestimmend sind. Die institutionellen Rahmenbedingungen, die
bisherigen Erfahrungen mit Kapitalverkehrskontrollen und die makroökonomischen Hintergründe
34
sind entscheidende Bedingungen für die Entwicklungen, die aus der Liberalisierung des Finanzund Kapitalmarktes hervorgehen. Mit der SWOT-Analyse können vier mögliche Szenarien skizziert
werden und Zuordnungen für Entwicklungen erfolgen.
Zunächst kann die die SO-Entwicklung festgelegt werden. Sie bildet den Idealfall ab, in dem die
Stärken und Chancen gebündelt auftreten. In dem Fall kommt es zu einer Diversifikation der
Volkswirtschaft und das Wirtschaftswachstum wird beschleunigt. Darüber hinaus werden die
makroökonomischen Rahmenbedingungen durch Disziplinierung verbessert. Die Volkswirtschaft
entwickelt sich effizienter und Stabilität wird geschaffen.
Bei einer WO-Entwicklung bestehen zwar Schwächen aber die Chancen können genutzt werden.
Es kommt nicht umgehend zu nennenswerten Wachstumsvorteilen. Aber durch Eingriffe können
Bedingungen geschaffen werden, in der die Ressourcen effizient alloziert und die
Globalisierungseffekte erzielt werden. Dazu müssen allerdings die bestehenden Schwächen der
Volkswirtschaft gelöst werden.
Die ST-Entwicklung lässt die Stärken ausbauen. Dadurch kommt es also zu verstärkten
Wachstumseffekten und dem Schließen der Sparlücken. Die Volkswirtschaft wächst beschleunigt
an. Allerdings besteht das Bedrohungsszenario. In diesem Fall gibt es die Möglichkeit der
Entwicklung spekulativer Blasen.
Schließlich kann sich noch das Szenario einer WT-Entwicklung ergeben. In dem Fall muss die
Finanzmarktliberalisierung als gescheitert angesehen werden. Die Schwächen breiten sich aus, was
zu einer Destabilisierung der Ökonomie führt. In Folge dieser Entwicklung kommt es zur
Durchsetzung der Risiken. Blasen entwickeln sich und die Ansteckungsgefahr durch andere
destabilisierte Ökonomie steigt an (vgl. Dillerup/ Stoi 2013: 272)
Stärken (Strengths)
Möglichkeiten (Opportunities)
Erfolg:
Schwächen (Weakness)
Liberalisierung mit Instabilität:
•Sparlücke schließen
•Globalisierungseffekte beste-
•Stabilisierung der Ökonomie
hen
•Ressourcenallokation
•Wachstumseffekte sind getrübt
•„Moral Hazard“ besteht
Risiken (Threats)
Liberalisierung mit drohender
Instabilität:
Scheitern:
•Destabilisierung der Ökono-
•Wachstum entwickelt sich
mie;
•Investitionen werden getätigt
•Blasenbildung
•Märkte entwickeln sich
•„Moral Hazard“
35
•Bedrohungen der Spekulation
•Steuerungsmöglichkeit geht
bestehen
verloren
•neue Herausforderungen werden geschaffen
Tabelle 1: SWOT- Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
3. Ländervergleich
Im Folgenden werden die Erfahrungen aus den Finanz und Kapitalmarktliberalisierungen aus
Südkorea, Taiwan, Chile und Brasilien genauer untersucht..Das Besondere an den ausgewählten
Volkswirtschaften liegt in der Unterschiedlichkeit. Während Südkorea sich vor allem als
südostasiatischer Tigerstaat darstellt, der in den 1990er Jahren eine radikale Liberalisierung seiner
Finanzmärkte umsetzte findet sich mit Taiwan ein Fall in dem die Öffnung schrittweise vollzogen
wurde. Die Fälle aus Lateinamerika unterscheiden sich in diesem Punkt wieder von den asiatischen
Volkswirtschaften. Chile hatte bereits in den 1970er Jahren einen einflussreichen
Liberalisierungskurs hinter sich gebracht. Dem gegenüber steht Brasilien, das unter stetiger
Kapitalknappheit litt und ein Finanzsystem entwickelte, das von inflationären Entwicklungen
profitierte. Die Liberalisierung erfolgte politisch erst durch die Anpassung an bestehenden
Praktiken. Vor allem die beiden letzten Volkswirtschaften waren geprägt von der Umsetzung von
Kapitalverkehrskontrollen. Der Fokus der Analyse betrifft die Krisenjahre zwischen 1995 und 2005.
In dieser Phase forderte das „asiatische Fieber“ die internationalen Finanz- und Kapitalmärkte
heraus. Dadurch ist es möglich die unter verschiedenen Bedingungen liberalisierten Staaten im
Ernstfall miteinander zu vergleichen.
Die Bedingungen unter denen eine Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung stattgefunden haben
werden miteinander verglichen. Der Schwerpunkt dieser Untersuchung liegt in
•
den politischen Vorbedingungen
•
der Verfassung der institutionellen Rahmenbedingungen
•
der Konstellation der Exportwirtschaft
•
den geschichtlichen Erfahrung
•
den demokratischen Bedingungen
•
der Verfassung des Bankensektors, der Finanzorganisation sowie der
Gestaltungsmöglichkeit der Zentralbank.
Darüber hinaus wird untersucht, wie die Politik auf die Erschütterungen der Finanz- und
36
Kapitalmärkte reagierten und die InvestorInnen darauf antworteten. Auf diesem Wege werden
entscheidende Bedingungen identifiziert, die für stabile oder instabile Entwicklungen
verantwortlich gemacht werden können.
3.1. Länderbeispiel Südkorea
Südkorea zählt zu den so genannten asiatischen Tigerstaaten und hat eine wechselvolle Geschichte
hinter sich. Nach dem zweiten Weltkrieg ist es zu einer kriegerischen Teilung der koreanischen
Halbinsel gekommen. Der politisch und wirtschaftlich westlich orientierte Süden der Halbinsel
hatte anfänglich mit schweren wirtschaftlichen Problemen zu kämpfen. Der südliche Teil war
agrarisch geprägt. Innerhalb von 50 Jahren konnte sich der Süden der Halbinsel allerdings zu einer
hoch technologischen exportorientierten Volkswirtschaft entwickeln und wurde schließlich Mitglied
der OECD (Organization for Economic Cooperation and Development) (vgl. Collins/ Park 1988:
2ff). Seit den 1960er Jahren wurde umfassend staatlich in die Ökonomie eingegriffen. Die Währung
wurde manipuliert. In den Devisenmärkten wurde interveniert und überschuldete Firmen wurden
aufgekauft. Darüber hinaus wurde der Zinssatz politisch gesteuert (vgl. Thurbon 2001: 244).
Südkoreas Finanz- und Kapitalmarkt gilt heute als liberalisiert. Im Folgenden soll auf die Probleme
und Auswirkungen eingegangen werden, die mit der Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
Südkoreas in Verbindung stehen.
3.1.1. Historische Entwicklung der Finanzmarktliberalisierung
Die Liberalisierung begann mit dem von den USA gestützten Militärputsch 1980. Als Chun Doo
Hwan an die Macht kam, fasste mit ihm auch der Glaube an die wachstumsfördernden
Entwicklungen einer Finanzmarktliberalisierung in der südkoreanischen Politik Fuß. Ziel dieser
Politik war unter anderem auch das Füllen des Kapitaldefizits der südkoreanischen Volkswirtschaft
(vgl. Kwon 2012: 35). Darüber hinaus sollte es auch zu einer besseren Verteilung der Ressource
Kapital kommen. Lange war der künstlich abgewertete Won ein Garant für den Erfolg der
exportorientierten Volksweinschaft Südkoreas. Dies führte aber auch in den USA zu einem
Außenhandelsdefizit. Daher übten die USA Druck zur Liberalisierung und Öffnung des
Finanzmarktes aus. Dadurch sollten sich globale Ungleichgewichte abbauen. Ausländische Banken
konnten sich ab 1984 in Südkorea niederlassen, was durch den ersten Abbau der Beschränkungen
für ausländische Direktinvestitionen ermöglicht wurde (vgl. Kwon 2012: 28). Diese Veränderung
der Politik ging einher mit einem allgemeinen ökonomischen Wandel. Inflationsängste kamen in der
südkoreanischen Bevölkerung auf und die Sorge einer Störung der volkswirtschaftlichen
Entwicklung befiel die Menschen. Ein Abbau der Preis- und Finanzmarktkontrollen sollte
37
schließlich eine Lösung für die wachsenden ökonomischen Probleme sein. Die Ölkrise und
schlechte Ernten fügten der südkoreanischen Wirtschaft Schaden zu. Anfang der 1980er Jahre
stagnierte die Produktion, die heimischen Ersparnisse gingen zurück und das Kapitaldefizit wuchs
an (vgl. Collins/ Park 1988: 8f). Als sich in der Folge die Weltwirtschaft erholte und der japanische
Yen aufgewertet wurde erlebte Südkorea eine Boomphase an Zuflüssen von Kapital. Die Regierung
liberalisierte in diesem günstigen Umfeld den Ausfluss von Kapital und kontrollierte den Zufluss.
Damit wurden die südkoreanischen Banken dazu veranlasst ausländische Niederlassungen zu
gründen. Auch ausländische Unternehmen konnten im ausländischen Aktienmarkt investieren.
Langsam wurde schließlich auch der Wechselkurs liberalisiert. Die Regierung akzeptierte die
Regelungen des IMF8. Als die Weltkonjunktur 1990/91 einen Dämpfer erlebte wurde Korea als
Anlageziel attraktiv. Geldflüsse zwangen zur Aufwertung. Der Druck der USA setzte sich aber fort.
Es wurde gefordert, den Finanzmarkt schneller und tiefer zu öffnen. Allerdings übten nicht nur die
USA Druck auf eine weiter reichende Liberalisierung aus. Auch die Chaebol9, riesige
exportorientierte und entscheidende Unternehmenskonglomerate in Korea, forderten ab den frühen
1990er Jahren immer lauter die Öffnung. Sie sahen für sich dabei die Chance sich direkt vom
Fremdwährungsmarkt ohne Regierungseingriffe zu finanzieren. So kam es schließlich unter der
Regierung Sam zu einer umfassenden Deregulierung und Liberalisierung der Finanzmärkte. Ziel
dieser Reformen war Marktentwicklungen zu fördern und den Einfluss des Staates in den
ökonomischen Prozessen zu reduzieren. Das bisherige Entwicklungsmodell Südkoreas wurde damit
grundlegend reformiert(vgl. Kwon 2013: 28ff; Heo/ Tan 2003: 24f).
3.1.2. Vorbedingungen in Südkorea
Durch die politische Bedrohung, die von Nordkorea ausgeht, befindet und befand sich Südkorea in
einer speziellen polit- ökonomischen Situation. Um das Sicherheitsgefühl zu stärken wurde nach
der Teilung der Halbinsel die Entwicklung und Förderung der Schwer- und Chemieindustrie
forciert. Um dieser Politik ein optimales Umfeld zu liefern wurden Finanzkontrollen eingeführt
(vgl. Kwon 2012: 35).
Einen weiterer entscheidender Faktor für die Entwicklung Südkoreas stellen und stellten die
Chaebol dar, die zu guten Teilen die Geschicke der koreanischen industriellen Fortschritte
bestimmten und bestimmen. Durch die Demokratisierung kam es zur Bildung von Gewerkschaften
in den 1980er Jahren. Streiks und Arbeitskämpfe folgten und setzten auch die Chaebol unter Druck.
8
9
Von besonderer Bedeutung sind dabei Artikel acht und 14 des IMFs. Demnach sind die Mitglieder dazu veranlasst,
den freien Kapitalverkehr zu gewährleisten sowie die Währungspolitik nicht diskriminierend auszuüben. Auch die
Anwendung von Kapitalverkehrskontrollen wird in diesen Bestimmungen geregelt (vgl. IMF 2011),
Bei dem Begriff handelt es sich nicht um eine rechtliche Struktur. Es ist ein Konglomerat von Unternehmen, die
über persönliche Verbindungen, oft Familienbindungen, miteinander kooperieren und nach außen einheitlich
auftreten. Bekannteste Beispiele für Chaebol sind Hyundai, Samsung oder Daewoo (vgl. Frank 1999: 89f).
38
Es kam zum Verlust der Wettbewerbsfähigkeit. Ihr Einfluss war dennoch weiterhin bei politischen
Reformen entscheidend. Für politische EntscheidungsträgerInnen stellten sie aber nicht nur ein
ökonomisches Problem durch ihre Dominanz dar. Sie waren eng miteinander verwoben und
verbunden und koordinierten ihr Vorgehen um Prozesse zu ihren Gunsten zu beeinflussen (vgl. Heo/
Tan 2003: 30ff).
Der heimische Finanzmarkt war stark vom staatlichen Einfluss bestimmt. Selbst nach den
Privatisierungen der Banken kontrollierte die Regierung weiterhin das Bankengeschäft maßgeblich
(vgl. Kwon 2012: 37). Häufig wurden öffentliche Gelder dazu verwendet erfolglose aber
aufgeblähte Unternehmen und Finanzinstitutionen vor dem Bankrott zu bewahren. Damit wurden
Restrukturierungen im Management und die Einführung von angepasstem Risikomanagement
verhindert. Das Problem des „Moral Hazard“ verbreitete sich so in der südkoreanischen Ökonomie
(vgl. Heo/ Tan 2003: 33).
Südkorea stellte sich darüber hinaus als eine Volkswirtschaft dar, die sehr vom Exportgeschäft
bestimmt wurde. Um diese Entwicklungen zu finanzieren, hatte die Regierung den gesamten Fluss
ausländischer Gelder unter Kontrolle. Der Staat gab für ausländische Gelder Garantien ab und hatte
die alleinige Kontrolle über die Verteilung. Mit der Verstaatlichung der Banken hatte die Regierung
darüber hinaus ein Werkzeug zur Förderung der Entwicklungspolitik. Auch die Währung blieb unter
starker Regulierung des Staates (vgl. Kwon 2012: 25).
Entscheidend in Südkoreas Entwicklung war darüber hinaus auch die japanische Besatzung
während des zweiten Weltkrieges. In dieser Phase kam es zur Konzentration der Landverhältnisse.
Nach Abzug der InvasorInnen wurde somit die Grundlage für eine umfassende Landreform
geschaffen, was oftmals als wichtige Bedingung für eine erfolgreiche Industrialisierung angesehen
wird (vgl. Collins/ Park 1988: 2f).
Ein noch unerwähnter Punkt ist die Form der Korruption in Südkorea. In Verbindung mit dem
System der Chaebol hatte sich eine enge Beziehungsachse zwischen Politik und Ökonomie ergeben.
Es gibt starke Patronage Beziehungen. Bestechung und Einflussnahme standen demnach an der
Tagesordnung. Allgemein war das Vertrauen in die südkoreanische Politik äußerst gering. Die
Institutionen waren schwach entwickelt. Persönliche Verbindungen hatten wesentlich stärkeren
Einfluss als die geschaffenen etablierten Rechtsorgane (vgl. Heo/ Tan 2003: 33f).
3.1.3.Der Reformprozess in Südkorea
Der Reformprozess des Finanzmarktes in Südkorea zielte auf insgesamt vier Kernbereiche ab. Die
Reformen betrafen:
39
•
den Wechselkurs
•
das Bankensystem
•
die Aktivitäten von weiteren Finanzinstitutionen sowie
•
die Kanalisierung von Investitionen (vgl. Thurbon 2001: 244).
In einem ersten Schritt kam es zur Liberalisierung des Wechselkurses. Hinter diesem Schritt stand
einerseits der Druck des IMFs andererseits das Problem der steigenden Inflation. Diese versuchte
die Regierung in den Griff zu bekommen. Dazu kam es zu einer Öffnung des Bankenmarkts.
Schließlich wurde der heimische Aktienmarkt für AusländerInnen geöffnet. Beschränkungen für
ausländisches Eigentum am Aktienmarkt wurde auf maximal 15 % angehoben. Dazu konnten sich
Unternehmen auch über international tätige Banken für die Finanzierung von Kapitalgüterimporten
bedienen. Die Einschränkungen für ausländische Fremdwährungsanlagen wurden gelockert (vgl.
Thurbon 2001: 244; Heo/ Tan 2003: 25).
3.1.3.1. Das Wechselkurssystem
Unter der Präsidentschaft von Sam wurde das Wechselkurssystem komplett reformiert. Die
künstliche und exportfördernde Abwertung des Won wurde aufgegeben. Stattdessen wurde ein
flexibles Wechselkurssystem eingeführt (vgl. Filer 2004: 100f). Der Effekt dieser Maßnahme für die
Volkswirtschaft Südkoreas war desaströs. In Folge des Zuflusses weitete sich die Geldmenge
Südkoreas aus und inflationäre Ängste kamen auf. Es kam zu einer Aufwertung des Won. Die
Zentralbank verteidigte nicht mehr den Wechselkurs um einen fixierten Wert zu erzielen. Die
zugeflossenen Gelder wurden nicht mehr effektiv sterilisiert. Der heimische Markt musste diese
Liquidität absorbieren (vgl. Filer 2004: 106f). Vor allem nicht handelbare Güter waren davon
betroffen. Gegenüber den handelbaren Gütern stiegen deren Preise und typische Anzeichen von
Blasenökonomien zeichneten sich ab (vgl. Filer 2004: 108f). Aber es spielten auch Entwicklungen
außerhalb Koreas eine Rolle. Als der japanische Yen gegenüber den US-Dollar abwertete und der
chinesische Renminbi entwertet wurde kam es zu negativen Auswirkungen für südkoreanische
Exporte. Damit wurde die Wettbewerbsfähigkeit der exportorientierten Industrie immer mehr in
Frage gestellt. Entgegen der bisherigen Praxis intervenierte die Zentralbank nicht (vgl. Kwon 2012:
32f). Es wird vermutet, dass man damit versuchte den Inflationsdruck abzubauen. Neben der
Absatzkrise der südkoreanischen Exportindustrie und dem damit verbundenen volkswirtschaftlichen
Einbruch litt die südkoreanische Regierung auch unter dem Verlust von Fremdwährungsreserven.
Damit wurde die Krisenanfälligkeit weiter erhöht (vgl. Thurbon 2001: 244f; Kwon 2012 :32f).
Durch die Liberalisierung des Wechselkurses kam es dazu, dass die südkoreanische Volkswirtschaft
40
ausländischen und heimischen Schocks in bisher ungeahnten Ausmaß ausgeliefert war (vgl. Filer
2004: 106).
3.1.3.2. Die Liberalisierung des Banksystems
Bis 1993 war der Kapitalverkehr sehr restriktiv. Es gab starke Regulierungen, die den Zugang zu
Fremdwährungen beeinflussten. Heimische Banken hatten Zugang zum internationalen
Finanzmarkt und übernahmen die Rolle als Finanzintermediäre. Diese Vergabe wurde von der
Regierung gesteuert und unterlag dem nationalen Entwicklungsplan (vgl. Kwon 2012: 25).
Ab den 1990er Jahren konnten die Finanzinstitutionen ohne Kontrolle und Steuerung auf den
Devisenmarkt zugreifen. Diese Fremdwährungskredite wurden direkt an die KreditnehmerInnen
weitergegeben. Das Problem, das sich dabei für die südkoreanische Volkswirtschaft ergab bestand
weniger durch die Explosion der Kreditfinanzierung. Durch die durch Währungseffekte
geschwächte Exportwirtschaft wurden nur mehr unzureichende Devisenreserven akkumuliert. Das
Kapitaldefizit Südkoreas wuchs infolge an. Die Finanzierung dieser Lücke musste geschlossen
werden und der Kapitalmarkt bot sich hierfür an (vgl. Kwon 2012: 33). Problematisch war dabei die
Form, mit der dieses Defizit finanziert wurde. Es flossen sehr viele kurzfristige Kredite in die
Volkswirtschaft. Dieses Problem war hausgemacht. Staatliche Regulierungen bevorzugten diese
kurzfristigen Flüsse. Für diese Kredite mussten keine Detailinformationen an das
Finanzministerium abgeliefert werden. Ein weiterer Vorteil für die KreditnehmerInnen war die
Möglichkeit der Spekulation auf eine Verbesserung des Kreditratings von Südkorea. Daher wurde
die Praxis bevorzugt, kurzfristige Kredite aufzunehmen und diese Kredite immer wieder
umzuschulden (vgl. Thurbon 2001: 245f). Somit musste der Kapitalzufluss als besonders volatil,
kurzfristig und kreditfinanziert angesehen werden (vgl. Filer 2004: 100).
Diese Gelder verletzten schließlich die „goldene Regel der Finanzierung“10. Finanzintermediäre
nahmen das kurzfristige Geld und investierten es in langfristige Investitionsprojekte. Dabei wurden
auch Projekte gefördert, die die industriellen Kapazitäten der Chaebol erweiterten. Allerdings
arbeitete die koreanische Wirtschaft mit Überkapazitäten. Somit blähte sich der Finanzsektor sehr
fragil auf. Die Überkapazitäten konnten schließlich nicht mehr beschäftigt werden. Die dafür
vergebenen Kredite waren uneinbringlich (vgl. Thurbon 2001: 246f).
Neben den inländischen Verfehlungen kam es aber auch zu einem international trübenden
Investitionsklima. Zu den stärksten ausländischen Einflüssen zählte die Bewertung der japanischen
Entwicklung. Japan spielte als Kapitalgeber in Südostasien eine entscheidende Rolle. Die
10
Demnach darf der Zeitraum der Projektdauer nicht den Zeitraum der Kapitalüberlassung überschreiten (vgl.
Wirtschaftslexikon24 2013)
41
Steigerung der japanischen Produktivität konnte dazu führen, dass zukünftige Gewinne auch in
Südostasien gemacht wurden. Es kam dabei zu einem verstärkten Zufluss von Kapital. Monetäre
Schocks konnten aber ebenso die Richtung des Kapitalzuflusses bestimmen . Sollten die Preise
stabil bleiben würden InvestorInnen eher dazu übergehen Gelder zu investieren. Für Südkorea
spielten internationale Entwicklungen eine wichtige Rolle (vgl. Filer 2004: 102ff). Ein weiterer
Faktor, der für die Entwicklung des Geldflusses eine Rolle spielte war der Zinsunterschied
zwischen dem weltweiten Zinssatz und dem des südkoreanischen Banksystems. Südkorea bot einen
hohen Zinssatz an um inflationäre Entwicklungen zu verhindern. Mit der ausufernden
Kreditvergabe wurden diese preistreibenden Prozesse befürchtet. Außerdem wollte die Regierung
die Infrastruktur selbstfinanziert ausbauen. Dafür war eine hohe heimische Sparquote notwendig.
Die konnte mit hohen Zinssätzen erzielt werden (vgl. Heo/ Tan 2003: 27f).
3.1.3.3. Die Liberalisierung von alternativen Bankinstitutionen
Abseits des staatlichen Bankensystems war der koreanische Finanzsektor für die Finanzinstitutionen
sehr stabil und sicher. Der Eintritt ausländischer Unternehmen in den südkoreanischen Finanzmarkt
war mit hohen Barrieren verbunden. Renditen konnten mit einiger Gewissheit erzielt werden,
sobald diese Hürden übersprungen wurden (vgl. Thurbon 2001: 248).
