Mikrokapitalmärkte Vorlesung Teil 3

Mikrokapitalmärkte
Vorlesung Teil 3
Jun. Prof. Dr. Lars Hornuf
Universität Trier und IAAEU
Gliederung
Ø  Makroökonomische Perspektive
•  Steuerungsinstrumente der Zentralbank
•  Zinsstrukturkurven
Ø  Regulatorische Perspektive
•  Bankenregulierung: Basel Akkord
•  Kreditrisiken bewerten
Ø  Der Markt für P2P Lending
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Kreditangebot
Ø  Nehmen wir an, Frau Schmidt möchte für 10.000 EUR einen
Gebrauchtwagen kaufen.
Ø  Die Nachfrage nach Geld ist häufig mit der Nachfrage nach Kredit
identisch.
Ø  Für den Kauf gibt es prinzipiell drei Möglichkeiten:
1) 
Frau Schmidt zahlt dem Gebrauchtwagenhändler 10.000 EUR in
bar.
2) 
Frau Schmidt tätig eine Überweisung auf das Konto der Bank des
Gebrauchtwagenhändlers.
3) 
Wie 2), nur sind Frau Schmidt und der Gebrauchtwagenhändler
Kunden bei der gleichen Bank.
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Fall 1
Ø  Im ersten Fall benötigt die Bank 10.000 EUR, um sie Frau Schmidt
auszuzahlen. Diese wiederum kauft den Gebrauchtwagen in bar.
Ø  Die Geschäftsbank kann sich das Bargeld aber nicht selbst
beschaffen, da wir in Europa ein Notenbankmonopol der EZB haben.
Ø  Die Geschäftsbank benötigt dafür ein Guthaben bei der Bundesbank
(Bankreserve). Dieses Guthaben erhält die Bank, indem Sie einen
Kredit bei der EZB aufnimmt.
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Fall 2
Ø  Im zweiten Fall muss zwischen den beiden Banken eine Zahlung
erfolgen. Die Bank des Gebrauchtwagenhändlers wird kein Guthaben
der anderen Bank als Zahlung akzeptieren.
Ø  Die Bank des Gebrauchtwagenhändlers wird eine Überweisung von
10.000 EUR auf ihr Guthaben bei der Notenbank fordern. Das
Notenbank-Guthaben von Frau Schmidt’s Bank sinkt.
Ø  Da solche Transaktionen sehr wahrscheinlich sind, gibt es eine gute
Chance, dass ein Kredit zu einer Verringerung des Guthabens der
kreditgebenden Bank in voller Höhe führt.
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Fall 3
Ø  Im dritten Fall muss keine Zahlung zwischen unterschiedlichen
Banken erfolgen. Die Bank des Gebrauchtwagenhändlers stimmt mit
Frau Schmidt’s Bank überein.
Ø  Wenn Frau Schmidt den Betrag von 10.000 EUR überweist, erhöht
sich das Guthaben des Kontos des Gebrauchtwagenhändlers. In
diesem Fall kann die Bank faktisch unbegrenzt neue Guthaben
schaffen.
Ø  Es gibt für die Geschäftsbank somit kaum noch ein
Liquiditätsproblem, abgesehen von der Tatsache, dass die Bank
jeweils 2% des Einlagebetrages bei der EZB als Mindest- und
Barreserve halten muss.
Die Kreditvergabe der Banken geht im Regelfall mit einem
zusätzlichen Bedarf an Zentralbankgeld einher.
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Steuerungsinstrumente der Zentralbank
Ø  Da sich die Geschäftsbanken die Guthaben bei der Zentralbank auf
dem Kreditweg besorgen müssen, sind die Zinsen, die die EZB für
solche Kredite verlangt, maßgeblich für die Zinsen, die die
Geschäftsbanken an die Nichtbanken weitergeben.
Nachfrage nach
Zentralbankgeld
Zentralbank
Kreditnachfrage
Geschäftsbanken
Schöpfung von
Zentralbankgeld
Nichtbanken
Kreditgewährung an
Haushalte und Unternehmen
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Bedarf an Zentralbankgeld
Ø  Für die Geldpolitik der EZB ist es interessant, den Bedarf der
Geschäftsbanken an Zentralbankgeld zu kennen.
