Economic Newsletter Extra Target 2: Nur eine
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Economics 17.12.2012 Seite 1 von 14 Economic Newsletter Extra Target 2: Nur eine Clearingstelle oder doch mehr? In den letzten, an neuen ökonomischen und geldpolitischen Begriffen und Abkürzungen reichen Monaten wurde auch ein an sich rein technischer Begriff aus dem Umfeld der Europäischen Währungsunion von den Medien aufgegriffen: Target 2. Der Zusatz „2“ verstärkte noch das Rätselhafte, denn wer hatte zuvor schon von Target 1 gehört? TARGET steht für „Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System“ und ist eigentlich nichts anderes als das Verrechnungssystem der EuroStaaten untereinander – sozusagen ein europaweites Clearingsystem. Dieses Verrechnungssystem war Voraussetzung für die Gründung der Europäischen Währungsunion (EWU) und stellt eine einheitliche Infrastruktur zur Abwicklung von nationalen und grenzüberschreitenden Großbetragszahlungen in sicherem Zentralbankgeld zwischen den Banken und Finanzinstitutionen der Eurozone dar. Mit der EWU wurde also auch Target (1) ins Leben gerufen. Dieses System der ersten Generation war noch dezentral organisiert, d.h. die einzelnen Zahlungsströme innerhalb der Eurozone wurden bei den jeweiligen nationalen Zentralbanken erfasst und nicht bei der EZB zentral gebündelt. Angesichts dessen, dass pro Tag durchschnittlich 350.000 Zahlungen mit einem Gesamtvolumen von mehr als 2.500.000.000.000 EUR in der Eurozone getätigt werden (entspricht in etwa dem jährlichen BIP Deutschlands), stieß diese multiple Parallelstruktur sehr schnell an seine Grenzen und wurde 2008 durch Target 2, das Zahlungssystem der zweiten Generation, ersetzt. Target 2 wird nun auf einer einzigen, einheitlichen technischen Plattform betrieben (Single Shared Platform, SSP), die von den Zentralbanken der drei größten Euro-Staaten Deutschland, Frankreich und Italien betreut wird. Die rechtlichen Bedingungen der einzelnen nationalstaatlichen Zahlungssysteme wurden harmonisiert. Alle Eurostaaten müssen Target 2 beitreten, andere EU-Mitgliedsländer können.1 Mit dem Europäischen System der Zentralbanken (ESZB) hat die EZB in jedem EuroMitgliedsland mit der jeweiligen Zentralbank eine einzige Partnerin, welche die Zahlungsströme von und zu den inländischen Geschäftsbanken bündelt. Sind diese grenzüberschreitend, laufen die Zahlungen über die EZB, formal zuständig für diese Geschäftsabwicklungen bleiben allerdings weiterhin die einzelnen Zentralbanken. 1 Die Umstellung erfolgte in mehreren Schritten: Deutschland, Luxemburg, Österreich, Slowenien, Malta, Zypern, Litauen und Lettland sind im November 2007 migriert. Im Februar 2008 starteten Belgien, Finnland, Frankreich, die Niederlande, Portugal, Irland und Spanien, gefolgt von Dänemark, Estland, Griechenland, Italien und Polen sowie der EZB selbst im Mai 2008. Während im Jänner 2009 und Februar 2010 schließlich die Slowakei sowie Bulgarien nachfolgten, entschied sich Großbritannien gegen eine Teilnahme an Target 2. Economics 17.12.2012 Seite 2 von 14 Insgesamt laufen über die EZB bzw. Target 2 pro Jahr 90 Millionen grenzüberschreitende Zahlungen mit einem Volumen von rund 600.000 Mrd EUR. Die Zahlungen bestehen aus Euro-Transaktionen, vor allem zwischen den zugelassenen 4.500 Kredit- und Finanzinstituten, sowie aus Zahlungen, die aus Geschäften mit dem Eurosystem resultieren. Diese Zahlungen können aufgrund von Warenlieferungen, dem Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, der Gewährung oder Rückzahlung von Darlehen, Geldanlagen bei Banken und ähnlichem mehr erfolgen. Zum besseren Verständnis der Rolle von Target 2 bei diesen grenzüberschreitenden Buchungs- und Zahlungsströmen hilft ein Blick