Mit der Liberalisierung durch die Sam Regierung kam es zu einer Welle an Gründungen von neuen
Finanzinstitutionen. Sie konzentrierten sich dabei auf den südostasiatischen Markt und das
kurzfristige Investmentgeschäft. Dabei wurden auch Beteiligungen eingegangen, die Thailand
betrafen. Die Konkurrenz mit ausländischen Banken führte tatsächlich zur Einführung von neuen
Vergabepraktiken und Managementtechniken. Allerdings wurden die Kredite an SchuldnerInnen mit
schlechter Bonität vergeben. Diese neuen Organisationen waren schlicht weg mit der Marktsituation
überfordert. Die neuen Praktiken konnten nicht entsprechend angewandt werden (vgl. Thurbon
2001: 248). Es gab zu wenig Erfahrung der Organisationen im internationalen Kreditgeschäft.
Zusätzlich unterstützte die Regierung nicht die Entwicklung organisatorischer Kapazitäten. Die
Administration von Sam hatte daher nicht die Möglichkeit die Geschäftstätigkeiten zu regulieren
und zu überwachen. Auf diese Weise war es möglich ohne gröbere Einschränkungen und
Sanktionen das Investmentgeschäft zu betreiben, das mit kurzfristigen Verpflichtungen langfristige
Projekte finanzierte (vgl. Thurbon 2001: 247f). Diese unregulierten Banken waren maßgeblich an
der Fortsetzung der Kreditvergabe an Chaebol beteiligt. Bereits in den Vorjahren der Krisen zeigte
sich, dass diese Unternehmen mit massiven Problemen zu kämpfen hatten. Immer mehr Gewinne
aus dem Output mussten zur Finanzierung der Investitionen genutzt werden. Die Effizienz dieser
Investitionen fiel in sich zusammen. Diese Vorzeichen zeigten sich auch durch den Bankrott einiger
42
Chaebol bereits vor der Krise. Die Verschuldung lag im Schnitt bei über 300 %. Die zu Grunde
gegangenen Unternehmen waren mit einem Schuldenstand von mehr als 1000 % des Vermögens
belastet. Allgemein sank die Profitabilität (vgl. Corestti/ Pesenti/ Roubini 1999: 317f). Durch den
verbesserten Zugang zu ausländischen Kreditmärkte gelangten diese Unternehmen an frisches
Kapital. Diese leichtfertige Finanzierung und der Umstand, dass die neuen Finanzinstitutionen
teilweise im Eigentum der Chaebol standen führte zu einer engen Verzahnung von Produktion und
Finanzierung innerhalb der Ökonomie Südkoreas. Der ausgeweitete und erleichterte Zugang zu
Finanzen durch die Liberalisierung des Kapitalverkehrs führte zu weiteren Fehlinvestitionen seitens
der Chaebol (vgl. Frank 1999: 110ff). Anstatt die produktiven Kapazitäten auszuweiten oder die
Unternehmen zu restrukturieren wurde in ausländische Aktienmärkte und den Immobiliensektor
investiert. Es wurden schwer kalkulierbare Risiken in Form USD dotierter kurzfristiger Kredite
aufgenommen (vgl. Kwon 2012: 33; Heo/ Tan 2003: 27). Zwar flossen verstärkt Investitionsgelder
nach Südkorea. Diese bauten allerdings keine weiteren produktiven Kapazitäten auf. Somit kam es
zu keiner Steigerung des Outputs. Der nicht handelbare Sektor erlebte viel mehr eine
Preissteigerung. Hier zeigten sich Schwächen des Kapitalmanagements und des unvollständigen
Kreditmarktes (vgl. Filer 2004: 101). Es fehlt an einer effektiven Regulierung des Finanzsystems.
Diese Entwicklung mündete in das Ergebnis, dass zwei Drittel der südkoreanischen Verschuldung
als kurzfristig angesehen wurden. Es bildete sich ein sehr fragiles Finanzsystem heraus (vgl. Kwon
2012: 33). Die Liberalisierung des Finanzsystems bot den größten Unternehmen weitere
Möglichkeiten. Die Chaebol finanzierten sich lieber über Fremdwährungskredite als über die Börse.
Regulierungen bestanden kaum, was die „Moral Hazard“ Problematik förderte. Durch das Fehlen
der Regulierung sprach die Regierung implizit eine Versicherung für das Finanzsystem aus11 (vgl.
Hea/ Tan 2003: 28).
Allerdings waren nicht alle Geldhäuser von dieser negativen Entwicklung erfasst.
Finanzinstitutionen mit mehr Erfahrungen und mehr internationaler Vernetzung hatten einen
wesentlich geringeren Anteil uneinbringlicher Fremdwährungskredite im Zuge der Finanzkrise. Sie
waren stärker reguliert und erlagen dem „Moral Hazard“ in einem weit geringerem Ausmaß (vgl.
Thurbon 2001: 248).
Die Qualität der vergebenen Kredite war somit im Allgemeinen unterdurchschnittlich. Rund 16 %
der Kredite galten als uneinbringlich. Dazu waren die südkoreanischen Banken mit zu wenig
Eigenkapital ausgestattet (abhängig von der Quelle zwischen 6 und 10 %) (vgl. Corsetti/ Pesenti/
Roubini 1999: 331f).
11
Die Größe und die Verzahnung der einzelnen Chaebol ließ es unvorstellbar erscheinen, diese in Konkurs gehen zu
lassen.
43
3.1.3.4. Liberalisierung des Zahlungsverkehrs
Die Koordination der Investitionsflüsse hatte im südkoreanischen Entwicklungsstaat eine
entscheidende Rolle gespielt. Es gab politische Kredite und Investmentlizenzen. Damit war es dem
Staat möglich die Gelder in produktive Bereiche zu kanalisieren. Spekulationsblasen konnten auf
diesem Weg in Zaum gehalten werden. Die Regierung hatte Zugang zu den Krediten und vergab die
Finanzen an Unternehmen, die bestimmte entwicklungspolitische Ziele zu erfüllen hatten (vgl.
Thurbon 2001: 248f). Die Regierung hat dabei die Garantien für die Kredite übernommen. Auf
diese Weise gab in Südkorea als die Finanzmarktliberalisierung umgesetzt wurde kein entwickeltes
Risikokonzept. Die Fremdwährungskredite wurden kaum überwacht (Heo/ Tan 2003: 30). Während
andere Länder im Zuge der Finanzmarktliberalisierung einen massiven Anstieg an Foreign Direct
Investments (FDIs) verzeichneten, war Korea, wie oben beschrieben, mit dem Zufluss von
kurzfristigen Anlagen konfrontiert. Da die Sparquote in Südkorea zurückging musste die
entstehende Lücke mit ausländischen Finanzflüssen gedeckt werden. Dabei nahm das Volumen der
Fremdwährungskrediten zu. Die koreanische Regierung erschwerte den Kauf südkoreanischer
Anlagen für AusländerInnen. Damit wurde für FDIs ein ungünstiges Klima geschaffen. Dies ist mit
der historischen Erfahrung einer Vielzahl von Invasionen und dem Gefühl des Nationalismus zu
erklären. Der Verkauf heimischer Industrien wurde mit Verlust des nationalen Wohlstands und einer
fremden Übernahme gleichgesetzt. Mit dieser politischen Konstellation konfrontiert, wurden FDIs
benachteiligt Die Deckelung der Investitionen für ausländische InvestorInnen an der
südkoreanischen Börse wurde nur zaghaft erweitert. Ausländisches Eigentum war demnach
unterrepräsentiert am südkoreanischen Finanzmarkt (vgl. Kwon 2012: 37; Heo/ Tan 2003: 30). Auf
diesem Wege verschloss sich der Staat den verhältnismäßig produktivsten Formen an Investitionen.
Wie Baharumsha und Thanoon aufzeigen sind die Auswirkungen dieser Finanzflüsse mit größeren
Vorteilen verbunden als heimische Investitionen. Südkorea hat sich damit im Wettbewerb um FDIs
ins Abseits gestellt. Verkehrskontrollen für diese Flüsse sind für Wachstumsperspektiven ungeeignet
(vgl. ebd. 2006: 80).
Die südkoreanische Regierung gab im Rahmen der Liberalisierung des Finanzmarktes die Kontrolle
und Regulierung der Chaebol auf. Investitionen wurden nicht mehr vom Staat gelenkt. Die Gelder
sollten marktbestimmt von den Unternehmen selbst kanalisiert werden. Die Chaebol hatten somit
die Möglichkeit in neue strategische Bereiche zu investieren. Um neue Geschäftsbereiche zu
erschließen schritten damit die Großunternehmen in Märkte, die bereits hoch entwickelt waren.
Somit wurden sie in Bereichen zusätzlich tätig, die bereits von Sättigungserscheinungen und
Überkapazitäten gekennzeichnet waren. Fehlinvestitionen zeichneten sich auf diesem Wege ab (vgl.
Thurbon 2001: 249f). Die Großunternehmen und damit die Basis der südkoreanischen
44
Volkswirtschaft schlitterten langsam in eine Absatzkrise. Restrukturierungen mussten angegangen
werden und Reformen umgesetzt werden. Dabei spielte der Verkauf unrentabler Niederlassungen
eine ebenso wichtige Rolle, wie das Entlassen von MitarbeiterInnen. Beide Praktiken stießen
allerdings auf erheblichen Widerstand innerhalb der südkoreanischen Gesellschaft (vgl. Kwon
2012: 32f).
Die südkoreanische Volkswirtschaft hatte in der Vergangenheit schon mehrere wirtschaftliche
Erschütterungen erlebt. So erschütterte die Ölkrise 1972 das Wachstumsmodell Südkoreas. Aber
auch 1979 wurde die Ökonomie durch einen zweiten Ölschock und Missernten geschwächt
(vgl.Collins/ Park 1988: 8f). Durch die Kontrolle der Kredite wurden allerdings die Unternehmen
dazu angehalten effektive Restrukturierungen durchzuführen. Der Staat hatte somit die Möglichkeit
Druck auf die Großunternehmen auszuüben. Durch die Liberalisierung der Finanzierungskanäle
konnten sich die angeschlagenen Unternehmen weiterhin über die neuen Finanzinstitute Geld
beschaffen. Diese Institute standen schließlich außerhalb des Kontrollzugriffs des Staates (vgl.
Thurbon 2001: 250).
Die Liberalisierung des Zahlungsverkehrs führte darüber hinaus zur Möglichkeit den
Zinsunterschied zwischen den koreanischen Zinsen und dem Weltzinssatz zu nutzen.
AusländerInnen veranlagten Geld in Südkorea und kassierten hohe Zinsen. Die Chaebol nahmen in
exzessiven Maße Fremdwährungskredite auf. Damit wurde ein Kreditboom nicht mehr verhindert.
Die Finanzinstitutionen schwächten sich in diesem Vorgehen allerdings maßgeblich. Massive
Risiken, der Fremdwährungsfinanzierung lagerten in ihrem Portfolio. Zugleich mussten sie hohe
Zinsen bedienen. Diese Schwäche entlud sich schließlich, als es zum Abzug der Einlagen kam (vgl.
Sachs/ Tornell/ Velasco 1996: 26).
3.1.4. Der Krisenverlauf
Die Krise in Südkorea zeichnete sich schon durch die oben erwähnten Bankrotts einiger
Konglomerate ab. Die Wettbewerbsfähigkeit, die Überkapazitäten, die ungünstige Entwicklung der
Handelspreise und der Verfall der Produktivität setzten den Chaebol und somit dem Fundament der
südkoreanischen Volkswirtschaft erheblich zu.
Die Öffnung der Finanz- und Kapitalmärkte wurde allerdings fortgesetzt und ermöglichte den
Chaebol günstigen Zugang zu Kapital. Die Flexibilisierung des Wechselkurses machte der
Wettbewerbsfähigkeit der südkoreanischen Exportwirtschaft zu schaffen. Der fragile Finanzsektor
in Kombination mit der Exportabhängigkeit der südkoreanischen Volkswirtschaft führte schließlich
zu einer fundamentalen Erschütterung. Durch den Einbruch der Nachfrage in den wichtigsten
45
Absatzmärkten Südkoreas verloren viele InvestorInnen ihr Vertrauen auf die Entwicklung
Südkoreas. Schließlich hat Moody's am 2. Oktober 1997 das Finanzsystem negativ bewertet. Die
japanischen Banken verweigerten die Umschuldung der bestehenden Kredite. Der Devisenmarkt
brach ein (vgl. Heo/ Tan 2003: 24). Mit der Vertiefung der Krise nach 1997 kam es letztlich zum
Abzug der InvestorInnen aus Südkorea. Sie zogen ihr Kapital aus Südkorea ab. Der Wert des Won
verfiel. Damit wurde der komplette heimische Finanzmarkt destabilisiert. Schließlich wurden die
Fremdwährungskredite zu einem umfassenden Problem. Ausländische Banken änderten ihre Praxis.
Sie schuldeten die kurzfristigen Kredite nicht mehr um. Das Risiko des Bankrotts wurde damit
erhöht. Im Zuge dieser Entwicklungen kam es zu einem weiteren Abfall des Won. In nur einer
Woche verlor die südkoreanischen Währung 40 % ihres Wertes (vgl. Corsett/ Pesenti/ Roubini
1999: 354f).
3.1.5. Südkoreas Entwicklung
Fasst man die Erfahrungen Südkoreas Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung zusammen muss von
vielen ökonomischen Problemen gesprochen werden. Der erhoffte Erfolg, mehr Gelder ins Land zu
bekommen hat sich zwar eingestellt. Allerdings zeigt sich, wie oben beschrieben, dass die
Regierung nicht die notwendigen Kapazitäten hatte, die Finanzflüsse in geregelten Bahnen zu lenke
(Kwon 2012: 40f).
Ein entscheidendes Problem in Südkorea war vor allem die Praxis der Fehlinvestitionen. Es kam zu
Überschuldung, Überinvestition. Daraus folgte eine umfassende Destabilisierung des heimischen
Banken- und Finanzsektors (vgl. Thurbon 2001: 249f).
Dazu gesellte sich die Schwierigkeit des „Moral Hazards“ innerhalb Südkoreas. Diese für den
heimischen Finanzsektor destabilisierenden Faktoren führten zu hoher Risikobereitschaft der
AkteurInnen am südkoreanischen Markt. Garantien seitens des Staates für Bankkredite heizte die
Aufnahme von Fremdwährungskrediten an.
Schließlich kam es zum Ausfluss von Kapital da die exportorientierten Chaebol die Krise immer
mehr zu spüren bekamen. Die Fehlinvestitionen und der Einbruch der Konjunkturen der
südostasiatischen Volkswirtschaften verschärften die bestehenden Probleme. Die Überschuldung der
Chaebol ist dabei auf die unzureichende Risikoprüfung sowie der leichtfertigen Kreditvergabe
zurückzuführen. Die GeldgeberInnen hatten zu hohe Erwartungen an die Chaebol gesetzt und
glaubten nicht an den Zusammenbruch dieser Konglomerate. Als die Südostasienkrise aber in
Thailand ihren Anfang nahm, wurden die Probleme der produzierenden Wirtschaft offensichtlich
(vgl. Filer 2004: 108f). Die externen Faktoren, die zur Krise Südkoreas beigetragen haben waren
46
einerseits die Konzentration der Handelsbeziehung, die sich vor allem auf den südostasiatischen
Raum orientieren. Andererseits spielte auch der Vertrauensverlust eine wichtige Rolle (vgl.
Summers 2000: 6). Darüber hinaus sind negative Handelsschocks zu erwähnen, die auf die
wichtigsten Exportgüter zukamen. Es kam zu einer Verschlechterung der Handelsbedingungen der
gehandelten Güter, wie Halbleiter und gefertigten Güter (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 323f)
Abschließend ist der Schluss zu ziehen, dass Südkoreas Liberalisierung zu schnell und zu
unvermittelt umgesetzt wurde. Die unzureichenden institutionellen Rahmenbedingungen waren am
Misserfolg zu guten Teilen beteiligt. Die politischen EntscheidungsträgerInnen versagten dabei eine
nachhaltige ökonomische Basis zu schaffen, die das langfristige Interesse der InvestorInnen wecken
konnte. Zudem verschlossen sie sich bewusst der Finanzierung durch FDIs. Es wurden die
politischen Probleme der Korruption, das Risikomanagement und Informationsproblem nicht
behoben. Somit lagen die Schwierigkeiten und Ursachen für den Ausbruch der Krise zu guten
Teilen im südkoreanischen Einflussbereich. Damit war Südkoreas politisches Kapital nicht bereit
für die Öffnung der Finanzmärkte. Es fehlte an Erfahrungen und an einer entsprechenden
Vorbereitung. Besonders im Bankensektor wurden effektive Regulierungen und Überwachungen
vermisst. Der Staat hatte das Problem des „Moral Hazards“ durch Auffangen und staatlicher
Garantien verschärft. Die Bereinigung der Bankbilanzen kostete etwa ein Fünftel der gesamten
Wirtschaftsleistung Südkoreas zwischen 1997 und 1998 (vgl. Kamin 1999: 513).
Eine besondere Rolle spielte die Währungspolitik. Die schnelle Flexibilisierung des Wons führte
zum Abbau der Fremdwährungsreserven durch Einbußen im Export. Dies wiederum erschwerte die
Rückzahlung der Fremdwährungskrediten (vgl. Durnev/ Li/ Morck/ Yeung 2004: 719ff; Summers
2000: 8f). Unmittelbar vor der Krise lag das Verhältnis ausländischer Verpflichtungen zu
Fremdwährungsreserven auf über 200 %. Reserven gelten als wichtigster Schutzpanzer vor
finanzieller Destabilisierung (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 343f).
Zwar flossen zu guten Teilen kurzfristige Gelder ins Land. Diese waren aber nicht ausschließlich für
die Destabilisierung des heimischen Finanzmarktes verantwortlich. Es kam zu keinem massiven
und plötzlichen Abzug der Finanzen, der durch Kapitalverkehrskontrollen gestoppt hätte werden
können. Viel mehr wurden die kurzfristigen Kredite nicht mehr umgeschuldet.
3.1.6. SWOT Analyse
Wird der Rahmen der SWOT Analyse herangezogen, so zeigt sich in Südkorea nicht der Idealfall
des SO-Szenarios.
Zwar wurden Gelder akkumuliert und damit Sparlücke geschlossen. Es konnten zusätzliche
47
Investitionen getätigt werden. Durch die neuen Zuflüsse wurde das Kapital zunehmend billiger.
Kredite wurden einfach vergeben (S-Entwicklung).
Allerdings kamen mit diesen neuen Möglichkeiten neue Probleme auf. Im Zuge der
Finanzmarktliberalisierung kam es zu einer Kreditschwemme und einem Anstieg der kurzfristigen
Verschuldung der Ökonomie. Ohne politische Eingriffe der Zentralbank wurden die zufließenden
Gelder spekulativ veranlagt. Das Kapital führte zu einem Aufbau spekulativer Blasen (WEntwicklung).
Das auf Südkorea passende Szenario liegt daher in der ST-Entwicklung. Möglichkeiten konnten
durch die Liberalisierung zwar erarbeitet werden . Durch fehlende politische Steuerung und
Kontrolle kam es zur Durchsetzung der Bedrohungen.
3.2. Länderbeispiel Taiwan
Auch Taiwan gilt als ein südostasiatischer Tigerstaat. Es handelte sich dabei um einen klassischen
Entwicklungsstaat. Dabei kümmern sich vorrangig ökonomische TechnokratInnen um die
wirtschaftliche Entwicklung. Die Vermehrung des volkswirtschaftlichen Wohlstands und das
nationale Interesse stehen in dieser strategischen Ausrichtung im Vordergrund. Wie viele
Entwicklungsstaaten war auch der taiwanesische von autoritären politischen Strukturen geprägt
(vgl. Tan 2009: 202f). Die ökonomische Ausgangssituation Taiwans ist mit der Südkoreas
vergleichbar. Die Bevölkerung ist relativ groß und das Land ist dicht besiedelt. Darüber hinaus ist
die Ressourcenbasis verhältnismäßig karg. Taiwan konnte dennoch genauso wie Südkorea ein
beachtliches wirtschaftliches Wachstum in den letzten 50 Jahren hinlegen. Ähnlich wie Südkorea
spielt auch in Taiwan der Export eine entscheidende Rolle (vgl. Kuznet 1988: 12f). Wie in Südkorea
beginnt auch Taiwans Entwicklungsgeschichte mit Krieg. Die Republik Taiwan spaltete sich von
der Volksrepublik China ab, nachdem die republikanische Partei (Kuomintang - KMT) am Festland
von der kommunistischen Partei Chinas (KPCh) verdrängt wurde. Seither befindet sich der
Inselstaat offiziell im Krieg mit dem Festland.
3.2.1. Vorbedingungen der taiwanesischen Finanzmarktliberalisierung
Scitovsky zeigt deutlich, dass die Bedeutung der Großunternehmen in Taiwan nicht ausgeprägt war.
In der taiwanesischen Industrie wurde gezielt eine wettbewerbsfähige Ökonomie gefördert in der
der funktionierende Wettbewerb eine tragende Rolle spielte. So übernahm die Regierung das
Eigentum über die natürlichen Monopole. Nach der Machtübernahme in Taiwan kam es zur
Ausweitung der verarbeitenden Unternehmen, womit die Konkurrenz untereinander gesichert blieb
48
(vgl. Scitovsky 1985: 223f). Durch eine Förderpolitik, die Kleinstrukturen bevorzugte, etablierte
sich eine dezentralisierte Ökonomie, die auf Klein- und Mittelunternehmen (KMUs) fußte. Diese
Unternehmensbasis zeigte sich als extrem flexibel und anpassungsfähig. 98 % der registrierten
Unternehmen galten als KMUs. Sie trugen zu 78 % der Beschäftigung bei und produzierten etwa 52
% des taiwanesischen Outputs (vgl. Heo/ Tan 2003: 26).
Taiwan wurde besonders durch die japanische Besatzung im zweiten Weltkrieg geprägt. Im Zuge
der Besatzung wurden elitäre Landverhältnisse geschaffen und gestärkt. Mit dem Ende der
Besatzung wurden diese Verhältnisse aufgelöst Die Landverhältnisse wurden neu aufgeteilt und
somit wurde eine relativ egalitäre Basis durch eine effektive Landreform geschaffen. Somit entstand
eine solide Ausgangsbasis für die ausstehende Industrialisierung (vgl. Scitovsky 1985: 219ff).
Weiters wurde in Taiwan durch die historische Erfahrung der Kuomintang am Festland die
Entwicklung eines stabilen Finanzmarktes hoch geschätzt. Am Festland erlebten die
Parteimitglieder, welche Auswirkungen instabile Märkte auf die Entwicklung haben können. So
wurde bereits früh in der Entwicklungsphase Taiwans eine Finanzmarktpolitik betrieben, die
einerseits den ökonomischen Entwicklungsplan unterstützte. Andererseits sollte aber auch die
Kontrolle des Finanz- und Kapitalmarkts durch die Partei gewährleistet sein. Die zentralen
Steuerungsmechanismen waren das Finanzministerium und die Zentralbank. Sie spielten eine starke
regulatorische Rolle und hatten zum erklärten Ziel, den Entwicklungsplan zu stützen, die KMUs zu
fördern und Beschäftigung zu generieren (vgl. Tan 2009: 204f).
