Inflation und Erwartungsbildung

2. Aufgaben der Geldpolitik
1. Preisstabilität
2. Glättung konjunktureller Schwankungen
3. Die Kosten von Inflation und Deflation,
Optimale Inflationsrate
4. Ziele der Zentralbanken im Vergleich
5. Wirkungsmechanismen der Geldpolitik
6. Optimale Stabilisierungspolitik
1
2.1. Preisstabilität
• Preisstabilität und Geldfunktionen
• Preisniveau- oder Inflationsstabilisierung?
• Messung von Inflation
Vgl. Illing, Kap. 1.3.1, 4.2.2
2
Preisstabilität und Geldfunktionen
• Geldfunktionen
– nur dann erfüllt, wenn der Wert des Geldes
einigermaßen stabil ist
• Bei hohem Wertverlust vom Geld sind
Warengelder überlegen
– Wertaufbewahrung
– dadurch Tauschmittel, weil Tausch Zeit erfordert
– als Recheneinheit:
wenn der Geldwert sich ständig verändert
muss das Preissystem ständig angepasst
3
Preisstabilität
Unterschiede:
• langfristige Preisstabilität:
• im Durchschnitt niedrige Inflation
•kurzfristige Preisstabilität:
•geringe Schwankungen des Geldwertes im
Zeitverlauf
4
Preisniveau- oder Inflationsstabilisierung?
• Nach einer überraschenden Preissteigerung,
sollte die ZB versuchen
1. das ursprüngliche Preisniveau wieder zu
erreichen?
2. oder nur zukünftige Änderungen
auszugleichen?
5
Auswirkung auf das Preisniveau
• Inflationsziel (hier π*=0)
– Preisniveau folgt einem random walk (mit Trend
π*), pt = (1+π*) pt-1 + ut, ut white noise
• Preisziel p*
– Preisniveau um p* schwankt.
35
Preisniveau
30
25
20
15
Preisziel
Inflationsziel
10
5
0
Zeit
6
Auswirkung auf die Inflation
• Inflationsziel
– Inflationsrate
schwankt um das
Ziel
• Preisziel p*
0,4
Inflation
0,3
0,2
0,1
0
Zeit
-0,1
– Inflationsrate ist -0,2
sehr volatil, da alle -0,3
Abweichungen im -0,4
Preisniveau müssen
kompensiert
werden
Preisziel
Inflationsziel
7
Messung von Inflation
Überzeichnet der Konsumpreisindex die wahre
Inflationsrate?
– Mögliche Messfehler bei der Berechnung der Inflationsrate
• Qualitätsverbesserungen und neue Produkte nicht adäquat
erfasst → Hedonischer Preisindex
• Laspeyres-Index verzerrt: ignoriert Substitutionseffekte
• Outlet Substitution Bias: Veränderungen der Handelsstruktur
– Falsche Messung der Inflation bringt Fehleinschätzung bei
anderen Variablen mit sich
Jüngst in der Geldpolitik stark diskutiertes Thema:
– Gefahr der Liquiditätsfalle in Zeiten niedriger Inflation
– Vorwurf an die EZB: War ihr Inflationsziel zu niedrig?
→ Optimale Inflationsrate
8
Berechnung von Inflation
•
Ideale Lebenshaltungskostenindex:
–
•
Der Laspeyres-Index:
–
•
um wie viel müssten die Ausgaben eines
Durchschnittskonsumenten steigen, damit dieser das
Nutzenniveau der Basisperiode erreichen kann.
um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der
Basisperiode steigen.
Der Paasche-Index:
–
um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der
Vergleichsperiode gestiegen sind.
Der ideale Lebenshaltungsindex beruht auf
Nutzenvergleich.
• Messbarkeit? Nutzen ist nicht direkt messbar
• Repräsentativem Konsumenten? Nutzenfunktionen
verschiedener Konsumenten unterscheiden sich.
9
Beispiel einer 2-Güter-Ökonomie
• Basisjahr 1990:
– 1 kg Lebensmittel: 2 €, ein Buch: 20 €
– Warenkorb des Durchschnittsverbrauchers:
100 kg Lebensmittel, 15 Bücher
– Ausgaben: 500 €
• Vergleichsjahr 2000:
– 1 kg Lebensmittel: 2,20 €, ein Buch: 100 €
– Warenkorb des Durchschnittsverbrauchers:
320 kg Lebensmittel, 8 Bücher
– Ausgaben: 1504 €
Wie hoch ist die Inflationsrate im Zeitraum
1990-2000?
10
30
B_1
Indifferenzkurve
25
B_2
gewähltes Güterbündel 1990
B_3
Bücher
20
gewähltes Güterbündel 2000
15
10
B_3
5
B_1
B_2
0
0
100
200
300
400
500
600
700
800
Lebensmittel
11
Idealer Lebenshaltungsindex (ILHI)
•
•
Gibt an, um wie viel die Ausgaben steigen müssten,
damit der Verbraucher das bei neuen Preisen
dieselbe Indifferenzkurve erreichen kann
Preisverhältnis 2 : 20 entspricht der Budgetgeraden
B1.