auf die Zahlungsbilanz-Identität: Leistungsbilanz + Kapitalbilanz + „Ausgleichsposten“ ≡ 0 In einem System fester Wechselkurse sind mit dem Terminus „Ausgleichsposten“ die Anund Verkäufe von Währungsreserven gemeint, um die Wechselkursfixierung der eigenen Währung aufrechtzuerhalten. Dies ist in der VR China der Fall, die den chinesischen Yuan an den US-Dollar gebunden hat. In einem ähnlichen Fall betreibt derzeit die Schweizerische Nationalbank Stützungskäufe für den CHF/EUR-Wechselkurs. In Europa entstand mit der Einführung der EWU ebenfalls ein System fester Wechselkurse, allerdings mit derselben Währung. Die Rolle des Ausgleichspostens übernehmen in der Eurozone daher die Target 2-Salden bei der EZB. Diese Target 2-Salden im Zusammenhang mit grenzüberschreitenden Buchungs- und Zahlungsströmen kann man mithilfe von T-Konten darstellen: Ein Unternehmen im Land A der Eurozone kauft eine Maschine von einem Unternehmen in Land B der Eurozone. Der Käufer veranlasst die Zahlung von beispielsweise 100 EUR an den Verkäufer. Land A Land B Bank A Bank B Kontoüberweisung Aktiva Passiva Aktiva Passiva Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A -100 -100 +100 +100 Da es sich um eine grenzüberschreitende Interbanktransaktion handelt, sind bei der Abwicklung dieses Kaufes allerdings noch zwei Zentralbanken involviert. Damit diese zwei Zentralbanken ihre Forderung bzw. Verpflichtung gegeneinander verrechnen können, ist darüber hinaus auch die EZB – via Target 2 – zwischengeschaltet. Die Guthaben der Geschäftsbank des Käufers (Bank A) bei ihrer Zentralbank A sinken, während umgekehrt die Guthaben der Geschäftsbank B bei ihrer Zentralbank B steigen. In der Bilanz der EZB schuldet die Zentralbank A auf Käuferseite nun 100 EUR mehr (Target- Economics 17.12.2012 Seite 3 von 14 Defizit), während andererseits die Zentralbank B einen Target-Überschuss von 100 EUR bei der EZB aufweist. Land A Land B Bank A Bank B Kontoüberweisung Aktiva Passiva Aktiva Passiva Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A -100 -100 +100 +100 Zentralbank A Aktiva EZB Zentralbank B Passiva Aktiva Passiva Aktiva Passiva Verpflichtung an EZB Forderung an Zentralbank A Verpflichtung an Zentralbank B Forderung an EZB Bank B Reserven +100 +100 +100 +100 +100 Bank A Reserven -100 Target 2-Salden vor und nach Ausbruch der Staatsschuldenkrise Von Geschäftsbank A fließen also Einlagen ab. Um diesen Abfluss wieder auszugleichen, stehen der Bank einige Möglichkeiten zur Verfügung: • zusätzlich Einlagen gewinnen, • Kredite auf dem Interbankenmarkt aufnehmen, • eigene Vermögenswerte verkaufen, oder • Kredite bei der Zentralbank aufnehmen. Bis zum Ausbruch der Staatsschuldenkrise nahmen Banken tatsächlich hauptsächlich Kredite auf dem Interbankenmarkt auf. Um bei obigem Beispiel zu bleiben: wenn Bank A ihren Kapitalabfluss von 100 EUR der Einfachheit halber durch einen Kredit von der, im Ausland ansässigen, Bank B in Höhe von 100 EUR ausgleicht, handelt es sich um einen simplen Kapitalbilanztransfer. Da dadurch die Reservepositionen beider Geschäftsbanken bei ihrer jeweiligen Zentralbank unverändert bleiben, sind die Bilanzen der Zentralbanken und der EZB zwar involviert, werden aber ohne ihr Zutun neutralisiert. Die Target 2-Salden waren bis zur Finanzkrise also vernachlässigbar und unbedeutend, da sie für die meisten Zentralbanken ausgeglichen waren. Es galt: Leistungsbilanz + Kapitalbilanz = 0 Economics 17.12.2012 Seite 4 von 14 Land A Land B Bank A Bank B Kontoüberweisung Aktiva Passiva Aktiva Passiva Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A unverändert -100 unverändert +100 Kredit Kredit von Bank B Kredit an Bank A +100 +100 Zentralbank A Aktiva EZB Zentralbank B Passiva Aktiva Passiva