Taiwans ökonomischer Erfolg führte schließlich zur Herausbildung des Dienstleistungssektors. Es
entwickelte sich langsam ein finanzstarker Raum mit einer eigenen finanziellen Elite. So wurde der
Inselstaat zu einem regionalen Finanzzentrum. Die ökonomische Logik hinter diesem Schritt der
Integration des Finanzsektors in den globalen und regionalen Finanzkreislauf war eine
Verbesserung der Bedingungen für die verarbeitende Industrie. Somit wurde aktiv auf eine
Deregulierung, Liberalisierung und Modernisierung des Finanzsektors hingearbeitet (vgl. Heo/ Tan
2003: 26).
Taiwans Exportwirtschaft spielte eine wichtige Rolle. Die bedeutendsten Exporte sind hochwertige
High-Tech-Produkte. Darüber hinaus erzielte der Inselstaat hohe Außenhandelsbilanzüberschüsse
und konnte somit große Fremdwährungsreserven anhäufen. Mit dem Anstieg der Devisenreserven
kam es zur Lockerung der monetären Politik und eine Flexibilisierung des Wechselkurses begann
Ende der 1970er Jahre (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 353).
Taiwan ist somit als ein starker regulatorischer Staat mit erprobten Einrichtungen, die die
Entwicklung beeinflussten, zu bezeichnen. Liberalisierungen wurden in kleinen Schritten umgesetzt
49
und setzten sich langsam und überlegt fort. Gleichzeitig war die wirtschaftliche Struktur dezentral.
Klein- und Mittelunternehmen wurden konzentriert gefördert. Diese konnten aber nicht
maßgeblichen Einfluss auf die Entscheidungsgewalt der PolitikerInnen nehmen. Damit waren die
politischen Entscheidungen im Wesentlichen unabhängig. Verglichen mit Südkorea waren die
Einrichtungen erprobter und die Politik selbstständiger Darüber hinaus wurde die Liberalisierung
des Finanzmarktes lange geplant und schrittweise umgesetzt (vgl. Kwan/ Reyes 1997: 513).
3.2.2. Finanzmarktliberalisierung in Taiwan
Ein wichtiger Grund für die Liberalisierung des Finanzmarktes in Taiwan liegt in den politischen
Bedingungen. Ab den 1990er Jahren wurden die Forderungen nach einer Weiterentwicklung des
heimischen Finanzmarktes immer lauter. Spätestens 1997 sollte Hong Kong der Rang als regionales
Finanzzentrum abgerungen werden. Schließlich wurde die Stadt 1997 wieder dem Festland
angeschlossen und damit Teil der Nation mit der sich Taiwan offiziell bis heute noch im Krieg
befindet. Die politischen Reformen wurden sorgfältig darauf abgestimmt finanzielle Stabilität zu
sichern und industrielle Entwicklung vorantreiben zu können. Das Reformpaket baute dabei auf vier
Schlüsselbereichen auf:
•
der Wechselkurs sollte flexibilisiert werden
•
die heimische Börse sollten liberalisiert werden,
•
die staatseigenen Banken sollten privatisiert werden
•
Entwicklungsfinanzen sollten ausgeweitet werden (vgl. Thurbon 2001: 251).
Aber auch andere externe Gründe spielten für die Reformen des taiwanesischen Finanz- und
Kapitalmarktes eine wichtige Rolle. Der Druck der USA wuchs ähnlich wie im Fall Südkorea.
Durch den Erfolg der taiwanesischen Exportwirtschaft wurden große Mengen an
Fremdwährungsreserven akkumuliert und ein handelspolitisches Ungleichgewicht zwischen den
USA und Taiwan erzielt. Um dieses Ungleichgewicht zu stabilisieren sollte Taiwan seine
Handelsgrenzen auch für Kapital komplett öffnen (vgl. Yu 1999: 304f).
3.2.2.1 Flexibilisierung des Taiwan Dollars
Mit der Einführung des Devisenmarktes 1979 ließ die taiwanesische Regierung den taiwanesischen
Dollar innerhalb einer Bandbreite zum US-Dollar fluktuieren. Dennoch greift und griff die
Zentralbank immer wieder regulierend ein, sollten Veränderungen des Wechselkurses den erklärten
Ziele der Regierung widersprechen (vgl. Liu/ Hsu 2006: 671). Mit der Entwicklung der
50
taiwanesischen Exportwirtschaft erzielte der Inselstaat immer mehr Devisenreserven. Diese
erlaubten es den Schritt zu flexibleren Wechselkursen zu wagen.. In Folge dieser Reform kam es
zunächst zu einer starken Aufwertung. Mitte der 1990er Jahre häuften sich die Bedrohungsszenarien
für die taiwanesische Ökonomie. Chinesische Militärtests, das aufkommende „gelbe Fieber“ und
das Platzen einer Blase erschütterte das Vertrauen in die Währung. Es folgten Abwertungen (Yu
1999: 298f).
Die taiwanesische Zentralbank nahm die Aufgabe, die finanzielle Stabilität zu sichern sehr ernst und
agierte vollkommen eigenständig. So kam es beispielsweise dazu, dass die MitarbeiterInnen der
Zentralbank herausfanden ausländische Investitionen an der taiwanesischen Börse hätten
Währungsspekulationen zum eigentlichen Ziel gehabt. Prompt wurden Beschlüsse des
Finanzministeriums umgangen und außer Kraft gesetzt. Die Zentralbank griff sofort und ließ
ausländische Rücküberweisungen sperren um Spekulationen zu verhindern. Im Zuge der Krise hatte
die Zentralbank sogar die Möglichkeit den Fond von Soros komplett auszusperren. Dennoch galt
der Devisenmarkt Taiwans als relativ liberalisiert. Sowohl der Zu- als auch der Abfluss von Devisen
war in größeren Mengen ohne Interventionen möglich. Die Zentralbank griff immer wieder in den
Devisenmarkt ein, wenn die Stabilitätsziele in Gefahr waren. Diese Politik der Reformen hin zu
mehr Flexibilität bei gleichzeitiger Möglichkeit zu intervenieren ist charakteristisch für die
taiwanesische Reformpolitik (vgl. Thurbon 2001: 252f). So kam es in der Krise zur verhältnismäßig
kleineren Abwertung des taiwanesischen Dollars (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 312ff).
Durch den flexiblen Dollar erfuhr Taiwan im Vorfeld des „gelben Fiebers“ eine relativ geringe
Aufwertung der heimischen Währung und hatte somit keine gravierenden Einbußen der
Wettbewerbsfähigkeit (vgl. ebd. 1999: 326).
3.2.2.2. Die Liberalisierung der Börse
Die Börse spielte für die Kapitalisierung der Unternehmen in Taiwan eine ausschlaggebende Rolle.
Unternehmen holten sich für die Finanzierung ihrer Aktivitäten etwa genauso viel Geld von der
Börse, wie von Banken (vgl. Thurbon 2001: 253; Heo/ Tan 2003: 29). Um die Börse zu
kapitalisieren wurden zunächst die in staatlicher Hand befindlichen Industrien zumindest
teilprivatisiert (vgl. Kishi 1996: 491). Die Planung der Liberalisierung des taiwanesischen
Aktienmarktes übernahm das Finanzministerium und teilte die Entwicklung auf mehrere Phasen
auf. Zunächst wurde es in eingeschränktem Maße ermöglicht, dass sich ausländische InvestorInnen
an der Börse direkt beteiligten. 1991 wurde es schließlich möglich, dass AusländerInnen direkt in
Taiwan investieren. Damit kann aber noch nicht vom freien Zugang die Rede sein. Die Kontrolle
des Staates blieb weiterhin umfassend. So konnten nur institutionelle AnlegerInnen Gelder an der
51
Börse veranlagen und der Anteil, den sich AusländerInnen aneignen konnten wurde limitiert (wobei
die Grenzen sukzessive erweitert wurden). Außerdem durften ausländische institutionelle
InvestorInnen nicht mehr als 5 % eines Unternehmens halten. Auch diese Grenze wurde
schrittweise ausgeweitet. Schließlich durfte ein Unternehmen nicht mehr als zu 15 % in
ausländischer Hand sein (vgl. Kwan/ Reyes 1997: 513f;.Thurbon 2001: 253). Nicht nur diese
Vielzahl an Restriktionen sondern auch der schlechte Ruf des Finanzmarktes Taiwans führten dazu,
dass sich das Interesse ausländischer InvestorInnen in Grenzen hielt. InvestorInnen verbanden
Taiwans Finanzmarkt mit hohem Risiko und hoher Volatilität, die vor allem durch die eigene
inländische Elite hervorgerufen wurden. Dennoch stand Taiwans Finanzmarkt auf dem Fundament
einer starken produzierenden Wirtschaft und einer gesunden Volkswirtschaft. Die Sparquote und
Devisenreserven waren hoch, die Regierung erlaubte keine Ausschläge über 7 % an der Börse und
es gab keine expliziten Steuern auf Kapital (vgl. Kwan/ Reyes 1997: 514). Die Erwartung hinter der
schrittweisen Öffnung der Börse, waren einerseits die Steigerung der Effizienz der
Ressourcenallokation und andererseits die Reduktion der Volatilität (vgl. Kassimatis 2002: 389).
Die Finanzierung der KMUs und der Unternehmen Taiwans wurde nur zu einem geringen Anteil
durch Fremdwährungskrediten und Devisen erreicht. Die heimischen Ersparnisse spielten für die
Finanzierung des wirtschaftlichen Erfolgs die bedeutendste Rolle. Selbst nach der Öffnung der
Finanzmärkte und der Liberalisierung der Börsen überstieg der Anteil der in Devisen dotierten
Veranlagungen nicht die externen Forderungen. Somit blieb Taiwan auch nach der Liberalisierung
ein Kapitalexporteur und wurde weniger empfänglich für ausländische kurzfristige Veranlagungen
(vgl. Heo/ Tan 2003: 30).
Die taiwanesische Zentralbank sah die Beteiligung ausländischer InvestorInnen als bedrohlich an.
Gelder konnten schnell aus dem Land abgezogen werden, was letztlich Einfluss auf den flexiblen
Wechselkurs hätte. Für eine relativ kleine, exportabhängige Volkswirtschaft ist allerdings die
Stabilisierung des Wechselkurses von zentraler Bedeutung. Bei Auf- oder Abwertungen des
Wechselkurses könnten Exporte einbrechen und bestehende Verträge zum Problem werden. Um
stabilisierend dieser Bedrohung entgegen zu wirken sollten heimische InvestorInnen mobilisiert und
motiviert werden in Taipeh zu veranlagen (vgl. Thurbon 2001: 254).
Die Liberalisierung des Aktienmarktes sollte sich dem Willen des Finanzministeriums nach am
Modell Singapurs orientieren. Dabei sollten auch Zugänge in die offshore Zentren geöffnet werden
und der Prozess der Liberalisierung und Deregulierung beschleunigt werden (vgl. Thurbon 2001:
254f). Mit der Deregulierung wurde die Börse wesentlich weniger volatil. Auch die Informationen
wurden nach der Liberalisierung besser an der Börse verarbeitet. Neueste Nachrichten hatten
stärkeren Einfluss auf die Kursentwicklungen, während ältere Neuigkeiten weniger stark bewertet
52
wurden (vgl. Kwan/ Reyes 1997: 520; Kassimatis 2002: 393f). Darüber hinaus wurden
unternehmen wesentlich unabhängig von der Finanzierung durch Banken. Nach der Liberalisierung
des Finanzmarktes listeten immer mehr Unternehmen in Taipeh. Die Anzahl der Unternehmen stieg
von 163 auf 600 Notierungen. Anleihen und Aktien wurden zur Finanzierung der Betriebe wichtig
(Montgomery 2003: 652).
3.2.2.3. Die Liberalisierung des Banksystems
Das Bankwesen in Taiwan spielte eine wichtige Rolle zur Finanzierung der ökonomischen
Aktivitäten. Lange Zeit waren die Bankinstitute in den Händen des Staates. Er hatte somit absolute
Kontrolle über die Kreditvergabe. Um das Banksystem effizienter und offener zu gestalten kam es
zu einer schrittweisen Liberalisierung. Zunächst wurde den Niederlassung ausländischer
Geldinstituten erlaubt ebenfalls im Geschäftsfeld der Kreditvergabe und der Versicherung zu
arbeiten. Aber dieser Zugang wurde alternativen Finnanzinstitituten nicht gewährt. 1991 kam es
zusätzlich zu einer schrittweisen Privatisierung der Staatsbanken (vgl. Liu/ Hsu 2006: 672).
Diese Öffnung des Banksystems führte schließlich dazu, dass taiwanesische Unternehmensgruppen
begannen in die Banken zu investieren. Damit wuchs anfänglich die Zahl der Banken, was den
Wettbewerb vorantrieb und ein intensives Wettbewerbsumfeld schuf (Tang 2009: 206).
Die Banken Taiwans selbst galten in ihrer Vergabepraxis als sehr konservativ. Sie vergaben sehr gut
abgesicherte Kredite. Selbst mit dem Zugang ausländischer Banken änderte sich die Art und
Sicherheit des Kreditgeschäfts nicht. Die Zentralbank kontrollierte strikt die Gewährung von
Krediten. Das Gesetz hatte beispielsweise verboten, mehr als 20 % in die Börse oder den
Immobiliensektor zu investieren. Dennoch litten die Unternehmen nicht an Liquiditätsengpässen.
Die Dynamik des Finanzmarktes versorgte die Unternehmen mit ausreichendem Kapital (vgl. Heo/
Tan 2003: 28f). Diese starke Kontrolle der Banken durch den Staat stabilisierte nicht nur den
Finanzmarkt. Vor der Liberalisierung hatten Klein- und Mittelunternehmen besondere Probleme an
Kredite zu kommen und ihre ökonomischen Aktivitäten zu finanzieren. Damit kam es zur
Entwicklung eines hoch entwickelten „Schattenbankwesens“, das abseits der staatlichen Kontrolle
stand (vgl. Yu 1999: 294).
Die neuen privaten Geldinstitute hatten zunächst 10 Mrd. Taiwanesische Dollar als Minimum zu
hinterlegen. Es mussten 8 % Eigenkapital bestehen. Somit forderte die Zentralbank von den neuen
Institutionen, die Einhaltung der internationalen Bankregeln. Zudem waren die Kredite äußerst gut
gesichert. Im Schnitt wurden Kredite nur zu 70% des Pfandwertes vergeben. Der Banksektor war
auf diese Weise äußerst gut gesichert (vgl. Thurbon 2001: 256). Gleichzeitig ergab sich für die
53
Unternehmen das Problem, dass durch den eingeschränkten Zugang keine alternativen
Finanzprodukte angeboten wurden. Die Finanzierung gestaltete sich daher schwieriger (vgl. Kishi
1996: 491).
Kontrovers wird die Sicherung diskutiert. Als Sicherung für bestehende Kredite wurde der
heimische Immobiliensektor herangezogen. Durch die seit den 1990er Jahren bestehenden Auf- und
Abwertungen der Immobilienpreise stehen die Kredite auf sehr unsicheren Beinen und bergen
entsprechende Risiken für den heimischen Banksektor (vgl. Montgomery 2003: 649).
Weitere Liberalisierungen wurden in den 1990er Jahren zunächst unterbrochen und erst wieder zu
Beginn des 21. Jahrhunderts fortgesetzt. Durch die Ausweitung des Banksektors wurde ein Gesetz
geschaffen, das den Banksektor diversifizierte. Eine Vielzahl der Banken stand im Eigentum von
Unternehmensgruppen, die an der Börse notiert waren. Gleichzeitig kam es aber zu einer massiven
wirtschaftlichen Krise. Die Börse in Taipeh brach ein und die Regierung intervenierte zur
Stabilisierung. Dabei wurde auch auf dem Inselstaat das Problem des „Moral Hazards“ geschaffen .
Der Banksektor erlebte im Zuge des Abschwungs an der Börse einen Anstieg ungedeckter Kredite.
Durch weitere Liberalisierungen wurde Taiwan von einem bankenarmen Staat zu einer
bankenlastigen Volkswirtschaft. Die Sorge, dass weitere Liberalisierungen zu einer Schwächung des
Finanzmarktes führen stieg (vgl. Tang 2009: 207f). Die Entwicklung zu einem banklastigen System
führte letztlich zum Verfall der Bankrenditen. Lagen die Renditen 1990 noch bei knapp 21%
verfielen sie 2001 auf knapp über 3,5%. 2002 waren diese sogar negativ (Liu/ Hsu 2006: 672).
3.2.2.4. Staatliche Finanzierung
Der taiwanesische Entwicklungsstaat war nicht nur durch die Vorgabe von 6 Jahresplänen in der
ökonomischen Entwicklung der Volkswirtschaft beteiligt. Auch direkte Finanzierungen durch den
Staat spielten in Taiwan eine wichtige. Rolle. Dieser Aspekt wurde nicht mit der Liberalisierung der
Finanzmärkte aufgegeben. Um die Industrien weiterhin zu fördern, stellte der Staat Gelder zur
Verfügung um in neue strategische Unternehmensfelder vorzudringen. So wurden beispielsweise
Devisen dazu aufgebracht um Auslandsinvestitionen in zukunftsträchtigen Sektoren zu tätigen. Mit
der Liberalisierung sollten die zur Verfügung gestellten Devisen dazu genutzt werden die
ökonomische Basis an die neuen Umweltbedingungen anzupassen (vgl. Thurbon 2001: 257f).
Aber auch Infrastrukturprojekte wurden zusätzlich finanziert und staatlich unterstützt. Dennoch
forderte die Regierung auch das private Engagement bei Projekten ein. Diese duale Strategie
ermöglichte der taiwanesischen Regierung einerseits den Ausbau der öffentlichen Infrastruktur und
andererseits die Schuldenlast relativ gering zu halten (vgl. Thurbon 2001: 258f).
54
3.2.3. Taiwans Entwicklung
Der Prozess der Finanzmarktliberalisierung setzte sich schrittweise und überlegt fort und begann
mit der Flexibilisierung des Wechselkurses in den 1970er Jahren. Die Fundamentaldaten zu diesem
Zeitpunkt zeichneten sich als vorteilhaft ab. Devisenreserven wurden akkumuliert und die
exportorientierte Ökonomie konnte sich als wettbewerbsfähig durchsetzen. Darüber hinaus konnten
die Unternehmen immer größere Anteile der Wertschöpfungskette für sich in Anspruch nehmen.
Externe Nachfrageschocks hatten weitaus weniger Einfluss auf den Export als in Südkorea. Ein
wichtiger Vorteil, der Republik Taiwan, war die relativ unabhängige und erfahrene Zentralbank. Sie
konnte zum Schutz der Finanzmarktstabilität und der Preisstabilität im Zuge ihres Mandates stark
intervenieren. Außerdem hatte sie vielfach Erfahrungen in der Kontrolle des Finanzmarktes
angesammelt.
Taiwan war bereits vor der Phase der Liberalisierung der 1990er Jahren mit einigen
Finanzmarktproblemen konfrontiert. In den 1980er Jahren kam es zu einer Investitionsblase im
Finanzsektor. Die Preise für Immobilien stiegen in ungeahnte Höhen. Diese Blase platzte. Seither
entwickelt sich der Finanzmarkt sehr volatil. Diese Krise drückte auf den Banksektor (vgl.
Montgomery 2003: 648).
Als das „gelbe Fieber“ auch auf den Inselstaat überschwappte kam es schließlich zum Eingriff
durch die Zentralbank. Zunächst wurde die Währung vor spekulativen Angriffen mit den
Fremdwährungsreserven verteidigt. Außerdem konnte der taiwanesische Dollar abgewertet werden.
Die Zentralbank zielte besonders auf die Kontrolle der kurzfristigen Kapitalflüsse. Zur
Sterilisierung dieser Geldflüsse wurden neue taiwanesische Staatsanleihen ausgegeben und
multilateralen Organisationen verkauft Die Verfügbarkeit von kurzfristigen Krediten, die in
taiwanesischen Dollar dotiert waren, wurde eingeschränkt für ausländische Unternehmen.
Außerdem mussten ab einer Million USD der Zu- und Abfluss der Gelder gemeldet werden (vgl.
Heo/ Tan 2003: 34). Somit kam es zur Einführung von Kapitalverkehrskontrollen. Mit diesen
Maßnahmen konnte sich der Inselstaat vom „gelben Fieber“ zumindest teilweise isolieren.
Besonders die institutionellen Rahmenbedingungen schufen genügend politischen freien Raum zur
Durchsetzung. Es gab keine widersprechenden Interessensgruppen. (vgl Tan 2009: 206).
Die Krise vertiefte sich in Taiwan als InvestorInnen Angst um die Konkurrenzfähigkeit der
taiwanesischen Exportindustrie hatten. Dies war vor allem durch die rapiden Abwertungen, in den
Nachbarländern entstanden. Als schließlich Singapur seine Währung abwerten ließ kam es zu
erhöhtem Druck auf die Taiwan. Schließlich waren die Exporte ähnlich strukturiert. Somit wurde
unter kontrollierten Bedingungen die Währung entwertet (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999:
55
353).
Mit dem Verbot von „Forward-Kontrakten“12 im Zuge der aufkeimenden Südostasienkrise wurden
sowohl die ImporteurInnen als auch ExporteurInnen erheblich den Wechselkursschwankungen
ausgesetzt. Sie mussten den Preis einer Stabilisierung des Finanzmarktes zahlen. Zeitgleich waren
die Unternehmen mit einer lockeren Geldpolitik konfrontiert. Lokale kommerzielle Banken konnten
das Kreditgeschäft für heimische Unternehmen in Form von kurzfristigem Geld ausweiten. Damit
war nicht die mangelnde Liquidität das Problem Taiwans. Vielmehr wurde schließlich durch die
regionalen wirtschaftlichen Einbrüche, die Absatzchancen Taiwans eingeschränkt (vgl. Heo/ Tan
2003: 35f).
Die Finanzmarktreform ist allerdings in ihren Schuhen stecken geblieben. Nach der Krise in
Südostasien sind im Vergleich zu Südkorea die Anteile nicht einbringbarer Kredite angestiegen. Das
Banksystem leidet weiterhin an dem aufgeblasenen System und der kleinräumlichen Struktur. Die
Wettbewerbsfähigkeit des Banksystems ist stark eingeschränkt (vgl. Dar-Yeh/ Wei-Hsiung 2007:
38). Nach der Liberalisierung des Bankensektors verstanden zwar die neu eingetretenen Banken
Marktanteile zu akkumulieren. Mit der Südostasienkrise waren die Kredite der neuen
Finanzinstitutionen besonders bedroht. Der Anteil der uneinbringlichen Kredite stieg rasant an. Die
Kredite brachen besonders durch die Bindung zum Aktien- und Anleihenmarkt ein. Die
Sicherungen der Kredite wurden sukzessive entwertet (vgl. Montgomery 2003: 656f).
3.2.4. SWOT-Analyse
In Taiwan kam es ebenfalls nicht zur Umsetzung der SO-Entwicklung. Es waren der politische
Druck und die politischen Rahmenbedingungen, die die Liberalisierung vorantrieben.
Es fehlte weder an Wachstumsperspektiven noch bestand eine Kapitallücke. Taiwan stellte sich viel
mehr als ein Kapitalexporteur dar. Der Globalisierungseffekt wurde allerdings erzielt. Die
Wettbewerbsfähigkeit und bessere Bedingungen für Finanzierungen wurden allgemein erreicht (OEffekt).
