Kapitel 8 - Persönliche CMS

Finanzmärkte
Kapitel 8
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Finanzmärkte
• Die Börse
• Psychologie an der Börse
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Die Börse
Die Börse ist ein Markt, auf welchem Güter von Maklern
gehandelt werden. Die Preise oder Kurse werden unter
geregelten Voraussetzungen und zu definierten Zeiten
nach Angebot und Nachfrage gebildet. Es handelt sich um
einen organisierten Markt für Wertpapiere (Aktien,
Anleihen), Devisen, Waren (Rohstoffe, Metalle) oder davon
abgeleiteten Rechten.
• Abstraktheit: Kein gegenständlicher Tausch von Waren
oder Effekten, sondern beliebig teilbare Massengüter
bzw. Rechte hierauf
• Anonymität: Käufer und Verkäufer treffen nicht
persönlich aufeinander
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Die Börse wird als Ideal eines effizienten Marktes
angesehen.
Markteffizienzhypothese:
Viele Marktteilnehmer/innen kennen sofort alle kostenlos
verfügbaren, relevanten Informationen, verarbeiten diese
vollständig und schnell und verhalten sich rational und
zielorientiert (Fama, 1965).
Die genaue Kurshöhe ergibt sich zu jedem Zeitpunkt
ausschließlich aus den zu erwartenden
Dividendenzahlungen sowie den zu erwartenden
Wertsteigerungen und spiegelt beide akkurat wieder
(Schulz-Hardt, Vogelgesang, & Mojzisch, 2007).
„Random-walk-Hypothese“:
Aufgrund der Selbstregulierungsfähigkeit des Marktes
variieren Kurse unsystematisch, rein zufällig.
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Systematische Abweichungen von der
„Random-Walk-Hypothese“ (Duggan, 1999)
• Calendar effects: Im Jänner sind die Kursgewinne höher als in
anderen Monaten.
• Weekly effects: Aktienkurse steigen gewöhnlich am Freitag und
fallen am Montag.
• Intraday effect: Die Kurse steigen in den ersten und letzten 45
Minuten des Tages.
• Holiday effect: Einen Tag vor den Ferien steigen die Kurse stärker
als an anderen Tagen.
• Volume of trade: Das Umsatzvolumen ist viel größer, als es mit
rationalem Denken erklärt werden könnte.
• Price earning effects: Beteiligungen mit niedrigen Preisen steigen
viel stärker im Wert, als Beteiligungen die kürzlich große Einbrüche
hatten.
• Initial public offerings: Am ersten Tag eines Börsengangs gibt es
durchschnittlich 20%íge Wertzuwächse.
• Market volatility: Die Aktienpreise sind viel zu volatil, um mit
rationalen Marktkräften erklärt werden zu können.
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Was wird an der Börse typischerweise
gehandelt?
Beteiligungspapiere
Durch den Erwerb eines Beteiligungspapiers wird der/die Käufer/in
zum/r Miteigentümer/in eines Unternehmens. Mit dem Erwerb von z.B.
Aktien werden Anteile am Grundkapital einer Aktiengesellschaft
erworben, sowie eventuelle Stimmrechte, das Recht auf Dividende,
Bezugsrechte auf neue Aktien und das Recht auf Liquidationserlös bei
Auflösung einer Aktiengesellschaft. Das Unternehmen bekommt durch
die Ausgabe von Aktien Geld, um Investitionen zu tätigen oder das
Eigenkapital zu erhöhen.
Forderungspapiere
Es werden z.B. Anleihen erworben, wobei ein/e Gläubiger/in einem/r
Schuldner/in einen bestimmten Geldbetrag auf bestimmte Zeit überlässt
und damit das Recht auf Kapitalrückzahlung und Verzinsung erhält.
Andere „Güter“ an der Börse wie z.B. Derivate sind Geschäfte, bei
denen Lieferung und Zahlung zu einem festgelegten Preis und zu
einem vereinbarten, in der Zukunft liegenden Zeitpunkt erfolgen, also
Abschluss und Ausführung der Transaktion zeitlich voneinander
getrennt liegen.
