ESMA-Konsultation zu MiFID II Thema: Marktmikrostruktur Frankfurt am Main, 3. Juli 2014 Überblick 1. Definition HFT 2. Order-to-trade ratio (OTR) 3. Tick Größen 4. Market Making 5. Gebührenstrukturen ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 2 1. Definition HFT 1. Option: hohe untertägige Mitteilungsrate Infrastruktur zur Reduktion von Latenzzeiten hohe untertägige Mittelungsrate (mind. 2 pro Sekunde) 2. Option: mittlere tägliche Haltedauer Kalkulation Haltedauer => nur liquide Werte nach MiFIR HFT = kürzer als mittlere Haltedauer an einem Markt nur an Märkten mit entsprechender Infrastruktur Konsequenz: Erlaubnispflicht, Aufzeichnungs-, Informationspflichten ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 3 2. Tick Größen Level 1 Vorgaben Ziel: ordnungsgemäß funktionierende Märkte unter Berücksichtigung hinreichend stabiler Preise und möglichst geringer Behinderung der Verringerung des Spread Finanzinstrumente: Aktien, ETFs und vergleichbare Finanzinstrumente Faktoren: Liquiditätsprofil/-tiefe, Geld-Brief-Spanne, Preis Ausweitung der Finanzinstrumente: nur soweit zur Zielerreichung erforderlich Mandat an ESMA: Bestimmung von Mindestpreisänderungsgrößen oder Tick Größen Regime ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 4 Option 1: Neues Regime Einstufung, Kalibrierung, Anpassung, Überprüfung 1. Preise 2050 50100 100200 Geschäfte/ Tag < 200 0,1 0,2 0,5 200 < 500 0,05 0,1 0,2 500 <1500 0,02 0,05 0,1 1500 < 1 Mio. 0,02 0,05 0,01 2. 3. 4. 5. 6. 7. Liquiditätsgruppen nach Ø der Zahl der täglichen Geschäfte Preisgruppen ähnlich FESE 3 Schrittgrößen für Ticks und Preis (entsprechend Euro-Münzen 1, 2 und 5) Originäre Festlegung der einzelnen Tick-Größen mit komplexer Berechnung und Endkalibrierung durch ESMA Ziel ist Spread-to-tick ratio: • 1,4 - 2,5 (liquide Werte) • 1,4 - 5 (weniger liquide Werte) Fokus der Analyse auf Aktien Jährliche Überprüfung der richtigen Liquiditätsgruppe, Kontrollgruppe, flexible Anpassung aller Parameter durch ESMA möglich ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 5 Option 2: FESE-Tabelle mit SAF Einstufung, Kalibrierung, Anpassung, Überprüfung Tick-Größen-Einstufung nach Preis Grundlage: FESE Tabelle 2 Kalibrierung nach Liquidität (Definition MiFID/MiFIR) Spread-Anpassungsfaktor (SAF) in MiFID Datenbank, jährliche Kontrolle Überprüfung durch nationale Behörde, MiFID Datenbank ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 6 SAF (Spread-Anpassungsfaktor) Anfangsphase von 6 Wochen + jährliche Überprüfung Durchschnitts-Spread berechnen Spread-to-tick ratio > 2 => kein SAF erforderlich Spread-to-tick ratio < 2 => SAF (niedrigere Tickgröße) ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 7 Beispiel: SAF bei liquiden Werten Preisband unteres Limit Preisband oberes Limit Tickgröße (SAF = 0) SAF = 1 5 9,995 0,005 10 19,99 0,01 0,005 20 49,98 0,02 0,01 ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 SAF =2 0,005 8 Struktur Option 1 und 2 im Vergleich MiFID II Faktoren Option 1 Option 2 Liquiditätsprofil 4 Liquiditätsbänder nach Anzahl der Geschäfte/Tag 2 Liquiditätsbänder (liquide/illiquide) nach MiFIR Preise Preisgruppen sehr ähnlich zu FESE Tabelle 2 Preisgruppen aus FESE Tabelle 2 übernommen Spread-to-tick ratio 1,4 bis 2,5 (bzw. 5) Mindestens 2 Berechnung der Tickgrößen • komplexe Berechnung und Kalibrierung durch ESMA • jährliche Überprüfung hinsichtlich Korrektheit der Liquiditätsbänder • Änderung Parameter durch ESMA flexibel möglich • FESE Tabelle 2 • Tickgröße erhöht für illiquide Instrumente • SAF zur Endkalibrierung • jährliche Überprüfung der Liquidität der Instrumente und der Spread-to-tick ratio •Parameter bleiben bestehen ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 9 Veränderungen durch Option 1 und 2 Europaweite Sicht Unveränderte Tick-Größen Tick Größe nimmt zu Tick Größe nimmt ab 1<200 16 % 62 % 21 % 200<500 8% 69 % 22 % 500<1500 34 % 53 % 11 % 1500< 1 Mio. 34 % 32 % 32 % Liquide 35,6 % 35,3 % 29,1 % Illiquide 12 % 43,9 % 44,1 % Option 1 Option 2 ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 10 3. Ordertransaktionsverhältnis (OTR) Level 1 Vorgaben Einführung einer Begrenzung des Verhältnisses von Handelsaufträge zu Transaktionen (OTR-Regime) Ziel: besonderen Gefahren des Algo-Handels begegnen Systemkapazität bewahren ordnungsgemäßen Handel sicherstellen Mandat an ESMA: Spezifizierung der OTR Berücksichtigung von Faktoren, z.B. Wert der Aufträge ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 11 Berechnung und Limitierung der OTR Level 2 Vorschlag OTR = Aufträge / tatsächlich ausgeführte Geschäfte Aufträge = alle Mitteilungen zu einem Auftrag nur Anzahl oder Volumen und/oder Wert einbeziehen? nur liquide Instrumente nach Art. 2(1)(17) MiFIR Beschränkung auf Aktien, Anleihen und aktienähnliche Instrumente = > keine Derivate, ETFs etc.? weiter ausdifferenzierte OTR-Regime der Handelsplätze davon unberührt EU-Regime