Es kam langfristig zur Durchsetzung der Schwächen. Trotz der bestehenden weitgehenden
Regulierungen und Kontrollen der Regierung kam es zur Schwächung des lokalen Finanzmarktes.
Zu viele Banken sind vor Ort und die Effizienz ist eingeschränkt. Die Finanzierung der
Unternehmen besteht weiterhin auch über illegale Finanzinstitutionen. Hohe Risiken werden in dem
heiß umkämpften Bankensektor aufgenommen. Immobilien werden als Sicherheit akzeptiert. Die
eher konservative Geldvergabe gestaltet sich immer risikoreicher (W-Entwicklung)
12
Dabei handelt es sich um ein Finanzprodukt das dazu genutzt werden kann um Risiken von Preisschwankungen
abzusichern (vgl. Hall 2012: 5).
56
So muss die taiwanesische Entwicklung als OW-Entwicklung beschrieben werden.
3.3. Länderbeispiel Chile
Nicht nur südostasiatische Staaten leiden unter Finanzmarktkrisen. Der lateinamerikanische
Kontinent liefert ebenfalls eine Fülle an Beispielen für Krisenentwicklungen des Kapital- und
Finanzmarktes. Seit den 1980er Jahren und der Schuldenkrise kommt es in mehr oder weniger
regelmäßigen Abständen zu Kontraktionen der jeweiligen Finanz- und Kapitalmärkte
Lateinamerikas. In den 1990ern gab es die mexikanische „Tequilakrise“ und das Überschwappen
des „gelben Fiebers“ auf eine Vielzahl von lateinamerikanischen Staaten.
Chile bietet dabei einen wichtigen Kontrapunkt, da es Kapitalverkehrskontrollen in den
Krisenjahren der 1990er Jahre durchsetzte (vgl. Forbes 2007: 294f). Somit kommt diesem Staat eine
Sonderstellung zu. Dabei stellt sich die Frage, ob Kapitalverkehrskontrollen in der Lage waren, die
Volkswirtschaft vor Finanzmarktkrisen effektiv zu isolieren. Prägende Phasen für die chilenische
Ökonomie waren die lateinamerikanische Schuldenkrise aber auch die Liberalisierungen unter der
Militärdiktatur Pinochets. Diese Reformbewegung mündete letztlich in eine veritable Bankenkrise.
Das Erbe dieser Diktatur bestand in einem weitgehend liberalisierten Staat und einem maroden
Bankensektor. Gleichzeitig konnten die geschaffenen Organisationen Erfahrungen im Umgang mit
Finanz- und Kapitalmarktkrisen sammeln (vgl. Johnston/ Darbar/ Echeverria 1997: 13).
3.3.1. Geschichte der Liberalisierung Chiles
Wie viele andere lateinamerikanischen Staaten war Chile in den 1980er Jahren mit hohen Schulden
belastet. 1982/83 kam es zum Zusammenbruch des Vertrauens der internationalen GeldgeberInnen.
Um wieder Anschluss an die internationalen Finanzmärkte zu finden forcierte Chile einen
stringenten Anpassungskurs. Die makroökonomischen Indikatoren verbesserten sich zunehmend.
Durch die forcierten Exporte kam es zum Zufluss von Devisen und die Abwertung des chilenischen
Peso förderte weiters die Exportwirtschaft. Die Beschäftigung erholte sich im Laufe der 1980er
Jahren und die volkswirtschaftliche Gesamtleistung konnte Zuwächse verzeichnen (vgl.
Barandiaran/ Hernandez 1999: 15ff).
Der Erfolg der chilenischen Politik wird dabei unterschiedlich bewertet. Neben den Stimmen, die
die klassische Politik einer schnellen Erweiterung der Geldmenge als Hintergrund der Erholung
benennen, gibt es VertreterInnen, die Abwertung und Lohnkürzungen als erfolgreiche
Erholungsmaßnahme ansehen. Die monetäre Erklärung, die auf Hyperinflation aufbaut kann
empirisch nicht in Chile bestätigt werden. Auch die Erklärung, wonach die Stärkung des
57
Exportsektors durch geringere Löhne und eine abgewertete Währungen erfolgen sollte, konnte für
Chile ebenso nicht nachgewiesen werden. Der große Unterschied Chiles liegt in den institutionellen
Vorbedingen. Unter Pinochet wurden strukturelle Reformen radikal und brachial umgesetzt. In der
Handelspolitik wurde Chile weitgehend geöffnet und tarifäre sowie nicht tarifäre Zölle sukzessive
abgebaut. Auch das Investitionsklima wurde durch Steuerbegünstigungen verbessert. Zusätzlich
standen die 1970er Jahre unter der Ägide der Privatisierung und es kam zur Förderung des privaten
UnternehmerInnentums. Das Bankensystem erlebte eine Privatisierung. Die Finanzinstitute
konzentrierten sich auf die private Kreditvergabe. Schon Anfang der 1980er Jahre hatten
ausländische Banken die Möglichkeit sich in Chile niederzulassen. Die niedrigen Reserveansprüche
und Öffnung zur ausländischen Konkurrenz sollten das Banksystem stärken. Der Wettbewerb am
Finanzmarkt Chiles war intensiv und Zinsen wurden vom Markt bestimmt.
In der Krise der 1980er Jahre liquidierte der Staat einige Finanzinstitute oder verstaatlichte sie. Sie
wurden allerdings im Zuge der Erholung sehr schnell wieder reprivatisiert. Dabei konnte Chile auf
ein effektives Insolvenzrecht zurückgreifen, das noch in den frühen1980er Jahren verabschiedet
wurde (vgl. Bergoeing/ Kehoe/ Kehoe/ Soto 2002: 172ff).
Chile erlebte schließlich einen regelrechten ökonomischen Aufschwung zwischen 1987 und 1997.
Das Bruttoinlandsprodukt wuchs im Schnitt um 7,5% pro Jahr. In dieser Phase setzte die chilenische
Volkswirtschaft trotz des großen Aufschwungs eine relativ geringe Inflationsrate durch. Eckpfeiler
dieses anhaltenden und stabilen Wachstums waren die unabhängige Zentralbank, der
Budgetüberschuss der Regierung aber auch die strukturellen Reformen. Hohe Zinsen konnten den
inflationären Druck entgegenwirken (vgl. Carriere-Swallow/ Garcia-Silva 2013: 6).
Das wirtschaftliche Fundament liefert die Exportstrategie, die seit den 1980er Jahren verfolgt
wurde. Dabei spielten weitere Handelsliberalisierungen und Währungsstabilisierungen eine
wichtige Rolle.
Durch akkordiertes Verhalten der internationalen GläubigerInnen13 kam es zu einer weiteren
nennenswerten Verbesserung des Vertrauens internationaler GeldgeberInnen in Chile und
Lateinamerika. International hellte sich die wirtschaftliche Lage auf. Die us-amerikanischen Zinsen
fielen. Die Federal Reserve verfolgte einen Kurs einer lockeren Geldpolitik (vgl. Carriere-Swallow/
Garcia-Silva 2013: 6). Damit wurde der Zugang zu den internationalen Finanzmärkten wieder
geöffnet (vgl. Calvo/ Talvi 2005: 5). Eine Welle an Zuflüsse aus dem Ausland nach Lateinamerika
und nach Chile im Besonderen folgten (vgl. De Gregorio/ Edwards/ Valdes 2000: 61).
Seit den 1990er Jahren kam es zu laufenden Aufwertungen, die durch den ständigen Zufluss von
Finanzmitteln heraufbeschworen wurden. Die Produktivitätssteigerung konnte dennoch die
13
Diese Anstrengungen mündeten in den Brady Plan.
58
Wettbewerbsfähigkeit erhalten. Deshalb setzte sich trotz der Instabilität des Wechselkurses die
positive Exportentwicklung fort (vgl. De Gregorio/ Edwards/ Valdes 2000: 60f).
Zu Beginn der 1990er Jahre nach der Schuldenkrise wurden zunächst einige Reformmaßnahmen
zurückgenommen. So wurde die Liberalisierung des Zinssatzes im Zuge der Erholungspolitik
wieder eingeschränkt. Damit sollte das in Mitleidenschaft gezogenen Bankensystem saniert werden.
Aber das allgemeine liberale Klima blieb bestehen. Pensionsfonds wurde in der zweiten Hälfte der
1980er erlaubt in den heimischen Finanzmarkt zu investieren. Weitere Liberalisierungen zielten
darauf ab den Handel zu erleichtern. Der einfachere Zugang zu den Devisenmärkten war dafür eine
wichtige Voraussetzung (vgl. Johnston/ Darbar/ Echeverria 1997: 13ff).
3.3.2. Hintergrund des Kapitalzuflusses
Als die chilenische Volkswirtschaft wieder Zugang zu den internationalen Finanzmärkten hatte,
erlebte der Staat reges Interesse der internationalen InvestorInnen. Chile wurde als Anlageland
attraktiv und Zuflüsse folgten. Eine zentrale Aufgabe kam in diesem Zusammenhang der
Zentralbank zu. Ein wichtiger Schritt, der den Zufluss von internationalen Gelder förderte war die
Garantie der Unabhängigkeit der chilenischen Nationalbank 1989. Die Preisstabilität war seither das
vorrangige Ziel. Sie hatte die Stabilisierung des Wechselkurses zu gewährleisten sowie die Inflation
unter Kontrolle zu halten. Die Exportwirtschaft sollte auf diese Weise unterstützt und weiterhin
gefördert werden. Um dieses Ziel zu erfüllen wurden Anforderungen für Kapitalzuflüsse durch das
URR (unremunerated reserve requirements) geschaffen. Darunter versteht man
Reservebestimmungen, die AnlegerInnen bei der unabhängigen Nationalbank zu hinterlegen hatten.
Auf diese Weise erhoffte man sich die Exportwirtschaft zu schützen und zu stützen. Schließlich
wurden durch Reservebestimmungen spekulative Attacken abgewehrt. Aber auch spekulative
Blasen sollten mit der Einschränkung des Kapitalflusses verhindert werden. Außerdem sollte die
Zentralbank die Möglichkeit haben die Inflation zu senken, trotz massiver Zuflüsse des Kapitals.
Diese strikten Maßnahmen und Anforderungen wurden auch auf Basis der Erfahrungen der
Schuldenkrise durchgesetzt. Den Einschätzungen der chilenischen ÖkonomInnen folgend, war ein
wichtiger Grund für die Krise ein überbewerteter Peso. Folglich sollte der chilenische Peso zum
USD nur begrenzt innerhalb eines vorgeschriebenen Bandes fluktuieren dürfen (vgl. Forbes 2007:
297; Carriere-Swallow/ Garcia-Silva 2013: 8f).
Der Zufluss von Investitionen wurden vor allem durch exogene Faktoren bestimmt. Die USWirtschaft erlebte einen großen Aufschwung. Kapital wurde in rauen Mengen akkumuliert. Dieses
Wachstum wurde vor allem von neuen Technologien getragen. Investitionskapital suchte neue
Anlagemöglichkeiten und Lateinamerika wurde neuerlich attraktiv für AnlegerInnen. Sowohl die
59
Wachstumszahlen als auch der niedrige US-Zinssatz führten dazu, dass besonders das
Schwellenland Chile ein Zielland ausländischer FinanziererInnen wurde. Verglichen mit den
Erfahrungen, die in Südostasien wie zum Beispiel Südkorea gemacht wurden, spielten Kredite eine
eher vernachlässigbare Rolle. Während Gelder nach Südostasien in Form von Krediten in die
Tigerstaaten flossen, waren die Gelder in Lateinamerika zu guten Teilen eine Form von
Eigenkapital (vgl. Calvo/ Talvi 2005: 6f).
3.3. Chiles Kapitalverkehrskontrollen
1991 wurde das URR eingeführt. Damit wurde gegen kurzfristige Finanzflüsse vorgegangen. Die
Bestimmungen legten fest, dass 20 % des Kreditwertes bei der Zentralbank hinterlegt werden
mussten. Dabei blieb dieser Anteil unverzinst und somit unproduktiv. Diese Anforderungen wurden
im Laufe der 1990er Jahre schrittweise verschärft. Darüber hinaus wurde der Anlagehorizont
zeitlich gestreckt. Insgesamt hatten die Verkehrskontrollen in den frühen 1990er Jahren dafür
gesorgt, dass ausländische Gelder etwa drei Jahre in Chile bleiben mussten. Damit wurden
ausländische InvestorInnen abgeschreckt Zunächst wurde die URR geschaffen um die kurzfristigen
Schulden und Kredite einzuschränken. Im Laufe der 1990er Jahre wurden aber auch Investitionen in
Anlagen davon erfasst. Primär zielten die Kontrollen darauf ab sich vor Ansteckungen auswärtiger
Krisen zu schützen (vgl. Forbes 2007: 297; De Gregorio/ Edwards/ Valdes 2000: 63f).
3.3.1 Die Auswirkungen der Kapitalverkehrskontrollen
Die Auswirkungen dieser Kapitalverkehrskontrollen werden unterschiedlich bewertet. Im
Allgemeinen ist sich die Literatur darüber einig, dass durch diese Kontrollen der Zufluss
längerfristiger Veranlagungen gefördert und kurzfristige Spekulationen gedämpft wurden. Damit
sollte das Problem von „hot money“ gelöst sein. Tatsächlich kann nachgewiesen werden, dass
kurzfristige Finanzflüsse nicht in dem Umfang den Weg nach Chile fanden, wie in andere
vergleichbare Volkswirtschaften. Trotzdem konnte auch Chile nicht ungetrübt aus Krise kommen.
Als sich das Investitionsklima in Lateinamerika trübte, wurden auch Teile der Gelder in Chile
abgezogen (vgl. Calvo/ Talvi 2005: 14f). Flossen in den frühen 1990er Jahren noch etwa zu 19 %
kurzfristige Veranlagungen nach Chile änderte sich die Situation nach der Etablierung der URR
drastisch. Nur mehr 5 % der Zuflüsse konnten als kurzfristig bezeichnet werden. Besonders
zwischen 1995 und 1997, im Zuge der Verschärfung der Regelungen, kam es zu einer Reduktion
der kurzfristiger Veranlagungen (De Gregorio/ Edward/ Valdes 2000: 71). InvestorInnen
entwickelten laufend Strategien zur Umgehung der Verkehrskontrollen. So wurden die Zuflüsse von
Kapital nicht als Investitionen deklariert sondern als Handelskredite bezeichnet (vgl. Forbes 2007:
60
299).
Die Befürchtung, InvestorInnen könnten durch die URR abgeschreckt werden, konnte nicht
bestätigt werden. Das Volumen der Finanzflüsse hat sich nach der Etablierung des URR nicht
reduziert zählt man die langfristigen und kurzfristigen Finanzflüsse zusammen. Diese
Untersuchungen lassen Effekte unbeachtet, die durch die Umgehung der Verkehrskontrollen
entstehen können. Darüber hinaus wird es auch für möglich gehalten, dass die Verkehrskontrollen
auch zur Stabilisierung des Bankensektors führten. Risikobewusste AnlegerInnen können durch die
Reservebestimmungen vermehrt Chile als Investitionsregion als attraktiv empfinden (vgl. De
Gregorio/ Edwards/ Valdes 2000: 75ff).
Einen anderen Effekt hatten die Kapitalverkehrskontrollen auf die Möglichkeiten der
Unternehmensfinanzierung. Forbes weist nach, dass unmittelbar nach der Etablierung der URR die
Kosten für kurzfristige Kredite angestiegen sind. So stieg der Zinssatz für einen Quartalskredit auf
etwa 9,4% pro Jahr. Der Zinssatz für einen Kredit, der ein Jahr lief, kostete hingegen 2,4% pro Jahr.
Die Frage der Finanzierung ist besonders für Unternehmen eine entscheidende Frage. Schließlich
kann auf Grund der Informationsasymmetrie die interne Finanzierung günstiger sein, als externe
Finanzierung. Besonders für kleinere Unternehmen stellten folglich Kapitalverkehrskontrollen ein
teures Problem dar. Sie beeinflussten die Form der Finanzierung und Investitionen (vgl. Forbes
2007: 299f). Vor allem kleine und mittlere Unternehmen, die öffentlich gehandelt werden, litten
unter Finanzierungsschwierigkeiten für produktive Investitionen während die URR aufrecht
erhalten blieben. Für größere Unternehmen bestanden diese Probleme nicht. Somit entstanden
Kosten neben den makroökonomischen Vorteilen, auf der mikroökonomischen Ebene (vgl. Forbes
2007: 318ff).
Ein weiteres Ziel, das mit der URR verfolgt wurde, war die Möglichkeit einer unabhängigen
monetären Politik nachzugehen. Die heimischen Zinssätze sollten möglichst hoch gesetzt werden
können in Boomzeiten ohne zusätzliche spekulative Finanzflüsse anzuziehen. Tatsächlich konnte
ein kurzfristiger Spielraum eingeräumt werden. In diesem nur wenige Monate andauernden
Zeitfenster war die Zentralbank in der Lage den Zinssatz anzuheben und so gegen Inflation
vorzugehen, ohne gleichzeitig den Wechselkurs zu destabilisieren. Somit war es mit der URR
möglich für einen gewissen Zeitabschnitt tatsächlich Zinssatzziele zu verfolgen. Die chilenische
Volkswirtschaft wurde damit nicht dem Teufelskreislauf ausgesetzt, der sich aus zusätzlichen
spekulativen Flüssen, Sterilisierung, höheren Zinsen und größeren Finanzflüssen zusammensetzt.
Der Wechselkurs sollte ebenfalls durch die URR geschützt werden. Besonders die Exporte könnten
unter einem Anstieg des Wechselkurses, der durch spekulative Veranlagung zustande kommt,
leiden. Es konnte in Untersuchungen von De Gregorio et al. nicht eindeutig festgestellt werden,
61
dass dieser Effekt erzielt wurde (vgl. ebd. 2000: 80ff).
3.3.2. Kapitalliberalisierung
Der Kapitalzufluss war durch die URR Anforderungen reguliert. Mit den beginnenden 1990er
Jahren kam es aber beim Ausfluss von Investitionskapital zu Liberalisierungen. So konnten
Pensionsfonds Anfang der 1990er Jahren bis zu 1,5 % ihres Kapitals außerhalb Chiles anlegen.
Diese Regelungen wurden in den Folgejahren schrittweise gelockert. Mehr und mehr Gelder
konnten im Ausland angelegt werden. Durch die URR und die Stabilisierung des Wechselkurses gab
es im internationalen Umfeld wenig Anreize Gelder ins Ausland zu bringen. Renditen waren in den
Schwellenländer höher als in den entwickelten Ländern (vgl. Carriere-Swallow/ Garcia-Silva 2013:
12f).
3.3.3. Der Krisenverlauf – Kapitalverkehrskontrollen auf Probe
Mit der Zahlungsunfähigkeit Russlands brach auch in Lateinamerika die Krise aus. Dies scheint auf
den ersten Blick überraschend zu sein, schließlich bestanden weder nennenswerte
Handelsbeziehung zu Russland noch hatte der Staat einen großen Anteil am Weltsozialprodukt14
(vgl. Calvo/ Talvi 2005: 9). Es kam aber dennoch in Folge des Staatsbankrotts auch zu einem
Eintrüben der chilenischen volkswirtschaftlichen Entwicklung. Die Kosten der Finanzierung stiegen
an. Anlagepreise sowie der Wechselkurs verfielen. Die Liquidität der Märkte sank. Die chilenische
Börse brach ein. Trotz der Kapitalverkehrskontrollen kam es zu einem negativen Finanzfluss da
Gelder aus Chile abgezogen wurden. Auch die Gelder aus dem heimischen Bankensektor an private
Haushalte brachen ein. Schließlich wurde der Investitionsgrad immer kleiner und das
Wirtschaftswachstum trübte sich. Zwischen 1999 und 2002 wurde nur mehr ein Wachstum von 2%
im Schnitt erzielt. Dennoch erlitt Chile keinen volkswirtschaftlichen Zusammenbruch und keine
Finanzkrise (vgl. Calvo/ Talvi 2005: 16ff).
Die Deregulierung des Ausflusses ermöglichte institutionellen InvestorInnen die Möglichkeit ihre
Veranlagungen ins Ausland zu bringen. Damit kam es zum Abwertungsdruck des Pesos und der
Druck auf die Zentralbank wuchs an in den Zahlungsverkehr einzugreifen. Zeitgleich trocknete die
Liquidität des Finanzmarkts Chiles schrittweise aus. Der Interbanken-Zinssatz stieg an. Es kam zum
Anstieg der Arbeitslosigkeit und zum Abfall des ökonomischen Outputs (vgl. Carriere-Swallow/
Garcia-Silva 2013: 14).
Verglichen mit anderen lateinamerikanischen Staaten konnte Chile verhältnismäßig gute
Wirtschaftsleistungen erbringen. Doch es wird bestritten, die URR hätten hierfür eine entscheidende
14
Aber Long Term Capital verkraftete den Staatsbankrott nicht womit einer der größten Fonds in Konkurs ging.
62
Rolle gespielt. Vielmehr hatte Chile einen sehr starken Handelssektor, der 35 % des
Bruttoinlandsproduktes erwirtschaftete. Somit musste Chile die eigenen Währung verhältnismäßig
weniger abwerten um die Defizite zu finanzieren.
Ein anderer Grund für die relativ gute Leistung Chiles ist die geringe Auslandsverschuldung. Die
private Verschuldung, die in USD dotiert war, betrug 38 %. Diese Schulden konnten mit dem relativ
starken Exportsektor bedient werden (vgl. ebd. 2005: 20ff).
3.3.4. SWOT-Analyse
Selbst die Kapitalverkehrskontrollen Chiles konnten nicht verhindern, dass der Staatsbankrott
Russlands die Volkswirtschaft negativ beeinflusste. Es kam zwar nicht zu einer Finanzmarktkrise,
allerdings kam es zu einem Verfall des ökonomischen Outputs (vgl. Carriere-Swallow/ Garcia-Silva
2013: 14). Fasst man die Analyse der Wirkung des URR zusammen, so konnte sie verhindern, dass
„hot money“ den Finanzmarkt überflutete. Der oftmals befürchtete Vertrauensverlust internationaler
GeldgeberInnen konnte für Chile nicht nachgewiesen werden. Die URR haben das Finanzvolumen
nicht beeinflusst, das den Weg in die chilenische Volkswirtschaft gefunden hat. Die monetäre Politik
konnte sich darüber hinaus für einen kurzen Zeitraum Freiraum erspielen und hatte für etwa drei
Monate die Möglichkeit Zinsziele zu verfolgen und so die heimische Wirtschaft zu stützen. Die
Erfahrung aus Chile zeigt allerdings auch, dass mit der Zeit die Kapitalverkehrskontrollen ihre
Wirkungen verloren. Immer mehr Möglichkeiten der Umgehung wurden gefunden. Anders als in
Südkorea oder Taiwan führte der Zufluss von internationalen Geldern nicht zu einem Bankenrun
oder einer Bankenkrise. Durch die URR wurde die Vergabe kurzfristiger Fremdwährungskredite
eingeschränkt.
Im Vergleich zu anderen lateinamerikanischen Staaten war allerdings die wirtschaftliche Leistung
Chiles wesentlich besser. Dennoch musste auch Chile dafür einen hohen Preis zahlen. Besonders
kleinere börsenotierten Unternehmen hatten Finanzierungsprobleme.
