Kapitel 2 – Wechselkursänderungen

Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
2. Auswirkungen von Wechselkursänderungen
Nominaler Wechselkurs (relative Preis von zwei Währungen)

Mengennotierung: e$ / €
Welche Menge an ausländischer Währung bekomme ich für einen Euro (allg.: für
eine Einheit inländische Währung)?
Beispiel: 1,40 Dollar pro Euro
Anstieg des WK
= Aufwertung der inländischen Währung (Euro)
= Abwertung der ausländischen Währung (Dollar)

Preisnotierung: e€/$
Welchen Preis hat eine Einheit ausländische Währung (wie viel Euro kostet ein
US-Dollar)?
Beispiel: 0,80 Euro pro Dollar oder 2,50 D-Mark pro Dollar
Anstieg des WK
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= Abwertung der inländischen Währung
= Aufwertung der ausländischen Währung
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Wenn man Euros gegen US-Dollars umtauscht, dann ist noch unklar, wie viel Güter
man mit den Dollars kaufen kann!
Realer Wechselkurs:
e€/$ P *
(1) q 
P
mit dem nominalen Wechselkurs
e€/$
(Euro pro Dollar)in Preisnotierung
P * = Preis von US-Gütern in Dollar
e€/$ P*= Preis von US-Gütern in Euro
P
= Preis von inländischen Gütern in Euro
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
2.1 Preiseffekte
Wie wirken sich Wechselkursänderungen auf die inländische Inflationsrate aus?
1. Direkter Preiseffekt über importierte Konsumgüter
Konsumentenpreisindex:
(2) Pc  P1 (e€/$ P* )
mit
 = Importquote
in Veränderungsraten:
(3) Pˆc  (1   ) Pˆ   (eˆ€/$  Pˆ * )
 Pˆc


 eˆ€/$
Bei einer Abwertung (eˆ€/$  0)verteuern sich die importierten Konsumgüter
gemessen in inländischer Währung, die inländische Inflationsrate gemessen als
Veränderung des Konsumentenpreisindexes steigt gemäß Importquote. Für kleinere
Länder ist dieser Effekt wegen der hohen Importquote sehr bedeutsam.
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
2. Indirekter Preiseffekt über importierte Vorleistungen
Gehen in die inländische Produktion neben Arbeit mit dem Lohnsatz W importierte
Vorleistungen ein, so steigt infolge einer Abwertung auch der
Produzentenpreisindex P.
(3) P  W 1 (eQ* ) 
 = Quote importierter Vorleistungen
Q * = Dollarpreis der Vorleistungen
in Veränderungsraten: Pˆ  (1   ) Wˆ   (eˆ  Qˆ * )
Einsetzen in (2):
(4) Pˆc  [   (1   )] eˆ  (1   )(1   ) Wˆ   (1   ) Qˆ *   Pˆ *
Verteuerung der importierten Vorleistungen erhöht Produzentenpreisindex um den
(1  in) den
Faktor , der Produzentenpreisindex geht mit dem Gewicht
 (1 . )
Konsumentenpreisindex ein, folglich ist der indirekte Preiseffekt
Beispiel:   0,2
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  0,2
eˆ  10%
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 Pˆc  3,6%
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
3. Indirekter Preiseffekt über inländische Produktionsfaktoren
inländische Vorleistung = inländischer Faktor Arbeit mit dem Lohn W
Annahme: Gewerkschaft verfolgt Politik des konstanten Konsumentenreallohns,
also W / Pc  const.  W
.ˆ  Pˆ
c
Einsetzen in (4): Pˆc  [   (1   )] eˆ  (1   )(1   ) Pˆc   (1   ) Q*   Pˆ *
(5) Pˆc  eˆ 
 (1   ) ˆ *