–
–
•
Da der Verbraucher sich für das Güterbündel (100, 15)
entscheidet,
offenbart er, dass seine Indifferenzkurve die Budgetgerade
in diesem Punkt tangiert. Warum?
Das neue Preisverhältnis 2,20 : 100 entspricht der
Steigung der Budgetgeraden B2 und B3.
12
Idealer Lebenshaltungsindex (ILHI)
•
•
Die Gerade B2 charakterisiert das minimale Budget,
um die alte Indifferenzkurve zu erreichen.
Das zugehörige Güterbündel besteht aus 300 kg
Lebensmittel und 6 Büchern.
–
–
•
•
Dafür muss der Verbraucher im Jahr 2000 1.260 €
ausgeben.
Im Jahre 1990 musste der Verbraucher 500 € ausgeben um
dasselbe Nutzenniveau zu erreichen.
Der ILHI im Jahre 2000 bezogen auf das Basisjahr
1990 beträgt also 100 * 1260 / 500 = 252.
Die zehnte Wurzel aus 2,52 ist 1,0968. Die
durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach
9,68%.
13
Laspeyres-Index
•
•
•
•
•
•
Gibt an, um wie viel die Ausgaben für das
Güterbündel der Basisperiode gestiegen sind.
Das Güterbündel der Basisperiode kostet nach neuen
Preisen 1.720 €
Dies entspricht der Budgetgeraden B3 in der
Abbildung.
Der Laspeyres-Lebenshaltungsindex im Jahre 2000
bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 *
1720 / 500 = 344.
Die zehnte Wurzel aus 3,44 ist 1,1315.
Die durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach
13,15%.
14
Paasche-Index
•
•
•
•
•
•
Gibt an, um wie viel die Ausgaben für das
Güterbündel der Vergleichsperiode gestiegen sind.
Das Güterbündel des Verbrauchers 2000 besteht aus
320 kg Lebensmitteln und 8 Büchern
Dieses Güterbündel kostet im Jahre 2000 1.504 €.
Im Jahre 1990 kostete dieser Warenkorb 800 €.
Das Verhältnis der Kosten beträgt 1.504/800 = 1,88
Der Paasche-Lebenshaltungsindex im Jahre 2000
bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 *
1.504 / 800 = 188.
Die zehnte Wurzel aus 1,88 ist 1,0652. Die
durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach
6,52%.
15
Beispiel: Realeinkommen
•
Wie stark ist sein Realeinkommen des Verbrauchers
zwischen 1990 und 2000 gestiegen?
–
•
Ausgaben im Jahre 2000: 1504 €, im Jahre 1990:
500 €.
–
•
Annahme: Die Konsumquote des Haushalts hat sich nicht
verändert
Die Ausgaben veränderten sich mit dem Faktor 1504 /
500 = 3,008.
Gemessen am idealen Lebenshaltungsindex (252):
–
–
ein realer Anstieg von 300,8 / 252 = 1,19365.
Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach:
10
•
1,19365 − 1 = 1,79%
Spiegelt das Faktum wieder, dass der Haushalt ein
höheres Nutzenniveau im Jahre 2000 erreicht.
16
Beispiel: Realeinkommen
•
Gemessen am Laspeyres-Index war das Wachstum
aber negativ!
–
–
–
Mit dem neuen Budget kann sich der Haushalt das alte
Güterbündel nicht mehr leisten.
Die reale Veränderung gegenüber dem Basisjahr wird mit
300,8 / 344 = 0,8744 berechnet.
Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach
10
•
0,8744 − 1 = −1,33%
Gemessen am Paasche-Index hätte der Haushalt
sogar dann einen realen Zuwachs erzielen können,
wenn sein Nutzenniveau zurückgegangen wäre.
–
–
Bei den hier gegebenen Zahlen ergibt sich jedoch ein
realer Anstieg von 1 auf 300,8/188 = 1,6
Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach
10
1,6 − 1 = 4,81%
17
Beispiel: Zusammenfassung
•
•
Paasche und Laspeyres vernachlässigen die
Substitutionseffekte
Im Beispiel sind die Preise der beiden Güter sehr
unterschiedlich gestiegen,
–
•
Die Relativpreisänderung führt dazu, dass Haushalte
–
–
•
das relativ teurer gewordene Gut weniger stark nachfragen
und durch das relativ billiger gewordene Gut substituieren
Der ideale Lebenshaltungsindex würde diese
Subsitutionseffekte einbeziehen
–
•
der Lebensmittelpreis um 10%, der Bücherpreis um 400%.
er entspricht dem mikroökonomischen Konzept der
„compensated variation“
Er lässt sich jedoch nur schwer berechnen, weil
zumindest lokale Eigenschaften der Nutzenfunktion
geschätzt werden müssen.
18
Messung der Inflation und BIP-Wachstum
Das statistische Bundesamt
• BIP-Inflationsrate bis
2004
– Laspeyres-Index
– der Warenkorb wurde alle
5 Jahre aktualisiert
• Ab 2005
– verkettete Indizes
– läuft auf eine jährliche
Aktualisierung des
Warenkorbs hinaus
– Dadurch werden die
systematischen Fehler
verringert.
• Da die Inflation durch den
Laspeyres-Index
überschätzt wurde, ist das
reale Wachstum
unterschätzt worden.