Die Entwicklung Chiles kann in Anbetracht des negativen wirtschaftlichen Umfeldes als besonders
gut beschrieben werden. Die Liberalisierung brachte vermehrt Investitionen nach Chile. Sie waren
durch die URR langfristige Veranlagungen (S).
Auch Globalisierungseffekte wurden umgesetzt. Die Banken internationalisierten sich und der
Zinssatz konnte sich verbilligen (O)15.
15
An dieser Stelle sei nochmals erwähnt, dass lediglich die wirtschaftspolitische Leistung beurteilt und untersucht
wird. Die Vorteile der chilenischen Liberalisierung sollen nicht darüber hinwegtäuschen zu welchem Preis diese
erkauft wurden. Unter Pinochets Militärdiktatur wurden oppositionelle Gruppierungen zerschlagen, verfolgt,
vertrieben und AnführerInnen ermordet (vgl. Loveman 1987: 17).
63
3.4. Länderbeispiel Brasilien
Ein anderes Beispiel für die lateinamerikanische Entwicklung im Zuge einer internationalen
Finanzmarktkrise liefert Brasilien. Ähnlich wie Chile hat der Staat in der Mitte der 1980er Jahre
eine Demokratisierung erlebt und war ebenfalls von der Schuldenkrise der 1980er Jahre schwer
betroffen (vgl. Bittencourt 2010: 114). Allgemein stellt sich die brasilianischen
Finanzmarktregulierung sehr komplex dar, da eine Vielzahl von Gesetzen bis heute Bestand haben
obgleich sie noch zu Beginn des 20. Jahrhunderts beschlossen wurden. So integrierten sich alle
neuen Regelungen in das bestehende alte Netz der Regulierung. Dazu war der Finanz- und
Kapitalmarkt Brasiliens vor allem von einer inflationären Entwicklung stark beeinflusst (vgl.
Goldfajn/ Minella 2005: 17; Pinheiro/ Gill/ Serven/ Thomas 2004: 6f).
3.4.1. Entwicklung des brasilianischen Finanzmarktes
Erste größere Reformen wurden in den 1960er Jahren durchgesetzt. Der politische Wechsel, der
durch die Militärregierung eingeleitet wurde, erfasste auch den Finanzmarkt. Brasilien befand sich
am Höhepunkt der Importsubstitution und der staatlichen Intervention. Der heimische Finanzmarkt
war unterentwickelt und die Währung litt unter laufender Inflation. Die gesamte staatliche
Finanzierung beruhte auf dem Klima der Preissteigerungen. Der Finanzmarkt war bis zu diesen
Tagen der Machtübernahme eher unterentwickelt. Die Tätigkeiten der wenigen Organisationen
konzentrierten sich hauptsächlich auf die Ballungsräume und orientierte sich an dem inflationären
Klima. Das Ziel der Reformen war unter anderem diese Inflation in den Griff zu bekommen und auf
diesem Wege die Sparquoten zu erhöhen. Es sollte sich ein funktionierender Schuldenmarkt
entwickeln. Neue Finanzierungsinstrumente sollten eingeführt werden und die Investitionen sollten
kanalisiert werden (vgl. Ness 1974: 453f).
Neben diesen Initiativen, die den Finanzmarkt radikal umwandelten war das Währungssystem hoch
reguliert. Der Zugang zu Devisen wurde kontrolliert und nur unter bestimmten Bedingungen
erlaubte die Zentralbank die Nutzung der Devisen. Nur Importe sollten mit Devisen finanziert
werden. Starke staatliche Kontrollen für den Schutz der heimischen Währung sollten für etwa 20
Jahre bestehen. Die Dauer der Kontrolle sagten wenig über den Erfolg aus. Über
Schwarzmarktaktivitäten wurden die Regulierungen umgangen. Die Personen, die den Zugang zu
Devisen suchten, fanden ihn auch. Es kam zu einer zweiseitigen Entwicklung. Die eigentlich
gehandelte Währung lag 40 % über dem offiziellen Wechselkurs. Damit wurden Exporte behindert,
während die Importe gestärkt wurden (vgl. Goldfjn/ Minella 2005: 18).
Ab den 1980er Jahren wurden der Trend zur Deregulierung des Finanzflusses immer drückender.
64
Investitionen sollten über ausländische Investmentunternehmen in Fonds, an der Börse sowie in
Anleihen im Inland ermöglicht werden. Damit kam es erstmalig zur Erleichterung der Investition in
Brasilien 1987. (vgl. De Faria/ De Paula/ De Castro Pires/ Di Meyer 2010: 1; Goldfjn/ Minella
2005: 18). Zu Beginn der 1990er Jahre wurden schließlich weitere Liberalisierungen im heimischen
Finanzmarkt umgesetzt. Dabei wurden Steuern auf Dividenden, Profit und Rücküberweisungen aus
dem Ausland gesenkt. Es wurde auch ermöglicht im nationalen Privatisierungsprogramm mit
Devisen Beteiligungen zu erwerben. Außerdem hatten ausländische Unternehmen die Möglichkeit
sich im Futures- und Optionenmarkt Brasiliens zu beteiligen. Der Zugang zu diesen Terminmärkten
Brasiliens war aber ebenfalls staatlich reguliert. Darüber hinaus führte man den Real seit Ende der
1980er Jahre schrittweise in einen geregelten frei fließenden Markt über. Die Situation zweier
paralleler Devisenmärkte war offiziell 1999 zu Ende. Mit dem bereits schon früher umgesetzten
fließenden Wechselkurs wurde es auch möglich über ausländische Konten die Währungen ohne
Registrierung und Autorisierung bei der brasilianischen Zentralbank zu konvertieren.
Währungsflucht war damit allerdings auch möglich. Schließlich ermöglichte es ein kompliziertes
Konstrukt aus heimischen und ausländischen Bankkonten die bestehenden Regulierungen legal zu
umgehen. Die defacto Konvertibilität wurde umgesetzt.
1994 kam es schließlich zur Lockerung der Schuldenkrise durch den Brady Plan mit
Umschuldungen von Fremdwährungskrediten (vgl. De Faria/ De Paula/ De Castro Pires/ Di Meyer
2010: 8f; Goldfjn/ Minella 2005: 19f). Die Anfangsphase der 1990er Jahren schien also ein
Zeitpunkt der weitreichenden Finanzmarktliberalisierungen zu sein.
3.4.2. Brasiliens Vorbedingungen
Die Volkswirtschaft von Brasilien galt als von ausländischen Finanzflüssen abhängig. Es bestand
immer eine Finanzierungslücke, die gedeckt werden musste. Dies führte zur ausländischen
Verschuldung und internationale Konjunktureinbrüche hatten schwere Auswirkungen auf die
ökonomische Leistung Brasiliens. Sollte es zu einem externen Schock kommen, konnte die
Abwertung des Reals folgen. In Folge dessen verschlechterte sich das Verhältnis
Bruttoinlandsprodukt zum Schuldenstand. Der öffentliche Sektor bekam Zahlungsschwierigkeiten.
Der internationale Zinssatz zu dem sich Brasilien Geld leihen konnten wurden immer ungünstiger.
Um eine solche Verkettung von Ereignissen zu verhindern verfolgte Brasilien lange Zeit eine Politik
hoher Zinsen um Gelder anzuziehen (vgl. Vieira/ Holland 2003: 17ff).
Wie einleitend erwähnt wurden die Bedingungen des Finanzmarktes Brasiliens stark durch
Regulierungen aus der Vergangenheit mitbestimmt. Wichtige Gesetze kommen bis heute noch aus
den 1930er Jahren. Entsprechend dieser Regulierungen wurde die Bedeutung der heimischen
65
Währung hervorgehoben. Dabei war nur der brasilianische Real das einzige legale Zahlungsmittel
Brasiliens. Auch das Halten von Devisen auf heimischen Banken war untersagt. Darüber hinaus
wurde das Import- und Exportgeschäft stark staatlich reguliert. Die Erlöse aus Exporten mussten in
Real umgewechselt werden. Die Saldierung war nicht erlaubt. Somit konnten Exporterlöse nicht zur
Bezahlung von Importen genutzt werden ohne zuvor die Devisen in den Real zu wechseln (vgl.
Goldjafn/ Minella 2005: 17). Erwirtschaftete Auslandsleistungen mussten ins Land zurückfließen
und das Wechseln aus privater Hand war offiziell nicht möglich. Die brasilianische Zentralbank
wollte mit diesem legistischen Rahmen einerseits Devisen im Land halten und andererseits die
Kontrolle des Devisenflusses behalten. Bis in die 1980er Jahre hatte man sich schließlich darauf
konzentriert den Zufluss von Devisen zu regulieren und auf diese Weise den Wechselkurs zu
stabilisieren. Mit der Schuldenkrise der 1980er Jahre wurde der Druck Reformen umzusetzen
immer massiver (vgl. Carvalho/ Garcia 2008: 32ff).
Ausländische Investitionen konzentrierten sich vor allem in Sao Paulo. Dort lebten etwa 22 % der
Bevölkerung und erwirtschafteten etwa 38 % des Bruttoinlandsproduktes Brasilien. Neben den
hohen Zinsen war auch die Verbindung zum MERCOSUR, einer regionalen Wirtschaftszone, ein
Anreiz Investitionen zu tätigen. Der Staat forderte dabei die InvestorInnen auf Unternehmen in
Form von Joint Ventures zu gründen. Außerdem wurde von den lokalen FinanzintermediärInnen
verlangt, dass 60 % der Gelder für lokale Unternehmen bereitstehen mussten. Die Bedeutung
transnationaler Unternehmen trotz der restriktiven Investitionsbedingungen an. Zeitgleich
profitierten auch die heimischen Zulieferunternehmen vom Exportgeschäft (vgl. Nazmi 1998:
495ff).
Für den Finanzfluss in Brasilien bedeutet die Entwicklung von zunehmenden Handel und neuen
Handelsvereinbarung eine Zunahme. Vor allem in Phasen fernab globaler Finanzkrisen kommt es
zu einem verstärkten Aufbau von Devisenreserven. Für InvestorInnen gelten sie als Schutz vor
Abwertungen des brasilianischen Reals. Insgesamt ist eine enge Korrelation zwischen der Größe
der Devisenreserven und der Größe des Zufluss zu verzeichnen (vgl. Maldonado/ Tourinho/ Valli
2007: 275ff).
Das Banksystem Brasiliens ist vor allem unter dem Einfluss einer laufend hohen Inflationsrate
gewachsen. Das System passte sich an diese ökonomischen Rahmenbedingungen an. Neben den
staatlichen und föderalen Geldhäusern gab es auch bereits private Banken. Ihre
Haupteinnahmequelle war das Geschäft mit der Inflation. Durch hohe Inflationsraten und niedrige
Zinsen konnten sie günstig die Finanzierung für den Staat übernehmen. Die Finanzierung privater
Initiativen blieb weitgehend aus. Fast risikolos konnten die Banken Geld an den Staat verleihen.
Höhere Managementqualitäten und Risikobewertungen wurden in diesem relativ sicheren Umfeld
66
nicht entwickelt. Als schließlich eine Redemokratisierung umgesetzt wurde und Anfang der 1990er
Jahren die Stabilisierung gefordert wurde, änderte sich das Bankenumfeld schlagartig. Das Geschäft
mit der Inflation wurde nach der Einführung des „Realplans“ beendet (vgl. Baer/ Nazmi 2000: 7f).
Somit muss das brasilianische Bankensystem als sehr instabil betrachtet werden.
3.4.3. Brasilianische Kapitalverkehrskontrollen und Liberalisierungen
Mit der Stabilisierung der makroökonomischen Fundamentaldaten Brasiliens konnte der Staat sich
wieder Gelder vom internationalen Finanzmarkt holen. Ab den 1990er Jahren flossen wieder große
Kapitalmengen in die Volkswirtschaft aus dem Ausland. Dieses Mal fand das Geld in Form von
kurzfristigen Veranlagungen den Weg nach Brasilien. Die hohen brasilianischen Zinsen lockten
InvestorInnen. So änderte sich die Regulierungspraxis des Staates. Als Brasilien noch unter zu
geringem Zufluss litt wurde der Finanzmarkt für Investitionsmöglichkeiten weit geöffnet. Mit dem
zunehmenden Zufluss von spekulativem Geld, sollte der Kapitalverkehr eingeschränkt werden (vgl.
Carvalho/ Garcia 2008: 36f). Durch Steuern sollte die Möglichkeit geschaffen werden vor allem die
Verweildauer der Investitionen zu beeinflussen und langfristige Investitionen zu fördern. Dabei
sollten Gelder in Form von Reserven bei der Zentralbank zurückgelegt werden. Ziel war es ähnlich
wie bei der URR den Aufwertungsdruck zu umgehen und den Wechselkurs für den Export stabil zu
halten. Auch die Kosten der Sterilisierung sollten gering gehalten werden. Politisch sollte monetärer
Spielraum geschaffen werden. Zeitgleich wurde der Abfluss von Kapital schrittweise erleichtert und
angepasst. Als schließlich 1999 der Wechselkurs vollkommen liberalisiert wurde, kam es auch zum
Abbau der Verkehrskontrollen. Weitere Liberalisierungsschritte folgten (vgl. De Faria/ De Paula/ De
Castro Pires/ Di Meyer 2010: 8f). Darüber hinaus wurde die Währungsfixierung aufgehoben. Sie
durfte nun flexibler schwanken (vgl. Carvalho/ Garcia 2008: 37). Es zeigte sich, dass mit der
Liberalisierung des Zinssatzes und der Reduktion der Kontrolle von Krediten die Allokation von
Investitionen effizienter wurde. Die Möglichkeit die Kredite neu zu verteilen und Investitionen in
produktiveren Bereichen zu tätigen erhöhte offenbar die Effizienz der Investitionen. Ein
entscheidender Kanal hierfür war die Reallokation der Kredite. Effizientere und produktivere
Wirtschaftsbereiche wurden gefördert (vgl. Galindo/ Schiantarelli/ Weiss 2007: 569ff).
Neben dem Kapitalverkehr wurde auch das Banksystem gravierend geändert. Die Banken, die
plötzlich neue Bedingungen vorfanden mussten teilweise abgewickelt, aufgekauft oder kurzfristig
finanziert werden. Die wichtigste AkteurIn in diesem Versuch den Bankensektor wieder zu
stabilisieren war die brasilianische Zentralbank. Im Umfeld der stabilen Preise mussten rasch neue
Geschäftsfelder eröffnet werden. Durch das stabile Währungsumfeld stieg in Brasilien die
Konsumlaune. Die Banken machten sich diesen Trend zu Nutze und vergaben kurzfristige
67
Konsumkredite. Es begann ein regelrechter Boom. Da es aber keine ausreichenden
Risikobewertungserfahrungen gab, wurden viele Kredite blind vergeben. Als die „Mexikokrise“16
den Geldmarkt trocken legte, strauchelten 1995 das erste Mal die brasilianischen Banken. Um die
Währung stabil zu halten wurde der Zinssatz angehoben. Das führte zur Unbezahlbarkeit
ausständiger Kredite. Die Bilanzen der Banken verschlechterten sich. Die Zentralbank hatte zu
intervenieren (vgl. Baer/ Nazmi 2000: 10f).
3.4.4. Effekte der brasilianischen Kapitalverkehrskontrollen.
Die Kapitalverkehrskontrollen haben insgesamt für Brasilien wenig Wirkung gezeigt. In Phasen des
hohen Zuflusses konnte Brasilien damit annähernd den Fluss steuern. Mit dem Ausbruch der Krise
durch den Bankrott Russlands erlebt allerdings der Staat einen sehr volatilen Kapitalfluss. Die
Verkehrskontrollen zeigten in diesem Umfeld wenig Wirkung. Auch langfristige Erfolge der
Kapitalverkehrskontrollen können nicht ausgemacht werden (vgl. Vieeira/ Holland 2003: 24f).
Ähnlich wie in Chile litten durch die bestehenden Kapitalverkehrskontrollen vor allem
kapitalintensive Unternehmen unter den gegebenen Bedingungen. Mit dem Ausbau von
Kapitalverkehrskontrollen fiel ihnen die Finanzierung ihrer ökonomischen Aktivitäten schwieriger.
Auch auf Grund der immer wieder kehrenden Probleme der Liquidität in Brasilien hielten diese
Unternehmen für teures Geld große Reserven (vgl. Bassetto/ Kalatzis 2011: 270f).
Eine weitere Einschränkung entstand durch die gehemmte Finanzmarktentwicklung, die im
Zusammenhang mit Kapitalverkehrskontrollen einsetzte. Durch die Unterentwicklung des
brasilianischen Finanzmarktes wurden vor allem ärmere Bevölkerungsteile vernachlässigt. Der
Zugang zu Krediten und Finanzierungsmöglichkeiten wurde eingeschränkt. Bittencourt weist in
seinen Untersuchungen nach, dass durch ausgebildete Finanzmärkte Gleichheit innerhalb der
Bevölkerung gefördert wird. Freie Märkte werden weniger elitär und die Finanzierung ist einfacher.
Die Voraussetzung hierfür sind stabile makroökonomische Entwicklungen (vgl. Bittencourt 2010:
128). Untersuchungen aus der jüngeren Vergangenheit zeigen zu dem, dass
Kapitalverkehrskontrollen in Brasilien wenig Einfluss auf den Kapitalzufluss hatten. Erst die
Beseitigung der Kontrollen lässt einen signifikanten Anstieg der Finanzflüsse auch in Krisenzeiten
zu. FinanzintermediärInnen werteten in diesem Punkt offenbar das politische Signal großer
Bedeutung zu (vgl. Jinjarak/ Noy/ Zheng 2013: 2946ff).
Insgesamt muss darauf hingewiesen werden, dass der Prozess der Liberalisierung nicht
abgeschlossen ist. Das Länderbeispiel Brasilien zeigte, dass angesichts zunehmender kurzfristiger
16
Im Zuge einer umfassenden Liberalisierung im Handels- und Finanzsektor kam es zu einer Ausweitung der Kredite
in Mexiko. Bei einem gleichzeitig (halb)fixierten Wechselkurs und der Trübung des internationalen
Investitionsklimas kam es zum Finanzschock 1994 (vgl. Gil-Diaz 1998: 304ff).
68
Kapitalflüsse tatsächlich Kapitalverkehrskontrollen durchgesetzt werden konnten. Es gilt dabei
aber die Vorteile mit den Nachteilen abzuwägen. Im Zuge der Krisen kam es zur Lockerung der
Kontrollen. Externe Schocks machten Brasilien wesentlich weniger empfindlich als die
hausgemachten Probleme, der Währung und des Banksystems (vgl. Goldjafn/ Minella 2005: 27ff).
Ein weiteres Problem, das im Zusammenhang mit den brasilianischen Kapitalverkehrskontrollen
entstand war der Eindruck der vermeintlichen politischen Sicherheit. Somit wurden politisch
notwendige makroökonomische Reformen vermieden. In dem Fall signalisierten die
Kapitalverkehrskontrollen eine Fortsetzung unzureichender Politik (vgl. Glick/ Hutchison 2000:
26).
3.4.5. Brasilienkrise
Auch Brasilien erlebte in der jüngeren Vergangenheit eine Währungs- und Finanzmarktkrise. Diese
unterscheidet sich auf Grund der brasilianischen Gegebenheiten von den Krisen Taiwans, Südkoreas
oder Chiles. Im Zuge der internationalen Irritationen auf den globalen Finanz- und Kapitalmärkten
durch den Zusammenbruch von Long Term Capital in den USA und dem Bankrott Russlands kam
es zu Auswirkungen auf Brasilien. Das Vertrauen der internationalen GeldgeberInnen brach
zusammen und ein schneller Abzug von ausländischen Anlagen zeichnete sich ab. Der so genannte
Tequila Effekt schlug in Brasilien zu. Drei fundamentale Risiken für diese Entwicklungen können
identifiziert werden. Im Vorfeld der Krise kam es zu einem massiven Zufluss und folglich zur
Aufwertung der Währung. Schließlich weiteten sich die Bankkredite aus, die keine Regulierung
vorfanden. Die Finanzflüsse blieben schließlich aus und InvestorInnen zogen ihre Gelder ab (vgl.
Sachs/ Tornell/ Velasco 1996: 2).
Am 14. Jänner 1999 fiel die Börse um fast 16 %. Schließlich brach der Wert des Reals um 12 % ein.
Diese Entwicklungen führten letztlich zur politischen Entscheidung am 1. März 1999
Kapitalverkehrskontrollen einzuführen. Lokale Investmentfirmen wurden dazu gezwungen höhere
Anteile an brasilianischen Anleihen zu halten. Darüber hinaus musste der Schuldenanteil der
Investmentfonds ausländischer Unternehmen auf 80 % angepasst werden. Damit wurde der Anteil,
der ins Ausland veranlagt werden konnte, minimiert (vgl. Edison/ Reinhart 2001: 540f). Das
Vertrauen reduzierte sich. Gelder wurden zurückgezogen. Der Real entwertete sich (vgl. Summers
2000: 5f). Mit der Einführung von Kapitalverkehrskontrollen erwartete sich die brasilianische
Regierung unter anderem eine Abschottung externer negativer Einflüsse, eine eigenständige
Zinspolitik und die Erlangung einer unabhängigen monetären Politik (vgl. Edison/ Reinhart 2001:
537). Der heimische Finanzsektor war bereits weitgehende liberalisiert. Auch fundamentale
Schwächen des Finanzmarktes konnten nicht ausgemacht werden. Für die Krise spielten aber
69
schwache makroökonomische Fundamentaldaten eine bedeutende Rolle. So waren das
Budgetdefizit und die Abhängigkeit der externen Finanzflüsse entscheidend (vgl. Summers 2000: 5;
Hermes/ Nhung 2010: 3356). Die erhofften Effekte blieben aus. Brasilien konnte sich nicht von
internationalen Faktoren abkoppeln. Die Krise der Fundamentaldaten musste gelöst werden und das
Vertrauen der InvestorInnen wiedererlangt werden.
3.4.6. SWOT-Analyse
Brasilien gilt als Volkswirtschaft, die von ausländischem Finanzzufluss abhängig ist um die
Finanzierungslücken zu schließen. Um vermeintlich negative Effekte dieser Flüsse abzuwenden,
wurde im Laufe der brasilianischen Geschichte ein komplexes Netz an Regulierungen des
Kapitalverkehrs eingeführt. Dabei zeigt sich die brasilianische Umsetzung als äußerst flexibel. In
Zeiten, des allgemeinen Kapitalabflusses werden die Regulierungen gelockert. In Phasen des
globalen Booms werden die Finanzflüsse kontrolliert. Somit sollen Überinvestitionen vermieden
und Schocks eingeschränkt werden.
Die Effektivität dieser Regulierungen ist fraglich. Über unterschiedliche Mechanismen wurden die
bestehenden Kapitalverkehrskontrollen umgangen. Den gewünschten Effekt, die Volkswirtschaft
vor negativen Auswirkungen des liberalen Kapitalverkehrs zu schützen, erzielte Brasilien damit
nicht. Die Kosten für die Kontrollen sind vor allem für kleine und mittlere Unternehmen indes
erheblich. Sie stehen vor dem Problem der Finanzierbarkeit und können sich auf dem
internationalen Kapitalmarkt nur schwer frisches Kapital beschaffen.