Aktiva Passiva Verpflichtung an EZB Forderung an Zentralbank A Verpflichtung an Zentralbank B Forderung an EZB Bank B Reserven +100 +100 +100 +100 +100 Bank A Reserven -100 Erst mit Ausbruch der Staatsschuldenkrise begannen die Target 2-Salden, in die eine oder andere Richtung auszuschlagen, weil eine Finanzierung auf dem Interbankenmarkt immer schwieriger wurde. Auf der einen (Defizit-)Seite waren insbesondere die Krisenländer der europäischen Peripherie davon betroffen, auf der anderen Seite Deutschland, das einen zunehmenden Target 2-Überschuss aufzuweisen begann. Die Target 2-Salden zeigen auch eindeutig, dass deutsche Banken im grenzüberschreitenden Zahlungsverkehr mit ihren europäischen Geschäftspartnern wesentlich mehr Zahlungseingänge verbuchten als sie selbst Zahlungen veranlassten – auf den ersten Blick scheint es, dass sich der große Rest der Eurozone mehr und mehr bei Deutschland verschuldete. Beunruhigend war hierbei das Tempo des Forderungsanstiegs Deutschlands: Anfang 2007 betrug der Target 2-Saldo für Deutschland gerade einmal 13 Mrd EUR, stieg aber bis zum Höhepunkt im Sommer 2012 auf rund 750 Mrd EUR an. Andererseits weitete sich das Target 2-Defizit Spaniens im selben Zeitraum auf -380 Mrd EUR aus (ausgehend von einem Plus mit 22 Mrd EUR). Zusammen mit Italien (August 2012: -267 Mrd EUR) und Griechenland (-108 Mrd EUR) ergibt das ungefähr die Gegenposition zu Deutschlands Anstieg. Economics 17.12.2012 Seite 5 von 14 Netto-Salden im Eurosystem (Target 2), kumuliert Mrd EUR * aktuellste Daten für Österreich von Juni 2012 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 Deutschland Irland Italien -800 Spanien Portugal Griechenland Österreich * Okt.12 Jul.12 Apr.12 Jän.12 Okt.11 Jul.11 Apr.11 Jän.11 Okt.10 Jul.10 Apr.10 Jän.10 Okt.09 Jul.09 Apr.09 Jän.09 Okt.08 Jul.08 Apr.08 Jän.08 -1.000 Quelle: Universität Osnabrück (Macrobond) In Erinnerung an die Zahlungsbilanz-Identität zeigt sich daher folgendes Bild: Leistungsbilanz + Kapitalbilanz + Änderung von Target 2 ≡ 0 Die Position „Änderung von Target 2“ übernimmt damit die Rolle des „Ausgleichspostens“. Da sich der Zahlungsbilanzsaldo identitätskonform immer auf null beläuft, also ausgeglichen sein muss, wurden Interpretationen angestellt, welche der beiden anderen Positionen (Leistungsbilanz oder Kapitalbilanz) ursächlich für den starken Anstieg der Target 2-Salden verantwortlich war: • Eine Gruppe sieht den Grund in einer Finanzierung von Leistungsbilanzdefiziten der Krisenländer der Peripherie durch die Länder Kerneuropas, insbesondere Deutschlands. • Die andere Gruppe interpretiert den Anstieg der Target 2-Defizite der Peripherieländer als „Kapitalbilanz-Rückfluss“ (capital account reversal). Ihrer Meinung nach bildet Target 2 die Gegenfinanzierung von grenzüberschreitenden Kapitalverpflichtungen ab. Mit Ausbruch der Finanz- und Staatsschuldenkrise verringerte sich die Liquidität im Interbankenmarkt dramatisch. Geschäftsbanken der Eurozone mussten, um grenzüberschreitende Zahlungen auszugleichen, auf die drei anderen Optionen2 der Gegenfinanzierung zurückgreifen, wobei sich die meisten Banken um Kredite bei den Zentralbanken (und damit beim ESZB) bemühten. Grenzüberschreitende, Target 2 relevante Zahlungen von Banken können vielfältige Geschäfte als Ursache haben, so etwa der Import von Waren und Dienstleistungen. Um in der Diktion unseres Beispiels zu bleiben, importiert ein Unternehmen des Landes A eine Maschine aus dem Land B. Dafür muss Unternehmen A natürlich den angenommenen Preis 2 Erhöhung der Einlagen, Verkauf von eigenen Vermögenswerten, Kreditaufnahme bei Zentralbanken. Economics 17.12.2012 Seite 6 von 14 von 100 EUR bezahlen. Dies erfolgt analog zum vorigen Beispiel. Da sich