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Psychologie an der Börse
Spekulationsblasen belegen immer wieder, dass die
Kursbewegungen an internationalen Finanzmärkten nicht
dem Rationalitätsmodell entsprechen.
• Gefühle
• Spontane Entscheidungen
• Entscheidungen hängen mit der Darstellungsart der
Informationen zusammen
• Herdenverhalten
• Inadäquate Informationsverarbeitung
• …
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Grundlagen der besten und schlechtesten
Handelsentscheidungen (Oberlechner, 2004)
Starker
Widerspruch:
Zentrum
Starke
Zustimmung:
äußerer Kreis
Auf Anraten Anderer
entschieden
Auf Basis von
Gefühlen
Neue Situation
Selbst viel Geld
gewonnen/verloren
Institution hat viel Geld
gewonnen/verloren
Korrekte/Inkorrekte
Vorhersage der
Marktpsychologie
Auf Basis von
Erfahrung
Auf Basis von
analytischem
Denken
Information, die für
andere nicht
verfügbar war
Die Erwartungen einer
Person beeinflusst
Auf Basis von Chartanalyse/
technischer Analyse
Auf Basis von gutem/
schlechtem Teamwork
Spontane
Entscheidung
Glück/Pech gehabt
Auf Basis ökonomischen
Grundwissens
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Fehlerquellen in Finanzentscheidungen (nach Montier, 2010)
Urteilsfehler und –verzerrungen
(Biases)
Selbstbetrug (Self Deception)
(Grenzen des Lernens)
Heuristiken
(Heuristic Simplification)
(Informationsverarbeitungsfehler)
Soziale Interaktion
(Social Interaction)
Überoptimismus (Overoptimism)
Kontrollillusion (Illusion of control)
Wissensillusion
(Illusion of knowledge)
Repräsentativitätsheuristik
(Representativeness)
Emotionen/Affekt
(Emotion/Affect)
Irritation
(Irritation)
Übersteigertes Selbstvertrauen
(Overconfidence)
Präsentationsform (Framing)
Stimmung (Mood)
Soziale Ansteckung (Contagion)
Kausalattribution
(Self Attribution bias)
Kategorisierung
(Categorization)
Selbstkontrolle
(hyperbolische Diskontierung)
(Self control)
Herdenverhalten
(Herding)
Ambiguitätsaversion
(Ambiguity aversion)
Informationskaskaden
(Cascades)
Bestätigungstendenz
(Confirmation bias)
Verankerung
(Anchoring/Salience)
Rückschaufehler
(Hindsight bias)
Verfügbarkeitsheuristik
(Availability bias)
Antipiziertes Bedauern
(Regret theory)
Hinweisreize (Cue Competition)
Kognitive Dissonanz
(Cognitive dissonance)
Verlustaversion/Prospect theorie
(Loss aversion/Prospect theory)
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Einfluss des Darstellungsformates auf
die Entscheidung
Diacon & Hasseldine, 2006:
Teilnehmern wurde die Entwicklung eines Investmentfonds
entweder als Index des Anlagewertes oder als
Balkendiagramm des Zinsertrages und mit kurzem oder
langem Zeithorizont vorgelegt.
• Die Darbietungsform beeinflusste die
Risikowahrnehmung des Fonds. Die Darstellung des
Zinsertrages wurde negativer eingeschätzt.
• Der Zeithorizont hatte keinen Einfluss auf die
Risikoneigung.
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Über- und Unterreaktion
Häufig werden alte Informationen untergewichtet und neue
Informationen übergewichtet, sodass vor allem auf
destabilisierten Aktienmärkten Medienmeldungen einen
starken Einfluss auf die Kursbewegungen haben.
Schachter, et al. (1986)
• Bei stabilem Aufwärtstrend vertrauen die Investoren auf
weitere positive Entwicklungen und sind unabhängig
von Tagesereignissen.
• Sind die Entwicklungen der Börse wenig klar, dann
lassen sich Investoren von externen Tagesereignissen
(Flugzeugkatastrophen, Morde, etc.) beeinflussen.