Der brasilianische Real konnte in der Krise nicht stabil gehalten werden. Die monetäre Politik
konnte sich mit dieser Politik der Liberalisierung über die Regulierungen nur kurzfristig Autonomie
erkaufen. Der Finanzmarkt Brasiliens hat sich dennoch sehr dynamisch entwickelt. Vor allem der
Handel mit Derivaten hat sich in Südamerika etabliert.
Auch das Banksystem wirkt belasten für die volkswirtschaftliche Entwicklung. Das System ist mit
Problemen der uneinbringlichen Krediten, der mangelnden Risikobewertungen und einem
ausgeprägten „Moral Hazard“ konfrontiert (vgl. Baer/ Nazmi 2000: 11f). Darüber hinaus kämpfte
die Ökonomie mit Währungsschwankungen. Durch die mangelnde Fähigkeit die
Kapitalverkehrskontrollen durchzusetzen wird auch das Open-Economy-Trilemma schlagend (WEntwicklung).
Mit dem Umgehen der Kapitalverkehrskontrollen konnten auch die Investitionen nicht gesteuert
werden. Kurzfristige Gelder flossen in den Staat. Die erhoffte effiziente Allokation fand nicht statt.
Spekulative Blasen entwickelten sich (T-Entwicklung).
70
Brasilien konnte zwar einige Erfolge im Rahmen der Liberalisierungspolitik umsetzen. Dennoch
wiegen die Probleme der Finanz- und Kapitalmarktöffnung schwer und belasten die Entwicklungen
Brasiliens. Folglich ist von einer WT-Entwicklung zu sprechen.
4. Besonderheiten der Länderbeispiele
Taiwan, Chile, Brasilien und Südkorea waren alle mit Irritationen des Finanzmarktes konfrontiert.
Die Ursache der Krisen für diese Länder lagen direkt oder indirekt im „gelben Fieber“, das sich
durch die Vernetzung der internationalen Finanzmärkte um den Globus ausbreitete. Dennoch waren
die Auswirkungen und der Grad der Betroffenheit der Volkswirtschaften sehr unterschiedlich, wie
die oben behandelten Beispiele zeigten.
4.1. Unterschiede in den Ausgangsbedingungen
Betrachtet man die unterschiedlichen Verläufe und Erfahrungen der Finanz- und
Kapitalmarktliberalisierung stellt sich die Frage, welche Ausgangsbedingungen hatten die
Volkswirtschaften vor der jeweiligen Liberalisierungspolitik. Ausgehend von dem oben genannten
Punkten werden im Folgenden die Unterschiede herausgearbeitet hinsichtlich:
•
der historischen Erfahrungen
•
den institutionellen Bedingungen
•
der Exportwirtschaft
•
der demokratischen Verfasstheit
•
des Schutzes der Eigentumsrechte und
•
des Zustandes des Finanz- und Kapitalmarktes.
Zusätzlich werden die Intentionen der politischen EntscheidungsträgerInnen erwähnt, die letztlich
die Politik der Öffnung umsetzten.
4.1.1. Hintergrund der Finanzmarktliberalisierung
Durch die neu gewählte politische Führung war eine neue Ideologie der Liberalisierung an die
Hebel der Macht gewählt worden. Darüber hinaus gab es den politischen Druck seitens der USA,
die eine besondere Schutzmacht für Südkorea darstellten und eine Öffnung der Kapital- und
Finanzmärkte forderten. Das Handelsdefizit zwischen den beiden BündnispartnerInnen lastete auf
den diplomatischen Beziehungen (vgl. Kwon 2012: 28).
Wirtschaftlich bestanden Sorgen über den kontrollierten Wechselkurs. Inflationsängste in Südkorea
71
machten sich breit. Die Exportwirtschaft und damit besonders die Chaebol forderten zudem eine
Öffnung der Märkte um sich günstiger zu finanzieren (vgl. Kwon 2013: 28ff; Heo/ Tan 2003: 24f).
Der Prozess der Deregulierung erfolgte somit auch unter innen- und außenpolitischen Druck. Die
Umsetzung erfolgte zu dem innerhalb weniger Jahre.
In Taiwan war es ein selbst gesetztes politisches Ziel den Finanz- und Kapitalmarkt zu deregulieren.
Dabei sollte die Rolle als regionales Finanzzentrum gestärkt werden um dem Exportsektor
weiterhin gute Bedingungen zu liefern. Aber in Taiwan erlebte die Ökonomie auch einen sektoralen
Wandel. Der industrielle Sektor verlor langsam an Bedeutung während vor allem die Rolle der
(Finanz-)Dienstleistung zunahm (vgl. Thurbon 2001: 251; Heo/ Tan 2003: 26).
Taiwans Öffnung der Finanz- und Kapitalmärkte basierte auf einer graduellen Politik, die
schrittweise Veränderungen umsetzte. Zwar bestand außenpolitischer Druck, doch innenpolitisch
waren die Industrien zu wenig konzentriert um politisch radikale Umsetzungen zu fordern (vgl. Liu/
Hsu 2006: 671).
Chiles Liberalisierungspolitik setzte bereits im Zuge der Entschuldungsmaßnahmen und der
Strukturanpassungsprogrammen ein17. Mit dem Wiedererlangen des Vertrauens der internationalen
GeldgeberInnen wurde eine Phase der Hochkonjunktur eingeleitet. Wachstumsraten weit über 5 %
konnten erzielt werden (vgl. Carriere-Swallow/ Garcia-Silva 2013: 6 ). Im Fahrwasser dieses
Erfolges wurden weitere politische Schritte gesetzt. Chile nahm einige Maßnahmen der
Deregulierung zurück. Effektive Kontrollen wurden eingeführt. Die Phase der Hochkonjunktur
wurden für diese Reformen genutzt. Grundlegend blieben aber der Kapital- und Finanzmarkt relativ
offen um den exportorientierten Wachstumspfad nicht zu gefährden (vgl. Johnston/ Darbar/
Echeverria 1997: 13ff).
Einige Paralellen lassen sich zwischen Brasilien und Chile finden. In der Schuldenkrise verlor das
Land das Vertrauen der internationalen KapitalgeberInnen. Gleichzeitig war das Land aber viel
abhängiger von Kapitalzufluss. Brasilien hatte auf Grund langjähriger Erfahrungen mit den
Finanzmärkten ein komplexes Netz an Regulierungen (vgl. Goldfajn/ Minella 2005: 17; Pinheiro/
Gill/ Serven/ Thomas 2004: 6f). Liberalisierungen wurden mit den 1990er Jahren weiter umgesetzt.
Um in der Hochkonjunktur internationale GeldgeberInnen anzulocken wurde der Zahlungsverkehr
weitgehend liberalisiert. Die Währung wurde flexibilisiert. Damit sollten einerseits die Gesetze der
gängigen Praxis angepasst werden. Andererseits sollte ein positives Klima für InvestorInnen
geschaffen werden. Brasilien litt zu dem auch an einem maroden Bankensystem. Es wurde versucht
durch Liberalisierungen und dem Einfluss ausländischer Banken die Wettbewerbsfähigkeit zu
17
Die Programme der Strukturanpassung sowie der Entschuldungsmaßnahmen waren meist fremdbestimmt und
standen somit außerhalb Chiles politischer Entscheidungsfindung.
72
erhöhen. Diese neue Banken im System hatten nur sehr spezifische Interessen und führten zur
weiteren Segmentierung des Bankenmarktes (vgl. De Carvalho 2000: 160ff).
Brasiliens Deregulierung war das Ergebnis einer Anpassung bereits gängiger Praxis. Die Umgehung
bestehender Kontrollen war ein Faktum. Die politische Veränderung legitimierte dieses Handeln
bloß. Somit kann auch in Brasilien von innenpolitischem Druck gesprochen werden. Auch diese
Politik wurde innerhalb weniger Jahre umgesetzt.
4.1.2. Die Exportwirtschaft
Für alle vier Volkswirtschaften spielte in der wirtschaftlichen Bilanz der Exportsektor eine wichtige
Rolle. Die beiden asiatischen Tigerstaaten hatten die exportorientierte Strategie als
Entwicklungsmotor für sich erkannt. Die lateinamerikanischen Volkswirtschaften mussten allein
schon auf Grund der ausländischen Verschuldung den Exportsektor fördern um die Bedingungen
der Strukturanpassungsprogramme zu erfüllen18. Die Ausrichtung der jeweiligen Exportwirtschaften
ist aber völlig verschieden.
Südkoreas Exportwirtschaft war von großen Konglomeraten dominiert, die enge Verbindungen zu
den politischen EntscheidungsträgerInnen hatten. Somit waren vor allem Oligopole tonangebend.
Diese engmaschige Verzahnung drückte langfristig auf das Verhalten der Unternehmensleitung.
Hohe Risiken wurden eingegangen. Betriebswirtschaftliche Überlegungen spielten in dem
südkoreanischen Umfeld keine übergeordnete Rolle. Überkapazitäten und riskante Investments
wurden eingegangen. Vor allem das Vertrauen daran, der Staat würde die Unternehmen im
Krisenfall auffangen verleitete zu Fehlanreizen. Somit war der Exportsektor durch Überschuldung
und unrentablen Investments massiv belastet Die Exportgüter Südkoreas waren darüber hinaus
keine High-End Produkte. Im Krisenfall reagierten die Exportgüter Südkoreas zyklisch. Die
Absätze schwinden folglich (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 323f).
Taiwans Exportstruktur unterschied sich grundlegend von der Südkoreas. High-Tech Produkte
wurden exportiert. Demnach unterlagen die Exporte nicht so sehr weltkonjunkturellen
Schwankungen. Zudem wurde der Sektor nicht von einigen wenigen getragen. Vielmehr war die
wirtschaftliche Struktur von Klein- und Mittelunternehmen geprägt. Wettbewerb trieb diese
Unternehmen zu erhöhter Effizienz an. Außerdem war die Verzahnung von Politik und Ökonomie
nicht in dem Maße, wie in Südkorea (vgl. Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 353).
Die chilenische Exportstrategie musste sich nach der Schuldenkrise zunächst restrukturieren und
hatte entsprechenden Nachholbedarf. Es kam zu einer neuen Ausrichtung der Exportstrategie. Bis
heute bleibt Kupfer das wichtigste Exportgut. Aber der Exportsektor bleibt seit der Krise
18
Strukturanpassungsprogramme
73
diversifiziert und auch Industriegüter werden zunehmen exportiert. Bis zur Jahrtausendwende haben
aber Primärgüter die Liste der Ausfuhren angeführt (vgl. Giljum 2004: 243). Wertmäßig wird der
Export von Großunternehmen bestimmt. Gleichzeitig spielen Klein- und Mittelunternehmen eine
wichtige Rolle im Rahmen der Beschäftigung und der Zulieferindustrie. Neben dem bestehenden
Währungsrisiko, macht diesen Unternehmen aber auch der eingeschränkte Zugang zu Kapital die
Entwicklung schwer (vgl. Lussier/ Halabi 2008: 494f; Daly/ Thibaut 2007: 4ff).
Brasiliens ökonomische Struktur hat in den letzten beiden Dekaden des vorigen Jahrhunderts
gewaltige strukturelle Veränderungen erlebt. Es kam im Zuge der Verschuldungskrise zum
gezwungenen Wechsel des Wachstumsmodells. Eine Abkehr von der Importsubstitution wurde
erzwungen. Um die Auslandsverschuldung abzuzahlen wurden Exporte forciert. Die Staatsbetriebe
wurden sukzessive veräußert. Mit dem Abbau der Importzölle flossen Importe nach Brasilien. Die
Entwicklungen in den 1990er Jahre zeigen ein gemischtes Bild. Während durch die
Handelsliberalisierung vor allem der Automobil- und Elektrosektor boomten kam es zu einem
Verfall der Produktivität in der Leichtindustrie (vgl. Pinheiro/ Gill/ Serven/ Thomas 2004: 46). Die
Wachstumsaussichten waren vor allem in den 1990ern getrübt. Es flossen zwar FDIs vermehrt ins
Land, es blieben die Exportaussichten für viele Industriezweige aber gering. Der laufende
Kapitalmangel lastet auf der industriellen Entwicklung.
4.1.3. Demokratie
Als weitere entscheidende Vorbedingung wurde die Durchsetzung demokratischer und politischer
Rechte angesehen. Als Bewertungsgrundlage wird zur Beurteilung der Freedom House Index
herangezogen. Dabei werden die bürgerlichen Rechte, Pressefreiheit, das juristische System und das
Bestehen freier demokratischer Wahlen mit einbezogen. Allgemein ist festzuhalten, dass formal alle
vier Schwellenländer zumindest ab Beginn der 1990er Jahren als Demokratien zu bezeichnen sind.
Chile hatte eine bewegte politische Vergangenheit, die sich auch im Index widerspiegelt.Vor der
Machtübernahme Pinochets wurde der Staat als „free“ eingestuft. Von 1972 bis 1990 blieb die
Zuordnung „not free“ bzw. im späteren Verlauf „partly free“ (vgl. Freedom House Index 2013e).
Mit den Wahlen 1990 und dem Machtwechsel in Chile änderte sich das politische Klima und der
Staat wurde ab 1990 als „free“ eingestuft. Somit kann Chile im beobachten Zeitraum als frei und
demokratisch angesehen werden. Zwar leidet die Demokratie weiterhin unter diversen Verletzungen
demokratischer und bürgerlicher Rechte doch im Allgemeinen sind freie und demokratische Wahlen
möglich. Verglichen mit anderen lateinamerikanischen Staaten ist auch die Korruption gering (vgl.
Freedom House Index 2013a).
74
Auch Brasilien kann als Demokratie eingestuft werden. Doch ähnlich wie Chile erlebte Brasilien
eine bewegte Vergangenheit, betrachtet man die politischen Freiheiten. So machte sich die
Kontrolle des Militärs auch im Index bemerkbar. Zwischen 1972 und 1985 galt der Staat als „partly
free“ (vgl. Freedom House Index 2013e; Freedom House Index 2013b). In den Folgejahren konnte
Brasilien von einer politischen Stabilisierung profitieren. Bis 1993 wurde die Nation als politisch
frei geführt. Korruption, Polizeigewalt, ein ineffektives Gerichtssystem und persönliche
Unsicherheiten ließen den Staat wieder als „partly free“ titulieren. Verbesserungen konnten erst
wieder 2003 verzeichnet werden (vgl. Freedom House Index 2013b; Freedom House Index 2013e).
Südkorea konnte im Laufe seiner Geschichte die politischen Rechte zunehmend stärken und wurde
daher mit zunehmenden Freiheiten ausgestattet. 1972 galt der Staat noch als „not free“. Während
der Militärdiktatur, die bis 1988 andauerte wurde allerdings Südkorea als „partly free“ eingestuft.
Seit der Demokratisierung und der freien Wahl des Präsidenten 1988 gilt schließlich die Republik
als „free“. Zwar besteht auch in Südkorea ein starkes Maß an Korruption. Doch die Gerichte
arbeiten unabhängig und frei. Streiks zeigen allerdings oft die Spannungen, die zwischen den
Chaebol und der ArbeiterInnenschaft bestehen (vgl. Freedomhouse Index 2013c; Freedom House
Index 2013e).
In seiner politischen Entwicklung gleicht Taiwan, der Südkoreas. 1972 bis 1976 war der Inselstaat
als „not free“ eingestuft. Von 1949 an wurde der Staat von der KMT allein regiert und erst 1996
schaffte der Staat den Übergang von „partly free“ auf „free“. Eine Demokratisierung, die Ende der
1980er eingeleitet wurde, wurde 1996 schließlich umgesetzt. Korruption spielt noch weiterhin eine
negative Rolle im politischen Alltag Taiwans. Vor allem die Legislative steht häufiger unter dem
Verdacht massiv von den Interessen der KMT-Mitglieder beeinflusst zu werden. Die
Rechtsprechung hingegen wird zunehmen auch mit RichterInnen besetzt, die außerhalb der KMT
stehen (vgl. Freedom House Index 2013d; Freedom House Index 2013e).
4.1.4. Bedingungen der Finanzmärkte
Die Finanzmärkte der unterschiedlichen Länderbeispiele waren mit verschiedenen Bedingungen
konfrontiert. Die Bedeutung der Finanz- und Kapitalmärkte war grundlegend verschieden. Die
Vorteile, aber auch die Krisen der Finanz- und Kapitalmärkte wurden durch den jeweiligen Rahmen
maßgeblich beeinflusst. Daher werden zusammenfassend die grundlegenden Unterschiede erfasst.
4.1.4.1. Aktienmarkt
Der Aktienmarkt in Südkorea spielte für die Finanzierung von Unternehmen nur eine
75
untergeordnete Rolle. Die südkoreanischen Banken und ihre großzügige Kreditvergabe waren für
die Ökonomie wesentlich bedeutender. Der Aktienmarkt war maßgeblich durch die Aktivitäten der
heimischen InvestorInnen geprägt. Ausländische InvestorInnen waren nicht bestimmend in
Südkorea. Die Möglichkeit sich als AusländerIn in Südkorea über Portfolio Investments zu
beteiligen wurde nur langsam ausgeweitet.
Die Dominanz weniger Chaebol führte zu einer engen gegenseitigen Verflechtung der
Unternehmen. Damit beeinflussten sich die Unternehmen gegenseitig. Sollte der Wert eines
Unternehmens verfallen, ist die Möglichkeit gegeben, dass es zu einem Dominoeffekt kommt (vgl.
Frank 1999: 110ff).
Für die KMUs in Taiwan spielte die Börse eine wichtigere Rolle als in Südkorea. Die konservative
Kreditvergabe der taiwanesischen Banken zwangen die Unternehmen an die Börse zu gehen. Die
Beteiligung ausländischer InvestorInnen wurde ähnlich wie in Südkorea politisch nicht gefördert.
Der Einfluss ausländischer InvestorInnen wurde nur schrittweise ausgeweitet und ermöglicht. Vor
allem die taiwanesische hohe Sparquote machte die Börse in Taipeh vor allem für inländische
InvestorInnen attraktiv (vgl. Thurbon 2001: 253; Heo/ Tan 2003: 29).
Der Zugang zu Chiles Börse wurde für AusländerInnen schon in den 1970er Jahren geöffnet. Ein
guter Teil der Investitionen floss daher in Form von kurzfristigen Portfolio Investments in das Land.
Der Anteil dieser kurzfristigen Veranlagungen wurde durch die Einführung von
Kapitalverkehrskontrollen geschmälert (vgl. Calvo/ Talvi 2005: 16ff)
Brasiliens Börse erlebte in seiner langen Geschichte viele politische Veränderungen und wechselnde
Rahmenbedingungen. Der Aktienmarkt war sehr lebendig. Vor allem der Terminmarkt florierte in
Brasilien. Wobei die Dotierung der Produkte zu guten Teilen in USD erfolgte. Für die Unternehmen
spielte die Börse vor allem im Zuge der Privatisierung eine entscheidende Rolle. Über die Börse
wurden die Staatsunternehmen veräußert. Für die Finanzierung von Klein- und Mittelunternehmen
war die geregelte Börse nicht geeignet.
4.1.4.2. Bankensektor
Die südkoreanischen Banken spielten in der volkswirtschaftlichen Entwicklung der Republik eine
tragende Rolle. Die Finanzierung der Chaebol erfolgte maßgeblich über Bankkredite. Der staatliche
Einfluss bestand trotz Privatisierungen innerhalb des Bankensystems weiterhin. Nicht selten
besaßen die Chaebol ihre eigenen Geldinstitute. Die südkoreanische Regierung sorgte nur
unzureichend für Kontrollen der Kreditvergabe nach der Liberalisierung und Öffnung des Finanzund Kapitalmarktes. Für die Krisenentwicklung Südkoreas war dieses Versäumnis ausschlaggebend.
76
Als zentrale Finanzintermediäre gaben sie die kurzfristigen Kredite weiter. Mangelnde
Sicherheitskontrollen und Reservebestimmungen führten zu einem unzureichenden
Risikomanagement. Die offenherzige Kreditvergabe in Kombination mit sehr verschränkten
Eigentumsverhältnissen zwischen den zu finanzierenden Unternehmen, dem Staat und den
Geldinstituten sowie die staatlichen Garantien förderten den „Moral Hazard“ des südkoreanischen
Bankensystems (vgl. Thurbon 2001: 245f).
Der Banksektor Taiwans unterscheidet sich von dem südkoreanischen maßgeblich. Die
Privatisierung der Staatsbanken ist abgeschlossen. Die ehemaligen Staatsbanken unterliegen dem
Prinzip der Konkurrenz. Politische Einflussnahme ist eher die Ausnahme. Darüber hinaus ist die
unabhängige Zentralbank ein Garant für die Stabilisierung der wirtschaftlichen
Rahmenbedingungen. Traditionell gilt das taiwanesische Banksystem als sehr konservativ (vgl.
Heo/ Tan 2003: 28f). Durch die Konkurrenz mit ausländischen Banken sowie der strikten Kontrolle
der Zentralbank haben die Geldinstitute sehr restriktive Vorgaben bei der Vergabe von Krediten.
Damit gelten zwar viele der vergebenen Kredite als sicher. Die Anfälligkeit für Liquiditätsengpässe
für Klein- und Mittelunternehmen ist höher. Erschwerend kommt hinzu, dass mit der
Liberalisierung des Banksektors eine dynamische Entwicklung in Gang gesetzt wurde. Viele
Geldinstitute wurden gegründet. Die Konkurrenz ist hart und Größenvorteile können nicht erzielt
werden. Zur Jahrtausendwende gab es folglich negative Gewinnmargen(vgl. Montgomery 2003:
649; Liu/ Hsu 2006: 672).
Anfang der 1970er Jahre erlebte Chile noch das große politische Experiment der radikalen
Liberalisierung. Viele der Reformen wurden nach dem politischen Machtwechsel rückgängig
gemacht. So wurde der Zinssatz wieder unter staatliches Reglement gestellt und erst wieder im
Zuge der Restrukturierungsmaßnahmen in den 1990er Jahren schrittweise liberalisiert. Im Zuge der
Schuldenkrise kam es zu einer Bankenkrise in Chile. Der Bankensektor war somit auch in der Phase
der Liberalisierung Ende der 1980er Jahre fragil (vgl. Harberger 1985: 459f). Für den Staat war es
demnach wichtig, diese System zu stabilisieren. Die frühen Privatisierungsanstrengungen des
Banksystems führten aber auch dazu, dass der politische Einfluss der Kreditvergabe entzogen
wurde. Marktprinzipien waren bestimmend. Auch Restrukturierungsmaßnahmen wurden mit Blick
auf die Konformität mit Marktregeln geregelt (vgl. Bergoeing/ Kehoe/ Kehoe/ Soto 2002:182).
Das brasilianische Banksystem entwickelte sich unter grundlegend anderen Bedingungen. Es ist
stark durch nahezu zwei Dekaden andauernden inflationärer Entwicklung geprägt. Der Banksektor
ist in dieser Phase durch inflationären Gewinne gewachsen. Es gab neben föderale und staatlichen
Banken auch private MitbewerberInnen. Durch den Realplan wurde das Banksystem maßgeblich
umstrukturiert. War zuvor in erster Linie der Staat der Kunde der Banken, wurden es plötzlich
77
private KonsumentInnen. Allerdings werden Kredite ohne umfassende Prüfung vergeben. Da es vor
allem in Lateinamerika in den 1990ern zu mehreren Krisen gekommen ist, sind die Geldhäuser
schwer angeschlagen. Mit der Loslösung des Zinssatzes im Zuge des Realplans saßen die Banken
auf einer Vielzahl uneinbringlicher Kredite, da der Wert des Reals verteidigt wurde. Um den
Neubewertungsdruck zu entlasten blieb nur mehr das Anheben des Leitzinses. (vgl. Beck/ Crivelli/
Summerhill 2005: 2227; Baer/ Nazmi 2000:11ff).