19
2.2 Glättung konjunktureller Schwankungen
Geringere Volatilität von realen Wachstumsraten:
zum Teil auf aktive Geldpolitik zurückzuführen
20
Konträre Sichtweisen
1. Keynesianische Sicht
• Wirtschaft inhärent instabil
• Aktive Stabilisierungspolitik wohlfahrtssteigernd
2. Neoklassische Sicht
• Wirtschaft grundsätzlich stabil: Vielzahl
automatischer Stabilisatoren
• Schwankungen gerade Resultat von
Politikmaßnahmen
3. Moderne Makroökonomie
– Neue keynesianische Makroökonomie; Neue klassische
Synthese
• Stabilisierung als öffentliches Gut bei rigiden
Preisen
21
Preis- und Outputstabilisierung?
Gibt es einen Zielkonflikt zwischen
Stabilisierung von Preisen und Output?
• Bei Nachfrageschocks: Stabilisierung des
Preisniveaus wirkt auch stabilisierend auf
Produktion
• Bei Angebotsschocks: Preisstabilisierung
geht zu Lasten der Stabilisierung von
Produktionsschwankungen
→ Transmissionsmechanismen
22
2.3 Kosten von Inflation und Deflation, Optimale Inflationsrate
1. Klassische Dichotomie: Geld ein Schleier ohne
reale Effekte
2. Milton Friedman (1959): Optimale Inflationsrate
minimiert die Kosten der Geldhaltung
– Die Opportunitätskosten der Kassenhaltung sind der
Nominalzins i, der für illiquide sichere Anlagen gezahlt
wird.
– Fischer Gleichung: i = r + π
– Annahme: Konstante Grenzkosten der Bereitstellung
von Geld α (nahe 0).
– Friedman argumentiert, dass der Wohlfahrtsverlust, der
mit Geldhaltung verbunden ist, minimiert wird, wenn
die Nominalzinsen i* = α sind.
=> Optimale Inflation π* = i* – r = α – r < 0.
23
Friedman Regel
Friedman: Wohlfahrtsverlust wird minimiert, wenn i = α
i
Geldnachfrage
Konsumentenrente
Produzentenrente
i
Wohlfahrtsverlust
Grenzkosten
α
M/P
M/P
24
3. Seignorage-Einnahmen: Die Produzentenrente ist
der Gewinn der Zentralbank
Vereinfachte Bilanz der Zentralbank:
Gold
Verzinsliche Wertpapiere
•
Seignorage-Einnahmen: wichtige Finanzierungsquelle des
Staates
–
•
Dies gilt insbesondere für Staaten, in denen die Steuervermeidung
ein ernstes Problem darstellt.
Andere Finanzierungsquellen des Staates haben ebenfalls
verzerrende Wirkungen: Wohlfahrtsverlusten
–
•
Geldmenge
z.B. Einkommens- oder Verbrauchssteuern
Theorie der optimalen Besteuerung zeigt, dass auch die
Seignorage-Einnahmen zur Finanzierung herangezogen
werden sollten. - Inflationssteuer 25
4. Preisunsicherheit:
•
•
•
•
•
Empirisch: Preisunsicherheit positiv korreliert mit absoluter
Veränderungsrate des Preisniveaus (Inflation oder Deflation)
Klassische Dichotomie: Annahme vollständiger Information.
In der Realität sind Preise wichtige Signale (relative Knappheit
von Gütern), beinhalten Informationen, die für die
Marktteilnehmer wertvoll sind.
Bei starken Änderungen des Preisniveaus weiß der einzelne
Marktteilnehmer nicht, ob die von ihm beobachteten Preise sich
aufgrund der Änderung des Preisniveaus ändern oder aufgrund
neuer Informationen im Markt.
Preisänderungen finden zeitlich versetzt statt. Daher ergibt sich
bei Veränderungen des Preisniveaus ein Koordinationsproblem.
Relativpreise ändern sich, wenn Preisanpassungen nicht
simultan erfolgen.
26
5. Asymmetrien in der Preis- und Lohnanpassung
• Preiserhöhungen scheinen schneller umsetzbar zu
sein als Preissenkungen.
– Relativpreisänderungen sind daher schneller zu
erreichen, wenn das relativ billiger werdende Gut
seinen Preis erhält und das relativ teurer werdende Gut
überdurchschnittliche Preissteigerungen erfährt.
•
Nominallohnsenkungen sind unpopulär und
demotivierend.
– Reallohnsenkungen sind einfacher zu erreichen, wenn
Inflation positiv ist.
27
6. Stabilisierung makroökonomischer Schwankungen:
• Flexible Reaktion der Leitzinsen auf konjunkturelle
Bedingungen erforderlich
– Wenn Zinsen im Durchschnitt nahe null liegen, sind keine
wesentlichen Änderungen möglich, da Zins nicht negativ
werden kann (Liquiditätsfalle).
•
Durchschnittlicher Nominalzins muss daher deutlich
positiv sein.
Wegen π = i – r impliziert dies eine Inflationsrate,
die zumindest oberhalb von (– r) liegen sollte.