Ø  Der Bedarf an Zentralbankgeld ist geringer als die Summe an Bedarf
der einzelnen Banken, da beispielsweise im Fall 2 das Guthaben von
Frau Schmidt‘s Bank sinkt, aber das der anderen Bank steigt.
Ø  Der Gesamtbedarf wird mit Hilfe des Geldschöpfungsmultiplikators
ermittelt. Dafür schauen wir uns einmal die Bilanz des gesamten
Bankensystems an:
Aktiva
Passiva
Kredite an
Nichtbanken
Bargeld
Sichteinlagen
Geldmenge
Sonstige
Aktiva
Sonstige
Passiva
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Geldmengenaggregate der EZB
Ø  Bargeldumlauf im Nichtbankensektor
Ø  Sichteinlagen der Nichtbanken bei den
Geschäftsbanken
M1
Ø  Einlagen der Nichtbanken bei den Geschäftsbanken
mit vereinbarter Laufzeit von bis zu zwei Jahren
sowie mit vereinbarter Kündigungsfrist von bis zu
drei Monaten
M2
M3
Ø  Repogeschäfte, Geldmarktfondsanteile und
Geldmarktpapiere, Schuldverschreibungen bis zwei
Jahre von Nichtbanken
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Bedarf an Zentralbankgeld
Ø  Des weiteren interessiert uns die Notenbankbilanz:
Aktiva
Passiva
Kredite an
Geschäftsbanken
Bargeld
Reserven der
Geschäftsbanken
(Guthaben)
Sonstige Aktiva
Sonstige Passiva
Geldbasis
Ø  Die Geldbasis ist der wichtigste Input-Faktor für die Kreditvergabe der
Geschäftsbanken.
Ø  Output sind stets Zahlungsmittel im Sinne der Geldmenge M1. Der
Zusammenhang zwischen Input und Output kann mithilfe des
Geldschöpfungsmultiplikators beschrieben werden.
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Geldschöpfungsmultiplikator
Ø  Die Geldbasis (B) ist definiert als die Summe aus Bargeld (C) und
Reserven der Geschäftsbanken(R) à B = C + R.
Ø  Die Geldmenge (M) setzt sich zusammen aus Bargeld und
Sichteinlagen (D) à M = C + D.
Ø  Man kann nun einen Bargeldhaltungs-Koeffizienten (c) definieren, der
die Relation zwischen Bargeldbeständen und Sichteinlagen
beschreibt à c = C / D.
Ø  Der Reservesatz für die Mindestreserveverbindlichkeiten der
Geschäftsbanken sei r à r = R / D.
Ø  Damit kann die Geldbasis-Gleichung umformuliert werden als à B =
cD + rD und die Geldmengengleichung als à M = cD + D.
Ø  Der Geldschöpfungsmultiplikator beschreibt die Relation der
Geldmenge zum dafür erforderlichen Bestand an Geldbasis à m =
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M / B. à m = (1 + c) / (c + r).
Geldschöpfungsmultiplikator
Ø  Aus m = (1 + c) / (c + r) ergibt sich, dass es ein festes Verhältnis
zwischen Kreditvergabe und dem Bedarf des Bankensystems an
Geldbasis gibt.
Ø  Letzterer kann nur von der Zentralbank in Form von Krediten an die
Geschäftsbanken befriedigt werden.
Ø  Der Bedarf des Bankensystems an Geldbasis wird determiniert durch
den Reservesatz der EZB und die Bargeldhaltung der Nichtbanken
(z.B. beeinflusst durch Zahlungstechnologien oder den Umfang des
Schwarzmarktes).
Ø  Im Euroraum liegt der Geldschöpfungsmultiplikator bei einem Wert
zwischen 5 und 4.