4.1.4.3. Zentralbankpolitik
Der Won wurde zur Förderung der Exportwirtschaft künstlich unterbewertet. Dazu waren
erhebliche Devisenreserven von Vorteil und das Eingreifen der Zentralbank nötig. Auch der
Kapitalverkehr wurde lange reguliert. Der Zu- und Abfluss langfristiger Fremdwährungsanlagen
wurden von der Regierung kontrolliert und überwacht. Die staatliche Führung gab
Entwicklungspläne in Auftrag, die schließlich den Umfang und die Menge der vergebenen
Fremdwährungskredite bestimmten. Somit war die Zentralbankpolitik vor der Kapital- und
Finanzmarktliberalisierung entscheidend von der südkoreanischen Regierung bestimmt (vgl. Kwon
2012: 37; vgl. Heo/ Tan 2003: 33)
Taiwans erklärtes Ziel war es den Finanzsektor für die Export- und produzierende Wirtschaft stabil
zu halten. Diese Aufgabe verfolgte die unabhängige Zentralbank rigoros. Dazu verfügte sie auch
über die entsprechend scharfen Zugriffsrechte, womit ihr Mandat nicht zahnlos blieb. Verglichen
mit Südkorea hatte die taiwanesische Zentralbank weiter Befugnisse. Wie oben geschildert führte
diese Unabhängigkeit auch zu Konflikten mit der Regierung. Die am Festland gemachten
Erfahrungen blieben aber so prägend, dass die Stabilität, des Finanz- und Kapitalmarktes nicht
gefährdet wurde (vgl. Thurbon 2001: 252f).
Auch Chile hatte eine unabhängige Zentralbank, dessen Ziel die Stabilisierung des Wechselkurses
und die Kontrolle des Preisanstiegs ist. So wurde der Peso innerhalb eines definierten Bandes
gehalten, in dem er sich frei bewegen durfte. Darüber hinaus, war die Zentralbank für die
Durchsetzung der Kapitalverkehrskontrollen im Rahmen der URR zuständig. Die Erfahrungen aus
den vergangenen Krisen waren für die monetäre Politik prägend. Es sollte alles versucht werden,
Krisen zu verhindern (vgl. Forbes 2007: 297; Carriere-Swallow/ Garcia-Silva 2013: 8f).
In Brasilien gab es zwei Währungskurse. Neben einer offiziellen Bewertung gab es die inoffizielle
Bewertung durch den Schwarzmarkt. Die Zentralbank versuchte die Kontrolle über den
Devisenverkehr zu erlangen. De iure war die Zentralbank Brasiliens mit vielen
Kontrollmöglichkeiten beauftragt. Sie scheiterte allerdings. Die Verkehrskontrollen wurden laufend
78
umgangen und auch der Devisenverkehr konnte nicht kontrolliert werden. Die zunehmende
Öffnung nach außen und der zunehmende Einfluss internationaler Geldflüsse erhöhten den Druck
zur Liberalisierung des Wechselkurses, weshalb schließlich die Flexibilisierung umgesetzt werden
musste (vgl. Carvalho/ Garcia 2008: 32ff; vgl. De Faria/ De Paula/ De Castro Pires/ Di Meyer 2010:
8f).
4.1.4.4. Rahmen der Deregulierung
Wie im Krisenverlauf geschildert kam es in Folge der Liberalisierung des Finanz- und
Kapitalmarktes Südkoreas zu starken Schwankungen. Zunächst war der Won Schwankungen
unterworfen. Diese liegt an der Liberalisierung des Wechselkurses in dessen Folge sich die
Zentralbank aus dem Geschäft der Währungsstabilisierung zurückgezogen hatte (vgl. Durnev/ Li/
Morck/ Yeung 2004: 719ff; Summers 2000: 8f). Im Anschluss kam es auch zu einer starken
inflationären Entwicklung. Hintergrund dieser Entwicklung ist die Deregulierung des
Zahlungsverkehrs, Überliquidität befand sich am Südkoreanischen Kapitalmarkt und veranlagte
sich in nicht handelbaren Güter (vgl. Filer 2004: 101ff). Mit der Deregulierung und Privatisierung
des Banksystems kam es schließlich zu einer Verstärkung der Geldschwemme an die Chaebol.
Diese Kredite wurden praktisch unkontrolliert an die Unternehmen weitergegeben. Die
Deregulierung des Finanz- und Kapitalmarktes erfolgte binnen weniger Jahre (vgl. Kwon 2012: 33).
Es gab für die Zentralbank Ankerziele, die das System für die produzierende Wirtschaft zu
stabilisieren hatten. Wenn nötig war die Zentralbank auch selbstständig genug um bei Verzerrungen
effektiv zu intervenieren (vgl. Thurbon 2001: 252f). Gleichzeitig wurde der Zahlungsverkehr
weitgehend liberalisiert und geöffnet für ausländische InvestorInnen (vgl. Kwan/ Reyes 1997:
513f;.Thurbon 2001: 253). Darüber hinaus erlaubte Taiwan auch die Flexibilisierung der
heimischen Währung (vgl. Liu/ Hsu 2006: 671). Das Bankensystem wurde schrittweise liberalisiert,
privatisiert und verbessert. Die Politik der Deregulierung erfolgte schrittweise und begann in den
1970ern (Tang 2009: 206).
Chile erlebte durch die Militärdiktatur unter Pinochet bereits weit reichende Liberalisierungen (vgl.
Johnston/ Darbar/ Echeverria 1997: 13). Einige davon wurden in den 1980er Jahren schrittweise
zurückgenommen um das angeschlagene Bankensystem wieder zu stabilisieren (vgl. Johnston/
Darbar/ Echeverria 1997: 13ff). Durch Verbesserungen der Fundamentaldaten aber auch der
Verbesserung der Weltkonjunktur flossen Gelder vermehrt in den Staat (vgl. De Gregorio/ Edwards/
Valdes 2000: 61). Um diese Zuflüsse zu regulieren griff die Zentralbank mit URR ein. Sie wurde als
flexibles Instrument genutzt und von der Zentralbank als angepasstes Instrument umgesetzt.
Brasilien erlebte ebenfalls eine schrittweise Deregulierung im Rahmen der Zahlungsflüsse. Die
79
Beteiligungen ausländischer InvestorInnen wurden im Laufe der 1990er Jahre erweitert. Der duale
Wechselkurs wurde abgeschafft und mit der Währungsreform 1994 kam es auch zur Liberalisierung
des Wechselkurses (vgl. De Faria/ De Paula/ De Castro Pires/ Di Meyer 2010: 8f; Goldfjn/ Minella
2005: 19f). Der Zugang zu internationalen Finanzmitteln wurde ausgeweitet, aber die Abhängigkeit
von ausländischen Finanzflüssen blieb bestehen. Um internationale Investitionen anzulocken wurde
neben der Liberalisierung des Finanzmarktes auch der Handel zunehmend liberalisiert. Seitens der
Regierung wurde versucht den Boom der Investitionen zu kontrollieren (vgl. Maldonado/ Tourinho/
Valli 2007: 275ff; Carvalho/ Garcia 2008: 36f)
4.1.4.5. Historischer Rahmen
Rahmenbedingungen für die Kontrolle der Finanzflüsse nach Südkorea waren nicht gegeben. Der
Zentralbank kamen abrupt und unerprobt neue Aufgaben zu. Sie hatte zu Beginn ihres Bestehens
viel Erfahrung mit der Stabilisierung des Wechselkurses gesammelt. Das neue Ziel war die
Inflationsbekämpfung unter neu geschaffene Rahmenbedingungen. Die fachlichen Kapazitäten
bestanden für diese Aufgabe nicht mehr. Ebenso war die Überwachung der Kreditvergabe
unzureichend. Die vermehrten Finanzflüsse konnten nicht mehr in dem Umfang von der
Zentralbank kontrolliert werden. Auch Erfahrungen in diesem Rahmen fehlten. Der Staat versäumte
den frühzeitigen Ausbau der Überwachung (vgl. Kwon 2012: 35; Thurbon 2001: 245f).
In Taiwan war eine wichtige Basis für Erfolge die Erfahrung der regierenden Kuomintang mit
instabilen Finanzmärkten. Auf dem Festland hatte man miterlebt, welche Auswirkungen Irritationen
der Finanzmärkte mit sich bringen können. So entwickelte Taiwan ein ausgeklügeltes System, das
eine Zusammenarbeit zwischen dem Finanzministerium und einer starken unabhängigen
Zentralbank förderte (vgl. Tan 2009: 204f).
Chiles Zentralbank hatte Erfahrungen in der Krise der 1980er Jahre gesammelt. Darüber hinaus
sammelte Chile seit den 1970er Jahren Erfahrungen mit einem liberalisierten System. Vor allem das
instabile Banksystem lastete auf Chile. Darüber wachte die Zentralbank. Neben stabilem
Wechselkurs war Preisstabilität ein zentrales Ziel der Zentralbank (vgl. Johnston/ Darbar/
Echeverria 1997: 13)
Die brasilianischen politischen EntscheidungsträgerInnen hinkten der Praxis in Punkto
Liberalisierung hinterher. Die meisten Regulierungen wurden umgangen. Es gab eine hoch
entwickelte Terminbörse und Finanzderivate hatten eine große Bedeutung ( Baer/ Nazmi 2000: 11f).
4.1.4.6. Institutioneller Rahmen
Wenn über Institutionen im ökonomischen Sinne gesprochen wird, versteht man darunter alle
80
Regeln und Regulierungen, die die Interaktion zwischen den Mitgliedern maßgeblich beeinflussen.
Folgt man North's Definition so sind vor allem die Eigentumsrechte sowie die Vollständigkeit der
Märkte wichtige ökonomische Institutionen (vgl. Acemoglu/ Johnson/ Robinson 2005: 388f). Die
Bedeutung des institutionellen Rahmens kann nicht unterschätzt werden, gehen viele ForscherInnen
davon aus, dass ohne ausreichenden Schutz der Eigentumsverhältnisse Anreize für Investitionen
fehlen. Neben dem Bestehen starker Eigentumsrechte muss auch eine politische Komponente
berücksichtigt werden. Vor allem die Regierung und ihr Apparat muss dazu in der Lage sein, die
Rechte effektiv umzusetzen (vgl. Svensson 1998: 1318).
Blickt man auf den Schutz der Eigentumsrechte der einzelnen Volkswirtschaften sind zwei
interessante Entwicklungen laut „Index of Economic Freedom“ festzustellen. Einerseits zeigt sich
Taiwan schon zu Beginn des Betrachtungszeitraums als Spitzenreiter, was den Schutz des
Eigentums angeht. Der Inselstaat wird 1995 noch als „free“ eingestuft. Im Laufe der Krisenjahre
verliert Taiwan an Eigentumsfreiheiten. Dennoch gilt Eigentum auf dem Inselstaat als gut geschützt.
Eine ähnliche Qualität des Schutzes der Eigentumsrechte findet sich in Südkorea. Gleichzeitig war
Südkorea davon abgeneigt FDIs zu empfangen da der Ausverkauf der südkoreanischen
Eigenständigkeit befürchtet wurde. Um andere Finanzierungsmöglichkeiten zu eröffnen garantierte
die Regierung Fremdwährungskredite ohne einen Ausbau von Kontrollen auszubauen. Anreize
wurden in diesem System geschaffen, sehr hohe Risiken einzugehen.
Chiles Eigentumsrechte wurden ähnlich wie jene in Südkorea oder Taiwan als „free“ eingestuft.
Dazu gab es ein System der Kapitalverkehrskontrollen, das Anreize schaffen sollte Finanzflüsse
produktiv zu nutzen. Durch die Etablierung der Mindestreserven in Form des URR sollten
destabilisierendes „hot money“ und Überliquidität verhindert werden. Exporte wurden vor
Spekulationen geschützt.
Brasilien hingegen wird 1995 als „repressive“ angesehen und kann im Laufe der Jahre diese
Position und Einteilung nur schwer überwinden. Brasilien liegt damit während des
Betrachtungszeitraums nur stellenweise über dem globalen Schnitt. .(vgl. IEF 2013a, IEF 2013b,
IEF 2013c, IEF 2013d). Die formellen Institutionen Brasiliens scheinen auf den ersten Blick stark.
Es gibt zwar effektive Gesetze. Allerdings schwächen schwache Gerichte und schwache
InvestorInnenrechte die Investitionen. Dazu brauchen Gesetze und schwere Regulierungen lange
juristische Wege (vgl .Esrin/ Prevezer 2011: 59).
4.1.4.7. Kapitalverkehrskontrollen
Ein umstrittenes Thema ist, wie oben dargestellt, die Wirkung der Kapitalverkehrskontrollen. In den
ausgewählten Beispielen lässt sich klar darstellen, dass durch die Etablierung von Kontrollen die
81
befürchteten negativen Auswirkungen nicht automatisch generiert werden.
Südkorea nutzte im Krisenfall beispielsweise keine Kapitalverkehrskontrollen. Die Zentralbank
griff nicht in den Markt ein im Vorfeld der Krise. In Anbetracht der Regulierungsstärke der
südkoreanischen Zentralbank muss beträchtlicher Zweifel erhoben werden, ob diese Kontrollen
effektiv umsetzbar gewesen wären.
Taiwans Zentralbank konnte mit einem großen Maß an Eigeninitiative in die Märkte eingreifen für
den Fall, dass die volkswirtschaftliche Stabilität in Gefahr war. So wurde der Handel mit
Fremdwährungskrediten eingeschränkt und Geldflüsse ab einer gewissen Größe waren zu melden.
Somit wurden trotz der effektiven liberalen Einstellung diverse Gefahrenherde eingedämmt (vgl.
Tan 2009: 206).
Chiles System der Kapitalverkehrskontrollen konnten dank der Stärke der Zentralbank effektiv
umgesetzt werden. Das URR erzielte dabei tatsächlich kurzfristig den gewünschten Effekt das
„Open-Economy-Trilemma“ zu lösen. Der gewünschte Effekt dauerte dabei nur wenige Monate an.
Am Höhepunkt der Krise konnte dieses System folglich positive Effekte erzielen . Negativ muss
angemerkt werden, dass unter diesen Bedingungen die Finanzierung von KMUs erschwert wurde
(vgl. De Gregorio/ Edward/ Valdes 2000: 71).
Brasilien muss als Negativbeispiel im Umgang mit Kapitalverkehrskontrollen genannt werden.
Zwar wurden solche von der Zentralbank durchgesetzt. Ihre Effektivität blieb aber begrenzt. Die
unerwünschten Auswirkungen der teuren Finanzierung für KMUs trafen auch Brasilien. Die Lösung
des „Open-Economy-Trilemmas“ konnte hingegen nicht erzielt werden. Die InvestorInnen fanden
sehr schnell Wege diese Kontrollen zu umgehen (vgl. Vieeira/ Holland 2003: 24f).
82
4.2. Zusammenfassung der Vorbedingungen
Intenti-
Exportwirt-
on und
schaft
Aktienmarkt Bankensektor Zentralbank- Deregulierung Historischer
Politik
Rahmen
Institutionel- Demokrati-
Kapitalver-
ler Rahmen
kehrskon-
Politik
sche Bedin-
gungen und trollen
Freiheiten
Südkorea Innen-
Chaebol als
Finanzierung Liberales Sys- Starke staatli- Zentralbank
und au-
Oligopole mit untergeordne- tem orientiert
che Beein-
ßenpoli-
enger politi-
te Rolle; ge-
an Marktent-
flussung; Zie- schwanken;
tischer
scher Verbin-
genseitige
wicklungen;
le vorgege-
Druck;
dung dominie- Vernetzung
Schock-
rend; „Moral
Eigentumsver- ben;
ließ Won frei
rungen und
hoher Risiken testen; sowie
Vorbereitun-
gefördert;
FDIs ausge-
pitalverkehrs-
schlossen;
kontrollen; Pri-
therapie; Hazard“ be-
men; auslän- iure privat mit
vatisierung und
Wunsch: stand »
dische Inves- staatlichem
Deregulierung
günstiges Fehlinvestitio- torInnen dis- Einfluss; „Mo-
des Banksys-
Kapital;
ral Hazard“
tems; Schock-
Bekämp- siken; verar-
besteht, wenig
therapie;
fung In-
beitende Ex-
Kontrollme-
flations-
porte;
chanismen;
ängste;
Free; System
Abbau der Ka- gen der Zen-
der Unterneh- hältnisse de
nen, hohe Ri- kriminiert;
Keine Erfah-
tralbank;
Free mit Pro- Nicht umgesetzt;
Korruption;
Vergabe von
kurzfristigen
Krediten
Taiwan
Politi-
Geprägt von
ausländische
Voll privati-
Erfahrung mit Flexibilisierung Erfahrung aus Free
sches
KMUs; hoher InvestorInnen siert; liberales Zusammen-
des Taiwan
dem Festland;
Partly free-
Eingriff der
free; weiterhin Zentralbank
Chile
Ziel der
Wettbewerb;
diskriminiert; System; starke bruch des Fi- Dollars; Öff-
Deregu-
effiziente Un- langsame
Konkurrenz;
nanzsystems
lierung;
ternehmen;
starke staatli-
am Festland;
Ausweitung
unabhängig
starker Ein-
für destabili-
nung des Zah-
und erfahrene
fluss der
sierende Ent-
lungsverkehrs;
Institutionen;
KMT;
wicklung
graduelle Hight-Tech-
der ausländi- che Vorgaben
Stabilität ver- ausländische
(Meldung von
Reform-
schen Beteili- und Kontrol-
folgt; eigen-
Geldflüssen;
Exporte;
Investitionen
politik;
gung; Finan- len; konserva- ständige Zen- erlaubt; Privati-
Verbot von
Wunsch:
zierung der
tive Kreditver- tralbankpoli-
sierung und
Geschäften
Stärkung
KMUs be-
gabe; over-
Deregulierung
usw.);
der Ex-
deutend; in-
banked;
portwirt-
ländische In-
tems; graduelle
schaft
vestorInnen
Reformpolitik
und Eta-
durch die
mit Beginn in
blierung
hohe Spar-
den 1970er;
als Fi-
quote an der
nanzzen-
Börse betei-
trum;
ligt;
tik;
des Banksys-
Selbstbe- Großunterneh- bereits Öff-
Bewegte Ge-
stimmte
men für den
nung in den
schichte (70er und eigen-
Rück-
Export; be-
1970er; vor
liberales Sys-
ständige Zen- rapie umfassen- System ver-
nahme
sonders In-
allem kurz-
tem – 80er
tralbank;
der Dere- dustriegut
fristige aus-
Rücknahme –
Überwachung rung und Dere- erfahrungen in fristige Inves- bestehen;
riert; Nachteil
gulie-
Kupfer aus
ländische
90er liberal);
der URR;
gulierung; teil- den 1970er
für KMUs der
rung;
staatlichen
Portfolio In-
Marktmecha-
Krisenerfah-
weise Rück-
und 80er ge-
ABER:
Unternehmen, vestitionen
nismen be-
rung aus den
nahmen in den
macht; klare
1970er
zunehmende
stimmend; pri- 1980ern;
getätigt; ein-
Langfristig
Unter Pinochet Seit 1970ern
Free; inkl.
Free; relativ
in Schockthe-
System der
wenig Korrup- durchgesetzt;
de Liberalisie-
im liberalen
URR zum An- tion; demokra- Vorteile kurz-
haftet; Krisen- reiz für lang-
1980ern; in den Ziele und
URR effektiv
titionen;
tische Rechte
fristig gene-
Finanzierung;
und
industrielle
geschränkt
vates Banken-
1990ern umfas- Konzentration
1980er
Exporte;
durch Kapi-
system; in Kri-
send liberali-
auf destabili-
Schock-
talverkehrs-
se auch abwi-
siert mit einer
sierende Fak-
therapie
kontrollen;
ckelbar;
starken Zentral- toren;
der Dere-
wichtiges In-
gulie-
strument zur
rung;
Privatisie-
Wunsch:
rung;
bank;
Stützung
der Exportwirtschaft;
Brasilien Innenpo- Ehemalige
Entwicklung
De iure breite Ausbau der In- Versäumnis
Repressive;
Partly free –
Zentralbank
unter inflatio-
Kontrollmög- vestitionsmög- politischen
schwache
free; starkes
setzte auf
Wunsch; Unternehmen; Einfluss; be-
närer Politik;
lichkeiten
Rechtsdurch-
Maß an Kor-
Kontrollen,
Legali-
Exportwirt-
sonderes In-
gemischte Ei-
(Devisenfluss nung des Zah-
Finanz- und
setzung;
ruption,
wurden effek-
sierung
schaft vor al-
teresse am
gentumsver-
und Kapital-
lungsverkehrs;
Kapitalmarkt
schwache Ge- schwaches ju- tiv umgangen;
der gän-
lem im Elek-
Terminmarkt; hältnisse; we-
verkehr); de
Einführung des zu schaffen;
gen Pra-
tronik- und
Börse als In-
nig Kontrolle
iure ineffekti- flexiblen Reals; Hinterherhin-
xis;
Automobil-
strument der
und Prüfungen ve Überwa-
Öffnung des
kend Dynamik
heit; hohes
Schock-
sektor; Verfall Privatisie-
der Kreditver- chung;
Marktes für
a n Finanz-
Maß an Büro- tive Auswir-
Banken;
märkten;
kratie;
litischer
Starker aus-
staatliche ISI- ländischer
therapie; der Leichtin-
rung; für Fi-
gabe; Krisen
Intenti-
dustrie; Aus-
nanzierung
angeschlagen;
on: Ge-
ländische Un- KMUs zu ris- fragil;
nesung
ternehmen
kant;
lichkeiten; Öff- Rahmen für
richte;
ristisches Sys- keine posititem; Unsicher- ven Effekte
erzielt; negakung: teure
Finanzierung
für KMUs;
des Ban- konzentrieren
kensys-
sich auf Bin-
tems; In- nenmarkt;
flationsbekämpfung;
Tabelle 2: Gegenüberstellung Vorbedingungen
4.3. Unterschiede der Krise
4.3.1. Krisenantwort
Über das Banksystem wirkte sich die Südostasienkrise auf Südkorea aus. Immer mehr Kredite
wurden uneinbringlich und der Staat fing die strauchelnden Banken auf. Die Chaebol litten unter
dem Einbruch ihrer Hauptabsatzmärkte. Die Exporte der südkoreanischen Zulieferindustrie
schmälerten sich mit dem Abkühlen der Konjunktur. Zusätzlich machten sich die Fehlinvestitionen,
die mit den scheinbar günstigen Krediten ermöglicht wurden bemerkbar. Die Oligopole schlitterten
langsam in die Krise und sie sahen sich gezwungen sich zu rekonstruieren(vgl. Summers 2000: 6;
Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 323f) 19.