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Überreaktionen aufgrund der Geldillusion
• Svedsäter, Gamble, und Gärling (2007): Der nominale
Wert einer Aktie (z.B. Euro im Vergleich zur
Schwedischen Krone) beeinflusst die Einschätzung von
Preisänderungen der Aktien nach Medienmeldungen.
• Ikenberry, Rankine, und Stice (1996): Splitting der
Aktien (statt einer Aktie um 100 Euro bekommt man 2
um 50 Euro) verändert das Anlegerverhalten.
Aktienkurse tendieren nach dem Splitting zu steigen. Der
geringere Nominalwert der Aktie führt zum Eindruck, die
Aktie wäre günstiger geworden.
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Dispositions-Effekt
(Shefrin & Statman, 1985)
Welches Aktienpaket verkaufen Sie, A oder B?
A) Zum Preis von 500 Euro gekauft mit aktuellem Stand
von 1000 Euro
B) Zum Preis von 1500 Euro gekauft mit aktuellem Stand
von 1000 Euro
Die Meisten verkaufen das Gewinnerpaket!
Ursache: In Gewinnsituationen kommt es zu einer
Risikoaversion und in Verlustsituationen zu einer
Risikoneigung.
Prospect Theorie: Da Verluste psychologisch mehr wiegen
als Gewinne, werden Verluste ganz besonders zu
vermeiden versucht.
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Der Dispositions-Effekt kann dazu führen, das Portfolios
zusammengesetzt werden, die unter anderen Umständen
nicht angestrebt werden: Linnainmaa (2005): Tageshändler
verkaufen die Verlustaktien am Ende des Tages nicht,
sondern finanzieren die Verluste mit dem Verkauf
gestiegener Aktien.
House-money-effect (Thaler & Johnson, 1990):
Vorangegangene Gewinne können zu einer höheren
Risikobereitschaft führen. Kürzlich erzielte Gewinne
werden noch nicht als eigenes Geld wahrgenommen,
sondern wie im Fall von Casinospielern, als „Geld des
Hauses“. Casinospielern wie Aktienhändlern fällt es leichter
nach Gewinnen höhere Risiken einzugehen.
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Der Dispositionseffekt wird reduziert durch
• Gezielte Selbststeuerung (Thaler & Shefrin, 1981):
Finanzberater beauftragen, ohne Rückfrage Papiere zu
verkaufen, wenn die Kurse unter einen bestimmten Wert
gefallen sind.
• Erfahrungen über die Ergebnisse anderer (Fox & Dayan,
2004): Teilnehmer bekamen variierende Ergebnisse von
Investments vorgelegt. Die eigenen Ergebnisse wurden in
Abhängigkeit der Ergebnisse der anderen Teilnehmer als
Gewinne oder Verluste wahrgenommen. Wenn die
eigenen Ergebnisse jenen der anderen Teilnehmer
entsprachen, war der Dispositionseffekt stark
eingeschränkt.
• Positive Stimmung (Piñón und Gärling, 2004): Teilnehmer
wurden mittels Fotos in positive oder negative Stimmung
versetzt. Jene in positiver Stimmung ignorierten die
kürzlich erlittenen Verluste und verkauften die
Verlustaktien, jene in negativer Stimmung verkauften die
Verlustaktien nicht.
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Risikostreuung
Bei hoher Volatilität von Aktien kann es zu hohen
Gewinnen oder/und Verlusten kommen, deshalb ist es
wichtig, das Risiko von Aktien einzuschätzen und
unterschiedliche Papiere zu halten, deren Kurse nicht
korrelieren.
Anleger diversifizieren allerdings wenig überlegt:
• 1/n-Heuristik: Das Vermögen wird gleichmäßig auf alle
vorhandenen Alternativen aufgeteilt (z.B. die Hälfte
risikoreich, die andere Hälfte risikoarm)
• Home-bias: Anleger wählen größtenteils Wertpapiere
aus dem eigenen Land.
Hedesström, Svedsäter, und Gärling (2007): Laien
diversifizieren effektiver, wenn sie auf die Bedeutung der
Korrelation zwischen den Papieren hingewiesen wurden.