– Wir gehen heute davon aus, dass Stabilisierungspolitik
einen Spielraum für Zinssenkungen von mehr als 3
Prozent erfordert.
•
Bei einem langfristigen Realzins von 2% impliziert
dies mindestens 1% durchschnittliche Inflation.
28
Empirische Untersuchungen zeigen:
• Inflationsraten unterhalb von 5% sind
volkswirtschaftlich unschädlich
• Inflationsraten oberhalb von 10% führen zu
signifikanten Einbußen
– vermutlich vor allem wegen des mangelnden
Informationsgehalts der Preise
29
2.4 Ziele der Zentralbanken im Vergleich
• EZB
• Federal Reserve System (USA)
• Bank of England (UK)
• Bank of Japan
30
Europäische Zentral Bank (EZB)
• Das Europäische System der Zentralbanken
(ESZB) umfasst
– die Europäische Zentralbank (EZB) und
– die Zentralbanken aller 27 EU-Mitgliedstaaten
• EZB-Direktorium
– Operativ: führt die Entscheidungen des EZB-Rates durch
– Präsident: Jean-Claude Trichet, 5 weitere Mitglieder
• EZB-Rat
– Trifft die geldpolitische Entscheidungen
– Mitglieder: alle 6 Mitglieder des Direktoriums und die
jeweiligen Präsidenten der 16 Mitgliedstaaten des
Euroraums
31
Europäische Zentral Bank (EZB)
Artikel 105 (1), Vertrag von Maastricht (7. 2. 1992):
• Eindeutige Zielhierarchie: verpflichtet die EZB auf
das „vorrangige Ziel, die Preisstabilität zu
gewährleisten.“
• Handlungsspielraum für weitere Ziele
(Unterstützung der allgemeinen Wirtschaftspolitik)
– nur für den Fall, dass diese nicht die Preisstabilität
beeinträchtigen.
• Sowohl Instrumenten- und Ziel-Unabhängigkeit:
EZB-Rat trifft selbst Entscheidung über die
Definition von Preisstabilität.
32
Preisstabilität? Gemäß EZB-Rat (Oktober 98):
„Eine jährliche Wachstumsrate des harmonisierten
Verbraucherpreisindex für die Euro-Zone von
mittelfristig unter 2%.“
• Harmonisierter Verbraucherpreisindex HVPI
• Euro-Zone: keine Rücksicht auf nationale
Entwicklungen; auch nicht auf Entwicklung außerhalb
des Euroraums
• mittelfristig: zukunftsgerichtet, keine Reaktion auf
kurzfristige Schwankungen (Gefahr von
Überschreitungen)
• unter 2%: Kein Zielkorridor; Deflation?
– Präzisiert am 8. Mai 2003: Inflation von unter, aber nahe
zwei Prozent
33
Federal Reserve System (Fed)
• Board of Governors
– Chairman of the Board of Governors (Notenbankchef)
• 12 District Banks
– Jeweils mit einem/r Präsidenten/in
– Eingeschränkte Autonomie
Geldpolitische Entscheidungen treffen das Board of
Gov. bzw. Open Market Committee
• The Federal Open Market Committee
– Board of Gov. und 5 der 12 Präs. treffen
Politikentscheidungen
– De facto: Dominanz des jeweiligen Chairmans
34
Ziele der Fed
• Federal Reserve Act von 1913
– Ziele geändert 1977 mit The Federal Reserve Reform
Act, bestätigt 1978 mit The Full Employment and
Balanced Growth Act.
• Artikel 2a. Geldpolitische Ziele:
– maximale Beschäftigung
– stabile Preise
– moderate langfristige Zinsen
• Stabile Preise?
– Im Gegensatz zur EZB kein numerischer Zielwert für die
Inflation
• Instrumenten- und (faktisch) Ziel-Unabhängigkeit
35
Bank of England (BoE)
The Bank of England Act 1998
• Artikel 11 Ziele der Geldpolitik:
(a) Die Aufrechterhaltung der Preisstabilität
(b) dies unterliegend, die Unterstuzung der
Wirtschaftspolitik der Regierung Ihrer
Majestät, unter anderem ihrer Wachstums- und
Beschäftigungsziele.
• Artikel 12: Das Finanzamt bestimmt, was
unter (a) und (b) zu verstehen ist.
• Instrumenten- aber keine Ziel-Unabhängigkeit!
36
BoE Zielvorgabe
• Bis Dezember 2003: 2,5% Inflation des retail
price index (RPIX)
• Seit 2004: 2% Inflation des harmonised index of
consumer prices (HICP)
Unterschied:
HICP schließt
alle Immobilienpreise aus
37
Zieleinhaltung der BoE
„Fanchart“ zur Prognose
der künftigen Inflation.
Die unterschiedlichen
Farben geben
Wahrscheinlichkeiten
(Konfidenzintervalle) für
die künftigen
Inflationsraten an.
Ziel: Erwartungswert der
Inflationsrate in (jeweils)
2 Jahren soll 2%
erreichen.
Oben: Aug. 2008 Unten: Aug. 2009
38
Bank of Japan (BoJ)
• Bank of Japan Act (1997) Artikel 2
„Die Geldpolitik der BoJ soll als Ziel die Preisstabilität haben und trägt dadurch zur stabilen
Entwicklung der nationalen Volkswirtschaft bei.“
• Preisstabilität?