Geschäftsbank A aufgrund der Liquiditätskrise jedoch nicht mehr am Interbankenmarkt refinanzieren kann, um seine Reserveposition bei der Zentralbank A auszugleichen, nimmt sie (gegen Hinterlegung von Sicherheiten) einen Kredit bei der Zentralbank A auf. Dieser Refinanzierungskredit für die Geschäftsbank A verändert die Bilanzen der teilnehmenden Zentralbanken und auch die Bilanz der EZB. Die Target 2-Salden übernehmen damit jene Rolle, die im Beispiel zuvor der Kapitalfluss des Interbankengeschäfts innehatte, und gleichen die Bilanz der Geschäftsbank A aus. Land A Land B Bank A Bank B Kontoüberweisung Aktiva Passiva Aktiva Passiva Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A Reserven bei Zentralbank A Konto Unternehmen A unverändert -100 +100 +100 (Belastete Sicherheiten) Kredit von Zentralbank A (+100) +100 Zentralbank A EZB Zentralbank B Aktiva Passiva Aktiva Passiva Aktiva Passiva RefinanzierungsKredit an Bank A Verpflichtung an EZB Forderung an Zentralbank A Verpflichtung an Zentralbank B Forderung an EZB Bank B Reserven +100 +100 +100 +100 +100 +100 Bank A Reserven unverändert Im Falle eines Landes mit souveräner Währung, das einer Zahlungsbilanzkrise ausgesetzt ist, sind die maximalen Kapitalabflüsse (aufgrund mangelndem Investorvertrauen und/oder spekulativer Attacken auf die Währung) durch die Höhe ihrer Fremdwährungsreserven limitiert. Das Land kann seine Währung nur solange verteidigen, solange es genügend Fremdwährungsreserven hat. Sobald die Reserven aufgebracht sind, muss das Land den Wechselkurs seiner Währung anpassen. In der Eurozone übernimmt Target 2 eine ähnliche Rolle wie die Fremdwährungsreserven. Allerdings stellt hier die Verfügbarkeit an Sicherheiten, welche die Geschäftsbanken im Austausch für die Refinanzierungsoperationen der EZB hinterlegen müssen, das Limit dar. Economics 17.12.2012 Seite 7 von 14 Target 2 als Gegenposition zu einem Leistungsbilanzungleichgewicht Wie erwähnt, sieht eine Ökonomengruppe den Grund für die steigenden Target 2-Salden in einer fortgesetzten Finanzierung der Leistungsbilanzdefizite der Krisenländer durch die restlichen Euro-Mitgliedsstaaten. Wenn dem so wäre, müssten die Veränderung der Target 2Salden der Krisenländer und die Veränderung ihrer Leistungsbilanzsalden übereinstimmen. Dazu das Beispiel Griechenland: Das Land importierte in den Jahren 2008 bis 2010 um 84 Mrd EUR mehr Güter und Dienstleistungen als es exportierte. In der gleichen Zeit floss über Target 2 in etwa der gleiche Betrag aus dem Land ab. Zufall? Offensichtlich, denn für Irland und Portugal stimmen die Zahlen ihres Leistungsbilanzdefizits im selben Zeitraum nicht mit ihren Target 2-Salden überein. Ein Blick in die Detailpositionen der griechischen Zahlungsbilanz zeigt aber auch, dass Griechenland bereits zuvor negative Leistungsbilanzsalden aufwies. Das Mehr an Importen von Gütern und Dienstleistungen wurde bis 2009 aber teilweise durch Ankäufe von griechischen Wertpapieren durch ausländische Investoren abgedeckt (sprich Portfolioinvestitionen). Im Jahr 2010 drehte dieser positive Wertpapiersaldo allerdings ins Minus, d.h. Griechen mussten mehr Wertpapiere tilgen, als sie neu an das Ausland verkaufen konnten. Gleichzeitig begannen griechische Haushalte ebenfalls vermehrt ihre Bankeinlagen ins Ausland zu transferieren. Diese Abflüsse wurden über den Aufbau von Verbindlichkeiten der griechischen Zentralbank gegenüber dem Eurosystem finanziert.3 Der starke Anstieg der griechischen Target 2-Verbindlichkeiten im Eurosystem war also hauptsächlich eine Folge von Kapitalflucht. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIS) bestätigt diese Schlussfolgerung in einer neu veröffentlichten Studie auch für die restlichen Krisenländer der europäischen Peripherie.4 Target 2 als Gegenposition zu einem Kapitalbilanzungleichgewicht Bei einer Kapitalflucht ziehen private Geldgeber – von Geschäftsbanken bis hin zu Haltern von Sparbüchern – ihre Finanzanlagen aus Krisenländern ab. Stand am Anfang der Staatsschuldenkrise der Abzug von Kapital durch ausländische Geschäftsbanken (insbesondere Deutschlands) aus den Krisenländern im Vordergrund, folgte bald darauf die Verlagerung von Vermögenswerten privater Haushalte und inländischer Geschäftsbanken ins Ausland. Die Höhe der Forderungen deutscher Banken an die PIIGS-Staaten Portugal, Irland, Italien, Griechenland und Spanien hat sich seit dem Höhepunkt kurz vor der Lehman-Pleite von rund 600 Mrd EUR auf rund 300 Mrd EUR halbiert. Der Kapitalabzug bedingte steigende Target 2-Defizite der Krisenländer, während Deutschland als Empfängerstaat dieser Kapitalflucht einen Anstieg seiner Target 2-Überschüsse sah. 3 4 Hinzu kam auch noch der Banknotenumlaufausgleich – dazu weiter unten mehr. http://www.bis.org/publ/work393.pdf Economics 17.12.2012 Seite 8 von 14 Außenstände deutscher Banken in den Peripheriestaaten der Eurozone Veränderung zwischen 1Q08 und 2Q12, in Mrd EUR Spanien -92,25 Deutschland +281,61 Irland -82,54 Gesamtabbau der Exposures deutscher Geschäftsbanken in den Peripherieländern Italien -71,04 Quelle: BIS Griechenland -23,46 Portugal -12,32 Angesichts der weiter anhaltenden Unsicherheit in den Krisenländern begannen auch Geschäftsbanken dieser Staaten, ihre Vermögenswerte ins „sichere“ Ausland zu verlagern (siehe Box 1 auf Seite 9). Selbst viele private Haushalte lösten ihre Sparbücher und andere Veranlagungen auf, um ihre Gelder nach Deutschland und andere Staaten zu transferieren. Ein anderer bedeutender Faktor für die Kapitalflucht ist das sogenannte Redenominierungsrisiko (redomination risk), auf welches EZB-Präsident Draghi wiederholt als „trigger“ für die Verwerfungen im Interbankenmarkt des Euroraumes hingewiesen hat. Mit Redenominierungsrisiko werden die Befürchtungen bezeichnet, dass einzelne Staaten aus der Eurozone ausscheiden (bzw. die Eurozone als Ganzes zerbricht). Dieses Risiko bildet sich in der Preissetzung ab und inkludiert die Wahrscheinlichkeit des Austritts aus der Eurozone, den Umfang der darauf folgenden Abwertung der neuen nationalen Währung des betreffenden Landes und die Kurse seiner Staatsanleihen sowie seiner neuen Währung. Um sich vor diesem Redenominierungsrisiko zu schützen, begannen internationale Geschäftsbanken, ihre Vermögenswerte und Verbindlichkeiten innerhalb der Eurozone umzuschichten. Unter der Annahme, dass Bank A und Bank B der vorangegangenen Beispiele zu ein und derselben Bankengruppe gehören, kann man den Prozess leicht darstellen: Bis zur Staatsschuldenkrise hätten die Mitglieder dieser Bankengruppe sich gegenseitig Kredite gegeben – etwa die deutsche Mutter an die spanische Tochterbank. Mit Ausbruch der Krise war alles anders: die deutsche Mutter begann, lieber Überschüsse an Reserveeinlagen bei der Deutschen Bundesbank zu halten als Kredite an Banken der Krisenländer zu vergeben, während die spanische Tochter Refinanzierungsoperationen der EZB (wie die LTRO) in Anspruch nehmen musste. Und dies betraf nicht nur Bankengruppen, die einen Eigentümer aus einem Mitgliedsland der Eurozone hatten: auch z.B. britische Banken bauten ihr Economics 17.12.2012 Seite 9 von 14 Engagement in der Peripherie ab, um das Redenominierungsrisiko zu verringern, und bauten Nettovermögenswerte in Deutschland auf. Ein großer Teil des Anstiegs der deutschen Target 2Überschüsse ist also das Resultat der Bilanzumschichtungen internationaler Banken. Der Fall Österreich: Target 2 und der Banknotenumlaufausgleich Box 1: Wie der Abbau von