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Tendenz zur Variation:
Simonson (1990): Eine Gruppe kann Süßigkeiten
auswählen, die sie im Laufe der nächsten Wochen erhalten
wird (Simultanauswahl), eine zweite Gruppe trifft die Wahl
jede Woche (sequentielle Wahl). Wenn simultan gewählt
wird, werden wesentlich mehr unterschiedliche Süßigkeiten
ausgewählt, als wenn sequentiell gewählt wird. Die
Zufriedenheit war bei sequentieller Wahl höher.
Read und Loewenstein (1995): Tendenz zur Vielfalt soll
möglichen Sättigungseffekten vorbeugen, allerdings
unterschätzen Menschen den Zeitabstand zwischen Wahl
und Konsum – bei simultaner Wahl gehen sie außerdem
von ihren aktuellen Bedürfnissen aus.
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Rückschaufehler
• Rückschaufehler oder Hindsight Bias (Fischhoff, 1975): Die
Tendenz, sich im Nachhinein nicht korrekt an frühere
Vorhersagen zu erinnern und zu meinen, Schätzungen in
Richtung der tatsächlichen Entwicklung abgegeben zu haben.
Ursachen:
• Erinnerungsfehler
• Glaube „es schon immer gewusst zu haben“
• „creeping determinism“: Annahme „es musste ja so kommen“
• Kahneman et al. (1998): Experten stellen die
Kursbewegungen am Ende eines Handelstages als
selbstverständlich dar, auch wenn ihre Vorhersage am
vorherigen Tag völlig anders gelautet hatte.
• Biais und Weber (2007): Investoren verstehen nicht, warum
sie nicht schon viel eher von ihrem Finanzberater auf die
fallenden Kurse aufmerksam gemacht wurden – die
Entwicklung sei doch vorhersehbar gewesen.
Rückschaufehler verhindern Lernprozesse für zukünftige
Entscheidungen.
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Repräsentativitätsheuristik
Oberlechner (2004)
a) Der US Dollar wird gegenüber der D-Mark steigen.
b) Der Schweizer Franken wird im Dezember stärker sein
als im Juli.
c) Der US Dollar wird gegenüber der D-Mark steigen UND
der Schweizer Franken wird im Dezember stärker sein
als im Juli.
d) Der US Dollar wird gegenüber der D-Mark steigen
ODER der Schweizer Franken wird im Dezember
stärker sein als im Juli.
75% der befragten Devisenhändler halten die Aussage c
für besonders wahrscheinlich, obwohl die
Eintrittswahrscheinlichkeit der Einzelaussagen a und b
größer ist als die Eintrittswahrscheinlichkeit eines
Ereignisses, welches aus 2 einzelnen Ereignissen
zusammengesetzt (c) ist.
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Ankerheuristik
Wenn Menschen numerische Urteile abgeben sollen,
neigen sie zur Assimilation der numerischen Schätzung
oder Prognose an einen anderen Wert, auch unabhängig
von dessen inhaltlicher Relevanz.
Die Urteile am Finanzmarkt dürften von unbewusst
ausgewählten Referenzwerten abhängen, die bestimmen,
ob ein Verlust oder Gewinn wahrgenommen wird:
• Wert zu dem die Aktie gekauft wurde (wenn der Kauf
noch nicht lange zurück liegt).
• Der höchste Preis, den die Aktie in der Vergangenheit
erzielen konnte.
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„Starting Low but Ending High“ Effekt ( Ku, Galinsky, und Murnighan,
2006): Gegenteilig zum Ankereffekt, können auf Auktionen niedrige
Einstiegspreise zu hohen Endpreisen führen.
Ursachen:
• Niedrige Einstiegspreise regen zum Kauf an – je mehr Leute aber
kaufen wollen, desto höher steigen die Preise.
• Die Bieter die zu einem niedrigen Preis eingestiegen sind, haben
viel Zeit und Energie investiert und diese Investitionen bedeuten
versunkene Kosten.