zur Limitierung („cap“) der OTR durch „Multiplikator“ Anknüpfungspunkt für Multiplikator: durchschnittliche OTR an einem Markt Bezugsgruppe: Instrumentengruppe (z.B. Liquiditätsband nach Tick-Size Tabelle) an der elektronischen Handelsplattform? Bestimmung des Multiplikators und jährliche Überprüfung durch ESMA ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 12 Weitere Diskussionspunkte OTR Berechnung an allen Handelsplätzen gleich? Freibeträge („floor“) ohne Anwendung der OTR? Ausnahmen für Market-Maker? Market Maker einbeziehen oder Ausnahmen/ Freibeträge gewähren oder OTR unter Ausschluss der Market Maker berechnen und anwenden Zeitlich begrenzte Ausnahme für neue Handelsplätze? Verstoß gegen OTR wirksame Maßnahmen zur Aufdeckung von Verstößen hinreichend abschreckender ökonomischer Nachteil Handelsausschluss Aufzeichnungen zu Maßnahmen/Geldbußen und Überwachung der OTR Festsetzung der Methode und Höhe der „Strafgebühren“? ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 13 4. Market Making Level 1 Vorgaben Market-Making Strategie MM-Vertrag mit Verpflichtungen • Mitglied/Teilnehmer • Eigenhandel • verbindliche, zweiseitige Quotes mit vergleichbarer Größe, marktgerechtem Preis • an einem oder mehreren Plätzen • ein oder mehrere Finanzinstrumente • kontinuierlich in spezifiziertem Zeitraum • Liquidität regelmäßig und vorhersehbar • Sicherstellen der Pflichterfüllung Keine MM-Verpflichtung keine Rabatte Zu wenig MarketMaking Verträge? Anreize durch MM-Scheme schaffen • nur liquide Instrumente? • wann zu wenig? zu viel? ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 14 Market Making Wann liegt MM-Strategie vor? Market Making Strategie Mitglied oder Teilnehmer Eigenhandel verbindliche Quotes in Bezug auf ein oder mehrere Finanzinstrumente zweiseitig, in einem oder über mehrere Märkte simultan vergleichbare Größe marktgerechter Preis Beobachtungszeitraum? ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 15 Market Making Mindestanforderungen für MM/Vertragsinhalt? Mindestanforderungen Prinzipien Quotierungsanforderungen Maximaler Spread der Quotes Mindestquotierungswert bei bid/offer Präsenz im Orderbuch Organisationsanforderungen Präsenzzeit? Ausnahmezustände? Vertragsinhalt Regelung der Mindestanforderung ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 16 Market Making Anforderungen an MM Scheme nur liquide FI keine irreführende „Scheinliquidität“ Anzahl, Marktanteil? Zugang verwehren und Aufträge/Geschäfte löschen Öffentliche Information über Compliance der MM Maßnahmen gegen MM, die nicht compliant sind Identität der MM veröffentlichen fair und nicht diskriminierend alle Mitglieder dürfen auf gleicher Basis teilnehmen selbe Leistung selbe Vergütung technologische und informationelle Vorteile möglich? ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 17 5. Gebührenstrukturen Level 1 Vorgaben Anforderungen an Gebührenstrukturen der Handelsplätze transparent, gerecht und diskriminierungsfrei keine Anreize für störende/missbräuchliche Handelsbedingungen Rabatte nur gegen Market-Making-Pflichten konkrete weitere Optionen der Gebührengestaltung für Mitgliedsstaaten ESMA Mandat für RTS: Konkretisierung der L1 Vorgaben ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 18 Gebührenstrukturen Level 2 Vorschläge zu fair, diskriminierungsfrei und transparent Hinreichende Granularität der Gebühren Zugang und Bezug der Dienste, die benötigt werden Kein zwingendes Bundling Gleiche Preise und Bedingungen für gleiche Marktteilnehmer Differenzierung nach objektiven, veröffentlichten Kriterien Insb. Rabatte nach vorher festgelegten, nicht-diskriminierenden Kriterien Scope nur Gebühren für Ausführung und Nebendienste Ermutigende und entmutigende Gebühren Rabatte • Volumen-Ermäßigung • Strafgebühren für exzessive OTR • ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 19 Gebührenstrukturen Gebühren als Anreiz für Marktstörungen und Marktmissbrauch Legitime Parameter für Gebühren gebührenpflichtige Aktivität Preispolitik Preisstruktur Ermäßigungen und Zuschläge Rabatte und andere Anreize für Market-maker Probleme für ordnungsgemäßen Handel? „Cliff-edge case“ Andere Fälle? ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 20 Gebührenstrukturen Beziehung zu Testing von Algos, Market-making, OTR Gebühren für Testing Konformität Handelsteilnehmer Systeme mit Anforderungen Handelsplätze Algo-Testing wegen Gefahr für ordnungsgemäßen Handel Legitimer Kostentransfer Verantwortlichkeit für guten Test bei Trader Rabatt für Market-Making Optional bei MM-Vereinbarung bzw. Scheme Rabatte ggf. als zusätzlicher Anreiz für Beteiligung in MM-Scheme System von „Strafgebühren“ Gebühren und OTR wirksame, abschreckende „Strafgebühr“ bei systematischer Verletzung Option A: Methode und Kalibrierung durch Handelsplatz Option B: Gemeinsames Rahmenwerk von ESMA für alle Handelsplätze ESMA-Konsultation zu MiFID II, 3. Juli 2014 21