Risiken durch spanische Banken den spanischen Target 2-Saldo beeinflusst Eine spanische Geschäftsbank hält spanische Staatsanleihen und möchte angesichts der kritischen wirtschaftlichen Lage Spaniens diese Anleihen in „Sicherheit“ bringen. Dies passiert nicht, indem ein Angestellter dieser Bank die Anleihen in einen Rucksack steckt, in ein Flugzeug z.B. nach Deutschland steigt und die Anleihen im Safe einer deutschen Bank deponiert. Es wären weiterhin die gleichen spanischen Anleihen – mit dem gleichen Ausfallsrisiko. Aufgrund dieses Risikos kann das Finanzinstitut diese Anleihen aber auch nicht in „sichere“ deutsche Staatsanleihen tauschen, ohne einen immensen Verlust in Kauf zu nehmen. Alternativ könnte die Bank ihre Staatsanleihen der spanischen Zentralbank als Sicherheit geben und sich dafür mit „frischen“ Euro refinanzieren. Dadurch kann sie einerseits ihre spanischen Anleihen loswerden, andererseits mit den „frischen“ Euro, zum Beispiel, deutsche Bunds kaufen. Abgesehen davon, dass sich dadurch die Kapitalbilanz Spaniens verschlechtert (Kapital fließt ab) und sich vice versa die Kapitalbilanz Deutschlands verbessert (Kapital fließt zu) und sich das naturgemäß in den Target 2-Salden niederschlägt, geht die Banca de España aufgrund des „Gelddruckens“ auch Verbindlichkeiten gegenüber dem Eurosystem ein, was die spanischen Target 2-Verbindlichkeiten ebenfalls steigen lässt. Der Target 2-Saldo Deutschlands andererseits steigt, es entstehen Forderungen der deutschen Bundesbank bei der EZB. Wie komplex das Target 2System und die damit verbundene Bilanzierung ist, wird am Beispiel Österreich augenscheinlich. Österreich weist einen negativen Target 2-Saldo mit einem Defizit von durchschnittlich 20 bis 40 Mrd EUR auf. Ist dies also auch Ausdruck einer Kapitalflucht ins Ausland? Nein, denn der Target 2-Saldo ist nur eine Position in den Intra-Eurosystem Salden.5 Eine andere nimmt der Bargeldnotenumlaufausgleich ein. So wie der Zahlungsverkehr sind auch die geldpolitischen Geschäfte im Europäischen System der Zentralbanken (ESZB) dezentral organisiert. Zur Veranschaulichung muss man sich den Unterschied zwischen den Bilanzen einer Zentralbank und den Bilanzen eines dezentralen Systems von Zentralbanken (wie es das ESZB ist) ansehen: 5 • Eine Zentralbank begibt Geld in Form von Banknoten und Gutschriften auf den Girokonten der Geschäftsbanken bei der Zentralbank. Um das Geld in Umlauf zu bringen, erwirbt die Zentralbank Vermögenswerte oder vergibt Kredite gegen Sicherheiten an Geschäftsbanken. In ihrer Bilanz stehen diese Vermögenswerte oder Kredite (Forderungen) der Zentralbankgeldmenge (Verbindlichkeiten) gegenüber. • Im ESZB liegt das alleinige Recht, Zentralbankgeld in Umlauf zu bringen, zwar bei der EZB, dies geschieht jedoch nicht von ihr direkt, sondern erfolgt weiterhin durch die nationalen Zentralbanken. Das Bargeld, welches von den einzelnen Zentralbanken ausgegeben wird, findet sich nicht mehr mit dem tatsächlichen Wert in der Bilanz der Siehe dazu auch: Jobst, Handig, Holzfeind: Target verstehen – Das Zahlungsverkehrssystem Target 2 aus volkswirtschaftlicher und bilanzieller Sicht; aus OeNB Geldpolitik & Wirtschaft, Ausgabe Q1/12. http://www.oenb.at/de/img/gewi_2012_q1_schwerpunkt6_tcm14-246484.pdf Economics 17.12.2012 Seite 10 von 14 Zentralbank wieder, sondern wird nach einem Schlüssel auf alle Zentralbanken und die EZB aufgeteilt (Anteil Österreichs: 2,775 %). Das Euro-Bargeld ist jedoch grenzüberschreitenden Box 2: Zusammenhang zwischen physischem Bargeldtransport und dem unbaren Transfer von Zentralbankgeld über Target 2 Strömen unterworfen, die durch verschiedene Ein deutscher Tourist urlaubt in Österreich. Zur Finanzierung seines Faktoren bestimmt