„Das Ziel der BoJ ist die Verwirklichung der
Preisstabilität, das heißt eine ökonomische
Umgebung zu schaffen, in welcher weder
Inflation noch Deflation herrscht.“
• Artikel 3 & 15: Instrumenten Unabhängigkeit.
39
Q
31
Q 997
219
Q 98
11
Q 999
419
Q 99
320
Q 00
220
Q 01
12
Q 002
420
Q 02
32
Q 003
220
Q 04
12
Q 005
420
Q 05
32
Q 006
220
Q 07
120
Q 08
420
08
Japan: Annualisierte Inflation (CPI)
5
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
Inflation
durschschnittliche Inflation
40
2.5 Wirkungsmechamismen der Geldpolitik
•
Geldpolitik wirkt auf aggregierte Nachfrage
– über Geldmengen- oder Zinssteuerung
•
Expansive Geldpolitik:
1. Kurzfristig: Stimulierung von Nachfrage und Produktion;
2. Mittel- bis langfristig: Wirkung nur auf die Preise (Inflation)
•
Verschiedene Transmissionskanäle
a)
b)
c)
d)
e)
Zinskanal
Wechelkurskanal
Real balance effect (Vermögenspreise)
Erwartungskanal
Kreditkanal
Illing, Kap. 4.2.4 – 4.3, Blanchard/Illing, Kap. 17.1-17.2
41
Überblick über die Mechanismen
Kreditvergabe
Marktzins
Inlandsnachfrage
Vermögenspreise
Zentralbank
Zins
Aggregierte
Nachfrage
Inflationsdruck
im Inland
Nettoauslands
-nachfrage
Erwartungen
Wechselkurs
Inflation
Importpreise
42
Zinskanal: IS-LM
• Problem 1: ZB beeinflusst Nominalzins.
Investitionen hängen aber vom Realzins ab!
Y = C (Y – T) + I (Y, r) + G
– Wirkung der Nominalzinses auf den Realzins?
– Fishersche Zinsgleichung:
Nominalzins = Realzins + Inflationserwartungen
i = r+ πe
Nach Realzins umstellen: r = i – πe
– Falls πe = konstant: Nominalzinsänderung entspricht
Realzinsänderun
• Problem 2: Zinselastizität der Investitionen ist
relativ niedrig (steile IS-Kurve)
43
Zinssteuerung vs. Geldmengensteuerung
• Instabile Güternachfrage = Schwankungen der IS-Kurve
– Geldmengensteuerung stabilisierend im Vergleich zur Zinssteuerung.
– Bei konstanter Geldmenge schwankt Output weniger stark als bei
konstantem Zins i
η2
LM
η1
i
IS
~y
1
^y1
y
^y2
~y
2
y44
Zinssteuerung vs. Geldmengensteuerung
• Instabile Geldnachfrage = Schwankungen der LM-Kurve
– Geldmengensteuerung destabilisierend im Vergleich zur Zinssteuerung
– Bei konstanter Geldmenge schwankt Output stärker als bei konstantem
Zins
i
ζ1
ζ2
i
y^1
y
y^2
y
45
Wechselkurskanal
Abwertung stimuliert Nettoexporte
• Zinsparität
– Zinssenkung führt zu sofortiger Abwertung der
heimischen Währung
– so dass die nachfolgende allmähliche Aufwertung
die niedrigeren Zinsen kompensiert.
• Wirkung auf Güternachfrage
– Die Abwertung stimuliert die Nettoexporte, weil
heimische Güter nun relativ billiger sind.
– Höhere Exportnachfrage führt zu höherem Output.
(vgl. ISLM für die offene Volkswirtschaft, Mundell-Fleming-Modell)
46
Vermögenskanal
Zinsentscheidungen beeinflussen Vermögenspreise
• Vermögenspreise orientieren sich am Gegenwartswert
– Künftigen Erträge werden mit dem Marktzins abdiskontiert.
– Je höher der Diskontfaktor, desto niedriger der GW.
• Steigende Zinsen mindern die aktuellen
Vermögenswerte, sinkende Zinsen steigern sie
– Da die Nachfrage der Haushalte teilweise vom aktuellen
Vermögenswert abhängt, wird somit auch die
Konsumnachfrage beeinflusst.
IS: C( Y-T, V(i)), mit CV > 0, Vi < 0
– Konsumnachfrage hängt negativ vom Zins ab. IS-Kurve wird
flacher.
Vermögenskanal verstärkt die Wirkung von Geldpolitik.
47
Vermögenskanal (Beispiele)
Festverzinsliche Wertpapiere:
– Je höher der aktuelle Zins, desto niedriger der aktuelle Kurs langfristiger
Papiere mit fest vereinbartem Nominalzins.
Aktien:
– Preis = Gegenwartswert künftiger Dividenden plus Bubble-Komponente.
– Je höher der Zins, desto geringer der Gegenwartswert. Außerdem
verteuert der Zins die Liquidität, die zum Kauf von Aktien eingesetzt
werden kann.
– Daher führen Zinserhöhungen ceteris paribus zu einem Rückgang der
Aktienkurse.