• Durch die rege Teilnahme am Markt, können Bieter den Schluss
ziehen, dass es um besonders wertvolle Güter geht.
Beispiel: Analyse von Auktionen auf eBay: Auktionen mit niedrigerem
Einstiegspreis führen zu höherer Beteiligung und öfter zu einer
Transaktion als Auktionen mit höheren Einstiegspreisen und zu hohen
Endpreisen.
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Rekognitionsheuristik
Goldstein und Gigerenzer (1999)
Deutsche und amerikanische Studierende wurden befragt
welche der beiden Städte – San Diego oder San Antonio – die
größere sei.
Alle deutschen, aber nur 2/3 der amerikanischen Studierenden
gaben die richtige Antwort – San Diego.
Die deutschen Studierenden konnten die Rekognitionsheuristik
einsetzen: Da sie nur San Diego kannten, vermuteten sie, dass
die bekanntere Stadt wahrscheinlich die größere Einwohnerzahl
hat.
Auch an der Börse lassen sich mit der Rekognitionsheuristik
Gewinne erzielen (Borges, Goldstein, Ortman, und Gigerenzer,
1999): Die auf Basis der Rekognitionsheuristik
zusammengestellten Aktienportfolios heimischer Unternehmen
erzielten (über 6 Monate hinweg) durchwegs bessere Renditen
als jene Portfolios, die Unternehmenspapiere mit geringerem
Bekanntheitsgrad beinhalteten oder zufällig ausgewählt wurden.
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Vergleich der Performance der nach der Rekognitionsheuristik
zusammengesetzten Portfolios von Unternehmen aus dem eigenem
Land mit Portfolios unbekannter Aktien (Borges et al., 1999)
Amerikaner wissen
eventuell schon „zu
viel“ über die Börse.
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Emotionen
Eine positive Stimmungslage führt zu vergleichsweise
oberflächlicheren Denkprozessen als eine neutrale oder negative
Stimmung (Schwarz, 2000).
Studienteilnehmer wurden mittels Musik in eine positive, neutrale oder
negative Stimmung gebracht. Jene Teilnehmer die in neutraler
Stimmung waren, machten die höchsten Gewinne, während jene in
positiver Stimmung den geringsten Erfolg hatten (Au, Chan, Wang, &
Vertinsky, 2003).
An sonnigen Tagen steigen die Aktienkurse tendenziell (Saunders,
1993).
Studienteilnehmer wurden gebeten Unternehmen zu beschreiben, die
mit positiven oder negativen Gefühlen verbunden sind. Anschließend
waren die Teilnehmer eher bereit die Aktien von Unternehmen zu
kaufen die mit positiven Gefühlen assoziiert wurden und schätzten
auch, dass diese Papiere eine bessere Performance zeigen würden
als jene der negativ erlebten Unternehmen (MacGregor, Slovic,
Dreman, & Berry, 2000).
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Soziale Einflüsse
Herdenverhalten: Tendenz von Investoren, dem Verhalten
anderer Investoren (blindlings) zu folgen und ebenfalls zu
kaufen oder zu verkaufen.
• Interpersonelle Kommunikation: Anleger handeln
aufgrund von Gerüchten, selbst dann, wenn die
Informationen als unzuverlässig bekannt sind (DiFonzo
& Bordia, 1997).
• Medieninformationen: Wenn Anleger Gründe für
Kursänderungen über die Medien erfahren, treffen sie
entsprechende Kauf- oder Verkaufsentscheidungen und
verstärken dadurch den (vermeintlichen) Trend.
• Beobachtung des Verhaltens anderer Investoren
Für die eigene Reputation ist es weniger schädlich
konventionelle Fehler zu begehen, als unkonventionell
gegen den Strom zu schwimmen und vielleicht Recht zu
behalten oder auch nicht (Keynes, 1936/1997).
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Informationskaskaden beginnen, wenn Investoren ihre
privaten Informationen vernachlässigen und andere
imitieren (Shiller, 2000).
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Spekulative Blasen
= Differenz zwischen dem Marktpreis und dem
Fundamentalwert einer Anlage.