Q 
Pˆ *
   (1   )
   (1   )
Neues Gleichgewicht: Pc ist proportional zum Wechselkurs gestiegen!
Über die ersten beiden Preiseffekte sinkt der Reallohn. Wird dies zum Anlass
genommen, die Nominallöhne W zu erhöhen, so steigt der Produzentenpreisindex und
folglich abermals der Konsumentenpreisindex.
EZB warnt stets eindringlich vor diesen Zweitrundeneffekt!
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
2.2 Leistungsbilanz und realer Wechselkurs
(Marshall-Lerner-Bedingung)
Literatur: Harms, S. 272 ff.;Krugman/Obstfeld/Melitz, S. 457ff.
Wie reagiert die Leistungsbilanz LB auf Änderungen des realen WK? Verbessert sich
die LB bei einer Abwertung der inländischen Währung?
Vereinfachung: Fokussierung auf Ex- und Import von Gütern und Dienstleistungen,
Ausblendung von laufenden Erwerbs- und Vermögenseinkommen und Übertragungen.
Der reale WK wird meist als Indikator für die Wettbewerbsfähigkeit einer VW
genommen.
Steigt
e€/$ P * (reale Abwertung der inländischen Währung), so werden
q
ausländische P
Güter teurer im Vergleich zu inländischen Gütern. Folge: die Exporte
steigen, die Importe sinken.
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Export- und Importfunktion:
( )
(2) EX  EX ( q )
( )
IM  IM ( q )
Aber:
Neben den Mengeneffekten gibt es auch einen Bewertungseffekt, d.h. im Fall einer
realen Abwertung werden die Importe teurer gemessen in Inlandswährung.
Mengeneffekt verbessert LB, Bewertungseffekt verschlechtert LB.
Jetzt:
Bestimmung des Nettoeffekts und damit der Reaktion von LB auf eine reale
Abwertung.
LB (in Euro) = Exporte minus Importe (jeweils in Euro)
(3) LB  P  EX (q)  e€/$ P*  IM (q)
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Betrachtung der LB in realen Größen, hier in Einheiten inländischer Güter:
(4)
LB
 LBreal  EX (q)  q  IM (q)
P
Ableitung von (4) nach dem realen WK:
(5)
dLBreal dEX
dIM

 IM  q
dq
dq
dq
Definition: Preiselastizität der Exporte
Definition: Preiselastizität der Importe
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dEX q
0
dq EX
dIM q
 
0
dq IM

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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Damit formt sich (5) um zu:
dLBreal dEX q EX
q dIM

 IM (1 
)
dq
dq EX q
IM dq
dLBreal
EX

 IM (1   )
dq
q
Die reale Abwertung verbessert die LB, wenn gilt
(6) 

EX
 IM (1   )  0bzw.
q
EX
 (1   )  0
q  IM
Annahme: in der Ausgangssituation gelte
also
LB , 0
EX  q  IM
Marshall-Lerner-Bedingung:
(7)     1
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Ist die Summe der Preiselastizitäten größer eins, so verbessert sich die LB infolge
einer realen Abwertung. Ist die Summe kleiner eins, verschlechtert sich die LB.
Bewertungseffekt:
Steigt der reale WK q, so steigt der Wert der Importe gemessen in Inlandswährung,
die LB verschlechtert sich. Effekt wirkt sofort ohne zeitliche Verzögerung.
Mengeneffekte:
Exportmenge steigt und Importmenge sinkt; Mengenreaktionen häufig eher
zeitverzögert
Ist die Marshall-Lerner-Bedingung in der Praxis erfüllt?



sehr kurzfristig (on impact) nein
kurzfristig eher ja
mittel- bis langfristig ja
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Estimated Price Elasticities for International Trade in Manufactured Goods
η
η*
Country
Impact
Short-run
Long-run
Impact
Short-run
Long-run
Austria
0,39
0,71
1,37
0,03
0,36
0,80
Belgium
0,18
0,59
1,55
--0,70
Britain
--0,31
0,60
0,75
0,75
Canada
0,08
0,40
0,71
0,72
0,72
0,72
Denmark
0,82
1,13
1,13
0,55
0,93
1,14
France
0,10
0,48
1,25
-0,49
0,60
Germany
--1,41
0,57
0,77
0,77
Italy
-0,56
0,64
0,94
0,94
0,94
Japan
0,59
1,01
1,61
0,16
0,72
0,97
Netherlands
0,24
0,49
0,89
0,71
1,22
1,22
Norway
0,40
0,74
1,49
-0,01
0,71
Sweden
0,27
0,73
1,59
--0,94
Switzerland
0,28
0,42
0,73
0,25
0,25
0,25
United States
0,18
0,48
1,67
-1,06
1,06
Quelle: Krugman/Obstfeld (2009)
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
J-Kurve
Elastizitäten sehr kurzfristig gering , sie werden im Zeitablauf größer infolge von
Substitutionsprozessen. Konsequenz für Leistungsbilanz:
 kurzfristig gilt Marshall-Lerner-Bedingung nicht, LB verschlechtert sich
 mittel- bis langfristig reagieren auch die Mengen,  und  nehmen zu,
sobald     1, dann LB-Überschuss
NX t
Zeitpunkt
der Bewegung
•
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t
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Die Pricing to market-Hypothese
Campa, Jose Manuel und Linda Goldberg (2006): Pass Through of Exchange Rates to
Consumption Prices: What Has Changed and Why?, NBER WP 12547.
Empirie:
Kein vollständiges exchange rate pass through, WK-änderungen werden nicht 1:1 in
Veränderungen der Exportpreise bzw. Importpreise weitergegeben.
Beispiel:
Bei einer Abwertung des Euro erhält ein Exporteur pro Dollar mehr Euro. Dies nutzt er
im Elastizitätsansatz à la Marshall-Lerner - annahmegemäß - dazu, den Dollarpreis
seines Produkts zu senken, um den Absatz zu erhöhen.
Analog wurde angenommen, dass bei einer Abwertung des Euro die Importpreise
gemessen in Euro steigen.
Empirie: WK-elastizitäten der Importpreise kurz- und langfristig signifikant kleiner als
eins (vgl. Table 1 in Campa/Goldberg 2006)
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Pricing to market (PTM)