Immobilien:
– Je höher der Zins, desto geringer der Gegenwartswert künftiger
Mieteinnahmen.
Privat genutzte Immobilien:
– Durch höhere Zinsen werden Kredite zur Finanzierung von
Immobilienkäufen teurer.
– Dies reduziert die Nachrage nach Immobilien.
– Daher führen Zinserhöhungen ceteris paribus zu einem Rückgang der
Immobilienpreise.
48
Erwartungskanal
• Ankündigung einer Zinssenkung in der
Zukunft senkt den erwarteten Realzins
– stimuliert so schon heute die Nachfrage.
Realzins: r = i – πe
• Wenn Zinssenkung dazu führt, dass auch für
die Zukunft niedrigere Zinsen erwartet
werden
– dann verschiebt expansive Geldpolitik auch die
IS-Kurve nach rechts.
49
50
Erwartungskanal: Zinsstruktur
Zusammenhang zwischen kurz- und langfristigen Zinsen:
• Geldmarkt dient der Liquiditätsversorgung
→ Zins für kurzfristige Papiere (kurze Laufzeiten).
• Die Zentralbank beeinflusst direkt nur den Zins auf dem
Geldmarkt (durch Refinanzierungskonditionen,
Liquiditätsverknappung, ...)
• Für Investoren von Realkapital ist aber der langfristige
Realzins entscheidend.
Inwiefern kann die Zentralbank diesen Zins beeinflussen?
„interest rate smoothing:“
– mehrere Zinsschritte in die gleiche Richtung:
• Zinsentscheidungen haben Signalcharakter als Indiz für
zukünftigen Verlauf der Zinsentwicklung
• Erwartungen über zukünftigen Verlauf der Zinsen
haben starken Einfluss auf die Zinsstruktur (Yield Curve).
51
Strategie der ZB und Inflationserwartungen
• Langfristig gilt die Quantitätstheorie M V = P Y
– In Wachstumsraten: μ + v = π + y
– Umlaufgeschwindigkeit V langfristig durch Organisation des
Produktionsprozesses (Wertschöpfungskette) und des
Zahlungsverkehrs bestimmt.
– Outputniveau Y langfristig durch Faktorbestand, Technologie
und Marktstruktur bestimmt.
– Beide Größen und ihre Wachstumsraten v bzw. y sind in der
langen Frist unabhängig von Geldpolitik.
Daher gilt in der langen Frist: Das Preisniveau entwickelt
sich proportional zur Geldmenge.
Die Geldmengenstrategie setzt damit ein langfristiges
Inflationsziel, das auch die Inflationserwartungen
beeinflusst.
52
Zinsstrukturkurve
Die „yield curve“ (Zinsstrukturkurve) vergleicht Zinssätze von
Wertpapieren verschiedener Laufzeiten. (Jarchow, Kap. III.4)
Zins
Normaler
Verlauf
Laufzeit
Zins
Inverser Verlauf
Laufzeit
53
Stilisierte Fakten:
–
–
–
Zinsstruktur wird mit zunehmender Restlaufzeit
flacher (1. Ableitung nimmt betragsmäßig ab)
Schwankungen am kurzen Ende sind größer als am
langen Ende
Kurz- und langfristige Zinsen bewegen sich jeweils in
dieselbe Richtung
Aktuelle Zinsentscheidungen bewegen die „yield
curve“ am kurzen Ende.
Die Notenbankverfassung und die Situation der
Staatsfinanzen beeinflussen das lange Ende.
54
Zinssatz
Geldpolitische Ziele,
Verfassung der Zentralbank,
Staatsverschuldung
Leitzins
Laufzeit
Aktuelle Zinsstrukturkurve:
http://www.ecb.int/stats/money/yc/html/index.en.html
55
Auswirkung der Geldpolitik auf die Zinsstruktur
A) Indikator für erwartete Konjunkturentwicklung:
• steil aufwärts gerichtete Ertragskurve: → Indiz für
Wachstumserwartung
• Umkehrung der Kurve → Indiz für drohende Rezession
• Steigung der Ertragskurve → Indikator für Restriktivität der
Geldpolitik
• Bei gegebenen Inflationserwartungen:
– Zinssenkung am kurzen Ende dämpft effektiven Realzins
– Gesamteffekt stärker, falls noch weitere Zinssenkungen erwartet
– Bei Stetigkeit der Geldpolitik agiert Kapitalmarkt im Sinn der
Zentralbank
B) Indikator für Inflationserwartungen:
• Nominalzins = Realzins + Inflationserwartungen
– Höhere langfristige Zinsen können höhere langfristige
Inflationserwartungen widerspiegeln.
• Geldpolitik kann Inflationserwartungen beeinflussen
→ restriktive Geldpolitik reduziert Inflationserwartungen
und trägt damit zu niedrigeren langfristigen Zinsen bei.
56
Kreditkanal
• Kreditgeber verlangen von Kreditnehmern Sicherheiten zum
Schutz vor asymmetrischer Information.
• Bank kann Profitabilität eines Projekts und Leistung des
Managements nicht sicher einschätzen.