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Steuerung der Kredite an Geschäftsbanken
Mindestreserve
Ø  Verpflichtung der
Banken einen Teil der
Einlagen als verzinstes
Guthaben bei der EZB zu
halten
Ø  Stabilisierung der
Geldmarktzinsen
Ø  Steuerung der Geldmenge
Refinanzierungsinstrumente
Offenmarktgeschäfte
Ständige
Fazilitäten
Ø  Initiative geht von
ESZB aus
Ø  Initiative geht von
Geschäftsbank aus
Ø  Steuerung der Liquidität durch Umfang
der Geschäfte
Ø  Signale für den allgemeinen Kurs der
Geldpolitik
Ø  Steuerung der Zinsen
durch Gestaltung
der Konditionen
Ø  Ober- und Untergrenze der Geldmarktsätze
für Tagesgelder
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Mindestreserve und Geldschöpfung
Einlage
Mindestreserve Barreserve
2%
2%
Kreditvergabe
Periode 0 Bank A
10.000
200
200
9.600
Periode 1 Bank B
9.600
192
192
9.216
Periode 1 Bank C
9.216
184
184
8.847
Gesamte Kreditvergabemöglichkeit:
Periode 0
Bank A
Periode 1
Bank B
9000
9000(1-2/100-8/100)
+
250.000
Periode 2
Bank C
+
9000(1-2/100-8/100)2
+
Summe der geometrischen Folge: (gesamte Kreditschöpfungsmöglichkeit)
Überschussreserve = 1/ 1-(1-MR-BR)
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Offenmarktgeschäfte
Hauptrefinanzierungsgeschäfte:
Ø  Jede Woche werden den Geschäftsbanken Kredite mit einer Laufzeit
von 7 Tagen zur Verfügung gestellt.
Ø  Hauptrefinanzierungssatz = Leitzins des ESZB
Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte (Basistender):
Ø  Diese werden den Geschäftsbanken jeden Monat im
Ausschreibungsweg mit einer Laufzeit von drei Monaten angeboten.
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Offenmarktgeschäfte
Zuteilung
Mengentender: (=Festzinstender)
Ø  Die EZB bestimmt den Zinssatz. Banken nennen bei ihren Geboten
die Beträge, über die sie Wertpapiere an die EZB abtreten möchten.
Bei zu vielen Geboten wird die Liquidität nach einer einheitlichen
Quote zugeteilt.
Zinstender: (=Mindestzinstender)
Ø  Die Banken teilen der EZB mit, zu welchem Zinssatz sie ein
bestimmtes Volumen an Wertpapieren abgeben möchten. Die
Zuteilung erfolgt zum Bietungssatz, zu dem unter Berücksichtigung
aller höheren Gebote der von der EZB beabsichtigte Gesamtbetrag
gerade ausgeschöpft wird.
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Ständige Fazilitäten
Spitzenrefinanzierungsfazilität: („Übernachtkredit“)
Ø  Hierbei erhalten die Geschäftsbanken jeweils mit der Laufzeit von
einem Geschäftstag zu einem vorgegebenen Zinssatz Liquidität in
gewünschter Höhe.
Einlagefazilität: („Übernachtanlage“)
Ø  Geschäftsbanken können dabei überschüssige Liquidität zu einem
vorgegebenen Zinssatz bei den NZB über Nacht anlegen. (z.Zt. bei 0,20 %).
Ø  Die Zinssätze für die Spitzenrefinanzierungsfazilität und die
Einlagefazilität stecken einen Zinskanal ab:
Ø  Der Spitzenrefinanzierungssatz bildet die obere Grenze des
Zinssatzes für Tagesgeld am Geldmarkt, der für die Einlagefazilität die
untere.
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Zinsstrukturkurve
Ø  Die Zinsstrukturkurve ist das Verhältnis verschiedener Zinssätze
zueinander.
Ø  Eine konkav ansteigende Zinsstrukturkurve wird als normal
bezeichnet.
Ø  Es gibt zwei Erklärungsansätze für die Zinsstruktur:
§  Erwartungstheorie
§  Liquiditätspräferenztheorie
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Erwartungstheorie
Ø  Angenommen ein Kapitalanleger will für drei Jahre Geld in
Wertpapiere anlegen.