Exporteure lassen den Preis in der Währung des Bestimmungslandes stabil

kurzfristig passt sich Gewinn an (windfall profits bzw. kurzfristige Verluste)

bei Abwertung des Euro ist Erlös aus Exporten jetzt größer als Erlös aus
Inlandsverkäufen, Verletzung des Law of One Price d.h. ein Gut ist - ausgedrückt in
derselben Währung - unterschiedlich teuer in beiden Ländern. Normalerweise stellt
Güterarbitrage das LOP sicher, aber bei PTM wird unterstellt, dass Güterarbitrage
infolge von Transport- und Transaktionskosten nur imperfekt funktioniert.

vollständiges PTM: exchange rate pass through gleich null

bei vollständigem PTM keine Mengeneffekte, also keine Änderungen der
Handelsvolumina!

in der LB bleibt einzig der Bewertungseffekt
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Begründungen für PTM
1. Preisänderungskosten
2. Sunk costs
 Aufbau eines Exportmarkts mit einmaligen Kosten verbunden (Distributionsnetz,
Marketing)
 Kosten sind versunken, wenn man den Markt wieder verlässt (diese Assets können
nicht verkauft werden), sie entstehen neu bei Wiedereintritt in den Markt
 irreversible Kosten
 Kosten des Wiedereintritts sind zu berücksichtigen bei Entscheidung über
eventuellen Ausstieg aus Exportmarkt
 geringe Wechselkursfluktuationen reichen nicht aus, um Marktaustritt zu induzieren
und reichen nicht aus, um Markteintritt zu induzieren
 Handelsströme reagieren wenig sensitiv auf Wechselkursfluktuationen
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
2.3 Wechselkursvolatilität und Handelsvolumen
De Grauwe, Paul (1988), Exchange Rate Variability and the Slowdown in Growth of
International Trade, IMF Staff Papers, S. 63-84.
Reitz, Stefan (2001), Effekte des Wechselkursrisikos und internationaler Handel,
Wirtschaftswissenschaftliches Studium (WiSt)30: 93-95
Aufsplittung in zwei Teilprobleme:
1. Aufteilung eines gegebenen Outputs auf Export und Inlandsverkauf
2. Produktionsanpassung zugelassen
ad 1.: Export versus Inlandsverkauf eines gegebenen Outputs
Unternehmen hat die Gütermenge q
produziert und steht vor der Entscheidung, den
Output im q
Inland oder im Ausland zu verkaufen:
(8) q  q  q*
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Gewinn = Erlös aus Exporten plus Erlös aus Inlandsverkäufen minus Prod-kosten
(9)   eP*q*  P(q  q* )  wq
Da Produktionskosten bereits erbracht, fallen Gewinn- und Erlösmax. zusammen, die
Produktionskosten können ausgeblendet werden.
Modell ohne Unsicherheit, insbesondere sei der Wechselkurs e bekannt
 max  durch Wahl von
(10)