werden, Urlaubs behebt er Bargeld bei seiner (deutschen) Hausbank und gibt es in wie etwa wirtschaftliche Österreich aus. Dieses Bargeld fließt z.B. über den Einzelhandel oder die Verflechtungen, Gastronomie an eine österreichische Geschäftsbank und damit weiter zur OeNB – der österreichischen Geschäftsbank wird der Bargeldbetrag bei Pendlerbewegungen, der OeNB gutgeschrieben und sie erhält damit ein größeres Guthaben, als Arbeitskräftemigration oder für die Erfüllung ihrer Mindestreserven notwendig wäre. Tourismus. Da EuroNun könnte die Geschäftsbank diesen Überschuss ihrer Reserveeinlagen Banknoten aber bei jeder abbauen, indem sie ihre ausstehenden Kredite bei der OeNB zurückzahlt. Zentralbank des ESZB Wie das Ergebnis einer empirischen Studie der OeNB (Jobst 2012) zurückgeführt werden jedoch zeigt, findet dieser Ausgleich meist durch Interbanktransaktionen können, unabhängig davon, statt – sprich, statt dass österreichische Banken Verbindlichkeiten bei der ob sie von dieser OeNB abbauen, verwenden sie diese Guthaben zur Kreditvergabe an ausgegeben wurden oder andere ausländische Banken. nicht, muss die dadurch Diese Zahlungen erfolgen über Target 2 und werden im Target 2-Saldo entstehende Differenz erfasst. Während die Kreditvergabe der OeNB an die österreichische zwischen logistischem Geschäftsbank gleich bleibt (und damit die Verbindlichkeit gegenüber der Bargeldumlauf (Differenz EZB), baut sich als Gegenposition zu den Forderungen der OeNB aus zwischen den physisch von dem Banknotenumlaufausgleich eine Verbindlichkeit der OeNB aus der Zentralbank Target 2 auf. ausgegebenen abzüglich der eingezogenen Banknoten) und dem zugewiesenen Euro-Banknotenverteilungsschlüssel ausgeglichen werden. Dies geschieht durch den sogenannten Banknotenumlaufausgleich. Überwiegt der logistische Banknotenumlauf, baut die jeweilige Zentralbank eine entsprechende Netto-Verbindlichkeit gegenüber dem Eurosystem auf; überwiegt hingegen der nach dem Banknotenverteilungsschlüssel ermittelte Wert, ergibt sich eine Netto-Forderung im Banknotenumlaufausgleich. In Österreich ist der logistische Banknotenumlauf seit Mitte 2004 niedriger als der ihr laut Verteilungsschlüssel zustehen würde. Damit nicht genug, drehte der logistische Banknotenumlauf 2010 ins Minus. D.h. es fließen mehr Banknoten an die OeNB zurück als von ihr ausgegeben werden. Gründe dafür sind vor allem die geografische Lage Österreichs, der Tourismus, die internationalen Bankenverflechtungen und das OsteuropaEngagement der österreichischen Banken. Damit ergibt sich für Österreich eine Forderung im Banknotenumlaufausgleich und damit im Intra-Eurosystem. Die Höhe dieser Forderungen betrug zuletzt6 rund 30 Mrd EUR. 6 Letzte verfügbare Daten von Juni 2012. Economics 17.12.2012 Seite 11 von 14 Quelle: OeNB Auf der anderen Bilanzseite stehen – wie gesagt – Verbindlichkeiten aus dem Target 2-Saldo (siehe dazu Box 2 auf Seite 10). Seit Start des Verrechnungssystems weist Österreich einen negativen Target 2-Saldo in Höhe von rund 20 bis 40 Mrd EUR auf. Dieser Saldo entspricht in etwa den Forderungen Österreichs im Banknotenumlaufausgleich. Dazu die OeNB: „Zieht man also die Intrabank-Eurosystemsalden als Systemausgleich ein, sind Aktiva und Passiva bei jeder einzelnen Zentralbank im Eurosystem wieder gleich groß.“ Bei einer kleinen offenen Volkswirtschaft mit großem Tourismussektor wie Österreich stimmt es also wirklich: „Cash matters!