Ø  Er wägt ab zwischen einer Anlage in langfristigen Wertpapiere (el)
und einer wiederholten Anlage in kurzfristige Wertpapiere (e*k).
el=(1+il)3
oder e*k=(1+i1) (1+i*2) (1+i*3)
Ø  Hierbei wird unterstellt, dass die jährlichen Zinserträge zum
gegenwärtigen langfristigen Zinssatz reinvestiert werden.
Ø  Ein Gleichgewicht kann nur bestehen, wenn ek=el. Dies impliziert
(1+il)3=(1+i1) (1+i2) (1+i3).
Ø  Dadurch ist sichergestellt, dass keine Arbitragemöglichkeiten
bestehen.
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Liquiditätspräferenztheorie
Ø  Die Erwartungstheorie ignoriert Risikoaspekte. Die
Liquiditätspräferenztheorie unterstellt Investoren, die eine langfristige
Anlage als riskanter im Vergleich zur kurzfristig revolvierenden
ansehen.
Ø  Steigt beispielsweise das Zinsniveau, dann sinkt der Marktwert der
langfristigen Anlage stärker als der der kurzfristigen und umgekehrt.
Das Marktwertrisiko der langfristigen Anlage ist folglich größer.
Ø  Ein hohes Marktwertrisiko ist bei risikoaversen Investoren
unerwünscht. Der Investor muss möglicherweise die Anlage vorzeitig
auflösen oder Marktwertberichtigungen in der Bilanz durchführen.
Ø  Marktwertorientierte Investoren werden daher einer langfristigen
Anlage nur zustimmen, wenn sie eine Risikoprämie erhalten.
Ø  Die Liquiditätspräferenztheorie steht daher im Einklang mit der
Beobachtung, dass die Zinsstruktur meistens steigt.
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Zinsstrukturkurven
3
Bundesanleihen
2,5
Euro-Staatsanleihen (AAA bis A-)
2
Jumbo-Pfandbriefe
1,5
Pfandbriefe /
Inhaberschuldverschreibungen
1
Corporate Bonds(AA)
0,5
Corporate Bonds(A)
0
Corporate Bonds(BBB)
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Quelle: Börse Stuttgart
Stand: 23.1.2015
Instrumente der Bankenregulierung
Ø  Mindestreservepflicht
Ø  Eigenkapitalanforderungen
präventive
Ø  Meldevorschriften
Ø  Portfolio-Beschränkungen
Maßnahmen
Ø  Einlagensicherung
Ø  Lender of Last Resort
(Zentralbank springt ein)
Ø  Verlustübernahme
durch den Staat
Grenze fließend
protektive
Maßnahmen
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Einfache Bankenbilanz
Bankbilanz
Aktiva
Passiva
Kredite an
Nichtbanken
Bargeld
Sichteinlagen
Eigenkapital
= „Sicherheitspolster“
... erhöht die Kosten für
Bankkredite!
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Instrumente der Bankenregulierung
Ø  Die Höhe des regulatorisch geforderten Eigenkapitals hängt gemäß
Basel Akkord vom Risiko der, auf der Aktivseite, vergebenen
Kreditprojekte ab.
Ø  Kredite sind mit 8% Eigenkapital zu unterlegen, d.h. Risikoaktiva
dürfen nur dem 12,5 fachen des Eigenkapitals der Bank entsprechen.
Ø  Eigenkapital ist für Banken sehr teuer!
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Crowdlending
Ø  Crowdlending ist eine Form des Crowdfunding bei der festverzinsliche
Kredite an Privatpersonen oder kleine Unternehmen vergeben
werden.
Ø  Die größten Plattformen sind LendingClub und Prosper in den USA.
Große Plattformen in Europa sind zum Beispiel Zopa in
Großbritannien sowie Auxmoney und Lendico in Deutschland.
Ø  Durch die Vielzahl von Plattformen weltweit ist es mittlerweile
schwierig, das globalen Marktvolumen von Crowdlending
abzuschätzen.
Ø  Allein LendingClub hat bis Januar 2015 über 6,2 Milliarden Dollar an
Krediten finanziert.