Aufgrund der nicht begründeten Annahme, dass das
betreffende Wertpapier künftig weiter im Wert steigen wird,
können die Preise immens in die Höhe schießen und sich
aufblähen.
Wenn dann erkannt wird, dass die Kurse überhöht sind, kann
es zu massiven und panikartigen Verkäufen kommen.
Panik nach der Insolvenz von „Lehman Brothers Inc.“
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NASDAQ 100 Index von 1993 bis 2008
5000
4500
4000
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
1
1993
2008
2
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Ursachen für Spekulationsblasen
• Finanzielle Ansteckung: über physische Geldflüsse im
globalen Handel
• Psychische Ansteckung: „Virus“ aus Emotionen,
Erwartungen und Einstellungen breitet sich aus.
• Psychologische Aufschaukelung: Rückkoppelungseffekt;
Medienmeldungen über zukünftige Erfolge neuer
Technologien schaffen eine Euphorie, wodurch die
entsprechenden Aktien vermehrt nachgefragt werden und
dies führt zum Anstieg der Kurse, wodurch es erneut zu
Euphorie kommt usw.
Die Anleger lassen sich von der „Herde“ anstecken.
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Verhalten im Herdingprozess
(Oberlechner, 2004)
• Wenn sich die Kurse nach oben entwickeln, muss
sich der Händler richtig positionieren- es ist sinnvoll
Aktien zu kaufen.
• Wenn die Kurse bereits gestiegen sind (oder
gefallen sind) und die Massenmedien noch immer
über die enormen Gewinne berichten, aber die
Nachrichten, die zum Kursanstieg führten, keine
Neuigkeiten mehr darstellen, ist der Zeitpunkt nahe,
wo der Verkauf der Aktien ratsam ist. Professionelle
Händler beginnen zu diesem Zeitpunkt zu
verkaufen.
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Eigenschaften erfolgreicher Investoren
(über Faktorenanalyse; Oberlechner, 2004)
1. Faktor: Disciplined cooperation: Disziplin und
Teamfähigkeit
2. Faktor: Tackling decisions: Aggressivität Stressresistenz,
Risikobereitschaft
3. Faktor: Market meaning-making: Informationen richtig
beurteilen Intuition und Erfahrung
4. Faktor: Emotional stability: professionelles, überlegtes
Auftreten
5. Faktor: Information-processing: analytisches Denken,
Lernfähigkeit
6. Faktor: Interested integrity: Neugierde und Integrität
7. Faktor: Autonomous organization: Unabhängigkeit und
Organisationsfähigkeit, Optimismus
8. Faktor: Information handling: mathematische, soziale
und kommunikative Fähigkeiten
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„Sieben Todsünden des
Fondmanagement“ (Montier, 2005)
1) Stolz: Die Sünde der übertriebenen
Prognosesicherheit
2) Völlerei: Die Sünde der Informationsanhäufung
3) Begierde: Die Sünde des Glaubens an
Managerinformationen
4) Neid: Die Sünde des übermäßigen
Selbstvertrauens
5) Geiz: Die Sünde der Hyperaktivität
6) Faulheit: Die Sünde der Leichtgläubigkeit
7) Zorn: Die Sünde der Gruppenentscheidung
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Determinanten für das Vertrauen in
Finanzinstitute
(Gärling, Kirchler Lewis, & van Raaij, 2010)
1) Kompetenz (Wissen besitzen und vermitteln können)
2) Integrität (Authentizität; KundInnen ehrlich und sorgfältig
beraten)
3) Transparenz (Offenheit über Regeln, Verfahren,
Veränderung und verständliche Kommunikation darüber)
4) Wohlwollen (Langfristigkeit; Interessen der KundInnen
werden berücksichtigt, ihre Perspektive eingenommen)
5) Wertkongruenz (Finanzinstitut und KundInnen teilen
relevante Werte miteinander)
6) Stabilität (kontinuierliche, langfristige Arbeit; Nachhaltigkeit)
7) Reputation (positives vertrauenswürdiges Image durch
Kommunikation der eigenen Leistungen und Werthaltungen)
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