“ Schlussfolgerungen Die Ungleichheiten in den Target 2-Salden können vielfältige Ursachen haben, in erster Linie sind sie derzeit aber Ausdruck der Kreditaufnahme von Geschäftsbanken beim ESZB. Dadurch, dass das ESZB für den ausgetrockneten Interbankenmarkt in die Bresche springen musste, kam es zu einer Umschichtung von Forderungen des privaten Sektors zum öffentlichen Sektor. Dieser Prozess und der dadurch bedingte Anstieg der (staatlichen) Target 2-Forderungen haben vor allem in Deutschland Ängste geschürt, dass ein Großteil dieser Forderungen an die Schuldnerländer der Peripherie uneinbringbar ist, sollte das Eurosystem auseinander brechen. Auf diese Problemstellung machten – wenig überraschend – Ökonomen aus Deutschland aufmerksam und (deutsche) Medien griffen dies gerne auf. Die Befürchtung lautete: Würde die EWU auseinander brechen, gäbe es kein ESZB mehr und die allein gelassenen Zentralbanken blieben auf ihren Forderungen sitzen. Die Argumentation in den Medien ist, dass letzten Endes der deutsche Steuerzahler einen etwaigen Ausfall der Target 2Überschüsse der Deutschen Bundesbank bezahlen müsste. Das ist natürlich Unsinn und nichts anderes als Panikmache. Economics 17.12.2012 Seite 12 von 14 Zuerst einmal sollte man sich die Dimension ansehen, in der sich die Target 2-Salden bewegen: Von den vier Euro-Staaten, die Forderungen aus Target 2 haben (neben Deutschland sind das die Niederlande, Finnland und Luxemburg), belaufen sich die deutschen Target 2-Forderungen in Relation zum BIP auf ca. 25 %. Das ist in etwa die gleiche Größenordnung wie für die Niederlande und Finnland; Luxemburgs Target 2-Forderungen summieren sich aber auf beinahe 300 % des BIP! Für die luxemburgischen Medien scheint das allerdings kein Thema zu sein. Das dürfte daran liegen, dass sich durch die erfolgte Umschichtung von Forderungen bzw. Verpflichtungen des privaten Sektors eines Landes zum öffentlichen Sektor desselben Landes nichts an den Netto-Forderungen dieses Landes verändert hat – sondern nur die Zusammensetzung der (gleichen) Forderungen und Verbindlichkeiten.7 Wenn der spanische Privatsektor Vermögenswerte nach Deutschland transferiert, entsteht – wie wir gesehen haben – ein Forderungsanstieg der Deutschen Bundesbank gegenüber der EZB und eine Verpflichtung der Banco de España. Allerdings entsteht parallel dazu auch eine Verpflichtung der deutschen Geschäftsbank gegenüber dem spanischen Privatsektor (z.B. eine Einlage). Die höheren Target 2-Forderungen der Deutschen Bundesbank stellen so betrachtet also eine höhere Verpflichtung der deutschen Geschäftsbank gegenüber einem spanischen Kunden dar. Der Anstieg der Target 2-Forderungen Deutschlands sollte daher nicht als Anstieg der Auslandsforderungen Deutschlands missinterpretiert werden sondern lediglich als eine Verschiebung der Forderungen vom privaten Sektor zum öffentlichen Sektor. Die Untergangsszenarien rund um Target 2 sind also nicht viel mehr als viel Lärm um nichts. 7 Siehe: De Grauwe and Ji: What Germany should fear most is its own fear – An analysis of Target 2 and current account imbalances; CEPS Working Document No. 368, September 2012 http://www.econ.kuleuven.be/ew/academic/intecon/Degrauwe/PDGpapers/Discussion_papers/Causes%20and%20consequences%20Target2%20Imbalances-0910.pdf Economics 17.12.2012 Seite 13 von 14 Disclaimer Dieser Newsletter wurde von der BAWAG P.S.K. 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Economics 17.12.2012 Seite 14 von 14 Rückfragehinweis Andreas Birnstingl (Tel. +43 5 99 05 32053 / [email protected]) Bezugsquelle Diese und weitere Publikationen von Strategy & Economics finden Sie auf der Homepage der BAWAG P.S.K. unter dem Link http://www.bawagpsk.com/BAWAG/FK/SV/14032/Economics.html. Für Zusendungen per e-mail folgen Sie bitte dem Link „Think Business Newsletter An- bzw. Abmeldung“. © 2012, BAWAG P.S.K., Wien. BAWAG P.S.K. Bank für Arbeit und Wirtschaft und Österreichische Postsparkasse Aktiengesellschaft Strategy & Economics Georg-Coch-Platz 2 A-1018 Wien http://www.bawagpsk.com