Taiwans Zentralbank griff in die Finanzmärkte aktiv ein. Anfänglich reagierte die Börse
unbeeindruckt, da Informationen frei gehandelt wurden und plötzliche Einbrüche bereits eingepreist
waren. Es wurden Zuflüsse zur Stabilisierung des Wechselkurses mit den hohen Devisenreserven
sterilisiert, Forward-Kontrakte wurden für einen gewissen Zeitraum verboten und es bestand
Meldepflicht für Investitionen (vgl. Heo/ Tan 2003: 35f). Die Krise auf der Börse kam erst 2001
auf. Die Banken begannen zu straucheln. Die Zentralbank kaufte die Aktien der Finanzinstitutionen
auf. Auch hier setzte sich der „Moral Hazard“ durch (vgl. Montgomery 2003: 656f)
Chile verstärkte die Anforderungen der URR. Damit wurde die Liquidität eingeschränkt. Die
kleineren Unternehmen waren dadurch mit höheren Finanzierungskosten konfrontiert (vgl. Forbes
2007: 318ff).
Brasilien griff laufend mit Kapitalverkehrskontrollen ein um den Finanzmarkt zu stabilisieren.
Damit wurde Unsicherheit auf den Märkten geschaffen. Die Effekte der Kontrollen verpufften
mehrfach. Sie wurden mit der Dauer ihres Bestehens immer effektiver umgangen (vgl. Jinjarak/
Noy/ Zheng 2013: 2946ff; Goldjafn/ Minella 2005: 27ff).
4.3.2. Reaktionen der InvestorInnen
Nachdem aus Thailand die InvestorInnen geflohen waren, schwand das Vertrauen Südkorea könne
seine Kredite bedienen. Mit der ersten Insolvenz eines Chaebol wurden die institutionellen
Schwächen schlagend. Die InvestorInnen verloren gänzlich das Vertrauen und zogen ihre Gelder
aus Südkorea ab. Es kam zur erschütternden Vertrauenskrise (vgl. Filer 2004: 108f; .Sachs/ Tornell/
Velasco 1996: 26).
19
Diese Restrukturierung war begleitet von Massenentlassungen. Vor allem die Gewerkschaften riefen zum Protest
auf:
InvestorInnen sorgten sich vor allem um die Konkurrenzfähigkeit Taiwans. Der Taiwan Dollar
wurde zu Beginn des „gelben Fiebers“ noch erfolgreich vor spekulativen Attacken verteidigt. Als
Singapur mit einer ähnlichen Exportstruktur den Dollar abwertete musste Taiwan dem Druck
nachgeben. Zudem war Taiwan auch in den regionalen Finanzkreislauf eingebunden. Mit der
abkühlenden Konjunktur vor der Haustüre verlor Taiwan die wichtigsten ExportpartnerInnen (vgl.
Corsetti/ Pesenti/ Roubini 1999: 353).
In Chile zogen InvestorInnen auf Grund des negativen Ausblicks ihre Gelder ab. Es kam zu einem
negativen Kapitalfluss. Das Wirtschaftswachstum trübte sich dabei ein und die Liquidität des
Finanzmarktes nahm ab. Es kam zur Kreditklemme und die Währung wurde abgewertet. Ein
wichtiger Punkt des getrübten Vertrauens lag vor allem im negativen internationalen Umfeld (vgl.
Carriere-Swallow/ Garcia-Silva 2013: 14).
Auch Brasilien verlor durch die Trübung des internationalen Umfelds das Vertrauen der
InvestorInnen. Durch die Abhängigkeit von internationalen Geldern ist allerdings der Abzug von
Kapital in Brasilien wesentlich schwerwiegender als in Chile. Die Finanzierung von KMUs wurde
massiv erschwert, da das knappe Kapital zu sehr teuren Krediten führte (vgl. Baer/ Nazmi 2000:
10f).
4.3.3. Zusammenfassung Krisenarbeit
Staatliche Arbeit
InvestorInnen Reaktion
Südkorea Auffangen von Banken, Konkurs der Chaebol >> Um- Schwinden des Glaubens an Fistrukturierung der Chaebol;
nanzierbarkeit bestehender Kredite >> Vertrauenskrise; erste
Chaebol-Insolvenz führte zu
Panik;
Taiwan
Zentralbank eingegriffen (Forwards Kontrakte verbo- Verlust der ExportpartnerInnen
ten; Meldepflicht für Investitionen; Sterilisierung der
durch die Südostasienkrise;
Zuflüsse); gute Informationsverarbeitung der Börse;
Ringen um Vertrauen der inter-
verzögerter Ausbruch 2001 >> Banksystem strauchel- nationalen InvestorInnen. Sorge
Chile
te und Zentralbank intervenierte; massiver Bankwett-
um Bewertung des Taiwan Dol-
bewerb führte zu negativen Renditen;
lars.
Erhöhung der Reserveanforderungen; Krise abgewen- Durch negative internationale
det aber Steigerung der Finanzierungskosten von
Aussicht >> Abzug der Investi-
KMUs
tionen; Abwertung Peso; Liquidität getrübt;
Brasilien Anpassung des System mit Kapitalverkehrskontrollen; Vertrauenskrise durch die Trüeffektiv umgangen; Destabilisierung des Reals;
bung des internationalen Umfelds; Abzug von Investitionen;
Umgehung von Kontrollen; Finanzierung von Unternehmen
erschwert (KMUs);
Tabelle 3: Reaktionen auf Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
4.4. Die volkswirtschaftliche Entwicklung
Letztlich stellt sich die Frage, ob trotz der Krisenentwicklung und der liberalisierten Finanz- und
Kapitalmärkte Wachstumsimpulse generiert werden konnten20. Daher werden die Wachstumsraten
zwischen 1995 und 2005 miteinander verglichen.
Taiwan konnte trotz Umgreifen stabiles Wachstum erzielen. Zwischen den 1995 und 2005 wurden
fast durchgehend Wachstumsimpulse gesetzt. Verglichen mit anderen Staaten zeigt sich bei Taiwan
deutlich, dass es zu keinen massiven Einbrüchen der Impulse im Krisenjahr 1998/99 gekommen ist.
Viel mehr wurden Probleme zur Jahrtausendwende evident. 1995: 6,38; 1996: 5,54; 1997: 5,48;
1998: 3,47, 1999: 5,97; 2000: 5,80; 2001: -1,65; 2002: 5,26; 2003: 3,67; 2004: 6,19; 2005:4,7; (vgl.
SYB 2010: 155).
Südkoreas Entwicklung gestaltet sich etwas anders. Die Krise aus Südostasien hatte stark die
Wachstumsdaten des Staates beeinflusst. Von anfänglich sehr hohem Wachstum kam es zur
Eintrübung 1998 durch die Südostasienkrise. Lag das Wachstum 1995 noch über 9% zeigt sich ein
deutlicher Zusammenbruch der Daten 1997/98. Die Impulse gingen zurück. Zur Jahrtausendwende
wuchs Südkorea überdurchschnittlich. Diese neuen Impulse können die Vermutung aufkommen
lassen, dass die Krise zu einer Bereinigung der ökonomischen Bilanzen führte.
1995: 9,2; 1996: 7,0; 1997: 4,7; 1998: -6,9; 1999: 9,5; 2000: 8,5; 2001: 4,0; 2002: 7,2; 2003: 2,8;
2004: 4,6; 2005: 4,0
Chiles Wachstum war 1995 auf einem sehr hohen Niveau. Aber auch der lateinamerikanische Staat
verzeichnete Einbußen. 1998 und 1999 schrumpfte die Ökonomie leicht. Dennoch konnte Chile
wieder ab dem Beginn des 21. Jahrhunderts steigende Wachstumsraten verzeichnen.
1995: 10,6; 1996: 7,4; 1997: 6,6; 1998: 3,2; 1999: -0,8; 2000: 4,5; 2001: 3,3; 2002: 2,2; 2003: 4,0;
2004: 6,0 2005: 5,6
20
Wirtschaftswachstum als einziges Charakteristikum für erfolgreiche Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung heran
zu ziehen greift zu kurz. Das Konzept des BIPs erfasst viele Entwicklungen nicht. Einen zusammenfassenden
Überblick über die Kritik am Bruttoinlandsprodukt liefert van den Bergh (vgl. ebd. 2009: 118ff).
Brasiliens Wachstumsdaten zeigen deutliche Schwächen. Verglichen mit allen anderen Staaten
beginnt Brasilien 1995 mit deutlich geringeren Wachstumsimpulsen. Im Verlauf schmälern sich
diese zunehmend. Zwar verzeichnet Brasilien kein Schrumpfen der Ökonomie im
Betrachtungszeitraum. Die Wachstumsimpulse blieben aus.
1995: 4,4 1996: 2,1 1997: 3,4 1998: 0,0 1999: 0,3 2000: 4,3 2001: 1,3 2002: 2,7; 2003: 1,1; 2004:
5,7 2005: 3,2 (vgl. WB 2013).
5. Conclusio
Die Länderbeispiele haben gezeigt, dass sich selbst im Umfeld einer globalen Finanzkrise, wie dem
„gelben Fieber“, nicht alle Wachstums- und Entwicklungschancen verflüchtigen müssen. Es zeigte
sich auch, dass die untersuchten Schwellenländer im Umfeld der Finanz- und Kapitalmarktkrisen
sehr unterschiedliche Entwicklungen realisieren konnten.
So ist in Südkorea ein anfänglicher Wachstums- und Investitionsboom nachzuweisen, dem mit dem
Aufkommen des „gelben Fiebers“ ein jähes Ende gesetzt wurde. Gelder wurden abgezogen,
Chaebol schlitterten immer tiefer in die Krise. Finanzinstitutionen, wurden staatlich aufgefangen.
Durch die miserablen Bilanzen der Geld- und Finanzinstitutionen war das Vertrauen internationaler
GeldgeberInnen in die Wirtschaftsleistung Südkoreas stark getrübt. So verzeichnete Südkorea den
massivsten Einbruch des Wirtschaftswachstums 1997/98. Die Liberalisierung des Kapital- und
Finanzmarktes ist für die Ausprägung des Krisenverlaufes nur teilweise verantwortlich. Die
politischen und institutionellen Rahmenbedingungen waren zu schwach um effektiv gegen die
Währungsspekulation und gegen die sorglose Vergabe von kurzfristigen Krediten vorzugehen.
Fehlanreize wurden gesetzt und förderten den „Moral Hazard“. Auch den Kapitalzufluss
vermochten die regulativen Organisationen nicht effektiv zu kanalisieren. Der Exportsektor war zu
konjunkturabhängig um ein eigenständig tragfähiges Wachstum auch unmittelbar während der Krise
zu generieren. Auch hier wurde die Anfälligkeit erhöht. Somit zeigt Südkorea das Beispiel einer
SW- Entwicklung. Anfänglich konnte die Volkswirtschaft durch billige kurzfristige Kredite das
Kapital billiger erhalten und neue Wachstumsimpulse setzen. Es offenbarten sich dabei auch die
institutionellen Schwächen der Volkswirtschaft. Die frischen Gelder bildeten Blasen und keine
produktiven Kapazitäten. Die Finanzinstitutionen waren mit der Risikobewertung und der
Steuerung überfordert. Als das „gelbe Fieber“ ausbrach, konnten so die Vorteile durch billiges Geld,
nicht mehr effektiv genutzt werden.
Taiwan zeigt hingegen eine andere Form der Entwicklung der Kapital- und Finanzmärkte. Hier war
die Liberalisierung ein gradueller Prozess mit langfristigen Zielen. Mit der
Finanzmarktliberalisierung konnte sich Taiwan weiter mit dem internationalen Kapitalmarkt
vernetzen. Für Unternehmen wurden Gelder über die Börse bereitgestellt. Somit wurde die
Marktentwicklung ermöglicht. Hinzu kommt ein jahrelanges stabiles Bankenwesen, das sehr
konservativ und restriktiv mit Kreditvergabe umging. Durch die Liberalisierung konnten sich
vielen KMUs finanzieren. Kapital wurde allgemein billiger. Somit wurden die Möglichkeiten einer
Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung generiert. Die Bedingungen unter denen diese neue
politische Entwicklung umgesetzt wurde waren nahezu optimal. Taiwan hatte eine starke auf
Konkurrenz basierende industrielle Basis. Sie war wenig konjunkturabhängig da es sich um HighTech Exporte handelte. Darüber hinaus kam Taiwan auch die Institution der Zentralbank zu gute.
Sie war eigenständig, politisch unabhängig, mit einem klaren Mandat ausgestattet und hatte
genügend Reserven um aktiv in den Finanz- und Kapitalmarkt einzugreifen. Trotz dieser
Bedingungen kann auch Taiwan keine SO Entwicklung generieren. Zwar überstand der Inselstaat
das „gelbe Fieber“ verhältnismäßig gut. Aber auch Schwächen offenbarten sich im Rahmen der
Öffnung der Kapital- und Finanzmärkte. Die massiven Investitionen in den Inselstaat haben dazu
geführt, dass viele Bank- und Finanzinstitute vor Ort sind. Taiwan ist over-banked. Die Renditen
sind entsprechend schwach. Dies bringt Instabilität und bedroht die langfristige Stabilität der
Volkswirtschaft. Somit ist die Entwicklung als ST zu charakterisieren. Die Möglichkeiten in Form
der Globalisierungseffekte wurden genutzt. Doch auch die Schwächen treten auf, die bedrohend
wirken.
Chile ist ein besonderes Beispiel durch den konsequenten Einsatz der Kapitalverkehrskontrollen
und dem Durchleben einer Staatskrise in den 1980er Jahren. Zunächst konnte nach dem
Überwinden der Staatskrise ein massives Wirtschaftswachstum erzielt werden. Mit
durchschnittlichen Wirtschaftswachstumsraten von 7 Prozent erlebte der Staat bis Mitte der 1990er
Jahre eine wirtschaftliche Blüte. Gelder flossen aus dem Ausland in die aufstrebende
Volkswirtschaft. Somit konnte nach dem Überwinden der Krise Kapital angezogen werden. Ein
maßgebliches Ziel der Liberalisierung wurde so erzielt. Gelder konnten günstig angeboten werden.
Mit den Kapitalverkehrskontrollen, konnte im Zeitraum der Krise auch das Open-Economy
Trilemma gut verwaltet werden. Die Investitionen rissen nicht ab, aber das spekulative Geld konnte
abgeschirmt werden. Die Volkswirtschaft steht zwar unter Druck, vor allem kleinen Unternehmen
Finanzierungen bereit zu stellen. Dennoch muss eine SO-Entwicklung attestiert werden. Der
Hintergrund dieser Stärke liegt neben dem starken Exportsektor (Primärgut Kupfer – positive Terms
of Trade Entwicklung) auch in der starken Zentralbank. Sie hat die Erfahrungen und Möglichkeiten
aktiv in den Markt einzugreifen. So konnte sich das Bankensystem, das erst in den 1980er Jahren
erschüttert wurde, schnell erholen im Zuge des „gelben Fiebers“. Die Kapitalverkehrskontrollen
wurden mit Glaubwürdigkeit durchgesetzt. Es bleibt eine umstrittene Frage, welche Vorteile die
Volkswirtschaft und ihre Institutionen unter der Diktatur Pinochets und seinem Liberalisierungskurs
mitgenommen hat21. BefürworterInnen sahen dahinter vor allem eine Vorbereitung auf liberale und
marktbestimmte Rahmenbedingungen. So wurde ein effektives Insolvenzrecht geschaffen, das es
ermöglichte auch Banken abzuwickeln.
Ähnlich wie Chile hat auch Brasilien eine volkswirtschaftliche Krise in den 1980er Jahren erlebt.
Brasilien zeichnete sich vor allem durch ein spezielles Banksystem aus. Es war stark von staatlicher
Regulierung betroffen. Es stellte sich auf inflationäre Entwicklungen ein und profitierte davon.
Durch die Liberalisierung des Finanz- und Kapitalmarktes sollten zwei Ziele erfüllt werden.
Einerseits wollte man die Inflation eindämmen und andererseits sollte die Finanzierungslücke
geschlossen werden. Die Inflation konnte eingedämmt werden und auch Kapital konnte angezogen
werden. Um den Export weiter zu stützen baute der brasilianische Staat auf
Kapitalverkehrskontrollen. Die erzielten Ergebnisse unterschieden sich maßgeblich von Chile. Die
Kontrollen wurden schnell umgangen. Jede erhoffte Wirkung, das „Open-Economy-Trilemma“ zu
verwalten wurde damit ausgehebelt. Spekulative Veranlagungen, die auch die Währung maßgeblich
destabilisierten flossen in den Staat. Gleichzeitig wurde aber den KMUs die Finanzierung
erschwert. Damit wurde ein Threat Szenario geschaffen.
Hinzu kam der Umstand, dass das Bankensystem unvorbereitet mit einer neuen Marktsituation
konfrontiert war. Mit dem Eindämmen und Überwinden der hoch inflationären Phase stand die
brasilianische Bankenlandschaft vor einer neuen Herausforderung. Um Gewinne zu erwirtschaften
wurden vielfach hohe Risiken aufgenommen in Form von Konsumkrediten. Diese Banken hatten
Größen erreicht, die es dem brasilianischen Staat unmöglich machte sie effektiv im Straucheln
abzuwickeln. Das Phänomen des „Moral Hazards“ schlug sich durch. Folglich muss die
brasilianische Entwicklung als Negativbeispiel einer Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
aufgeführt werden. Es handelt sich hierbei um das WT-Szenario.
Die in der Literatur genannten Vorbedingungen scheinen unter Berücksichtigung des
Krisenszenarios verschiedene Bedeutung zu haben. Werden die beiden Extrembeispiele (Brasilien
und Chile) herangezogen lassen sich Gemeinsamkeiten und Unterschiede feststellen, was die
Vorbedingungen betrifft. Chile war bereits in den 1990er Jahren eine verhältnismäßig stabile
Demokratie. Dem stand Brasilien gegenüber, das unter Bürokratie und juristischen Schwächen litt.
Auch die institutionellen Rahmenbedingungen sind in Brasilien schwächer. Rechtssicherheit besteht
nicht in einem umfassenden Ausmaß. In Punkto Liberalisierungspolitik verfolgten die
Volkswirtschaften zwei unterschiedliche Wege. Die Reformpolitik zu vergleichen fällt schwierig.
Schließlich liegt Chiles Politik weit in der Vergangenheit zurück. Massive Unterschiede lassen sich
21
Die Militärdiktatur unter Pinochet hat einen rücksichtslosen Liberalisierungskurs umgesetzt. Es gibt ÖkonomInnen,
die diese Entwicklung als rein ökonomisch positiv sehen. Daneben stehen allerdings auch hohe politische und
soziale Kosten.
in der Stabilität des Finanz- und Kapitalmarktes feststellen. Brasiliens Banksystem war
unzureichend vorbereitet. Das brasilianische Zentralbanksystem war darüber hinaus ineffektiv.
Gemeinsamkeiten finden sich in Punkto den Kapitalverkehrskontrollen, sowie den gemeinsamen
historischen Erfahrungen sowie in der Politik der Exportorientierung.
Vergleicht man die südostasiatischen Erfahrungen von Südkorea und Taiwan so lassen sich
folgenden Gemeinsamkeiten in Punkto Vorbedingungen feststellen. Beide Ökonomien waren
exportorientiert und hatten eine Demokratisierung Ende der 1980ern erlebt. Institutionell sind beide
Volkswirtschaften mit starken Eigentumsrechten und Rechtssicherheit ausgestattet gewesen. Die
Unterschiede finden sich in der Stabilität des Finanz- und Kapitalmarktes. Südkoreas Bankensystem
hatte bereits vor der Liberalisierung mit Problemen zu kämpfen. Die Reformpolitik lässt sich als
Schocktherapie in Südkorea beschreiben, während Taiwans Politik schrittweise erfolgte. Auch in
Punkto Erfahrungen lassen sich Unterscheidungen treffen. Taiwans Politik war geprägt von
Krisenerfahrungen am Festland, die Südkorea nicht erlebte. Südkorea griff auch nicht zu
Kapitalverkehrskontrollen und sein Zentralbanksystem war eher schwach ausgeprägt.
Zusammenfassend lässt sich somit zeigen, dass jene Volkswirtschaften, die größten Erfolge hatten,
die vor der Liberalisierung folgende Vorbedingungen aufweisen:
•Exporte aus Primärgütern oder High-Tech-Gütern
•stabiles Finanz- und Kapitalmarktsystem haben
•bereits Krisenerfahrungen machten
•eine starke unabhängige Zentralbank haben
Aus meiner Arbeit lässt sich vermuten, dass für effektive Kapitalverkehrskontrollen ihre positiven
Effekte nur in Kombination mit demokratischen Strukturen und effektiven Zentralbanken umsetzen
können.
Möglichkeiten (Opportunities)
Stärken (Strenths)
Schwächen (Weakness)
Chile
Südkorea
Risiken (Threats)
Taiwan
Tabelle 4: SWOT-Zuordnung der Länderbeispiele
Brasilien
Es ist somit im Vorfeld einer zunehmenden Liberalisierung ratsam diese Bedingungen herzustellen.
Für etwaige Schritte einer Öffnung in der Volksrepublik China beispielsweise sind diese Punkte zu
beachten.
6. Anhang
6.1. Tabellenverzeichnis:
Tabelle 1: SWOT-Zuordnung: Finanz- und Kapitalmarktliberalisierung
Tabelle 2: Gegenüberstellung Vorbedingungen
Tabelle 3: Reaktionen auf Finanz- und Kapitalmarktkrisen
Tabelle 4: SWOT-Zuordnung der Länderbeispiel
6.2. Abkürzungsverzeichnis
•
AREAER
Annual Report on Exchange Rate Arrangements and Exchange
Restrictions
•
BRICS
Brazil, Russia, India, China, South Africa
•
FDI
Foreign Direct Investment
•
IMF
International Monetary Fund
•
ISU
Importsubstituierende Industrialisierung
•
KMT
Kuomintang
•
KMUs
Klein- und Mittelunternehmen
•
MERCOSUR
Mercado Comun del Sur
•
OECD
Organization for Economic Cooperation and Development
•
SWOT
Strengths, Weaknesses, Opportunities and Threats
•
URR
Unremunerated Reserve Requirements
•
WB
World Bank
6.3. CV
09.1993-06.1997:
Volksschule Fels/ Wagram
09.1997-06.2005:
AHS Krems an der Donau – Rechte Kremszeile; Matura
Spezialfächer: Englisch, Geschichte, Mathematik
09/ 2005:
Zivildienst RK Tulln an der Donau
10/ 2006 – 10/ 2012: Studium der Internationalen Entwicklung an der Universität Wien
03/2013:
Schreiben der Diplomarbeit „Internationale Entwicklung“ -
Finanzmarktliberalisierung in Schwellenländern“
10/ 2007:
Studium der Wirtschafts- und Sozialwissenschaften an der
Wirtschaftsuniversität Wien
10/ 2008:
Studium der Politikwissenschaft an der Universität Wien
01/2011-06/2013
Mitarbeit in der österreichischen HochschülerInnenschaft
06/ 2012:
Wiener Börse Akademie „ Das 1x1 der Wertpapiere“
09/ 2012:
Wiener Börse Akademie „ Aktien und Anleihen“
10/ 2012:
Wiener Börse Akademie „ Futures & Optionen“
04/ 2013:
Ausbildung zum Immobilienberater „Remax DCI“
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