*

eP
P0
*
q
q*
 eP*  P
wenn eP*  P, dann verkaufe alles im Ausland
*
wenn eP  P , dann verkaufe alles im Inland
Modell ohne Unsicherheit generiert eine Ecklösung (0/1-Entscheidung).
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
jetzt: Unsicherheit über Wechselkurs e
e
Der Wechselkurs e sei eine Zufallsvariable mit E (e) 
und
Damit ist auch der Gewinn eine Zufallsvariable.
Var=const.
(e)   e2
Export hat (annahmegemäß) einen höheren erwarteten Ertrag als Inlandsverkauf, aber
es tritt das Risiko eines unerwarteten Verlusts auf (unerwartete Aufwertung der
Inlandswährung, man bekommt weniger Euro für die Dollar-Erlöse auf dem Export).
Problem ist analog der Aufteilung eines Vermögens auf Geld (null Verzinsung und null
Risiko) und Wertpapiere (positive Verzinsung mit Gefahr des Wertverlusts).
Zielfunktion der Unternehmen:
(11)
() ()
U  U ( , R )
Annahme: Unternehmen sind risikoavers
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Risiko der Exporttätigkeit = Risiko aus Export einer Gütereinheit mal Exportmenge
*
(12) R   e  q
mit  e als Standardabweichung.
Einsetzen von (12) in die Gewinngleichung (9) liefert:
(13)   (eP*  P) 
1
e
R  Pq  wq
Gleichung (13) ist das Pendant zur Möglichkeitenkurve in der Portfoliotheorie, sie
spiegelt die positive Verknüpfung zwischen Gewinn und Risiko. Über eine Forcierung
des Exports steigt der erwartete Ertrag, aber auch das Risiko eines unerwarteten
Verlusts.
Optimierungsproblem:
Max (11) unter der Nebenbedingung (13) durch Wahl von
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q*
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Lagrangefunktion:

(14) L  U ( , R)     (eP*  P)


R  Pq  wq 
e

1
Alternativ: Einsetzen der Nebenbedingungen in die Zielfunktion:

(15) U  U (eP*  P)  q*  Pq  wq ; e q*

Bedingung erster Ordnung:
U U
U
*

(eP  P) 
e  0
R
q* 
(16)
U
U
(eP*  P)  
e

R
Optimaler Export dort gegeben, wo Grenznutzen aus zusätzlichem Gewinn gleich dem
Rückgang des Nutzens infolge des höheren Risikos.
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Abb.: 1

U1
U0
(13)
U2
A
•
 p  wq•
R
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Parameteränderungen:
1. Der Wechselkurs e und/oder der Auslandspreis
Abb.: 2

U
*
P
steigt.
B
1
B
•
UA
0
A
•
 p  wq•
R
Substitutionseffekt: Export wird attraktiver; Export steigt
Einkommenseffekt: gegebener Gewinn kann mit geringerem Risiko verknüpft
werden; Export sinkt
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
2. Der Inlandspreis P steigt.
Verschiebung und Drehung der Möglichkeitenkurve, Fall daher etwas komplexer, aber
SE dürfte dominieren, d.h. Export sinkt.

UA
0
A
•
B
UB
1
•
R
Abb.: 3
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
3. Die Variabilität des Wechselkurses, also
bzw.
Var (e
)
, sinkt.
e

1
0
B
•
A
•
 p  wq •
R
Abb.:4
Nutzeneinbuße durch höheres Risiko nimmt ab, Substitutionseffekt sorgt für
Forcierung des Exports.
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
ad 2.: Produktionsanpassung zulassen
Unternehmen können nach Realisation des Wechselkurses die Produktion anpassen,
d.h. bei einem unerwarteten Gewinn ausdehnen, bei einem unerwarteten Verlust
reduzieren.
Preis
Grenzkosten
C
H
E
F
A
G
B
D
Menge
q1
q
q2
Abb. 5: Güterangebot
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
bisher: Produktion auf
qfixiert (keine Produktionsanpassung möglich)
*
FABG
wenn eP unerwartet sinkt von F auf G, dann Verlust
wenn eP*unerwartet steigt auf H, dann Gewinn
HCAF
 ohne Produktionsanpassung gilt unerwarteter Verlust = unerwarteter Gewinn
 Gewinn im Durchschnitt null
jetzt: mit Produktionsanpassung:
q2 neuer Gewinn
wenn H, dann Produktionsausdehnung auf
HEAF
wenn G, dann Produktionseinschränkung auf
neuer Gewinn
FADG
q
1
 bei unerwartet hohem Preis ist der Anstieg des Gewinns größer als der Rückgang
des Gewinns bei unerwartet niedrigem Preis
 durch die Preisfluktuation steigt erwarteter Gewinn (Einkommenseffekt)!
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Kapitel 2 – Wechselkursänderungen
Quintessenz:
 risikoneutrale Unternehmen präferieren volatilen Preis (Wechselkurse) gegenüber
stabilem Preis (Wechselkurse);

der Einkommenseffekt sorgt für verstärkten Export
Empirie bestätigt Unsicherheit über das Vorzeichen des Zusammenhangs zwischen
Volatilität der Wechselkurse und Handelsvolumen!
Hudson, Alexandra und Bas Straathof (2010): The Declining Impact of Exchange Rate
Volatility on Trade, De Economist 158 (4): 361-372.
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