– Daher muss der Kreditnehmer sich mit Eigenkapital beteiligen oder
Sicherheiten hinterlegen.
Wenn Aktienkurse oder Immobilienpreise sinken
– verlieren die Sicherheiten an Wert.
– Das Eigenkapital in Form von Wertpapieren wird gleichfalls reduziert.
– In der Folge werden keine neuen Kredite gewährt und bestehende Kredite
zum Teil nicht verlängert („Credit Crunch“).
– Liquidität wird knapp und rentable Investitionen können nicht finanziert
werden
– Um Liquidität zu erhalten, trennen sich Banken von illiquiden Anlagen.
– Sie verkaufen Aktien und verstärken so den Kursverfall.
Umgekehrt können steigende Aktienkurse und Immobilienpreise
einen „Credit Boom“ auslösen.
57
Kreditkanal und die Geldpolitik
Um reale Effekte von Schwankungen in den
Wertpapierpreisen auszugleichen und einen „credit
crunch“ zu vermeiden, kann die Zentralbank auf
Wertpapierpreise reagieren:
• Eine Senkung der Leitzinsen erhöht den
Gegenwartswert der Erträge und mildert somit den
Kursverfall in Phasen sinkender Aktienkurse.
– Zugleich erleichtert die zusätzliche Liquidität die Vergabe
von Krediten.
• Verknappung von Liquidität durch Anhebung der
Leitzinsen in Phasen steigender Wertpapierpreise
mildert die Ausweitung von Krediten dämpft die
Kurssteigerungen.
Problem: Es ist auch für Zentralbank kaum zu erkennen,
wann Aktienkurse zu stark steigen oder wann sie
unterbewertet sind.
58
2.6 Optimale Stabilisierungspolitik
Unterscheidet die Ursachen makroökonomischer Schwankungen:
1.
2.
3.
Schock der Geldnachfrage (LM-Kurve)
Schock der Güternachfrage (IS-Kurve)
Schock des Güterangebots (AS-Kurve, Potenzialoutput)
IS LM – AD AS
IS: Y-i-Kombinationen (Güternachfrage) mit
Y = C(Y) + I(i) + G + NX + ε, ε = Störterm
LM: Y-i-Kombinationen (Geldmarktgleichgewicht) mit
M/P = L(Y,i) + η, η = Störterm
AD-Kurve: Y-P-Kombinationen (Aggegierte Nachfrage)
für die ein Zins i existiert, so dass IS = LM
AS-Kurve: Güterangebotsfunktion
–
–
mittlere Frist: Güterangebotsfunktion hängt positiv vom Preis ab
lange Frist: Güterangebotsfunktion hängt nur von Technologie,
Marktstruktur und Importpreisen ab (Potenzialoutput).
59
Aggregierte Nachfrage
IS-Kurve:
Y = C(Y-T) + I(Y,i) + G
LM-Kurve:
M = P L(Y,i)
Schnittpunkt beider Kurven hängt von
exogenen Variablen G, T, M und P ab.
Lösung des IS-LM – Modells für das aggregierte
Outputniveau Y (G,T,M,P)
Die hiermit verbundene Relation zwischen
kurzfristigem Output und Preisniveau wird auch
als aggregierte Nachfrage (AD) bezeichnet.
AD-Kurve: YD(G,T,M,P)
60
Aggregierte Nachfrage
i
M/P3 = L(Y,i)
LM-Kurven für verschiedene Preisniveaus
M/P1 = L(Y,i)
IS
P
P3
P2
P1
Y
Preisanstieg verringert
aggregierte Nachfrage
AD: YD(G,T,M,P)
Y
61
Anpassung zum langfristigen Gleichgewicht
P
P
AD
AS
kurzfristige Reaktion:
Preise und Löhne exogen
gegeben, Mengenanpassung
Steigende AS-Kurve:
mittelfristige Reaktion
(Preis- und Mengenanpassung, konstante Löhne)
Langfristiges Güterangebot
Y = F (L, K), L und K exogen:
langfristige Reaktion
(Anpassung von Mengen,
Preisen und Löhnen)
Y = F(L,K)
langfristige AS-Kurve
Y
62
Preisanpassung im AD – AS – Modell
Reaktion auf Nachfragerückgang
P
AD
AS
kurzfristige Reaktion:
Preise konstant.
Mengenanpassung
mittelfristige Reaktion:
Preis- und
Mengenanpassung
P0 = P1
P2
langfristige Reaktion:
Anpassung der Löhne
Y1 Y2 Y0
Y
63
Anpassung bei konstanter Geldmenge
i
IS-Kurve: exogener
Nachfragerückgang
i0
M0/P0 = L(Y,i)
M0/P2 = L(Y,i)
i1
M0/P3 = L(Y,i)
i2
i3
Y
P
AS in Phase 0,1,2
AS in Phase 3
P1=P0
P2
P3
Y1
Y2
urspr. AD-Kurve
AD in Phase 1,2,3
Y0=Y3
Y
64
Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks
Güternachfrageschocks
Anpassung an das langfristigen Gleichgewicht
durch Preis- und Lohnänderungen
AD: Negativer Schock
der Güternachfrage
P
Geldmenge konstant
Y
Anpassung zum
langfristigen GG durch
Preis- und
Lohnanpassung
Konsequenz: vorübergehender Rückgang des
Outputniveaus, Preisniveauänderung
65
Anpassung bei expansiver Geldpolitik
i
IS-Kurve: exogener
Nachfragerückgang
LM-Kurve: expansive
Geldpolitik
i0
M1/P0 = L(Y,i)
i1
M0/P0 = L(Y,i)
Y
AS
P
P1=P0
AD
Y0=Y1
Y
66
Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks
Outputeffekt kann vermieden werden, wenn
Zentralbank das Preisniveau konstant hält.