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Der Markt für Crowdlending
Ø  Das größte Volumen auf Crowdlending Plattformen machen
unbesicherte Privatkredite aus. Diese reichen über die Umschuldung
von Kreditkartenschulden bis hin zur Finanzierung von Urlaubsreisen.
Ø  Vielen dieser Kredite ist gemeinsam, dass sie in der
Kreditrisikobetrachtung in der Regel schlecht eingruppiert werden
würden. Für Kredite dieser Art müssten Banken teures Eigenkapital
unterlegen.
Ø  Crowdlending Plattformen halten das Kreditrisiko als Vermittler jedoch
nicht auf ihrem eigenen Buch, sondern geben es direkt an die Crowd
weiter.
Ø  Daher unterliegen Crowdlending Plattformen rechtlich nicht den
gleichen Anforderungen wie Geschäftsbanken.
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Das Geschäftsmodell Crowdlending
Ø  Das Geschäftsmodell von Crowdlending Plattformen basiert auf der
Umgehung vieler regulatorischer Anforderungen an Banken und damit
einer Strategie der geringen Kosten.
Ø  Die Marktlücke sind Kredite welche von Geschäftsbanken gar nicht,
oder nur zu sehr schlechten Konditionen (z.B. über
Dispositionskredite) bedient werden.
Ø  Ihren Anlegern bieten Sie eine Anlageklasse mit hohen Verzinsung
und guten Diversifikationsmöglichkeiten durch niedrige
Transaktionskosten.
Ø  Das aktuelle makroökonomische Zinsumfeld und Geldangebot der
Geschäftsbanken hat den Markt für Crowdlending ebenfalls stark
begünstigt.
Ø  Guthabenzinsen für Tagesgeld und Sparkonten sind dem aktuellen
Leitzinsniveau gefolgt. Gleichzeitig wurden die Konditionen von 27
Kreditkarten und Überziehungskrediten nur unwesentlich angepasst.
Kreditrisiko im Crowdlending
Ø  Wie kann eine Crowdlending Plattform die Aufgaben einer Bank in
Bezug auf die Quantifizierung des Kreditrisikos übernehmen?
Ø  Am Anfang (ca. 2007-2009) haben die großen amerikanischen
Plattformen auf einen Auktionsprozess gesetzt und die
Kreditkonditionen durch die Crowd festzulegen.
Ø  Seit Ende 2009 setzen alle großen Plattformen auf einen Posted-
Price Mechanismus bei dem feste Zinssätze für die Kredite nach
einem Ratingsystem festgelegt werden.
28
Kreditrisiko
Wie wahrscheinlich
ist ein Ausfall?
Ausfallwahrscheinlichkeit
(Probability of Default)
PD
x
Wie hoch ist die Kredithöhe
bei Ausfall?
Positionswert bei Ausfall
(Exposure at Default)
EAD
x
Wie viel Prozent der
Kredithöhe gehen im Fall
eines Ausfalls verloren?
Verlustquote bei Ausfall
(Loss Given Default)
LGD
=
Wie hoch ist der
erwartete Verlust?
Erwarteter Verlust
(Expected Loss)
EL
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Auktion vs. Kreditrating
Ø  Gomez (2013) untersucht die
Veränderung der Renditen für
die Anleger unter dem PostedPrice Mechanismus im
Vergleich zu den Auktionen.
Ø  Insbesondere in den
hochriskanten Kreditklassen
waren die durchschnittlichen
Renditen für die Anleger unter
dem Auktionsmechanismus
höher.
30
Quelle: Gomez 2012
Risiken für die Anleger
Ø  Welche Überlegungen würden vor dem Hintergrund dieser
Ergebnisse für ein Posted-Price Regime sprechen?
Ø  In der “Behavioral Finance” Literatur wird ein Phänomen diskutiert,
welches als Herdenverhalten (herding) bezeichnet wird.
Ø  Vereinfacht wird dabei ein irrationales Verhalten von Anlegern
beschrieben, die in ihren Entscheidungen einfach anderen Anlegern
folgen, ohne ihre Investition selbst zu prüfen.