P
AD: Negativer Schock
der Güternachfrage
AD: expansive
Geldpolitik hält
Preisniveau konstant
Y
Konsequenz:
Vermeidung von Schwankungen bei P und Y.
67
Liquiditätsschock bei konstanter Geldmenge
i
LM-Kurve: exogener Schock
i1
i2
LM-Kurve zu P2
urspr. LM-Kurve
= LM-Kurve zu P3
i3 = i0
Y
P
AS in Phase 0,1,2
AS in Phase 3
P1=P0
P2
P3
Y1
Y2
urspr. AD-Kurve
AD in Phase 1,2,3
Y0=Y3
Y
68
Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks
Liquiditätsschock im AD-AS Diagramm
Bei konstanter Geldmenge: vorübergehender
Outputeffekt, Anpassung zum langfristigen
Gleichgewicht.
AD: Schock der
Liquiditätsnachfrage
P
Anpassung zum
langfristigen GG durch
Lohnanpassung
Y
Konsequenz: vorübergehender Rückgang des
Outputniveaus, Preisänderung, Zinsschwankungen. 69
Liquiditätsschock bei expansiver Geldmenge
i
LM-Kurve: exogener Schock
wird durch expansive
Geldpolitik neutralisiert
urspr. LM-Kurve
i0
Y
P
AS
P0
AD
Y0
Y
70
Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks
Liquiditätsschock im AD-AS Diagramm
Bei konstantem Zins oder konstantem Preisniveau:
automatischer Ausgleich
P
AD: Schock der
Liquiditätsnachfrage
AD:
Geldpolitik hält Zins und
Preisniveau konstant
Y
Konsequenz:
Vermeidung von Schwankungen bei P, Y und i.
71
Angebotsschocks
Rückgang des
Güterangebots (AS-Kurve)
P
Trade-off zwischen
Stabilisierung des
Preisniveaus und
Stabilisierung des
Outputniveaus
P1
Hier: Effekt bei
konstanter
Geldmenge
P0
AD
Y
Y1
Y0
72
Angebotsschocks
Rückgang des
Güterangebots (AS-Kurve)
P
Trade-off zwischen
Stabilisierung des
Preisniveaus und
Stabilisierung des
Outputniveaus
Hier: Effekt bei
Stabilisierung des
Preisniveaus
P1 = P0
AD
Y1
Y
Y0
73
Angebotsschocks
Rückgang des
Güterangebots (AS-Kurve)
P
Trade-off zwischen
Stabilisierung des
Preisniveaus und
Stabilisierung des
Outputniveaus
P1
Hier: Effekt bei
Stabilisierung des
Outputniveaus
P0
AD
Y
Y1 = Y0
74
Angebotsschocks
Wirkung von Angebotsschocks:
- bei konstanter Geldmenge mittlere
Schwankungen von Preisen und Output.
- Stabilisierung des Preisniveaus führt zu
stärkeren Schwankungen im Output.
- Stabilisierung des Outputniveaus führt zu
stärkeren Schwankungen der Preise.
75
IS-LM / AD-AS Zusammenfassung
• Auf Nachfrageschocks kann die Zentralbank so
reagieren, dass das BIP konstant bleibt.
– Politik der konstanten Geldmenge (oder
Geldmengenwachstumsrate) führt zu Schwankungen des BIP,
wenn Schocks der Geldnachfrage (η) oder der
Güternachfrage (ε) auftreten.
– Politik des konstanten Zinses neutralisiert Schwankungen der
Geldnachfrage (η), führt aber bei Schwankungen der
Güternachfrage (ε) zu besonders großen Wirkungen auf das
BIP.
– Politik, die das Preisniveau (oder die Inflationsrate) konstant
hält, stabilisiert das BIP bei Schwankungen sowohl der
Güternachfrage (ε) als auch der Geldnachfrage (η).
76
Ziel einer konstanten (niedrigen) Inflation ist
konsistent mit dem Ziel der Stabilisierung von
Outputschwankungen, sofern diese durch
Nachfrageschocks verursacht werden.
• Bei Angebotsschocks gibt es einen Trade-off
zwischen Stabilisierung des Preisniveaus und
Stabilisierung des Outputniveaus
– bei konstanter Geldmenge mittlere Schwankungen von
Preisen und Output.
– Stabilisierung des Preisniveaus führt zu stärkeren
Schwankungen im Output.
– Stabilisierung des Outputniveaus führt zu stärkeren
Schwankungen der Preise.
Zentralbank löst den Zielkonflikt durch Minimierung
eines gewichteten Mittels aus Schwankungen von
Preisniveau und Beschäftigung.
77