Ø  Lee, E., & Lee, B. (2012) finden Hinweise auf ein solches
Herdenverhalten der Anleger auf Crowdlending Plattformen.
Ø  Im Rahmen eines reinen Auktionsprozesses könnte ein solches
Verhalten zu Zinssätzen führen, die eine rationale Risikoadjustierung
nicht mehr gerecht würden.
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Schwarmintelligenz
Ø  Gruppenentscheidungen können unter bestimmten Umständen die
Entscheidungen einzelner oder aller Gruppenmitglieder qualitativ
übertreffen.
Ø  Francis Galton Ochsen-Gewicht-Schätz-Wettbewerb, 787
Teilnehmer, tatsächliches Gewicht 1.197 Pfund, geschätztes
Gewicht 1.198 Pfund, kein Einzelteilnehmer war besser.
Ø  Wer wird Millionär, Expertenjoker 2/3 der Fälle richtige Antwort,
Publikumsjoker in 91 Prozent der Fälle die richtige Antwort.
Ø  Suchaktion nach dem Atom U-Boot USS Scorpion, Mittelwert aus
den Einzelmeinungen von Technikern, Offizieren und Navigatoren
lag nur 200 Meter neben dem der Fundstelle.
Ø  Voraussetzungen für die Existenz von Schwarmintelligenz:
Diversität, Unabhängigkeit, Dezentralität,
Aggregationsmechanismus.
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Demokratisierung des Kreditmarktes
Ø  In der sozialwissenschaftlichen Literatur wird seit langem die These
vertreten, dass gewisse Gesellschaftsgruppen, unabhängig von ihrer
tatsächlichen finanziellen Situation, am Kreditmarkt benachteiligt
werden.
Ø  Diese These wird in der Regel mit Hinblick auf Personen vertreten,
die einer bestimmten ethnischen Gruppe angehören, geschieden sind
oder Kinder haben. Dabei wird oft auch ein Gender-Effekt vermutet,
der weibliche Personen benachteiligt.
Ø  Da Banken ihren Prozess der Kreditvergabe und Risikoadjustierung
nie ganz transparent machen, war es bisher nicht möglich diese
These empirische zu untersuchen.
Ø  Herzenstein und Andrews (2008) haben diese These für den
Crowdlending Markt untersucht und festgestellt, dass
demographische Attribute nahezu keine Rolle in Bezug auf den
Fundingerfolg beim Crowdlending spielen.
33
Demokratisierung des Kreditmarktes
34
Quelle: Herzenstein and Andrews, 2008
Demokratisierung des Kreditmarktes
Ø  Ravina (2012) untersucht diese Fragestellung in einem
vielversprechenden Aufsatz mit dem Titel „Love & Loans: The Effect
of Beauty and Personal Characteristics in Credit Markets“ und kommt
zu einem diametral anderen Ergebnis.
Ø  Die Autorin findet Hinweise darauf, dass persönliche Charakteristika
wie Schönheit und ethnische Zugehörigkeit einen großen Einfluss auf
die Kreditvergabewahrscheinlichkeit haben.
35
Ausblick
Ø  Lending Club wurde im Dezember 2014 an die Börse notiert. Im
Rahmen des Börsengangs wurde LC mit über 5 Milliarden Dollar
bewertet und kurz danach stellte sich bei einem Preis von ca. 24
Dollar pro Aktie eine Bewertung von über 8 Milliarden am Markt ein.
Ø  Offensichtlich hat der Markt sehr große Erwartungen für das
Crowdlending Geschäft in der Zukunft.
Ø  Crowdlending schließt eine Lücke am Kapitalmarkt für Kredite die von
klassischen Geschäftsbanken nicht mehr ausreichend bedient
werden. Crowdlending könnte gesellschaftlich zu einer
Demokratisierung des Kreditmarktes führen.
Ø  Unbesicherte Kredite sind jedoch eine sehr risikoreiche Anlageklasse.
Die Ausgestaltung der Plattformen sowie die Regulierung des Marktes
muss zukünftig einem ausreichenden Schutz der Anleger gerecht
werden.
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